《闻泰科技并购安世半导体的风险应对案例探析》8200字（论文）

闻泰科技并购安世半导体的风险应对案例分析TOC\o"1-2"\h\u257661闻泰科技并购安世半导体的案例介绍 1270711.1企业跨国并购概述 1184843.2并购双方介绍 260881.21主并方——闻泰科技 229801.22被并方——安世半导体 3240521.3并购过程 372441.4并购动因分析 5175671.5本章小结 8225342闻泰科技并购安世半导体财务风险识别与控制分析 954752.1闻泰并购安世前财务风险识别与控制分析 9247102.2闻泰并购安世中财务风险识别与控制分析 10306192.3闻泰并购安世后财务风险识别与控制分析 111闻泰科技并购安世半导体的案例介绍1.1企业跨国并购概述1.1.1企业跨国并购发展现状我国制造业跨国并购重心最初是低端制造业（如小商品、纺织制品等），逐步转向高端制造业（如芯片制造、机械设备等）。截至2016年，中国制造业跨境并购交易总量和金额排名前三位的行业分别是半导体芯片、机械设备和汽车制造业，以上三个细分行业中，半导体芯片属于电子产品制造业，机械设备与汽车制造（含整车与零部件）皆涉及电子产品制造业。在如今大数据、AI与实体经济相交融的经济环境，我国政府也大力发展高端制造业的政策背景下，我国电子产品制造业在加速发展，其进行跨国并购的总数与金额也在不断增加。但近几年国内金融杠杆以及币值波动等因素增加了跨国并购的难度，全球政治经济环境等不确定性因素也正在增加。我国半导体行业企业跨国并购面临的财务风险，也在日益增大。1.1.2企业跨国并购财务风险成因由于我国半导体产业的自身不足以及他国政治经济环境差异，在进行跨国并购时将不可避免地会遇到财务风险。跨国并购的规模与频率的增加，则会带来财务风险的提高。首先，由于我国半导体产业起步晚于西方发达国家，故行业普遍存在缺乏最先进核心技术的情况，其多以采购供应链上端核心元器件进行加工或代工等方式，获得较少附加值的方式赚取利润，处在价值链的低端。也正是由于起步晚，我国企业较先进国家同行业企业而言，不能获得同样的经验曲线效应，由此带来的生产技术壁垒、人才壁垒、客户资源壁垒等都限制着我国半导体产业的发展。此时，我国半导体产业若想对拥有先进核心技术的外国企业实施并购，面临的是卖方市场下的诸多限制。例如，2016年均胜电子为打破技术壁垒对美国汽车安全系统公司KSS进行并购。由于预期协同效应高、标的企业资源稀缺带来的自身议价能力降低，均胜电子最终以支付9.2亿美元的对价、接受高达1248%的溢价率的代价才实现并购。其所面临的困境正是我国电子产品制造业在进行跨国并购普遍面临的困境。一方面，过高的溢价将直接增加企业的并购估值风险；另一方面，由于跨国并购金额往往较大，企业内部融资不能满足支付并购对价的需要，过高的溢价将提高企业额外融资成本，并在后续并购的过程中增加企业偿债负担，产生更高的融资风险和支付风险。其次，标的公司所在国的政治、经济、文化环境与中国也不尽相同，故在进行并购的各个阶段也会产生不同影响。在并购前中期，东道国的经济政策、对外开放程度等，都将影响着并购成交价。东道国对外开放程度越低，实现并购所需达到的条件就会越高，并购成本就会相应提高，反之亦然。而东道国与中国的文化差异越大，在实现并购后所面临的公司财务制度、人力资源整合难度也就越大。一方面，财务制度整合的缺陷将直接导致并购双方财务产生问题；另一方面，研发能力是企业的竞争力之本，而核心技术员工则是研发能力的保障，特别是对于半导体产业企业来说，若后期整合失败，则极有可能直接导致整个并购的失败。因此，整合风险是我国半导体行业企业跨国并购面临的又一大财务风险。3.2并购双方介绍1.21主并方——闻泰科技2016年，闻泰通讯借壳上市公司中茵股份，为其手机原始设计制造商（ODM）第一股的地位打下基础，上市公司更名为“闻泰科技”。创始人张学政为实际控制人，个人持合计持股29.97%。闻泰的主要业务有：移动终端、笔记本电脑、车联网等物联网领域产品的研发和制造，以智能手机ODM为主。营收中通讯设备制造业约占95%。1.22被并方——安世半导体安世是前半导体巨头恩智浦的标准件部门，拥有60多年的半导体行业经验。2016年6月，中资基金、建广资产和智路资本与恩智浦签署收购协议，将恩智浦的标准设备业务转让给建光资产和智路资本。为完成收购，恩智浦将标准件业务分离，并成立了新的子公司安世半导体。2017年2月，中资基金以27.6亿美元实现对安世半导体100%控股。安世是设计、制造、封装测试等垂直一体化的半导体跨国企业，其在英国和德国有两个晶圆制造厂，在中国、马来西亚和菲律宾有三个封装和测试厂，在荷兰有一个工业设备研发中心。安世是全球最大的以标准器件生产为主的半导体企业，年产销量约900亿台。其三大业务逻辑器件、分立器件和MOSFET器件位居世界前三，产品广泛应用于汽车、通信、工业控制等领域。特别是在汽车电子领域，安世占有较高的市场份额。1.3并购过程2018年4月，作为移动终端ODM龙头企业的闻泰宣布拟收购安世，引起了市场的广泛关注。安世作为半导体器件板块，顶尖的国际供应商，其核心环节由外资掌控，核心环节中涉及的半导体技术具有壁垒高的特性，在西方强国越来越苛刻的交易审查以及排斥并购的环境下，闻泰对安世的并购显得尤为可贵。整个并购预案估算价格约268亿元，刷新了中国半导体并购的纪录。因为当时的闻泰市值不足200亿，资金实力并不雄厚，这也使这场“蛇吞象”式并购案倍受质疑。安世复杂的股权架构和高比例的现金支付要求也大大增加了并购实施难度。该并购案始于2018年3月，《安世半导体部分投资份额退出项目公告》的公布，公告指出合肥芯屏将对其所持有的合肥广芯有限合伙人（LimitedPartner，LP）财产份额进行公开转让。一经发布竞争就十分激烈，进而导致闻泰不得不采取对其境内外财产份额和权益进行收购的方式，使用该方式就会导致交易对象繁多、并购过程推进艰难。闻泰在3年内经历4次重大资产重组，最终实现了对安世的100%持股。此后闻泰的市值从194亿元暴涨到1232亿元（2020年12月31日），这也让这场不被看好并购得到了市场的充分认可。2018年4月，是发生的第一次交易对象是合肥芯屏，标的资产有合肥广芯的LP财产份额，交易价格约111.35亿元。在本次交易完成后，闻泰持有了安世半导体33.66%的股权。2018年12月发生第二次交易，涉及的交易对象有珠海融林、合肥建广、德信盛弘及HuarongCoreWinFund等12家公司，标的资产也非常多合肥广讯LP财产份额、合肥广腾、合肥广腾及JWcapitalLP财产份额等，本次交易，本次交易以各种支付形式支付总价高达人民币96.43亿元及8.235亿美元，本次交易后持有安世半导体71.46%的股份。2019年6月，进行第三次交易涉及的交易对象为建广资产和北京中益，标的的资产有宁波益穆盛、合肥广韬、宁波广宜普通合伙人（Generalpartner，GP）财产份额，北京广汇等，共计支付61.34亿元。本次交易后持有安世半导体98.23%的股份。2020年3月进行最后一次交易，交易对象是建银国际，标的的资产是合肥广坤，总计支付3.66亿元，最终持有按时半导体百分之百的股份，结束了这场长达四年的并购。详见下表3-1。表3-1闻泰交易过程表单位：亿元交易次数时间交易对象标的资产支付方式交易价格第一次交易2018年4月合肥芯屏合肥广芯LP财产份额现金支付111.35亿第一次交易完成后持有安世半导体33.66%的股权第二次交易2018年12月珠海融林上海矽胤合肥广讯LP财产份额股份支付25.3亿智路资本建广资产合肥建广合肥广芯、合肥广讯、合肥广合、宁波广轩、宁波广优、北京中广恒、合肥广腾、JWcapitalGP财产份额现金支付31.18亿宁波圣盖柏、京运通、谦石铭扬、肇庆信银、德信盛弘合肥广腾、北京中广恒、宁波广优、宁波广轩、合肥广合LP财产份额现金支付35.8亿股份支付1.15亿BridgeRootsFundPacificAllianceFund.HuarongCoreWindFundJWcapitalLP财产份额现金支付8.235亿美元第二次交易后持安世半导体71.46%股份第三次交易2019年6月建广资产北京中益宁波益穆盛、合肥广韬、宁波广宜GP财产份额，北京广汇、宁波益穆盛、合肥广韬、宁波广宜LP财产份额现金支付1.5亿股份支付61.84亿第三次交易后持安世半导体98.23%股份第四次交易2020年3月建银国际合肥广坤现金支付3.66亿第四次交易后持安世半导体100%股份闻泰对安世的这次并购也成为我国目前规模最大的一起半导体行业并购案例。闻泰也因此成为“ODM+半导体”的双龙头企业，企业价值得到了断崖式的提升。1.4并购动因分析1.1.1开拓海外市场闻泰作为手机ODM龙头，并购前公司的市值一直在150亿－200亿之间徘徊，其中原因众多，如：公司所处行业单一，产品毛利率偏低等。因为公司面临战略转型和业绩增长的压力，针对这些压力究其根本，大体为闻泰受ODM行业发展天花板的限制，与此同时其的发展困境主要由于大客户都局限于国内，提供的手机ODM产品通常都是品牌客户的中低端产品，因此，想要进入国际市场的难度相对较大。而安世拥有国际性的有销售网络及优质客户构建的分销体系，无论是广阔的市场还是多元化的客户安世都具备。市场方面：拥有美洲、欧洲及亚太地区广阔的市场；客户方面：也是囊括了全球顶尖的制造商，包括汽车、移动及可穿戴设备等领域。1.1.2企业转型升级闻泰科技诞生于2017年，在此之前为中茵股份。2015年，中茵股份开始对闻泰通讯进行收购，历经两年，直至2017年初完成了收购，同时也就拥有了对闻泰通讯100%的控股权。在2013年，中茵股份曾经尝试过企业转型，其曾经尝试过转行医药产业，后又接触了主营房地产开发、经营以及物业管理等业务，其主营业务构成占比在九成以上。然而，其房地产业务经营效益并不乐观。下表3-2为中茵股份2012至2015年收入利润表。表3-22012-2015年中茵股份收入利润表单位：亿元2012201320142015净利润（亿元）1.010.540.17-1.46净利润同比增长率-44.87%-46.56%-68.62%-967.02%营业总收入（亿元）11.5323.6816.237.16营业总收入同比增长率100.47%74.99%-31.45%-55.88%数据来源：中茵股份年度财务报表从表中可以看出，中茵股份在转型至电子产品制造业之前的经营业绩每况愈下，净利润和营业总收入两个指标增长率都在不断减少。2013相比2012年的营业总收入额有所增加，然而营业总收入同比增长率却比2012年有所下降，2013年以后的营业总收入则出现了持续下降的现象。再看净利润指标，在2012年中茵股份净利润仅为1.01亿元，较上一年度下降了44.87%而2012年以后，净利润不断下滑，2015年首次出现亏损，同比下降了967.02%，增幅下滑剧烈，增长乏力。在中茵股份持续经营能力下降的同时，其盈利能力也在不断降低。下表3-3即为中茵股份在2012年至2015年之间的销售净利率与净资产收益率的明细表。表3-32012-2015年中茵股份盈利能力表2012201320142015销售净利率8.68%1.40%1.12%-20.09%净资产收益率11.42%6.50%1.30%-5.78%数据来源：中茵股份年度财务报表2012年，中茵股份销售净利率为8.68%，2013年比上年度下降了近一倍，2014至2015年，销售净利率也在持续降低，且2015年已经出现亏损。与此同时，净资产收益率也在逐年下降。从中茵股份销售净利率与净资产收益率两个指标可以看出，企业的盈利能力在不断下滑，2015年已经出现入不敷出的情况。所以，其在2018年的并购势在必行。在企业持续经营乏力同时失去盈利能力时，中茵股份收购闻泰科技，剥离地产业务，向电子制造业领域进军，是企业转型、走出经营困境的出路。为了更好的产业发展前景，闻泰科技选择并购全球领先的半导体生产商荷兰安世有利于加速推进闻泰的转型升级。1.1.3把握5G物联网发展良机一方面，自2010年起，我国的新兴消费电子市场与物联网市场快速发展，智能手机、智能家居、智能电子汽车等产品都日益渗透进人们的日常生活中。在此背景下，半导体行业亦是飞速发展。在我国5G正式商用所带来的智能设备更新换代浪潮下，通信基础设施及终端的全面升级指日可待，闻泰作为ODM公司的龙头企业，成为最直接受益厂商之一。在5G网络商用前夕，闻泰选择剥离原房地产业务，并购安世半导体，将电子产品市场作为主要市场，顺应了时代发展的趋势。另一方面，中国“制造强国”的梦想实现必须以科技的进步为基石。为了遏制中国的核心科技发展，美国曾频频出手进行多重打压。2018年4月，美国限制我国中兴通讯的出口，并且禁止其在七年内向美国购买核心产品。几个月后，美国采取多种方式阻拦荷兰阿斯麦公司向我国出售先进设备，近一阶段，美国又对我国电子设备生产商华为的禁令一次次修改和颁布。可以看到我国在核心产品的生产上缺乏自主技术，并且在发展的道路上受阻重重。闻泰对安世的收购，时遇国内企业对进口芯片的需求缺口不断扩大。在并购安世半导体后，闻泰可以获得安世先进的半导体生产技术，开拓我国在芯片生产等高科技产品生产的新的领域，响应国家“科教兴国”的号召，为补足我国在标准器件半导体领域的短板贡献力量。1.1.4获取专利技术①具有全球领先的生产工艺凭借其极低的产品故障率，安世已成为业界的标杆。半导体标准器件的性能受结构设计、晶圆加工和封装的影响，采用垂直整合制造模式（IntegratedDesignandManufacture，IDM）。IDM模式涵盖了半导体设计、制造、封装和测试的各个方面。这种模式对企业的研发、资金实力和市场影响力都有很高的要求。IDM模式可以起到更好的设计与制造的协同，从而达到更优的质量控制。自主可控地实现更卓越的产品性能追求，使其在成本方面更有竞争力。②具有丰富的产品组合安世致力于通过技术创新不断推出新产品。目前，大众化产品型号已超过1万种，产品线的丰富性处于世界领先地位。这因其源源不断的创新能力，从而造就了多种热销产品型号，进一步为其能推出多种产品组合提供了技术保障，还可以满足客户“一站式”的购买需求。③ITEC确保领先的技术优势ITEC是工业装备研发中心，专门开发和提供装配、密封与测试、智能制造等平台，为大规模低成本制造提供突破性的装备解决方案，确保行业领先的规模化产出效率和产品质量。1.5本章小结本段以对企业跨国并购现状的概述开始，一步一步地分析企业跨国并购财务风险产生的原因。由于文章主要通过研究案例——闻泰科技跨国并购安世半导体，所以首先对双方进行介绍，这一步也是为了更好地介绍后续内容。而后是对并购过程进行系统地介绍，由于该案例并购过程涉及到的交易环节较为复杂，故本段以表格形式按照其发生的时间顺序，将交易环节的四个阶段依次列举。最后分析闻泰跨国并购的动因，并总结为开拓海外市场、企业转型升级、把握5G发展及获得专利技术已达到发展自身的目的。

2闻泰科技并购安世半导体财务风险识别与控制分析2.1闻泰并购安世前财务风险识别与控制分析2.1.1估值风险对估值风险的把控是并购过程的关键环节，估值的准确与否直接关系到并购的支付方式和未来几年的资金链的稳定性。针对案例估值风险，本文从两个方面进行研究。对安世应用不同的价值评估方法差距极大。对于企业的估值方法主要有两种，一是基于市场上可比公司有关指标的估值方法——市场法，二是基于资产负债表的估值方法——资产基础法。根据闻泰发布的资产评估公告，闻泰在对安世进行评估时（评估基准日为2018年12月31日）使用的就是这两种方法，估值结果如下表4-1所示。表4-1市场法与资产基础法估值差异表单位：万元项目净资产账面价值净资产评估值评估增值增值率市场法1,546,933.963,380,000.001,833,066.04118.50%资产基础法1,427,132.07470,716.11-956,414.96-67.02%差异绝对值119,802.892,909,283.892,789,482.00—数据来源：闻泰科技年度财务报表从上表中可以看出，市场法下安世的估值高于账面价值，增值率在118.5%，处于增值状态；而资产基础法下，净资产账面价值却远高于评估价值，安世的估值处在负增长状态。由于市场法综合了行业发展前景和市场需求等条件，科学地选取可比公司后得出地结果具有更强的时效性，而资产基础法反映的是安世各项资产重置成本的价值总和，因此两种估值方法间存在差异。但是两种方法下安世的估值差异的绝对额高达到约三百亿元，其中很可能存在价值虚高，而闻泰在并购过程中，选取以市场法估值，估值风险非常高。第二，安世短期内的并购溢价极高。各路竞争者为获得目标企业的优质资产，会进行激烈的价格竞争，最终就会导致收购价格远高于目标企业的真实价值，导致并购成本增高，使企业日后的偿债工作难度增加。在考虑到其他多种因素，如并购双方信息不对称，闻泰对安世估值时的数据大多来自安世的年度财务报表，从两家企业不同的利益点出发，安世所提供的报表的可信性值得考量。两家企业处不同国家和地域，并购方不了解被并购方所在地区的税收、贸易等方面的政策，对其市场交易惯例也不清楚，很难全方面了解被并购方的经营情况，从而不能对其价值做到准确评估。2.2.2融资风险通常并购活动需要的资金都是几十亿甚至几百亿，并购方为了不影响企业正常经营，在给付对价时不仅要考虑自身积累，更需要制定适当的融资方案，以确保顺利完成。该过程即为融资过程，亦是财务风险容易产生的阶段。由于安世的股权架构复杂，交易参与方众多，进而导致融资成本增高。安世有两层SPV：合肥裕芯控股公司和香港裕成控股公司，SPV由境内外13只投资基金持有，每只投资基金则由普通合伙人GP和有限合伙人LP共同持有。在安世的多层股权架构中，SPV是直接持有者，境内外13只投资基金作为中间层持有者，众多的GP和LP是最上层的持有者，也正是闻泰并购安世的主要交易对象。基于众多基金分散持有安世的股权架构，此次并购的交易参与方众多，尤其是LP很分散，各主体的利益诉求多样，所谓众口难调，协商成本高，交易难度加大。另外，GP和LP自身又是投资性基金，希望以现金支付为主、快速实现投资退出，给闻泰相当大的现金压力，为获取大量现金，闻泰发行股份也进行了大量银行借款，不仅会造成企业股权的稀释，并且还会面临标的资产被金融机构质押的风险，从而导致融资成本的增高。本案例中闻泰的资金来源主要是境内外银行和国内的兴业银行借款。为获得巨额银行借款，闻泰将其资产进行质押，倘若经营不善，被质押资产的损失会成为因融资而产生的风险。2.2闻泰并购安世中财务风险识别与控制分析2.2.1支付风险半导体企业的支付风险大多由并购方对融得资金没有妥善的使用，导致企业资金链不稳定、控制权被稀释或债务风险。闻泰为达到对安世的控制权，历经了艰辛的努力过程，并购过程长达四年。在并购的过程中，也曾出现了到应付款日却迟迟无法付款的时候。此后，闻泰虽然与交易方约定了新的付款时间，却仍然无法逃避每日万分之五的逾期违约利息和无法支付导致合同终止需要赔付的巨额违约金5亿元的后果，也为后期的现金流埋下巨大的隐患。2.2.2汇率风险通常，跨国并购发生在异国的企业间，并购方和被并购方所使用的货币不相同随即产生了汇率风险。例如：某国企业A想要收购异国的企业B，约定的价格10亿美元，支付方式为现金支付，在协议时汇率为6．8，企业A实际支付时汇率为6．81，那么企业A为收购企业B需要支付的金额无形中就增加了1000万人民币，即产生1000万人民币的并购成本。因此，即使是细微的汇率变动，对企业来说也是不可忽略的损失。2.3闻泰并购安世后财务风险识别与控制分析2.2.1偿债风险从短期偿债能力角度看，一般而言，流动比率为2，速动比率为1则是一个较为理想的状态，同时也需要结合行业具体情况进行分析。闻泰流动比率为0.90，速动比率为0