上市公司并购重组风险研究

上市公司并购重组风险研究摘要随着科技、经济的快速发展，现如今市场竞争十分激烈，大多数企业会选择扩大自身业务或规模来寻求生存与盈利。并购重组作为企业扩展的最快速有效的手段之一，是多数上市公司在发展过程中不得不需要面对的，因此对上市公司并购重组中所面对的财务方面、绩效方面、税收方面、整合方面等风险及其产生的动因我们必须进行深入研究，充分了解并且能采取适当措施来预防该风险来确保上市公司能顺利进行并购重组这一行为。关键词：并购重组；风险；风险分析引言近些年来，随着我国资本市场的不断扩大，企业并购重组逐渐成为上市公司优化资源配置，提高市场效率的重要手段之一。但由于我国资本市场的规模较小、经济市场化的落后、法律法规的不完善、各类产业发展的不平衡导致只有部分企业能通过并购重组达到预期扩张等目标，多数企业在进行并购重组后并不能达到预期目标，反而会产生一定的负面影响。因此对上市公司并购重组中风险的研究是十分必要的。本文将通过对上市公司并购重组概念的理解，总结各类型的特点和具体内容，分析上市公司并购重组风险的类型和成因，进一步分析上市公司并购重组风险的现状，指出具体问题，研究上市公司并购重组风险的未来发展趋势和方向，并提出解决问题的具体建议，从而对上市公司并购重组的建立具有现实指导意义。1上市公司并购重组风险基本概述1.1并购重组及风险的含义及实质1.1.1并购重组的含义及实质并购重组即指并购和重组两个部分，一般指的是公司企业在兼并或者收购、被收购后，对资产进行一定程度的重新配置。并购是指合并（Merger）和收购（Acquisition)。其中，并可以又分为两种形式，分别是兼并与合并。兼并又为吸收合并，指企业以现金、债券、股票、股权或其他形式等取得另一家企业全部的资产或股权，并使该家企业丧失法人资格或改变法人的行为。合并是一种创造性的合并，两家或两家以上的公司合并成为一家新公司，所有参加联合的原公司都解散，只有该家新公司经营。购即为收购，是指一家公司通过产权等交易取得另一家公司一定程度上的控制权，以实现一定经济目标的经济行为。收购是企业资本经营管理的一种形式，具有重要的经济意义和法律意义。收购的经济学意义在于企业的经营控制权容易改变，原所有者丧失了对原企业的经营控制权，因此其实质为取得控制权。重组是一个非常广泛的概念，在日常经营活动之外所有所有权、资本结构和运营模式的重要变化都可以被视为广义概念上的公司重组。资产重组指企业资产的所有者、控制者、控制着与企业外部的经济主体进行的，对企业资产的分布状态进行重新组合、调整、配置的过程，或对设在企业资产上的权利进行重新配置的过程。资产重组又分为内部重组和外部重组。内部重组只是企业内部的管理制度和资产的配置发生了一定的变化，但是企业资产的所有权并没有发生转移，实际上是属于企业内部经营和管理行为。外部重组是指企业买卖部分资产、或者企业丧失独立主体资格，其实质只是资产的所有权在不同的法律主体之间发生转移，简单来说就是资产的买卖。1.1.2风险的含义风险大概分为两种含义一种是强调了风险表现为收益的不确定性；另一种含义则强调了风险表现为成本或代价的不确定性。广义的风险即为某种行为产生的结果可能带来损失、获利或是无损失也无获利。企业所有人行使其本人所有权的活动，被视为管理风险，而这些管理风险和财务风险就属于此类广泛的风险。狭义的风险则指某一种行为产生的结果只有损失，没有从行为中获利的可能性。1.2并购重组的类别1.2.1借壳上市借壳上市是以取得上市公司的控制权和进行资产注入进而改变上市公司主营业务的操作形式。借壳上市是由股东推动的，并且被收购的对象是上市公司。由于该行为目的是为了取得上市的资格，因此并不过于关注原有上市公司的业务及情况，即使关注也仅仅是在净壳剥离难度等方面。借壳这一行为是属于关联交易，大股东和小股东对于利益的取向并不相同，大股东会因自己的商业利益而容易对注入资产进行高估从而挤占了中小股东权益。由于借壳上市是通过交易方式来实现，即控制权的取得和资产注入来实现，因此借壳上市这一模式要比其他并购重组模式有更高的成本，对于想要借壳上市的企业的盈利要求很高。1.2.2整体上市整体上市是指一家公司先将其主要资产和业务整体改制为股份公司再进行上市的行为。目前，随着证监会对上市公司的业务独立性要求越来越严格，整体上市也逐渐成为企业首次公开发行上市的主要模式。整体上市跟借壳上市相同之处在于，都是股东驱动的关联交易行为，都是将自己的资产注入上市公司里，借此增加上市公司的资产量和提高股东权益比例，两者的区别则在于整体上市模式下企业的控制权并不会改变。整体上市的优点在于：（1）有利于更好地利用和发挥企业拥有的资源、管理等优势，改善公司产品的结构，提高企业盈利水平。（2）有利于减少母公司与上市公司的关联交易和同行业的同业竞争，完全实现上市公司财务和经营的独立，同时也会出现企业的一些隐性的利润。1.2.3产业并购产业并购又称为第三方并购，指与上市公司的主营业务相同或相关的并购方对该上市公司实施的并购行为，一般分为纵向购并和横向购并。产业并购在最近几年比较风行的，例如乐视网、华谊兄弟等公司，基本上都是并购所谓的概念股，即通过并购来实现公司的成长和实现股价的上升。和借壳上市和整体上市不同，产业并购主要特征是：（1）产业并购的并购主体是上市公司，而推动并购的主体不再是股东，上市公司不再是并购对象。（2）产业并购是向独立的第三方进行市场化的并购，从法律角度而言属于非关联交易，因此产业并购最明显的特点就是交易条件完全是通过市场化的博弈所谈出来的。（3）产业并购有一定的产业逻辑，例如横向扩张所增加规模和市场占有率，或上下游拓展延伸产业链增强抗风险能力等。1.3上市公司并购重组的现状2000年及以后，随着《证券法》等法律法规的颁布与实施，我国的上市公司并购重组进入规范化的发展阶段。近几年上市公司并购重组更是逐渐成熟、盛行，随着我国相关法律的完善上市公司并购重组这一行为也逐渐法制化、规范化，并购重组已然成为了我国上市公司扩大规模，加速发展的重要方式之一。根据中国证监会给出的数据表明，过去5年内我国企业并购重组累计交易金额高达9645亿美元，是前5年累计交易金额的4.5倍。上市公司并购在全体并购中占比不断增高，但与全球平均水平相比我国仍有上升的空间，发展潜力较大。我国上市公司并购重组交易金额在全国同类交易总额中的平均份额，由前5年的18%上升到最近5年的44%，其中过去5年内中国证监会核准的上市公司并购重组累计交易金额更是高达10751亿元人民币，是前5年累计交易金额的48倍。并购重组的整合效益也在不断提高。在2019年进行以行业整合为目标的并购重组的上市公司在随后3年的平均总资产、总收入和净利润分别比重组前增长了306%、208%和187%。近几年来，为响应国家的“走出去”战略，我国境内上市公司越来越多地进行境外收购，例如招商银行收购永隆银行、中联重科收购意大利CIFA等案例。随着上市公司在国民经济中影响力、带动力和驱动力的上升，上市公司并购重组充分发挥了资本市场促进推动企业重组的作用，对加快经济发展方式转变和结构调整起到了促进性作用。2上市公司并购重组风险及其产生的动因2.1财务风险上市公司并购重组财务风险即指在并购重组这项财务活动中所产生的财务风险，一旦在并购重组中发生了财务风险时，企业的财务状况会可能恶化，进而产生不可估量的财务损失。一般来说，该种财务风险是由投资和筹资这两项决策的不确定性所带来的。首先并购重组这项活动必然是需要有大量的资金支持，虽然一些好的企业可以采取现金、股票等多种形式来进行收购，也可以采取向外举债的杠杆收购等形式来进行收购，但无论哪种形式，该过程中都会存在较大的风险。例如，企业在选择现金收购这一方式时其风险虽然与债务并购相比而言较小，但该种形式本身就存在很大的缺陷：（1）即时现金负担过重，对于大多数并购企业来讲一次性的巨额现金流出会对生产经营带来一定程度的压力、冲击和影响；（2）交易规模常常会受到企业现金支付能力的限制，很难进行大规模的并购重组。负债收购这一形式的并购重组则对企业来讲有更大的风险。许多企业热衷于该并购模式，因为该形式在初期只要需要以较低的价格即可获得理想的经济效益，然而实际上并购后企业很难去偿还债务。事实上现实中有很多优良企业正是因为负债过于沉重最终导致收购后无法付出本息而破产。并购重组财务风险产生的动因：（1）信息失真引发的财务风险。虚构应收款项、隐瞒负债或担保、业绩造假等行为，会导致并购方看到的财务状况存在虚假情况，使得并购方在并购之后因并购信息失真而未能获得预期的并购效果，得到既定的并购效益，甚至带来财务风险，产生财务损失。（2）集资引起的财务风险。并购方为了有足够的并购资金，一般会通过外部筹资的方式来取得并购所需现金流，因此这一行为会有一定的资本成本，还会引发一系列的财务风险。例如外汇风险、并购方企业市值下降的风险等。（3）估值溢价导致的财务风险。（4）整合资源冲突导致的财务风险。2.2整合风险并购重组整合风险指并购企业在并购重组的活动过程中根据产购协议，取得被并购公司的经营控制权，由于在整合的过程中所遇到的因战略整合、人事整合、组织整合及文化整合等因素而出现的不确定性，而未能实现企业的原先设定的目标的可能性以及由此给企业业务经营和管理所带来的影响程度。整合风险主要包括内容及产生动因：（1）战略整合风险。企业并购过程中不能进行战略性合作，导致并购后的企业的业务范围过宽或过窄，经营方向错误，导致企业在市场上失去了竞争优势及竞争力；不同使命和目标企业之间的并购，会造成双方在战略决策上出现分歧，被并购企业无法融入企业整体，无法发挥并购的“1+1>2”协同效应，导致并购失败。（2）人事整合风险。由于并购企业对被并购企业的人事信息了解不充分，在薪资、福利、激励措施等把握不准，人员及组织架构变动时机不对等，容易导致并购双方员工之间或员工与企业之间产生矛盾冲突，会成为企业并购最为棘手的问题，降低了企业并购成功的可能性，产生人员协同风险。（3）组织整合风险。企业并购必然会调整企业内部组织结构，实现企业组织结构的相互协调。如果调整不好，并购后企业的运营效率就会降低，从而出现组织协调风险。2.3法律风险由于我国相关法律法规的不完善，使得企业在并购过程中的行为无法得到正确的引导或规范，或使并购双方的正当合法权益无法得到法律的保障，增加了并购的风险。并且法律中对并购的具体规定在实践中增加了企业的并购成本。并购重组中的法律风险主要包括内容及产生动因：（1）交易前的仔细调查。（2）交易模式选择：股权并购、债权并购、资产并购、合并与分离。（3）审查交易标的的合法性及风险性。（4）债务风险。2.4产业风险随着国家经济形势的不断变化，产业政策和产业发展规律导致产业前景的变化或周期性调整，对企业的并购活动产生影响。例如，过去两年中药企业的普及就是一个例子。尤其是在混合并购的情况下，这种风险更为明显。许多企业在做出混合并购决策时，对即将进入的新行业、新市场不熟悉，无法预测行业和企业的发展前景，导致企业的前景令人堪忧。3上市公司并购重组风险的例证分析3.1恒信移动并购易视腾恒信移动于2015年3月5日宣布，拟以8.2亿元的价格收购易视腾科技有限公司（下称“易视腾”）91.30%股权。易视腾则是一家互联网电视运营服务商，自2008年成立以来，该公司一直亏损，根据恒信移动的公告，2013年和2014年，易视腾分别亏损2378.95万元和5475.65万元。为了此次重组方案能够顺利过会，易视腾股东抛出承诺称，2015-2017年度易视腾扣非后净利润总和计划达到1.01亿元。而为实现这一目标，易视腾至少每年要实现3300万元以上的净利润。恒信移动聘请的专业中介机构核查后也认为，此承诺对于一直亏损严重的易视腾来说基本是难以企及。此外，当时的恒信移动也出现了亏损，因此，对于恒信移动来说，此次重组是在亏损状态下，花费大量资金购买亏损的资产。最终，证监会以易视腾2015年完成盈利预测的可实现性存在较大风险，未来盈利能力具有重大不确定性，以及标的资产权属未决诉讼的结果存在不确定性，否决了恒信移动对易视腾的收购。在此案例中两家企业的业绩基础都较为薄弱，成长的预期性不高。其中易视腾的资产对于恒信来讲并不能支持该上市公司的持续发展，反而会损坏投资者的利益。该案例中面对的并购重组风险是财务风险——被并购企业的资产对上市企业无利。3.2华源并购失败华源在进入上药集团和北药集团后，继续发挥纺织和医药的整合效应，但由于纺织板块的日渐衰退，医药板块内部几乎没有任何的协同，形成了仅是“兼而不并”的模式，使并购始终流于形式。此外，华源的内部控制比较薄弱，并没有实现财务整合，财务一体化，最终不得不在2005年5月全线退出。这个案例就是一个典型的因整合风险而失败的例子。此案例启示我们并购后要加强企业财务及产业的整合工作。“有并购无重组、有上市无整合”是华源并购失败的重要原因之一。4当前我国上市公司并购重组风险的解决建议4.1完善证券市场制度建设市场的公平竞争原则明确规定了企业上市的标准和程序，会使上市企业有足够的实力，使企业上市的核准程序更加公开、透明、公平和公正，能够更加有效地解决上市成本高等问题，从而降低企业对并购重组的依赖性，另一方面更好地保障上市公司并购重组的实现。4.2加强上市公司并购重组的监管面对上市公司并购重组风险，我们需要加强对上市公司并购过程的监管，完善相关法律法规，缓解法律法规滞后于市场经济发展的现状，使相关法律法规制度化、规范化，注意避免法律法规之间、法律制定与实施之间、原则与实践之间的不协调，建立相对完善的法律体系，避免和规范上市公司并购重组中存在的一些问题的治理。4.3慎重选择并购目标和并购方式上市公司并购重组的活动必须要与企业的发展战略保持一致。选择一种对于本企业来说切实可行的并购模式，即支付方式和并购方向等，对于并购活动的成功与否十分重要。否则，不仅无法实现企业的预期目标，而且浪费了大量人力、物力和财力，特别是对与行业相关度较小的企业并购，在操作上更需要格外谨慎小心。参考文献：[1]孙迎辰.2020年上市公司并购重组回顾及2021年展望[J].中国外资.2021(02)[2]北京证监局课题组.上市公司并购重组风险探究——基于北京中小创上市公司并购重组失败案例[J].财务与会计.202