港股城燃稳健之选

港股城燃公司股价表现2来源：iFind一月涨跌幅三月涨跌幅YTD新奥能源-4.174.740.00昆仑能源-4.611.068.81华润燃气-2.4420.9425.20香港中华煤气-6.97-3.612.68天伦燃气-7.03-0.58-20.00中国燃气0.00-9.00-16.083全球天然气需求的前景取决于能源转型的速度来源：bp世界能源展望2024天然气作为最清洁的化石能源，碳排量比石油少1/3，比煤炭少1/2两个相反趋势：新兴经济体在经济增长和工业化过程中对天然气需求的不断增加和低碳的能源转型“当前路径情景”：到2050年天然气需求增长大约五分之一，在一次能源中的占比增至25

，中国的天然气需求在本世纪40年代大体趋于平稳，到2050年将比2022年的水平高出大约三分之一；“净零情景”：需求在2030年达到峰值，到2050年约为2022年的一半天然气消费恢复增长，区域市场持续分化41.10.944.0110.46-6.901.600.10-4-60-242123450 -8北美 欧洲 亚太 全球万亿立方米消费量万亿立方米 YOY来源：

《世界能源统计年鉴》，ETRI,国家发改委，中国天然气发展报告（2024）2.42.32.65.01.8-1.25.4-3.10.5-4.06.05.04.01.53.02.01.00.0-1.0-2.0-3.04200410040003900380037003600350034003300320031002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

2024E十亿立方米根据中国石油集团经济技术研究院，2023年全球天然气消费量3.96万亿立方米，同比增长0.5根据中国天然气发展报告（2024），欧洲由于制造业持续萎缩，全社会用电量下降，风光水核发电量增加，天然气消费连续两年负增长；美国也由于暖冬、工业复苏缓慢、可再生能源利用增加等影响增速，亚太间地区增速不均衡：中国、印度+7.6、+7.5

；日本、韩国-7.8

、-3.7图表：全球天然气消费量 图表：2023年全球区域天然气消费量5我国天然气需求仍有较长时间的增长期天然气占我国一次能源消费比重仍然较低：2023年达到8.7预计我国天然气在2035年前仍保持高速增长：替代高污染燃料、新能源融合发展2035-2040达到峰值平台期：预计需求峰值为6000亿立方米/年预计2024年中国天然气表观消费量同比增长6.5

-7.7：达4200亿~4250亿立方米63.8%62.2%60.6%59.0%57.7%56.9%56.0%56.2%55.3%17.8%18.4%18.7%18.9%18.9%19.0%18.8%18.4%17.9%18.3%5.8%6.1%6.9%7.6%8.0%17.4% 8.4%8.9%8.4%8.7%7.3%7.4%9.4%12.0%13.0%2.2%2.4%4.0% 13.6%14.5%15.3%15.9%16.7%17.5%17.7%10%0%30%20%40%68.5%72.4%69.2%80%

22.0%70%60%50%100%90%图表：中国能源消费结构17.509.407.6012.707.607.00-1.70 0.005.0010.0015.0020.0015001000200025003000400035005000 -5.002018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E亿方4500图表：中国天然气表观消费量Coal Oil Gas Non-fossil来源：中国天然气发展报告（2024）61-9月份我国天然气表观消费量同比增长9.9城燃33工业燃料42发电17化工化肥8图表：2023年中国天然气消费结构来源：

ETRI,发改委，中国天然气发展报告（2024）0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.002023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-09图表：中国天然气表观消费量及同比(月度）城市燃气和工业燃料占我国天然气消费量之和759月份我国天然气表观消费量338.8亿立方米，同比增长12.8

。1-9月份全国天然气表观消费量3183.7亿立方米，同比增长9.9预计今年发电用气增长最快，工业用气保持较快增速710.5%14.4%13.4%1.3%0.2%5.8%3.6%9.6%8.2%6.10%6.16%.80%7.50%1%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%城市燃气工业燃料发电-1.7%化肥化工-2.4%2021

2022

2023

2024E来源：ETRI城燃、工业、发电用气拉动：城燃增量来自商业服务业、交通和采暖用气，LNG重卡销量爆发式增长；发电用气增量主要来自区域气电装机增长及迎峰度夏顶峰发电需求；工业燃料用气较快恢复，主要受工业生产提速，轻工、冶炼、机械等传统产业持续向好，锂电池、光伏等较快增长；化工市场用气平淡预计2024年发电用气仍然保持较快增长:2023年新增气电装机超过1000万千瓦，总装机规模达到1.3亿千瓦。全社会用电量增长；燃气电厂灵活调峰作用更加突出；气电装机平稳增长图表：我国天然气各行业消费增速82023年国产天然气产量2353亿立方米，同比增长5.7

,增量126亿立方米，预计2024年，国产天然气达到2458亿立方米，同比增长4.5

，增产超100亿立方米LNG进口双位数同比增加：中国天然气进口依存度超40

，其中管道气和LNG比例大概4:6。1-9月份中国LNG进口累计5709万吨，同比增加11.9

。5-7月份LNG进口增速较小，9月份LNG进口回升，进口LNG近690万吨，同比增加21.7

。新LNG进口合同履约量增加及现货LNG增加。管道气较快增长。2023年管道气进口量671亿立方米，同比增长6.2

。长江盾构项目加速推进，中俄东线南段预计将在2024年底提前实现全面贯通，预计今年合同量约能达300亿立方米，2025年达到380亿立方米。160217541925

20762201

232413461369

1480328 891086121080500100015006

642020152016201720182019202020212022

2023亿立方米25002000天然气生产量 同比增储上产+进口增加图表：中国天然气产量来源：ETRI,国家统计局665.00622.00657.00562.00590.00654.00684.0025.1031.503.40-4.601.105.10-10.0021.7200.0015.0010.005.000.00-5.0025.0035.0030.000.00800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.00万吨液化天然气(LNG):进口数量:当月值液化天然气(LNG):进口数量:当月同比图表：LNG月度进口量及同比增速9今年LNG价格先降后升，易受地缘政治和意外事件影响图表：今年全球主要天然气期货价格2023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-012023-06-012023-07-012023-08-012023-09-012023-10-012023-11-012023-12-012024-01-012024-02-012024-03-012024-04-012024-05-012024-06-012024-07-012024-08-012024-09-012024-10-01元/吨8000.007000.006000.005000.004000.003000.002000.001000.000.00图表：中国LNG价格指数今年以来全球LNG价格先降后升，受到地缘政治影响较大。目前美国Henry

Hub

2.84

USD/MMBtu,荷兰TTF

13.5USD/MMBtu，普氏日韩指标JKM

13.76

USD/MMBtu.2024年中国LNG价格一季度环比有所下降，二季度以来较为稳定，三季度有所上涨又有所回落。目前中国LNG价格指数在4668元/吨。来源：财经M平方今年冬季预计供需较为平衡10国内天然气价格重心同比整体下移：1—8月，全国LNG出厂价格指数同比下跌447元/吨，城燃管道气非居民零售价同比下降1.3

。今冬预计延续“总体平衡，局部偏紧”态势。从需求侧看，正常情况下预计今冬明春（2024年11月—2025年3月）天然气需求规模为2030亿立方米，增速3.5

；工业需求旺盛叠加冷冬情况下需求规模可能达到2080亿立方米，增速6.0。从供应侧看，国内筹集资源规模预计为2135亿立方米，可满足市场需求并预留一定变动空间。11产业链“X+1+X”产业链体系；1

“全国一张网”；“X+1+X”产业链体系：X

富有竞争力的多主体多渠道上游供应

X

充分竞争的下游市场“管住中间，放开两头”：完善终端销售价格与采购成本联动机制城燃行业：主要业务是天然气销售与天然气工程安装服务图表：天然气产业链资料来源：公开资料，《中国天然气发展报告（2022）》12城燃采购成本有所下降资料来源：新奥能源中石油管道气定价方案出台：将居民气量与非居民气量并轨为管制气量进行统一定价，较基准门站价统一上浮18.5；加大非采暖季的非管制气量供应比例；非管制气价格上浮比例下调10供需局面的好转，LNG等价格下降。13天然气顺价政策持续发布地区时间价格联动机制政策安徽合肥2024.9自2024年10月15日起，合肥市居民管道天然气销售价格将调整。调整后，第一档由2.72元/立方米涨至3.02元/立方米，第二档由2.96元/立方米涨至3.32元/立方米，第三档由3.92元/立方米涨至4.53元/立方米。天津2024.8自2024年9月1日起调整天津市城市燃气管网居民用管道天然气销售价格，每立方米平均提高0.07元。江苏丹阳2024.4江苏省丹阳市发布居民用管道天然气销售价格调整方案，三档销售价格分别调整为每立方米2.93元、3.22元、4.10元，分别上调每立方米0.24

元、0.29元和0.44元，自5月1日起执行。四川成都2024.3成都市发改委上调了市内多区居民用户及执行居民气价的非居民用户的天然气销售价格，统一上调0.16元/方，各阶梯气价涨幅在5%-7%不等。深圳2024.3深圳市发改委发布关于联动调整市管道天然气销售价格的通知，提出对居民管道天然气销售价格进行联动，调整后，管道天然气居民销售价格第一档升至3.41元/方，第二、三档价格分别升至3.91元/方、5.16元/方。江苏南京2023.7南京市在2019年上调民用管道天然气销售价格基础上，将自2023年7月1日起继续上调居民用气销售价格。在整体提高居民用户第一、二阶梯年用气量上限的同时，居民用气第一至三档销售价格上涨约11%。福建福州2023.5福州市发改委印发《福州市管道天然气价格联动机制》称，非居民用气销售价格原则上按三个月为一个联动调整周期。当周期内综合购气价格变动幅度达到5%时，原则上非居民用户天然气终端销售价格与天然气购气价格联动调整。河北石家庄2023.4“天然气价格公告”：市发改委启动联动机制制定了价格疏导方案，拟报经市政府同意后，将居民管道天然气销售价格上调0.37元/立方米。湖南2023.3《关于召开湖南省天然气上下游价格联动机制听证会的公告》：当气源采购平均成本波动幅度达到基准门站价格5%，应适时启动气价联动机制，天然气终端销售价格同步同向调整。内蒙古2023.3《内蒙古自治区发展和改革委员会关于调整居民和非居民用管道天然气销售价格的通知》：宣布4月1日起居民和非居民用气全部联动顺价。浙江2023.1《关于天然气省级门站价格等有关事项的通知》：从2023年4月1日起不再核定天然气省级门站价格。

各地要在2023年2月底前修订完善管道燃气上下游价格联动机制；2023年3月底前制定终端销售价格调整方案并组织实施。2023年2月，发改委要求各地就建立健全天然气上下游价格联动机制提出具体意见建议。各大省市陆续发布相关政策。来源：公开信息整理，国证国际投资建议：关注城燃行业14天然气消费量增长（量）毛差进一步恢复（利）稳定的现金流不断提升的派息比例回购动作风险提示房地产影响，接驳不及预期；天然气需求不及预期；天然气价格快速上涨15投资建议：城燃行业估值同业估值比较

-

港股燃气公司股份名稱代碼市值百万港元股價港元最近報表年結,Y0---Y0市盈率Y1f(倍)Y2f---Y3f--

每股盈利Y0 Y1f增長Y2f(

)--Y3f股息率

(12個月 Y1f)Y2f市淨率

(倍)Y0

Y1f Y2f淨負債比率 *ROEROA香港中华煤气有限公司3

HK114,0126.1112/202318.818.117.216.115.74.05.36.75.735.735.731.90

1.901.9075.99.53.45华润燃气控股有限公司1193HK73,00731.612/202313.712.711.710.810.08.08.48.63.984.054.521.79

1.651.5431.112.63.73昆仑能源有限公司135HK64,7687.4812/202310.49.28.58.08.713.87.87.12.404.705.280.94

0.880.83-32.19.24.11新奥能源控股有限公司2688HK63,63156.312/20238.58.77.97.216.3-2.511.19.75.265.235.871.37

1.261.1530.314.65.88中国燃气控股有限公司384HK36,1596.6503/202411.38.57.67.0-26.333.111.28.67.527.497.530.67

0.640.62n/a5.72.08港华智慧能源有限公司1083HK11,0683.1812/20236.77.16.35.958.2-6.212.17.65.035.666.320.47

0.460.4463.35.52.22天伦燃气控股有限公司1600HK3,3883.4512/20236.5n/an/an/a8.9 n/an/an/a4.90 n/an/a0.53

n/an/a101.67.42.64滨海投资有限公司2886HK1,6851.2212/20236.4n/an/an/a-21.2n/an/an/a6.23 n/an/a0.81

n/an/a152.613.03.22行业平均10.310.79.99.18.88.49.38.15.15.55.91.1

1.11.160.49.73.4注：*净负债比率为负数代表净现金数据来源：彭博16投资建议：昆仑能源（135.HK）中特估概念受益股。中石油旗下唯一天然气平台，背靠中石油，拥有稳定优质的天然气上游资源天然气销售主业突出，工业销气量占绝大多数。天然气销售业务占收入的近80

。截至2023年12月31日，拥有280个城镇燃气项目，天然气年销售量达492亿立方米，其中零售气量超300亿立方米。累计用户156万户。工业用户占销气量69.4

，商业用户占比9.7，居民占比12.2，加气站占比8.7

。拥有LNG码头。目前拥有两座LNG码头唐山LNG和如东LNG，接收规模分别为650万吨/年。福州LNG接收站建设中，规模300万吨/年，大约27年初建成投产。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2% 1% 1% 1% 15%6%66521%13%17%17%15%80%79%76%77%71%2019 2020 2021 2022 2023天然气零售业务 LPG销售 LNG加工与储运服务 销售原油图表：历年收入占比图表：历年板块业绩占比61%59%53%69%66%10%7%5%5%39%34%38%30%3%31%4%-3%4%1%2%13%-6%-3%0%20%40%60%80%100%-21041%92020202120222023-20%天然气零售业务

LPG销售

LNG加工与储运服务

销售原油

公司总部来源：公司资料17投资亮点：昆仑能源（135.HK）2024年中期业绩较为稳健：收入增长6.7至929.22亿元；归母应占净利增长2.6

达到33.1元。天然气总销售量264.38亿立方米，同比增长10.5。工业销气为主，历年毛差稳定。售气量今年进一步提升，保持10

的销气量指引。去年LNG工厂扭亏为盈，今年预计有7

的加工量提升。分红派息率持续提升：2023-2025年三年股息分派计划，一年两次派息，2025年派息率达到45

。2024年中期派息率4318投资建议：新奥能源（2688.HK）中国最大的清洁能源分销商之一，主要业务为在中国投资、建设、经营及管理燃气管道基础设施、车船用加气站及泛能项目，销售与分销管道燃气、液化天然气及其他多品类能源产品，开展能源贸易业务以及提供其他与能源供应相关的服务。运营259个城市燃气项目，总气量销售达330亿立方米，其中零售气量达250亿方，工商业用气量占零售气量77

，居民占比21

。天然气业务收入占比超50，泛能业务收入占比超10。可利用舟山LNG码头资源图表：历年收入占比图表：历年毛利占比50.352.643.940.942.29.914.5227.9329.5717.46.37.1333.026.531.618.7.31911.010.612.313.2.617020406080100FY19FY22FY23燃气批发天然气零售工程安装FY20 FY21综合能源销售及服务增值业务及产品销售57.156.652.954.653.23.97.08.410.012.726.325.027.527.226.19.99.08.75.44.72.82.42.52.83.3020406080100FY19FY22FY23燃气批发天然气零售工程安装FY20 FY21综合能源销售及服务增值业务及产品销售来源：公司资料19投资建议：新奥能源（2688.HK）中期收入545.9亿元，同比增长0.9；股东应占溢利25.7亿元，同比减少22.8，国内核心基础业务30.8亿元，同比增加9.5；海外lng销售相关业务1.8亿元，同比减少83.4

。Q3零售气量增长4.8至188.2亿方。稳健的资源配置：深化与上游的合作，统筹上游优质资源，不断丰富自主资源池，保障气源稳定供应。