私募股权融资协议八个核心条款

私募股权融资协议八个核心条款一、业绩对赌条款以企业未来经营业绩为对赌标的，企业家与私募股权投资者之间通过相互转让部分股权或退还部分投资款项作为赌注，以此激励企业管理层致力于工作并实现调整后的企业目标。

业绩对赌条款举例：鉴于本次交易的定价基础为__________年度的净利润达到人民币________万元，并且以完全摊薄后的倍市盈率为基准，同时公司及其原股东已承诺确保__________年度税前利润（或净利润）不低于人民币__________万元。若标的公司在__________年度的经审计净利润未能达到预定目标，则应以________年度经审计的实际净利润为基准，依据倍市盈率重新计算本次交易的投资估值。在此情况下，标的公司所有股东所持股份比例将保持不变，而公司需以现金形式向各投资方退还相应超出部分的投资款项。标的公司的估值（设为A）将等于实际完成的净利润乘以倍市盈率。公司应退还给投资方的超出部分投资款项，即为“人民币万元减去A乘以投资时的股权比例”。投资方将根据各自持股比例分配公司退还的投资款项。投资方有权选择接受退款或进行股权调整。原股东已承诺，对于本协议中约定的对投资方的现金补偿义务，将承担连带清偿责任。若因法律限制或其他任何原因导致标的公司无法履行上述义务，原股东有责任向投资方退还应退还的投资款项。

二、一票否决权为保障私募股权投资者作为小股东的利益，并强化其在公司决策中的影响力，避免大股东滥权行为，私募股权投资者通常会在融资协议中明确赋予其在特定事项上的一票否决权。一票否决权举例：在目标公司首次公开募股并上市之前，以下关键事宜应依照修订后的公司章程所规定的决策程序，由公司董事会或股东大会进行审议。若为董事会决议事宜，必须得到至少一名投资方董事的投票确认，方能形成决议；若为股东大会决议事宜，则需出席股东会议的股东或其代表所持表决权超过三分之二，并且同时需获得甲方股东代表的同意，方能形成决议。公司合并、分立、被收购、解散、清算或者变更公司形式公司业务范围、本质和/或业务活动的重大改变并购和处置（包括购买及处置）超过

万元的主要资产；商标、专利、专有技术等知识产权的购买、出售、租赁及其他处置公司向银行单笔贷款超过（原则上500）万元或者累计超过

（原则上1000万）的额外债务等。

三、反稀释条款其核心原则在于，若被投资企业在本次融资后再度进行融资，原投资者应享有与新投资者同等的股票购买价格。在实际操作中，反稀释条款分为两种类型：棘轮条款与加权平均反稀释条款。这两种类型的主要差异在于，前者仅关注股票的发行价格，而不考虑新发行股份的数量；后者则同时考虑发行数量与价格。

反稀释条款举例：各方一致同意，本协议签订后，目标公司在引进新投资者的过程中，必须确保新投资者的投资价格不低于本协议中投资方的投资价格。若新投资者通过特定协议或安排，其最终的投资价格或成本低于本协议投资方的投资价格或成本，目标公司应向投资方返还差价，或者由原股东无偿转让部分目标公司股份给投资方，直至投资方的投资价格与新投资者的投资价格相等。投资方有权通过书面通知要求目标公司或原股东履行上述义务。此外，各方一致同意，投资完成后，若目标公司给予任何股东（包括新引进的投资者）的权利优于本协议中投资方所享有的权利，本协议中的投资方将自动获得同等权利。四、回购权（回赎权）若被投资企业出现以下情形，例如未能在既定期限内实现上市，或经营遭遇重大困难，被投资企业或其创始股东则有责任依照先前约定的价格，回购私募股权投资者所持有的全部或部分股权，以助私募股权投资者从被投资企业中退出。回购私募股权投资者股权的主体包括被投资企业及其创始股东。然而，若由被投资企业进行回购，将涉及繁琐的减资程序。此外，减资过程中支付给股东的款项与回购价格之间可能存在的差额，需通过设计相应的补偿机制来解决，例如通过服务费或咨询费协议等方式。

回购条款举例：在以下情形发生时，投资者有权要求目标公司或原始股东回购其持有的全部公司股份：无论出于何种原因，若目标公司未能在指定的年月日前完成首次公开募股并上市，这些原因可能包括但不限于目标公司因经营业绩不达标而无法满足上市条件，或因公司历史沿革中的不规范问题而未能达成上市目标，或因原始股东的重大过失或经营失误导致公司无法上市等。

五、共同出售权如果企业原始股东想要出售股份时，作为小股东的私募股权投资者有权与这些股东一起出售。

共同出售权条款举例：当原股东在获得投资方书面同意后，向公司股东以外的第三方转让其股份时，投资方有权依据第三方提出的相同条款和条件，按照原股东与投资方当时的持股比例，共同出售其股份。若投资方决定依据相同的条款和条件，与原股东按照持股比例共同向同一受让方出售股份，原股东必须确保受让方优先购买投资方的股份。

六、强卖权倘使被投资企业未能在既定期限内实现上市等既定目标，私募股权投资者则拥有强制性权利，要求公司创始股东及管理层股东共同向第三方转让其股份。在该情形下，创始股东及管理层股东应依照私募股权投资者与第三方协商一致的转让价格及交易条款，进行股份的出售。

七、优先购买权在被投资企业原始股东进行股权对外转让的情形下，私募股权投资者享有在同等条件下优先受让该等股权的权利。

优先购买权举例：当原股东在获得投资方书面同意后，拟将其股份转让给公司股东以外的第三方时，投资方享有按照第三方提出的同等条款和条件优先购买该等股份的权利。

八、陈述与保证是被投资企业、企业原始股东以及私募股权投资者对于事实情况的陈述和对于特定事项的保证，是今后承担法律责任的依据和基础。陈述与保证举例：原股东和标的公司在此特别向投资方声明、保证和承诺如下：1、信息批露为实现本次交易目的，向投资者提供的所有书面文件资料以及通过口头、电子或其他非书面形式提供的信息，均保证真实、准确、完整且有效，不存在重大遗漏或误导性陈述。所提供的书面文件复印件与原件相符，副本与正本一致。鉴于这些信息是投资者对目标公司作出投资决策所依据的关键资料，若存在任何虚假、隐瞒或不实情况，将承担相应的赔偿责任。2、合法设立、有效存续并依法运作目标公司持续合法存续，并已顺利通过历年工商年检，不存在任何可能导致其终止、停业、解散、清算、合并、分立或丧失法人资格的潜在情形或法律程序。目标公司亦未违反其章程条款及营业执照所规定的各项要求。原股东已承诺，目标公司将依法进一步完善法人治理结构，并规范公司股东大会、董事会、监事会的运作。

九、其他融资协议中可能包含可转换证券及优先清算权等相关条款，然而，这些条款可能面临法律上的障碍，目前尚无法顺利实施。首例业绩对赌条款无效案评析与风险防控

对赌原是舶来词，全称“Valuation

Adjusted

Mechanism”，字面翻译“估值调整机制”，是投融资双方在对融资企业估值出现分歧时，为了保障双方的利益而建立的一种机制。对赌协议的基本框架是，投资者与融资企业或大股东约定，当融资企业的业绩(一般是税后净利润)达到或未达到一定水平时，一方向另一方支付现金或赠送股份。对赌协议是国内投资融资合同中的关键条款之一。鉴于国内法律体系尚未承认不同股权拥有不同权利的制度，小股东投资者难以利用国际上普遍采用的优先股条款来维护自身利益，因此他们特别依赖对赌协议。然而，许多源自国外的制度在引入国内时往往难以适应，最近发生的私募股权机构XX投资与被投资企业XX公司之间的对赌协议争议，已经导致双方对簿公堂，而一审和二审法院均判定该对赌协议无效。

一、案例回放

1、缔结良缘___________投资有限公司（以下简称“________投资”）成立于______年________月，注册资本和实收资本皆为_______万元，出资______万元，任法定代表人。__________投资共__________位股东，主要股东为______________。

XX资源再利用公司（以下简称“XX公司”，其前身为“XX有限公司”）系XX有限公司（以下简称“XX公司”）在XX省设立的外商独资有限公司，注册资本为_________万美元。_______年____月，XX投资决定投资XX公司，最终与XX公司、陆波(为XX公司法定代表人兼总经理)、________公司签订合约：XX投资以现金___________万元人民币对XX公司进行增资，增资额为现金___________万元，其中__________万元计入XX公司注册资本，___________计入XX公司资本公积，增资后，XX公司成为一家中外合资企业，其中XX投资持有________%股权，而XX公司持有___________%股权。

同时，合约里约定了对赌条款：约定XX公司__________年净利润不低于_________万元人民币。否则，XX投资有权要求XX公司予以补偿，如果XX公司未履行补偿，XX投资有权要求XX公司履行补偿义务。补偿金额=(_________年实际净利润/________万元)×本次投资金额。

2、对簿公堂

正所谓，天算不如人算。XX年，有色金属全行业风云突变哀鸿遍野，XX公司未能幸免于难，根据工商年检报告登记记载，XX公司XX年度净利润仅为_________万元。XX投资遂要求XX公司按照业绩对赌条款约定的补偿金额补偿_________万元，XX公司自然拒绝。XX投资一怒之下将XX公司告上法庭，请求XX市中级人民法院判令：XX公司、XX公司、陆波向其支付协议补偿款________------万元并承担本案诉讼费及其它费用

3、一审判决主旨

XX市中级人民法院裁定，XX投资公司依据合同约定要求XX公司进行补偿的权利，与《中华人民共和国中外合资经营企业法》第八条所规定的，企业净利润应依照合营各方注册资本比例分配的原则不符，因此判定该对赌条款无效。效，并且驳回XX投资的所有请求，并要求XX投资承担所有诉讼费用。

4、二审判决主旨

XX公司因不服XX市中级人民法院判决向XX省高级人民法院提起上诉。

XX高院认为，因四方当事人签订的业绩对赌条款违反了投资领域风险共担的原则，使得XX投资作为投资者不论XX公司经营业绩如何，均能取得约定收益而不承担任何风险。参照《最高人民法院<关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第二项关于“企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资，但不参加共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的，是明为联营，实为借贷，违反了有关金融法规，应当确认合同无效”之规定。XX投资除已计入XX公司注册资本的_________万元外，其余_____________万元资金性质应属名为投资，实为借贷。

据此，判令XX公司与XX公司应共同返还XX公司___________万元及占用期间的利息，同期银行定期存款利率计付利息。5、尘埃未落

XX公司对二审判决持有异议，已向最高人民法院提起上诉。目前，该案件正处于最高人民法院的审理程序之中。6、几家欢喜几家愁

让XX投资欣慰的是，二审虽认定对赌条款无效，但判令XX公司返还XX投资________元中的_____万元和利息，其结果与XX投资诉请法院判令XX公司支付补偿款___________-万元可谓殊路同归，也难怪XX投资董事长XX对此认为：“虽然对赌被判无效，但高院支持我们投资的钱还给我们。我们也不是那么在意对赌条款，主要是为了把本金拿回来。”

但问题是，该二审的判决在学界和PE界引起了轩然大波，该判决并非牢不可摧，很多学者专家的评论便是佐证，目前尚在最高院审理中，其结果尚不明朗，结论尚未盖棺论定。从一审二审判决结果来看，都认定对赌条款无效，只是对无效后果的承担迥异而已，而不同的后果承担对投资者会影响甚巨。二、本律师对XX高院的判决的评析

首先，适用法律有误。

XX高级人民法院依据合同法第五十二条第五项之规定，即违反法律、行政法规强制性规定的合同无效，作出补偿条款无效的判决。然而，本律师认为该判决适用法律存在错误。首先，《联营合同解释》作为最高人民法院所制定的司法解释，并不属于合同法第五十二条第五项所指的法律或行政法规强制性规定。其次，该《联营合同解释》颁布于1990年，鉴于当前市场环境与当时已有显著差异，引用如此陈旧的司法解释来裁决本案，显然缺乏说服力。因此，XX高级人民法院的判决似乎存在为达到特定判决结果而勉强适用法律的问题。

其次，XX高院认定对赌条款违反了投资领域风险共担的原则，既而认定是明为联营，实为借贷。但本律师认为该认定理由牵强不充分，理由如下：

1、基于信息的不对称性，投资者往往是以高溢价从原股东处购买股权的。本案中，XX投资以_____________万元投资却只占XX公司股份的__________%，相当于对XX公司整体估值为________亿元。即便XX公司能实现每年__________万元的利润，则市盈率仍高达17倍，这对于一个生产电解锌锭为主的企业，这样的估值无疑是梦幻般的。也就是说，XX投资投资XX公司时就存在了巨大的投资风险，而对赌条款正是为了平衡投融资双方的利益、降低投资风险而产生的。从本案来看，如XX公司XX年业绩达标，XX投资当初的高溢价投资只换取极少部分股权，溢价的绝大部分让渡给了XX公司。而如XX公司业绩未达标，补偿相当于重新核定XX投资当初高溢价的投资额而已，并未增加融资方XX公司的风险。补偿条款并非保护投资方XX投资的单方利益，相反已预先满足了融资方XX公司利益，因此认定违反风险共担是勉为其难的。

2、本案中，只约定了XX年的具体利润指标，而其他年份尚无约定，因此并不符合《联营合同解释》规定的按期收取固定利润的。因该期为多期是题中应有之义。同时假如XX年XX公司盈利刚达到目标，但__________年因为某种原因破产清算，XX投资仍然可能血本无归，这不是风险又是什么呢？

3、XX高院将投资款项分为两部分，即已计入XX公司注册资本的______________万元和_________万元增资溢价款，同时认定前者投资款，后者的性质属名为投资，实为借贷，让人一头雾水，如果按此逻辑，那么公司在进行IPO时溢价发行股票获得的溢价款都可以被认定为“借贷”，这与常理不符，与通行的财务会计准则也不符。如果一定要认定“名为投资，实为借贷”，那么________万元的投资款在整体上都应视为借贷，而绝不是人为划分。

三、风险防范中国虽然不是判例法国家，也就是说先前的判决并不一定会对其后的相同案该案件的裁决无疑具有法律约束力，然而，XX高级法院的此次裁决将对法院未来适用法律产生深远影响。对于投资者而言，尤其是那些以投资为主要业务的私募股权投资者，关键在于如何规避相应的法律风险。基于此，本律师提出以下建议：

（一）、不迷信对赌，做好尽职调查

在实际操作中，参与投融资博弈的双方往往表现出非理性行为，其成因可归结为以下几点：首先，投资方因信息不对称而处于劣势，部分投资方甚至在未进行充分的尽职调查的情况下，完全依赖融资方提供的信息进行决策。其次，当前私募股权投资市场呈现出资金充裕而优质投资项目稀缺的状况，导致融资企业利用所谓的优质项目向投资方开出高价的现象屡见不鲜。以具体案例分析________年_________月___日，XX投资公司的董事长XX回忆起五年前的情形时表示：“该项目是通过熟人介绍的，加之当时有色金属行业正热门，我们未进行深入的尽职调查，仅用两周时间便完成了投资。”鉴于此，对于投资方而言，不应过分依赖对赌协议来降低风险，而应通过全面的尽职调查来加强对融资企业的行业现状、发展趋势、市场地位以及其经营管理能力和品牌形象等方面的了解，以便对融资企业的成长潜力作出更为理性的评估，而不是单纯依赖书面合同来避免被融资公司误导。对于融资企业而言