能源-降息后能源股怎么看

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1华泰研究能源增持(维持)联储9月FOMC会议降息50bps，看好煤炭、分布式光伏等能源资产表现9月美联储FOMC会议降息50bp，基于华泰宏观组《9月FOMC：联储以50bp开启降息周期》2024.9.19，在就业市场没有出现超预期恶化的情形下，预计联储将维持25bp的降息节奏，2024年内累计降息幅度预计达到100bp，2024-26年累计降息幅度预计达到250bp。复盘历次降息后能源股表现，我们认为几类能源资产有望受益：1）融资杠杆和估值体系有望受益于降息双击的美国分布式光伏产业；2）具有红利价值的高长协比例的动力煤龙头以及具有顺周期属性的焦煤板块。能源/煤炭：降息利好能源顺周期属性，收益角度突显煤炭红利价值能源大宗商品往往受益于降息开启的顺周期板块修复。在美国过去三轮降息周期中，除了20年疫情后能源结构转换担忧，能源板块在2001和2007年的两轮降息周期中，相比S&P500均实现了首降后的3/6/12个月超额收益。而国内的煤炭板块中的焦煤板块，也在国内2014和2021的两轮周期中的首次降息后的3和12个月内因为顺周期逻辑实现超额收益。而从红利角度，美国BBB级债券在美国过去三轮降息开启的12个月内均表现正收益，相比能源板块而言更为受益，煤炭板块类债红利价值有望在降息开启后进一步强化，尤其是盈利预期更为稳健的高长协比例的动力煤龙头，我们推荐中国神华（A+H）、中煤能源（A+H）、陕西煤业，2024E预期股息率为分别为6%/3.6%/6.3%（华泰预测，截至9/19日收盘价，均为A股股息率）。新能源：分布式光伏受益于融资杠杆和估值体系有望迎来双击我们复盘来看，过去二十年美国利率周期和风光装机增速具备较强关联性。2007-16年降息周期（联邦基金利率从5.3%回落至0.3%附近美国光伏、风电装机CAGR+47%、+6%；2016-19年加息周期（利率回升至2.4%CAGR显著回落至-5%、+2%；2019-21年降息周期（利率回落至0.1%以下CAGR修复至+40%、+25%；2021-23年加息周期（利率回升至5%以上CAGR再度下滑至+15%、-34%。因此，我们看好美联储降息后美国新能源光伏、风电装机节奏有望加速。其中，我们认为受并网申请排队、电力设备供应瓶颈等扰动更小的分布式光伏有望兑现更大弹性。我们认为美国分布式光伏有望迎来三重逻辑加强：1.降息有望带动分布式光伏企业融资杠杆和估值体系双击。融资杠杆层面，美国光伏项目资金结构包括税务投资、权益投资、银行贷款三部分，高融资杠杆下，我们估算银行利率每下降1pct，地面、分布式项目权益IRR上升0.9、1.9pct；估值体系层面，美国分布式光伏开发商估值基于在运项目现金流折现（NAV）乘以EV/NAV倍数，降息带动折现率下降，Sunrun、Sunnova官方指引折现率下降1pct，NAV提升33%、17%。2.分布式光伏行业格局加速优化。过去两年高利率环境叠加核心区域市场政策变化导致分布式光伏开发商出清和行业集中度提升，2024年Q1/Q2美国户用新增装机同比-21%/-38%，需求磨底；而过去一年Sunrun、Sunnova市占率提升2~3pct、5~6pct，行业集中度上行。3.AI算力带动的电力需求和光伏需求增长潜力可观。正如我们此前于《当电力供应成为美国AI增长瓶颈，电力运营股如何投资？》2024.6.27中所强调的，AI算力、再工业化、电气化有望拉动美国电力需求走出十年停滞，进入2~2.5%/年增长周期，电力供需趋紧及电价中枢上涨或是大概率事件，最终将带动分布式光伏自发自用需求增长。风险提示：后续降息节奏不及预期，AI发展和宏观经济风险。研究员SACNo.S0570523110003SFCNo.AVM464研究员SACNo.S0570523120005SFCNo.BTM578研究员SACNo.S0570524080002联系人SACNo.S0570122100007SFCNo.BUM666俊karlliu@+(852)36586000miaoyufei@+(86)2128972228qitengyuan@+(86)2128972228mamengchen@+(86)2128972228行业走势图能源煤炭(%)33(%)3321(3)(15)Sep-23Jan-24May-24Sep-24资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码(当地币种)投资评级中国神华601088CH49.80买入中国神华1088HK41.50买入中煤能源601898CH15.40买入中煤能源1898HK10.60买入陕西煤业601225CH30.70买入资料来源：华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2资料来源：彭博，《9月FOMC：联储以50bp开启降息周期》2024.9.19，华泰研究20%10% 0%-10%-20%-30%-40%20%10% 0%-10%-20%-30%-40%-50%S&P500EnergyUSBBBCorp3M6M12M20013M6M12M20073M6M12M2019资料来源：Bloomberg，华泰研究沪深300.煤炭动力煤焦煤140%120%100%80%60%40%20%140%120%100%80%60%40%20% 0%-20%-40%201420192021资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3资料来源：BPstatistics，ST.LouisFed，华泰研究5.75%银行贷款利率假设6.75%7.75%8.75%9.75%地面光伏电站权益IRR变动0.9pct0pct-0.9pct-1.7pct户用光伏电站权益IRR20.9%变动3.9pct1.9pct0pct-1.8pct-3.4pct户用vs地面弹性2x资料来源：EIA，ST.LouisFed，华泰研究基于Sunrun、Sunnova公司2Q24业绩后披露合同资产净值基于Sunrun、Sunnova公司2Q24业绩后披露合同资产净值（百万美金）SunrunSunnova4%折现率$9,792$4,0295%折现率$7,556$3,4706%折现率$5,675$2,9547%折现率$4,085未披露8%折现率$2,734$2,137以6%折现率为基准，1pct折现率变动对应NAV变动SunrunSunnova-2%73%36%-1%33%17%‘0%0%0%+1%-28%未披露+2%-52%-28%估值测算最新市值（百万美金）EV/NAV（基于6%折现率计算）$4,5380.8x$1,5170.51x(兆瓦)2,0001,8001,6001,4001,2001,000 800 600 400 2000季度装机:Sunrun季度装机:Sunnova(CR2)35%35%30%25%20%15%10%5%0%季度装机:Vivint季度装机:其他合计ooooooobCR2（右轴）Q2Q3Q1Q42018Q1Q4Q2Q3Q1Q42019Q1Q4Q2Q1Q42020Q1Q4Q2Q3Q1Q42021Q1Q4Q2Q3Q1Q42022Q1Q4Q3Q1Q42023Q1Q4Q1Q2Q1Q22024资料来源：SEIA，公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4最新收盘价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E中国神华601088CH买入38.0049.80755,0043.003.023.043.0612.6712.5812.5012.42中国神华1088HK买入31.1541.50618,9043.003.023.043.069.469.399.339.27中煤能源601898CH买入12.8015.40169,7111.471.521.651.778.718.427.767.23中煤能源1898HK买入8.4310.60111,7711.471.521.651.775.225.054.654.34陕西煤业601225CH买入23.0430.70223,3732.192.422.642.8310.529.528.738.14资料来源：Bloomberg，华泰研究预测股票名称中国神华(601088CH)中国神华(1088HK)最新观点煤电港航一体化运营模式部分缓解业绩下行压力中国神华1H24实现归母净利润295亿元，同比下降11.3%，与公司业绩预告区间（286-306亿元）中值基本一致，盈利下降主要受煤价同比下行及燃煤机组受水电出力提升挤压利用小时数下降影响。公司煤电港航一体的运营模式较好地平滑了煤价下降对公司盈利的直接影响，上半年煤炭板块利润总额同比下降18%，而非煤板块利润总额合计仅下滑2.5%。我们认为公司煤炭销售长协比例高、一体化的商业模式将减弱煤炭售价下行对公司盈利的冲击，有助于公司保持盈利稳健及高比例分红。基于小幅上调的成本假设，我们调整2024-26E归母净利润至600/605/608亿元（前值：633/647/659亿元），行业可比公司2024E平均PE为8.4倍，考虑到公司的行业龙头地位及领先于行业的分红水平，我们给予A股16.5x2024EPE，对应目标价49.8元，按近半年A/H平均溢价水平（32%）给予港股目标价41.5港币，对应12.5x2024EPE。维持“买入”。中煤能源(601898CH)中煤能源(1898HK)风险提示：供给端扰动超预期；下游需求复苏超预期。报告发布日期：2024年08月31日点击下载全文：中国神华(1088HK,买入;601088CH,买入):一体化经营模式维稳业绩高长协比例销售减弱煤价下行影响，宣布中期分红中煤能源发布1H24业绩公告，1H24营业收入同比下降15%至929.8亿元，主要受买断贸易煤收入减少影响，叠加山西资源税提高及职工薪酬提升影响费用率，公司1H24实现归母净利润97.9亿元，同比下降17.3%。同期北港5,500卡动力煤价格同比下跌14.4%，而公司自产煤销售均价仅下降6.4%，高比例长协销售有助于公司抵御煤价下行对盈利的扰动，维持盈利稳健。公司宣派每股0.221元中期分红，相对1H24基本每股收益0.74元派息比例约30%，与2023年除特别分红外派息比例一致。维持“买入”评级，2024-26E归母净利润为201.9/219.2/234.5亿元，行业可比公司24EPE均值为9.0倍，考虑到公司长协比例较高有助于维持盈利预期稳健及产能仍有增长潜力，给予公司A股10.1x24EPE，对应目标价15.4元，按近半年来A/H股溢价幅度（59%）给予港股目标价10.6港币。陕西煤业(601225CH)风险提示：供给端扰动超预期；下游需求复苏超预期。报告发布日期：2024年08月24日点击下载全文：中煤能源(1898HK,买入;601898CH,买入):高长协维稳业绩，分红回报股东煤价下行拖累盈利同比下滑，宣派中期分红1H24陕西煤业实现归母净利润105.6亿元，同比下降8.8%，扣非归母净利润111.8亿元，同比下降18%。盈利下降或主要受市场煤价下行拖累，上半年北港5,500卡动力煤价格同比下滑14.4%，年度长协价格也同比小幅下行2.4%。公司宣布派发中期现金股利，每股现金分红0.109元，占半年度每股收益1.09元的10%。公司承诺2022-24年将以现金方式分配不少于当年可供分配利润的60%，高分红比例有望延续。维持“买入”，我们预期公司2024-26E归母净利润为234.8/256.1/274.1亿元，考虑到公司2021-2023年派息率稳定于约60%，高于可比公司平均派息率，行业可比公司2024E平均PE为8.9倍，给予公司12.7x2024EPE，对应目标价30.7元。风险提示：供给端扰动超预期；下游需求复苏超预期。报告发布日期：2024年08月30日点击下载全文：陕西煤业(601225CH,买入):煤价下行拖累盈利，宣派中期分红资料来源：Bloomberg，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5分析师声明本人，刘俊、苗雨菲、戚腾元，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•中煤能源（601898CH）、陕西煤业（601225CH）、中煤能源（1898HK华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的1%或以上。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国-重要监管披露•分析师刘俊、苗雨菲、戚腾元本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。•陕西煤业（601225CH华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。•中煤能源（601898CH）、陕西煤业（601225CH）、中煤能源（1898HK华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达1%或以上。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。新加坡华泰证券（新