基于库存的套期保值方案

中大杭州研究院套期保值方案基于库存变动的套期保值方案中大期货黄胜本方案是针对于一定时期内橡胶有相应稳定库存量进行操作的套期保值方案，实施该方案的目的在于：1、保证公司备有一定的橡胶存货，且橡胶各品种之间比例明确，便于公司客户在任何时候都可以按当时市场价格提货。2、完全弥补或大部分降低公司在市场价格走高时卖给下游客户的损失或者市场价格走低时从上游采购的成本。3、经过滚动操作使得公司的库存成本始终处于市场相对低位。一、采取期货套期保值避险可行性的数理分析我们统计了从2008年3月5日至2009年3月5日共225个交易日的天然橡胶价格变化情况，涉及品种包括：泰国RSS3、印尼SIR20、沪胶连续、日胶连续，前两者是现货价格，后两者是期货价格。橡胶期货之所以能够避险的前提条件在于期货和现货价格变动具有一致性，所以需要考察这几类数据以便发现现货和期货之间的价格变动的相关性（联动性），以及这种相关性是否足够让我们利用期货进行套期保值。泰国RSS3、印尼SIR20、沪胶连续、日胶连续的价格变化趋势和价差变动趋势（RSS3、SIR20、日胶报价已按当日汇率换算成人民币）沪胶指数和RSS3现货价格变化沪胶指数和SIR20现货价格变化日胶指数和RSS3现货价格变化日胶指数和SIR20现货价格变化以上四张图总体可以看出基差的变化情况，无论沪胶或日胶，与现货价差变动都相当大，具体为：①沪胶和RSS3价差变动范围在（-244、5541）；②沪胶和SIR20价差变动范围在（182、6056）；③日胶和RSS3价差变动范围在（-3514、1159）；④日胶和SIR20价差变动范围在（-1598、1912）。测算四组数列的标准偏差以衡量价差离散程度，具体为：①沪胶和RSS3标准偏差1203；②沪胶和SIR20标准偏差1305；③日胶和RSS3标准偏差718；④日胶和SIR20标准偏差855。品种变动的一致性——相关系数的测量事实上，作为对冲现货价格变动风险的期货套期保值其可行性大小主要基于期货品种和现货品种价差变动的一致性，即两者价差变化的“相关系数”。相关系数的高低用0-1之间的数值来衡量，高于0.85即显著相关，高于0.9即高度相关。用一年的数据计算，可以得到相关系数分别如下：①沪胶和RSS3价差变动相关系数0.9849；②沪胶和SIR20价差变动相关系数0.9795；③日胶和RSS3价差变动相关系数0.9910；④日胶和SIR20价差变动相关系数0.9877。同时，我们特别注意，以上的相关系数测定其数据都是根据汇率换算成人民币得到的，如果不换算汇率，仅仅就数值表现（日胶标价为日元，RSS3和SIR20标价为美元）可以得到沪胶和日胶价格变动相关系数为0.9846，RSS3和SIR20现货价格变化相关系数为0.9960。经过以上相关系数的计算可以知道，这些相关品种当中，两两之间的价格变动相关系数都表现为极度相关，即任意两者之间的价格变动一致性都完全可以确立。二、基于库存套保的构思贸易企业无论进货还是销售，两边都是敞口，价格风险暴露很大，同时还存在一定的库存，其价值也随着市场价格而变动，这对企业的经营构成了其盈利和损失的部分来源。当前我国橡胶贸易企业的经营大体上分两种思路：①行情主导型，即以判断橡胶的行情为基础，当判断橡胶价格走势处于牛市中就加大企业库存，囤积一定数量存货以获利；当判断橡胶价格走势处于熊市时，就减少橡胶库存或保持零库存，以避免存货价格下跌风险。②库存滚动型，即无论橡胶价格熊市或牛市，均保持一定数量库存（视具体行情库存的量有调整），以持续经营摊薄高位库存成本。本质上说，以上两种经营方式各有优缺点，缺点主要在于，第一种方式企业经营风险较大，第二种方式资金占用较多。但从行业地位来说，第二种方式经营的企业其行业地位更稳固，只要经营得当，其市场占有率会不断扩大。因为对于其供应方来说，熊市中能继续接货，对于其购买方来说，牛市中有充足货源，相对上下游来说，无论市场变化如何，都能起到“稳定剂”的角色。对于资金实力雄厚的贸易企业，采用此种方式似乎优点更多。但是，这种方式其最主要的缺点在于，当市场情况不利的时候，其承担损失的可能性也更大。具体表现在：①市场熊市氛围中，执行长期采购合同给供货企业的价格高于市场价格；②市场牛市氛围中，执行长期供货合同给下游企业的价格低于市场价格；③库存在熊市中价值不断下跌。对于以上提及的三个风险，合理的套期保值要力争做到：熊市中按约定价执行采购合同但企业利用期货盈利；牛市中按约定价执行供货合同企业也利用期货盈利；通过期货和现货的滚动操作使得存货成本保持相对地位。总体来说，争取每一笔涉及套期保值的交易都能使得现货的亏损利用期货盈利来弥补。三、套期保值操作方法1、按照企业经营状况确定需要的存货量存货量=仓库现有库存+已购买的在途物资-已销售的在途物资，这个“存货量”是企业自身测算的一段时间内大致量，是每日的库存与在途余额，建议按月度进行调整，调整的主要依据为季节因素和已知的基本面因素（如干旱等）。利多期间的存货量大致高于利空期间存货量的20%（具体可商榷）。按销售品种归类计算存货量，如乳胶存货、RSS3存货、20号合成胶存货、SCR5存货等等，分品种进行保值。以下假设库存只有单一品种，如SCR5，多品种同样操作。2、库存一定情况下的滚动操作假设SCR5常备库存100吨，当下游企业购出20吨时，立即在期货市场买入20吨期货，同时寻找卖家补库20吨，当补库的20吨采购合同签订后，供货方货已发出，则期货市场平仓。这种操作可能产生两个结果（假设期现价格变动一致），如下：现货期货库存成本价格上涨100元亏损2000盈利2000升高2000元价格下跌100元盈利2000亏损2000降低2000元如上表所示，所谓“库存成本”此时反映的就是现货的盈亏。当橡胶价格处于持续上涨期时，此种以销量和补库模式的操作方式会造成期货持续盈利而库存成本不断提升的结果。但市场的总体价格在上涨，库存作为一个蓄水池其成本也必定要上升。当橡胶价格处于持续下跌周期时，此种方式结果是期货持续亏损而库存成本不断降低。如果市场价格处于震荡时期，则库存成本基本保持不变。3、基于库存消化的套期保值优缺点以上的操作方法是基于库存消化的套期保值，它适用于具备一定市场议价能力的贸易企业，尤其是对上游卖方价格的发言权，如果企业能够以相对较低的市价购到橡胶，则具备相当的优势。企业的盈利最简单计算来自于成本加成，即“我的销售价高于我的批发价一定的空间”。只要这个利润率一定，那么销售规模扩大则企业利润按比例随之增长。而企业采用采购导向补足库存的方法来进行橡胶贸易则容易控制盈利，计算出库存量、销售额，则利润即计算出。缺点在于，无法与上游签订长期购货协议，因为所有的货物流转都是基于下游销售情况而定。以下在基差处理部分也会提及一定的解决方法。4、库存量的调整前已提及所谓“一定的库存量”是相对一段时期的一定量。当行情发生变化时，这个量应该调整以避免库存占用过多资金而产生的库存价值降低损失。我们考虑的库存量调整基本以月度为单位，如春节后（2月-3月）的工厂集中开工和主产区停割等常规销售旺季应保持较大库存，但不应超过全年库存平均值的20%。如二季度后期和三季度前期等橡胶供应旺季应保持相对低库存。然后结合我们的时间窗口测定按月来调整库存量。5、套期保值的基差控制天胶期货的投机性比较强，这也造成了基差变动的频繁。由于合约标准品的不同和投机氛围不同，沪胶大部分时间处于相对于RSS3和20号标胶处于高升水的状态，而日胶则对RSS3处于基差相对较小的状态，且基差的正负不定。大部分的套期保值方案最终就是把现货市场的价格变动风险转变成基差变动风险，而相应的基差变动风险则无妥善方法解决。本方案力图利用统计学规律，针对不同行情下的销货状态进行套保，避免僵硬化，做到有选择性。以下以印尼20号标胶为例说明套保中基差控制方法。下图是250个交易日以来，SIR20相对沪胶基准合约基差（SIR20价格-沪胶连续价格）变动情况：我们观察到该组数据变动范围在-6056到-182之间。-6056出现在08年6月底，-182出现在08年底。总体看来，基差和沪胶行情有非常典型的负相关性，即期货行情大涨时，现货滞涨；期货大跌时候，现货变现抗跌。如下图：经过测算，可以得到以85%的概率保证基差变动落在-4800到-1049之间；以75%的概率保证基差变动落在-4500到-1250之间。以上数据表明，-4500到-1250是SIR20和沪胶期货之间价差的常见区间，超过这一区间即表明市场因为偶然因素波动较大，且价差会很快回归这一区间。实际的套期保值操作按照以上数据为参考进行，举例说明：假设今日期货市场价格报价为13000元/吨，SIR20实际销售价格换算为人民币是12000元/吨，此时价差已经突破-4500到-1250区间，则在销售之时应该在期货市场买入相应头寸以准备补库，因为在此种情况下SIR20现货价格相对期货价格难以继续走强（即此时期货价格更易于上涨）假设今日期货市场报价为14000元/吨，而SIR20现货价格则为9000元/吨，若此时决定先采购现货时，可在期货市场卖出相应头寸，因为此时SIR20相对期货此时更容易走强（即期货价格更易下跌）。四、总结和最终套期保值建议总体来说，套期保值是为了规避风险，但现实中套期保值的操作是将现货价格变动的风险转变为基差变动的风险。由于橡胶期货的投机性很强，价格幅度变化很大，基差变