宁波银行专题报告-机制优势突出、长期稳健增长的标杆银行

宁波银行专题报告机制优势突出、长期稳健增长的标杆银行

1.区域禀赋：经济高速发展，市场化氛围浓厚宁波银行作为一家区域性城商行，其自身发展轨迹离不开所处地区的特征。从贷款结构看，宁波银行当前贷款的92%集中分布在长三角地区，这其中又有65%位于浙江。因此，长三角尤其是浙江地区所具备的经济特征给予了宁波银行独特的发展禀赋。我们认为其禀赋主要有三点：①经济快速发展带来的市场空间；②市场化改革先行带来的经营文化；③私有企业、中小企业为主体带来的客群和竞争结构。1.1.地方经济发达优势从地方经济情况看，浙江地区有两项优势可谓得天独厚：①经济保持长时间快速增长。从2001年以来，除个别年份外，浙江及宁波地区GDP增速基本保持高于全国的水平，经济发展水平得到市场一致认可。快速发展的区域经济使得浙江地区的银行信贷规模相当大。从2020年各省信贷规模看，浙江稳居全国第二的位置。这对于当地银行机构而言，意味着有着广阔的市场空间和充足的优质客群可以开拓。②不良包袱较小且出清时间早。在2005-2010年间，浙江地区银行不良率显著低于全国，因此整体需要处置的历史包袱比大行小得多。而在2011-2014年间，浙江温州地区由于民间借贷资金链断裂，出现区域性不良暴露问题，客观上的早暴露早出清使得2017年后浙江地区不良率显著低于全国平均。就宁波市而言，其经济发展重点依靠港口工业经济、外贸经济和块状经济三大部分。其中，港口工业经济与外贸经济兴起于改革开放之初，是依托宁波优越的港口资源和良好的区位优势而发展起来的：①2020年宁波舟山港完成货物吞吐量高达11.7亿吨，连续12年蝉联世界首位；②2020年全市完成口岸进出口总额高达16580.3亿元。而由于宁波市小型民营企业数量多，成块状聚集，由此形成的块状经济是以民营经济为主体、以传统产业为主导的一个个产业集聚区，其中以“246”万千亿级产业集群（绿色石化、汽车制造2个世界级的万亿元级产业集群，高端装备、新材料、电子信息、软件与新兴服务4个具有国际影响力的5000亿元级产业集群，关键基础件、智能家电、时尚纺织服装、生物医药、文体用品、节能环保6个国内领先的千亿元级产业集群）特征最为显著，发展态势最为强劲，2020年全年实现工业增加值3191亿元。外向型和中小企业众多的经济特点，使得宁波市的产业结构中第三产业占比最高。2001年中国加入WTO后，对外贸易成为拉动中国经济最为重要的动力之一，而宁波的地理优势使其捕捉到了这一重大机遇，也给予了宁波银行成立之初便快速发展的先天土壤。同时，宁波银行也准确把握了宁波地区块状经济、民营经济的特点，将自身牢牢定位于“服务中小型企业的银行”。1.2.市场化改革先行的文化优势浙江地区的市场化改革成果有目共睹，为银行经营带来了先天的文化优势。在改革开放前，浙江经济发展水平并不算高。部分区域多山地导致人多地少且自然资源匮乏。且由于地处海防前线，不但国有项目相对有限，原本的海岸线优势在对外开放前也无法发挥出来。先天资源的劣势加上想要改变命运的强烈愿望，使得浙江地区在改革开放之初在全国率先冲破束缚发展市场经济。其中，最为著名的就是费孝通先生在二十世纪八十年代中期提出的“温州模式”：即以一个个家庭为单位发展非农产业，形成小商品、大市场的格局。另一方面，浙江地方党委和政府对于市场化改革也一直秉持支持态度，在各地仍对私有企业有争论之时，浙江省就提出了“先放开后引导、先搞活后规范、先发展后提高”的原则，最终使得“民营企业”成为浙江的一张名片。从量化指标看，浙江在2016年市场化进程得分中为全国最高，且从1997年至2016年均保持全国前三的水平。我们认为，浙江高水平的市场化改革有助于营造更为和谐的银企、银政关系，使得银行经营更具市场化导向而非行政命令导向，从而更有利于保护银行股东的利益。特别值得一提的是宁波银行高管及员工持股，某种程度上也与当地的市场化基因有关。在2004年增资过程中，最初方案里的几家民营企业（均为当时宁波本土最优秀的企业）提出让管理层入股的要求。因为这些企业在自身的实践中得出经验，要管理好企业必须有股本作为纽带。这一在当时非常超前的行为，最终促成1000余位员工中的999位参与入股，内部员工持股占增资后的20%（相当于在当时监管要求下顶格持股），且高管层持有规模可观的股票。这使得管理层及员工的激励与公司发展绑定更为紧密，成为宁波银行市场化激励制度的来源之一。1.3.客户和竞争结构优势市场化改革使得浙江的客户和竞争结构也具备独特优势，中小企业、民营企业的比重持续提升，随之而来的是服务于这类客群的中小银行市场份额不断提升。这与宁波银行“大银行做不好，小银行做不了”的客群定位是一致的。选取区域经济最为发达且有可比性的浙江、江苏、广东三个省份横向比较，发现虽然均属于经济发达且市场化程度高的区域，但省内客群结构存在差异。对于浙江而言：①小微企业占比明显高于江苏、广东，中小企业对经济贡献度更高；②非国有成分占比持续提高且已超过江苏，说明民营企业对经济贡献度非常高（受数据所限仅考察了规上工业企业）。中小企业、民营企业众多给服务于这些企业的中小银行以天然的发展土壤，这使得浙江地区的银行业竞争结构更为利好中小银行。传统观点认为，大银行具备客户优先选择权，往往更倾向于服务国有企业等中大型客户，而区域性中小银行则主要服务中小客户。浙江地区的客户结构特点更有助于中小银行而非大银行开拓深耕。从浙江的银行市占率可以看到，中小银行市场份额持续提升，且一直高于全国平均水平。2.公司治理：董事会精简高效，管理层长期耕耘2.1.股权结构清晰、格局稳定宁波银行股权结构有三大特征：①在上市并经历三次定增后仍能保持基本稳定，在中小银行中非常难得；②主要股东宁波开发投资集团（股权由2012年宁波市财政局无偿划转而来）和新加坡华侨银行的持股比例持续提高，表明大股东对银行发展的信心；③前十大股东中政府、战投、民企、基金等均有，结构相对均衡。在主要股东当中，重点关注宁波开发投资集团和新加坡华侨银行。宁波开发投资集团和宁兴资产管理公司为一致行动人，控股股东均为宁波市国有资产监督管理委员会（宁波市政府）。在宁波银行上市前的两次增资（除去定向的华侨银行入股）及上市后的三次定增中，宁波市政府（含其控股企业）均有参与，既体现了地方政府对银行经营的支持力度，同时也保证了国有法人股权在宁波银行股权结构中的主导地位。新加坡华侨银行是在2006年“引战”中入股的战略投资者。“引战”初期，华侨银行凭借相对成熟的管理经验，对宁波银行给予了员工培训、技术指导等方面的支持，使得宁波银行。2017年8月，两家银行续签10年战略合作协议，将进一步在银行业务层面展开深入合作。华侨银行也全部参与了宁波银行上市后的三次定增。2.2.管理层决策高效、服务时间长宁波银行董事会呈现规模精简、决策高效的特点。由于股权主要集中于前三大股东，因此宁波银行董事会规模相对精简。除行内高管及来自宁波开发投资集团的董事外，华侨银行和雅戈尔集团在董事会各有一个席位，其余股东没有席位。横向比较看，宁波银行董事会规模也属于上市行较低、城商行中游水平。除人员相对精简外，宁波银行近三年董事会召开数在主要上市行中也处于较低水平，在城商行中仅高于杭州银行和江苏银行。虽然董事会召开数的高低并不能代表公司治理能力的高低（如招商银行董事会召开数就为最高），但对于中小银行而言，董事会召开数低意味着股东对管理层信任度高，管理层自主发挥空间大、决策贯彻效率高。宁波银行核心管理层任职年限长、经验足，是宁波银行发展“不折腾”的保障。现任董事长陆华裕先生，于2000年11月由宁波市财政局副局长一职，调任至宁波银行任行长，随后在2005年1月担任公司董事长至今，时间长达16年，是目前A股上市银行现任董事长中担任董事长一职时间最长的银行领导。陆董事长在宁波市财政局副局长任上调任至宁波银行，且长期任职，这与南京银行原董事长林复的履历非常相似。这其实是当年城商行股份制改革中，由大股东（一般为地方财政局）派驻当地城商行高管的模式。因此，单从履历特征看并不能认为宁波银行具备突出优势。从过往经验看，银行董事长6-9年一换（即干满两届或三届）是普遍现象，而更长的董事长任期有助于银行的发展方向一以贯之，即所谓的“不折腾”。历史上，同一岗位任期超过10年的银行高管非常少见，除陆董事长外，只有兴业银行董事长高建平、南京银行董事长林复、招商银行行长马蔚华、兴业银行行长李仁杰。而这些领导均在任上做出突出成绩，带领各自银行走向卓越。现任副董事长兼行长罗孟波先生，其履职经历与陆董事长“空降”有所不同，是土生土长的老宁波银行人。罗行长在1994年大学毕业后即进入宁波银行（当年为宁波市科技城市信用社，是宁波银行组建单位之一），从基层信贷员开始做起。随后在公司业务部、授信管理部两个核心部门任总经理，并逐步建立起宁波银行在中小企业客户和信用风险管理方面的竞争优势。2009年1月开始担任宁波银行副行长，随后于2011年10月担任行长至今，行长任职时间已有10年之久。从历史上老16家银行中任期长于8年的领导看，有扎根本行、从基层岗位做起经历的，只有兴业银行原董事长高建平。而高董事长所领导的兴业银行，同样被市场贴上了“会做业务，能抓机会”的标签。从细节上看，考虑到高董事长是从办公室做起，而罗行长在业务部门经验更为丰富，因此不夸张地说，罗行长是目前在任的上市银行高管中，扎根本行时间最长、业务经验最为丰富的高管。2.3.市场化激励机制到位宁波银行高管层之所以保持长期相对稳定，与其市场化激励机制有密切关系。从高管人均薪酬来看，宁波银行以369万元位居可比同业最高。而由于2004年增资时高管及员工均有参与，因此使得宁波银行高管持股比例也显著高于同业。由于进入时间早，部分银行退居二线的高管持有较高比例股权，而宁波银行现任董事长、行长持股比例达到高管持股的41%。因此公司股价上涨能更直接地激励到现任领导。3.发展战略：立足中小客户进行扩张，收入结构趋于均衡宁波银行在2004年中期时，经审计的净资产仍为-14857万元，处于资不抵债的状态。因此在上市以前，宁波银行重点在于解决历史问题：一方面通过利润留存核销不良贷款，逐步摆脱历史包袱；另一方面通过2001年增资、2004年增资、2006年引入华侨银行及2007年成功上市，分阶段补足了净资本。与此同时，宁波银行针对地方企业的特点，开始将自身定位于“专注于中小型企业的商业银行”。在2008年成功上市后，宁波银行鲜明提出“三大转型”计划：业务转型、区域转型和管理转型，奠定了未来宁波银行腾飞的基础。3.1.客户定位：专注服务中小企业，积极获取经营客户宁波银行的成功离不开差异化竞争、专注服务中小企业的客户定位，既与区域禀赋相匹配，同时也坚守近20年不动摇。早在2006年筹备上市之时，宁波银行就已经具备了颇具特色的客户定位，其公司客户有四大特征：①中小企业；②制造型企业；③民营企业；④集中于宁波市。因此，宁波银行当年将自身定位为“专注于中小型企业的商业银行”，可以说服务中小企业从一开始就牢牢扎根于宁波银行的基因当中，而这也与前述浙江地区中小企业活跃、市场化氛围浓厚的区域禀赋是相匹配的。在找准定位的基础上，宁波银行提出“熟悉的市场、了解的客户”作为指导方针（后成为准入原则）开展工作。概括来看，宁波银行是要在自身熟悉、能够把握风险的领域深耕中小企业。这种有所为有所不为的定位，与当时尽可能做大规模的主流银行经营思路并不相同，但最终被证明是正确的。为了更好开展中小企业业务，宁波银行相应进行了机构改革。在2006年将公司业务原本的公司业务拆成大中企业和小企业两个管理条线，小企业业务由总行垂直管理、单独考核。而到了2008年，小企业部由公司部下属二级部升格为与大企业部平行的一级部门，并被更名为零售公司部延续至今，更名初衷就是以做零售业务的模式去做小企业对公业务。值得注意的是，2008年1月罗孟波行长彼时刚从公司业务部总经理升任行长助理一职，可能参与乃至主导了机构改革的全过程。到2009年，宁波银行经营策略被总结为“门当户对”四个字，罗孟波行长曾于2012年对其进行过阐述，即有些客户宁波银行暂不具备服务条件，而越来越多的大企业将逐步走向直接融资，银行间接融资市场留下的是广大中小企业和消费信贷。这可以理解为宁波银行根据自身的体量和能力主动划出能力圈，与此前“不熟不做”的策略是一致的。到2015年，宁波银行进一步将自身经营策略总结为“大银行做不好，小银行做不了”并沿用至今。其中，前半句可理解为继续坚持深耕不受大银行重视的业务，主要是从此前擅长的中小企业业务中延伸而来；后半句则是突出自身在中小银行里具备更为强大的业务能力。可以将其理解为是此前战略的升级版，既强调了坚守自身定位，同时也开始走出去打造新的能力圈，“努力探索中小银行差异化特色化的发展道路”，体现宁波银行更为远大的战略抱负。宁波银行并非仅关注其特色的中小企业客户群，而是将客户获取和经营作为发展的重中之重。宁波银行自2018年开始实施“211工程”，计划用三年时间，实现每家支行服务20000户个人银行客户、1000户零售公司客户、100户公司银行客户。以当前443个分支机构计算，相当于到2021年末支行直接触达的个人银行客户数达806万户、零售公司客户数达44.3万户（2021H1已达37.4万户），公司银行客户数达4.43万户（2021H1已有11万户，可能主要集中在总行层面）。随后在2019年，宁波银行又新增“123”客户覆盖率计划，即在每家分行区域个人客户覆盖户籍人口的10%,小微企业覆盖目标客户的20%,公司银行覆盖规上企业的30%。考虑到宁波银行当前在浙江省内（除宁波）市占率为1.07%，提升空间仍相当广阔。在“211工程”和“123计划”推进后，2018-2020年各类客户数均得到了显著增长。3.2.收入结构：建设多元化利润中心穿越周期宁波银行均衡的收入结构是其业绩穿越周期的重要原因之一，这离不开持续多年的多利润中心建设。早在2004年，宁波银行对公业务利润占全行利润的87%，是一家典型的以对公业务为主的城商行。而到了2008年，由于受到金融危机影响，宁波银行对公业务收入虽然同比增长54%，利润却同比下滑2%。宁波银行逐步意识到降低集中度和系统性风险的重要性，开始着力构建多元化利润来源，核心就是打造多利润中心。2008年时，宁波银行利润中心有五个：公司银行、零售公司、个人银行、信用卡、金融市场，从当时的情况看，对公业务仍然占据绝对主导地位。而到2014年时，原有的五大利润中心扩充为八个，新增：票据业务、投资银行和资产托管三项；2015年新增资产管理一项；2019年资产管理被分拆成财富管理和私人银行两项；2020年，新设三大利润中心：个人信贷、远程银行与资产管理。本次调整这可能意味着宁波银行将更加注重零售业务的投入和线上渠道开拓。不同的利润中心设置和排序背后，体现的是宁波银行不同时期的战略重心和把握发展机遇的能力，从过往实践也能看出，宁波银行银行非常善于利用机构设置和制度建设推进业务发展：①2008年五大利润中心设立之初，重点突出了当时刚刚分拆出来的零售公司部，以呼应银行自身的中小客户定位；②2014年正值同业非标模式快速发展时期，票据、托管等业务需求旺盛，此时设置利润中心积极把握住了市场机遇；③2014年9月，资产管理部由原金融市场部二级部门独立并升格为总行一级部门，随后在2015年遇到股市大年，公司理财余额同比增长达到53%，子公司永赢基金净利润同比大增303%，因此资产管理业务的贡献度开始提升；④2019年宁银理财有限责任公司筹建并成立，行内随即将个人用户业务细分为个人信贷、财富管理和私人银行三大板块，对应成立了财富管理部和私人银行部。多元化利润中心建设本质上就是不断挖掘业务增长点的过程，在此期间宁波银行收获了相对均衡的收入及利润结构，有助于其穿越周期。①从对公、个人、资金三大业务板块来看，2004年时对公业务利润占比高达87%，而到2021年中，对公、个人、资金三大业务利润占比分别为37%、35%、28%，基本呈现“三足鼎立”态势，而没有明显偏科；②从收入结构看，宁波银行非息收入占比持续提升，2021H1为36%（剔除银行卡相关收入）。并且，宁波银行每一次进行利润中心的调整设立后，都能孕育出新的业务增长点。以资产管理业务为例，宁波银行在2015年将其设为利润中心，2019年分拆成财富管理和私人银行两大块。而从2016年开始，与资管业务相关的代理、委托及托管业务收入占中收比重持续提升，由此可见宁波银行战略执行效率之高。2019年将原资产管理利润中心细化为财富管理与私人银行两大利润中心，意味着财富管理类业务将是下一步重点发力的方向。在2015年将资产管理其设为利润中心后，与资管业务相关的代理、委托及托管业务收入占中收比重便开始持续提升，已经成为收入重要来源。但横向对比看，宁波银行理财规模占比与江浙地区城商行水平接近，并没有显著优势。本次利润中心调整后，私人银行业务的地位显著提高，将是最重要的竞争优势来源。目前发力私人银行的城商行很少，且由于对业绩贡献较低，几乎不披露相关信息。而考虑到宁波银行本身具备扎实的零售公司客户基础，每家公司背后其实就是有私人银行业务需求的中小企业主。截至2021H1，宁波银行私行客户数为11209户，而零售公司客户数达37.4万户，这意味着宁波银行具备规模庞大、有足够信息支撑的待开拓私人银行客源。随着私人银行业务发力，私行客户同比增速高达63%，预计将成为宁波银行业务最为重要的竞争优势来源。展望未来，为了适应客户需求的变化，宁波银行的多元化利润中心建设远未结束，除财富管理以外，国际业务和科技投入也将是下一步的看点：①国际业务契合了浙江地区出口比重高的经济特征，虽然暂时未设为利润中心，但其本身的业务成果在财报中一直与各利润中心并列披露。其中2020年上半年国际结算量排名已进入全国前十，国际解锁年客户数也迎来了爆发式增长；②全行业务尤其是非息业务离不开金融科技的支撑，宁波银行早在2012年就提出“科技是第一生产力”的理念，经过十多年投入，科技水平在同类银行中已处于领先水平。预计后续持续的科技投入能够为利润中心建设提供有力支撑。3.3.机构布局：积极布局优质地区，不断提升市场份额宁波银行的机构布局策略一直非常清晰，异地扩张是一以贯之的发展战略。早在2008年便明确提出了“一体两翼”的战略布局：成为以长三角为中心的一家区域性银行，同时以以珠三角和环渤海区域为两翼。在2011年监管叫停城商行开设异地分行前抓住机会，完成了在珠三角和环渤海重点城市布局。随后宁波银行转向省内异地扩张，并在2015年提出要“不断增强分支行在区域市场的竞争力”。舟山分行已于2021年2月开业，这意味着宁波银行已经实现浙江省地级市全覆盖的目标。值得一提的是，2011年4月开始温州爆发民间借贷危机，而宁波银行温州分行开业时间为2010年7月，彼时资产规模仅占全行的1%，客观上使得危机对宁波银行的冲击相对有限。异地扩张打开了发展半径，市占率提升是其业绩持续增长的重要源泉。从数据可以看出，除广东地区外，宁波银行在其余地区的贷款市占率均处于稳步上升中，其中浙江省内及江苏省贡献较大。尤其是在2011年扩张目标转向省内后，省内（不含宁波）市占率出现明显提升，这与宁波银行提出的“熟悉的市场，了解的客户”准入原则相匹配。我们认为，宁波银行以所在省份为半径持续扩张，是通过自身竞争优势抢占其它银行的市场份额，这成为其业绩持续增长的重要源泉。同时，当前省内（不含宁波）市占率也仅有1.61%，可见宁波银行市占率提升仍有广阔空间。4.经营策略：灵活摆布资产负债，持续完善风控体系4.1.灵活的资产负债摆布策略4.1.1资产配置宁波银行资产负债摆布策略非常灵活，及时抓住了市场机会，尤其是同业理财和非标兴起阶段。从整个资产端看，2010年至2017年的8年间宁波银行总资产年化增速达到19%，属于资产快速扩张期，但每年各类资产并没有刻意按照相对固定的比例进行投放，而是及时调整捕捉市场机遇。其实这一期间，宁波银行贷款投放并非其资产增量的主要部分，而理财、非标及基金类资产的配置力度逐渐增大。利息收入结构同样反映了这一变化。从2010年开始，贷款收入占整个利息收入的比重逐年下降，而同业资产、理财及非标资产的收入占比随之提升。在2017年金融严监管后，贷款和债券投资收入占比开始回升。宁波银行表内开始配置理财产品最早出现在2009年，在城商行中率先挖掘到了同业理财这一新业务模式，以多元化的手段服务中小企业信贷需求。从2012年开始，随着市场上非标业务热度提升，宁波银行在当年显著加大了理财及非标类资产配置力度，并且在2013-2015年持续大力投放。特别需要指出的是，由于2010-2017年非标融资经历多轮监管，宁波银行及时快速地调整了SPV资产内部的摆布策略：①宁波银行在2014-2017年间以配置理财产品为主，并没有过多配置资管及信托计划（即传统意义上的非标），因此所受监管压力一直较小。得益于历史包袱不大，宁波银行从2017年至今行业压降非标的时间里，边际上还适度多配了一些信托计划；②在2017年金融严监管后，宁波银行当年便压降理财产品1191亿元。同时迅速将压降资金投入基金中，当年基金增量达1416亿元，相当于全年新增资产的96%。一方面，2017全年利率持续上行，此时增配基金捕捉到了利率上行的投资机会；另一方面，2017年恰逢资产荒，增配基金不但规避可能的信用风险，同时还享受到了基金免税的红利。4.1.2贷款配置宁波银行贷款配置体现出灵活务实、主动经营风险的特点。从增量结构看，宁波银行善于抓住利率机会，在利率下行期加大零售贷款尤其是高定价消费贷的投放。而在风险暴露期，宁波银行则主动收缩对公贷款，转而加大短久期票据投放力度。贷款的行业配置层面主动经营风险而非一味回避风险，是其贷款超额收益的主要来源。对公贷款方面，宁波银行并没有选择行业所偏爱的低风险低收益的基建业，或是性价比较高的地产业，当前两类贷款仅占对公贷款的25%。而是选择风险相对高、同时又能做出超额收益的制造业和商贸服务业。这与宁波银行本身针对中小企业的客群定位，以及浙江地区商贸及制造业发达而地产开发行业相对弱势的禀赋相匹配。零售贷款方面，宁波银行的风险偏好与对公贷款相似，同样没有选择行业主做的住房按揭贷款，而绝大部分都是高风险高收益的消费贷款。中小企业主本身就是优质的零售客群，宁波银行的零售业务一直将其作为目标客户，早在2006年就针对其贷款需求推出了循环信用贷款产品“白领通”并延续至今，成为市场零售信用贷款的标杆产品。在配置策略上，宁波银行善于利用零售贷款高收益抵御利率下行。由于零售消费贷定价高且相对固定，因此宁波银行在2014-2016、2018-2020两轮利率下行周期中，主动发力加大零售贷款投放力度。4.1.3负债配置相对资产端而言，宁波银行负债端摆布策略较为稳健，存款始终是负债增量的主要部分，这与很多银行忽视负债端建设，一味依靠同业负债放杠杆的做法很不相同。而在个别资产需求旺盛、增速较快的年份（如2010年、2012年、2015年和2021上半年），宁波银行配合扩表需要在负债端加大了同业负债吸收力度。从2018年开始，随着贷款投放在资产配置中的比重持续提升，负债端存款增量占比也开始稳中有升。2021年上半年为了支撑扩表需求，迅速加配了同业负债。从存款结构看，与宁波银行客户定位相匹配。宁波银行深耕基础客群，因此在负债端沉淀了规模可观的对公存款。2021年中对公存款占比为78%，且在对公存款中活期存款占比达到51%，充分体现了中小企业客群的经营成果。需要说明的是，对公存款占比高，并不意味着宁波银行忽视零售负债建设。而是在长三角发达地区，居民理财意识浓厚，因此宁波银行更多将居民资金引导到理财端进行配置，从而未体现在存款端中。横向对比看，宁波银行对公存款占比及活期存款占比均为可比同业中游水平，相对较为均衡。在资产端承受了更高风险、获得更高收益，且保持较快增速的同时，负债端仍能保持相对稳定的结构实属不易。4.2.优异的风险定价水平由于宁波银行在对公、零售贷款上均具有相对较高的风险偏好，同时负债端配置又以存款为主。因此在上市后到2013年的时间中，宁波银行净息差一直显著高于同业平均水平，基本上保持着老16家前两名的位置。但由于2013年同业非标模式开始兴起，宁波银行净息差出现了较为明显的下滑。2020年开始，宁波银行净息差又逐渐领先同业。息差下滑并不意味着宁波银行风险定价能力的下降。拆分来看，宁波银行资产收益率一直保持着同业领先地位，负债成本率则处于基本持平同业的位置。而2013-2015年间生息资产收益率相对平均下行，而计息负债成本率相对平均上行，与同业非标模式密切相关。以2015年为例，宁波银行贷款收益率高出证券投资收益率1.48pc，存款成本率比同业负债成本率低1.44pc。因此，这一时期宁波银行资产端多配理财及债券、负债端多配同业负债，势必挤压息差表现。而对于其它银行而言，由于此前贷款风险偏好较低，非标资产的收益率可能还要高过贷款，增配非标对息差反而有提升作用（不考虑负债端）。如此导致宁波银行息差与同业的差距在这一期间收窄。从2017年金融严监管开始，高收益的非标资产无法再作为主要配置，于是宁波银行资产端收益率重新与同业平均水平迅速拉开差距，负债端降低同业负债的配置力度，也使得成本回归平均水平。这意味着监管套利消失后，宁波银行资产定价优势重新开始体现。风险定价能力相较账面数据更优秀。进一步从风险调整后（扣除广义信用成本）的资产收益率来看，宁波银行资产端相对较高的风险偏好，并没有导致其具备更高的信用成本。而从2017年行业纷纷压降非标、多投贷款后，宁波银行这一指标与同业进一步拉开差距，凸显其风险定价能力的优势。2021年上半年，二者差距略有收敛，并非是因为优势缩小，而是由于盈利能力突出，宁波银行适度多提了表外业务的减值损失，2021H1表外业务减值损失同比大增395%，占整个信用减值损失的28%。风险定价能力离不开对客户的长期耕耘。我们认为，宁波银行优异的风险定价能力，来源于始终深耕自身熟悉的领域和客户，在具备更高风险偏好的同时做出了超额利润。存贷利差可以用于考察一家银行在核心客户身上的定价能力，而宁波银行存贷利差为上市银行最高，客户经营优势突出。4.3.干净的资产负债表宁波银行优异的资产质量表现已为市场熟知，其不良生成经历了三轮周期检验。可以看到，虽然不良率一直保持极低水平，但不良生成率仍然经历了周期波动。而在每一轮周期当中，宁波银行不断强化自身风控体系建设，最终收获了一张始终干净的资产负债表：（1）第一轮周期始于宁波银行设立后到2004年增资前。这一轮风险处置使得宁波银行在创行之初就将风险置于首要位置，唯一的副行长职位分管风险条线。在2000年时，宁波银行不良率达到27.22%的高位，而净资产为-27698万元，经历了非常困难的经营阶段。这一时期宁波银行既没有依靠政府注资，也没有进行不良资产剥离，而仅仅是靠着利润进行核销不良。到2004年时，宁波银行不良率已大幅下降至0.96%，拨备覆盖率达到201%。而2004年增资前，宁波银行预计净资产仍为-9017万元。也就是说，宁波银行优先将利润用于核销历史不良包袱，而后才是补充资本金（主要依靠两轮增资补充）。从当年的顶层机制看，2006年招股说明书中披露，宁波银行在行长下设一位副行长、三位行长助理分管各条线业务，而这唯一一位副行长分管的便是风险条线：风险管理部、授信管理部、资产保全部和复核中心，意味着风险管理在全行占据最为重要的位置。（2）第二轮周期始于2008年全球金融危机，宁波银行在此期间建立了垂直审批制度的雏形。宁波银行不良率由2007年的0.36%迅速上升至2008年0.92%的水平。彼时宁波银行刚于2007年5月在上海开设了第一家异地分行，并将异地分支行的中后台部门实行总行垂直管理，形成了审批官制度的雏形。宁波银行较早建立起了垂直集中的授信审批制度，并在2013年进行了强化。审批权限集中在总行，分行虽然设有审批中心便于业务沟通，但其审批官由总行垂直管理。垂直审批的优势非常明显：①审批官由总行直管，因此全行的授信政策能够统一且可落地。避免了传统分支行“包干”模式、各自为政的弊病；②由于分支行对审批官无管理权限，因此审批行为相对独立，能够显著减少分支行为了推进业务而给审批人员施压的行为。（3）第三轮周期始于2011年温州民间借贷危机爆发，宁波银行在此期间明确提出“控制风险就是减少成本”的理念。针对2011年由温州地区开启的新一轮风险暴露，以及2013年由于前期信贷集中投向造成的全国性风险暴露，宁波银行进一步多管齐下进行风险管理：①2012年公开提出“控制风险就是减少成本”的风险理念并沿用至今；②2012年利用资产端灵活摆布的优势，开始持续增配同业理财；③2013年进一步强化了垂直审批制度；④加大处置力度并持续提高拨备安全垫。近年来宁波银行为了打造全流程风控体系，除了授信审批这一核心环节外，又在贷前、贷后等环节新增了一系列风控措施：①“4+N”风险预警是针对企业账面数据不全，或缺乏高频指标而打造的监控体系，“4”指的是“纳税、用电、海关、征信”四个相对标准化的数据来源，“N”则是大数据来源；②贷后管理坚持独立、全量回访策略，虽然投入人力较大，但相当于由不同于客户经理或审批官的人员进行交叉核验，进一步规避风险；③根据掌握的底层数据，推进总行层面的行业及产业链研究。由于授信审批权限也集中于总行，因此研究能力的提升有助于提高风险定价能力。风控核心优势在于垂直审批制度。宁波银行推动垂直审批制度设立的初衷，是2007年5月在上海开设了第一家异地分行。由于行内中后台部门都集中在宁波，因此将异地分支行的中后台部门实行总行垂直管理，由此形成了审批官制度的雏形。2008年开始，逐步上收本地和异地分支行的审批权限，到2012年分行审批基本已是0权限，具体来看主要有五个特征：①审批权限集中在审批部门和条线中，分行完全没有权限，而不像传统同业会有一定额度的权限给到分支行；②分行设有审批中心便于业务沟通，但其审批官由总行垂直管理，即人事考核管理统统都在总行，不受分行的约束；③审批官每年要进行行业研究，并通过总经理级答辩，以保证其对所负责行业的理解跟踪程度；④审批官对认为不合适的客户拥有一票否决权，但对于合适的客户，需要有非常完善的报告来申报。即否决权大过申报权；⑤显著高于市场的薪酬待遇。这样建立起的垂直审批制度有两大优势：①保证全行的授信政策能够统一且可落地。避免了传统分支行“包干”模式、各自为政的弊病；②由于分支行对审批官无管理权限，因此审批行为相对独立，能够显著减少分支行为了推进业务而给审批人员施压的行为。控制风险并不意味着限制发展，宁波银行在风险暴露期保持较快增长，为其资产质量稳定留足了空间。事实上，宁波银行在2013年以前极少进行核销转出，依靠资产保全等措施就能够保证不良稳定。而在2013年全国性信用风险暴露后，宁波银行也果断加大了核销力度。需要注意的是，宁波银行在2013-2016年大力核销同时，拨备覆盖率、拨贷比指标还在快速上升中。因为这一期间宁波银行营收增速高达23.0%、利润增速达17.7%。业绩快速增长为宁波银行积累起了充足的安全垫，从而才能在处置不良时有足够空间。5.财务指标：逐渐摆脱传统盈利模式，长期向轻资本转型5.1.杜邦分析：非息、成本双驱动事实上，宁波银行ROE水平并非长时间领先同业，而是高水平和高稳定性兼具。从历史情况看，其ROE有两个突出特点：①波动性明显低于同业，计算显示宁波银行历年ROE方差为可比同业第二低。这意味着其盈利能力具备明显更高的稳定性；②近年来由于盈利能力相对稳定，使得ROE的相对排序不断上升。2007年时，宁波银行ROE仅排在9家可比同业第7的位置，盈利能力并不突出。而从2014年行业性不良暴露开始后，宁波银行ROE排序持续提升，并稳定在可比同业第3的水平。站在当前的视角看，高水平+高稳定性的ROE具备稀缺性。杜邦分析结果显示，宁波银行已经从银行传统的利息收入驱动模式，逐渐转为非息、成本双驱动模式，高ROA+高杠杆最终成就了其遥遥领先的ROE水平。具体来看：①收入端，宁波银行收入重心已逐渐向非息收入倾斜，在利息收入不弱的前提下，非息收入水平明显领先同业；②成本端，得益于优秀的资产质量控制和灵活的资产摆布，减值损失和所得税优于同业；③高ROA叠加了快速扩张的资产的高杠杆模式进行放大，最终成就了其遥遥领先的ROE水平。（1）净利息收入：与股份行相当。收入端，利息收入水平高于三类银行平均，显示资产端定价存在优势，与前面提到的宁波银行善于经营风险资产相关；成本端，高于国有行和股份行，但低于城商行，主要是经过多年客户经营，积累起了可观的对公活期存款，且阶段性配置同业负债，使得中长期看对高成本负债的依赖度低；（2）非利息收入：明显高于三类银行，收入结构逐步向轻资本业务倾斜。中收方面，宁波银行盈利水平超过城商行平均。其它非息收入方面（主要来源于金融资产的投资收益），由于本身灵活的资产配置策略及多年来在金融市场的耕耘，其水平显著高于三类银行；（3）管理费用：高于三类银行，主要是业务模式和发展战略的影响。宁波银行管理费用水平相对偏高，主要有几个原因：①专注中小企业及零售客户，使得单位贷款需要更多人力资源投入；②持续快速开设分支机构进行扩张，尤其是2019年至今4家分行开业，使得阶段性投入较大；③金融科技的持续投入；（4）资产减值损失：表现优秀，且长期保持当前水平。宁波银行资产减值损失表现突出，其优势在前面已有论述。尤其难能可贵的是，自2015年以来该项就基本保持在当前水平，即拨备计提/总资产的比例基本固定，体现了对新投放资产的风险把控能力；（5）所得税：优势明显，资产配置的节税效应显现。宁波银行所得税显著低于国有行、股份行平均，与可比城商行平均持平，主要得益于资产端对国债和基金的配置。近年来不少城商行也开始增配货币基金，使得所得税水平整体下降；（6）ROA、权益乘数与ROE：高ROA+高杠杆最终使得ROE明显高于同业。ROA方面，宁波银行的收入端明显强于国有行、可比城商行，同时在成本端又明显强于股份行，最终使得其ROA显著高于三类银行。再叠加快速扩张资产的高杠杆模式进行放大，最终得到了遥遥领先的ROE水平。5.2.盈利驱动：规模快速扩张，拨备以丰补歉从历史上的营收、拨备前利润和净利润增速来看，其实宁波银行的收入端也随着经济周期的变化而出现过不小的波动，但依靠拨备以丰补歉，使得利润增速非常稳定。在2011-2016年间，快速扩表使得其营收增速高于净利润增速，这一期间宁波银行采用多提拨备的策略，不但使得拨备安全垫显著增厚，还使得利润增速相对平稳，给市场留下了稳健增长的良好印象；而2017-2019年间，由于经济下行等负面因素影响，营收增速有所回落，此时宁波银行依靠前期厚实的拨备及仍然稳健的资产质量，使得利润增速维持在此前水平。具体到盈利的六大驱动因素来看：①规模扩张始终在占据驱动因素的主要位置，这与前面提到的宁波银行积极布局异地分支机构，以及采用高杠杆经营策略是一致的，尤其是2018年以来，规模贡献度在持续提升；②息差自2012年利率市场化推进后，在2013-2017年间经历了明显下滑，也使得这一时期收入端有所波动，但依靠扩表使得收入的绝对水平仍可观；③在2014年把五大利润中心变为八大利润中心后，非息收入的贡献度开始显著提升，填补了息差下滑给盈利的负面影响；④在2013-2017年间宁波银行持续多提拨备，并在2019年边际少提支撑业绩。5.3.再融资：当前有必要，长期已在转型中市场一直担心宁波银行较为依赖频繁再融资补充资本，这一高增长模式可能难以维持。我们认为，其再融资行为在过去及当下有必要性，而中长期看已经取得了向轻资本转型的阶段性成果。IPO之后，宁波银行已完成的股权再融资规模为254.31亿元，相当于2021年中报净资产的20%。从时间点看，自2017年底开始再融资力度明显加大，市场对这一问题的关注度也随之提升。在ROA不变的前提下，更高的杠杆意味着更充足的资本利用效率和更高的ROE水平。因此对于整个城商行板块而言，高杠杆经营以充分利用资本成为了一种常态，具备市场化机制的宁波银行自然愿意采取这样的经营策略。需要特别注意，高杠杆只是静态表现，其并不必然对应高资本消耗。宁波银行深耕中