能源转型-新能源融资模式YieldCo解析与回顾

请仔细阅读本报告末页声明能源转型研究报告新能源融资模式YieldCo解析与回顾YieldCo模式是美国多家能源企业都在使用的融资方式，曾经是MLP和REITs的替代方案，目的是撬动资金发展低碳能源，也为投资者提供更加稳定的长期收益和享受税收便利。作为全球财富500强排名中最前的可再生能源供应商NextEra，在快速发展新能源的过程中，其使用了YieldCo模式而受到了广泛的关注，简单来说YieldCo模式是一种兼顾税务筹划与融资的架构形式。在十年前的美国市场上，YieldCo是一种作为主有限合伙（MLP）和房地产投资信托（REITs）的替代方案，相对于MLP和REITs可在一定程度上避免双重税收。YieldCo是一类以收益增长为导向的实体，是传统公用事业企业创建的一种融资平台，目的是将其发电资产货币化，以便将资金重新部署到企业业务的其他方面。YieldCo主要业务目标是向普通持有人提供现金分配，通过将可再生和/或传统的长期合同经营的资产捆绑在一起，以产生可预测的现金流，每年或每季度以股息的形式向股东分配可供分配的现金，并将其绝大多数现金流支付给投资者；同时，利用外部增长资本来源（即债务和股票市场）购买这些资产，使得作为普通合伙人和资产管理人的母公司能够收回可再生能源项目的建设成本，同时也能从这些项目产生的未来现金流中受益。采用YieldCo模式的杠杆率可能较高，但这些债务中的大部分比传统的公司杠杆更安全。每个太阳能或风电场都是独立的公司，如果贷款违约，只有与该贷款相关的资产才会提供给贷款人。YieldCo所持有投资组合的其余部分是安全的。事实上，除非发生自然灾害或天气模式发生极端变化，否则每个项目都有保证的长期售电协议（PPA）收入，该PPA将用于支付本金和利息，并将分配还给YieldCo；到PPA完成时，贷款理论上可以全部还清，发电量可按市场价格出售。YieldCo将风险属性迥异的开发资产与营运资产隔离，理论上其持有的营运资产能够产生长期、稳定、可靠的现金流，风险低于不确定性较高的开发资产。通过与实力强、信誉好（通常主体信用评级为投资级）的对手方签订PPA，为未来现金流的长期、稳定和可靠提供了一定保障，强化了YieldCo的安全边际；并通过承诺收益增长以及税务处理等优势增加了对投资者的吸引力；同时，以上市公司形式公开募集资金，降低了流动性溢价，公众股东/持有人除享有收益权所对应的收益外，还可以在证券交易所公开转让持股（或合伙风险提示：政策法规变动风险，新能源装机增速不及预期风险，行业竞争加剧风险，技术发展不及预期风险，极端天气气候事件加剧风险。作者分析师何琳联系人杨天放相关研究P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录 3 63.YieldCo模式的优势 74.YieldCo模式的主要风险 95.YieldCo模式的应用特点与国内企业的实践和挑战 图表目录图表1：NRGYieldCo架构 3图表2：出售之后NRGYieldCo架构 4图表3：NextEraYieldCo案例 5图表4：2014年上市六家YieldCo资产、募集资金、收益率等情况 7图表5：过去5年NEP,NEE和BEP股息 7图表6：MLP架构与YieldCo架构简要比较 8图表7：过去五年部分能源企业及其YieldCo股价变化比较 9图表8：过去五年部分能源企业及其YieldCo股息变化比较 10P.3请仔细阅读本报告末页声明都在使用的融资方式，目的是撬动资金发展低碳能源，也为投资者提供更加稳定的长期收益和享受税收便利，简单来说是一种兼顾税务筹划与融资的架构形式。因此本文将从1.什么是YieldCo模式数现金流支付给投资者，利用外部增长资本来源（即债务和股票市场）购买资产，使得时也能从这些项目产生的未来现金流中受益。通过这种方式，开发商能够收回可再生能源项目的建设成本，同时仍然受益于不断增长的现金流，这些现金流可以再投资于自己在为可再生能源项目的开发筹集资金。这种投资对股东很有吸引力，因为他们可以获得在2013-2014年美国推出时，其税收权益融资可能超过8%1。图表1：NRGYieldCo架构RENEWABLEENERGYWORLD(2014),ADeeperLookintoYieldcoStructuring,ThisarticlewasoriginallypublishedonNRELRenewableEnergyFinanceandwasrepublishedwithpermission,citedfrom:/baseload/a-deeper-look-into-yieldco-structuring/P.4请仔细阅读本报告末页声明换高成本融资、收购资产等日常经营目的。在这一架构下，母公司通过多数投票权对投票权。从那时起，公司进一步发行的股权仅为C类股图表2：出售之后NRGYieldCo架构合伙结构，进一步提升了控制权，同时释放出更多份额的收益权给公众持有人。在其架），P.5请仔细阅读本报告末页声明可将增资款用于补充流动资金收购等日常经营；母公图表3：NextEraYieldCo案例包括传统发电、可再生能源（太阳能、风能、生物质、水力、热能等）以及输电线路和要考虑如何平衡收入与税收优惠的预期。P.6请仔细阅读本报告末页声明间表对于维持现金流和优惠税收待遇至关重要，因此的未来增长和生存能力也至关重要。为了减少未来现金流的不确定性并确保资产的可及事业企业，目的是将其发电资产货币化，以便将资金重新部署到企业业务的其他方面。需要注意的是，YieldCo的综合融资成本与股权融资的较低融资成本直接划等号。EnergyPartnersLP上市，西班牙Aben当十年前上市的5个YieldCo取得成功后，当时世制这些结构性机会，或是被股东要求去尝试YieldCo模式。在YieldCo建设项目所需的资本，它们主要来自大型公用事业公司不受监管的部门，这些公司拥有TerraFormPower（NASDAX43所示。TimBuckley(2014),How“YieldCos”arechangingparadigmofrenewablesinvestment,RENEWECONOMY,citedfrom:.au/how-yieldcos-are-changing-paradigm-of-renewables-investment-26634/RENEWABLEENERGYWORLD(2014),ADeeperLookintoYieldcoStructuring,ThisarticlewasoriginallypublishedonNRELRenewableEnergyFinanceP.7请仔细阅读本报告末页声明图表4：2014年上市六家YieldCo资产、募集资金、收益率等情况图表5：过去5年NEP,NEE和BEP股息3.YieldCo模式的优势现金（CAFD）15%的复合年增长率。投资者回报与基础资产的经营业绩和由此产生的维护资本支出、非控股权益的分配以及其他杂项或一次性费用的变化进行调整。每个计算CAFD的方法，但其目标是向股东提供andwasrepublishedwithpermission,citedfrom:/baseload/a-deeper-look-into-yieldco-structuring/SeekingAlpha,citedfrom:/comparison/new/MCUyQ25lcCUyQ25lZSUyQ2JlcA==?axis=linear&compare=NEP,NEE,BEP&interval=5Y&metric=dividends_amP.8请仔细阅读本报告末页声明经营亏损减少了公司的应纳税所得额，因此公司的年收入较低，甚至可能不纳税。净经营亏损可以结转未来的应税事项，因此，许多YieldCo所得税。此外，如果股息的回报被视为原始投资的回报，而不是投资回报，那么股息也可以在股东层面获得优惠的税收待遇。当收益只在一个水平上征税时，公司能够更经济图表6：MLP架构与YieldCo架构简要比较资料来源：AGuidetoInvestinginYieldCos5，长城证券产业金融研究院的几乎所有股息都是按照长期资本收益率作为普通合格股息征税的，因此投资者通常需收抵免的第二大受益者（唯一获得更多的公司是西班牙可再生能源巨头Iberdrola获每个太阳能或风电场都是独立的公司，如果贷款违约，只有与该贷款相关的资产才会提和利息，并将分配还给YieldCo；到AGuidetoInvestinginYieldCos(2018),citedfrom:/world-of-dividends/posts/12-aP.9请仔细阅读本报告末页声明4.YieldCo模式的主要风险目前的水平。这可能会导致现有资产的现金流大幅减少，并影响长期增长。即使是更稳税收政策方面也对可再生能源项目公司的经济性产生影响，可再生能源和YieldCo模式曾经的繁荣很大程度上是由于有利的税收优惠，而这些优惠在未来远不能得到保证。例如，在YieldCo应用较多的美国市场，虽然允许项目开资本层面，与任何资本密集型、快速增长的行业一样，试图过快地获得资本、过多的增长、并承担危险的债务都是管理层与投资者需要面对的风险。例如，SunEdison的图表7：过去五年部分能源企业及其YieldCo股价变化比较SeekingAlpha,citedfrom:/comparison/new/MCUyQ25lcCUyQ25lZSUyQ2JlcA==?axis=linear&compare=NEP,NEE,BEP&interval=5Y&metric=dividends_amP.10请仔细阅读本报告末页声明资者情绪。当涉及到股价时尤其如此。如果股价过低，可能会导致缺乏收购开发商资产图表8：过去五年部分能源企业及其YieldCo股息变化比较多的财务杠杆和不太稳定的支出比率，利率上升不仅意味着债务成本上升（从而资本成5.YieldCo模式的应用特点与国内企业的实践和挑战YieldCo主要是美国的传统电力公司和公共事业企业为了向低碳未来过渡而共同开发的模式，公用事业可以通过出售完全运营、技术成熟的可再生能源资产，然后将收益重新用于开发风能、太阳能和水力发电领域的新可再生能源项目，从而回收资本，能够避免达到可再生能源领域开发的资产饱和，并可以在不限制股本的情况下继续建设可再生能上其持有的营运资产能够产生长期、稳定、可靠的现金流，风险低于不确定性较高的开益增长以及税务处理等优势增加了对投资者的吸引力；同时，以上市公司形式公开募集资金，降低了流动性溢价，例如，目前美国市场SeekingAlpha,citedfrom:/comparison/new/MCUyQ25lcCUyQ25lZSUyQ2JlcA==?axis=linear&compare=NEP,NEE,BEP&interval=5Y&metric=dividends_am