中国利郎(01234.HK)24Q1业绩亮眼24全年指引彰显发展信心

二、公司概况及财务分析LESSISMORE312006年至今，公司发展主要分为三个阶段：第一阶段（2012年之前，其中2006-2012年收入CAGR为37.24%，归母净利润CAGR为63.35%），此阶段伴随我国居民消费水平提升，男装行业快速发展，公司启动品牌战略，根据公司官网披露，2002年，公司提出“简约而不简单”的品2004200920109月推出L232682009707第二阶段（2013-2019年，收入CAGR为8.12%，归母净利润CAGR为7.85%），2013年后行业增速逐年放缓，并在2016年触底（男装零售额增速同比-2.4%）2013201680/902019630%1.3第三阶段（2020-2023年，收入CAGR为9.69%，归母净利润CAGR为-1.64%）疫情期间公司业绩承压，公司逆势进行渠道改革，根据公司财报，2020年起陆续将轻商务品牌由代销改为自营、网店由经销改自营、40%的主系列门店由经销改为2020人；20232023+14.8%、归+18.4%升，毛利率同比+2.2pct至48.2%。图3：公司营业入（亿）及同比增速 图4：公司归母利润（元）及同比增速0

120% 10100% 880% 660% 440% 220% 00% -2-20% -4-40% -6200620072008200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023

200%160%120%80%40%0%-40%-80%-120%20062007200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023营业收入 YOY-右轴

净利润 YOY-右轴数据来源：wind， 数据来源：wind，公司毛利率对比同行处于较低水平，主要系商业模式差异。公司毛利率低于比音勒芬和报喜鸟，略高于海澜之家。主要系（1）公司产品定位方面，主打简约、舒适，注重产品的性价比，单价定价相对比音勒芬和报喜鸟较低。（2）相比同行，公司经销、代销渠道占比较大，经销、代销渠道毛利率相比直营渠道更低。公司20212020销+代销20202021年转20224.15pct20211.22022年存0.22202348.2%2.2pct图5：主要男装市公司利率情况（%） 图6：主要男装市公司利率（%）908070605040302020132014201520162017201820192020202120222023

30252015105020132014201520162017201820192020202120222023比音勒芬 报喜鸟 海澜之家 中国利郎 比音勒芬 报喜鸟 海澜之家 中国利郎数据来源：wind，2323Q1-3数据

数据来源：wind，注：2016年报喜鸟净利率为-19.51%；此处海澜之家、比音勒芬23年报尚未公布，采取23Q1-3数据图7：主要男装上市公司期间费用率（%）60504030201002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023比音勒芬 报喜鸟 海澜之家 中国利郎数据来源：wind，注：2016年报喜鸟净利率为-19.51%；此处海澜之家、比音勒芬23年报尚未公布，采取23Q1-3数据三、盈利预测与投资建议2024-2026116.61/122.44/128.56万6.0%/5.0%/5.0%2022-20249.9%/8.0%/7.2%。电商渠道：预计公司电商收入2022-2024年分别为702.78/843.33/1012.00百万元，同比增长分别为20.0%/20.0%/20.0%。毛利率：我们预计2024年伴随公司销售渠道结构趋于稳定，且根据财报披露，公司预计持续推出高附加值新品，提升售价较高的新品占比，带动平均售价提升，以增强整体盈利能力，我们预计公司毛利率持续小幅提升，2024-2026年分别为48.4%/48.7%/48.9%。期间费用率：我们预计公司销售费用率2024-2026年维持稳定，分别为27.01%、270127010240250%475%455所得税率：预计2024-2026年所得税率保持平稳。表1：中国利郎收入分拆2021202220232024E2025E2026E中国利郎门店总数（家）273326442695279528752935净开店数量（家）-28-89511008060中国利郎门店店均-万元/年105.3898.31110.01116.61122.44128.56YOY28.5%-6.7%11.9%6.0%5.0%5.0%线下渠道收入（百万元）2880.002599.272964.723259.003520.123773.27YOY27.2%-9.7%14.1%9.9%8.0%7.2%电商渠道收入（百万元）500.00498.00585.65702.8843.31012YOY20.0%-0.4%17.6%20.0%20.0%20.0%总营业收入（百万元）3390.443097.273550.373972.274373.744795.55YOY26.05%-8.65%14.63%11.88%10.11%9.64%数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心3972.27/4373.74/4795.55分别同比增长11.88%/10.11%/9.64%，预计归母净利润分别为594.40/661.47/731.58百万元，分别同比增长12.1%/11.3%/10.6%；预计每股收益分别为0.50/0.55/0.612024年10/）5.47港元/表2：可比公司估值（收盘价截至2024.4.25）股票简称股票代码货币单位收盘价（元/股）2024EEPS（元/股）2025E2026E2024EPE2025E2026E安踏体育02020.HKCNY80.764.504.855.5117.9516.6614.64李宁02331.HKCNY18.061.331.511.6613.5311.9210.90波司登03998.HKCNY4.140.260.300.3516.0213.6511.80江南布衣03306.HKCNY12.401.631.862.077.626.686.00最大值17.9516.6614.64平均值13.7812.2310.84最小值7.626.686.00数据来源：、注：盈利预测来自wind一致预期四、风险因素（一）渠道管理风险（二）行业竞争的风险随着市场竞争的激烈化，企业面临的市场竞争风险也越来越大。随着市场上同类型产品数量的增加，企业面临的同质化产品竞争风险增加，企业需要通过技术创新、服务升级等手段来提升产品差异化，以赢得市场竞争的优势。（三）极端气候风险服装销售与天气变化息息相关，如未来极端气候、特别是节假日雨雪天气出现的频次增加，将对公司短期销售产生不利影响。至12月31日2022A2023A至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E流动资产合计2,7722,6782,9093,1833,468经营活动现金流净额6541,101800869977现金及现金等价物9601,0771,1351,2391,379合并净利润448530594661732应收账款及票据529393439484530折旧与摊销229224223229236存货8858269471,0681,167营运资本变动0348-64-68-37其他398382387392392其他非经营性调整-24-2474747非流动资产合计2,7063,8253,8613,8983,936投资活动现金流净额-1,175-1,212-261-268-275固定资产净值1,2131,1941,2291,2661,304处置固定资产收益01-2-2-2长期投资9221,3501,3501,3501,350资本性支出-378-134-259-266-274商誉及无形资产135136136136136投资资产支出-850-1,099000其他4361,1451,1451,1451,145其他5220000资产总额5,4786,5036,7707,0817,404融资活动现金流净额-90228-482-498-562流动负债合计1,4391,6231,7111,8241,928长期债权融资361688000短期借款249290270280275股权融资00000应付账款及票据580730812889972支付股利341349416463512其他610603629655681其他-793-808-898-961-1,074非流动负债合计256913913913913现金净增加额-61211758104140长期借款187853853853853期初现金余额1,5729601,0771,1351,239其他非流动负债6959595959期末现金余额9601,0771,1351,2391,379总负债1,6952,5352,6242,7362,840普通股股本106106106106106储备3,7103,8944,0724,2704,490其他-34-32-32-32-32归母权益总额3,7823,9674,1464,3444,564 少数股东权益00000股东权益合计3,7823,9674,1464,3444,564主要财务比率负债及股东权益合计5,4786,5036,7707,0817,404至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E成长能力主营收入增长率-8.7%14.8%11.8%10.1%9.7%营业利润增长率0.9%23.5%12.1%12.1%10.8%归母净利增长率-4.3%18.4%12.1%11.3%10.6%利润表 单位人民币百万元 获利能力至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E毛利率46.0%48.2%48.4%48.7%48.9%主营收入3,0863,5443,9624,3634,785净利率14.5%14.9%15.0%15.1%15.3%营业成本1,6661,8372,0442,2382,445ROE11.8%13.4%14.3%15.2%16.0%毛利1,4201,7071,9182,1252,340偿债能力其他收入117101010资产负债率31.0%39.0%38.8%38.6%38.4%营销费用7929571,0701,1791,293有息负债率8.0%17.6%16.6%16.0%15.2%行政管理费用179177198207218流动比率1.91.71.71.71.8研发费用124115127140153利息保障倍数25.617.814.015.817.4其他营业费用合计-122-102-102-102-102营运能力营业利润459566635712789应收账款周转天数61.739.939.939.939.9利息收入5282788494存货周转天数191.3161.8166.8171.8171.8利息支出1832454545应付账款周转天数125.3143.1143.1143.1143.1权益性投