【贵州茅台财务战略矩阵构建及股利政策案例探析15000字（论文）】

I贵州茅台财务战略矩阵构建及股利政策案例分析目录绪论1（一）研究背景和研究意义11.研究背景12.研究意义1（二）文献综述21.国外研究现状22.国内研究现状33.文献述评5（三）研究内容和研究方法51.研究内容52.研究方法6二、概念界定与理论基础6（一）股利分配政策相关理论6（二）财务战略矩阵相关理论8（三）财务战略矩阵的股利政策选择9三、贵州茅台股利分配的现状11（一）贵州茅台简介11（二）贵州茅台股利分配情况11（三）贵州茅台股利分配特点13四、贵州茅台财务战略矩阵构建及股利政策案例分析14（一）贵州茅台财务战略矩阵情况141.矩阵横轴——资金余缺情况分析142.矩阵纵轴——价值创造情况分析17（二）基于财务战略矩阵的股利政策分析23五、贵州茅台股利政策存在的问题25（一）平均股利支付率过高25（二）股利分配方式单一且不合理25（三）忽视中小股东合法权益26六、基于财务战略矩阵的股利政策建议27（一）制定股利政策以财务战略矩阵为重要参考依据27（二）优化公司股权结构27（三）坚持高派现的股利政策28（四）坚持稳定的股利分配政策29（五）丰富股利分配方式29（六）根据自身情况选择合适的发展战略29七、研究结论与展望30[参考文献]31一、绪论（一）研究背景和研究意义1.研究背景虽然我国经济已经在各个领域的不断努力下得到稳步提升，并以迅猛的攻势发展进步着，但相对于其他发达国家，我国起步较晚，国内资本市场稳定性和效率相对处于弱势状态，驾驭不了外部强有力的监管政策。本文基于我国证券市场的特殊背景，分析了国内外学者对鼓励分配政策方面的研究结论，总结有价值的观点和看法，将财务战略矩阵模型作为基础依据，结合理论依据对贵州茅台财务经营管理状况进行构建和了解，并对比其他上市公司在矩阵状态下选择的股利政策，对贵州茅台的股利分配进行测评，发现其中问题的同时，运用案例研究法验证财务战略矩阵在股利政策中的适用性，从而证明财务战略矩阵对企业制定股利政策具有科学的指导作用。本文运用财务战略矩阵研究贵州茅台的股利分配政策，可以为贵州茅台在股利政策管理方面提供一些合理化建议，帮助规范公司股利政策管理制度和协同发展，提供有利依据与指导。2.研究意义股利分配政策的相关理论研究是了解企业股利政策是否符合企业实际发展状况、政策选择是否利于企业的依据之一，能够帮助企业进行股利政策合理规划。在当前股利分配政策的研究方法上，多数会选择于财务报表的比率分析法，从而清晰和明确企业各方面指标与运营情况。本次研究将财务战略矩阵作为主要分析方法，并以贵州茅台2014年至2023年报告期间的鼓励分配政策作为研究与调查对象，深入、系统地进行了分析与总结。一方面为股利分配政策的分析方法提供拓展依据和可利用价值，另一方面展现财务战略矩阵分析方式的创新价值与实用价值。基于财务战略矩阵分析结果，了解贵州茅台在投资活动运营中出现的问题，主要以股利分配政策的合理性与科学性方面问题为主，根据所发现的问题提出有针对性的解决方案及策略，帮助贵州茅台完善自身的股利分配与选择体系，使贵州茅台的股利分配政策方案更加合理、科学，能够满足企业自身的发展需求。与此同时，通过实施贴合企业实际发展的股利政策，帮助企业将企业内股东利益均衡，树立股东与企业的信任与依赖，提升企业融资水平与机会。（二）文献综述1.国外研究现状Shleifer和Vishny(1997)的研究发现，能决定股利分配结果和措施的原因有很多，包括股东权益、股东类型等等，在这其中，股东权益的比例要高于股东类型，也就是说，企业当中的大股东持股比例是影响股利分配的重要因素，大股东的持股比例越大，分配股利的可能性也就越大。Fama和French（2001）指出，企业分红与企业股东、参与人之间有着密切且不可切断的直接关系，因此，企业分红成为企业内部人员关注的主要对象之一。企业所处行业、企业发展能力、运营能力、盈利能力等等都是决定企业分红结果的重要因素，而企业在建立或发展的过程中，也应着重注意公司的全面发展，以确保企业内部各人员的利润分红。Gabriel和Claude（2000）认为，财务战略矩阵主要由两部分构成，即横轴：超额增长率（销售增长率-可持续增长率）；纵轴：EVA值（价值创造情况），看企业的现金资源是否能够支撑企业的发展。Shahmansuri.E和Ghanbari.S（2017）研究指出，财务战略矩阵模型是分析企业财务战略的优秀选择，它可以更全面的分析企业财务状况与运营状况，从而帮助企业选择符合自身的财务战略决策。与此同时，二位学者还指出，企业在不同状态下应采用不同的策略，其中涵盖的主要内容便是鼓励分配政策。2.国内研究现状相对于其他发达国家，我国资本市场起步较晚。国内第一次提出并研究股利分配政策是在上世纪90年代，这也使国内资本市场处于了较长期的落后状态。吕长江、王克敏（2002）研究发现，在企业的财务管理有利于企业发展时，企业所能分配的现金股利值便会随之增高，而当企业的财务管理状况较差是，企业可分配的现金股利值则相对减弱。因此，企业财务状况在股利政策分配研究中起着关键性作用。周凤、刘莹（2014）认为，高股利分配政策可以提高企业在客户和公众心中的品牌形象，帮助提高股价，还可以减少股权资本，但会导致短期偿债能力下降。王艳娜和孙芳芳（2017）在研究贵州茅台的高派股利政策时发现，贵州茅台的整体运营情况皆处于较好状态，主要可以体现在其盈利能力与偿还能力极强，可支配现金流也十分充足，而这些都呈现出了该企业可分派高额现金的趋势，同时也是贵州茅台选择高派股利政策的主要原因。李蕾红、朱莎莎（2017）认为，财务战略矩阵有四个象限，这四个象限可以理解为是企业的从兴起到败落的整个过程的缩影，因此，可以将他们按从最初到终点的方向，分为企业成长期、企业成熟期、企业衰败期以及企业撤退期，并在四个不同的象限对企业提出了相应的财务战略对策，包括股利分配政策。3.文献述评通过查阅和分析国内外有关企业股利政策的相关文献，在总结其中观点与价值之后可以发现，不论是国内学者还是国外学者，皆对企业股利政策分析有较为深入的探讨。与之相比，国外的研究起步早，理论更成熟，不仅在股利政策理论方面的研究颇有建树，在实际案例分析上也有独到的见解。国内资本市场落后时间过久，使得国内学者在研究股利政策是习惯于参考国外资本市场经验，并倾向于实证研究，对相关案例进行深度剖析与理解，偏向于展现其实用价值与现实意义。对于国内来说，财务战略矩阵还是一个比较新的概念和概念，而且现有的研究大多是基于国外的研究，更多的是在理论层面上，将财务战略矩阵实际应用于企业的情况很少。在运用财务战略矩阵理论分析研究股利分配方面，国内外财务战略矩阵理论将企业的四个象限与企业生命周期进行了结合，以较为直观的方式展现其中意义与作用。虽然国内外对财务战略矩阵的应用研究还存在许多差距，但是，二者研究结果中都表明了独特的观点与价值，对于股利政策研究发展提供了有益处的参考意义。通过阅读文献不难看出，国内外学者都在积极研究和探讨有关股利政策分配的相关内容，随着研究的进一步深入，理论依据也会逐渐在企业的运营过程中得到证实，从实际角度出发，帮助各个企业完善股利政策体系。此外，在国内外学者一次次的研究与探索下，财务战略矩阵的研究也将逐渐成熟。（三）研究内容和研究方法1.研究内容本文主要分析研究贵州茅台近10年（2014-2023年）的股利分配政策，先对贵州茅台2014年至2023年的相关财务数据进行调研和总结，依据财务战略矩阵模型，结合所调查的数据结果对贵州茅台展开深入的研究和分析，梳理企业的运营方式与经营状况，了解其在近10年间所创造出的价值。此后，将财务战略矩阵模型中的分析结果作为主要理论依据，对其股利政策分配进行评估，总结企业选择的策略是否能够帮助其有效的、长远的、健康的发展。最后，归纳出企业在选择股利政策时易出现的误区，并提出有效策略。此外，为了促进国内资本市场的发展，在研究贵州茅台案例之后，对其他上市公司在股利政策选择方面也提出建议。本论文主要包括以下内容：1.相关理论的概要和理论基础，包括股利分配政策相关理论、财务战略矩阵相关理论、财务战略矩阵的股利政策选择。2.案例研究，主要包括贵州茅台的基本情况、股利政策问题的分析以及利用财务战略矩阵和案例研究法找出贵州茅台的股利政策存在的问题。3.基于财务战略矩阵的股利政策建议，总结了本文的分析和研究成果，指出了本研究的不足，并提出了相关展望。2.研究方法本文将以案例研究法作为主要研究方法，通过了解贵州茅台2014年至2023年的数据，并将其与该企业实际案例相互结合，对案例内容进行系统化、深入化的分析，掌握案例中的一些突出点，剖析其中存在的问题，分析问题出现的成因及其影响因素，总结出相关理论结论，并提出有针对性的策略和建议。本文运用财务战略矩阵分析研究贵州茅台企业2014年以来的股利分配政策，了解实施内容和情况，结合财务战略矩阵理论对股利政策存在的问题提出了一些可行性建议。二、概念界定与理论基础（一）股利分配政策相关理论1.股利分配政策的概念股利是股息和红利的总称，是公司分配给股东的利润。股息是股利中的重要组成分，它与企业股东有密切联系，可以理解为是企业在确定股东出资情况和持股比例后分配给其的直接利润；红利，是指公司除去分红，根据公司的利益分配给股东的利润。很明显，股息率是固定的，红利率没有固定，是股东大会根据股息以外的利润来决定的。股利分配是向股东分配股利，股东通过得到股利的分配，收获企业利润。股利分配政策是在股利分配的基础上所衍生出来的一种分配手段，一般由股东大会或者企业的董事会决定，其过程为股东大会或企业的董事会在了解股利相关信息、资料之后，依据企业实际情况与股东实际情况进行股利分配政策抉择，考虑因素包括分红分量、分红实际、分红比例等，主要涉及公司分配或留存收益进行再投资的策略。2.股利分配政策的类型根据我国国内资本市场中各个企业的实际情况，可以将鼓励分配的类型分配为4种，分别为剩余股利政策、固定或持续增长的股利政策、固定股利支付率政策、低正常股利加额外股利政策。2.1剩余股利政策：企业在运营过程中会不断遇见各种投资机会，尤其是在较大的上市公司中，许多中小型企业会以依附与它作为目标，渴望分得一杯羹，其余大型企业在发展困难或一些特定情况时，也寄希望与更大规模且具有投资能力企业的帮助。当企业发现优质的投资机遇时，会结合投资目标的财务状况和企业发展，了解并分析该企业的资源信息与各项能力指标，由此算出此次投资预计消耗的资本，以净利润能够满足于公司资金需求为基础，再将剩余部分分红，但如果未出现结余，便不进行分红。2.2固定或持续增长的股利政策：指公司将年股利额固定在一定水平上，并以此维持固定比例，每年稳步增加。2.3固定股利支付率政策：指公司将其年度净利润的固定比例作为股利分配给股东。2.4\t"/item/%E8%82%A1%E5%88%A9%E5%88%86%E9%85%8D%E6%94%BF%E7%AD%96/_blank"低正常股利加额外股利政策：企业有时会结合一些实际状况进行较低分红的提前设定，在公司盈余多、资金多的年份，除正常分红金额外，给予更多利润。（二）财务战略矩阵相关理论财务战略矩阵是通过资金余缺情况和价值创造情况相结合而成的模型，一般会将横轴设定为资金余缺情况、竖轴设定为价值创造情况，从而使矩阵展现的内容更加清晰明了。资金余缺情况为（销售增长率-可持续增长率），价值创造情况为经济附加值（EVA）。根据企业的财务状况，帮助企业制定合理的策略和投资计划，补充现有战略上的不足之处，推动企业得到长足且良性的发展与进步。图2-1财务战略矩阵示意图（三）财务战略矩阵的股利政策选择1.第一象限：价值增值资金短缺财务战略矩阵的股利政策是按照企业的生命周期来分定的，第一象限作为基础象限，可以将其理解为企业生命周期的起始阶段，也就是企业成长期，同时，它也是能够代表增值型现金短缺。横坐标>0，销售增长率大于可持续增长率，说明企业的财务政策选择不恰当，企业的资金链可能出现断裂情况，资金无法充足供应；纵坐标>0，经济附加值大于零，其含义可以表示为企业发展状况良好，整体处于中上优势的状态，在一定程度上可以创造更多的价值，从而满足股东利润。处于该象限应采取相应的股利政策，减少资金的流出，比如：降低股利支付率，增加留存收益率，选择混合股利政策或者股票股利。可选择的财务战略有：增发股票、借款等，压缩成本，提高经营效率。2.第二象限：价值增值资金剩余第二象限是企业在经过一段时间的发展后，形成了稳定的结构与形式，整体发展已经完全，也就是企业的成熟期，代表增值型现金剩余。横坐标<0，销售增长率小于可持续增长率，说明企业目前的财务状况较好，有较为丰厚的资金流，可以同时满足企业的优质发展以及企业资金盈余；表示企业资金充裕，既能满足企业发展的速度，又有资金盈余；纵坐标>0，经济附加值大于零，说明企业能够为股东创造价值。这也是最理想的一个阶段。处于该象限的企业现金流稳定，可以给股东回报更多的利润，可采取的股利政策：适当增加现金股利，回购股份。可选择的财务战略有：增设外部投资，实现规模扩张。3.第三象限：价值减损资金剩余第三象限可以表现为企业在经过成熟期后，由于一些外部或内部的因素，发展呈现下滑趋势，即企业发展的衰退期，同时，它也代表了减损型现金剩余。横坐标<0，销售增长率小于可持续增长率，企业财务状况足以维持自身发展，有盈余资金；纵坐标<0，经济附加值小于零，说明企业不能为股东创造价值，并且减损价值。业务越增长，企业价值越下降。处于该象限应采取的股利政策，比如：分配剩余资金。可选择的财务战略有：通过控制成本、提高价格来增加利润，调整资本结构和负债比率。4.第四象限：价值减损资金短缺第四象限的含义是在企业经过衰退期之后的撤退期，同时也可以作为减损型现金短缺的代。横坐标>0，销售增长率大于可持续增长率，企业资金短缺；纵坐标<0，经济附加值小于零，此时企业在减损价值，资金无法满足企业日常经营需求，这是最糟糕的阶段。处于该象限应采取的股利政策：停止发放股利。可选择的财务战略有：彻底重组或者出售。三、贵州茅台股利分配的现状（一）贵州茅台简介中国贵州茅台酒股份有限公司成立于1999年11月，注册资本1.85亿元，经贵州市人民政府批准。贵州茅台以“国酒茅台”享誉海内外，已成为国家重点扶持企业，享有“世界三大名酒”的美誉。贵州茅台年产酒量4万吨，其独创的年代与度数阶梯式产品开发模式，且产品档次多样，满足各类型消费者的需求，成为我国白酒市场的领军企业。（二）贵州茅台股利分配情况贵州茅台企业所生产的产品几乎可以用家喻户晓来形容，强大的广告效益与企业规模促就了贵州茅台企业的顺利发展和模式定型，同时也让其在我国白酒行业市场中成为领军企业。贵州茅台越做越大，因此也收获了相当之客观的利润。在贵州茅台上市之后，企业的整体趋势更上一层楼，经济效益得到了很大一截的提升，股价也以黑马的速度涨幅。本次调查了贵州茅台2014年至2023年的股利分配情况，具体可详将表3-1。表3-1贵州茅台历年股利分配情况表分红年度股利分配（每10股）现金分红总额（亿元）净利润（亿元）股利支付率派息（元）送股（股）转增（股）2014年23.001-21.7150.5142.98%2015年39.97--41.5087.6347.36%2016年64.19--66.64133.0850.08%2017年43.741-45.41151.3730.00%2018年43.741-49.95153.5032.54%2019年61.71--77.52155.0350.00%2020年67.87--85.26167.1851.00%2021年109.99--138.17270.7951.02%2022年145.39--182.64352.0451.88%2023年170.25--213.87412.0651.90%企业在为了实现企业内所有股东的权益时，会采用一些高效的股利政策，例如将现金股利与股票股利融为一体的方式。从表3-1中可以看出，贵州茅台在近10年来的运营过程中，就是选择了这种融合方式，这种政策的优势在于一方面可以使企业内大股东们的利益最大化，另一方面，又能够促进其他中、小股东的权益与利益，属于一举两得之举。贵州茅台在2014年至2023年期间，股利支付率仅在2017年、2018年有所降低，其他年份都是呈现上升趋势，整体平均股利支付率可达到45.88%，这可以说明改企业在现金股利方面的决策比较开明，不做局限式处理，能够将高额现金股利多回馈给投资者。此外，该企业的每股派息在10年间增长了7.4倍，整体股利分配显著增长,是白酒行业中的佼佼者。该企业派息额拥有两个比较明显的转折点，一是由于2017年中央军委颁布“禁酒令”，我国酒类行业在国家政策安排下不得不缩小生产与营销规模，整体行业市场经济状况被削弱，从而导致派息额明显下降；二是随着市场的进步与经济发展，我国白酒行业在2019年时重新迎来了曙光，整体白酒行业行情再次呈现较好的上升趋势，贵州茅台重新整改公司发展战略，这也使其派息额回升，整体水平又能够与行业曾经的兴盛期媲美，重回“禁酒令”颁布前的水平。虽然近十年贵州茅台派息额有所动荡，但基本呈现阶段性增长。（三）贵州茅台股利分配特点1.多以高现金股利为主贵州茅台从发展至今，始终热衷于高派现股利政策，而这项政策也确实为贵州茅台带来了长期的、持久性的稳定。贵州茅台作为白酒行业的一匹“黑马企业”，利用高派现股利政策，从2014年开始，A股的每股派息就呈现出大的优势，以领先于其他企业每股股票现金10倍的差距远超与其他企业。贵州茅台在2014年、2017年以及2018年时，采用了结合送股的股利分配政策，效果不比其他年份的高现金股利政策。由此可以得知，在提高股东投资收益方面，高现金股利政策可以说是首选。中国证监会也曾倡导此种政策的实施，这也肯定了高现金股利政策的可行性与实用性。2.股利分配连续且稳定从2001年之后，贵州茅台连续19年派发股利，股利基本呈现稳定增长的趋势。除了2016年该企业的每股股利有较大幅度的变动之外，在其余年份当中，该企业的变动幅度都相对较小，这可以说明，贵州茅台的鼓励政策与企业实际情况贴合度较高，有较好的稳定性与持续性。3.股利支付率较高且平稳增长根据表所示，在2014-2023年这段时间内，综合企业的股利分配情况来看，股利支付率平均值达45.88%，在这几年的发展中，虽然企业的股利支付率有些许变化，但是从整体上可以看出，企业处于平稳增长的趋势，而且在2016年、2019年、2020年、2021年、2022年、2023年这六年的股利支付率水平已经超过了50%，2021-2023年近三年每10股派息甚至超过了100元，这样的股利分配水平是远远超过同行业的其他企业的，甚至显著高出A股市场的平均标准。四、贵州茅台财务战略矩阵构建及股利政策案例分析（一）贵州茅台财务战略矩阵情况本部分设定矩阵横轴：资金余缺情况；矩阵纵轴：价值创造情况。1.矩阵横轴——资金余缺情况分析为了更好的了解贵州茅台的财务战略，本次研究调查了该企业2014年至2023年的资金余缺情况，结合企业目前实际运转状态进行探讨与研究。财务战略矩阵的横轴计算“销售增长率和可持续增长率”的差值。计算结果大于零，现金短缺；计算结果小于零，现金盈余。本文对贵州茅台可持续增长率的计算主要基于詹姆斯·范霍恩的可持续增长率计算公式。计算可持续增长率的公式如下：销售增长率=本年主营业务收入/上年主营业务收入－1可持续增长率(SGR)=销售净利率(P)*总资产周转率(A)*留存收益率(R)*权益乘数(T)/（1-销售净利率(P)*总资产周转率(A)*留存收益率(R)*权益乘数(T)）表4-1贵州茅台2014年——2023年销售增长率数据表单位：亿元年份2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年营业收入116.33184.02264.55309.22315.74326.60388.62582.18736.39854.30销售增长率20.30%58.19%43.76%16.89%2.11%3.44%18.99%49.81%26.49%16.01%表4-2贵州茅台2014年——2023年可持续增长率计算表年份2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年销售净利率45.90%50.27%52.95%51.38%50.50%49.20%44.65%47.50%49.00%49.49%总资产周转率0.510.610.660.620.530.440.400.490.520.52留存收益率57.02%52.64%49.92%70.00%67.46%50.00%49.00%48.98%48.12%48.10%权益乘数1.381.371.271.261.191.301.491.401.361.29可持续增长率21.95%28.21%28.21%38.89%26.58%16.28%14.94%19.05%20.48%19.05%表4-3贵州茅台2014年——2023年财务战略矩阵横坐标计算表年份2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年销售增长率20.30%58.19%43.76%16.89%2.11%3.44%18.99%49.81%26.49%16.01%可持续增长率21.95%28.21%28.21%38.89%26.58%16.28%14.94%19.05%20.48%19.05%销售增长率-可持续增长率-1.65%29.98%15.55%-22%-24.47%-12.84%4.05%30.76%6.01%-3.04%资金情况剩余短缺短缺剩余剩余剩余短缺短缺短缺剩余图4-1贵州茅台股利支付率和可持续增长率折线图由以上图表以及数据可以看出，贵州茅台在报告期（2014年-2023年）的资金余缺情况及特点如下：（1）贵州茅台多年度处于资金短缺状况从以上图表来看，贵州茅台在报告期的10年间处于5年（2015年、2016年、2020年、2021年、2022年）资金不足的状态，这说明了公司长期的高现金分红政策的不合理性。（2）贵州茅台资金短缺状况与高派现股利政策不一致企业销售增长率和可持续增长率存在紧密关系，当二者直接的差额达到或超过20%时，基本就可以将其认定为资金周转不足，也就是说，资金存在短缺或剩余的状态。结合上述研究数据与企业运营情况可以看出，贵州茅台2015年和2021年由于销售增长率大幅度提高，资金短缺状况显著。2017年和2018年由于受到“禁酒令”的影响，使得派息金额和股利支付率下降，因此出现资金显著剩余。但最近几年中，该企业资金显著剩余的主要原因在于销售增长率降低，说明该企业资金确实不够充裕。通过此次分析得知，贵州茅台在整体上呈现出了资金不足的情况，在出现此种问题时，该企业选择了降低股利支付率的方式，以此留住更多企业内部现存资金，最大限度的减轻资金压力，实践证明，这种缓解方式是十分奏效的。2.矩阵纵轴——价值创造情况分析经济增加值是指企业资产在一定时期内产生的总收益减去其使用成本后的差额。与传统的会计指标相比，它考虑到所有的资本成本，因此EVA可以更准确地衡量企业在生产经营中创造的价值。经济增加值(EVA)=税后净营业利润(NOPAT)-加权平均资本成本(WACC)×平均资本占用(IC)。如果EVA>0，说明企业为股东创造了财富，企业的管理是有效的。相反EVA<0，那么说明企业减损价值，对股东利益有害。计算经济增加值有三个步骤，一是确定需要调整的会计项目，二是计算税后净营业利润和平均资本占用，三是计算WACC，最后得出EVA值。本文结合白酒行业特点，将计算EVA的典型调整项如下:①研发费用。研发费用是生产类型企业必须支出的费用之一，它是用来研究和生产的必要支出。研发费用在会计中可分为资本化与费用化，经济增加值要求将其视为投资并摊销。②递延所得税。损益表中呈现的是未经EVA调整且无法匹配的所得税，因此税后净营业利润计算结果有偏差，递延所得税资产的增加额不包括在税后净利润中。③非经常性损益。企业在经营过程中，会得到一些政府方面或者社会方面的补助，这些补助并非出自企业经营，属于额外的收益，但是这种收益不是必然性的存在形式，因此在计算之前，需要将其份额减掉。④各项减值准备。企业增值与损失不能单一的从某一方面或者某一角度看待和决定，如存货折旧所产生的价值跌落就不应该被计算在企业的资产损失之上，所以在计算过程中，应当将此部分的数据进行补充。⑤财务费用。净营业利润应排除财务费用这一金融损益的影响，因此应将其加回。⑥在建工程。在建工程是指正处于建立状态的项目工程，通常情况下，在工程项目暂未完成之时，并不会有现金入账的情况出现，因此在建工程所占用的资源应当在计算时扣除。同时，工程项目一般都是巨大的，并且会占用较长的时间，具有延长性，这种特性使得其无法与会计期间相互对应，如果将它加入到EVA的计算当中，可能会影响计算结果的真实性。根据上述调整事项，税后营业净利润(NOPAT)=调整后净利润×(1-T)+少数股东损益+各项减值准备增加数+研发费用+递延所得税调整-非经常性损益×(1-T)，T为所得税率。总投入资本(IC)=所有者权益+短期借款+长期借款+应付债券+研发费用+各项资产减值准备+递延所得税调整-在建工程。白酒行业具有一些特殊性，为不影响评估结果，本次计算过程中会将金融资产会计调整项目剔除。资本成本WACC=rb×(1-T)×B/(B+S)+rs×S/(B+S)其中：rb指债务成本，rs指股权成本，T为公司所得税税率，B指公司债务价值，S指股权价值。白酒行业不同于其他行业，其自身存在一定的特殊性，因此在计算和分析中，结合行业特点可以看出白酒行业中的长短期负债、应付债券等债务资本都为0，这也表明各个企业的债务偿还能力较高。贵州茅台的债务资本也同样为0，因此可以得出，该企业具有一定的债务偿还能力，且能力较强。其中的主要原因可能是由于在白酒生产过程中，白酒的原材料采集价格较低，整体生产成本不高，但纯酿的工艺却能够受到大众的喜爱，使得销售额与销售量不断上升，中间产生的利润也就相对偏高。此外，企业现金流充足，且预付账款高于应收账款，减少贷款情况的出现。在rs的计算方面，本文用资本资产定价模型，即:rs=rf+β×风险溢价，式中：rf为无风险利率，β代表资产的系统性风险。rf本文用一年期国债的到期收益率来代替。β衡量的是该项资产对市场收益率波动的敏感程度，本文将WIND上对于各家公司β值的估算来代替，计算方法是一年期按日计算的β均值为该年的β值。风险溢价本文采取大多数学者采用的GDP增长率来代替，从2014-2023年分别是10.64%，9.55%，7.86%，7.77%，7.30%，6.91%，6.74%，6.76%，6.60%，6.11%。由此得出税后净营业利润(NOPAT)、总投入资本(IC)和资本成本(WACC)的计算方法，并根据步骤计算EVA。表4-4贵州茅台2014-2023年税后营业净利润(NOPAT)报表项目（万）2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年净利润53397692503214008451596490162693716455001793064290064237829624397000财务费用-17658-35075-42098-42907-12317-6727-3318-5572-352746所得税费用18226630843446920454674656129755467260272497336512997991481255合计698584119839118279512100329217591721934452392471386843550824085879001所得税率25%25%25%25%25%25%25%25%25%25%会计调整事项减值准备本年增加-307-250298-20043-541233-805129531少数股东损益288574871870037828269195795191121228192706262599276353研发费用000000002195746递延所得税负债增加0000000000递延所得税资产增加5302224191410318172-3773337459020-34374-352505065非经常性损益97-155-9329-31489-17103-11378-23633-14472-38182-20044税后净营业利润54711392495914341921663318173714217153801875519313845541406164696849表4-5贵州茅台2014-2023年总投入成本(IC)报表项目（万）2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年所有者权益183987724991183414965426222253430406392598728941491451521128385613601035短期借款0000625500000一年内到期的非流动负债0000000000长期借款0000000000应付债券0000000000合计183987724991183414965426222253492956392598728941491451521128385613601035会计调整事项研发费用0000000021954869各项减值准备-307-250298-20043-541233-805129531递延所得税负债0000000007269递延所得税资产2784450263643668253782160115534174554140180104929109995在建工程28199256363953545805342204489541274558202041195432251894总投入成本IC178352824229693311363413367949249755787469684153588025271098581913251815表4-6贵州茅台2014-2023年权益资本成本(WACC)项目2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年rf（%）3.302.592.914.223.262.302.653.802.602.40β0.63130.67260.77440.55760.7830.77230.77020.97041.15091.1300风险溢价（%）10.649.557.867.777.306.916.746.766.606.11rs（%）10.029.018.998.558.977.637.8410.3510.209.30表4-7贵州茅台2014-2023年经济附加值(EVA)项目（万元）2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年税后净营业利润54711392495914341921663318173714217153801875519313845541406164696849总投入成本178352824229693311363413367949249755787469684153588025271098581913251815加权平均资本成本10.02%9.01%8.99%8.55%8.97%7.63%7.84%10.35%10.20%9.30%经济增加值36840370664911365001309888129537212737961339142222739330200623464430图4-1贵州茅台2014-2023年经济附加值柱形图由以上图表以及数据观察可得该企业价值创造情况如下：（1）贵州茅台成长性较为优秀2014年到2023年，10年期间，贵州茅台的EVA值一直为正值，且走势总体呈现稳定上升趋势，说明贵州茅台在不断创造自身与股东之间的价值，而其所创价值已经高过成本，获得了可持续性发展。在价值得以体现和论证的同时，贵州茅台的现金股利政策也得到了肯定与保障。（2）贵州茅台的加权平均资本成本较高贵州茅台的资本结构基本是由成本较高的权益资本组成，而该企业现金流始终处于充盈状态，债务偿还能力较强，因此企业暂无债务资本。虽然这使企业的EVA值受到了影响，指标有所降低，但这其实也是企业求稳的表现。稳妥的发展形势可以在一定程度上降低企业经营风险，使企业得到可持续性发展。（二）基于财务战略矩阵的股利政策分析表4-8贵州茅台财务战略矩阵数据表年份2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年股利支付率42.98%47.36%50.08%30.00%32.54%50.00%51.00%51.02%51.88%51.90%销售增长率-可持续增长率-1.65%29.98%15.55%-22%-24.47%-12.84%4.05%30.76%6.01%-3.04%经济增加值36840370664911365001309888129537212737961339142222739330200623464430所处象限2112221112由以上图表以及数据观察，基于财务战略矩阵背景进行分析，得出以下结论：1.存在现金短缺的状况由以上图表数据观察可得：在2014年至2023年之间，贵州茅台有5个年度处于增值型现金短缺的象限。但总体来说，贵州茅台的整体水平处于优等，这也表示该企业可以为股东争取最大利润。不过，由数据分析可得，贵州茅台的资金流状态比较紧密，主要体现在该企业资金短缺的情况占时过多，长此以往可能会造成资金链断裂或者财务资本消耗过快，影响企业发展。2.股利政策存在不合理现象贵州茅台在报告期大部分年份采取的股利政策不合理，与公司自身情况不符。在资金不足的2015、2016、2020、2021、2022这五年里，出现了现金短缺严重的情况，其中以2015年和2021年为最重。根据财务战略矩阵理论，当企业出现现金短缺严重的情况时，应该减少现金股利和股利支付率，尽量避免现金流出，将现金资本集中于企业内部，从而减轻资金短缺带来的压力，并能够保证企业运营活动过程中的最低需求。如上述分析的数据可以看出，贵州茅台在出现现金短缺的情况时，依然选择一直以来惯用的高派现股利政策作为股利政策，这项股利政策的分配明显不是最明智的选择，主要体现在该企业现金短缺情况没有好转，反而有继续下降的趋势。不合理的股利政策会为企业带来不利，加速企业走“下坡路”的速度，加速财务资源消耗，形成较差局面。3.股利支付率与可持续增长率呈负相关经过分析可得出，贵州茅台的股利支付率与可持续增长率之间有着显著的负相关关系。股利支付率能够决定企业可持续增长率的升高或降低。在企业高派息年度，可持续增长率较小。但当企业降低股利支付率时，其可持续增长率会得到大幅上升，这也是贵州茅台2017年现金盈余的重要原因。对于资金短缺的问题，可以选择提高可持续增长率的方式，这就需要贵州茅台摒弃以往高现金股利政策，向降低股利支付率的方向转变，减轻企业财务压力，为企业留存更多可利用现金。五、贵州茅台股利政策存在的问题（一）平均股利支付率过高贵州茅台大部分年度采取了高股利支付率股利政策。2014-2023年的10个年度里，平均股利支付率高达45.88％,股利支付率最低的也达到30%，最高的2023年甚至达到了每10股派息170.25元，是我国A股证券市场上极为罕见的一只股票。通过这一股利分配可以看出，贵州茅台的相关团队对于股利分配政策方面颇有造诣，水平达到新境界，这也表示着贵州茅台在A股上市公司中占据了有利地位，存在超能力派现的可能性。据财务战略矩阵结果显示，贵州茅台2015年、2016年、2020年、2021年、2022年处于现金短缺的象限，这会造成企业财务资源被过度消耗，资金链更为紧密，影响到企业的良性发展与进步。（二）股利分配方式单一且不合理通过对贵州茅台2014年至2023年的股利政策分析状况来看，该企业在绝大多数时间都采取了高额现金派现和高支付率的方式来支付股利，并且相关数据居高不下，仅有2014年、2017年以及2018年例外，选择了混合型股利分配政策。我国证监会对于现金股利分配政策处于支持的状态，也一直向资本市场内各企业推崇该政策，但是由于该政策存在单一性，使得政策在实施过程中出现限制范围，并不能够时刻符合于企业的运营状态及情况。贵州茅台热衷于高额派现股利政策，因此也鲜少使用其他股利政策，但该企业的估值与股价在不断增长，并且没有下降的趋势，导致企业的投资门槛变高，减少了中小股东投资的机会，而贵州茅台一贯仅使用现金股利政策，股票股利发放数量少，致使市场流通股票数量降低，影响股票的长期上涨。（三）忽视中小股东合法权益截止到2023年12月31日，中国贵州茅台酒厂有限公司作为贵州茅台股份有限公司第一大股东，所持股比例为58％，第二大股东持股比例为8.15％，排名第三与第四的股东所享有的市场份额各占4％和2.21％。将贵州茅台股东持股比例与本次研究相关数据进行结合后可以得知，贵州茅台酒厂作为持股比例最高的第一大股东，每年可以拿到最大份额的分红，粗略计算应在10亿元左右。由于第二股东、第三股东、第四股东的持股比例均为个位数，且与贵州茅台酒厂的持股比例差距最高达到了55.79%，因此其每年所获得的分红与贵州茅台酒厂相比微乎其微，二者距离相差甚远。因此，贵州茅台酒厂是现金股利分配中的最大获益者，但这也造就了“一股独大”的局面。也就是说，在股东大会或者董事会中，贵州茅台酒厂是持有最终决定权的股东，在股利政策的选择方面也会主要遵从贵州茅台酒厂的意见，这就导致企业中其他中小股东的存在感变得薄弱，甚至使股东大会流于形式，最终股利政策演变成大股东套现的工具。六、基于财务战略矩阵的股利政策建议（一）制定股利政策以财务战略矩阵为重要参考依据企业上市的最终目的是让企业获得更好的发展，并让其为所有者创造更高的价值和意义。上市公司的发展不是一蹴而就的，它也需要得到长远的发展保障和战略保障，而股利政策是在上市公司的发展长河中起着关键性的作用，制定贴合企业实际情况的股利政策，能够保证企业的销售增长率和可持续增长率能够动态平衡，促进企业进步。当企业的销售增长率高于可持续增长率时，高出的差额越大，则表示企业的财务资源会受到损害和消耗，长此以往便会出现资金短缺的情形，资金短缺状态持续过久且没有有效的补充策略时，企业就会面临破产。通过降低股利支付率，提高留存收益率，可以提升企业的可持续增长率。因此，合理的股利政策应当作为财务战略矩阵的重要参考依据。（二）优化公司股权结构根据本文的分析结果显示，贵州茅台目前处于“一股独大”的内部结构形式，这也是当前许多上市公司都存在的局面。“一股独大”的公司股权结构会将受益人和管理者限制在一方，当企业进行股东大会的一些政策决策时，有时会出决策结果与第一股东的思想相悖，第一股东坚持自己的意见和想法，独断的实施一票否决权，这就很可能建立错误的发展方向与政策方针。与此同时，“一股独大”的企业在进行年底分红，第一大股东的分红利润远远高于其他中小股东，忽略了中小股东的利益与权益，造成不团结的现象，不利于企业健康发展。因此，上市公司应当减少第一大股东的控股比例，让利于其他中小股东，避免“一股独大”场面的出现。公司也可以引入不同的投资者使股权结构多元化，落实独立董事制度，有效监管控股股东，使彼此之间可以相互制衡，减少因所有者缺位或内部人控制造成的短期行为带来的不良后果。（三）坚持高派现的股利政策贵州茅台多年来的储蓄高派现赢得了投资者的信任，无形中增加了更多的投资机会。现金股利政策可以将流动资金的利益最大化，降低成本与费用开支，在为股东创造更多价值的同时，也因此在外界树立起良好的企业形象，当企业需要融资活动时，不会因信誉问题而被拒绝，反而能够增加融资机会。高派现的股利政策与企业的盈利能力有着紧密的联系，企业盈利能力高时，现金流也就会更加充足，而这也就为高派现股利政策提供了优越条件。企业坚持高派现股利政策，不仅可以树立信誉度，还可以促进企业的健康发展。（四）坚持稳定的股利分配政策贵州茅台是在2001年上市的，自其上市时开始，就始终坚持着实施高派现股利政策，而这项政策的实施也为贵州茅台带来了可观的利润和效果。一方面，贵州茅台利用长久的高派现政策赢来了业内的认可和信赖，另一方面，也向外界传达了自己正在稳定发展中的信号。也正因如此，如果贵州茅台突然转变了稳定的股利分配政策，可能就会引起外界的猜疑，将新的股利政策理解为企业开始向下发展的讯号。因此，对于贵州茅台来说，应当始终坚持稳定的股利分配政策。这也可以说明，企业在选择某一股利分配政策时，应当全面分析企业的自身情况，选择适用于自己的、长远的策略，避免出现大幅股利变动，保证企业稳定性。（五）丰富股利分配方式贵州茅台的股利分配方式比较单一，应该尝试增加分配方式。例如将现金股利与股票股利相结合的混合分配方式，可以再度提升对小股东的关注，使大股东与小股东在利益上共同进