互联网行业市场前景及投资研究报告：海外市场美股科技巨头财报

证券研究报告|2024年02月07日美股科技巨头四季度财报总结行业研究·

海外市场专题互联网·

互联网Ⅱ投资评级：超配（维持评级）摘要业绩概况：•

微软：核心业务表现稳健，AI驱动Azure云加速增长。FY24Q2公司实现营收620亿美元（同比+18%，按固定汇率同比+16%，下文简称CC），营业利润同比+25%（CC+33%）至270亿美元，净利润同比+26%(CC+23%)至219亿美元。其中Azure收入保持高增速，同比+30%（CC+28%），其中AI贡献了6个百分点（上季度为三个百分点）。M365Copilot仍处在早期阶段，但部署与展望积极。个人计算板块同比+19%（cc+18%），其中收购暴雪贡献15个百分点。预计2024Q1收入1380-1435亿美元（同比+8%-13%），营运利润80-120亿美元（23Q1为48亿美元），包括9亿美元折旧费减少。指引24财年营业利润率预计有望提升1%-2%。•

谷歌：广告业务保持双位数增长，云增速恢复，利润率承压。2023年公司全年收入为3070亿美元，同比+9%。FY23Q4公司实现营收863亿美元（同比+13%，CC+13%），GAAP毛利率56.5%（同比+3%，环比-0.2pcts），GAAP净利润207亿美元（同比+52%）。•

META：电商竞争加剧促进广告业务增长，下季度指引强劲，大额回购增强股东信心。FY23Q4公司营收401亿美元（同比+25%），高于指引上限。营业利润164亿美元，营业利润率41%（同比+21pcts、环比+1pcts），净利润为140亿美元（同比+201%）。其中广告收入387亿美元（同比+24%），与上季度持平。中国在线电商和游戏垂直市场广告主需求旺盛，2023年来自中国广告主的收入占整体收入的10%，并为全球收入增长贡献5个百分点。指引2024年第一季度营收345亿-370亿美元（同比+20%-29%），显著优于预期。计划开启季度股息分红（每股0.5美元）与500亿美元大额回购。•

亚马逊：零售稳健提效，云业务重新加速。FY23Q4公司实现营业收入1700亿美元（同比+14%），高于指引1600-1670亿美元，营业利润132亿美元（去年同期27亿美元），OPM为7.8%（同比+6pcts，环比持平），净利润106亿美元（去年同期净利润为3亿美元）。其中零售收入连续四个季度增长提速，通过区域化物流缩短了运输距离、降低服务成本，在美国每单服务成本比前一年下降了0.45美元以上，北美零售OPM为6.1%。AWS收入同比增长13%（上季度为12%），客户对于AI创新应用以及负载上云需求仍在继续。投资建议:从海外云业务收入变化观察到传统云周期增速已触底反弹，同时AI带来的增量需求旺盛、季度环比翻倍以上的增长，AI后续有望成为云厂商竞争的关键。结合海外科技互联网厂商今年Capex投入以及明年的指引，24年海外科技互联网大厂Capex增速有25%+级别的上修（前值约18%），其中预计大头用于AI芯片。各家公司仍然把AI基础设施建设、模型与应用迭代作为后续发展的重点，并通过内部人员结构以及资本开支调整持续加码AI领域投入。建议关注后续海外互联网大厂AI技术发展与应用落地。风险提示：宏观波动风险；AI技术发展不及预期；IT支出放缓；云与AI竞争加剧；监管风险；AI技术商业化落地低于预期。目录宏观情况微软财报谷歌财报亚马逊财报Meta财报0102030405近期宏观经济数据保持强势•

去年以来美国经济和市场主要在加强对较强的经济、企业盈利预期，股票盈利预期上修、股价上涨，但通胀降幅也较慢，债券收益率持续上涨。•

近期经济数据看，GDP、就业数据依旧显示经济增长强势，同时CPI趋势性降低,软着陆预期强化，近期长端利率随着降息预期提升而降低。图：美国23年Q4宏观数据图：美国10年期国债收益4资料：彭博、国信证券经济研究所整理资料：富途、国信证券经济研究所整理微软FY24Q2:

核心业务表现稳健，AI驱动Azure云加速增长财务概况:本季度微软收入同比+18%（+16%cc）至620亿美元；营业利润同比+25%（+23%cc）至270亿美元，净利润同比+26%(+23%cc)至219亿美元，GAAP每股收益为2.93美元。分业务看：1）生产力和业务流程：收入192亿美元同比+13%（+12%cc），小幅超上季度指引上限，其中Office365商业版收入同比+17%（+16%cc）；2）智能云：收入为259亿美元，同比+20%（+19%cc），其中Azure和其他云业务同比+30%（+28%cc），其中AI贡献了其中的6个点（ARR40亿美元，上个季度为3个点），显著高于26%到27%的公司增速指引；3）更多个人计算业务：收入为169亿美元同比+19%（+18%cc），其中收购暴雪贡献了15个点的增长，由于PC周期改善Windows+9%。资本支出：资本支出（含融资租赁）115亿美元，由于部分合同转移到三财季略低于预期。指引：公司预计FY24Q3智能云收入260-263亿美元（其中Azure指引与二财季增速持平），生产力和商业业务收入为193亿-196亿美元（其中Office365商业版指引+15%cc，Office个人版和Linkedln指引中高个位数增长），更多个人计算业务收入为147-151亿美元，营业成本为186至188亿美元（包括Activision收购带来的7亿美元摊销），24财年营业利润率预计有望提升1%-2%。主要看点与讨论：微软业务重点关注高毛利、高增长业务：Office365商业版、Azure云服务、Windows，核心业务和利润的增速15%+；另外，微软确定性好、格局好、周期影响相对小，SaaS类现金流预付款模式。关注AI带来的业绩弹性，目前24财年PE35x，25财年30x。图：微软收入变化情况（百万美元，%）图：微软三费变化情况（百万美元，%）图：微软分业务收入增长变化情况（%）图：微软净利润季度变化情况（百万美元，%）80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000025%20%15%10%5%70%60%50%40%30%20%10%0%营业成本率销售费率研发费率管理费率40%30%净利润净利率营业收入YoY生产力和业务流程智能云个人计算业务25,00020,00015,00010,0005,000040%35%30%25%20%15%10%5%20%10%0%0%0%-10%-20%-30%资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理5云业务现状：云周期增速恢复，AI成为竞争关键•

Azure(Microsoft):

四季度收入约182亿美元，增速30%YoY(上季度为29%)。本季度Azure收入的6%来自AI贡献（上季度贡献3%），AzureAI部分收入环比翻倍。•

电话会：“客户将优化工作负载并启动新的工作负载。过去有段时期只是优化，没有新的工作负载启动，现在这个节点已经过去。无论是在人工智能方面还是在传统工作负载方面，看到更多的是客户的连续循环。”•

AWS(Amazon):

四季度收入242亿美元，增速13%YoY(上季度为12%)，开始加速；•

电话会：“客户继续将注意力转向推动创新并将新的工作负载引入云。与我们上季度类似，我们继续看到成本优化的影响正在减弱。随着优化速度放缓，我们看到越来越多的公司将注意力转向更新的计划并重新加速现有的迁移。”•

GoogleCloud:

四季度收入92亿美元，增速26%YoY(上季度为22%)•

电话会：“虽然存在地区差异，但许多部分的成本优化是我们主要解决的问题。”图：Azure收入与增速变化（百万美元，%）图：AWS收入与增速变化（百万美元，%）图：谷歌云收入与增速变化（百万美元，%）20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000Azure收入YOY60%50%40%30%20%10%0%云业务云业务YoY10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000谷歌云业务谷歌云业务YoY60%50%40%30%20%10%0%250002000015000100005000040%35%30%25%20%15%10%5%0%2022Q1

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2023Q46资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理本轮财报互联网和云厂对投资AI的实际金额计划积极•

预估云厂端今年capex增速有25%+级别的上修（前值约18%），其中预计大头用于AI芯片：•

微软：第二财季资本支出（含融资租赁）115亿美元，系部分合同转移到三财季而略低于预期；预计下季度资本开支将环比大幅增加，主要是对云和AI基础设施投资，及合同推迟到三季度的节奏性因素。【过去四季度累计412亿美元，预计24财年450亿美元+】•

谷歌：Q4110亿超过预期，预计2024年资本支出将显著高于2023年，主要为技术基础设施（AI等）投资，服务器折旧从4年调整到6年。【23年323亿美元，四季度beat，预计24年450亿以上】•

Meta：四季度资本支出（含融资租赁）79.0亿美元，同比-14%。并小幅上调2024年资本支出将在300-370亿美元（上端+20亿），同比+11%-37%，主要用于AI及非AI硬件，重申拟在年底前实现35万颗H100算力、等效60万H100集群。【23年为273亿美元，24年指引370亿美元】•

AMZN：四季度资本支出（含融资租赁）134亿美元，同比-14%。23年全年Capex481亿美元（低于指引500亿美元，去年590亿美元），主要为仓储物流履约支出降低，AWS依旧增长，尤其是AI和LLM。7市场前景测算：中长期与Office

365同收入规模的产品•

23年季度财报微软透露全球总共有3.82亿人使用Office365，2023财年Office365收入超过400亿美元。•

初期看，未来一财年假设渗透率10%-20%，折扣率95折（$28.5一个月），则Copilot收入54-110亿美元，相当于目前Office365额外增加15%-25%左右的收入增量；•

预计Copilot在企业内部的采用可能需要花3-5年时间得到较好的渗透；•

中长期看，假设渗透率到50%以上，甚至60-70%，折扣率20-25%，则Copilot收入将达到300亿美元以上的体量，相当于与Office

365同收入的规模（23财年400亿美元）。仅仅基于现有E3、E5用户的转化即可带来相当的收入，如果考虑商业版用户的Copilot订阅收入，市场空间更大。图：M365Copilot每年带来的收入（亿美元）单位：亿美元E3+E51.6亿用户中渗透率10%20%30%40%50%273.6260%70%80%90%100%547.2518.4489.6460.8432.0403.2374.4345.695%90%85%80%75%70%65%60%4164.2155.5146.9138.2129.6121.0112.3103.7218.9328.3311.0293.8383.0362.9342.7437.8414.7391.7368.6345.6322.6299.5276.5492.5466.6440.6414.7388.8362.9337.0311.051.849.046.143.240.337.434.6103.797.992.286.480.674.969.18184.3172.8161.3149.8138.2230.4216.0201.6187.2172.830美元月费的折扣241.9224.6207.4282.2262.1241.98资料

：公司官网，国信证券经济研究所整理微软核心指标图：微软核心指标9资料：公司财报，国信证券经济研究所整理谷歌FY23Q4：云增速恢复，广告业务稳健，利润率承压财务概况:2023年公司全年收入为3070亿美元，同比+9%。FY23Q4公司实现营收863亿美元（同比+13%，CC+13%），GAAP毛利率56.5%（同比+3%，环比-0.2pcts），GAAP净利润207亿美元（同比+52%）。分业务：谷歌服务收入763亿美元（同比+8.5%），其中包括：谷歌搜索广告收入480亿美元稳健增长（同比+13%），YouTube广告收入92亿美元表现良好（同比+15.5%），视频广告增速提升。谷歌网络联盟收入83亿美元（同比-2%）。其他非广告业务收入108亿美元（同比+22%）。谷歌云收入92亿美元（同比+26%，环比+9.5%），同比增速较上季度略上升。谷歌创新业务收入6.6亿美元（同比+191%。•

业务重点：•

①谷歌广告业务保持稳健：宏观景气，搜索广告业务三季度持续呈现增长稳健（同比+13%），YouTube广告业务表现良好（同比+15.5%）。•

②云业务增速有所恢复,利润率持续提升：谷歌云收入同比增速+26%，较上季度+22%上升，主要由于席位的平均收入增加，云业务营业利润率上升至9.4%（上季为3.2%）•

③整体利润率持续承压：本季度总收入成本376亿美元，同比增长16%，主要是YouTube订阅服务相关的内容获取成本增长以及优化全球办公环境的12亿美元支出。营业费用为250亿美元，同比增长18%，反映了研发费用包括固定资产开支与薪酬的增加。后续将通过调整折旧周期优化毛利，优化员工成本和放缓招聘速度降低研发费用。•

④资本支出积极：谷歌23Q4资本支出110亿美元（同比+45%），上季度为80.5亿美元（环比+37%）。财报会预计资本支出将在2024年继续增加并显著高于23年，主要为技术基础设施投资,同时调升服务器等折旧年限（服务器从4年调整至6年）。盘后下跌-7%原因：增长基本符合预期，但广告市场预期也偏高，财报也没有明确给出下季度或明年关于广告业务的指引，面临一季度高基数；利润率低于预期，成本费用超预期；资本开支110亿美元超出90-100亿美元预期，以及表示2024年显著提升capex，引发担忧，AI表述短期没有实质性进展；及近期涨幅较大（仅年初就+9%）。看点与讨论：长逻辑上市场对AI和搜索的竞争合作关系变化，谷歌在云业务以及AI领域的格局。目前24年PE21x。图：谷歌总收入及增速（百万美元，%）图：谷歌服务（广告与其他）收入及增速（百万美元，%）图：谷歌营运利润及营运利润率（百万美元，%）

图：谷歌净利润及净利润率（百万美元，%）80,00070%

100,00090,000谷歌服务（广告业务）谷歌云业务谷歌服务（广告业务）YoY谷歌服务（其他业务）谷歌云业务YoY谷歌服务（其他业务）YoY80%70%60%50%40%30%20%10%0%营业利润经营利润率营业收入YoY25,00020,00015,00010,0005,000035%30%25%20%15%10%5%25,00020,00015,00010,0005,000035%30%25%20%15%10%5%净利润净利率70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000060%50%40%30%20%10%0%80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,00000%0%-10%10：公司财报、国信证券经济研究资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料所整理谷歌核心指标图：谷歌核心指标资料：公司财报，国信证券经济研究所整理11亚马逊FY23Q4：零售稳健提效，云业务重新加速财务概况：23Q4营业收入1700亿美元（同比+14%），高于上季度业绩指引1600-1670亿美元，营业利润132亿美元（去年同期27亿美元，上季度业绩指引70-110亿美元），OPM为7.8%（同比+6pcts，环比持平），净利润106亿美元（去年同期净利润为3亿美元）。•

分地区：①北美业务收入1055亿美元（同比+13%），营业利润65亿美元（去年同期亏损2亿美元）；②国际业务收入402亿美元（同比+17%），营业亏损4亿美元（去年同期亏损22亿美元）；③AWS业务收入242亿美元（同比+13%），营业利润72亿美元（去年同期52亿美元）；•

分业务：①零售业务：网上商店收入705亿美元（同比+8%），实体店收入52亿美元（同比+4%），第三方卖家服务收入436亿美元（同比+19%）。零售业务继续加速增长，第三方卖家服务保持稳定增速。②广告及其他服务：订阅服务收入105亿美元（同比+13%），广告服务收入147亿美元（同比+26%），其他收入14亿美元（同比8%）。③云业务：AWS收入242亿美元（同比+13%）。AWS增速提升（上季度为12%），AI服务带来增长动力。•

业务亮点：①零售业务触底后加速反弹，在营收与利润层面均表现出色，提高服务质量、交付效率。财报会披露亚马逊对通过区域划分的方法，将国家区域的物流调度网络转变为8个独立的地理区域网络，每个区域都保留了大量库存，区域内完成的交付率达到76%。四季度美国当日送达服务量同比+65%。2023年实现了自2018年以来首次全球平均每单的服务成本降低，在美国每单服务成本比前一年下降了0.45美元以上②云业务重新加速：四季度云收入同比增长13%（上季度为12%），客户对于AI创新应用以及工作负载上云的需求仍在继续。图：亚马逊收入变化情况（百万美元，%）图：亚马逊分地区收入占比变化情况（百万美元）图：亚马逊净利润及变化情况（百万美元，%）180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000016%14%12%10%8%营业收入YoY12,00010,0008,000净利润净利率8%120000100000800006000040000200000北美零售国际零售云业务40%30%20%10%0%北美零售YoY国际零售YoY云业务YoY6%6,0004%4,0002%2,0006%00%4%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4(2,000)(4,000)(6,000)-10%-20%-2%-4%2%0%2022Q1

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2023Q4资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理12亚马逊FY23Q4：零售稳健提效，云业务重新加速③降本增效，利润率改善明显：大幅裁员、优化物流配送效率、关闭线下实体店等多种举措也使得公司零售板块利润改善明显。四季度履约占零售销售额比例17.3%（环比-1.3pct），研发费率13%（同比-1pct），销售费率7.6%（同比-1pct）。目前公司员工人数为152万（同比-1%），相比2022年初裁员10万人。得益于与相关的成本结构改善，运输等履约成本以及相关支出的增长速度持续低于单位销量的增长速度，公司四季度营业利润率7.8%目前已经超过疫情前的平均水平（总OPM约5%-6%，北美零售营业利润率约为4%）。•

资本支出：四季度134亿美元，同比-14%。23年全年Capex481亿美元（低于指引500亿美元，去年590亿美元），主要为仓储物流履约支出降低，AWS依旧增。•

业绩展望：预计Q1收入1380-1435亿美元（同比+8%~13%），外汇将带来40bps有利影响，营运利润80-120亿美元（23Q1为48亿美元），包括9亿美元折旧费减少，延长服务器折旧周期。•

主要看点与讨论：①公司零售业务壁垒深厚，收入有望在宏观经济增长和汇率改善的下稳步提升。②降本增效利润端改善明显：通过裁员、降低基础设施开支、提高履约效率持续提升利润率。③云业务产品力和份额领先，增速企稳，后续随着AI发展打开长期空间。24年EV/EBITDA14x，25年12x。图：亚马逊分地区收入占比变化情况（百万美元）图：亚马逊各项费率变化情况（%）图：亚马逊员工数变化情况16,00040%35%30%25%20%15%10%5%北美零售营业利润北美零售OPM国际零售营业利润国际零售OPM云业务营业利润云业务OPM14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000020%1,650,00030%20%10%0%销售费率管理费率员工数YoY1,600,0001,550,0001,500,0001,450,0001,400,0001,350,00015%10%5%-10%-20%0%0%-5%-10%-15%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4(2,000)(4,000)资料13：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理AMZN核心指标图：亚马逊核心指标14资料：公司财报，国信证券经济研究所整理Meta

FY23Q4：电商竞争加剧促进广告业务增长，大额回购增强股东信心概况：FY23Q4公司营收401亿美元（同比+25%，部分受低基数影响），高于指引上限。其中广告收入387亿美元（同比+24%）。营业利润164亿美元，营业利润率41%（同比+21pcts、环比+1pcts），净利润为140亿美元（同比+201%），净利率35%（环比+1pcts）。•

分业务：1）FamilyofApps

：四季度收入390亿美元，同比+24%，运营利润为210亿美元，其中广告收入为387亿美元；2）RealityLabs：四季度收入为11亿美元，同比+47%，运营利润为-46亿美元（上季度-37亿美元）；业务亮点：•

①四季度广告维持高增速，量价齐升：本季度广告收入同比+24%，与上季度持平。四季度，所有视频类型的每日观看时间同比增长超过25%，看到了Reels和Video的持续增长,垂直领域(尤其是在线电商和游戏领域)广告需求强劲。各项服务的广告总展示量增长了21%，广告平均价格增长了2%。2023年广告收入1319亿美元，同比+16%。对广告收入同比增长贡献最大的是电商、CPG（消费品）、娱乐、媒体和游戏。•

②中国在线电商和游戏垂直市场广告主需求旺盛：2023年来自中国广告主的收入占整体收入的10%，并为全球收入增长贡献5个百分点。从用户地理位置来看，欧洲和世界其他地区的广告收入增长最为强劲，分别为33%和32%，其次是亚太地区的23%和北美的19%。图：META总收入及增速（百万美元、%）图：META三项经营费率（%）图：METAFoA业务收入及增速（百万美元、%）图：META净利润及净利润率（百万美元、%）100,00090,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000FoA（广告）RLFoA（非广告）YoYFoA（非广告）FoA（广告）YoYRLYoY100%80%80,00030%

35%16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000净利润净利率40%35%30%25%20%15%10%5%销售费率研发费率管理费率营业收入YoY70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000025%20%15%10%5%30%25%20%15%10%5%60%40%20%0%-20%-40%-60%0%-5%0%-10%

0%资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理资料：公司财报、国信证券经济研究所整理15Meta

FY23Q4：电商竞争加剧促进广告业务增长，大额回购增强股东信心③持续裁员降本，资本支出收窄，利润端改善明显：主要

于裁员与数据中心成本优化，截止23年末公司员工数同比减少22%。经营利润率提升至41%（同比+21pcts、环比+1pcts）。④持续布局AI建设，加大基础设施投入：财报会表示24年的重点是推出Llama

3以及扩展META

AI助手的使用，公司会持续投资未来几年的Llama5、6和7模型的研究。2024年底计划购买35万片英伟达H100，加上其他GPU约等效60万H100GPU的计算能力。测算GPU相关的累计资本支出超过100亿美元。资本支出：四季度76亿美元，同比-16%，资本支出占当季营业利润比率48%。并小幅上调2024年资本支出将在300-370亿美元（上端+20亿），同比+11%-37%，主要用于AI及非AI硬件，此前表示拟在年底前实现35万颗H100算力集群。股东回报：2023年回购200亿美元，目前仍有309亿美元额度，将新增500亿美元额度（市值的5%）。另外将开启季度股息，每股0.5美元，首次将于3月26日分配。业绩指引：公司指引2024年第一季度营收345亿-370亿美元（同比+20%-29%），显著优于预期（新任CFO谨慎，最后收入都会beat指引上限，Q1可能在30%左右增长）。预计2024年全年总支出940亿-990亿美元平于指引。主要看点与讨论：数字广告的格局变化，中国广告主投放的持续性。目前24年PE

25x，25年21x。23年16%的增长测算北