第二章-企业并购财务管理概述教材

高级财务管理第二章企业并购财务管理概述本章主要内容：企业并购概念企业并购的动因和效应企业并购历史企业并购中的财务问题2.1.企业并购概念(M&A)2.1并购概念：并购(M&A:Merger&acquisition)指企业在市场机制的作用下，企业为获得其他企业的控制权而进行的产权重组行为。2.1.1并购的形式控股合并吸收合并新设合并2.1.企业并购概念2.1.1并购的形式控股合并：收购方与被收购方均保持独立法人资格；吸收合并(merger):指一家企业被另一家吸收，仅收购方法人保持名称与身份。新设合并(consolidation):合二为一，产生一个全新企业。原法人终止。以上二者统称兼并。2.1企业并购概念2.1.2并购的类型:1、按双方所处行业分类：可分为三种横向购并:兼并企业与被兼并企业同处于一个行业，它们在产品市场上相互竞争。纵向购并:在纵向兼并方式下，各企业处于产品生产过程中的不同阶段，实现企业产品的上下游一体化经营策略。混合购并:兼并企业和被兼并企业之间的业务互不相干。2.1企业并购概念2.1.2并购的类型:2、善意收购与敌意收购。3、按并购的支付方式分类：（1）现金购买；（2）换股（3）承担债务换取资产。2.2企业并购动因与效应2.2.1并购动因1、获得规模经济优势2、降低交易费用3、多元化经营策略2.2.2并购效应理论：并购正效应的解释理论效率理论、经营协同效应理论、多元化理论财务协同效应理论、战略调整理论、价值低估理论、信息理论等财务协同效应财务协同效应就是指在企业兼并发生后，通过将收购企业的低资本成本的内部资金，投资于被收购企业的高效益项目上，从而使兼并后的企业资金使用效益更为提高。成熟期企业有富裕的现金流，但没有适合的投资机会，而将资金用于股利的发放，长此以往，企业发展前景会更加暗淡，逐渐走向衰落，所以其管理当局希望能从其他企业中找到有较高回报的投资机会，从而形成资金供给。与此同时，那些新兴企业增长速度较快，具有良好的投资机会，但是其内部资金缺乏，而外部融资的资金成本较高，加之企业负债能力差，获取资金的途径非常有限，因此特别需要资金。在这种情况下，企业兼并在供求之间搭起了通道。两种企业通过兼并形式形成一个小型的资本市场，一方面可以提高企业资金的效益，另一方面得到了充裕的低成本资金，可以抓住良好的投资机会，使得兼并后企业能够更科学、合理的使用资金。这也正是财务协同效应的意义所在。案例：例如1987年飞利浦·莫利斯公司对大众食品公司的收购。飞利浦·莫利斯公司是从事烟草经营的企业，但是烟草业规模由于“无烟社会”运动的发起而逐渐缩小。因而将其资金投向食品工业，这为食品公司提供了成长的机会，对于食品公司而言，新产品的开发是其发展壮大的重要来源。这一成功的兼并使资金流向了更高回报的投资机会，在合并后的企业中形成了显著的财务协同效应。2.2企业并购动因与效应2.2.2并购效应理论：并购零效应的解释理论“过度自信”理论2.2.2并购效应理论：并购负效应的解释理论(1)管理主义：管理者的报酬与公司规模相关，并购扩张带来负效应；（2）自由现金流理论2.3企业并购的历史演进2.3.1西方国家的并购历史：五次并购浪潮1897-1904年的以横向整合为标志的第一次浪潮；1916-1929年的纵向整合浪潮；1963-1970年的混合多元化并购浪潮；1981-1989年的杠杆收购浪潮；1991-2000年的战略性并购浪潮。每次并购浪潮都有不同的特征和驱动因素，但有一点是共同的，并购浪潮都是发生在牛市背景下。2.3企业并购的历史演进2.3.1中国企业的并购历史：大致可分为四个阶段：探索阶段（1984-1987）

1984年7月，保定纺织机械厂和保定市锅炉厂以承担全部债务的形式分别兼并了保定市针织器材厂和保定市鼓风机厂，拉开了中国企业并购重组的序幕。这一时期的并购有以下特点：并购数量少，规模小，都在同一地区、同一行业进行；政府以所有者身份主导并购，其目的是为了消灭亏损，减少财政包袱；并购方式主要是承担债务和出资购买。

第一次并购浪潮（1987-1989）

1987年以后，政府出台了一系列鼓励企业并购重组的政策，促成了第一次并购高潮。80年代全国25个省、市、自治区和13个计划单列市共有6226个企业兼并了6966个企业，共转移资产82.25亿元，减少亏损企业4095户，减少亏损金额5.22亿元。这段时间企业并购的特点如下：出现了跨地区、跨行业并购；出现了控股等新的并购方式；局部产权交易市场开始出现。

2.3.1中国企业的并购历史：大致可分为四个阶段：第二次并购浪潮（1992-2001）

1992年小平同志的南巡讲话确立了市场经济的改革方向，促进了我国企业并购重组的进程。随着产权交易市场和股票市场的发育，上市公司出现，外资并购国企和中国企业的跨国并购不断涌现。企业并购的规模进一步扩大；产权交易市场普遍兴起，在企业并购重组中发挥了重要作用；上市公司股权收购成为企业并购的重要方式；以资本为纽带的混合式并购有所发展，涌现了一批优秀的企业集团；民营企业和外资企业纷纷参与并购，并购的主体不再局限于国有企业。

第三次并购浪潮（2002至今）

2002年中国正式加入WTO，既反映了经济全球化的趋势进一步加强，又促进了中国与世界经济的接轨。中国政府先后制定了一系列并购法规，如《指导外商投资方向规定》、《外商投资产业指导目录》、《利用外资改组国有企业暂行规定》、《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》、《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》和《外国投资者并购境内企业暂行规定》等，引发新一轮的并购高潮的涌现。2.4.企业并购中的具体财务问题2.4.企业并购中的具体财务问题第一阶段：并购战略与价值创造的逻辑确定：确定并购创造价值的来源：成本下降，或销售扩大、或节税等，并购的成本等第二阶段：并购估价、并购支付方式、资金筹集等问题第三阶段：评价并购业绩2.4.企业并购中的具体财务问题并购现金流模型并购收益并购成本并购估价并购增值并购项目评价案例讨论分析：查阅TCL的海外并购案例查阅TCL的海外并购案例，并结合中国企业的海外并购的成功与失败案例，分析中国企业海外并购的驱动因素有哪些？能够获得哪些收益？海外并购的主要风险是什么？

美国著名经济学家施蒂格勒说：“几乎没有一家美国公司不是某种方式、某种程度的兼并与合并成长起来的，几乎没有一家大公司能主要靠内部扩张成长起来”。但同时，我们也看到许多并购失败的案例。如何评价并购与公司成长和价值创造的关系？TCL集团海外并购清算赔偿案TCL集团2011年3月14日发布公告称，法国南特商业法庭2011年3月10日就TTE欧洲重组诉讼案进行了初审，要求TCL集团、TCL多媒体及其4家全资子公司向TTE欧洲之法定清盘人赔偿2310万欧元(相当于人民币约2.11亿元)。对此，TCL集团称会采取一切必要行动提起上诉争取驳回判决，同时也不排除与清算官谈判以达成双方均满意的和解方案。

企业国际化是中国企业提升市场竞争力的必经之路，TCL对此案的应对也为其他中国国际化企业积累了在全球市场的经验。

TCL集团海外并购清算赔偿案2004年，TCL集团收购法国汤姆逊彩电业务并成立了合资公司TTEEurope，该公司曾是TCL多媒体欧洲彩电业务的主要运营实体，但由于连年亏损，2006年TCL重组欧洲业务，TTEEurope于2007年4月申请破产清算。TTEEurope经与债权人协商，基于TTEEurope无法完全清偿其当时的债务，在2007年5月24日提出清算申请，并对无力偿还债项发出声明，说明其无力偿还日期为2007年4月27日。法国法院其后指派一名清算官进驻TTEEurope，清算TT