第七章衍生市场金融市场学-上海交大汪浩

11三月2024第七章衍生市场金融市场学-上海交大汪浩)衍生市场的产生

20世纪70年代以来，世界正悄然发生着两大革命。一是以电脑和通讯技术为核心的信息革命，一是以金融创新（FinancialInnovation）为核心的金融革命。而以期货、期权等衍生证券（DerivativeSecurities）为核心的金融工具的创新更是这场金融革命核心的核心。衍生证券是当今世界上历史最短、却发展最快、交易量最大的金融工具。

衍生证券的特点和功能衍生证券是一种契约，其交易属于“零和游戏”，衍生证券的交易实际上是进行风险的再分配，它不会创造财富

衍生证券具有很高的杠杆效应，它是以小博大的理想工具。这既会加大市场的风险，又会降低交易成本，提高市场的流动性。

衍生证券在中国的实践衍生证券在中国的第一个试验品是国债期货。虽然它以失败告终，但它毕竟从此搞活了中国的国债市场，使之恢复了金边债券的神采。中国国债现货市场规模过小，无法对国债期货市场形成有效约束，这是中国国债期货试验失败的根本原因。

衍生证券与金融工程

远期、期货、期权和互换合同是主要的衍生金融工具，它们既是金融工程的成果，又是金融工程的工具。换句话说，任何衍生金融工具都可分解成一系列其它衍生金融工具，而几种衍生金融工具又可组合成新的更复杂的衍生金融工具。

第一节金融期货市场

金融期货合约的定义金融期货合约（FinancialFuturesContracts）是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价格、交割地点、交割方式）买入或卖出一定标准数量的某种金融工具的标准化协议。合约中规定的价格就是期货价格(FuturesPrice)。

金融期货合约的特征期货合约均在交易所进行，交易双方不直接接触，而是各自跟交易所的清算部或专设的清算公司结算。

期货合约的买者或卖者可在交割日之前采取对冲交易以结束其期货头寸（即平仓），而无须进行最后的实物交割。期货合约的合约规模、交割日期、交割地点等都是标准化的。期货交易是每天进行结算的，而不是到期一次性进行的，买卖双方在交易之前都必须在经纪公司开立专门的保证金账户。

金融期货合约的种类按标的物不同，金融期货可分为利率期货、股价指数期货和外汇期货。利率期货是指标的资产价格依赖于利率水平的期货合约。股价指数期货的标的物是股价指数。外汇期货的标的物是外汇。

期货合约与远期合约比较标准化程度不同交易场所不同

违约风险不同

价格确定方式不同

履约方式不同

合约双方关系不同

结算方式不同

期货市场的功能转移价格风险的功能：这是期货市场最主要的功能，也是期货市场产生的最根本原因。

（价格发现功能：期货价格是所有参与期货交易的人，对未来某一特定时间的现货价格的期望或预期。市场参与者可以利用期货市场的价格发现功能进行相关决策，以提高自己适应市场的能力。第二节金融期权市场

金融期权合约的定义与种类金融期权（Option），是指赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格（简称协议价格）或执行价格购买或出售一定数量某种金融资产的权利的合约。按期权买者的权利划分，期权可分为看涨期权（CallOption）和看跌期权（PutOption）。按期权买者执行期权的时限划分，期权可分为欧式期权和美式期权。

按照期权合约的标的资产划分，金融期权合约可分为利率期权、货币期权（或称外汇期权）、股价指数期权、股票期权以及金融期货期权。金融期权的交易期权交易场所不仅有正规的交易所，还有一个规模庞大的场外交易市场。交易所交易的是标准化的期权合约，场外交易的则是非标准化的期权合约。对于场内交易的期权来说，其合约有效期一般不超过9个月，以3个月和6个月最为常见。为了保证期权交易的高效、有序，交易所对期权合约的规模、期权价格的最小变动单位、期权价格的每日最高波动幅度、最后交易日、交割方式、标的资产的品质等做出明确规定。

股票看涨期权与认股权证比较认股权证（Warrants）是指附加在公司债务工具上的赋予持有者在某一天或某一期限内按事先规定的价格购买该公司一定数量股票的权利。共同之处：1）两者均是权利的象征，持有者可以履行这种权利，也可以放弃权利。2）两者都是可转让的。区别：1）认股权证是由发行债务工具和股票的公司开出的；而期权是由独立的期权卖者开出的。2）认股权证通常是发行公司为改善其债务工具的条件而发行的，获得者无须交纳额外的费用；而期权则需购买才可获得。3）有的认股权证是无期限的而期权都是有期限的。

期权交易与期货交易的区别权利和义务。标准化。盈亏风险。保证金。买卖匹配。套期保值。看涨期权的的盈亏分布

假设2002年9年20日德国马克对美元汇率为100德国马克=58.88美元。甲认为德国马克对美元的汇率将上升，因此以每马克0.04美元的期权费向乙购买一份2002年12月到期、协议价格为100德国马克=59.00美元的德国马克看涨期权，每份德国马克期权的规模为125000马克。那么，甲、乙双方的盈亏分布可分为以下几种情况：看涨期权的的盈亏分布如果在期权到期时，德国马克汇率等于或低于100德国马克=59.00美元，则看涨期权就无价值。买方的最大亏损为5，000美元（即125000马克

0.04美元/马克）。如果在期权到期时，德国马克汇率升至100德马克=63.00美元，买方通过执行期权可赚取5，000美元，扣掉期权费后，他刚好盈亏平衡。如果在期权到期前，德国马克汇率升到100德国马克=63.00美元以上，买方就可实现净盈余。马克汇率越高，买方的净盈余就越多。盈利亏损期权费盈亏平衡点63.00马克汇率协议价格59.000－5000(a)看涨期权多头马克汇率盈利亏损期权费盈亏平衡点63.00协议价格59.00(b)看涨期权空头看涨期权买者的盈亏分布图如下：看涨期权的的盈亏分布看跌期权的盈亏分布图盈利亏损盈亏平衡点期权费(a)看跌期权多头盈利亏损盈亏平衡点期权费(b)看跌期权空头新型期权

打包期权：打包（Package）期权是由标准欧式期权与远期合约、现金和（或）标的资产构成的组合。非标准美式期权：非标准美式期权的行使期限只限于有限期内的特定日期。远期期权：远期期权是指期权费在现在支付，而有效期在未来某时刻开始的期权。复合期权：就是期权的期权任选期权：是指在一定期限内可由多头选择该期权为看涨期权还是看跌期权的期权。新型期权障碍期权：是指其收益依赖于标的资产价格在一段特定时期内是否达到了一个特定水平。两值期权：当到期日标的资产价格低于协议价格时，该期权作废，而当到期日标的资产价格高于协议价格时，期权持有者将得到一个固定的金额。

回溯期权：回溯期权（LookbackOption）的收益依赖于期权有效期内标的资产的最高或最低价格。亚式期权：亚式期权（AsianOption）的收益依赖于标的资产有效期内至少某一段时间的平均价格。

资产交换期权：是指期权买者有权在一定期限内按一定比率把一种资产换成另一种资产。附加1、金融远期市场概述

金融远期合约的定义：金融远期合约（ForwardContracts）是指双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。我们把使得远期合约价值为零的交割价格称为远期价格（ForwardPrice）。它与远期价值是有区别的。远期合约的优缺点在签署远期合约之前，双方可以就交割地点、交割时间、交割价格、合约规模、标的物的品质等细节进行谈判，以便尽量满足双方的需要。因此具有较大的灵活性，这是远期合约的主要优点。但远期合约也有明显的缺点：首先，由于远期合约没有固定的、集中的交易场所，不利于信息交流和传递，不利于形成统一的市场价格，市场效率较低。其次，由于每份远期合约千差万别，这就给远期合约的流通造成较大不便，因此远期合约的流动性较差。最后，远期合约的履约没有保证，当价格变动对一方有利时，对方有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的违约风险较高。金融远期合约的种类（一）远期利率协议：远期利率协议（ForwardRateAgreements，简称FRA）是买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具体货币表示的名义本金的协议。远期利率协议的买方是名义借款人，卖方则是名义贷款人。远期利率协议的功能

远期利率协议最重要的功能在于通过固定将来实际交付的利率而避免了利率变动风险。

另外，由于远期利率协议交易的本金不用交付，利率是按差额结算的，所以资金流动量较小，这就给银行提供了一种管理利率风险而无须改变其资产负债结构的有效工具。

与金融期货、金融期权等场内交易的衍生工具相比，远期利率协议具有简便、灵活、不需支付保证金等优点。同时，由于远期利率协议是场外交易，故存在信用风险和流动性风险，但这种风险又是有限的，因为它最后实际支付的只是利差而非本金.（二）远期外汇合约

远期外汇合约（ForwardExchangeContracts）是指双方约定在将来某一时间按约定的远期汇率买卖一定金额的某种外汇的合约。

按照远期的开始时期划分，远期外汇合约又分为直接远期外汇合约（OutrightForwardForeignExchangeContracts）和远期外汇综合协议（SyntheticAgreementforForwardExchange，简称SAFE）。远期汇率远期汇率（ForwardExchangeRate）是指两种货币在未来某一日期交割的买卖价格。远期汇率的报价方法通常有两种：一种是报出直接远期汇率（OutrightForwardRate）；另一种是报出远期差价（ForwardMargin，又称掉期点数SwapPoints）。远期差价是指远期汇率与即期汇率的差额。若远期汇率大于即期汇率，那么这一差额就称为升水（Premium），反之则称为贴水（Discount），若远期汇率与即期汇率相等，那么就称为平价（AtPar）。

远期汇率远期汇率与即期汇率的关系是由两种货币间的利率差决定的，其公式为：

（5.6）其中，F表示T时刻交割的直接远期汇率，S表示t时刻的即期汇率，表示本国的无风险连续复利利率，表示外国的无风险连续复利利率。式（5.6）就是国际金融领域著名的利率平价关系。根据远期差价的定义，其计算公式为：

（5.7）

远期外汇综合协议远期外汇综合协议是指双方约定买方在结算日按照合同中规定的结算日直接远期汇率用第二货币向卖方买入一定名义金额的原货币（PrimaryCurrency），然后在到期日再按合同中规定的到期日直接远期汇率把一定名义金额原货币出售给卖方的协议。

从该定义可以看出，远期外汇综合协议实际上是名义上的远期对远期掉期交易。（三）远期股票合约远期股票合约（Equityforwards）是指在将来某一特定日期按特定价格交付一定数量单个股票或一揽子股票的协议。由于远期股票合约世界上出现不久，仅在小范围内有交易记录。附录2、金融互换市场

一、金融互换概述金融互换（FinancialSwaps）是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换一系列现金流的合约。（一）互换与掉期的区别1、合约与交易的区别：掉期是外汇市场上的一种交易方法，没有实质的合约，而互换则有实质的合约。2、有无专门市场不同：掉期没有专门的市场；互换则在专门的互换市场上交易。

平行贷款、背对背贷款与金融互换1、平行贷款（ParallelLoan）：是指在不同国家的两个母公司分别在国内向对方公司在本国境内的子公司提供金额相当的本币贷款，并承诺在指定到期日，各自归还所借货币。

其流程图如下图所示：

平行贷款流程图

平行贷款英国母公司AB子公司

英镑利息偿还英镑贷款

英镑贷款美国母公司BA子公司偿还美元贷款

美元贷款

美元利息背对背贷款背对背贷款（BacktoBackLoan）是为了解决平行贷款中的信用风险问题而产生的。它是指两个国家的母公司相互直接贷款，贷款币种不同但币值相等，贷款到期日相同，各自支付利息，到期各自偿还原借款货币。

其流程图如下图所示：

背对背贷款流程图

背对背贷款

贷款利差英国母公司A美国母公司B公司

英镑贷款

美元贷款A子公司B子公司

偿还贷款本金

美元

英镑比较优势理论与互换原理比较优势（ComparativeAdvantage）理论是英国著名经济学家大卫

李嘉图（DavidRicardo）提出的。

李嘉图的比较优势理论不仅适用于国际贸易，而且适用于所有的经济活动。只要存在比较优势，双方就可通过适当的分工和交换使双方共同获利。互换是比较优势理论在金融领域最生动的运用。根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可进行互换：

双方对对方的资产或负债均有需求；

双方在两种资产或负债上存在比较优势。金融互换的功能1、通过金融互换可在全球各市场之间进行套利，从而一方面降低筹资者的融资成本或提高投资者的资产收益，另一方面促进全球金融市场的一体化。

2、利用金融互换，可以管理资产负债组合中的利率风险和汇率风险。3、金融互换为表外业务，可以逃避外汇管制、利率管制及税收限制。金融互换的种类（一）利率互换：利率互换（InterestRateSwaps）是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。互换的期限通常在2年以上，有时甚至在15年以上。利率互换市场提供给A、B两公司的借款利率

固定利率浮动利率A公司10.00%6个月期LIBOR+0.30%