2024年啤酒行业分析报告

2024年啤酒行业分析报告2024年5月目录一、行业管理及行业政策 PAGEREFToc357026651\h41、行业主管部门与监管体制 PAGEREFToc357026652\h42、行业主要法律法规和规范性文件 PAGEREFToc357026653\h43、行业发展规划 PAGEREFToc357026654\h6二、行业发展状况 PAGEREFToc357026655\h71、行业经营模式 PAGEREFToc357026656\h72、行业上下游分析 PAGEREFToc357026657\h7（1）上游行业分析 PAGEREFToc357026658\h7（2）下游行业分析 PAGEREFToc357026659\h83、行业发展特点 PAGEREFToc357026660\h8（1）产销量持续快速增长 PAGEREFToc357026661\h8（2）行业集中度不断提高 PAGEREFToc357026662\h9（3）生产工艺改良和产品创新速度加快 PAGEREFToc357026663\h10（4）季节性特点明显 PAGEREFToc357026664\h11（5）价格尚有提升空间 PAGEREFToc357026665\h124、行业进入壁垒 PAGEREFToc357026666\h12（1）规模壁垒 PAGEREFToc357026667\h13（2）品牌壁垒 PAGEREFToc357026668\h13（3）渠道壁垒 PAGEREFToc357026669\h13（4）政策壁垒 PAGEREFToc357026670\h145、行业发展影响因素 PAGEREFToc357026671\h14（1）居民收入水平 PAGEREFToc357026672\h14（2）人均啤酒消费量 PAGEREFToc357026673\h15（3）啤酒消费习惯 PAGEREFToc357026674\h16（4）原材料价格 PAGEREFToc357026675\h16（5）行业政策 PAGEREFToc357026676\h17三、行业发展前景 PAGEREFToc357026677\h181、行业产销量稳步增长 PAGEREFToc357026678\h182、行业集中度进一步提高 PAGEREFToc357026679\h183、啤酒的吨酒收入水平将持续提高 PAGEREFToc357026680\h194、盈利能力将不断提升 PAGEREFToc357026681\h19四、行业竞争格局 PAGEREFToc357026682\h19一、行业管理及行业政策1、行业主管部门与监管体制啤酒行业的主管部门是工业和信息化部。工业和信息化部主要负责制定并组织实施行业规划、计划和产业政策，提出优化产业布局、结构的政策建议，起草相关法律法规草案，制定规章，拟订行业技术规范和标准并组织实施，指导行业质量管理工作。除工业和信息化部外，啤酒行业还接受其他部门和机构的监督和管理，包括（但不限于）国家发改委、国家食品药品监管总局、中国食品工业协会、中国酿酒工业协会等。国家发改委负责组织拟订综合性产业政策，负责协调产业发展的重大问题并衔接、平衡相关发展规划和重大政策；国家食品药品监管总局负责组织实施国内食品生产加工环节质量安全卫生监督管理，组织实施国内食品生产许可、强制检验等食品质量安全准入制度（上述职责在2024年3月前由国家质检总局承担）；中国食品工业协会、中国酿酒工业协会是行业自律管理机构，负责协助政府开展行业统筹、规划、协调工作，对会员企业提供指导和服务。2、行业主要法律法规和规范性文件啤酒行业有关的法律法规和规范性文件较为完善，基本覆盖啤酒行业经营许可、生产、销售、流通、质量控制和环境保护等多个环节。啤酒行业的主要法律法规和规范性文件如下：文件名称实施时间发布机构主要内容中华人民共和国产品质量法1993年9月1日全国人民代表大会常务委员会规定了产品质量管理关系和生产者、销售者的产品质量责任和义务等酒类广告管理办法1996年1月1日国家工商行政管理总局规定了酒类广告的内容和发布等啤酒生产许可证审查细则2024年12月23日国家质检总局规定了申请啤酒生产许可证必备的生产资源、产品标准、检验设备及项目等酒类商品批发经营管理规范2024年7月1日商务部规定了从事酒类商品批发活动时应具备的经营技术条件和经营管理技术要求等酒类商品零售经营管理规范2024年7月1日商务部规定了从事酒类商品零售活动时应具备的经营技术条件和经营管理技术要求等中华人民共和国工业产品生产许可证管理条例2024年9月1日国务院规定了申请工业产品生产许可证的程序，食品工业产品生产许可证的标识和管理等发酵酒卫生标准（GB2758-2024）2024年10月1日卫生部、国家标准化管理委员会规定了发酵酒的卫生指标要求、检验方法、食品添加剂的使用限制以及生产加工、包装、标识、运输、贮存的卫生要求等酒类流通管理办法2024年1月1日商务部规定了酒类流通经营者的备案制度、经营规则和监督管理等啤酒工业污染物排放标准2024年1月1日国家环保总局规定了啤酒工业污染物排放浓度限值和单位产品污染物排放量等清洁生产标准啤酒制造业2024年10月1日国家环保总局规定了啤酒行业清洁生产对装备、生产工艺等的要求等啤酒（GB4927-2024）2024年10月1日国家质检总局、国家标准化管理委员会规定了啤酒的术语和定义、产品分类、要求、分析方法、检验规则以及标志、包装、运输和贮存的技术标准等中华人民共和国食品安全法2024年6月1日全国人民代表大会常务委员会规定了食品安全工作的领导、食品安全风险评估和监测制度、食品添加剂管理等中华人民共和国食品安全法实施条例2024年7月20日国务院食品生产许可管理办法2024年6月1日国家质检总局规定了申请食品生产许可证的程序，食品生产许可证的标识和管理等食品生产许可审查通则（2024版）2024年8月23日国家质检总局规定了申请食品生产许可证的审查工作，包括审核资料、核查现场和检验食品等《产业结构调整指导目录（2024年本）》2024年6月1日国家发改委规定了限制和淘汰的啤酒生产线标准等3、行业发展规划国家发改委与工业和信息化部于2024年12月发布《食品工业“十四五”发展规划》，提出酿酒行业“十四五”期间的发展方向和重点是优化酿酒产品结构，重视产品的差异化创新；明确啤酒行业的发展方向和重点是逐步增加高附加值啤酒产品比例，啤酒风味向多元化、多品种等个性化方向发展，鼓励中小型啤酒企业生产特色啤酒。中国酿酒工业协会于2024年5月发布《中国酿酒产业“十四五”发展规划》，提出啤酒行业“十四五”期间经济指标的发展目标是：到2024年产量达到5,450万千升，比“十一五”末增长21%，年均递增4%；销售收入达到2,000亿元，比“十一五”末增长55%，年均递增9%；利税400亿元，比“十一五”末增长50%，年均递增8.4%；在品牌建设方面，推动2-3个民族啤酒品牌成为国际性的啤酒品牌，鼓励有实力、有影响的啤酒企业到境外生产中国品牌啤酒，龙头企业集团产量达到1,000万千升以上，品牌产量300万千升以上，其中高档品牌在国内高档市场份额占比达到15%以上。二、行业发展状况1、行业经营模式啤酒行业经营主要包括采购、生产和销售三个环节。啤酒生产采购的主要内容包括原材料、包装物、辅料、机器设备等，原材料主要指大麦、麦芽、大米、酒花，其对最终产品质量有重要和直接的影响。从采购模式看，对原材料等重要物资，啤酒生产企业主要采用统一采购的模式。啤酒的生产模式主要有两种，一是在单个啤酒厂设置完整的生产线，可完成酿造和包装全部工序，直接对外销售；二是酿造和包装工序分开，在生产厂完成酿造，在各分装厂进行包装，再对外销售。啤酒的销售模式主要有两种，一是代理经销商销售，通过代理经销商将货物发送到分销商和终端零售商；二是直销网络模式，啤酒生产企业直接与分销商、终端零售商合作，减少代理经销商环节。2、行业上下游分析（1）上游行业分析啤酒生产成本中占比较高的部分包括原材料和包装物等。原材料在啤酒生产成本中的占比约为30%，原材料包括大麦、大米、酒花等，其中大麦约占总成本的20%。国际市场中大麦价格变动对我国啤酒生产成本影响较大，是啤酒价格变化的重要影响因素。我国进口大麦主要来自澳大利亚、加拿大和法国，其中澳麦占比较高，约占进口大麦总量的55%。我国啤酒生产企业通过用国产大麦替代进口大麦、签订长期协议等方式减小大麦价格变动对成本的影响。包装物包括玻璃瓶、纸板箱、易拉罐等。由于啤酒瓶以回收为主，每年新瓶只占啤酒瓶使用总量的约20%，供应与需求相对比较稳定，其价格变化对啤酒成本的影响不大。（2）下游行业分析啤酒生产企业完成生产后通过代理经销商、分销商等渠道商以及餐饮企业、零售企业、娱乐休闲场所等销售终端向居民进行销售。各销售渠道作为联接生产企业与消费者的桥梁，对生产企业实现收入、创造价值有直接影响。渠道的竞争也是啤酒行业竞争的重要内容，啤酒生产企业通过并购、加强经销商合作、建立直销网络等方式扩展销售渠道。啤酒作为快速消费品，需求量受居民的收入水平、消费习惯等影响。居民的消费最终影响啤酒的销售价格、决定啤酒的销量。啤酒生产企业通过推出符合消费习惯的新产品、投放广告加强营销等方式在一定程度上促进居民的消费。3、行业发展特点（1）产销量持续快速增长随着居民收入水平和消费者对啤酒接受程度的提高，我国啤酒销售量不断增大。销量的增加促进了啤酒行业的发展。啤酒行业经过前期的调整，开始了全国范围的行业整合，通过大范围兼并收购和新建产能，产量也大幅增长。2024年至2024年，中国啤酒产量由2,231.32万千升增长至4,898.82万千升，年均复合增长率达到7.41%。根据国家统计局初步统计，2024年中国啤酒产量已进一步提高至4,902.00万千升。2024年以来，中国啤酒产销量增速有所回落，但仍高于全球平均增速，显示出我国啤酒行业仍处于快速发展时期。2024年至2024年，中国啤酒产量年均复合增长率为6.86%，啤酒销量年均复合增长率为7.08%。2024年，中国啤酒产量达4,898.8万千升，销量达4,855.7万千升，均位居全球第一，中国已成为全球最具吸引力、规模最大的啤酒市场。2024年至2024年中国啤酒产销量情况见下图。（2）行业集中度不断提高上世纪末开始，中国啤酒行业进行了大规模的行业整合，大型啤酒生产企业纷纷开展对中小企业的兼并收购，2024年以来发生了百余次并购事件。随着行业整合的深入，产业集中度逐渐提高，前四大企业市场份额从2024年的25%提高至2024年的58%，根据贝恩（JoeS.Bain）划分的市场类型，我国啤酒行业已属于中（上）集中寡占型市场。随着市场和资源的集中，行业龙头企业的品牌、规模、资本等优势非常明显。2024年中国啤酒市场份额情况见下图。（3）生产工艺改良和产品创新速度加快近年来，我国GDP一直保持了8%以上的增长速度，居民收入水平大幅提高。随着收入的提高，居民消费习惯和消费结构逐渐发生变化，对啤酒行业的产品结构升级和产品创新提出了更高的要求。同时，强调“感官型”消费，追求时尚、健康以及个性化、差异化的80后和90后新生群体成为啤酒消费群体的重要组成部分，他们的消费理念与习惯也促使啤酒生产企业推出新产品。通过近几年的技术引进和自主创新，我国啤酒酿造技术逐步达到国际先进水平，无菌纯生啤酒生产控制技术、高浓度酿造技术、啤酒快速发酵工艺技术、高效糖化工艺技术、膜振动过滤技术等先进生产技术得到应用，也为产品结构调整提供了技术条件。为满足消费者对啤酒风味的要求，啤酒生产企业依靠技术进步，开发出采用无菌膜过滤技术除去酵母菌和杂菌，最大程度保持啤酒风味和营养物质的纯生啤酒；为满足消费者对低酒精度和时尚型产品的需求，啤酒生产企业推出低醇、果汁、小麦、无醇、保健啤酒等新产品，打破了原有“11-12°P”的传统啤酒产品结构；为满足消费者的不同饮用和携带需要，啤酒生产企业推出600ml、330ml瓶装和易拉罐装啤酒，改变了原有单一的啤酒包装规格。（4）季节性特点明显受饮食习惯等影响，啤酒的销量随气温升降而变化。我国幅员辽阔，大部分国土各季节气温差异较大，受此影响，我国啤酒销售的季节性非常明显，二、三季度啤酒销量明显高于一、四季度。受销售情况影响，啤酒企业的生产和收入情况也具有明显的季节性。2024年至2024年中国啤酒分季节销量情况见下图。（5）价格尚有提升空间我国啤酒价格自2024年步入提升期。近年来，行业整合加速，大型啤酒企业规模效应逐渐显现，对整个行业价格水平的影响力不断提高；各家啤酒企业调整自身产品结构，推出中高档产品，啤酒价格总体呈上涨趋势，大型啤酒生产企业利润水平不断提高。但是，我国啤酒行业吨酒收入和欧美啤酒生产巨头的差距仍十分明显，随着行业集中度的进一步提升、国民人均收入的提高以及对高档啤酒消费需求的增长，未来国内啤酒价格仍将继续上涨。4、行业进入壁垒目前我国啤酒行业发展已较为成熟，市场集中度逐渐提高，企业数量大幅减少，但啤酒生产企业的竞争仍很激烈，行业存在市场和政策的进入壁垒。（1）规模壁垒啤酒行业是典型的规模经济行业，规模经济表现为在一定时期内产品的单位成本随总产量的增加而降低。规模经济要求啤酒生产企业必须具备一定规模的生产能力，否则将因成本劣势被市场淘汰。根据行业经验，单个啤酒厂的年产量必须达到10万千升以上才具有规模经济效应。而要在目前国内啤酒行业的竞争格局下形成一定区域的竞争力、实现经济效益，啤酒生产企业年产销量一般需要达到20万千升以上。较高的产销量要求形成了啤酒行业的规模壁垒。（2）品牌壁垒随着我国啤酒行业市场集中度的提高以及主要啤酒生产企业长时间对市场的精耕细织，消费者对啤酒品牌已形成了一定的忠诚度：全国性啤酒生产企业通过大范围、高强度的宣传和营销，已建立起了较高的品牌知名度，培养出地域覆盖广泛的消费群体；具有地方优势的啤酒生产企业通过在主要经营区域的长期投入，也培养出当地消费者较为强烈的品牌偏好。新企业需要较长时间和较大投入才能打破既有的品牌格局，形成品牌影响力。消费者的品牌偏好形成了啤酒行业的品牌壁垒。（3）渠道壁垒作为快速消费品，经销商、分销商、终端零售商构成的渠道网络对啤酒的销售非常重要。由于最终需要面对广大消费者，啤酒的销售网络需要由大量的渠道环节和销售终端构成。大型啤酒企业通过多年的发展已经建立了成熟的销售网络，并与网络中的各销售机构建立了良好的合作关系。新的啤酒生产企业在构建销售渠道时，难以获得优质经销商的信任和优良的渠道资源，而建立新的销售渠道需要投入大量的时间和资源；在终端零售商处，由于资源和空间的有限性，新企业往往需要付出比已有企业更高的成本才能获得销售空间。销售网络的复杂性和有限性形成了啤酒行业的渠道壁垒。（4）政策壁垒食品安全是国家高度关注的问题，国家质检总局对啤酒生产设置有食品生产许可、强制检验等食品质量安全准入制度；国家发改委根据产业结构调整的需要，要求对产能低于一定标准的生产线进行限制和淘汰；同时，环保部对啤酒生产的污染物排放也规定有强制标准。由于科学发展已成为我国“十四五”的主题，预计上述标准在未来将更趋严格。这些强制性标准和准入制度已成为啤酒行业的政策壁垒。5、行业发展影响因素（1）居民收入水平作为快速消费品，啤酒消费量与消费人群的可支配收入成正相关关系。近年来，我国人均国内生产总值和居民人均可支配收入均持续增长。2024年，我国人均国内生产总值已达到35,083元，城镇居民人均可支配收入达到23,979元。预计“十四五”期间，我国经济仍将保持较快的发展速度，居民可支配收入将继续提高，这将有利于居民啤酒消费数量的增长。2024年至2024年我国人均国内生产总值和居民人均可支配收入情况见下图。（2）人均啤酒消费量作为一种饮用酒，啤酒的人均消费量存在天花板效应，即人均消费量达到阈值后增长将相对平稳、甚至出现下降。目前发达国家的人均啤酒消费量已经达到了阈值，基本维持在一个相对平稳的水平。由于饮食习惯迥异，不同国家人均啤酒消费量阈值存在差异：德国超过100升，美国、加拿大、澳大利亚为约80升，日本、韩国等亚洲国家为约40升。据统计，2024年我国人均啤酒消费量为36升，低于饮食习惯相似的日本、韩国等国家，仍有增长的空间。（3）啤酒消费习惯消费者的啤酒消费习惯正逐渐发生变化，其对纯生啤酒、果味啤酒、无醇和低醇啤酒的消费需求日益增加。纯生啤酒采用无菌膜过滤技术除去酵母菌和杂菌，同普通熟啤酒相比，保质期更长并最大程度的保持了啤酒的新鲜口感和丰富营养；果味啤酒、无醇和低醇啤酒酒精度数较低，属于时尚类产品。据统计，2024年纯生啤酒销量已占我国啤酒总销量的7%，但仍大幅低于欧美等发达国家的水平。预计2024年我国啤酒销量中纯生啤酒销量占比将达到20%。纯生啤酒、果味啤酒、无醇和低醇啤酒的毛利率高于普通啤酒，销量及销量占比的提高有利于我国啤酒行业盈利能力的增强。（4）原材料价格大麦在啤酒生产成本中的占比较高。我国啤酒生产用大麦超过一半为进口，因此国际大麦价格的变化对我国啤酒生产企业的成本影响较大。我国进口大麦中澳麦占比为55%，近年来，受天气影响，澳大利亚大麦产量变化较为剧烈，导致其出口价格也大幅波动。2024年至2024年澳大利亚大麦产量和出口价格见下图。根据预测，未来10年全球的大麦消费量将保持平稳增长，啤酒大麦供给量总体较为充足，大麦价格不具有长期上涨的动力，但如果啤酒大麦主产区出现连续、大范围自然灾害，啤酒价格仍可能出现波动。（5）行业政策根据《食品工业“十四五”发展规划》和《中国酿酒产业“十四五”发展规划》，啤酒行业“十四五”发展的重点之一是推动2-3个民族啤酒品牌成为国际性的啤酒品牌，即支持做大做强；同时，鼓励中小型啤酒企业生产特色啤酒，即支持做精做特色。《产业结构调整指导目录（2024年本）》也提出限制和淘汰生产能力较低的啤酒生产线。在这些行业政策引导下，行业龙头企业和特色小型企业的市场份额将得到提高，中型企业的市场份额将有所降低，啤酒生产企业数量将进一步减少。三、行业发展前景1、行业产销量稳步增长我国目前的人均啤酒消费量处于较低水平，特别是中西部地区和农村地区啤酒消费水平很低，仍然有进一步提高的空间。啤酒消费量与消费人群的可支配收入成正相关关系，随着我国经济健康发展，中西部地区经济发展水平和城镇化水平不断提升，居民收入水平将持续提高，我国啤酒销量有望继续提高。销量的增加将带动产能的增加，预计我国啤酒产量还将进一步提高。在发展速度方面，《食品工业“十四五”发展规划》要求“十四五”期间酒类产品产量年均增速控制在5%以内；《中国酿酒产业“十四五”发展规划》规划的啤酒行业产量为年均递增4%。根据该等政策要求，预计我国啤酒产量的增速将有所放缓，销量与产量之比将有所提高。2、行业集中度进一步提高在支持做大做强和做精做特色的产业政策的推动下，我国啤酒行业集中度将进一步提高。全国性的龙头企业将通过兼并中型企业、特别是在区域市场有较高市场份额的企业继续提高市场份额；中型企业的减少，将为小型企业提供更大的市场空间；由于大型企业缺乏兼并小型企业的动力，小型企业将通过推出特色产品获得一定的市场份额。到“十四五”末，预计我国年产量100万千升以上的大型啤酒生产企业的市场份额合计将超过80%，前四大企业的市场份额将接近70%。3、啤酒的吨酒收入水平将持续提高我国目前啤酒销售价格整体较低，还处于不合理水平。随着消费者啤酒价格敏感度不断降低，并更注重产品的品质和口感；同时，行业集中度不断提高，大企业、大品牌在行业中的影响力不断加强，啤酒吨酒收入水平将持续提高。4、盈利能力将不断提升随着行业集中度和啤酒吨酒销售收入的不断提高，啤酒行业的盈利水平将持续提升。同时，随着收入水平的提高和消费习惯的变化，消费者对纯生啤酒、果味啤酒、无醇和低醇啤酒等高利润产品的需求将明显增加，啤酒行业的利润空间将有所扩大。四、行业竞争格局当前我国啤酒行业竞争格局趋于稳定，啤酒企业基本形成三个梯队：第一梯队为华润雪花啤酒、青岛啤酒、百威英博及燕京啤酒，该四家企业2024年年销量均超过500万千升，销量合计达2,855万千升，市场份额合计达58.28%；第二梯队为重庆啤酒股份、广州珠江啤酒股份、金士百啤酒股份、金星啤酒集团、金威啤酒集团等在一两个区域有较高份额、销量达100万千升的区域性和地方性企业；第三梯队是为数众多的地方中小型啤酒企业。另外，喜力（Heineken）、嘉士伯（Carlsberg）等主要销售高端产品的外国品牌也占有一定市场份额。中国啤酒行业年销量在500万千升以上的企业有燕京啤酒、华润雪花啤酒、青岛啤酒和百威英博四家，属于中国啤酒行业的第一集团。华润雪花啤酒2024年啤酒销量为1,024万千升，啤酒销售收入为266.89亿港元；其主品牌为雪花，区域品牌包括零点、蓝剑和黑狮等。青岛啤酒2024年啤酒销量为715万千升，啤酒销售收入为227.90亿元；其主品牌为青岛，区域品牌包括山水、汉斯和崂山等。百威英博2024年在中国的销量为566万千升，拥有百威、时代、哈尔滨、雪津、双鹿等品牌。

2024年有线网络行业分析报告2024年3月目录一、国网整合的预期未变 31、新闻出版广电总局“三定”方案落定 32、中广网络即将成立的预期仍在 33、目前省级广电已经成为事实的市场主体 4二、有线电视用户的价值评估 51、现金流折现的方法估算用户价值 52、有线电视运营商的理论价值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用户价值重估 101、江苏模式”中的用户价值重估 102、中广网络整合中的用户价值重估 113、电广传媒收购省外有线用户资源 13四、湖北广电的整合之路 141、楚天网络借壳上市 142、重组中的价值评估 153、湖北广电的二次资产注入 16五、有线运营商的WACC计算 171、吉视传媒的WACC值 17一、国网整合的预期未变1、新闻出版广电总局“三定”方案落定新闻出版广电总局的“三定”方案已经落定，取消了一系列行政审批项目，同时对一些行政审批权限下放到省级单位，比如取消了有线网络公司股权性融资审批，将设置卫星电视地面接收设施审批职责下放省级新闻出版广电行政部门。未来工作的重点：加强科技创新和融合业务的发展，推进新闻出版广播影视与科技融合，对广播电视节目传输覆盖、监测和安全播出进行监管，推进广电网与电信网、互联网三网融合。从三定方案中，我们可以看出广电的发展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有线网络股权融资审批取消；行政审批向省级广电下放，比如卫星电视接收审批下放；文化和科技、三网融合成为发展的主要方向。2、中广网络即将成立的预期仍在在2024年年初，国务院下发《推进三网融合的总体方案》（国发5号文）决定推进三网融合之际，就专门针对中广网络网络公司进行了明确的规划，决定培育市场主体，组建国家级有线电视网络公司(中国广播电视网络公司)。国家广电成立的初衷是在“三网融合”中，整合全国的有线网络（第四张网络），从而与电信运营商进行竞争。随着国家广电成立的不断的推迟，注入资金规模大幅度缩水，特别是2023年1月原负责中国广播电视网络公司组建的广电总局副局长张海涛出任虚职——中国广播电视协会会长，中国广播电视网络公司的成立蒙上阴影。我们认为每一次的推迟成立，中广网络的职能就会缩水一次，我们认为相当长时间内中广网络难以成为市场运营主体、竞争的主体。维持原方案的方向预期，将先由部分省份为单位自报资产情况，随后以资产规模大小通过对总公司认股的形式，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，即“先挂牌，再整合”的股份制转企方案。按照该方案，明确了国家出资的份额和挂牌的步骤，为中央财政先期投入进行公司主体搭建，其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用。3、目前省级广电已经成为事实的市场主体随着我国文化体制改革的推进，文化市场领域逐渐出现市场运营的主体——省级文化运营单位，在有线网络领域，省网整合的进一步深入，省级有线网络已经成为有线网络的市场的运营主体。在IPTV的发展中也是类似，百视通和CNTV主导的IPTV让位于省级广电主导，CNTV或者百视通参与的发展模式，省级运营单位成为市场的主体，省级运营单位及地方政府的利益诉求将影响相关业务的发展模式。这种与地方政府密切的关系（资产、人事等关系），势必会影响地方政府对有线网络的支持力度和偏好。二、有线电视用户的价值评估1、现金流折现的方法估算用户价值考虑到目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户，开展的增值业务主要有互动视频点播（高清视频点播）和有线宽带业务，收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。有线电视用户的收入相对稳定，我们假设其为永续的现金流，我们采用WACC为折现率进行折现，估算有线电视运营商的用户的理论价值（即上市有线电视运营商的理论市值）。我们以广电网络为例，无风险利率选取中国3年期国债收益率3.06%，按照我们的计算，广电网络的WACC为12.3%。同行业的公司的WACC值与公司的负债结构关系较大。2、有线电视运营商的理论价值广电网络2022年有线电视用户到达578.64万户，数字用户421.58万户，副终端为56.15万户，每月每户10元；付费节目用户154.02万户，主要有两档包月套餐99元和128元，我们按照年付100元/户计算，考虑到有线网络加大了优惠促销力度，付费用户和宽带资费要低于标准价格，2023年广电网络公司的理论价值150亿元。天威视讯2022年有线电视用户达到109万户，高清互动电视用户达到24万户，付费节目用户达到4.6万户，宽带用户达到33万户。高清互动年付套餐分为500元、600元和700元三档，我们保守全部按照年付500元/户计算，付费节目年付按照500元/户、宽带用户年付800元/户计算，天威视讯2023年的理论市值为68亿元。由于歌华有线的模拟用户和数字用户的收费标准一样，每月18元每户，其市值主要来来自于有线电视用户数的增长和高清互动电视收费用户增长，有线电视的用户的增长有限，目前主要关注在高清互动电视，目前主要采取免费推广的形式，绝大部分为免费的，考虑到歌华有线推出Si-TV的高清电视包，我们估计收费标准与天威视讯差不多300元/年，按照我们的40%左右的渗透率计算，2023年歌华有线的理论价值为145亿元。3、2020年初至今上市公司的市值我们选取有线电视上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌华有线的市值范围为60-140亿元，市值波动范围主要集中在80-120亿元，我们以中值100亿元作为公司表现的市值价值。与我们的145亿元的理论市值，尚有空间45%，而且我们认为数字电视没有提价预期，高清互动电视目前主要是采取的免费推广，SiTV的渗透率提高，公司估值有较大的弹性。天威视讯的市值范围为30-70亿元，主要波动范围在40-70亿元，我们选取中值55亿元作为其市场的市值。没有考虑资产整合预期，天威视讯的理论市值为68亿元。公司目前尚有24%的空间。公司有线宽带增长乏力，高清互动电视是公司业绩主要增长点。广电网络的市值范围30-70亿元，主要波动范围为40-60亿元，中值为50亿元。公司的理论市值150亿元，上升空间200%。公司的价值主要来源于公司的庞大的有线电视用户数，2023年有线用户数595万户，同时尚有模拟用户142万户.同时公司的数字电视的包年收视费为240/300元两档，价值较高，进一步的数字化将进一步提升公司的价值。三、整合中的用户价值重估1、江苏模式”中的用户价值重估江苏有线由江苏省内17家发起人单位共同发起设立，广电系统内有12家股东，占股比71.2%，其他系统是国有股东，占28.8%，公司注册资本是68亿元，省广电总台控股，其中省台出资14亿元现金，1亿元相关资产；南京、苏州、无锡、常州等10个省辖市广播电视台以现有广电网络资产出资，中信国安等出资人以现金和广电网络等资产出资。整合时江苏有线用户为510万户，数字用户为180万户，其中数字用户每月24元/户，模拟用户4元/户。按照我们的用户价值计算方法，WACC值取10%，整合时江苏有线的价值为（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68亿元，与公司注册资本68亿元基本吻合，我们认为“江苏模式”整合中，江苏有线采用了用户理论价值的方法进行用户的价值评估。江苏有线的资产评估方法，网络资产等于网络收入减成本费用减税金除以收益率（收益折现），按照这个方法，由具备期货从业资格的第三方评估，结果出来后，与各个股东的实际预期基本一致，这样就摆平了利益关系。（江苏有线董事长陈梦娟在第二届中国广电行业发展趋势年会暨投融资论坛的讲话）。2022年7月份挂牌，2022年底全省13省市形成一张全省全网、全省网络覆盖用户625万户，完成其他城市和部分县(市)数字电视整转，2022年底数字电视用户达到450万户。2023年9月江苏有线与江阴、常熟等24个县（市）级广电网络举行了整合与合作签约仪式。至此全省已完成了60家县（市、区）广电网络的整合与合作。江苏省广电网络集团网内用户达到1497.7万户，约占全省有线电视用户总数的93.61%，其中数字电视用户686.62万户，互动电视用户数35.02万户。到2023年底，江苏省有线电视用户数将接近1600万户。2、中广网络整合中的用户价值重估中广网络先由部分省以资产规模大小通过对中广网络的认股，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，中央财政先期投入，中广网络的设立基本上按照“江苏模式”。“在完成整合的23家省网公司中，只有15家比较彻底，其中北京和江苏等个别省市相对最彻底。”我们认为在资产整合方面：第一步：中广网络会选择各省市（或者部分省市）的省广电（可能为部分的资产，主要是由于整合没有完成或者有上市公司的情况）作为发起人，加上财政的的现金挂牌成立。广电资产的评估可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。对于目前的省网来说有动力加快以低于用户价值的价格整合省网资源，在中广网络成立时获得资产的溢价。第二步：对于没有进入省网的用户资源进行整合，可能采取现金或者增发的收购的方式，广电资产的评估也可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。第三部：上市公司的资产整合，我们认为可能采取市值和用户价值两种方案进行评估。同时上市公司利用自身的资本优势参与到其他省份的省网整合，获得折价参股也会提升公司的价值。在整合的过程中，对于上市公司的价值重估，一方面本身用户价值的重估，例如自身用户的价值没有被市场所认可，在中广网络对价中有很大的空间。另外一方面在于上市公司以低于用户价值（中广网络收购价值）整合有线用户，提升公司的价值（折价收购的状况）按照这个投资的逻辑，我们主要关注自身价值提升的标的广电网络，目前市值只有理论用户价值1/3左右。存在巨大用户整合空间的湖北广电，目前正在进行二次资产整合，同时整合价格600元/户，公司折价整合有利于公司的价值提升。3、电广传媒收购省外有线用户资源电广传媒的子公司华丰达拟参股新疆广电有线，其中的资产评估也体现了上市公司折价收购有线用户资源。由于评估