2024年通信行业分析报告

2024年通信行业分析报告目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、通信业整体运行状况分析 PAGEREFToc363402988\h31、移动业务 PAGEREFToc363402989\h32、宽带业务 PAGEREFToc363402990\h5二、4G建设将成为贯穿全年的投资主题 PAGEREFToc363402991\h61、全球LTE发展如火如荼 PAGEREFToc363402992\h62、我国LTE迎来建设元年 PAGEREFToc363402993\h73、LTE投资规模测算 PAGEREFToc363402994\h104、产业链受益状况分析 PAGEREFToc363402995\h12三、金融IC卡+移动支付开启卡商投资新天地 PAGEREFToc363402996\h141、金融IC卡 PAGEREFToc363402997\h14（1）金融IC卡市场规模预测 PAGEREFToc363402998\h16①银行卡总量预测 PAGEREFToc363402999\h16②IC卡渗透率预测 PAGEREFToc363403000\h16③IC卡价格预测 PAGEREFToc363403001\h172、移动支付 PAGEREFToc363403002\h18（1）全球移动支付发展概况 PAGEREFToc363403003\h18（2）我国移动支付处规模爆发前期 PAGEREFToc363403004\h20四、投资策略 PAGEREFToc363403005\h231、LTE：招标大幕正式开启，业绩有望4季度兑现 PAGEREFToc363403006\h232、金融IC卡+移动支付：行业快速发展，卡商直接受益 PAGEREFToc363403007\h24五、行业重点公司简况 PAGEREFToc363403008\h25一、通信业整体运行状况分析2024年1~4月，我国电信业务总量累计完成额为4519.8亿元，比去年同期增长8.0%，比一季度回升0.3个百分点。电信主营业务收入累计完成3692.4亿元，比去年同期增长8.8%，比一季度回落0.3个百分点。行业整体发展基本保持稳定，增速略超GDP增长。1、移动业务2024年1~4月，全国移动用户净增4297万户，总数达11.55亿户。移动用户中，3G用户净增5594万户，达到2.89亿户，环比增长4.3%。3G用户渗透率由去年末的20.9%提升至25%。具体而言：中国移动1至4月份新增3G用户3209万户,累计3G用户数达12024万户,渗透率为16.42%。累计移动用户总数为7.31亿户。中国联通1至4月份新增3G用户1544万户,累计3G用户数达9189万户,渗透率为36.08%。累计移动用户总数为2.55亿户。中国电信1至4月份新增3G用户1209万户,累计3G用户数达8114万户,渗透率为47.65%。累计移动用户总数为1.70亿户。我们认为，年初以来中移动3G用户增长屡创新高主要是由于TD产业链的日益成熟，终端种类逐渐丰富，使用3G的用户越来越多，而移动的统计口径是将所有使用TD终端的用户都算作3G用户，在此情形下，存在很多用户只是用上了3G，但并没有真正使用3G业务。而相对中移动，联通和电信的用户增长更能客观反映实际业务的开展状况，两家3G用户新增数分别比去年同期增长31%，30%，反应出我国3G用户已进入规模增长阶段，预计到今年底我国3G用户渗透率有望达到35%。2、宽带业务今年1至4月份，我国基础电信企业互联网宽带接入用户净增802.5万户，总数达到1.78亿户。其中，电信固网宽带用户新增403万户,累计宽带用户数达9415万户；联通固网宽带用户新增289万户,累计宽带用户数达6143万户。宽带建设仍将是今后工作的重点，无论对于中移动还是对联通、电信而言，飞速增长的数据流量都将成为接入网扩容及承载网升级的必然要求。接入网方面，截止今年4月份，4M以上宽带接入用户达到1.25亿户，占宽带用户总数比重达到70.1%，提前八个月实现4M以上宽带接入用户比重超过70%的目标；FTTH/0宽带接入用户达到2642.0万户，占宽带用户总数的比重达到14.9%。在年初召开的“宽带中国2024专项行动动员部署会议”上，工信部部长苗圩表示2024年要继续增强网络覆盖能力，使：新增FTTH覆盖家庭超过3500万户；新增固定宽带接入互联网用户超过2500万，新增18万个行政村通宽带，实现5000所贫困农村地区中小学宽带接入或改造提速；承载网方面，省际干线将由之前的10GOTN逐步向100GOTN过渡，市场容量至少增长10倍以上，并且OTN设备还将下沉至城域网，大容量PTN、IP-RAN设备也会得到广泛应用。从移动近期招标情况来看，100GOTN已经成为新建省际干线的主流配臵。移动自2024年下半年开始上马100G设备主要是为即将到来的4G商用铺好承载之路。此外，电信方面也将于下月开启新一轮的省际骨干网OTN设备招标，涉及规模约为2500端，总金额达10元左右；联通100G实验网项目已经在近期落幕，“2024年中国联通长途传输网100GWDM系统实验网工程”主设备公开招标已经结束，此次招标共分为两个标段：标段一为天津-济南-青岛一干100G系统，由华为中标；标段二为天津-济南-郑州一干100G系统，由烽火通信中标。二、4G建设将成为贯穿全年的投资主题1、全球LTE发展如火如荼据GSA（全球移动供应商协会）证实，目前全球有125个国家的412家运营商正在投资LTE技术。有357家运营商已经在113个国家作出了坚定的LTE部署承诺，其中156家运营商已经在67个国家推出了商用LTE服务。此外还另有55家运营商正在另外12个国家进行LTE试验和研究。全球已建成的LTE商用网络达175张，其中FDD网络159张，TDD网络16张。同时，GSA预测到今年年底，全球LTE商用网络数量将达244张，同比增长68%。全球LTE投资规模也将由2024年的82.5亿美元猛增至14年的236.3亿美元，复合增长率高达69%。用户数方面，截止2024年1季度，全球LTE用户规模已达9000多万，其中，TDD-LTE用户数300万左右，FDD-LTE用户约为8700万。北美占据全球55%的市场份额，亚太40%，欧洲占比仅4%。2、我国LTE迎来建设元年今年是我国4G-LTE大规模建设元年，相关概念预热从去年即已开始。2024年4月，工信部部长苗圩就曾在公开场合表示，中移动打算用3年时间实现45万个4G基站覆盖，而4G牌照发放预计还需2到3年时间；同年8月，苗圩在杭州调研TD-LTE实验网建设时强调TD-LTE对扩大内需有重要的拉动作用，要加大力度，完善政策，进一步健全产业链，积极推动TD-LTE的发展；9月，苗圩在京向记者透露，要加快推动4G网络建设，发牌时间可能还要一年多时间；10月工信部电管局副局长谢存透露,我国已经决定将2.6GHz频段(2500-2690MHz),共计190MHz的频率采用全TDD方式进行划分。频谱的最终确认更是为我国LTE产业的发展注入一针强心剂。监管层的积极表态对运营商投资建设4G网络起到至关重要的推动作用。在今年的移动通信世界大会上，中移动高调宣布双百计划，即TD-LTE网络将覆盖全国地市级以上的100个城市，基站数量超过20万个，覆盖5亿用户群；配合网络部署，年内还将采购100万台以上的TD-LTE终端。此后，移动先后在广、深、杭、宁、上海等地开展试商用活动。杭宁地区采用CPE及MIFI终端，放号两周用户总量过万，广深两地则引入支持TD-LTE信号的智能三星S3。试商用完成后，将是于7月开启的主设备招标，涉及约40万载频，总金额达200亿元，全年拟建成20万基站。相对移动的全面建设方案，电信、联通在4G建设方面显得较为谨慎。其中，联通4G投资每年将维持50-100亿的建设规模，倾向于采取由目前的WCDMA向FDD-LTE平滑升级的建设方案；中国电信的CDMA2024网络并不能升级至主流的TDD或FDD，4G建设只能采取新建的方式进行，需要的投入较大。因此，电信的4G网络将主要集中在一些核心城市，4G补热点，3G做覆盖，涉及的投资额也是3家运营商中最少的，预计13年用于LTE的投资为80亿元，无线40亿，传输40亿。3、LTE投资规模测算LTE投资主要是建设基站，通常情况下，基站建设可以分为4个部分：主设备、无线配套、传输配套以及工程+网优维护。根据建网方式的不同，各部分投资额也不尽相同。目前，移动主要采取新建和升级两种方式来建设4G基站：对新建站而言：每站需3个载频，单价5万/载频；无线配套（天馈线+主设备柜+部分动力系统）约为5万/站；传输配套（PTN，4万；线材：7万）约11万/站；工程+网优维护，4万/站对升级站而言：每站需3个载频，单价3万/载频；无线配套（天馈线）约为2万/站；传输配套（PTN，4万；线材：7万）约11万/站；工程+网优维护，4万/站我们预计移动13至14年建设基站的个数将分别为20/18/15万站，假设新建站和升级站分别为,6/9/8万站以及14/6/7万站，主设备招标单价每年平均递减约15%，则未来三年，移动在LTE方面的总投入预计将分别为，588亿，495亿以及370.6亿元。电信和联通4G演进策略相对保守，不像移动那样激进，预计牌照发放前都不会有大的动作。牌照发放后，中电信和中联通基于市场和品牌的考虑也不得不投资4G，但两家的投资仍将是渐进式的。我们假设2024年两家在重点城市建8万个左右基站，其中新建站2万、升级站6万；2024年将建15万基站，新建站5万、升级站10万，则今后两年，电信和联通在LTE方面的投资将分别达到206亿和352亿。综上所述，三大运营商未来三年LTE总的投资规模将分别为718亿、701亿以及722.6亿。投资总规模虽不及3G，但建设周期更短，将会为无线板块带来一定的结构性机会。4、产业链受益状况分析从建网顺序方面来考虑，我们判断无线通信板块的受益时序依次为：网络规划设计→射频器件→主设备→无线配套→传输设备→网络优化→IT支撑→增值服务。网络规划设计及射频器件是早周期板块，且存在毛利率下滑的风险；增值服务是网络建成后受益的板块，在网络建设期，我们建议投资者重点关注与建网有关的四大细分领域（主设备、传输设备、无线配套、工程+网优服务）内估值较低、业绩稳步提升的龙头公司，依次为：主设备：中兴通讯（000063）传输设备：烽火通信（600498）工程+网优：宜通世纪（300310）无线配套：日海通讯（002313）三、金融IC卡+移动支付开启卡商投资新天地1、金融IC卡目前，我国银行卡存量市场主要以磁条卡为主，保有量在29亿张上下，随着越来越多的卡片盗刷及伪卡欺诈现象被曝光，现存磁条卡的安全问题开始受到人们极大地关注。为有效防范银行卡”盗刷”现象，提高交易安全性，央行于2024年3月15日颁布了《中国人民银行关于推进金融IC卡应用工作的意见》，明确指出自2024年1月1日起，全国性商业银行均因开始金融IC卡的发行；到2024年1月1日，所有经济发达地区和重点合作行业领域，商业银行发行的、以人民币为结算账户的银行卡均应为金融IC卡。此外，央行还于2024年要求五大行新增发卡量中，金融IC卡占比需超过15%，2024年金融IC卡占比需超过30%。监管层的明文规定、大力推进有助于加速我国EMV迁移进程。此外，为配合IC卡的发放，下游POS、ATM的改造也已初步完成。据统计，截至2024年第一季度，商业银行、银联商务公司布放POS逾736万台，改造率达到98%，ATM逾47万台，改造率达到96%，金融IC卡交易量同比增长20倍，累计发卡超过1.26亿张。（1）金融IC卡市场规模预测我们对国内金融IC卡封装市场规模预测的主要依据如下：①银行卡总量预测截至2024年9月底，我国银行卡累计发卡量达27亿张，年增长率约在15%左右。未来新增发卡量将主要来自旧卡替代以及发行新卡上。鉴于目前我国银行卡累计量已具较高基数和渗透率，我们预计未来国内银行卡累计发行量增速将成逐年递减的趋势。②IC卡渗透率预测央行2024年64号文明文规定自2024年1月1日起，在经济发达地区和重点合作行业领域，商业银行发行的、以人民币为结算账户的银行卡应为金融IC卡。我们可以合理预测，到2024年，新发银行卡中，IC卡的渗透率将达到90%，则2024~2024年的预测渗透率依次为10%，30%，55%，90%。③IC卡价格预测目前，IC卡平均价格在15~20元之间，随着技术的成熟和销量的增加，在规模效应的带动下，我们预计IC卡售价将不断下降。从上表中我们可以看出，金融IC卡的市场规模将从2024年的25.20亿元增长至15年的60.39亿元，复合增长率达55%。目前，一张磁条卡售价1元，毛利率45%；一张金融IC卡售价12，毛利率30%。因此，对于制卡商而言，由传统磁条卡过渡到IC卡，单张卡片的毛利润将比原来增长7倍左右，可见金融IC卡将为制卡商带来极大的利润空间。推荐关注：恒宝股份（002104）、天喻信息（300205）。2、移动支付随着智能的日益普及，移动支付的关注度也随之提升。所谓移动支付是指通过移动智能终端完成资金支付，从而实现支付“无纸化，无卡化”的一种方式。根据支付手段的不同，移动支付又可分为近场支付与远程支付。近场支付俗称“刷”，是指通过NFC、RFID等近场通信技术进行与POS之间的信息交互以实现支付功能；远程支付指通过接入无线网络，完成购物，支付等行为。（1）全球移动支付发展概况据Gartner最新数据显示，2024年全球移动支付市场总额达1631亿美元，用户数约为2.01亿，预计2024年全球移动支付交易总额将有望达到2354亿美元，同比增长44%。Gartner同时预测，2024至2024年，全球移动交易总量和价值年平均增长率将达到35%。到2024年，我们预计市场规模将达到7210亿美元，用户数将超过4.5亿。按地区划分，亚太地区的移动支付总额2024年预计将同比增长38%。韩国和新加坡等发达市场以及印度等发展中市场将推动这一地区的稳定增长。到2024年，亚太将超过非洲，成为移动支付总额最高的地区，达到1650亿美元。非洲的移动支付总额预计2024年将达到1600亿美元。尽管非洲市场在预告期内仍将保持强劲的增长率，但当地的移动支付服务公司仍在寻找最合适的商业模式。2024年，北美地区的移动支付总额预计将同比增长53%，达到370亿美元，高于2024年的240亿美元。由于近场通信技术的发展缓慢，以及许多商户缺乏明确的发展战略，北美地区的移动支付增长率受到了不利影响。2024年，西欧地区的移动支付总额预计将达到290亿美元，高于2024年的190亿美元。在整个预告期内，西欧市场都将保持稳定增长，但增长率预期已受到2024年每用户平均交易数量下降的影响。2024年，西欧地区的多家移动支付服务表现不佳，而一些新服务直到年底才推出。这些因素导致市场的增长被延迟至少1年。（2）我国移动支付处规模爆发前期我国移动支付是由银行和运营商两大主体共同推动的。双方曾因标准问题存在分歧，阻碍了我国移动支付产业的发展。2024年6月双方终于达成一致，移动与银联高调签署移动支付业务合作协议，中国移动表示全面支持13.56MHz作为近场支付标准，标准的确立为移动支付产业的发展扫清了障碍。此后，三大运营商和各大商业银行之间围绕移动支付进行了一系列合作和探索，初步确立了彼此的合作模式，即运营商主要负责定制带NFC功能的智能（中移动计划年内销售1000万部具备NFC功能的智能机），同时负责具备支付功能SIM卡的招标与推广，并在电信客户中推广移动支付业务；而银联和银行主要负责POS机的非接触式改造，并在其客户中推广移动支付业务。截至2024年3月，中国银联已在全国完成120万台非接触端改造，计划年内铺设150万台非接触金融POS机终端。目前来看，市场对于技术方案的选择已趋于统一，方便与国际接轨的13.56MHZNFC解决方案将成为主流。根据SE（安全模块）所处位臵不同NFC方案主要有三种实现方式：SWPSIM方案（SE在SIM卡中）SWPSD方案（SE在SD卡中）NFC全终端方案（SE在中）三种方案各有利弊，从目前的情况来看，由于移动负责的定制和SIM的招标，因此实际推广中，对移动较有利的SWPSIM方案占据上峰，用户在更换的同时也需要更换带有安全模块的SIM卡。我们认为，SWP-SIM卡的需求量将随着近场支付业务的发展而呈现爆发式增长，从而利好相关的制卡商。我们假设，到2024年，我国移动用户总数将达到12亿户，近场支付用户渗透率将达20%，则到2024年，我国近场支付用户数约为2.4亿。再假设SWP-SIM卡平均使用年限为2年，则到15年开始会有部分存量用户替换需求。我们预计13、14、15年SWP-SIM增量市场需求分别为0.2亿、0.8亿、1.32亿，15年存量替换需求大概为13年的30%，则15年总需求约为1.4亿。预计2024-2024年SWP-SIM卡单价分别为30/25/20元，则2024-2024年SWP-SIM卡的市场规模分别为6/20/28亿元，2年复合增长率为116%。移动支付业务的快速发展，对相关卡类制造商而言无疑将构成重大利好。四、投资策略1、LTE：招标大幕正式开启，业绩有望4季度兑现中移动已于21号晚正式启动4G招标，采购规模约为20.7万个基站，共计55万扇载频，我们预计市场规模将达275亿元左右。与TD-SCDMA时代不同，本次中移动集团公司明确表态，不接受代理投标，不接受所有关键设备均为OEM设备的厂商投标。此次对代理厂商的清理，有利于缓解业内持续存在的恶性竞争，主设备招标价格有望企稳，预计单载频价格将稳定在5万以上。此前讨论激烈的F频段升级与D频段新建的方式之争，总公司并未明确表态，而是留待各省依据自身情况相机抉择。总公司不表态新建量占比，即是默认升级将成为主导，尤其现在新站址的选择，拿地等等困难重重，客观上使得新建基站难度很大，各省分公司均倾向于将共址升级作为主导建设方式，从而利好国内设备厂商的市场份额。本次中标结果将在8月份公布，我们预计，9月开建、10月建成，移动随后组织验收，对相关公司业绩预计将在4季度体现。重点关注：主设备：中兴通讯（000063）传输设备：烽火通信（600498）工程+网优：宜通世纪（300310）无线配套：日海通讯（002313）。2、金融IC卡+移动支付：行业快速发展，卡商直接受益我们判断13~15年都将是我国金融IC卡发卡高峰期，预计金融IC卡的市场规模将从13年的25.20亿元增长至15年的60.39亿元，两年间复合增长率达55%。整个IC卡的制造可分为芯片研发，卡基制造、卡片封装3个过程。其中，IC卡芯片设计研发目前仍由国外知名厂商主导，国内芯片厂商竞争力不足且主要集中在中低端领域。卡基制造，由于其较低的技术壁垒及利润空间，参与的厂商较多，且大多厂商规模较小，国内暂无从事该类业务的公司上市。重点关注卡片封装领域内优质上市公司如：恒宝股份（002104）、天喻信息（300205）等。我国移动支付产业的快速发展必将带来对SWP-SIM卡需求量的大幅提升，我们预计2024-2024年SWP-SIM卡的市场规模分别为6/20/28亿元，2年复合增长率为116%。目前，我国通信SIM卡集采主要以国内厂商供应为主，包括恒宝股份（002104）、东信和平（002024）以及天喻信息（300205）。预计未来SWP-SIM卡的大规模招标也将是上述三家公司最为受益。五、行业重点公司简况

2024年有线网络行业分析报告2024年3月目录一、国网整合的预期未变 31、新闻出版广电总局“三定”方案落定 32、中广网络即将成立的预期仍在 33、目前省级广电已经成为事实的市场主体 4二、有线电视用户的价值评估 51、现金流折现的方法估算用户价值 52、有线电视运营商的理论价值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用户价值重估 101、江苏模式”中的用户价值重估 102、中广网络整合中的用户价值重估 113、电广传媒收购省外有线用户资源 13四、湖北广电的整合之路 141、楚天网络借壳上市 142、重组中的价值评估 153、湖北广电的二次资产注入 16五、有线运营商的WACC计算 171、吉视传媒的WACC值 17一、国网整合的预期未变1、新闻出版广电总局“三定”方案落定新闻出版广电总局的“三定”方案已经落定，取消了一系列行政审批项目，同时对一些行政审批权限下放到省级单位，比如取消了有线网络公司股权性融资审批，将设置卫星电视地面接收设施审批职责下放省级新闻出版广电行政部门。未来工作的重点：加强科技创新和融合业务的发展，推进新闻出版广播影视与科技融合，对广播电视节目传输覆盖、监测和安全播出进行监管，推进广电网与电信网、互联网三网融合。从三定方案中，我们可以看出广电的发展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有线网络股权融资审批取消；行政审批向省级广电下放，比如卫星电视接收审批下放；文化和科技、三网融合成为发展的主要方向。2、中广网络即将成立的预期仍在在2024年年初，国务院下发《推进三网融合的总体方案》（国发5号文）决定推进三网融合之际，就专门针对中广网络网络公司进行了明确的规划，决定培育市场主体，组建国家级有线电视网络公司(中国广播电视网络公司)。国家广电成立的初衷是在“三网融合”中，整合全国的有线网络（第四张网络），从而与电信运营商进行竞争。随着国家广电成立的不断的推迟，注入资金规模大幅度缩水，特别是2023年1月原负责中国广播电视网络公司组建的广电总局副局长张海涛出任虚职——中国广播电视协会会长，中国广播电视网络公司的成立蒙上阴影。我们认为每一次的推迟成立，中广网络的职能就会缩水一次，我们认为相当长时间内中广网络难以成为市场运营主体、竞争的主体。维持原方案的方向预期，将先由部分省份为单位自报资产情况，随后以资产规模大小通过对总公司认股的形式，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，即“先挂牌，再整合”的股份制转企方案。按照该方案，明确了国家出资的份额和挂牌的步骤，为中央财政先期投入进行公司主体搭建，其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用。3、目前省级广电已经成为事实的市场主体随着我国文化体制改革的推进，文化市场领域逐渐出现市场运营的主体——省级文化运营单位，在有线网络领域，省网整合的进一步深入，省级有线网络已经成为有线网络的市场的运营主体。在IPTV的发展中也是类似，百视通和CNTV主导的IPTV让位于省级广电主导，CNTV或者百视通参与的发展模式，省级运营单位成为市场的主体，省级运营单位及地方政府的利益诉求将影响相关业务的发展模式。这种与地方政府密切的关系（资产、人事等关系），势必会影响地方政府对有线网络的支持力度和偏好。二、有线电视用户的价值评估1、现金流折现的方法估算用户价值考虑到目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户，开展的增值业务主要有互动视频点播（高清视频点播）和有线宽带业务，收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。有线电视用户的收入相对稳定，我们假设其为永续的现金流，我们采用WACC为折现率进行折现，估算有线电视运营商的用户的理论价值（即上市有线电视运营商的理论市值）。我们以广电网络为例，无风险利率选取中国3年期国债收益率3.06%，按照我们的计算，广电网络的WACC为12.3%。同行业的公司的WACC值与公司的负债结构关系较大。2、有线电视运营商的理论价值广电网络2022年有线电视用户到达578.64万户，数字用户421.58万户，副终端为56.15万户，每月每户10元；付费节目用户154.02万户，主要有两档包月套餐99元和128元，我们按照年付100元/户计算，考虑到有线网络加大了优惠促销力度，付费用户和宽带资费要低于标准价格，2023年广电网络公司的理论价值150亿元。天威视讯2022年有线电视用户达到109万户，高清互动电视用户达到24万户，付费节目用户达到4.6万户，宽带用户达到33万户。高清互动年付套餐分为500元、600元和700元三档，我们保守全部按照年付500元/户计算，付费节目年付按照500元/户、宽带用户年付800元/户计算，天威视讯2023年的理论市值为68亿元。由于歌华有线的模拟用户和数字用户的收费标准一样，每月18元每户，其市值主要来来自于有线电视用户数的增长和高清互动电视收费用户增长，有线电视的用户的增长有限，目前主要关注在高清互动电视，目前主要采取免费推广的形式，绝大部分为免费的，考虑到歌华有线推出Si-TV的高清电视包，我们估计收费标准与天威视讯差不多300元/年，按照我们的40%左右的渗透率计算，2023年歌华有线的理论价值为145亿元。3、2020年初至今上市公司的市值我们选取有线电视上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌华有线的市值范围为60-140亿元，市值波动范围主要集中在80-120亿元，我们以中值100亿元作为公司表现的市值价值。与我们的145亿元的理论市值，尚有空间45%，而且我们认为数字电视没有提价预期，高清互动电视目前主要是采取的免费推广，SiTV的渗透率提高，公司估值有较大的弹性。天威视讯的市值范围为30-70亿元，主要波动范围在40-70亿元，我们选取中值55亿元作为其市场的市值。没有考虑资产整合预期，天威视讯的理论市值为68亿元。公司目前尚有24%的空间。公司有线宽带增长乏力，高清互动电视是公司业绩主要增长点。广电网络的市值范围30-70亿元，主要波动范围为40-60亿元，中值为50亿元。公司的理论市值150亿元，上升空间200%。公司的价值主要来源于公司的庞大的有线电视用户数，2023年有线用户数595万户，同时尚有模拟用户142万户.同时公司的数字电视的包年收视费为240/300元两档，价值较高，进一步的数字化将进一步提升公司的价值。三、整合中的用户价值重估1、江苏模式”中的用户价值重估江苏有线由江苏省内17家发起人单位共同发起设立，广电系统内有12家股东，占股比71.2%，其他系统是国有股东，占28.8%，公司注册资本是68亿元，省广电总台控股，其中省台出资14亿元现金，1亿元相关资产；南京、苏州、无锡、常州等10个省辖市广播电视台以现有广电网络资产出资，中信国安等出资人以现金和广电网络等资产出资。整合时江苏有线用户为510万户，数字用户为180万户，其中数字用户每月24元/户，模拟用户4元/户。按照我们的用户价值计算方法，WACC值取10%，整合时江苏有线的价值为（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68亿元，与公司注册资本68亿元基本吻合，我们认为“江苏模式”整合中，江苏有线采用了用户理论价值的方法进行用户的价值评估。江苏有线的资产评估方法，网络资产等于网络收入减成本费用减税金除以收益率（收益折现），按照这个方法，由具备期货从业资格的第三方评估，结果出来后，与各个股东的实际预期基本一致，这样就摆平了利益关系。（江苏有线董事长陈梦娟在第二届中国广电行业发展趋势年会暨投融资论坛的讲话）。2022年7月份挂牌，2022年底全省13省市形成一张全省全网、全省网络覆盖用户625万户，完成其他城市和部分县(市)数字电视整转，2022年底数字电视用户达到450万户。2023年9月江苏有线与江阴、常熟等24个县（市）级广电网络举行了整合与合作签约仪式。至此全省已完成了60家县（市、区）广电网络的整合与合作。江苏省广电网络集团网内用户达到1497.7万户，约占全省有线电视用户总数的93.61%，其中数字电视用户686.62万户，互动电视用户数35.02万户。到2023年底，江苏省有线电视用户数将接近1600万户。2、中广网络整合中的用户价值重估中广网络先由部分省以资产规模大小通过对中广网络的认股，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，中央财政先期投入，中广网络的设立基本上按照“江苏模式”。“在完成整合的23家省网公司中，只有15家比较彻底，其中北京和江苏等个别省市相对最彻底。”我们认为在资产整合方面：第一步：中广网络会选择各省市（或者部分省市）的省广电（可能为部分的资产，主要是由于整合没有完成或者有上市公司的情况）作为发起人，加上财政的的现金挂牌成立。广电资产的评估可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。对于目前的省网来说有动力加快以低于用户价值的价格整合省网资源，在中广网络成立时获得资产的溢价。第二步：对于没有进入省网的用户资源进行整合，可能采取现金或者增发的收购的方式，广电资产的评估也可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。第三部：上市公司的资产整合，我们认为可能采取市值和用户价值两种方案进行评估。同时上市公司利用自身的资本优势参与到其他省份的省网整合，获得折价参股也会提升公司的价值。在整合的过程中，对于上市公司的价值重估，一方面本身用户价值的重估，例如自身用户的价值没有被市场所认可，在中广网络对价中有很大的空间。另外一方面在于上市公司以低于用户价值（中广网络收购价值）整合有线用户，提升公司的价值（折价收购的状况）按照这个投资的逻辑，我们主要关注自身价值提升的标的广电网络，目前市值只有理论用户价值1/3左右。存在巨大用户整合空间的湖北广电，目前正在进行二次资产整合，同时整合价格600元/户，公司折价整合有利于公司的价值提升。3、电广传媒收购省外有线用户资源电广传媒的子公司华丰达拟参股新疆广电有线，其中的资产评估也体现了上市公司折价收购有线用户资源。由于评估时点为2024年的年底，按照2024年用户数据和新疆以前12元/月的收费标准，计算的理论用户价值为27.71亿元。但是如果考虑到2020年出台的数字电视提价方案（