产业面面观第14期：产业主题历史对比AI估值到哪了

素：上涨多受货币政策宽松催化，下跌多受货币政策收紧影响。产业逻辑变化影响分子端盈利，货币环境变化影响分母端估值，两者共同驱动新兴产业主题行情的走势。从前几轮新兴产业主题行情的经验来看，技术进步带来的盈利预期改善，叠加货币政策宽松带来的流动性充裕，两者共同利预期下滑，以及货币政策收紧带来的流动性收外，与其他行业龙头个股的市值、利润排名也相较前几轮主题更加匹配。 2、《春节假期全球市场全知道：——GlobalVision第四期》2024.02.1投资策略│策略专题2请务必阅读报告末页的重要声明 3 3 72.前沿跟踪：近期海内外新兴产业重要政策及事件一览 112.1近期国内新兴产业重要政策及事件 112.2近期海外新兴产业重要政策及事件 11 12 3 4图表3：本轮AI主题累计涨幅接近疫后线上经济主题，但仍低于其他几图表4：头部个股累计涨幅接近科网泡沫时期，但 4 5 5 5 5 6 6题估值形成一定压制 7 7 7 8 8 9 9 9 9 10 11 11投资策略│策略专题3请务必阅读报告末页的重要声明图表1：全球视角，历史上重要主题的市场表现对比国债利率国债利率国债利率下跌时长上涨时长高点/最新指数起点底部主题下跌上涨Roaring‘20s道琼斯工业指数1926-03-301929-09-031932-07-081974-10-041982-06-181992-08-182001-09-212007-07-012008-11-042015-09-022022-04-262022-06-162022-11-21- 238%284%489%228% 218%---89%-72%-72%-65%-65%-72%-72%-43%-33%-77%-77%-2.82.82.42.60.30.50.6-3.42.43.22.40.42.0-↓↑↑↑↑↑→↑↑↑↑-↑↑↓↓→↓↓↑↑↑-漂亮50指数1970-08-131972-12-31黄金伦敦金现1978-04-271980-01-21日经225指数1986-10-231989-12-29科网泡沫纳斯达克指数1998-10-092000-03-10沙特Tadawul全股指数2004-05-272006-02-26A股上证综指2005-06-062007-10-16移动互联网创业板指2015-01-062015-06-03新能源车新能源汽车指数2020-03-182021-11-04纳斯达克指数2020-03-182021-11-04加密货币比特币2020-03-162021-11-09AITAMAMA科技指数2023-01-062024-02-22平均值中位值投资策略│策略专题4请务必阅读报告末页的重要声明1998199920002001200220032004199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024图表2：历史上重要主题的涨跌驱动因素梳理主题指数起点高点/最新上涨驱动因素下跌驱动因素Roaring‘20s道琼斯工业指数1926-03-301929-09-03经济持续繁荣增长。全球经济大萧条。NiftyFifty漂亮50指数1970-08-131972-12-31美元危机影响风险偏好，风格切换大盘；宽松货币与积极财政政策刺激带来消费板块盈利改善。第四次中东战争、第一次石油危机；美国通胀压力剧增，美联储大幅加息。黄金伦敦金现1978-04-271980-01-21布雷顿森林体系解体，美元贬值；美国通胀高企；地缘政治风险（苏联入侵阿富汗、第二次石油危机）。美联储货币政策收紧；石油美元体系建立。日股日经225指数1986-10-231989-12-29《广场协议》签订后，日元出现阶段性升值；日本央行接连实施货币宽松政策。日本通胀高企，央行接连加息导致海外资本撤离科网泡沫纳斯达克指数1998-10-092000-03-10前期“信息高速公路计划”对互联网基础设施行业的盈利推动；1998年9月，美联储进行降息。2000年3月，互联网公司一季报业绩低于预期；4月，微软被控诉违反反垄断法；美联储加息带来的流动性收紧。A股上证综指2005-06-062007-10-16股权分置改革完善资本市场制度，汇率改革吸引海外资金流入；中国经济进入高增长、低通胀的宏观环境。经济过热下货币政策转为收紧，央行多次加息。移动互联网创业板指2015-01-062015-06-034G带来移动端应用繁荣增长；央行降准降息推动给流动性充裕，杠杆资金大幅流入A股市场。证监会要求券商清理场外配资相关业务，杠杆资金流出。新能源车新能源汽车指数2020-03-182021-11-04美国国会众议院通过了1.9万亿美元疫情经济刺激计划；美联储大幅降息。美联储宣布后续将收紧货币政策，加息预期升温。纳斯达克指数2020-03-182021-11-04美国众多企业宣布居家办公；美国国会众议院通过了1.9万亿美元疫情经济刺激计划；美联储大幅降息。加密货币比特币2020-03-162021-11-09美国国会众议院通过了1.9万亿美元疫情经济刺激计划；美联储大幅降息。AITAMAMA科技指数2023-01-062024-02-22OpenAI发布AI大模型ChatGPT-3.5；美联储加息结束、降息预期抬升。-图表3：本轮AI主题累计涨幅接近疫后线上经济主题，但仍低于其他几次主题300%250%200%150%100%50%0%-50%19981999199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024科网泡沫新能源汽车移动互联网AI疫后线上经济纳斯达克创业板指纳斯达克新能源汽车TAMAMA科技图表4：头部个股累计涨幅接近科网泡沫时期，但距离特斯拉高点仍有空间1400%新能源汽车1200%新能源汽车1000%800%科网泡沫600%科网泡沫AI移动互联网400%移动互联网疫后线上经济200%0%-200%思科乐视网苹果特斯拉英伟达流动性充裕，两者共同驱动相关主题行情上行。而行情的回落则在于产业渗透率提投资策略│策略专题5请务必阅读报告末页的重要声明图表5：2000年前后，美国PC电脑使用比例的增速出 现明显变化908070604020020002001200220032004200520062007200820092010 同比增速（右） 同比增速（右）25%20%0%图表6：净利润TTM同比增速，头部公司业绩先升后降150%100%50%0%-50%-100%1996-121997-031997-061996-121997-031997-061997-091997-121998-031998-061998-091998-121999-031999-061999-091999-122000-032000-062000-092000-122001-032001-062001-092001-122002-032002-062002-092002-122003-032003-062003-09微软思科英特尔甲骨文诺基亚但考虑到本轮行情更多是流动性驱动下的中小盘行情，因此从头部公司业绩来看改图表7：2015年前后，中国移动游戏收入增速出现明显300%250%200%150%100%50%0%-50%图表8：归母净利润同比增速来看，头部公司业绩未出现明显改善100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%2012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-09中国联通乐视网万达信息恒生电子歌尔股份投资策略│策略专题6请务必阅读报告末页的重要声明2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320102011201220132014201520162017201820192020202120222023图表9：2020-2021年新能源乘用车渗透率快速提升，2022年后渗透率提升放缓45%40%35%30%25%20%15%10% 5%0%2017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-09零售渗透率批发渗透率图表10：特斯拉净利润TTM同比增速在2020年大幅提1000%800%600%400%200%0%-200%-400%2016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-12特斯拉图表11：2020年疫情影响下，奈飞新增用户数达到2010年以来最高4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000用户数净增加（万人）图表12：FAANG在2020-2021年疫情期间净利润TTM同比增速显著提升，2022年开始回落250%200%150%100% 2017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12 投资策略│策略专题7请务必阅读报告末页的重要声明图表13：宽松的利率环境助推主题资产价格进一步上行，而收紧的利率环境则对主题估值形成一定压制8.07.06.05.04.03.02.0美国联邦基金目标利率(RHS)MLF利率（1Y）美国联邦基金目标利率(RHS)MLF利率（1Y）贷款利率（5Y）987654321019901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022图表14：2015年剩余流动性升至历史高位，推动市场估值抬升4035302520502003-012003-092004-052005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092022-052023-012023-092003-012003-092004-052005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092022-052023-012023-09——M2:同比——社会融资规模存量:同比剩余流动性（右）剩余流动性历史均值（右）6420-10-12图表15：2015年杠杆资金快速流入和流出A股市场25,00020,0005,00002010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-09—融资余额(亿元)—融资余额占流通市值(%，右)4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.5科，移动互联网时期的乐视网、万达信息，以及新能源车时期的特斯投资策略│策略专题8请务必阅读报告末页的重要声明主题公司科网泡沫TOP512345简称微软思科英特尔甲骨文诺基亚移动互联网TOP512345简称中国联通乐视网万达信息恒生电子歌尔股份疫后线上经济TOP512345简称苹果谷歌亚马逊Facebook奈飞新能源车TOP3123简称特斯拉宁德时代比亚迪AITOP512345简称微软苹果谷歌亚马逊英伟达 14.728.412.358.110.3623%2.545.146.449.97.639.38.114.67.019.345.620.711.312.838.56.39.045.7-71%-83%起点高点底部起点→高点高点→底部1998-10-0913.310.66.48.09.52000-03-102001-09-215.73.33.59.60.7上涨167%92%9%下跌2015-01-0610.115.520.05.42015-06-032015-09-0216.811.3主题公司科网泡沫TOP512345简称微软思科英特尔甲骨文诺基亚移动互联网TOP512345简称中国联通乐视网万达信息恒生电子歌尔股份疫后线上经济TOP512345简称苹果谷歌亚马逊Facebook奈飞新能源车TOP3123简称特斯拉宁德时代比亚迪AITOP512345简称微软苹果谷歌亚马逊英伟达 14.728.412.358.110.3623%2.545.146.449.97.639.38.114.67.019.345.620.711.312.838.56.39.045.7-71%-83%起点高点底部起点→高点高点→底部1998-10-0913.310.66.48.09.52000-03-102001-09-215.73.33.59.60.7上涨167%92%9%下跌2015-01-0610.115.520.05.42015-06-032015-09-0216.811.313.04.3上涨72%198%150%40%下跌-30%-63%-76%-74%%2020-03-1812.13.714.74.118.32021-11-042022-06-1631.35.57.93.54.4上涨116%0%70%6%下跌-20%-32%-4-5-77%2020-03-189.96.92.72021-11-042023-01-057.810.47.1上涨362%202%316%下跌-83%-50%-372023-01-069.136.24.46.017.22024-02-22上涨40%6%45%49%166%下跌 -69%总市值涨跌幅起点→高点高点→底部上涨119%302%193%898%142%下跌上涨75%364%244%185%65%下跌-61%-75%-71%%上涨138%182%94%134%102%下跌-38%--70%上涨1456%下跌-73%%-27%上涨85%37%62%94%下跌 -82% -76%-88%-89%-93%图表16：五轮主题头部公司绝对估值及股价涨跌幅对比，本轮AI主题整体PE估值不算高，英伟达PB估值略高起点高点底部起点→高点高点→底部1998-10-0955.442.925.125.628.82000-03-1063.163.1336.751.8148.464.32001-09-2123.3-19.323.9-上涨下跌-63%-63%--63%-63%685%106%479%-84%124%-2015-01-0626.3108.9138.8103.125.82015-06-032015-09-0233.1123.197.261.723.7上涨85%下跌48.8391.1405.5255.539.3259%148%53% -69% -76%-76%-40%2020-03-1819.522.679.517.976.42021-11-0426.926.932.767.924.061.02022-06-1621.120.359.012.216.2上涨38%45%-15%34%-20%下跌-22%-38%-13%-49%-74%2020-03-18-59.550.32021-11-042023-01-0530.155.2221.6上涨-154%下跌395.9151.0284.9-92%-63%467%-22%2023-01-0624.622.018.0116.650.92024-02-22上涨52%30%34%-49%28%下跌37.228.724.259.565.1图表17：相对大盘/基准指数估值来看，本轮AI主题的PE估值也不算高，英伟达PB估值略高 投资策略│策略专题9请务必阅读报告末页的重要声明图表18：相对其他行业头部公司，从平均值看高点，本轮AI主题TOP5个股整体PE、PB估值并不算高9876543210TOP5/其他行业头部公司科网泡沫移动互联网疫后线上经济新能源车AI图表19：从中位值看高点，结果类似9876543210TOP5/其他行业头部公司AI科网泡沫移动互联网新能源车疫后线上经济AI科网泡沫移动互联网新能源车图表20：TOP5个股总市值占美股整体比例，本轮AI高于前几轮主题潮AI科网泡沫TESLA×5FAANG图表21：但从净利润TTM的占比来看，本轮AI亦高于前几轮主题潮AIFAANGAIFAANG科网泡沫TESLA×5我们分别统计了每一轮主题时期的高点位置，主题相关头部个股与其他行业头部个投资策略│策略专题10请务必阅读报告末页的重要声明图表22：在公司市值和利润排名的匹配度上，本轮显著高于科网泡沫和疫后线上经济思科343445979797谷歌Meta奈飞2342345254苹果谷歌2132136736546589986652769摩根大通87219287164613254513862摩根大通6718739摩根大通73418943159摩根大通781985411请务必阅读报告2.前沿跟踪：近期海内外新兴产业重要政策及事件一览图表23：近期国内新兴产业重要政策及事件产业方向发布日期细分领域发布部门/会议核心内容/关键词事件/政策的简要描述重要性生物医药2月5日创新药国家医保局《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓励高质量创新的通知》国家医保局《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓励高质量创新的通知》征求意见稿通过有关行业协会征求意见，主旨是坚持药品价格由市场决定，更好发挥政府作用，整体提高新药挂网效率，支持高质量创新药品获得“与高投入、高风险相符的收益回报”。★★☆高端制造2月21日机器人上海市政府新闻发布会上海表示将争取人形机器人国家制造业创新上海市发改委副主任陈国忠在上海市政府新闻发布会上表示，2024年上海将聚焦新网络、新算力、新数据、新设施、新终端五方面，重点推进56项任务。其中提到，加快打造高性能创新基础设施，建成高效低碳燃气轮机试验装置并试运行，力争芯片制造全流程数字孪生仿真验证平台、智能分子影像共享平台启动建设，争取人形机器人国家制造业创新中心落地。★☆☆2月19日机器人、量子计算首都经济社会高质量发展推进大会培育量子信息、机器人等未来产业2024年首都经济社会高质量发展推进大会召开，市委书记尹力指出，发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点。落实好基础研究领先行动，打好关键核心技术攻坚战。以科技创新引领现代化产业体系建设，重点发展集成电路、生物医药等战略性新兴产业，培育量子信息、机器人等未来产业。★☆☆2月19日国家金融监督管理总局《汽车金融公司监管评级办法》国家金融监督管理总局发布《汽车金融公司监管评级办法》，引导汽车金融公司坚守专营专业消费信贷功能，围绕服务汽车产业和汽车消费，提升专业金融服务能力，丰富汽车消费信贷产品供给，满足居民购车消费多元化金融服务需要，进一步释放汽车消费潜力、扩大内需。★☆☆2月10日机器人中国科学院研制的人形机器人Q系列亮相中国科学院自动化研究所研制的谱系化人形机器人Q系列亮相。这项研究面向国家航天、制造产业等重大需求，基于“环境吸引域”高精度作业和类脑智能机器人理论等原始创新积累，自主突破了一体化关节、AI赋能设计、机器人大模型等核心技术，研制了人形机器人设计组装“大工厂”，可以快速设计构建人形机器人硬件和软件系统，形成了从学术理论、关键技术到系列人形机器人研制创新链，目前已设计出多台Q系列人形机器人样机，初步实现了面向不同场景的技术验证。★☆☆2月22日新能源车商务部商务部表示将加强新能源车国际合作商务部新闻发言人表示，下一步，商务部将会同各相关的部门和各地方，抓好政策落地，完善部门配套措施，健全物流、金融等贸易合作支撑体系，加强与各国在新能源汽车领域的低碳发展合作，推动构建公平稳定包容便利的汽车贸易环境，更好的服务经济社会全面绿色转型和全球低碳发展。★☆☆2月21日双碳工信部《工业领域碳达峰碳中和标准体系建设指南》工信部印发《工业领域碳达峰碳中和标准体系建设指南》的通知。通知提出，到2025年，初步建立工业领域碳达峰碳中和标准体系，制定200项以上碳达峰急需标准，重点制定基础通用、温室气体核算、低碳技术与装备等领域标准，为工业领域开展碳评估、降低碳排放等提供技术支撑。★★☆2月18日核能能源局章建华发文建议前瞻性布局受控核聚变国家能源局局长章建华发文称，加快构建清洁低碳、安全高效的能源体系，为此提出几点建议：一是筑牢安全降碳基础。二是加大非化石能源供给。三是推动消费侧节能降碳。四是加强绿色低碳技术创新。巩固拓展新能源产业优势，推动大型风电、高效率光伏、光热等技术创新。大力推进小型堆、四代堆等新一代核能技术研发，前瞻性布局受控核聚变。★☆☆2月7日双碳发改委等六部门《重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2024年版）》发改委等六部门发布《重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2024年版）》，其中指出，扩大重点用能产品设备覆盖范围，增加工业锅炉、数据中心、服务器、充电桩、通信基站、光伏组件等23种产品设备或设施，基本实现重点用能产品设备全覆盖，进一步支撑重点领域节能减排降碳。★☆☆信息技术及应用2月21日数字经济央网信办、教育部、工信部、人社部《2024年提升全民数字素养与技能工作要点》央网信办、教育部、工信部、人社部联合印发《2024年提升全民数字素养与技能工作要点》。一是培育高水平复合型数字人才。二是加快弥合数字鸿沟。三是支撑做强做优做大数字经济，包括加快企业数字化转型升级、扩展数字消费需求空间。四是拓展智慧便捷的数字生活场景。五是打造积极健康有序的网络空间。六是强化支撑保障和协调联动。★★☆2月21日5G、人工智能工信部推进数字技术创新应用，加快形成新质生产力工信部部长金壮龙在天津制造业重点企业和滨海高新区调研时强调，要开辟发展新领域新赛道，加强科技创新和产业创新深度融合，促进科技成果加速产业化，大力推进5G、人工智能等数字技术创新应用，不断壮大新材料、车联网、生物制造、信创产业、低空经济等新的增长点，加快形成新质生产力。★☆☆2月19日AI“AI赋能产业焕新”中央企业人工智能专题推进会国资委强调开展AI+专项行动国务院国资委召开“AI赋能产业焕新”中央企业人工智能专题推进会，强调中央企业要把发展人工智能放在全局工作中统筹谋划，开展AI+专项行动，加快布局和发展智能产业，要求把主要资源集中投入到最需要、最有优势的领域，加快建设一批智能算力中心。★★★图表24：近期海外新兴产业重要政策及事件类别发布日期产业方向细分领域/公司核心内容/关键词事件/政策的简要描述重要性行业2月21日信息技术及应用半导体SEMI预测全球半导体制造业将于2024年复苏国际半导体产业协会（SEMI）与半导体研究机构TechInsights近日发布的半导体制造监测报告显示，2023年第四季度电子产品和集成电路（IC）的销售额有所增长，预计全球半导体制造业将于2024年复苏。SEMI数据显示，去年第四季度电子产品销售额同比增长1%，这是自2022年下半年以来的首次增长，预计今年第一季度同比增长3%。IC销售额在2023年第四季度恢复增长，同比增长10%，预计2024年第一季度IC销售额将强劲增长18%。★★☆2月19日能源链新能源车美国政府拟放宽汽车尾气排放限制美国政府打算放宽对汽车尾气排放的限制，将给予汽车制造商更多时间，而不是要求他们在未来几年内迅速提高电动汽车销量。美国政府或于早春前发布新规。美国环保署发言人表示，名为《2027年及以后轻型和中型车辆多种污染物排放标准》的最终规则草案正接受跨部门审查。该发言人称，美国环保署致力于最终敲定一项“易实现、确保减少危险的空气和气候污染并为家庭带来经济效益”的技术标准。★★☆2月14日高端制造机器人微型机器人在国际空间站首次模拟手术任务一个重仅0.9千克的微型手术机器人由外科医生遥控，在400公里外的国际空间站上首次在零重力环境下模拟手术任务。据美国有线电视新闻网报道，6名外科医生在地面实验室分别遥控这个名为“太空MIRA”的机器人，令其在空间站内剪开由橡皮筋制成的模拟组织，所有操作获得成功。★☆☆公司2月22日信息技术及应用NVIDIA英伟达英伟达财报高于市场预期英伟达第四财季收入221亿美元，数据中心收入184亿美元，汽车业务收入2.81亿美元，游戏业务收入2