测算：地产超跌了吗？“三大工程”管用吗

内容目录一、自然状态下，过去两年地产投资可能超跌，2024年全年跌幅应不会明显扩大 31、定性判断，地产景气仍在下行中期，2022-2023年地产投资可能超跌 32、定量测算，2024年的地产投资跌幅可能多大？ 5二、政策支持下“三大工程”拉动的投资规模会比较可观 71、城中村改造：预计年均投资5000-10000亿元 72、保障房建设：预计年均投资2400-5600亿元 73“平急两用”基建：预计年均投资1500-3200亿元 9三、2024年地产投资增速有望收窄至-5%以内、但转正难 11风险提示 11图表目录图表1：人口增速放缓，决定了地产景气长期下行 3图表2：日本人口增速持续下行，但地产销售跌幅并未持续扩大 3图表3：我国地产销售、投资自高点明显下跌 4图表4：日本地产销售、投资自高点大幅下跌 4图表5：日本房价自高点大幅下跌 4图表6：我国房屋租售比偏低 4图表7：2024年地产投资环比增速情景假设 5图表8：2024年地产投资同比增速情景假设 5图表9：2024年土地购置费跌幅可能收窄 6图表10：2024年建安投资跌幅可能继续扩大 6图表11：超大特大城市的城中村投资规模测算 7图表12：人均居住面积16平米及以下占比9.7%左右 8图表13：我国保障性安居工程的财政支出 8图表14：我国保障性住房建设投资规模测算 8图表15：部分城市的“平急两用”基建项目情况 9图表16：我国平急两用基建规模测算 102024GDP5%GDP202420240.5-1.52024跌幅应不会明显扩大1、定性判断，地产景气仍在下行中期，2022-2023年地产投资可能超跌2023（232003%%2.2901.9701.6501.3301.0100.7-100.4-300.1-50图表1：口增放缓决定产景气期下行 图表%%2.2901.9701.6501.3301.0100.7-100.4-300.1-50%50403020100-10-202004-302004

商品房销售面积:同比地产投资同比中国:总人口:同比:滞后23年（右轴）

日本地产投资同比 %日本新建公寓销售同比日本:总人口:同比:滞后23年（右轴）2006200820102012201420162018202020222024520062008201020122014201620182020202220245资料来源：， 资料来源：，短期波动看，参考日本经验，地产销售、投资可能有所超跌，后续跌幅应不会明显扩大。22007-2009（3-31%左右08、2010-2022-0.5%1.9%2022202322165-6199613200964%1996201019.82023年降至11.2亿平方米、11.1万亿元，较高点降幅已达38%、25%，相当于日本最大降幅的59%、52%。也即我国2年内的跌幅已经达到日本16年跌幅的5-6成。本质上说，地产刚需和改善性需求仍存，地产景气理论上会有一个底部，不太可能无限下跌。在连续两年大跌后，量的层面下跌速度可能有所放缓。图表3：国地销售投资点明显跌 图表4：本地销售投资点大幅跌亿平方米 商品房销售面积 地产投资18161418161412108642-38%-25%20012003200120032005200720092011201320152017201920212023

万户 -48%-64% 35/万亿日元 -48%-64% 30252015105197719821987199219972002200720122017202201977198219871992199720022007201220172022资料来源：， 资料来源：，1990-199120年，201348%2%图表5：本房自高大幅跌 图表6：国房租售偏低点 日本房屋价格指数 东京房价指数6.35.56.35.5

租售比-48%-48% 6200 5150 4100 350 211975197819751978198119831986198919911994199719992002200520072010201320152018202120230资料来源：同花顺iFinD， 资料来源：同花顺iFinD，诸葛找房，2、定量测算，2024年的地产投资跌幅可能多大？1、环比推算核心思路是以近年来环比增速作为参考标准，推算同比增速。悲观假设（当前地产景气未超跌，40-223：假设20242022-20232024Q1-Q4速分别为-15.7%、42.8%、-13.8%、-16.8%，对应2024年地产投资同比-14.6%。（2022-202320242017-20192022-20232024年Q1-Q4-12.2%46.3%-10.3%2024年地。2042-2232024图表7：2024年产投环比情景假设 图表8：2024年产投同比情景假设地产投资环比增速较2017-2019年差距

0.300.250.300.250.200.150.100.050.00-0.05-0.10-0.15-0.20-0.25中性假设（中位数） 年）年 收窄）5020-0320-0620-0920-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-12-03

地产投资当季同比增速测算悲观假设（持平2022-2023年）中性假设（中位数） 乐观假设（跌幅较2022-2023年收资料来源：， 资料来源：，2、结构推算核心思路是根据领先指标分别推算土地购置费和建安投资，进而得到地产投资增速。但近年来这种预测方式误差较大，仅可作为大致参考。土地购置费方面，由于土地购置费是分期计入，因此滞后土地出让收入3个季度左右。2024年Q3滞后3个季度的土地出让收入增速-17.9%，较2023年底的-27%趋于提升，指向2024年土地购置费增速可能由今年的-5%左右小幅提升至-0.5%左右。22024Q22-8.5%2023-5.3%行，指向2024年建安投资增速可能由今年的-12.2%小幅回落至-13.5%左右。综合看，考虑到土地购置费、建安投资占比，合计可推算2024年地产投资跌幅-9.0%左右，跌幅较2023年的-9.6%收窄。图表9：2024年地购费跌能收窄 图表10：2024年建投资幅能继续大 土地购置费:土地购置费:累计同比 土地出让收入::滞后3季013-0614-0313-0614-0314-1215-0916-0617-0317-1218-0919-0620-0320-1221-0922-0623-0323-1224-09

706050403020100-10-20-3001-1203-0601-1203-0604-1206-0607-1209-0610-1212-0613-1215-0616-1218-0619-1221-0622-1224-06

地产投资:建筑工程:累计同比商品房销售面积:累计同比:滞后2季资料来源：同花顺iFinD， 资料来源：同花顺iFinD，“三大工程”政策密集发力，是2024年稳增长、尤其是稳地产投资的关键抓手。3（8.251、城中村改造：预计年均投资5000-10000亿元65021100055000亿元/21部分大城市（如合肥）也会开展改造，全国整体投资规模可能0.5-1万亿元/年。图表11：超大特大城市的城中村投资规模测算（个）（亿元）上海10---新一轮民心深圳40---广州1279837.7青岛85175济南18东莞平均城中村改造投资规模测算2023年/城中村改造投资规模测算2023年/十四五年均的改造计划城中村年均改造项目数投资额 单项目投资（亿元）（亿元）城中村改造年均投资文件21个资料来源：各城市政府网，上海市总工会，人民网，注：济南和东莞项目数是根据规划实施年份取平均计算。2、保障房建设：预计年均投资2400-5600亿元）目前各地保障房建设规划还未公布，难以从样本城市的角度进行推算，可从全国整体层面进行分析。2020年我国家庭户共4.9亿户，人均居住面积16平米及以下的家庭户占比9.7%左右，约为4769万户，参考上海等地标准，这部分人群可视为住房困难人群，后续需要通过住房保障体系解决住房困难问题。万套间9图表12：人居住积16平米以下比9.7%左右 图表13：我保障性居工的政支出25%20%15%10%5%0%

21.5%19.1%21.5%19.1%16.8%13.7%8.1%8.1%5.0%3.1%3.0%1.6%8及以下9-12 13-1617-1920-2930-3940-4950-5960-6970及以上

亿元2009201020092010201120122013201420152016201720182019202020212022

中国:公共财政住房保障支出:保障性安居工程资料来源：2020年第七次人口普查年鉴， 资料来源：，保障房方面：>建设规模：剩余3869万套如果在未来五年内由新增保障房解决一半，每年需要筹建3871430060%232>投资强度：508间520010/套（间4000元/6024万元/17万/24004000、5600图表14：我国保障性住房建设投资规模测算剩余住房困难户数（万户）年均筹建套数（万套）300万以上大城市年均套数（万套）情景投资强度（万元/套）保障房建设投资（亿元）3869387232悲观102377中性173974乐观245572资料来源：，住建部，测算注：相关测算假设可参考上述正文分析。3、“平急两用”基建：预计年均投资1500-3200亿元平急两用基础设施建设属于基建投资还是地产投资？从行业分类看，根据统计局要求，应根据项目建成后的主要产品种类或主要用途及社会经济活动种类来划分，不能根据项目单位本身的行业类别来划分。如果项目投产后有几种产品，应根据主要产品来确定行业类别。一般情况下，一个建设项目只能属于一种国民经济行业。平急两用项目除了传统基建的交运仓储业，还包括新基建的医疗、文旅服务业等其他行业，不完全属于基建投资。。图表15：部分城市的“平急两用”基建项目情况城市具体项目内容杭州（生活必需品保供）武汉具有隔离功能的旅游居住设施、医疗应急服务点、城郊大仓基地和市政、旅游配套设施重庆农产品保供、交易基地资料来源：杭州网，武汉市政府网，新华网，平急两用基础设施建设的规模多大？45116770.3521/213235221148321个超大特大城市的平急两用基建年均投资规模约1500-3200亿。图表16：我国平急两用基建规模测算“平急两用”样本城市目前公开的项目总投资（亿元）年均投资（亿元）杭州770154武汉16381重庆2513大连2412“平急两用”规模测算总投资（亿元）年均投资（亿元）161773235下限：其余3城目前平均水平翻倍（假设后续项目继续出台，建设期2年）29