1月银行业看好银行开门红行情关注股息红利策略

内容目录1、量：平滑信贷节奏与社融持续增长并不矛盾 3、监管强调平滑信贷节奏的深意 3、现象一：社融数据波动较大 3、现象二：NCD利率快速上行 3、现象三：M2-M1增速差走阔 4、2024年银行或更好实现量价平衡” 52、价：多重因素催化，存款降息空间打开 6、资产端：按揭和城投的负向影响基本接近 6、存量房贷利率下调：影响2024年NIM约-5.2BP 6、年初LPR重定价：影响2024年NIM约-1.3BP 6、参与城投化债：影响2024年NIM约-6.1BP 7、负债端：2023年多次存款降息累计影响2024年NIM约+5.7BP 7、综合影响2024年NIM约-6.9BP 83、险：拨备安全边际充足，加快不良处置对利润影响较小 94、投资建议：看好银行板块开门红”行情 105、风险提示 图表目录图1：2023年人民币贷款在Q1放量尤为明显（万亿元） 3图2：2023年社融存量增速在Q2-Q4持续走弱 3图3：同业存单发行利率在2023Q1和年底均快速上行 3图4：上市银行对公活期存款成本率边际上升（%） 4图5：上市股份行对公定期存款成本率边际微升（%） 4图6：M2-M1增速差走阔，社融-M2增速为负，资金活化程度仍然较低 4图7：2024年1月的国股银票转贴现利率回升至2023年同期水平 5图8：PSL有望撬动企业中长期贷款增量 5图9：2023年LPR-5Y累计降幅10BP 6图10：存款和贷款重定价对上市银行2024-2025年NIM的综合影响分别为-6.9BP/-8.6BP 9图近年上市银行不良生成率总体平稳（还原核销后） 10图12：上市银行拨备覆盖率稳中有升，安全边际充足 10表1：存量房贷利率下调影响上市银行2024-2025年NIM约-5.2BP/-4.9BP（利息收入单位亿元，NIM单位BP） 6表2：年初LPR重定价影响上市银行2024-2025年NIM约-1.3BP/-1.2BP（利息收入单位亿元，NIM单位BP） 7表3：城投化债影响上市银行2024-2025年NIM约-6.1BP/-5.5BP（利息收入单位亿元，NIM单位BP） 7表4：2023年12月底存款挂牌利率下调对上市银行2024-2025年NIM的影响分别为3.1BP/2.3BP 8表5：2023年全年多次存款挂牌利率下调对上市银行2024-2025年NIM的影响累计分别为5.7BP/3.0BP 8表6：受益标的估值表 101、量：平滑信贷节奏与社融持续增长并不矛盾2024、监管强调平滑信贷节奏的深意20232023较大，对于实体融资需求的解释力度变弱。图1：2023年人民币贷款在Q1放量尤为明显（万亿元）图2：2023年社融存量增速在Q2-Q4持续走弱5.04.03.02.01.0

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2016 2017 2018 20192020 2021 2022 2023

8.5%

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2016 2017 2018 20192020 2021 2022 2023数据来源：、研究所（注：图中为人民币贷款当月新增值，为金融数据口径，非社融口径）

数据来源：、研究所、现象二：NCD信贷季节性波动越强，越容易加剧短期流动性压力，增加银行的负债成本。短端资金面上，信贷大月的超储消耗加剧，特别是大行的备付水平受限，削弱其资金融出意愿；中长端资金面上，信贷大月的存款增长较难匹配贷款增长，同业存单利率持续上行，2023Q1和年底均出现快速上行。图3：同业存单发行利率在2023Q1和年底均快速上行同业存单:同业存单:发行利率(AAA):1个月%同业存单:发行利率(AAA):6个月%同业存单:发行利率(AAA):3个月%同业存单:发行利率(AAA):9个月%3.02.52.02022-122022-122022-122022-122022-122023-012023-012023-022023-022023-032023-032023-042023-042023-052023-052023-062023-062023-062023-072023-072023-082023-082023-092023-092023-102023-102023-112023-112023-112023-122023-122024-01、现象三：M2-M1增速差走阔2024（一般M2-M12023年中报披露的对公活期存款成本率普遍上升，主要是协定存款、通知存款利率仍然（1.03图上市银行对公活期款本率边际上升（%） 图上市股份行对公定存成本率边际微升（%）1.031.51.31.10.90.70.5

3.72.743.22.742.72.2 对公活期：上市行平均 对公活期：国有行 对公定期：上市行平均 对公定期：国有行对公活期：股份行 对公活期：城商对公活期：农商行

对公定期：股份行 对公定期：城商行对公定期：农商行数据来源：、研究所 数据来源：、研究所-M220224业存款、非银存款（包括同业存款以及计入一般性存款的协议存款）等形式重新进入银行负债端，变相拉高了存款成本率。后续银行有望通过“信贷节奏平滑→负债图6：M2-M1增速差走阔，社融-M2增速为负，资金活化程度仍然较低1612840-4-8-122016-012016-042016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10M2-M1增速剪刀差% 社融存量-M2增速剪刀差%、2024年银行或更好实现“量价平衡”“平滑信贷节奏”和“社融可持续较快增长”并不矛盾，两者都指向“量价平204202320242023Q4已提图7：2024年1月的国股银票转贴现利率回升至2023年同期水平4.03.53.02.52.01.51.00.50.0

国股银票转贴现利率曲线:1个月% 国股银票转贴现利率曲线:3个月%国股银票转贴现利率曲线:6个月% 国股银票转贴现利率曲线:1年%数据来源：CFETS、研究所政府债发行和PSL202296300PSL2023Q1。2023年123500PSL20242024图8：PSL有望撬动企业中长期贷款增量4200360030002400120002014-122015-032014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-12

1400090004000-1000-6000中国:抵押补充贷款(PSL):提供资金:当月新增（亿元） 企业中长贷当月新增同比（亿元，右轴）数据来源：、研究所2、价：多重因素催化，存款降息空间打开、资产端：按揭和城投的负向影响基本接近2024年NIM约-5.2BP存量房贷利率的调降，已将LPR-5Y重定价的部分影响提前到2023Q4释放。2023831LPRPR5Y2023Q4LPR-5Y2024年的影量：202392510121.72023Q338.457%价：73BP2024-2025NIM约-5.2BP/-4.9BP，2024年NIM>>>。表1：存量房贷利率下调影响上市银行2024-2025年NIM约-5.2BP/-4.9BP（利息收入单位亿元，NIM单位BP）上市银行国有行股份行城商行农商行按揭贷款余额（亿元）假设2024E2025E202120222023H1涉及下调的比例57%57%57%57%（BP）-73-73-73-73利息收入-1107-255-59-13NIM利息收入-1155-256-62-12NIM265398 270174 26845162098 62073 6191813752 14155 143823293 3174 3045-6.03-5.67-4.04-3.78-2.63-2.69-2.46-2.39上市银行344541 349576 34779757%-73-1435-5.24-1485-4.93数据来源：、研究所（注：因数据披露口径不同，剔除兰州银行和紫金银行，下同）、年初LPR重定价：影响2024年NIM约-1.3BPRY222年PR5Y35BPLPRLPR-5Y202310BP图9：2023年LPR-5Y累计降幅10BP54

中国:贷款市场报价利率(LPR):5年%20232023年累计降幅然不大2020年累计降幅15BP2021年累计降幅35BP数据来源：、研究所测算结果：2023LPR-5Y110BP20236202411202511日按年对NIM的负>股份行>>。表2：年初LPR重定价影响上市银行2024-2025年NIM约-1.3BP/-1.2BP（利息收入单位亿元，NIM单位BP）按揭贷款余额（亿元）LPR重定价2024E2025E上市银行202120222023H15Y(BP)利息收入NIM利息收入NIM国有行265398270174268451-10-268-1.46-280-1.37股份行620986207361918-10-62-0.98-62-0.92城商行137521415514382-10-14-0.64-15-0.60农商行329331743045-10-3-0.65-3-0.58上市银行344541349576347797-10-348-1.27-360-1.19数据来源：、研究所、参与城投化债：影响2024年NIM约-6.1BP银行的风险偏好相对谨慎，城投业务的风险敞口占比相对较小。银行资金主要投向优质城投项目，风险为点状暴露、影响可控。2023H1末地方政府融资平台业务余额约2486亿元，占贷款比重仅3.91%，不良率仅0.14%；兴业银行占比3.92%，不良率1.33%。我们为测算城投化债对银行净息差的影响，做以下关键假设：0；价：200BP。测算结果：2024-2025NIM6.1BP/5.5BP。2024年NIM>>>。表3：城投化债影响上市银行2024-2025年NIM约-6.1BP/-5.5BP（利息收入单位亿元，NIM单位BP）上市银行国有行股份行城商行农商行城投贷款（2023H1，亿元）假设2024E2025E租赁商服交运水利电力涉及比例20%20%20%20%利率降幅-2.00%-2.00%-2.00%-2.00%利息收入-1241-284-118-18NIM利息收入-1241-284-118-18NIM91,752 113,044 46,031 59,30130,100 13,869 17,098 9,92415,445 1,899 10,405 1,7752,510 464 1,132 348-6.75-6.09-4.49-4.20-5.24-4.70-3.81-3.50上市银行139,807 129,276 74,666 71,34820%-2.00%-1660-6.06-1660-5.51数据来源：、研究所

、负债端：2023年多次存款降息累计影响2024年NIM约+5.7BP2023存款利率的意愿不足。居民方面后居民风险偏好显著下移，存款定期化现象持续，叠加存款一般到期才能重定价，因此存款成本相对刚性，存款挂牌利率的下降传导至银行存款成本的下降，中间有20242023年10M1M2测算：202312223M/6M/1Y/2Y/3Y/5Y存款均分别下调-1010/10/20/25/25BP204年和2025年NM分别+31P2.P224上市银行存款重定价（2023H1）2024E2025E活期3M内（含活期）3M-1Y1-5Y5Y以上不计息合计存款成本（亿元）NIM（BP上市银行存款重定价（2023H1）2024E2025E活期3M内（含活期）3M-1Y1-5Y5Y以上不计息合计存款成本（亿元）NIM（BP）存款成本（亿元）NIM（BP）国有行542,071753,008289,472286,91556219,8051,349,762-5123.10-4582.49股份行158,229245,88961,68485,5034964,071397,643-1803.05-1041.64城商行44,12069,85831,01334,6241182,257137,869-602.97-502.22农商行9,62213,5968,9839,10622855832,471-122.70-143.05上市银行754,0421,082,351391,152416,1471,40326,6911,917,746-7643.07-6262.28数据来源：、各银行财报、研究所国有行上市银行-5-6-4-5-5-10-10-17国有行上市银行-5-6-4-5-5-10-10-17-11-13-10-10-16-12-13-10-10-16-15-13-30-31-30-30-30-40-42-44-46-43-40-43-44-46-44-882-341-102-25-14125.335.775.045.895.67-534-155-76-16-8302.912.443.353.423.03NIM存款成本（亿元）NIM存款成本（亿元）5Y3Y2Y1Y6M3M活期上市银行2025E2024E2023年存款挂牌利率累计降幅（BP）数据来源：、各银行财报、研究所、综合影响2024年NIM约-6.9BP以上综合影响22225年NM约6.B86LPR2024NIM约-6.5BP，与城LPR2024-2025图10：存款和贷款重定价对上市银行2024-2025年NIM的综合影响分别为-6.9BP/-8.6BP上市银行

存款重定价（2023多次下调的累计影响）

2023年存量按揭利率下调

贷款重定价年初按揭LPR重定价 城投化债

合计影响NIM

工商建设农业中国交通邮储招商兴业浦发中信民生平安光大华夏浙商北京上海江苏宁波南京杭州长沙成都贵阳重庆郑州青岛苏州齐鲁西安厦门渝农沪农青农常熟无锡苏农瑞丰江阴

2024E4.824.824.895.515.029.214.854.645.665.665.545.496.064.828.405.03533.95536.2.414.464.20387.382.203.17269.264.414.525.415.841.265.343.135.546.718.003.806.654.1810.405.37

2025E2.932.582.392.792.545.681.931.782.272.182.572.532.942.873.933.432.983.501.412.762.283.892.021.828.723.274.552.914.972.302.671.723.236.683.923.592.273.344.242.75

2024E-5.96-6.69-5.46-6.53-4.37-6.50-5.13-4.67-4.51-4.76-3.30-2.09-3.69-3.35-1.63-4.38-2.15-3.39-1.15-1.67-1.99-3.19-3.08-1.22-2.24-2.46-3.44-2.49-3.31-2.95-2.28-2.67-3.35-2.92-1.60-2.12-1.53-1.98-3.47-1.91

2025E-5.56-6.23-5.01-6.34-4.11-6.32-4.78-4.11-4.19-4.48-3.07-1.94-3.69-3.46-1.69-4.01-2.18-3.04-2.15-1.52-1.94-3.51-2.55-1.35-1.95-2.18-3.16-2.31-3.26-2.68-1.67-2.36-2.96-2.78-1.40-1.80-1.52-1.85-3.12-1.65

2024E-1.44-1.62-1.32-1.58-1.06-1.58-1.24-1.13-1.09-1.15-0.80-0.51-0.89-0.81-0.39-1.06-0.52-0.82-0.28-0.40-0.48-0.77-0.75-0.30-0.54-0.60-0.83-0.60-0.80-0.71-0.55-0.65-0.81-0.71-0.39-0.51-0.37-0.48-0.84-0.46

2025E-1.35-1.51-1.22-1.54-1.00-1.53-1.16-1.00-1.02-1.09-0.74-0.47-0.89-0.84-0.41-0.97-0.53-0.74-0.52-0.37-0.47-0.85-0.62-0.33-0.47-0.53-0.77-0.56-0.79-0.65-0.41-0.57-0.72-0.67-0.34-0.44-0.37-0.45-0.76-0.40

2024E-7.72-6.19-6.60-7.76-6.76-3.67-3.46-4.52-5.18-5.51-5.58-0.61-4.81-7.14-3.85-6.09-4.00-4.81-3.17-7.77-6.15-4.56-7.90-4.21-6.65-6.82-3.95-3.62-5.29-4.80-2.19-5.49-3.04-4.06-2.07-4.89-1.95-2.14-1.67-3.15

-6.98-5.53-5.79-6.-7.-6.-7.10-3.37-3.14-4.10-5.09-5.21-5.47-0.56-6.-4.44-6.-4.78-5.-3.31-5.85-3.62-4.38-2.53-7.08-7.-5.18-6.-4.16-6.54-4.00-6.04-6.54-3.60-3.16-4.42-4.63-5.-1.85-5.15-2.79-3.87-1.77-4.36-1.71-1.87-1.59-2.84

2024E-10.30-9.68-8.48-10.37-7.17-2.54-4.99-5.69-5.13-5.77-4.132.28-3.33-6.482.53-6.50-2.73-2.50-2.19-5.39-4.42-1.15-9.52-2.56-0.18-5.47-3.70-1.31-3.57-7.200.31-5.67-1.66-0.983.93-3.712.79-0.424.42-0.15

2025E-10.95-10.69-9.63-12.27-8.67-5.54-7.15-7.42-8.03-8.59-6.70-0.43-6.08-8.21-1.48-7.40-3.34-4.66-3.78-6.21-5.31-4.63-7.69-3.860.26-5.97-2.98-3.13-3.50-5.66-1.26-6.35-3.24-0.640.41-3.00-1.32-0.82-1.23-2.15国有行股份行城商行农商行上市银行

5.335.775.045.89

2.912.443.353.423.03

03-4.-6.-4.-6.-2.63-2.69

67-3.-5.-3.-5.-2.46-2.39

-1.46 -0.98 -0.64 -0.65 -1.27

-6.75-4.49-5.24-3.81

-6.09-4.20-4.70-3.50

-8.92-3.74-3.46-1.26

-10.22-6.45-4.41-3.05-8.60数据来源：、各银行财报、研究所3、险：拨备安全边际充足，加快不良处置对利润影响较小风险视角，重点关注地产、小微和非房零售贷款的不良生成情况。近年上市银行风险暴露情况有所改善，2023年上半年还原核销后的不良生成率为0.84%，处于较低水平，后续重点关注几大领域：监管鼓励的“盘活存量资源”意味着存量不良资产可能会加快处置。（2023年619图11：近年上市银行不良生成率总体平稳（还原核销后）图12：上市银行拨备覆盖率稳中有升，安全边际充足

国有行 股份行 城商行农商行 上市银行

450%400%350%300%250%200%150%

国有行 股份行 城商行农商行 上市银行数据来源：、研究所 数据来源：、研究所4、投资建议：看好银行板块“开门红”行情通常来讲，年初是