财务管理第五章 资本预算

第五章资本预算第五章资本预算学习要点公司的资本预算〔CapitalBudget〕也可以称为资本支出决策方案，主要是公司固定资产投资的方案。本章将对资本预算的影响、资本预算的程序、概况等进行介绍，并详细介绍资本预算中投资方案及其现金流量的计算、投资方案评估的各种方法及其应用，以及相关的风险分析。第五章资本预算目录第一节资本预算概述第二节投资方案和现金流量分析第三节投资方案的评估第四节资本预算方案评估的应用第五节资本预算中的风险分析第一节资本预算概述一、资本预算的重要性及影响二、资本预算的程序三、资本预算概况四、资本资产使用的时机

一、资本预算的重要性及影响〔一〕资本预算的重要性资本预算可能是财务管理中最重要的决策，几乎公司所有部门都直接受到资本预算决策的影响。而且，资本预算决策对公司的获利能力、资金结构、偿债能力以及长远开展和日常财务管理也都有着直接影响。因此，所有高级主管都必须了解资本预算的决策过程，不能因为职责不同而有所差异。一、资本预算的重要性及影响〔二〕资本预算的影响1.资本预算决策会在较长时间内影响公司，这意味着决策丧失了灵活性，从而公司对资本预算决策必须十分小心谨慎，进行认真的可行性研究。2.资本的扩充根本上与预期的销货额有关，如果不能正确预测未来的需求，将导致固定资产投资过度或缺乏而可能导致严重的后果。3.资本预算决策具有不可逆转性。4.资本预算决策一旦完成，在资金占用数量上便保持相对稳定，而不像营运资金决策那样经常变动。二、资本预算的程序资本预算的重要性和影响决定了资本预算决策具有相当大的风险，因此，必须按特定的程序，运用科学的方法进行可行性分析，以保证决策正确、有效。资本预算决策的程序一般包括以下几个步骤：投资工程的提出投资工程的评价投资工程的决策分为三种情况：〔1〕接受；〔2〕拒绝；〔3〕发还进行调整后再处理投资工程的执行投资工程的再评价三、资本预算概况资本预算是经济学中厂商理论的古典命题之一，也就是厂商应该生产到边际收益等于边际本钱的地步。书中P124的图5-1是概念简化后的情况。P125的图5-2将这一概念一般化，以显示出衡量报酬率的投资时机表〔InvestmentOpportunitySchedule〕。为了获得最大利润，公司应该采纳A到E五个方案，取得并投资1300万元，F与G方案不予采纳。四、资本资产使用的时机

有效的资本预算过程可以改善取得资产的时机以及所购资产的品质。第二节投资方案和现金流量分析一、投资方案二、现金流量一、投资方案公司通常将方案区分为以下类别：重置，即维持营运、替换报废或损坏的设备所需的支出。重置，即降低本钱、替换有用但是已陈旧的设备所需的支出。现有产品或市场的扩充新产品或市场的扩充平安或环境专门方案其他其中第1类只需要少数资料来做简单计算，而2、3、4类那么需要更详尽的分析。而每个类别中的各方案也根据金额来区分，投资额越高，分析越详尽，而核准这项支出的人员的职位也越高。要在各方案中予以抉择，必须有评估方法，并且这个方法必须能够估算出使用该项设备的利益，然后用预估的利益来衡量购置该项设备的利弊得失，最后必须能选出对公司最有利的方案。二、 现金流量〔一〕现金流量估算〔二〕折旧和税收对现金流量的影响〔三〕投资收益折现率的估算〔一〕现金流量估算认真调查研究，分析有关资料，把现金流量的估算建立在科学预测的根底上，是做好资本预算首要的一步。公司做资本预算时，投资工程的现金流量实际上时在工程寿命期内的增量现金流量，等于公司投资该工程的现金流量减去不投资该工程的现金流量。投资支出主要包括：1.公司用于购置设备、建筑厂房和各种生产设施等固定资产的支出。2.公司用于购置无形资产的支出。3.工程投资前的筹建费用、咨询费、培训费等。4.工程投入后需要增加的净营运资本。〔一〕现金流量估算经营现金流量例1某工程需投资100万元，寿命为10年，公司上此工程和不上此工程的入、支出见表5-1。表5-1经营现金流量估算表单位:万元〔一〕现金流量估算净经营现金流量只扣除以现金形式支付的本钱，称为经营本钱。税后净经营现金流量的计算公式如下：式中:——第t年的净经营现金流量——第t年的销售净额；——第t年的经营本钱，又称付现本钱；——第t年的折旧额；——所得税税率。此公式还可表达为：〔一〕现金流量估算3.期末净现金流量主要包括：固定资产清算变现的税后收入。固定投入工程的净营运资本。停止使用的土地出卖收入。(二)折旧和税收对现金流量的影响折旧是对固定资产在使用过程中损耗的价值补偿。在应税收入中应减去折旧费，那么折旧是免税的。工程折旧费的大小和所得税税率的上下直接影响工程净经营现金流量的大小。在资本预算中所用的是年现金流量(AnnualCashFlow)而非会计盈余，现金流量与会计盈余可能相差很大，如表5-2显示了现金流量与会计盈余的关系。我们假定该公司1993年年底开始营运，销货额与折旧以外的本钱都保持不变，该公司采取加速折旧，折旧费用逐渐递减。(二)折旧和税收对现金流量的影响表5-2

会计盈余与净现金流量

单位：万元(二)折旧和税收对现金流量的影响净现金流量的计算公式如表中所示为：净现金流量=税后净利+折旧对于如何衡量资本投资方案的现金流量，必须强调：在整个资本预算过程中，对于因资本支出而节省的本钱或增加的收益所做的可靠估计，可能是最重要的一步。(三)投资收益折现率的估算投资收益折现率的估算应当参考银行利率，参考同类投资的加权平均期望收益率。同时，要根据通货膨胀等情况进行调整。第三节投资方案和现金流量分析非贴现现金流量指标资本预算决策指标贴现现金流量指标投资回收期法平均报酬率法净现值法现值指数法内部报酬率法{{{一、非贴现的分析评价方法非贴现的分析评价方法不考虑货币时间价值。〔一〕投资回收期法该法通过计算收回原投资额所需时间的长短来决定方案的取舍。假设原始投资一次支出，每年的营业净现金流量〔NCF〕相等，那么：假设现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，那么：式中：——第k期产生的现金流入量；——第k期产生的现金流出量； ——投资回收期〔一〕投资回收期法例2假定某公司正在考虑S和L两个方案，这2个方案都必须投资1000万元，并假定其风险相等。该公司的边际资金本钱率为10%，两个方案的净现金流如表5-3所示。表5-3S方案和L方案的现金流量单位：万元〔一〕投资回收期法根据表，可以计算出，S方案的回收期是年，而L方案是4年。但是，S方案虽然回收较快，但净现金流量在逐年减少；而L方案虽然回收较慢，但净现金流量逐年增长。因此，S是短期方案，L是长远方案。该方法的优点：计算与应用简便且本钱不高；可以用来衡量预期的流动性，也就是投资现金回收的速度；投资回收期的长短可以作为各方案相对风险的指标。通常，回收较快的方案风险比长期低。缺点：忽略了投资回收期以后的现金流量；忽略了货币的时间价值。〔二〕平均报酬率法平均报酬率〔AverageRateofReturn〕，简称ARR，是投资工程在寿命周期内平均的年投资报酬率，也称为平均投资报酬率。最常见公式如下：应当事先确定一个公司要求到达的平均报酬率，或称必要报酬率。在进行决策时，只有高于必要的平均报酬率的方案才能入选。二、贴现的分析评价方法贴现的分析评价方法考虑了货币时间价值〔一〕净现值法简称NPV法，是将未来的现金流量以适当的资金本钱折现成现值，再减去投资本钱，通过净现值大小的比较来决定方案的取舍。如果NPV为正值，那么应该采纳该方案；如果NPV为负值，那么应予以否决；如果两个方案彼此互斥，那么应选择净现值较高的方案。计算公式如下：式中：，，…，——各期的净现金流量；k——适当的折现率，或为该方案的资金本钱； I——该方案的原投资本钱；n——该方案的预期寿命。〔一〕净现值法根据例2种的数据，我们可以列表如下：表5-4S方案与L方案的净现值单位：万元〔一〕净现值法如果两个方案彼此独立，那么应该同时采纳；如果彼此互斥，那么应该选择L方案。如果本钱分散到假设干年度内，那么必须加以考虑。另外，上述公式也可以写成t=0而不是t=1的情况，即：式中，是在t期与工程有关的净现金流量，可能为负，也可能为正，CF0时的投资额或本钱为负值。当投资本钱分散在假设干年时，这个公式将十分有用。公司的价值时公司各局部价值的总和。公司由当年度资本预算所增加的价值，是采纳各项方案的净现值总和。〔二〕现值指数法所谓“现值指数〞，是未来现金流入现值与现金流出现值的比率，亦称现值比率或获利指数。计算公式如下：式中:——第t期产生的现金净流入量；——第t期产生的现金净流出量；——工程预计寿命周期。〔二〕现值指数法根据表5-4中的资料，两个方案的现值指数如下：S方案的现值指数=10911000=1.09L方案的现值指数=14031000=1.40现值指数法的主要优点是，可以进行独立投资时机获利能力的比较。L方案的现值指数为1.40，大于S方案的1.09，所以，L方案优于方案。现值指数是一个相对数指标，反映投资的效率；而净现值是绝对数指标，反映投资的效益。〔三〕内部报酬率法简称IRR，是通过计算使预期未来现金流量的现值等于原投资本钱的折现率，并对不同方案的这一折现率大小进行比较来决定方案取舍。计算公式如下：即：确定内部报酬率，视每年现金流量是否相同，可以采取不同的方法。〔三〕内部报酬率法1.假设每年的现金净流量相同，令：即：

所以：查年金现值表，找出对应年金现值系数的i，即为内部报酬率。假设每年的现金净流量不同，那么采用试误法〔逐次测试法〕，寻找内部报酬率。〔三〕内部报酬率法继续引用例2中的数据，可以列表如下：表5-5采用试误法求内部报酬率单位：万元

S方案的内部报酬率是10%，而L方案的内部报酬率大约是20%那么L方案的效益比S方案好。〔四〕资本预算决策方法的比较净现值法与内部报酬率法的根本差异根本着眼点：净现值法着眼于一项方案能使公司的价值增加多少，内部报酬率法那么着眼于一项方案的报酬率。独立的方案：没有冲突互斥的方案：可能有冲突冲突的原因：a.两个方案的规模不同；b.两个方案的寿命或期限不同。再投资的假设净现值法假设公司能够将现金流量以资金本钱再投资，而内部报酬率法假设现金流量能够以内部报酬率投资。在大局部公司中，现金流量可能以接近其资金本钱的报酬率再予以投资，因此，一般来说，净现值法的假设比较合理。〔四〕资本预算决策方法的比较2.净现值法与现值指数法的比较由于它们使用的是相同的信息，因此，在评价投资工程的优劣时，它们常常是一致的。但是，当初始投资不同时，两者也会产生差异，但应该以净现值为准。总之，在无资本限量的情况下，利用净现值法在所有的投资评价中都能做出正确的决策，而利用内部报酬率法和现值指数法在采纳与否决策中也能做出正确的决策，但在互斥选择决策中有时会做出错误的决策。因此，在这几种评价方法中，净现值法是最好的评价方法。第四节资本预算方案评估的应用一、扩充方案二、重置方案三、资本配额下方案的选取第四节资本预算方案评估的应用一、扩充方案扩充方案是指公司必须投资于新设施，以增加销售收入的方案。具体应用参看教材P140例5。二、重置方案重置方案分析中所用的现金流量要比一般的复杂些，因为我们必须求出增量现金流量〔IncrementalCashFlow〕。大致分析步骤为：〔1〕估计新投资的实际现金流出；〔2〕计算出增量现金流量；〔3〕求出增量现金流量现值；〔4〕将预期残值的现值与增量现金流量的现值加总；〔5〕判别净现值的正负。具体应用参看P142-144例题。第四节资本预算方案评估的应用三、资本配额下方案的选取假设某些公司不愿意进行外部融资〔举债式发行股票〕，这就会出现资本配额的情况。如果财务人员面临资本配额的情况，其目标应该是在资本配额下选择方案，使各方案净现值的总和得以最大。此时可以采用线性规划的方法。具体应用参看P145例6。第五节资本预算中的风险分析一、风险来源及其分类〔一〕风险来源〔二〕市场风险和公司风险二、公司风险的分析方法〔一〕敏感性分析〔二〕决策树分析〔三〕资本资产定价模型〔CAPM〕和市场风险〔四〕工程β值的获取三、投资工程的风险调整一、风险来源及其分〔二〕市场风险和公司风险在资本预算中，有两种可以衡量的风险：市场风险和公司风险。市场风险是从实行高度多元化投资组合的公司股东的角度来看的风险。可以用该工程对公司系数的影响来衡量，故又称风险。

公司风险是从没有多元化投资组合的单一投资者〔只投资于某一公司的股票〕的角度来看的风险。这种风险直接影响影响公司的财力及偿债能力，亦称为总风险。关系到公司稳定性的公司风险是我国公司现阶段长期投资决策中首先要考虑的风险。二、公司风险的分析方法公司风险是由工程现金流量的不确定性引起的。〔一〕敏感性分析敏感性分析是通过分析、预测工程主要因素发生变化时对经济评价指标的影响，从中找出敏感因素，并确定其影响程度。敏感性分析非常重要，它的作用有：预测不确定因素变化的幅度，而不影响投资的决策。找出敏感的不确定因素。针对敏感的不确定因素提出建议，采取一定的预防措施，提高工程决策的可靠性。具体应用参看P148例7。〔一〕敏感性分析最常用的敏感性分析是分析内部收益率〔IRR〕指标对产量、价格、本钱、投资等诸因素的敏感程度。具体做法是：1.计算假设干不确定因素单独变化或多因素同时变化后工程的内部收益率，并列出敏感性分析表。将某方案计算的结果列表5-12所示。表5-12敏感性分析表〔一〕敏感性分析2.绘制敏感分析图。3.求出内部收益率到达临界点〔基准收益率，即公司的资本本钱率〕时，某种因素允许变化的最大幅度，即极限变化。4.从中找出敏感因素，分析这种极限变化的可能性，并提出相应的建议，供决策者参考。〔二〕决策树分析例8一家考虑进入农业化学领域的石油公司可能会采取以下步骤：〔1〕以100000元来调查农业化学业的供需情况;〔2〕根据原型厂作业所估计的本钱与市场调查所显示的需求潜量，决定要建一家大工厂或建一家较小的工厂。因此，最后的决策实际上是由许多阶段的决策所构成的，后一阶段的决策取决于前一阶段的结果。

图5-5石油公司决策树分析〔二〕决策树分析表5-13决策树实例

单位：元〔二〕决策树分析先计算大厂和小厂净现金流量的均方差：那么它们的变异系数分别为：由于大厂的变异系数为4.3，而小厂只有1.5，因此，假设决定建大厂，那么风险较高。〔三〕资本资产定价模型和市场风险根据证券市场线SML，有：式中：——投资者投资I资产〔工程〕要求的必要收益率；——无风险资产的收益率；——资产I对于市场风险的反响程度；——市场资产组合的收益率。〔三〕资本资产定价模型和市场风险例9某公司上新工程J之前，=1.2，无风险收益率=8%，市场平均股票要求收益率=12%。公司的目标资本结构为：50%为负债，50%为股本。债务本钱=10%。上新工程后，测得新工程的=1.8，新工程资本和公司原有资本的比例为0.3：0.7。公司的所得税税率T=33%。试分析工程的市场风险。公司原有的股本要求收益率：2.上新工程后公司的股本收益率，新工程的=1.8，与公司原有资产组合后的故上新工程后：由于组合后的上升，表示公司的风险增加，股本要求收益率提高。〔三〕资本资产定价模型和市场风险上新工程前、后公司总的加权平均资本本钱〔WACC〕

新工程较高的市场风险使公司总的筹资本钱上升。〔三〕资本资产定价模型和市场风险新工程的加权平均资本本钱〔WACC〕新工程J假设要成立，其加权平均资本本钱〔〕至少为：

采用作为折现率计算工程J的净现值，那么可认为在资本预算中考虑了工程的市场风险，对工程的净现值进行了调整。〔四〕工程β值的获取一个工程的β系数不同于公司的β系数，它不能直接从上市公司的资料中取得。下面提供两种近似估算工程β值的方法。1.单一经营法2.会计β法三、投资工程的风险调整实际的做法是公司各部门或公司根据现有工程的统计，计算出一个部门或公司的平均资本本钱作为根本的WACC，其对应的风险是平均风险。然后，把所有工程分成三类：高于平均风险的高风险类、平均风险类和低于平均风险的低风险类。在资本预算决策时，计算新工程的公司风险〔如工程净现值的变异系数CV〕或市场风险〔工程β〕，将它们与公司平均风险比较，属于高风险的，在根本WACC上提高2~3个百分点；属于低风险的，降低1~2个百分点，以此作为风险调整后的折现率，来计算工程的净现值。第5章财务预测本章学习目标本章主要讲解利用Excel进行财务预测和建立财务预测模型的相关知识。通过本章的学习，应掌握如下内容：销售预测方法及模型的建立利润敏感性分析及利润预测模型的建立本钱预测模型的建立资金需要量预测模型的建立5.1财务预测概述预测是用科学的方法预计、推断事物开展的必要性或可能性的行为，即根据过去和现在预计未来，由推断未知的过程。5.1.1预测分析步骤5.1.2预测分析方法5.1.3预测分析内容5.1.1预测分析步骤〔1〕确定预测目标。〔2〕收集和整理资料。〔3〕选择预测方法。〔4〕分析判断。〔5〕检查验证。〔6〕修正预测值。〔7〕报告预测结论。5.1.2预测分析方法—定量预测法1．定量预测法定量预测法是在掌握与预测对象有关的各种要素的定量资料的根底上，运用现代数学方法进行数据处理，据以建立能够反映有关变量之间规律性联系的各类预测模型的方法体系，可分为趋势外推分析法和因果分析法。5.1.2预测分析方法—定量预测法〔1〕趋势外推分析法。这种方法是将时间作为制约预测对象变化的自变量，把未来作为历史的自然延续，属于按事物的自身开展趋势进行预测的动态预测方法。该方法的根本原理是：企业过去和现在存在的某种开展趋势将会延续下去，而且过去和现在开展的条件同样适用于未来，可以将未来视为历史的自然延续。因此，该方法又被称为时间序列分析法。〔2〕因果分析法。这种方法是根据变量之间存在的因果关系函数，按预测因素的未来变动趋势来推测预测对象〔即因变量〕未来的相关预测方法。该方法的根本原理是：预测对象受到许多因素的影响，这些因素之间存在着复杂的关系，通过对这些变量内在规律性的研究可以建立一定的数学模型，在自变量的条件下，可利用模型直接推测预测对象的未来值。5.1.2预测分析方法—定性预测法2．定性预测法定性预测法是由有关方面的专业人员根据个人经验和知识，结合预测对象的特点进行综合分析，对事物的未来状况和开展趋势做出推测的预测方法。它一般不需要进行复杂的定量分析，适用于缺乏完备的历史资料或有关变量之间缺乏明显的数量关系等情况下的预测。实际工作中常常将二者结合应用，相互取长补短，以提高预测的准确性和预测结论的可信度。5.1.3预测分析内容预测分析的根本内容包括：〔1〕销售预测。〔2〕利润预测。〔3〕本钱预测。〔4〕资金预测。5.2销售预测狭义的销售预测是对销售量的预测。用于销售量预测的常用方法有判断分析法、趋势外推分析法、因果分析法和产品寿命周期推断法等。其中，判断分析法和产品寿命周期推断法属于定性预测法，趋势外推分析法和因果分析法属于定量预测法。5.2.1趋势外推分析法:5.2.2因果分析法5.2.1趋势外推分析法2．移动平均法〔1〕一次移动平均法。一次移动平均法根据时间序列逐项移动，依次计算包含一定项数的序时平均数，形成一个序时平均时间数序列，据以进行预测。其预测模型的计算公式为：从上述公式可以看出，第t期的移动平均数只能作为t+1期的预测值，如果要预测数期以后的值，这种方法就无能为力了。但是，在实际工作中，当企业或商店要逐月预测下个月的成百上千种产品的进货或销售情况时，这种方法还是很适用的。2．移动平均法—一次移动平均法对于一次移动平均序列值的计算，可以使用递推算法来减少工作量。递推算法的计算公式为：上述公式说明，第t+1期的预测值是在第t期预测值t的根底上加上一个修正值得出的。不难看出，修正项的作用和n的大小有关。在实际应用中，移动平均时段n的选择带有一定的经验性，n过长或过短，各有利弊，可以多取几个n值，将取不同的n值得出的预测结果分别同实际值比较，计算其预测误差，最后选用预测误差最小的n值。一次移动平均法操作步骤1．在EXCEL中，以列方式将数据输入到工作表中，并建立一次移动平均法预测模型的根本结构。2．翻开“工具〞菜单，选择“数据分析〞命令，翻开“数据分析〞对话框。3．在“数据分析〞对话框中，选择“移动平衡〞选项，单击“确定〞，会翻开“移动平均〞对话框，4．在“输入区域〞中输入各月份销售量。5．在“间隔〞中输入“3〞，即表示n=3。6．在输出区域中输入“C3〞。7．在对话框中选择“图表输出〞。8．单击“确定〞。9．将C5：C13单元格区域复制到D6：D14单元格区域中。10．选定E6单元格，输入公式：=〔D6-B6〕^2。然后将此公式分别复制到E7：E14单元格区域。2．移动平均法—二次移动平均法〔2〕二次移动平均法二次移动平均法是对时间序列计算一次移动平均数后，再对一次移动平均数序列进行一次移动平均运算。二次移动平均法的计算公式为：2．移动平均法—二次移动平均法二次移动平均预测模型为：二次移动平均数并不能直接用于预测，其目的是用来求出平滑系数。求解平滑系数估计值的公式为：2．移动平均法—趋势平均法趋势平均法是指在移动平均法计算n期时间序列移动平均值的根底上，进一步计算趋势值的移动平均值，进而利用特定基期销售量移动平均值和趋势值移动平均值来预测未来销售量的一种方法。其计算公式为：预测销售量=基期销售量移动平均值+基期趋势值移动平均值*基期与预测期的时间间隔；某期的趋势值=该期销售量移动平均值-上期销售量移动平均值；基期趋势值移动平均值=最后一个移动期趋势值之和/趋势值移动的期数。5.2.2因果分析法因果分析法也是预测分析中常用的方法，利用因果分析法预测销售量的步骤如下：〔1〕确定影响销售量的主要因素。〔2〕根据有关资料确定销售量与自变量之间的数量关系，建立因果分析模型。〔3〕根据未来有关自变量的变动情况预测销售量。5.3利润预测5.3.1目标利润预测5.3.2利润敏感性分析5.3.3概率分析法在利润预测中的应用5.3.1目标利润预测〔1〕调查研究，确定利润率标准。〔2〕计算目标利润基数。将选定的利润率标准乘上企业预期应该到达的有关业务量及资金指标，便可测算出目标利润基数。其计算公式为：目标利润基数=有关利润标准*相关指标〔3〕确定目标利润修正值。〔4〕最终下达目标利润并分解落实纳入预算体系。最终下达的目标利润应该为目标利润基数与修正值的代数和，即：最终下达的目标利润=目标利润基数+目标利润修正值5.3.2利润敏感性分析1．利润敏感性分析的主要任务利润敏感性分析的主要任务是计算有关因素的利润灵敏指标，揭示利润与有关因素之间的相对数量关系，并利用灵敏指标进行利润预测。2．利润敏感分析的假定条件利润敏感性分析的假