私募股权基金运作法律实务1课件

私募股权基金运作法律实务北京市中闻律师事务所杨勇律师2011年7月19日一、私募股权基金的初步认识概念结构特点管理1-1、概念投资与投资业VC&PE1-2、概念1-3、概念要点：依据合伙企业法成立非公开方式募集投资非上市企业股权有限合伙企业2、结构结构图：投资项目投资项目投资项目投资项目投资者（LP）托管银行普通合伙人（GP）基金管理公司私募股权基金（有限合伙企业）投资者（LP）投资者（LP）4、管理3、执行机构——基金管理公司

职责：项目的发现、论证、谈判、交易、管理、退出。4、托管银行

职责：基于资金托管协议，负责资金的管理和在资金决策委员会的指令下划拨资金。5、监督机构——中介机构

律师事务所、会计师事务所、评估机构。世界前十大基金管理公司中国十大PE/VC管理人中国官办产业投资基金中国私募股权投向私募股权相关政策演变关于创业投资的重要法律法规1999年国务院《关于建立我国风险投资机制的若干意见》对发展创业投资提出了指导性意见；地方后续跟进的法规缺乏实质性支持；2005年10部委《创业投资企业管理暂行办法》明确了创业投资基金的备案管理办法；明确了针对创业投资企业的税收优惠政策；2008年国务院《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》规范了引导基金的资金来源与运作原则；地方政府据此设立了大量政府引导基金，出台了相应规定；2009年国务院《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》使得中外合资合伙基金成为合法形式；上海和北京均设立了规模达50亿元的合资人民币基金。创投税收优惠政策相关法律法规2007年6月生效的新《合伙企业法》2007年2月《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》（31号文）2007年3月新《企业所得税法》2007年11月《中华人民共和国企业所得税法实施条例》2008年12月《关于合伙企业合伙人所得税问题的通知》（159号文）2009年5月《关于实施创业投资企业所得税优惠问题的通知》（87号文）87号文的具体规定实施税收优惠政策的环节是创业投资企业；税收优惠方式是抵扣应纳税所得额税收优惠的基本条件是合格创业投资企业采取股权投资方式投资于未上市的中小高新技术企业满2年以上；税收优惠力度为按照创业投资企业对中小高新技术企业投资额的70%，在股权持有满2年的当年抵扣该创业投资企业的应纳税所得额；当年不足抵扣的，可以在以后纳税年度结转抵扣”。二、基金的发起与运行1、成立基金管理公司；2、策划完成基金方案；3、进入募集阶段——征集基金（核心步骤）；4、召开发起人大会；5、召开合伙人大会；6、注册基金；7、投资。

1、出发

成立基金管理公司（GP）1-1、六城市注册基金管理公司规定.城市注册资金额度要求适用法规北京管理型企业的注册资本（出资数额）不低于3000万元，设立时实收资本（实际缴付的出资数额）不低于3000万元；单个投资者（股东）的投资数额不低于100万元（有限合伙企业中的普通合伙人不在本限制条款内）。《北京市关于促进股权投资基金业发展的意见》上海股权投资管理企业以股份有限公司形式设立的，不低于人民币500万元；以有限责任公司形式没立的，应不低于人民币100万元。《上海关于本市股权投资企业工商登记事项的通知》深圳采取有限责任公司形式的，注册资本不得低于100万元人民币；创业投资管理机构采取股份有限公司形式的，注册资本不低于人民币1000万人民币。《深圳经济特区创业投资条例》天津公司制股权投资基金管理股份公司的注册资本不少于500万人民币；公司制股权投资基金管理有限公司的注册资本不少于100万人民币。《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司（企业）登记备案管理试行办法》重庆股权投资管理企业的实收资本应不低于100万。《重庆市关于鼓励股权投资类企业发展的意见》宁波股权投资管理企业以股份有限公司形式设立的，注册资本应不低于人民币500万元；以有限责任公司形式设立的，其注册资本应不低于人民币100万元。《宁波市鼓励股权投资企业发展的若干意见》1-2、基金管理公司部门设置（示例）1、基金管理部（负责基金的募集和管理）；2、投资管理部（负责项目公司的考察、调查、投资、投资后管理、退出）；3、风险控制部（由内部法务人员与外部律师事务所、会计师事务所配合，负责尽职调查和风险管理）；4、投资人关系部（负责维护与投资人的关系，视情况设置，不是必需部门）；5、综合部（辅助部门，包括行政、后勤、财务、人力）。1-3、北京股权投资基金政策基金管理公司的优惠政策基金管理公司在北京市注册登记；股权基金在北京市注册登记，符合国家有关规定，且累计实收资本在5亿元以上；投资领域符合国家和本市产业政策。

对上述条件的公司制管理企业，自其获利年度起，由所在区县政府前两年按其所缴企业所得税区县实得部分全额奖励，后三年减半奖励；市政府给予股权基金或管理企业有关人员的奖励，依法免征个人所得税；常规税收政策合伙制基金和合伙制基金管理人不作为纳税主体；个人作为合伙人应缴税收由合伙制企业代扣；合伙制基金中个人投资者取得的收益，按照“利息、股息、红利所得”或者“财产转让所得”项目征收个人所得税，税率为20％；合伙制基金普通合伙人如“以无形资产、不动产投资入股，参与接受投资方利润分配，共同承担投资风险”，不征收营业税。其它政策在金融街建设PE大厦，鼓励有条件的区县建设PE大厦，吸引基金入驻。支持在京注册的股权基金免费分享政府上市后备企业数据库信息。本市优秀上市后备企业优先推荐给在京注册的股权基金。支持股权基金及其所投资的高新技术企业在中关村代办股份转让系统挂牌。

根据2009年北京市金融办《关于促进股权投资基金业发展的意见》整理1-4、中关村园区企业扶持政策引导基金跟进投资：对创业投资企业的跟进投资比例为10%-30%；对科技企业孵化器投资于入驻本孵化器、设立时间在3年以内的高新技术企业的，跟进投资比例最高为100%。单笔跟进投资金额最高为300万元。采用平行基金跟进投资方式，双方约定的合作期限最长为10年，创投中心按创业投资企业投资园区企业资金总额的10-30%提供股权投资资金。参股创投企业：参股比例不超过该企业资本总额的30%。每家参股创投企业的资金规模最低为1亿元人民币，经营期限最长为10年。风险补贴对投资中关村科技园区初创期高新技术企业的创业投资机构，按照其实际投资额的10%给予风险补贴，单笔补贴金额不超过100万元。一家创业投资企业对同一企业投资申请获得的补贴额累计不超过100万元。办公用房购买：一次性补贴的标准为每平方米1,000元，该办公用房5年内不得对外租售；租赁：补贴标准为该房屋租金市场指导价的30%，补贴期为3年。获投企业对于创业投资机构投资的中关村科技园区高新技术企业，成立时间在三年以内、租赁研发或生产用房的，政府有关部门给予该企业一定期限的房屋租金补贴。创投人才对于创业投资机构聘用的具有本科及以上学历且取得高级专业技术职务或在国内外获得硕士及以上学位的专业技术人员和高级管理人员，可申请办理人才引进。创业投资机构从业人员可按有关规定申请办理《北京市工作居住证》。退出支持中关村科技园区管理委员会设立了企业改制上市资助资金，促进园区企业利用证券市场退出，企业改制上市资助资金从中关村科技园区发展专项资金中列支。企业改制上市资助金额应依据下列标准：企业改制资助：每家企业支持20万元。进入股份报价转让系统挂牌资助：每家企业支持50万元。境内上市资助：企业向中国证监会提交首次公开发行并上市申请并取得《中国证监会行政许可申请受理通知书》后，每家企业支持200万元。境外上市资助：企业与券商签定有关上市协议，且其有关上市申请已被境外证券交易所受理后，每家企业支持200万元。资料来源：清科创投1-5-1、上海私募股权政策上海市政府提出了建设“全国PE中心”的设想；2008年上海金融办发布《关于本市股权投资企业工商登记等事项的通知》，从工商登记、税收、投资者、行业自律、政府引导等多个方面制定了多项优惠政策；浦东新区2006年10月设立上海浦东新区创业风险投资引导基金。出台《浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施办法》，对企业和高管个人进行奖励和补贴。2009年6月颁布《上海市浦东新区设立外商投资股权投资管理企业试行办法》，成为首个允许外资设立基金管理公司的地区。1-5-2、上海私募股权政策出资基金注册资本不低于1亿元，单个股东出资不低于500万元。基金管理人注册资本不得低于100万元。组织形式可以选择有限合伙企业、股份公司或有限责任公司。税收有限合伙基金由合伙人缴纳所得税；GP自然人按“个体工商户的生产经营所得”缴纳个人所得税（5-35%）；LP自然人按“利息、股息、红利所得”，以20%缴纳个人所得税。其它法律法规规定的境内外自然人、法人和其它组织可作为基金或基金管理人的投资者；基金和基金管理人的经营场所可以相同。根据上海金融办2008年《关于本市股权投资企业工商登记等事项的通知》整理1-6-1、天津私募股权政策天津市政府2008年9月出台《关于私募股权投资基金、私募股权投资基金管理公司（企业）进行工商登记的意见》；2008年11月出台《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司(企业)登记备案管理试行办法》；2009年11月出台《天津市促进股权投资基金业发展办法》，对在天津市注册并备案的基金及管理公司提供税收、办公场所、人才优惠政策滨海新区2007年设立了滨海创业风险投资引导基金，规模20亿元；设立了多个股权和产权交易所，方便股权转让；为新区创业企业提供各种政策支持，提供良好的创业软环境。1-6-2、天津股权投资基金政策出资公司制基金注册资本不低于1000万元，合伙制基金依照《合伙企业法》；股权投资基金首次缴付资本不低于1000万元；基金管理公司注册资本不得低于500万元，实收资本不得低于100万元。组织形式可以选择公司制、合伙制、契约制及信托制；股份公司制和信托制投资者上限为200人，合伙制及有限责任公司制为50人。名称允许基金在名称中冠以“股权投资基金”字样；允许基金管理公司/企业在名称中冠以“股权投资基金管理公司/企业”字样；备案条件基金注册资本（协议募集总额）不少于1亿元，首期认缴额不少于2000万元；单个投资者对股权投资基金的投资额不少于100万元；基金管理有限/股份公司的实收资本不低于100/1000万元；基金和基金管理公司/企业连续两年盈利；基金管理公司/企业拥有至少3名拥有2年以上股权投资或相关经验的高级管理人员。根据2008年《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司（企业）登记备案管理试行办法

》整理2、策划完成基金方案投资说明书（示例）投资说明书主要内容：1、基金的名称：“****投资中心”；2、募资规模；3、投资的方向、领域、策略；4、管理机构；5、风险控制措施；6、费用（管理费-2%、资金托管费-1‰）、收益分配

。2-1、典型的私募股权基金条款（美国）2-2-1、私募股权基金方案（示例）执行概要(2页)主要亮点(4页)历史业绩综述(1页)主要合伙条款(2页)市场介绍(4页)当前的私募股权/创投市场面临的投资机会2-2-2、私募股权基金方案（示例）6、基金管理公司(14页)公司简介管理团队投资策略项目来源决策流程价值增殖中的贡献项目退出的历史操作经验2-2-3、私募股权基金方案（示例）7.历史投资项目(每项目1页)8.附录内部收益率(IRR)的计算投资纪录高管简历基金结构图和详细条款税收问题风险因素

2-3、成功必备因素

稳定的经理层历史业绩人品运作流程和系统风险管理机制投资者信息披露3、进入募集阶段——征集基金（核心步骤）募集方式：1、圈内募集；2、与银行合作（大客户、私人银行）；3、活动募集（区别非法集资，《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》法释〔2010〕18号，2011年1月4日实施）签署《投资意向书》4、召开发起人大会基金管理公司召集意向投资人参加讨论并签署《合伙人协议》、《合伙企业章程》签署《出资承诺书》4-1-1、有限合伙协议1. 组织事项基金的注册事项2. 资本与合伙人出资事项3. 基金收益分配收益及费用的分担4. 税收美国及非美国的税务事项5. 基金运作基金管理权限的分配6. 投资目标和投资范围对基金投资行为进行限制7. 帐簿管理和会计事项规范向投资者的信息披露8. 权益转让及债权规范投资者的权益转让9. 解散、清算和终止基金解散、清算和终止事项10. 其它事项适用法律和仲裁等规定4-1-2、重要条款合伙期限协议会具体说明有限合伙的期限，一般是筹资的“第一截止日”之后10年。在特殊情况下，普通合伙人可能会延长合伙期限。如果没有指明合伙期限，普通合伙人可以随时终止有限合伙。资本及合伙人贷款通常作法是，合伙人提供少量的股权资本，基金的主要资本以合伙人贷款的形式出现。基金管理人在有投资机会出现时会要求有限合伙人履行出资义务。股权资本和第一轮出资将会用于基金设立费用和其它成本支出。后续加入的有限合伙人可能需要缴纳一定的额外费用。4-1-3、重要条款（续）债权出资承诺出资与收益分配可能会重叠，使得实际总出资小于承诺出资额。普通合伙人可能指明出资截止日期，其后将不会有出资通知。协议可能允许基金将一定比例的投资收益进行再投资。协议可能允许基金将投资收益用于过桥融资。合伙利润的分配优先支付普通合伙人的管理费（PriorityShare）；偿还有限合伙人的债权出资；支付有限合伙人的优先收益（PreferredReturn）；在有限合伙人与创始合伙人（管理分红合伙人）之间分配收益。4-1-4、重要条款（续）管理分红（CarriedInterest）管理分红可以按照基金总体收益（WholeFund），也可以每项交易单计（DealbyDeal）。在总体收益方法下，基金收益在扣除所有相关费用，债权出资和优先收益后，可以向创始合伙人支付相应收益（Catch-up）。在每项交易单计方法下，基金收益在扣除相应债权出资和对应优先收益后，在有限合伙人与创始合伙人之间分配。如果在其它交易出现亏损，创始合伙人可能需要返还其相应的管理分红（ClawBack）。普通合伙人的任命和解职普通合伙人在一般情况下不能退出合伙。在出现渎职或者其它特殊情况下，有限合伙人可以将普通合伙人解职。4-1-5、重要条款（续）借贷及过桥融资（BridgeFinancing）普通合伙人有权代表基金进行借贷或过桥融资行为，但是金额一般以未出资的承诺资本为限。某些特殊情况下，普通合伙人可能进行紧急融资来应对承诺出资未及时到位的情况。某些情况下，基金暂时无法及时建立杠杆融资方案来完成交易，此时基金本身可能为收购提供过桥融资。建立新基金在现有基金完成投资部署之前，基金经理建立新基金的行为受到限制。共同投资（Co-InvestmentRights）基金可能会允许全部或部分有限合伙人共同参与投资具体项目。4-1-6、重要条款（续）管理费管理费通常按年度支付，也可以按季度提前支付。管理费主要用来支付基金的日常运营成本。设立成本基金设立前的法律，会计和筹资费用通常是合伙人共同支付的。也可能存在某个比例上限，之外的成本由普通合伙人自行承担。通常来说，雇佣第三方筹资所发生的费用为普通合伙人承担。交易成本项目投资完成时的法律和会计费用一般是被投资公司承担的。如项目未成功完成投资，这些费用通常也会得到被投资公司的补偿。费用收入基金管理人可能在进行投资时获得各种费用收入，如融资安排费，承诺费以及董事收入等。一般来说这些费用收入归属基金投资者，会直接在管理费中扣除。4-1-7、重要条款（续）基金权益的转让虽然合伙企业法允许普通合伙人转让其权益，但在私募股权场合这通常是受到限制的。在基金管理人/顾问公司出现重大人事变动时，普通合伙人的权限可能被暂停。有限合伙人在获得普通合伙人同意时可以转让其权益，但通常需要满足一定条件。有限合伙人向其关联机构转让权益通常会获得同意。在权益转让时，通常其它有限合伙人拥有优先购买权。基金的终止在特定情况下（如普通合伙人破产），基金可能因此解散。在清算时，基金管理人通常会被委任为清算托管人，未偿还的合伙人贷款通常不会成为合伙人的负债。在破产，解散或普通合伙人被解职等几种情况下，基金可能终止。4-1-8、重要条款（续）信息披露基金管理人将定期向合伙人报告基金财务状况（非公开信息）。基金管理人还应定期就每一有限合伙人报告其在基金中的出资，分红以及应得利润状况。基金管理人在必要时还需要根据有限合伙人的要求及时向其披露相关信息。全球各大私募投资协会共同出台了信息披露和投资评估规范，为多数基金管理人所采纳。顾问委员会有限合伙人不能参与基金的管理，但可派代表加入顾问委员会。顾问委员会监控基金管理人的投资行为。顾问委员会可以向基金管理人提出建议，但管理人可以不听从。4-2、管理协议任命与职权授权基金管理人代表基金处理投资事务明确基金管理人的权限期限说明基金管理人行使其职权的期限。报酬与开支事项确定管理费的计算和支付方法。管理人在履行职责时所发生的费用由基金承担。管理人在履行职责时所获得的费用收入归基金所有。责任限制和赔偿范围明确基金管理人应承担及不应承担的法律责任。足够的谨慎和勤勉义务。行政事务明确基金管理人应完成的行政事项，如信息披露等。其它事项利益冲突陈述和保证转让与变更通知义务适用法律与争议解决5、召开合伙人大会签署《出资承诺书》的投资人参加，会议内容：成立“联合管理委员会”；讨论、通过与管理公司签署的《管理协议》；讨论、通过与银行签署的《资金托管协议》；成立“投资决策委员会”。6、注册基金基金管理公司作为GP注册成立基金，法律依据：1、2006年1月1日实行的《公司法》第十五条：“公司可以向其他企业投资；但是出法律另有规定外，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。”2、2007年6月1日实行的《合伙企业法》第三条：“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。”依据上述法律规定，基金管理公司可以作为普通合伙人（GP)成立基金（有限合伙企业）。6-1、六城市成立基金注册资本额规定城市注册资金额度要求适用法规北京投资型企业的注册资本（出资数额）不低于5亿元，设立时实收资本（实际缴付的出资额）不低于1亿元；单个投资者（股东）的投（出）资数额不低于100万元（有限合伙企业中的普通合伙人不在本限制条款内）《北京市关于促进股权投资基金业发展的意见》上海股权投资企业的注册资本（出资金额）应不低于人民币1亿元，出资方式限于货币形式。《上海关于本市股权投资企业工商登记事项的通知》深圳创业投资机构采取股份有限公司形式的，注册资本不得低于5000万元人民币；采取有限责任公司形式的，注册资本不得低于3000万元人民币；采取有限合伙形式的，有限合伙人的出资总额不得低于3000万元人民币。《深圳经济特区创业投资条例》天津公司制股权投资基金的注册资本为1000万人民币。合伙制股权投资基金企业、合伙制股权投资基金管理企业的出资，按照《中华人民共和国合伙企业法》规定执行。《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司（企业）登记备案管理试行办法》重庆股权投资企业的注册资本不低于人民币1亿元，并限于货币出资，首期到位不低于5,000万元。《重庆市关于鼓励股权投资类企业发展的意见》宁波股权投资企业的注册资本不低于人民币3,000万元，出资方式限于货币形式；《宁波市鼓励股权投资企业发展的若干意见》7、投资开展投资7-1、投资者报告行业自律规范主要的行业协会（BVCA/EVCA）都出台了基金信息披露规范。信息披露规范的目的是统一基金信息披露的内容和格式，方便投资者进行评估。PEIGG发布了投资估值规范，对基金投资项目的价值评估进行了规范。基金管理人BVCA/EVCA和PEIGG规范并非法定要求，但多数大型基金管理人选择遵守该规范。多数基金管理人向投资者发送季度报告，以及更加详细的中报和年报。在进行投资评估时，基金管理人的信息披露质量也是考量的因素之一。7-2、示例：BVCA/EVCA规范基金概述执行概要基金现状报告承诺资本总额实际出资/投资总额投资者/管理分红总额目前/未来投资项目概况已兑现收益（退出的项目）重大事件（如人员变更）投资者内部收益率基金管理费、利润分配以及管理分红报告关联交易、相关收益及费用（如交易费，交易终结费）基金的负债状况和杠杆比率基金价值变化图表与主要投资（占基金净值5%以上的项目）相关的重大信息。.三、投资1-1、投资评估过程与目标

接触项目初步尽职调查投资委员会原则性批准签署《投资框架协议》（注：排他条款）正式尽职调查出《报告》决策委员会正式批准交易谈判交易谈判决策委员会正式批准签订《投资协议》投资管理退出签署《保密协议》1-2、投资评估目标通过有效的项目筛选提高投资工作效率；最小化交易终止成本；选择“成功投资”

；在投资评估中保持客观性和一致性；减少投资失败的风险；遵守投资计划；确定可能的退出计划。2、基金策略投资标准的选择创业早期；可预测的稳定现金流；市场忽视的产业/公司；大型的复杂交易；可以拆分的多元化公司；公司控制（控股权/少数股权）；中国有哪些投资机会？选择的依据对风险的容忍程度；基金管理人具备的技能和历史业绩；对市场机会的评估。3、2004-2008外资创投投资项目业态行业被投资公司连锁经营（34家）连锁餐饮真功夫、丽华快餐、北绿美味珍、重庆小天鹅、一茶一座、菜根香、乡村基、贝拉意舟、俏江南连锁酒店24K国际连锁酒店、速8中国、深圳维也纳酒店、汉庭酒店、桔子酒店连锁零售红星美凯龙、人和商业控股、江西开心大药房、深圳龙浩天地商贸、海富克斯实业连锁教育华育国际、学大教育、安博教育、新世界教育、万学教育、东方剑桥、环球天下教育、达内IT技术连锁服务重庆家富富侨按摩、爱康国宾、深圳至尊租车、神州租车、21世纪不动产、上海华燕置业资料来源：深圳证券交易所4、2004-2008外资创投投资项目业态行业被投资公司网络行业（28家）网络零售京东商城、PPG、九钻珠宝网、钻石小鸟、麦考林、悠都网、驴妈妈网上商务纺织资源网、环球市场集团、51汽车、北京亿玛在线网络服务橄榄订餐网、订餐小秘书、大众点评网、百才招聘、科锐国际、点击科技、同学网网络娱乐千橡互动、土豆网、上海浩方在线、我要玩、蓝港在线、九天音乐、爱狗网、世界体育网无线网络掌中无限、深圳易搜网络教育北京一百易科技资料来源：深圳证券交易所5、投资评估流程项目筛选投资团队初步筛选出潜在投资对象；初步简报为可能投资对象准备初步的简报；团队会议团队负责人和经理开会讨论是否采取下一步措施；内部调查投资团队进行初步内部尽职调查；投资报告项目负责人向投资委员会提交完整报告，委员会就此进行讨论；投资承诺向潜在投资对象发出正式的有条件投资承诺函；尽职调查委托中介机构进行完整尽职调查，包括会计、法律、业务、管理以及退出渠道；正式报告投资团队向投资委员会提交完整报告；正式批准如果投资条件完全符合，投资委员会正式批准投资。交易完成完成各项交割，交易完成！原则性批准投资6、项目筛选报告：示例名称:中国投资 编号: 120日期:20OCT2009

负责: OP项目筛选报告执行概要业务描述及商业模型市场分析竞争分析增长规划经理层关键财务数据退出渠道选择SWOT分析投资建议通常短于3页纸7、项目投资报告：示例名称:中国投资 编号: 120日期:20OCT2009

负责: OP初步/最终项目投资建议执行概要建议交易结构业务描述及商业模型经理层能力分析预测财务数据关键卖点风险与潜在挑战收益预测分析业务分析经理层 通常超过50页纸战略及未来展望财务信息推荐交易模式退出渠道选择及收益尽职调查事项附件8、某成长基金投资标准经理层素质退出渠道/收益声誉风险投资计划事项多付风险诉讼/索赔合同安排物业保险知识产权或有债务贷款及银行事项市场竞争地位客户关系定价/利润压力供应链环保问题监管问题历史业绩当前交易价格财务预测营运资金融资结构资本性开支敏感度分析财务风险商业风险法律风险其它风险9、投资风险调查事项10、尽职调查尽职调查风险发现价值发现股权瑕疵资产完整性偿债能力或有债务法律诉讼现实价值未来可能价值以资产价值和盈利能力为衡量标准的双重价值评判未来发展前景调查资本市场喜好与IPO前景以股权为脉络的历史沿革调查以业务流程为主线的资产调查以真实性和流动性为主的银行债务和经营债务调查以担保和诉讼为主的法律风险调查IPO/证券公司/合规性银行贷款/还贷能力投资价值发现经营风险以竞争力为核心的产品和市场调查资料来源：陈玮：《中国本土私募股权基金的投资、管理及退出》11、法律尽职调查报告－中国土地和房屋拥有的物业和相关产权。税务税收待遇/税收减免等贷款担保为其它公司提供担保或其它或然债务。诉讼正在进行或可能进行的诉讼情况，包括相关金额等。商业合同公司签订的重要商业合同情况。知识产权公司拥有的知识产权社保情况社会保险或职工养老金事宜。关联公司与关联公司的交易，法律关系及其它事宜。12-1、投资条款书（TermSheet）风险投资/成长资本通常会有多轮投资，每轮投资都有一个主导投资者；后续轮次的投资者可能会包括原来的股东；各方（股东/公司）以投资条款书（TermSheet）为基础进行谈判。私募股权小型投资的投资条款书较为简单，但大型交易较复杂。TermSheet概要陈述项目投资的财务条款及其它相关条款。通常会设定交易完成的前提条件。会涉及到保密、排他及费用相关条款，不一定具有法律约束力。律师会在TermSheet的基础之上起草相关的正式法律文件。正式文件：认购/投资协议，公司章程，投资者/股东权利协议12-2、投资条款书股份类别风险投资基金通常会要求以优先股的形式投资于公司。优先股指拥有财务或投票权方面优先权的股份。每轮新融资的投资者通常会要求创造优先于原股份的股权类别。这种操作的原因在于每轮融资的风险，估值和市场环境不同。如法律禁止设立多类别股份，可以通过公司章程条款/协议实现。估值与业绩指标一般用融资前估值（pre-moneyvaluation）与完全摊薄股份数来确定认购价格。投资者可能会采取分期投资，公司达到业绩指标（Milestone）时，后续投资会根据认购协议跟进。认购协议有时也设立棘轮条款（Ratchet)，约定达到业绩指标时特定投资者或创始人的股份奖励或收益水平（退出时）。12-3、投资条款书红利优先权（DividendRights）风险投资对象通常是创业企业，通常将利润全部进行再投资，因此很少会有现金红利支付。某些情况下，可能会设定累积（Cumulative）红利条款，优先股股东将获得累积红利，但在退出时支付。在优先股转换成普通股时，累积红利通常会转换成股本。优先股股东通常也会有权按比例获得普通股红利的一部分。某些基金会设定累进红利机制，在公司未能支付红利时，累积红利数额将以更快的速度增加。清算优先权（LiquidationPreference）优先股股东通常要求在清算（包括出售，IPO，合并等）时获得一定金额的优先偿付。清算优先权可以以完全/简单参与（Fully/SimpleParticipating）形式出现。12-4、投资条款书股份赎回（RedemptionRights）基金可能要求公司在特定情况下赎回股份，如投资5年后无IPO。赎回权使得基金可以收回部分投资，同时鼓励公司实现退出。如公司未能履行义务，则这些股东可以获得额外权利。在法律不允许赎回时，可以设定针对创始人的认沽期权来实现。股份转换（ConversionRights）如基金以优先股方式投资，通常要求随时转换成普通股的权利。初始的转换比例一般为1:1，之后会由于摊薄而不断调整。通常基金会等到退出时才执行转换权，以避免失去优先股权利。在某些情况（被并购或IPO）下，优先股会被自动转换为普通股。基金会对自动转换的前提条件做出要求（如特定交易所上市，特定承销人，IPO价格，筹资规模等）。12-5、投资条款书摊薄条款（Anti-Dilution）在后续融资价格低于之前价格（downround）时，基金会要求以零价格或名义价格获得相应新股，使投资成本与后续融资相等。新股数量一般是按照特定公式计算，在FullRatchet条款下，基金将可以在后续融资中至少维持原始投资的价值或股份比例。基金也可以通过调整优先股的转换比例，送红股或认购期权来实现反摊薄的目的。优先购买权（Pre-emptionRights）基金通常要求拥有后续发行股份的优先购买权（类似配股权）。某些新股发行（如摊薄条款/员工期权）不会触发优先购买权。基金也会要求拥有其它投资者股份出售时的优先购买权（ROFR）。优先购买权的存在可能会降低公司股份的流动性，增加出售需要的时间。12-6、投资条款书创始人股份（Founders’Shares）创始人通常以非常低的价格获得较多股份（干股）。基金可能会要求这些股份分期或根据业绩表现兑现。在创始人或高层离开公司时，他们所持股份可能依据公司当时状况不同采取不同处理方式（自由转让/强制购回）。创始人或高层所持股份也会设定一定的锁定期。陈述和保证投资者需要创始人和公司高层就公司状况做出一定陈述和保证，以此作为投资的前提。陈述和保证的范围一般包括：公司的股本细节，财务报表，商业计划，资产（尤其是知识产权），重大合同以及诉讼法律事项。创始人和公司高层一般会要求某些事项（如特定资产）豁免保证义务。如果违反保证义务，创始人和公司高层的报酬可能会相应减少。12-7、投资条款书共同出售条款（Dragalong/Bringalong）共同出售/强制收购：在某投资者认购股份超过一定比例时，所有股东都有义务将股份出售给此投资者。在公司前期融资阶段，共同出售条款的触发需要多数股东同意。基金通常要求某些情况豁免共同出售条款，如收购的支付手段，或要求对收购者进行一定约束。保护条款和同意权（Consent/ClassRights）公司的某些重大事件可能需要同一类别股份的多数同意，以此保护这类股东的权利。此类重大事件一般包括：股份类别或股东权利的变动，资本结构变化，新股发行，并购事件，重大资产出售，高层变动或商业计划的重大变化等。信息权（InformationRights）股东有权定期获得公司最新财务信息（审计/非审计）和业务信息等。12-8、投资条款书董事会及列席基金通常会要求董事会有一定数量（可能多数）的非执行董事。董事会通常会设立薪酬委员会和审计委员会来决定公司政策。董事责任可能与其作为投资者代表的责任相互冲突，如何处理？由于利益冲突问题，某些情况下基金不能指派其代表担任董事，此时可能会指派代表列席董事会（无投票权）。股份登记在多数欧洲国家，上市后公司所有股份都可以公开交易，但中国（法人股/国家股）和美国（需在SEC登记）情况不同。美国基金通常会要求股份登记权，即当公司在SEC登记股份时，将它们持有的股份也包括在内。12-9、投资条款书保密基金和被投资公司信息的交换需要建立在保密协议的基础上。保密协议会在投资意向出现时签订，或在投资条款书中出现。排他性尽职调查需要进行数周甚至数月，在此期间基金需要排他条款的保护。执行很多情况下，除保密/排他/交易费等条款外，排他协议没有法律约束力。但是在某些欧洲国家，投资条款书签订后如果没有合理理由很难解除交易义务。前提条件投资条款书的履行需要交易满足协议的前提条件。前提条件通常包括法律文件的签订，尽职调查结果以及基金投资委员会的批准等，如果是上市基金可能还会有税收前提条件。12-10、投资条款书－公司/雇员协议保密协议员工需保守工作过程中获得的保密信息。知识产权安排协议该协议确保公司员工在工作中获得的知识产权归属公司。雇佣/顾问协议创始人通常会继续在原科研机构工作，而与公司签订顾问合同。竞业禁止协议该协议禁止公司高层或创始人在离职后一段时间内从事与公司竞争的工作。雇员股票期权计划（ESOP）基金通常会将公司股份的10-20%作为雇员期权奖励。12-11、私募融资实施阶段-企业角度筹备市场推介谈判及签约准备意向投资者名单企业内部尽职调查考虑筹资架构进行财务预测及估值起草商业计划书

联络意向投资者会见投资者发送融资文件接受初步尽职调查回答投资者提出的业务、财务及法律问题讨论投资条款书选择领投基金进行谈判

签订投资意向/投资条款书/谅解备忘录投资者正式的尽职调查签订最终的股权买卖协议（SPA)资金到位，办理工商登记变更手续。13、商业计划书执行概要（典型）公司简单介绍主要优势（亮点）公司的宗旨和目标主要产品或服务介绍市场概况和营销策略主要业务部门及业绩简介核心经营团队当前股权结构已投入的资金及用途融资方案（资金筹措及投资方式）财务分析财务历史数据（前3年～5年销售汇总、利润、成长）财务预计（后3年～5年）资产负债情况14、典型融资工作进度表资料来源：投资银行在线.四、管理1、项目监控“ImakeaninvestmentinChinaeveryyearjusttolearnanewwayoflosingmoney.”——GPofafundfocusingonAsia2、项目后续管理信息收集董事会：通常月度/季度董事会都会派发财务/业务相关资料。信息权利条款：基金要求比普通信息披露更多的资料。其它方式：基金通常会每月/每周对投资公司进行现场考察。信息分享每周合伙人会议：分析被投资公司的损益/就具体投资进行讨论。组合分析：每季度/半年/年，基金对投资组合进行彻底分析。Source:ReutersReview,20063、私募股权基金的正面影响804、投资失败的原因五、退出.1、退出策略整体出售被投资企业整体出售给实体企业（IndustrySale）。I类典型案例：聚众传媒被出售给分众传媒、深圳发展银行被出售给平安集团、易趣网出售给eBay，卓越出售给亚马逊等。II类典型案例：好耶网（Allyes）出售给分众传媒和17173出售给搜狐等案例。

股权出售私募股权基金在企业本身未实现退出策略之前就将所持有的股权出售。典型案例：电讯盈科与IDG将腾讯股份出售给MIH。上市（IPO）包括上市时出售股份套现和上市锁定期后出售套现。赎回/回购被投资公司或管理团队回购基金投入的股东贷款或股权投资。典型案例：腾讯赎回盈科和IDG股东贷款，盛大赎回中华网所持股份。2、IPO的优缺点成长机会能够获得广阔的资本通道。形象提升公司的知名度藉由媒体和公开市场有较大提升。投资收益创始人和早期投资者一般能获得较高收益。流动性机会在锁定期之后，早期投资者可以自由选择退出。吸引员工上市公司的股权激励机制有利于留住核心员工。大量的金钱和时间成本IPO操作需要经理层投入大量时间，也需要大量前期费用。投资限制增多上市之后需要受到诸多公开监管的约束，投资决策效率可能降低。商业机密的披露上市需要披露大量信息，不利于公司保护商业机密。控制权的减弱上市的股份摊薄和独立董事的引入会降低创始人对公司的控制力。对公开市场状态的依赖上市成败不仅取决于公司状况还取决于市场状况3、典型美国上市工作进度表时间（离上市）2年前4-8个月前3个月前20天前1-10天前发行日公司建立与上市公司同等严格的内控制度选择上市团队准备财务报表聘请审计师进行审计静默期开始上市团队会议选择过户代理“清理”报表管理团队路演执行承销协议发出新闻通稿公司律师“清理”公司法务问题准备招股书向SEC提交备案文件初稿向交易所申请上市根据SEC意见修改备案文件向SEC提交价格修正稿提交最终备案文件审计师审计财务报表审阅备案文件更新审计意见帮助修改备案文件发出安慰函发出最终安慰函投资银行（承销商）进行市场评估尽职调查发布招股书组织路演进行询价组织承销团发布发行公告执行承销协议承销商律师尽职调查准备“蓝天法案”备案文件继续尽职调查美国证监会审阅备案文件发出修改意见宣布发行生效资料来源：普华永道4、香港上市工作进程Source:MorganStanley资料来源：长江证券5、中国发行上市完整流程保荐机构（主承销商）完成相关

申报材料的制作会计师出具三年一期

审计报告等文件股份公司召开股东大会审批

首次公开发行（A股）事项保荐机构（主承销商）汇总申报材料律师出具法律意见书

和律师工作报告保荐机构（主承销商）进行內核并出具保荐书递交申请材料发审会审核刊登招股意向书刊登发行公告制定销售方案和路演计划证监会核准询价、发行向中国证监会报告发行总结报告验资并办理工商变更登记公司向交易所报送上市申请文件在交易所挂牌上市交易保荐机构向交易所报送上市保荐文件路演推介发行部初审6、IPO工作小组主承销商IPO小组的总协调人，监管整个IPO项目的进度公司经理负责协助IPO小组的工作，提供信息，撰写必要文件等律师主承销商律师，主要负责尽职调查发行人律师，负责文件准备工作和法律相关事务会计师对发行人进行审计，提供审计报告和安慰函公关公司为发行人进行外部公关活动，提升企业形象印刷商7、上市前的准备工作公司的结构重组改组公司的控股结构，使之满足上市地的法律要求；中国公司涉及敏感行业（如媒体）需要特殊结构安排。完善公司内部制度提前1－2年建立与上市公司同等严格的内控制度；董事会引入独立董事（SO:5人且2人有CPA）；保持管理团队和实际控制人的持续性（香港）。选择承销商声誉和能力；承销经验；证券分销能力；做市能力；承销费率8、境内上市企业改制流程确定改制意向组建上市工作团队：券商会计师律师评估师券商展开尽职调查会计师开展尽职调查律师开展尽职调查办理工商登记券商制订改制方案会计师审计财报律师起草股份公司章程及相关法律文件签定股份公司

发起人协议评估师资产评估召开发起人大会验资资料来源：长江证券9、典型的海外上市结构上市公司外商独资公司（WOFE）运营子公司A运营子公司B运营子公司C运营子公司D100%100%私募股权基金公众投资者机构投资者境内境外海外控股公司100%10、新浪：VIE结构新浪上市公司新浪香港新浪美国利方投资（香港）北京四通北京四通利方北京新浪信息服务有限公司2.7%97.3%合同控制王志东汪延75%25%100%100%100%11、上市场所的选择纽约股票交易所（NYSE）全球第一大交易所，蓝筹股和大型工业公司上市的主要场所；上市及维持成本高昂。纳斯达克由美国场外交易市场演变而来，上市制度灵活；中国中小型企业上市的主要场所。香港联交所亚洲主要的国际资本市场，国营企业上市的主要场所；国有企业（H股）和红筹股。上交所和深交所中国境内的主板市场，上市审批过程严格；流动性极高，估值水平呈泡沫化。三板市场天津滨海新区筹划中的场外/场内市