2023年传媒行业分析报告

2023年传媒行业分析报告目录一、营销传播行业：客户资源、专业性、优质可控媒体是关键资源 PAGEREFToc355339636\h31、客户资源 PAGEREFToc355339637\h32、专业 PAGEREFToc355339638\h33、可控优质媒体 PAGEREFToc355339639\h34、营销传播企业并购策略 PAGEREFToc355339640\h3（1）产业链角度（业务链+媒体资源） PAGEREFToc355339641\h3（2）竞争格局角度（客户资源） PAGEREFToc355339642\h4二、电影行业：实力派/潜力导演、系列品牌片等是关键资源 PAGEREFToc355339643\h61、实力派/潜力导演 PAGEREFToc355339644\h62、系列品牌片 PAGEREFToc355339645\h63、国内领先电影企业在主创资源和系列片方面的布局 PAGEREFToc355339646\h6（1）华谊兄弟 PAGEREFToc355339647\h6（2）光线传媒 PAGEREFToc355339648\h7三、电视剧行业：剧本、编剧、导演等是关键资源 PAGEREFToc355339649\h81、剧本/编剧 PAGEREFToc355339650\h82、导演 PAGEREFToc355339651\h83、以华策影视为例来看在行业关键资源方面布局 PAGEREFToc355339652\h8四、游戏行业：制作人等是关键资源 PAGEREFToc355339653\h10五、动漫行业：创意研发团队、形象品牌等是关键资源 PAGEREFToc355339654\h121、创意团队及形象品牌是动漫产业核心驱动力 PAGEREFToc355339655\h122、以奥飞动漫为例布局创意团队及形象资产思路 PAGEREFToc355339656\h12七、重点公司简况 PAGEREFToc355339657\h141、营销传播板块 PAGEREFToc355339658\h14（1）省广股份：内生增长有潜力，外延扩张进程加快 PAGEREFToc355339659\h14（2）蓝色光标：内生+外延均衡，明年大力度推进并购 PAGEREFToc355339660\h152、影视娱乐板块 PAGEREFToc355339661\h16（1）华策影视：专注大电视剧产业，战略清晰、执行力强 PAGEREFToc355339662\h16（2）华谊兄弟：中长期不断强化的国内领先娱乐传媒集团趋势 PAGEREFToc355339663\h16（3）华录百纳：具厚积薄发特征的领先电视剧企业，未来战略将逐步清晰 PAGEREFToc355339664\h17一、营销传播行业：客户资源、专业性、优质可控媒体是关键资源1、客户资源新兴行业（大消费、大IT、大娱乐、新兴产业），传统重点行业（快消、医药、汽车、家电等）、重点客户（本土龙头、跨国公司）。2、专业营销顾问、品牌管理、媒体策划、媒体营销、大数据营销等。3、可控优质媒体传统媒体里面的优质高端媒体或新媒体，比如央视/地方卫视等、社区户外广告、网络视频、移动互联网等.4、营销传播企业并购策略（1）产业链角度（业务链+媒体资源）对于省广来说，从高专业、低回报（本土4A公司）业务链，向低专业、高回报，中等专业、中等回报以及大数据营销业务链拓展，同时通过内生和收购强化媒体策划、品牌服务、营销顾问业务链；对于蓝标来说，实际上是在公关产业做垂直整合建立本土公关龙头地位之后，开始向大营销传播产业以‚并专业、并客户、并资源‛为导向的全面整合。（2）竞争格局角度（客户资源）从客户规模来说，国内大客户、世界500强大多被国际4A公司所服务，对于省广、蓝标来说，未来拓展方向是从中型客户向大型客户全面进军，同时适度调整小型客户占比；从客户所属行业来说，省广、蓝标的并购方向将是拓展大消费、大IT、大娱乐等代表未来发展方向的新兴产业以及传统重点产业，具体包括快消、医药、通信、IT、汽车、家电、地产等。资料来源：《传媒蓝皮书：中国传媒产业发展报告》二、电影行业：实力派/潜力导演、系列品牌片等是关键资源1、实力派/潜力导演来自大陆、台湾、香港、海外等。实力派导演，比如冯小刚、张艺谋、姜文、徐克、陈凯歌等；中生代导演，比如陆川、宁浩等。金牌监制，比如华谊陈国富等。金牌操盘手，比如国内各影视企业的业务主管。2、系列品牌片系列片代表了一定群众基础和票房保障，在创意产业业绩波动较大的情况下，系列片模式可以实现业绩比较稳定预期，比如狄仁杰系列、画皮系列、太极系列、四大名捕系列等。虽然电影属于一项系统性工程，是团队合作的产物，但不可否认，导演仍是整个电影工业核心牵引力和精神、业务领袖，尤其是国内，优质导演在某种程度上代表了一定的票房保障（电影品质保障+群众基础等），而且顶级优质导演具有相当程度的稀缺性，对电影企业来说，锁定优质导演、新生代导演，在某种程度上就锁定了未来电影市场份额。3、国内领先电影企业在主创资源和系列片方面的布局（1）华谊兄弟目前已经形成了“冯小刚+乌尔善”两大顶尖导演，并跟陈国富、徐克、冯德伦、钮承泽、陈龙、周星驰等华语大牌导演、高潜力导演建立了稳定合约关系或优先合作关系；并形成了冯小刚系列、乌尔善系列（画皮II+封神演义系列）、狄仁杰系列（动作悬疑电影）、太极系列（中国传统文化元素）等系列品牌。同时华谊跟台湾影视圈的合作互动在深入（台湾新一代电影工作者在电影创意上不受限制、方向及类型丰富多样，更具全球化视野，这恰是大陆电影目前存在的不足）：根据媒体报道，11月中旬华谊、台湾红豆制作、原子映象共同发布了2023年将投入的8部电视及电影制作计划，华谊在这8部片子当中的投资份额20%-50%不等，包括方孝仁的《美丽人生》、钮承泽的《英雄本色》和《军中乐园》、杨雅的《血色青花瓷》、林书宇的《前女友的第二场婚礼》、郑有杰的《廖添丁》、陈骏霖的《我要活下去》，金牌监制陈国富也将有一部新片。（2）光线传媒目前已经跟陈嘉上、彭顺、杨树鹏、徐正超、高群书、徐峥、管虎等实力派导演、中生代、新生代导演建立了比较好的合作关系。光线电影业务借助发行优势，目前正处于快速培育期，合作导演数量比较多，未来通过双向互动，将会形成更加紧密的合作导演群。三、电视剧行业：剧本、编剧、导演等是关键资源1、剧本/编剧剧本是整个电视剧产业链的源头，是电视剧成功与否的关键。一个知名导演和大腕明星也许能撑起一部电影，但不足以撑起一部电视剧。很多电视台预购电视剧甚至以购带投电视剧，首先会看编剧是谁，再看演员阵容。许多一线明星，如果碰上好的编剧、好的剧本，宁可降价出演。国内金牌编剧有于正、简远信、琼瑶、流潋紫等。2、导演电视剧从剧本转化成实际产品的核心推动者。国内金牌电视剧导演有李国立、林添一、李慧珠、郑晓龙、沈怡、高希希等。3、以华策影视为例来看在行业关键资源方面布局多种方式整合作家和编剧资源，控制行业源头：1）基础补贴+稿酬‛的分配机制；2）签约知名作家和剧作家；3）股权激励：对于部分重要编剧，采取股权激励方式。建立中国（浙江）影视产业国际合作实验区：中国唯一一个以文化出口为导向的国家级影视产业国际合作实验区，截至5月底，全国已有近100家影视企业入驻。并筹建国际影视版权交易中心。与中国国际广播电台全资子公司国广传媒共同成立影视译制基地：开展包括但不限于影视译制、海外推广、通用和非通用语教材及中文教学、语言译制软件等业务，计划实现年译制影视剧目3000部集，年出口金额达到1500万美元。华策论坛之全国各地面台恳谈会：用2,040集剧集适时推出‚五大剧场‛—古装传奇剧场、时装偶像剧场、家庭情感剧场、经典年代剧场、热播引进剧场。四、游戏行业：制作人等是关键资源制作人：游戏制片人相当于电影中的导演，制作人是一款游戏成败的主要因素，是游戏产品灵魂的缔造者；制作人的水平决定了一款游戏的质量，而质量则关系到游戏未来的市场前景。在目前游戏行业面临人才断层、制作人素质待提升等大环境下，高级游戏制作人成为游戏厂商争夺的核心焦点之一。游戏制作人（GameProduce）：指全面掌握了从研发到运营整个体系知识的游戏项目的总负责人，在其管理下实现游戏研发运营一体化。国际上最主流、被使用的最多的是制作人体制（如小岛秀夫、宫本茂、铃木裕）。国内这种趋势越来越明显和成为主流，比如盛大、腾讯、巨人等。游戏制作人类似电影业的导演。五、动漫行业：创意研发团队、形象品牌等是关键资源1、创意团队及形象品牌是动漫产业核心驱动力国内动漫玩具公司，比如奥飞动漫的发展模式类似全球玩具商巨头——孩之宝，基本发展思路是创作动漫作品，通过跨媒介传播，形成动漫形象品牌，然后形象授权/自主生产动漫形象衍生品，销售给动漫受众，实现价值变现。动漫作品传播在这里是一种隐性广告，一般来说动漫影视作品的热播会带动相关衍生品的热销。具体来说，公司的业务流程可概况为‚玩具—动漫创作（原创+合作+收购）—传播平台（电视媒体、互联网媒体、电影院线）—动漫形象品牌—衍生品（自主生产+授权，具体衍生品包括玩具、婴童业务、舞台剧等）—营销/销售渠道（线下+线上）—用户（动漫作品目标受众）‛。2、以奥飞动漫为例布局创意团队及形象资产思路收购/参股：公司去年参股北京潘高文化传媒20%股权。合作分成：在外面和8~9个动漫内容团队进行合作，公司目前外部研发团队人数大大高于公司自身研发人数。这种方式可以有效实现优胜劣汰。七、重点公司简况1、营销传播板块（1）省广股份：内生增长有潜力，外延扩张进程加快省广今年前3季度内生和外延贡献的业绩比例是8:2，其中外延并购还没有包括今年上半年公告收购的青岛先锋和上海窗之外；省广3季度内生增速开始提速，前3季度内生增速25%明显高于前半年14%的增速、3季度内生增速更高达47%；省广给的全年的业绩指引预期是30%~50%，省广此前1季报和半年报给下个财报的利润增速指引是30%~40%；我们预期省广明年业绩增速不会低于30%。省广并购合众，是国内首例4A公司和4A公司的合并，此举有利于实现省广抢占大健康行业、夯实华北及东北市场、加强互动营销、完善传播产业链，增厚业绩。我们认为省广在广告行业不管是产业链经营、客户资源、媒体资源关系以及专业人才都具有很长历史积累，对广告行业有很深的理解，在对外拓展布局方面表现持续向好，同时作为本土广告的龙头和上市公司，有利于推进对外较大标的项目的合作或并购，我们继续看好省广业绩将保持持续快速增长，并预期省广明年并购频度会加快。风险提示：后续收购进程不如预期，宏观经济持续不景气对广告业的影响。（2）蓝色光标：内生+外延均衡，明年大力度推进并购蓝标内生+外延较为均衡，公关业务预计还会至少继续保持2年的不错增速（过去8年行业年均增速30%），广告业务游戏广告表现有望超预期，其他广告预计将会实现对赌目标。从服务客户的分行业12Q3收入占比、同比增速看，信息技术（27%、+51%）、文化娱乐（27%、+201%）、汽车（16%、+107%）、消费品（11%、+65%）、房地产（8%、+723%），行业分布结构利于公司未来继续保持不错的业绩增速。蓝标终止收购分时传媒，其实反映了蓝标在标的选择方面的谨慎，户外广告市场目前比较混乱，终止收购可以说是长痛不如短痛；蓝标未来将继续瞄准三个方向进行收购-并客户资源、并专业能力、并可控优质媒体资源。我们认为蓝标身处大营销传播产业链，发展路径是首先在正处于快速增长阶段且相对广告业的后周期表现为‚轻周期‛特征的公关行业成为龙头，继而走向横向对广告行业各链条全面并购之路。我们认为蓝标的管理层在项目运作方面越来越熟稔、对广告业的理解也越来越深入、对新业务模式具有开拓意识，而这也是未来走向大型数字传播集团所必须的。我们坚定看好蓝标通过内生+外延并购成长为本土WPP的发展路径，预计明年并购力度会加大，股价回调正好提供了很好的介入时机，建议投资者积极把握。风险提示：后续收购进程不如预期，收购标的较大也意味着可能风险敞口增大2、影视娱乐板块（1）华策影视：专注大电视剧产业，战略清晰、执行力强电视剧业务：剧目数增加+投资比例提升+单剧集价格理性上涨叠加推动电视剧业务收入快速增长。公司已经实现了电视剧工业化、规模化、类型化生产，通过自产、联产、引进等多种方式有望实现年产量1千集，突破传统经营模式的天花板。电影及影院业务：《听风者》将为Q4带来分成收益，后续项目也会陆续落地；影院业务已投资超过15家影院（其中有4家控股），后续将继续扩大影院投资。我们认为华策影视专注于大电视剧产业，战略集中，我们看好这种产业链垂直一体化整合发展模式，这种模式有利于公司聚焦大电视剧产业，精耕细作，持续提升市场份额和竞争力，同时审慎布局电影及影院业务，有利于公司在短期业绩、中长期业务模式升级之间保持比较好的平衡，实现业绩可持续增长。风险提示：广告业不景气导致电视剧价格低迷、渠道集中化导致网络版权价格低迷。（2）华谊兄弟：中长期不断强化的国内领先娱乐传媒集团趋势华谊2023影片票房对比本土制片商来说基本在合理预期范围内波动，今年以来的影片在同档期里都表现优异；近期股价的异动反应了目前票房数据预判、解读的混乱、行业的非理性竞争、以及国内缺乏档期协调机制，最终体现为资本市场在媒体、卖方对票房频繁解读影响下的心理预期的频繁调整。华谊2023年上映影片初步确定的有周星驰《大话西游之除魔传奇》（2023年春节档）、冯小刚《私人定制》（2023年贺岁档）、《杨家将》（2023年暑期档）等；精品电视剧比12年更多，将上映的电视剧包括《石光荣和他的儿女们》、《夫妻那些事》续集、《不离婚的22个理由》、《非诚勿扰》等。我们认为，华谊的投资逻辑既要看华谊短期电影、电视剧、艺人经纪业务超越行业整体表现的不错业绩，更要看华谊中长期‚内容+渠道+衍生‛的积极探索努力以及未来成长为国际知名、国内领先的综合娱乐传媒集团的不断强化的趋势。公司后续股价催化剂：票房超预期，对外收购标的落地，新片或合作片落地。风险提示：本土电影内容品质提升可能会遭遇因为内容审查等原因而面临瓶颈。（3）华录百纳：具厚积薄发特征的领先电视剧企业，未来战略将逐步清晰华录百纳为2023年储备的包括在拍、已拍、即将上星的电视剧充足；电影业务包括电视剧改编在内的合拍电影在制作规模和投资风险可控的前提下或将带来额外的业绩增量效应；并积极布局艺人经纪业务。华录百纳目前专注于电视剧产业，有利于提升在大电视剧产业竞争力。风险提示：广告业不景气导致电视剧价格低迷、渠道集中化导致网络版权价格低迷。

2023年健康服务行业分析报告目录一、综述 PAGEREFToc370156108\h41、政策 PAGEREFToc370156109\h42、主要发展方向 PAGEREFToc370156110\h4（1）发展目标十分明确，涵盖领域广泛 PAGEREFToc370156111\h5（2）加大医疗服务领域开放力度，全面发展中医药医疗保健服务 PAGEREFToc370156112\h5（3）重点扶持领域涵盖广泛 PAGEREFToc370156113\h6（4）着力加大服务业的开放力度 PAGEREFToc370156114\h6（5）全面发展中医药医疗保健服务 PAGEREFToc370156115\h7二、医疗服务 PAGEREFToc370156116\h71、放宽准入条件，明确法无禁止则准入 PAGEREFToc370156117\h72、公立医院改制试点 PAGEREFToc370156118\h83、体制内外平等政策 PAGEREFToc370156119\h84、非公立医疗机构医疗服务价格实行市场调节价 PAGEREFToc370156120\h95、大力发展第三方服务 PAGEREFToc370156121\h96、其他服务业 PAGEREFToc370156122\h10三、医疗器械 PAGEREFToc370156123\h11四、商业保险 PAGEREFToc370156124\h13五、医疗信息化 PAGEREFToc370156125\h15六、中医药 PAGEREFToc370156126\h15七、医疗旅游 PAGEREFToc370156127\h16一、综述1、政策国务院印发《关于促进健康服务业发展的若干意见》，力争到2023年，基本建立覆盖全生命周期、内涵丰富、结构合理的健康服务业体系，健康服务业总规模达到8万亿元以上。提出了促进健康服务业发展的政策措施。一是放宽市场准入，简化紧缺型医疗机构和连锁经营服务企业的审批、登记手续，放宽对营利性医院市场准入和配置大型设备的限制。二是加强规划布局和用地保障，扩大健康服务业用地供给，优先保障非营利性机构用地。三是优化投融资引导政策，鼓励金融机构创新适合健康服务业特点的金融产品和服务方式。2、主要发展方向文件指出了主要发展方向：一是大力发展医疗服务。加快形成多元办医格局，落实鼓励社会办医的各项优惠政策，优化医疗服务资源配置，促进优质资源向贫困地区和农村延伸。推动发展专业规范的护理服务。二是加快发展健康养老服务，推进医疗机构与养老机构等加强合作，提高社区为老年人提供日常护理、慢性病管理、中医保健等医疗服务的能力。三是积极发展健康保险。四是全面发展中医药医疗保健服务。以及发展健康体检咨询、培育健康服务业相关支撑产业、大力发展第三方检验检查、评价、研发等服务。（1）发展目标十分明确，涵盖领域广泛1、本次意见提出到2023年健康服务业总规模达到8万亿以上，按照目前占GDP5%左右的规模计算，未来行业增速将在15%左右。2、到2023年，基本建立覆盖全生命周期、内涵丰富、结构合理的健康服务业体系，打造一批具国际竞争力的健康服务产业集群。明显提高医疗服务能力，健康管理和服务水平，完善健康保险，提高商业保险在卫生总费用中的比重，扩大健康服务相关产业规模，优化健康服务业发展环境。（2）加大医疗服务领域开放力度，全面发展中医药医疗保健服务本次意见涵盖广泛，主要对医院、诊断检验、养老产业、商业保险、中医药保健、体检咨询、服务外包、健康信息化、医疗器械等领域的市场准入，规划布局和用地保障、投融资引导政策、财税价格政策等方面以大力支持。积极支持社会资本进入医疗服务行业，并首次在细节上给予充分支持，明确法律法规没有明令禁入的领域，都须向社会资本开放，对待非公立和公立机构一视同仁，有利于民营资本真正进入医疗服务领域，加快设立各类医疗机构的步伐。发展中医药医疗保健服务包括推动中医服务，包括推动医疗机构开设中医服务和鼓励药店中医坐诊，开发药食同用的中药材和保健品等，有利于保健品和中药材行业的长期发展。（3）重点扶持领域涵盖广泛此次促进健康服务业发展的若干意见主要涉及医院、诊断检验、健康信息化、养老产业、商业保险、中医药保健、体检咨询、医疗器械、服务外包等几个方面。（4）着力加大服务业的开放力度支持社会资本进入医疗服务行业，最初在2023年《关于进一步鼓励和引导社会资本举办医疗机构意见》中系统提出，但始终未能涉及细节，由于缺乏具体的政策和措施，非公立医院尤其是营利性医院的发展在过去一直受到制约，此次意见明确要各地取消不合理的规定，加快落实非公立和公立医疗机构在市场准入、社保定点、重点专科建设、职称评定、学术地位、等级评审、技术准入等方面同等对待的政策。加大服务业的开放力度有利于社会资本更快进入医疗服务领域。此外，该意见还鼓励发展医院管理集团，引导非公立医疗机构规模化发展，有利于连锁专科和综合性医院集团的发展。我们认为加大服务业开放力度将利好连锁医疗机构：通策医疗、爱尔眼科，迪安诊断，达安基因，复星医药，金陵药业，开元投资。（5）全面发展中医药医疗保健服务发展中医药医疗保健服务主要包括两个方面：1、提升中医药服务能力，包括推动医疗机构中医服务，鼓励零售药店提供中医坐堂诊疗；2、开发中医保健产品，包括种植中药材及其产品研发和应用，推动中医养生保健等。我们认为通过中医养生防未病治已病，是国家节省医疗资源的方式，有利于中医药产业和保健品行业的长期发展，利好康美药业，汤臣倍健，东阿阿胶，同仁堂。二、医疗服务1、放宽准入条件，明确法无禁止则准入医疗服务业的准入标准得以明确，有望进入野蛮生长阶段。2、公立医院改制试点鼓励企业、慈善机构、基金会、商业保险机构等以出资新建、参与改制、托管、公办民营等多种形式投资医疗服务业。重点在于《意见》明确提出将在部分地区建立公立医院改制试点。鼓励各界投资医疗服务是之前一贯的政策，，但投资形式的叙述更为具体。3、体制内外平等政策非公立医疗机构与公立医疗机构在市场准入、社会保险定点、重点专科建设、职称评定、学术地位、等级评审、技术准入、水电热同价等方面实行平等对待的政策。市场准入、社会保险定点、重点专科建设、水电热同价等方面的平等政策显然有利于非公立医疗机构的建设。但制约非公立医疗机构发展的根本因素并不是以上因素，而是公立医疗机构的人才优势，因此职称评定、学术地位等方面的平等政策才是非公立医疗机构能够发展的根本保障。同时，《意见》的内容还包括促进人才流动的政策，例如，加快推进规范的医师多点执业，以及在人才培养、培训和进修等给予非公立医疗机构支持，并探索公立医疗机构与非公立医疗机构在技术和人才等方面的合作机制。此外，公立医院改制也是人才向非公立流动的一个重要来源。在以上人才流动政策的支持下，未来公立医疗机构的高端人才有望向非公立医疗机构流动，这是未来非公立医疗机构能够最终发展壮大的根本保障，如果相关意见能够得以贯彻实施，那么对于现行医疗服务体系的改变将是巨大的，非公立医疗机构的发展也将进入黄金时代。主营医院业务的上市公司有通策医疗、爱尔眼科。从事医院建设、洁净手术室建设的上市公司尚荣医疗也将受益。兼营医院业务的上市公司有复星医药、马应龙、开元投资、金陵药业、益佰制药、诚志股份、双鹭药业、康美药业、三精制药、华润三九等。4、非公立医疗机构医疗服务价格实行市场调节价非公立医疗机构医疗服务价格实行市场调节价是非公立相对于公立的一个最大的“不公平”，由于国家定位公立医疗机构主要保障基本医疗需求，因此对于医疗服务价格必然有所限制，因此公立医疗机构大多盈利很少。非公立医疗机构不受此限制，其盈利能力将大幅提高，也有利于吸引更多的投资进入医疗领域。在资金充裕的前提下，非公立医疗机构更容易发展高端医疗，并为高端人才支付更高的薪酬，从而在吸引人才方面具有更大的优势。如果说平等政策使得非公立与公立可以平等竞争，那么该项政策毫无疑问使得非公立医疗机构具有了巨大的优势，甚至是决定性的优势。5、大力发展第三方服务引导发展专业的医学检验中心和影像中心。支持发展第三方的医疗服务评价、健康管理服务评价，以及健康市场调查和咨询服务。公平对待社会力量提供食品药品检测服务。鼓励药学研究、临床试验等生物医药研发服务外包。完善科技中介体系，大力发展专业化、市场化的医药科技成果转化服务。（1）引导发展专业的医学检验中心和影像中心。利好检测试剂（科华生物，达安基因，迪安诊断、博晖创新、阳普医疗等）和影像设备生产企业（华润万东、东软集团、理邦仪器、新华医疗、乐普医疗）。（2）公平对待社会力量提供食品药品检测服务。相关个股达安基因：公司与三元科技合资创立的广东达元食品药品安全技术公司，从事食品安检产品的开发研究，公司持股40%。（3）鼓励药学研究、临床试验等生物医药研发服务外包（泰格医药）6、其他服务业发展健康体检、咨询等健康服务业。相关个股：慈铭体检。三、医疗器械医疗服务的发展，其硬件基础是医疗器械，如果说医疗服务的发展迎来了黄金发展期，那医疗器械毫无疑问将率先受益，并且即使医疗服务仍然处在发展过程中的投入期，医疗服务尚未真正盈利的时期，医疗器械仍然可以大幅盈利。因此，尽管《意见》主要针对服务业，但对于医疗器械的利好是不言而喻的。对于公立医疗机构来说，往往更倾向于购买进口医疗器械，主要原因：一是公立医疗机构资金较为充裕；二是对于国产医疗器械存有偏见，实际上，许多国产医疗器械已经达到国际同等水平甚至在个别指标上有所超越，且价格更低，但却仍然“不受待见”；三是行贿问题不断，由于进口医疗器械价格很高，因此其回扣力度也更高，并且根据新闻披露来看，大型外企往往建立有系统而完善的“行贿网络”，包括所谓的“学术会议”等行贿渠道。而国产医疗器械价格本已较低，利润空间有限，自然回扣力度和营销水平无法与进口医疗器械相提并论。《意见》主要利好的是民营医疗机构的发展，对于民营医疗机构来说，特别是在发展初期，对于成本支出是较为敏感的，也更容易排除行贿因素，因此价格较低且质量较好的国产医疗器械将有望受到公平对待，这对于国产医疗器械的发展将是一个大的推动。此外，《意见》明确将放宽对营利性医院的数量、规模、布局以及大型医用设备配置的限制。对于医疗器械行业尤其是大型医用设备生产企业构成直接利好。此类上市公司包括：尚荣医疗（主营业务是医院的建筑设计施工，洁净手术室建设等）、新华医疗、华润万东、东软集团、和佳股份、理邦仪器、乐普医疗等。四、商业保险1、商业健康保险产品更加丰富，主要包括疾病险，养老险和医疗执业保险等。推进商业保险公司承办城乡居民大病保险，扩大人群覆盖面；积极开发长期护理商业险以及与健康管理、养老等服务相关的商业健康保险产品；推行医疗责任保险、医疗意外保险等多种形式医疗执业保险。2、参保人数大幅增加，商业健康保险支出占卫生总费用的比重大幅提高2023年，商业健康险保费收入900亿元，占卫生总费用支出的比例约为4%，，按照规划目标，2023年卫生总费用支出至少将在8万亿元以上（由于卫生总费用支出涵盖范围较广，因此高于健康服务支出），因此如果商业健康险支出占卫生总费用比重提高6%至10%，则该项业务保费支出将提高8倍，至8000亿元，假设该项业务收支平衡，保险公司该项业务保费收入同样将提高8倍，至8000亿元。2023年，保险业保费收入为15488亿元，仅健康险一项，即可使保险业保费收入未来7年继续保持较高速度增长。3、鼓励以政府购买服务的方式委托具有资质的商业保险机构开展各类医疗保险经办服务。政府购买服务有利于健康保险的推广，但购买力度及方式以及政府购买所占比重仍然有待观察。五、医疗信息化《意见》所列健康服务业发展目标第八条，标题为“夯实健康服务业发展基础”，主要内容包括医疗信息化和诚信体系的建设。医疗信息化作为健康服务业发展的基础被优先提出，足以体现国家对于医疗信息化的重视，因此健康服务业发展必将带动相关信息产业的发展。相关信息产业在《意见》中有明确提出的主要是以下几个方面：1、医院信息化：卫宁软件、东华软件、东软集团、银江股份、海虹控股、用友软件、万达信息等。2、远程医疗：东软集团。3、药品和医疗器械电子商务平台：九州通。4、便携式健康设备与物联网，互联网的融合，智能穿戴概念：九安医疗。六、中医药《意见》对于中医药的发展也做了具体规划：提升基层中医药服务能力，力争使所有社区卫生服务机构、乡镇卫生院和70%的村卫生室具备中医药服务能力。推动医疗机构开展中医医疗预防保健服务，鼓励零售药店提供中医坐堂诊疗服务。开发中医诊疗、中医药养生保健仪器设备。这表明国家对于中医药的发展仍然持大力支持态度，相关政策有利于保障并提高中药市场份额。七、医疗旅游鼓励有条件的地区面向国际国内市场，整合当地优势医疗资源、中医药等特色养生保健资源、绿色生态旅游资源，发展养生、体育和医疗健康旅游。具有疗养环境，中医药及医疗优势等特色旅游资源的旅游地有望受益，有利于推动旅游业和医疗服务业的同时发展。

2023年纺织服饰品牌分析报告2023年8月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司复苏时点 3二、本土服饰品牌复苏的突破口 81、品牌与产品差异化 82、传统渠道精简与整合 93、适度提升直营比重，加强渠道控制力 94、更重视电子商务，强调线上线下共同发展 105、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变 116、通过品牌兼并整合实现集团化发展 12三、上市品牌服饰公司分析 14四、品牌服饰公司未来发展前景 16五、投资建议及重点公司简况 181、鲁泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、罗莱家纺 227、森马服饰 238、华斯股份 24六、风险因素 25一、品牌公司复苏时点从行业终端来看，此轮服饰行业调整始于2022年。2022年在通胀大背景下，品牌企业为了应对持续上涨的成本费用压力同时实现盈利增长的要求，不断对产品进行提价，2022年下半年开始，虽然终端零售金额的增速并没有出现大幅度的波动，但终端销量增速已经出现了明显的恶化。终端疲弱对上市品牌公司的冲击已经从终端库存积压传导至订货会增速。由于加盟订货制的存在，上市品牌公司利润表增速的下滑会明显滞后于终端出现的恶化。从传导路径来分析，从2022年秋冬开始行业终端售罄率相对往年普遍出现一定程度的下降，事实上行业的这轮调整尚在进行之中，多数品牌公司目前都处于打折促销去库存的状态，2022年秋冬订货会不少公司开始出现一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面临着利润表增速进一步下滑甚至盈利下降的压力。行业调整之后，未来修复路径也将从终端开始。由于终端销售低迷，2021年下半年开始行业整体都在通过频繁的打折促销（包括电商渠道）清理积压的库存，我们认为终端的问题最终还是要先从终端修复，考虑到2022年秋冬订货会普遍不再压货，同时考虑到2021年开始大力清库存，我们预计2022年末全行业清库存会告一段落，2021年开始上市品牌公司的资产负债表与现金流量表将逐步好转，随后传导至2021秋冬订货会数据与利润表将逐步修复转正。从戴维斯双杀到双击，上市品牌服饰公司的股价修复取决于净利润的恢复节奏。2021年下半年起品牌服饰行业爆发的库存危机、电商冲击、终端销售低迷等一系列问题使上市品牌公司在资本市场经历了一轮“戴维斯双杀”，随着盈利预测的不断下调与负面数据的不断出现，服装家纺行业上市公司整体PE从最高点的40倍下降到如今的14倍，我们认为从中长期来看，目前的估值水平已经大部分反映了资本市场对行业的悲观预期。一旦行业或部分脱颖而出的品牌公司在终端销售与订货会增速等指标上出现明显的向上拐点，预计行业的估值将会得到率先修复，业绩的逐步兑现会进一步推动股价的上涨。但从投资机会上看，本轮调整之后品牌服饰行业未来将很难出现齐涨齐跌的局面，个股之间的分化将明显加剧，最终走出来的企业将有一轮恢复性行业，而有一些品牌将逐步边缘化，未来更多拥有更好定位、更新渠道和更好商业模式的品牌企业将逐步加入资本市场，为投资者提供更多更新的选择。二、本土服饰品牌复苏的突破口曾经的粗放式增长告一段落，未来行业将恢复到更高质量、更可持续的增长阶段。我们认为过去本土品牌服饰行业依靠开店铺货与产品提价方式实现的粗放式增长已经结束，在当前国内服饰需求增长相对低迷的背景下，品牌公司正在积极寻找复苏的突破口。1、品牌与产品差异化在过去行业高速发展阶段，本土品牌在各自的细分领域并没有形成明显的品牌及产品差异，因此品牌也没有形成足够强大的客户粘性，产品提价无法弥补销量下滑带来的损失，这也在一方面造成了行业低迷阶段，各品牌出现一损俱损的局面。在行业调整中期，多数品牌服饰公司已经意识到品牌及产品差异化的重要性，品牌特色和性价比将取代高定价倍率成为产品定位方向，户外用品行业中探路者通过产品定价的下调与品牌诉求上的持续投入，已经成功与主要外资户外品牌形成差异化的定位。品牌形象与号召力需要企业持之以恒的投入，如今越来越多的传播媒介与方式为品牌公司提供了足够多的推广渠道。2、传统渠道精简与整合过去粗放的开店铺货扩张模式对品牌公司已经开始产生负面影响，由于消费与商业环境的恶化，2021年起多数品牌公司及加盟商不再盲目扩张，对新开店的店址、费用投入与盈利会有更谨慎的要求与考量，现有渠道也会经历一个整合的过程，2021年起不少品牌公司净开店速度开始下降，关店数量开始增加。我们判断经过这轮传统渠道的精简与整合，未来渠道的内生性增长将是考量渠道的重要指标，也将成为品牌公司业绩增长的主要拉动力之一，参考优秀外资品牌的成长路径，稳健的开店、良好的货品管理与店效的持续增长是推动品牌公司由小做大的主要驱动因素，也是本土品牌下一轮增长的突破口。3、适度提升直营比重，加强渠道控制力本土品牌普遍采用加盟订货制度在行业持续景气阶段让公司享受到了渠道数量快速拓展的收益，但也掩盖了品牌公司对渠道控制力较弱、对终端反馈不敏锐的不足，由于缺少零售与管理经验，品牌公司难以在实体渠道形象、货品管理、销售数据等方面进行统一的掌控与管理，也无法对消费需求变化做出快速的反应。通过适度提升直营店比重，本土品牌公司已经开始由批发向零售转型的趋势，这一方面有利于减少中间环节带来的库存积压等问题，另一方面也有利于统一品牌推广，更好的与终端反馈。品牌鞋类公司中，达芙妮与奥康等已经开始通过加盟收直营与联营等各种方式来提升品牌公司对渠道的掌控。4、更重视电子商务，强调线上线下共同发展2021年前品牌公司更多是把电商作为消化库存的渠道，由于基数较小，各品牌公司电商收入跟随国内电子商务的发展同步爆发式增长。2021年“双十一”各电商平台的促销活动让本土品牌充分尝到甜头，同时也开始逐步重视电商作为新兴渠道的作用与影响力，将电商视为新的增长点。针对电商渠道，目前本土品牌大多将其作为清库存的重要渠道，部分品牌也通过设立专属品牌、专供商品等方式平衡线上线下利益，同时设立专门的团队进行管理。我们认为未来电子商务将成品牌企业发展战略的重要组成部分，而不是简单的清库存渠道，O2O等发展也将为众多公司带来全新的机会。5、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变随着国内零售环境的日益复杂化与消费偏好的日益细分成熟，本土品牌面临着消费环境与外资品牌竞争的双重挑战，从公司管理团队角度来分析，多数本土品牌原有创始人及创业团队由于经验依赖等原因实际上未必能够适应新的商业模式与消费环境，在保证股东长期利益的前提下，启用职业管理团队，并通过合适的激励方式来平衡各方利益，是本土品牌公司未来实现管理转型可以选择的突破口之一。在这一点上，探路者、七匹狼等公司已经走在行业的前头，通过多年的发展，公司职业化管理团队已经基本搭建完毕，并通过股权激励等方式将管理层与股东的长期利益捆绑在一起。6、通过品牌兼并整合实现集团化发展在当前行业洗牌加剧的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相对拥有更强大的融资平台，并在信息、资源等方面拥有一定的优势，在握有充足资金的情况下，这些品牌公司都在积极地进行战略上的调整，收购整合品牌或渠道互补的同行或许将成为行业重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的当下，部分非上市品牌面临着业绩大幅波动、加盟商盈利下降等成长瓶颈，融资与退出渠道的不畅使得这些具备潜力的品牌成为上市品牌公司的并购整合对象。从国外品牌公司的发展历史看，大型龙头企业普遍经历了单品牌单系列到单品牌多系列再到多品牌的成长过程，例如全球户外运动巨头VF集团、全球化妆品龙头欧莱雅无不经历了这样发展壮大的过程，当然这种发展模式的前提是整合方自身有一个较为稳固的自有品牌基础，同时要求有强大的整合能力，而被收购方管理团队能较长时间保持稳定。我们认为2022年6月森马公告拟收购GXG的案例或许已经打开了行业品牌间整合的序幕。三、上市品牌服饰公司分析国内的品牌服饰领域经过15—20年左右的快速发展，已经发展出相对齐全的子行业，不同的子行业因为发展阶段的不同和行业特征的不同，在未来的发展中也将呈现出不同的分化。我们从子行业增长速度、扩容空间、竞争态势、行业可能达到的市场集中度、消费粘度等多个角度综合考虑，目前阶段对子行业基本面的排序是：户外行业、家纺、中高档女装、童装、商务休闲、时尚休闲、女鞋、男正装和运动装。从发展模式上分析，直营占比更高的品牌公司产生的历史库存压力通常小于代理加盟商为主的公司，短期终端销售的改善也会更快传导至直营占比更高的品牌公司的财务数据上。此外，电子商务作为行业新兴渠道与未来新的增长点，越来越获得品牌公司的重视，在这一点上，已经具备良好基础和成型的电商战略的品牌公司将拥有先机。从行业调整传导路径来看，在订货会数据与终端零售等指标上最早开始恶化的上市品牌公司先于其他公司面对一系列问题，同时也有更长的时间做出调整改变，在库存消化告一段落后这些公司在财务报表上将呈现更早的复苏迹象。综合考虑上述3种不同维度的筛选，我们认为可能率先复苏的选标有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、罗莱家纺和森马服饰。四、品牌服饰公司未来发展前景未来行业复苏是否有一些前瞻性的指标，这个也许是资本市场最关心的问题，我们认为，除了每季的订货会指标外（部分品牌由于订货比重调整可比性在逐步降低），终端零售与公司营运质量方面的相关指标持续改善也是行业或公司复苏的重要标志，具体包括终端打折促销频率、可比同店销量增长、营运指标（存货与应收账款周转率等）、行业零售数据、售罄率、净开店等。打折促销频率的减少，一方面可以说明终端积压库存消化基本完毕，另一方面也可以部分反映消费者对品牌、定价、产品的逐步认可，未来的增长更多将来自销量的带动。可比同店销量增长摆脱低个位数甚至负增长后，恢复至接近双位数增速也基本可以反映行业复苏的态势。对于目前仍以加盟订货为主的品牌服饰企业来说，应收账款的变化通常是企业营业收入变化的前兆。根据我们前期对国内外品牌公司的比较研究（具体参考先前报告《应收账款周转天数变化是企业营收转暖的先行指标》），当季度应收账款周转天数变化下穿营业收入变化时，往往预示着企业当年或者次年营收复苏，因为对加盟商授信的减少预示着终端经营情况的改善，下一个订货期，订单量将会增加。在我们这篇定量分析的行业报告中初步帅选出有复苏迹象的可能标的包括富安娜、森马服饰和梦洁家纺。行业低迷的情况下，2021年开始不少品牌公司放缓了开店节奏，关店数量开始增加，传统渠道数量调整的时间一方面取决于零售终端的恢复，另一方面也取决于门店各类成本费用压力的减轻，在本土品牌公司越来越注重巩固现有门店质量（店效与平效的提升）的趋势下，净开店增长的恢复本身反映了公司对自身扩张与复制高质量门店的信心，同时可以反映加盟商信心与盈利水平的恢复。受到季节性、大规模促销活动等因素的影响，单月行业零售数据（全国百家大型零售企业、全国50家重点大型零售企业服装零售数据等）增速波动较大，我们认为连续3个月零售数据增速的回升基本可以反映行业复苏的态势，尤其是销量增速的持续回暖可以反映零售终端更高质量的复苏。五、投资建议及重点公司简况品牌服饰公司作为消费型企业，本身具备更多的防御属性，过去粗放式的发展与加盟商体制带来的库存问题以及国内经济本身的减速使得行业出现了较大的业绩波动，我们认为目前品牌公司经营业绩的波动一方面有经济减速的原因，另一方面更多是为过去的发展模式埋单。我们认为在行业调整与洗牌过程中，优秀的品牌服饰公司将向更可持续的增长模式与更高的营运质量转型，最终脱颖而出的公司在财务质量与自由现金流等指标上会出现越来越明显的改善，参考海外市场经验，资本市场通常愿意给予这些发展模式更为稳健的服饰品牌公司一定的估值溢价，我们认为经历本轮行业调整后生存并逐步壮大的品牌服饰企业尽管不会有以前那么高的盈利增速，但更可预期、更稳健的增长及更高的经营质量将为他们带来估值溢价。经过行业繁荣期的洗礼与快速增长，国内纺织制造龙头企业已经积累了自身优势，多年的扩张帮助中高端纺织制造企业形成了一定的产能规模，企业自身已经拥有了成熟的产业链配套体系，并且储备了较高素质、持续丰富的人力资源与研发力量，后期更多依靠研发能力的不断提升和产业链综合优势实现了稳健的经营增长。经历宏观环境波动、人民币升值、原材料成本上升等多种因素的考验，中高端纺织制造企业积累了宝贵的生产管理经验和研发能力，多年的市场摸爬滚打可以通过深入大客户的供应链体系从而逐渐绑定大客户，客户的高集中度形成的粘性正是行业重要的护城河之一，未来龙头企业也将充分受益于行业集中度与产品附加值的提升。我们认为，市场应该重新审视对传中高端纺织制造龙头企业的估值水平，持续稳定增长的现金流表现实际已经代表了公司的核心竞争力，也理应对应更高的估值水平。综上，纺织制造类我们依然首推鲁泰A，四季度建议重点关注华斯股份的阶段性机会。品牌类未来一年我们更倾向的标的为：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、罗莱家纺和森马服饰。1、鲁泰A从公司上市13年以来的经营业绩指标看，公司业绩的持续增长能力、稳定性、较高的盈利质量都体现了其在细分领域的护城河，优异的综合管理能力、研发能力及全产业链是公司核心竞争力所在，也是公司长期以来相对行业的业绩稳定性更强的重要原因。未来行业集中度的提升与产品附加值的提升将是公司业绩增长的主要推动因素，棉价的上涨将为公司业绩叠加弹性。近年来内外部宏观经济的变化将进一步加速行业洗牌，业内订单有望进一步向公司这样的龙头企业集中，随着公司产品结构中高价订单占比的逐步上升，预计近3年公司业绩可以保持20%左右的复合增长。在中国经济面临转型、减速的大背景下，鲁泰这样具有全球产业链竞争优势、不存在历史增长负担的企业所受影响相对更小，业绩稳定性相对更高，更具有吸引力。我们认为前期公司股价的上涨主要来自于业绩拐点的确认，后期公司股价上涨将更多来自于估值修复和业绩可能的超预期。2、富安娜较高的直营占比、鲜明的品牌产品特色带来的客户黏度、更为精细化的管理与相对更强的零售能力一直是公司区别于竞争对手的主要优势，也是公司在终端零售低迷的大环境下始终能保持相对更稳定的经营业绩的重要原因，公司一贯稳健的经营风格、严格的期间费用控制力度可以使其保持相对行业更好的经营质量。公司电子商务业务发展迅速，收入连续3年实现高增长。除了将电商作为处理库存的渠道外，公司将“圣之花”定为电商专属品牌，同时发展电商专属产品，在产品与设计风格上形成差异，避免线上线下冲突。中长期我们继续看好家纺行业处于消费升级晚期带来的快速增长和行业集中度的提升。另一方面公司由家纺向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市场空间内凭借自身的品牌特色与经营管理优势丰富产品品类，进一步打开公司销售与市值空间。3、探路者考虑到国内户外用品市场较小的基数，我们预计未来3-5年国内户外用品行业仍能保持20%以上复合增长，是目前品牌服饰中增速最快的子行业之一。作为国内户外用品行业唯一一家上市公司，公司较其他同类型本土品牌拥有更多的优势。公司较早完成了职业管理团队的建设，并且通过较为完善的激励措施充分保证了管理团队不断学习与改善经营管理的积极性，另一方面管理团队本身具备丰富的行业经验，目睹了运动服饰等子行业过去粗放的开店模式下的问题。2021年起公司未雨绸缪通过开展了多品牌业务覆盖更多元化的市场需求，主品牌探路者本身已经拥有一定的品牌影响力与号召力，公司设立Discovery与电商专属品牌阿肯诺，为中长期的发展做好储备。2022年公司进一步明确以美国VF集团为标杆，坚定贯彻多品牌的发展道路，为未来营收和市值打开了更大空间。对比其他品牌服饰企业，公司对电子商务更为重视，发展战略更清晰明确。公司将电商战略分为3个投入层次，首先积极推动加盟商参与电子商务的运营，倡导全员电商，并考虑将期货转移至线上；其次通过对网站的投入进行品牌与公司线上平台的推广；最后是通过搭建集零售、服务与文化传播等为一体的线上户外家园大平台，带领公司建立强大的品牌号召力与忠实的客户群，实现企业多元化、立体化的发展，充分分享国内户