公司财务课件(北大光华管理学院 张翼)

Thejourneybegins.Lecture1公司财务简介什么是公司财务? 公司财务主要回答以下三个问题:公司选择什么样的长期投资?公司如何对投资所需资金进行融资?公司要准备多少短期现金以备使用？公司资产负债表流动资产固定资产1有形2无形总资产股东权益流动负债长期负债投资者拥有的价值公司的资产固定资产-有形资产(如：工厂、设备)-无形资产(如：专利，技术优势，优秀的员工)流动资产-存货-应收账款-现金-金融资产公司负债债券银行贷款流动负债、应付账款公司资产负债表流动资产固定资产1有形2无形股东权益流动负债长期负债公司选择什么样的长期投资?资本预算决策公司资产负债表公司如何对投资进行融资?资本结构决策流动资产固定资产1有形2无形流动负债长期负债股东权益公司资产负债表公司要准备多少短期的现金以备使用？净营运资本投资决策净营运资本流动资产固定资产1有形2无形流动负债长期负债股东权益资本结构企业的价值可以看成一张饼管理者的目标是把饼做大资本结构决策可以看成如何选择最佳的切饼方法如果切饼的方法影响到饼的大小，那么资本结构决策是重要的50%Debt50%Equity25%Debt75%Equity70%负债30%权益组织架构董事长和CEO董事会总裁和经营总监副总裁和财务总监)资金主管财务主管现金经理资本预算信用经理财务计划税务经理财务会计成本会计数据处理财务经理为了创造价值,财务经理应该:做聪明的投资决策。做聪明的融资决策。来自企业现金流(C)企业与金融市场税收(D)企业政府企业发行证券(A)留存现金(F)投资于资产(B)股利与债务支付(E)流动资产固定资产金融市场短期负债长期负债股东权益根本上,企业必须有能产生现金流的业务。企业产生的现金流必须超过来自金融市场的现金流财务经理为了创造价值,财务经理应该:购买资产，该资产能产生的现金流超过购置成本。出售股票、债券及其他金融工具，筹集比这些工具自身成本还多的现金。财务经理财务总监必备技巧：总战略者:使用信息，快速制订重要的决策。总交易者：风险资本，收购兼并，战略合伙。总风险控制者总沟通者1.2企业证券是对企业总价值的或有索取权债券的基本特点是借款企业承诺在未来特定时点支付一笔固定的金额。股东对企业价值的求偿是支付债权人后所剩下的那部分。如果企业的价值少于事先承诺支付给债权人的那部分金额,那么股东将一无所有。作为或有索取权的债券和股票$F$F给债权人的支付企业价值(X)承诺支付债权人$F.如果企业价值少于$F,债权人得到整个企业的价值。如果企业价值大于$F,债权人得到最大所得$F.。$F给股东的支付企业价值(X)如果企业价值少于$F,股东一无所有。如果企业的价值大于$F,股东得到超过$F的那部分。

债权人得到的那部分:Min[$F,$X]股东所得到的那部分:Max[0,$X–$F]债券和股票的总支付$F$F债券和股票的总支付企业价值(X)承诺支付债权人$F.债权人所得支付股东所得支付如果企业价值少于$F,股东得到:Max[0,$X–$F]=$0而债权人得到Min[$F,$X]=$X.总和=$X如果企业价值大于

$F,股东得到:Max[0,$X–$F]=$X–$F

而债权人得到:Min[$F,$X]=$F.总和=$X1.3公司制企业公司制企业是解决大量的融资中所遇到问题的一种标准解决方法。但是,企业可以选择其他的组织形式。企业组织的形式个人业主制合伙制一般合伙有限合伙公司制优点与缺点所有权的流动性和可交易性控制负债存续性税收考虑合伙制与公司制的比较

公司制 合伙流动性股票很容易交易产权交换受限制投票权通常一股一票由一般合伙人控制;有限合伙人有一些投票权。税收双重合伙人根据分配所得交所得税再投资董事会决定所有的现金都将分配给合伙人负债有限责任一般合伙人，无限责任。有限合伙人，有限责任。存续期

永续的存在期有限存续期企业组织的形式其他的一些形式SCorporationLLC(Limited-liabilitycorporation)1.4公司制企业的目标传统的观点认为经理要以股东财富极大化为目标。财务经理的目标在投资决策时要以股东财富最大化为目标。这意味着什么?

简单的回答：收益－成本

复杂化：(1)等额现在的现金比未来的现金好。 (2)风险考虑在融资决策时要以股东财富最大化为目标。这意味着什么?可能的解释：

股权价值最大化(哪一些股东?)

债权价值最大化所有权与控制权的分离股东不参与企业经营，由经理经营。经理有着和股东不一样的偏好。 1.风险偏好 2.昂贵的在职消费,公司飞机等偏好 3.努力工作,做“挑战性的决策”等偏好这些问题就是代理问题。

制订一系列的机制可能（部分地）解决这个问题。系列契约理论视角公司可以看成是一系列的契约组成的。其中的一个契约是关于股东和管理层的。经理通常从股东的利益出发。股东可以通过签订契约激励经理以股东的利益为目标股东可以监督经理的行为订立契约和监督是有成本的管理目标管理者的目标可能与股东的目标相悖。昂贵的补贴生存独立公司增长率和规模的增加不能等同于股东财富的增加。所有权与控制权的分离董事会经理层资产负债权益股东债权人股东能控制经理层么？股东投票选举董事,董事会雇佣经理层。设计契约使其达到激励相容。存在职业经理人市场—市场提供纪律约束经理人—面临着被替代的风险.如果经理人不能使股票价格极大化,他们很可能由于敌意收购而被免职.CorporateOwnershipandCorporateGovernance

aroundtheWorld

USandUKContinentalEuropeJapanEastAsiaChinaPyramidsCrossholding金融市场货币市场短期债券市场一般是经纪人市场2.资本市场长期证券市场;债券,股票。可以是经纪人市场或者拍卖市场。1.5金融市场一级市场当一家公司发行债券，资金从投资者流向企业。一般要有一个承销商参与。二级市场投资者之间的证券交易。在经纪人市场，证券可以在场内交易或者场外交易。金融市场企业投资者二级市场资金证券李四张三股票债券资金一级市场我们将要干什么？估算一系列现金流的工具货币时间价值测算和调整风险检验投资决策如何计算现金流现金流经济学激励问题,经济附加值(EVA),补偿系统(compensationsystems)检验融资决策Lecture2财务报表与现金流信息资源年报华尔街日报(WallStreetJournal)互联网NYSE()Nasdaq()Text(/cj)证监会(SEC)EDGAR(SEC的一个数据库，全称theElectronicDataGathering,Analysis,andRetrievalsystem)10Kreport（向证监会提供的年报）&10Qreport（向证监会提供的季报）2.1资产负债表某个特定日期会计人员对企业会计价值所作的一张快照。资产负债表等式资产负债表分析分析资产负债表时,财务经理必须注意三点:会计流动性债务v.s.权益市价v.s.成本美国联合公司财务报表(in$millions)20X2and20X1资产负债表美国联合公司Liabilities(Debt)Assets20X220X1andStockholder'sEquity20X220X1Currentassets（流动资产）:CurrentLiabilities（流动负债）:

Cashandequivalents（现金及等价物）$140$107

Accountspayable（应付账款）$213$197

Accountsreceivable（应收账款）294270

Notespayable（应付票据）5053

Inventories（存货）269280

Accruedexpenses（递延费用）223205

Other（其它）5850

Totalcurrentliabilities（总流动负债）$486$455

Totalcurrentassets（总流动资产）$761$707Long-termliabilities（长期负债）:Fixedassets（股东资产）:

Deferredtaxes（递延税）$117$104

Property,plant,andequipment财产、厂房、设备$1,423$1,274

Long-termdebt（长期债）471458

Lessaccumulateddepreciation累积折旧-550-460

Totallong-termliabilities（总长期负债）$588$562

Netproperty,plant,andequipment净财产、厂房、设备873814

Intangibleassetsandother无形资产及其他245221Stockholder‘sequity（股东权益）:

Totalfixedassets（总固定资产）$1,118$1,035

Preferredstock（优先股）$39$39

Commonstock($1pervalue)（普通股）5532

Capitalsurplus（资本盈余）347327

Accumulatedretainedearnings累积未分配利润390347

Lesstreasurystock（库存股份）-26-20

Totalequity（总权益）$805$725Totalassets$1,879$1,742Totalliabilitiesandstockholder'sequity$1,879$1,742资产按照持续经营企业的资产正常变现所需的时间长短排列。很明显,现金的流动性比厂房、设备好。会计流动性参照资产变现的难易程度和快慢程度。流动资产是资产中最有流动性的。一些固定资产是无形的。资产的流动性越大，对债务的清偿能力就越强。流动资产的收益率通常低于固定资产的收益率。债务v.s.权益一般而言，当企业借款时，债权人享有对企业现金流的第一求偿权。因此，股东权益是对企业剩余资产的要求权。市价v.s.成本按照公认会计准则（GAAP），美国经审计的企业财务报表对资产应按成本计价。市场价值是一个完全不同的概念。资产负债表资产负债表按历史价值纪录资产和负债。(GAAP)财务经理主要关注市场价值。

--对流动资产、流动负债、和大多数的债务而言，他们的区别很小。 --对固定资产和权益，它们之间的区别是很重要的。资产负债表(续)帐面价值

市场价值的例子

--高速成长的新兴企业。 --最近购置过旧设备的企业。基本会计等式

资产=负债+股东权益这个等式对历史价值和市场价值都成立。资产负债表(续)股东权益帐户的会计帐面价值如何增长？股东权益帐户的细分普通股票(面值)股本溢价(超过面值那部分)累积留存收益库存股票2.2损益表损益表衡量一定时间内的经营业绩。收入的会计定义美国联合公司损益表(in$millions)20X2损益表美国联合公司Totaloperatingrevenues总销售收入Costofgoodssold产品销售成本Selling,general,andadminitrativeexpenses销售、一般费用及管理费用Depreciation折旧Operatingincome主营业务收入Otherincome其他收入Earningsbeforeinterestandtaxes息前税前收入Interestexpense利息费用Pretaxincome税前收入Taxes税

Current（当前）:$71

Deferred（递延）:$13Netincome净利润

Retainedearnings留存收益:$43

Dividends股利:$43经营部分报告了企业的主营业务的收入和费用$2,262-1,655-327-90$19029$219-49$170-84$86美国联合公司损益表(in$millions)20X2损益表美国联合公司Totaloperatingrevenues总销售收入Costofgoodssold产品销售成本Selling,general,andadminitrativeexpenses销售、一般费用及管理费用Depreciation折旧Operatingincome主营业务收入Otherincome其他收入Earningsbeforeinterestandtaxes息税前收入Interestexpense利息费用Pretaxincome税前收入Taxes税

Current（当前）:$71

Deferred（递延）:$13Netincome净利润

Retainedearnings留存收益:$43

Dividends股利:$43非经营费用部分列出了包括利息费在内的所有财务费用。$2,262-1,655-327-90$19029$219-49$170-84$86美国联合公司损益表(in$millions)20X2损益表美国联合公司Totaloperatingrevenues总销售收入Costofgoodssold产品销售成本Selling,general,andadminitrativeexpenses销售、一般费用及管理费用Depreciation折旧Operatingincome主营业务收入Otherincome其他收入Earningsbeforeinterestandtaxes息税前收入Interestexpense利息费用Pretaxincome税前收入Taxes税

Current（当前）:$71

Deferred（递延）:$13Netincome净利润

Retainedearnings留存收益:$43

Dividends股利:$43一般地，独立部分报告对利润课征的所得税。$2,262-1,655-327-90$19029$219-49$170-84$86美国联合公司损益表(in$millions)20X2损益表美国联合公司Totaloperatingrevenues总销售收入Costofgoodssold产品销售成本Selling,general,andadminitrativeexpenses销售、一般费用及管理费用Depreciation折旧Operatingincome主营业务收入Otherincome其他收入Earningsbeforeinterestandtaxes息税前收入Interestexpense利息费用Pretaxincome税前收入Taxes税

Current（当前）:$71

Deferred（递延）:$13Netincome净利润

Retainedearnings留存收益:$43

Dividends股利:$43损益表的最后一项是净利润$2,262-1,655-327-90$19029$219-49$170-84$86损益表分析在分析损益表时，有三个注意事项要引起重视:公认会计准则（GAAP）非现金项目时间与成本公认会计准则（GAAP）GAAP GAAP的配比原则认为收入应该和费用配比。因此，收入在确认时，应该给予公布，即便没有任何现金流的产生。出售资产

收入=变卖资产所得（市场价值）

成本=当前资产的历史价值

当市场价值大于历史价值时，出售资产产生 现金流。损益表分析非现金项目收入与费用不总是现金项目。折旧项目就是其中一个显著的例子。没有一个企业为折旧项目付支票。另外一个非现金项目的例子是递延税率。它不代表现金的流入流出。

例子：--赊销货物（非现金活动）

损益表分析时间与成本短期内，设备、资源、企业签订的合同视为固定的要素，但是企业可以通过改变劳动力和生产资料来影响生产。

长期内，

所有产品的投入要素是变动的（因此成本也是变动的）财务会计人员并不区分变动成本和固定成本。相反，会计成本一般与区分产品成本和期间费用。2.3净营运资本经营运资本（NWC）一般随着企业增长而增长。资产负债表（U.S.C.C.）(in$millions)20X2and20X1资产负债表美国联合公司Liabilities(Debt)Assets20X220X1andStockholder'sEquity20X220X1Currentassets（流动资产）:CurrentLiabilities（流动负债）:

Cashandequivalents现金及其等价物$140$107

Accountspayable（应付账款）$213$197

Accountsreceivable（应付帐款）294270

Notespayable（应付票据）5053

Inventories（存货）269280

Accruedexpenses（递延费用）223205

Other其他5850

Totalcurrentliabilities（总流动负债）$486$455

Totalcurrentassets（总流动资产）$761$707Long-termliabilities:Fixedassets:

Deferredtaxes$117$104

Property,plant,andequipment$1,423$1,274

Long-termdebt471458

Lessaccumulateddepreciation-550-460

Totallong-termliabilities$588$562

Netproperty,plant,andequipment873814

Intangibleassetsandother245221Stockholder'sequity:

Totalfixedassets$1,118$1,035

Preferredstock$39$39

Commonstock($1parvalue)5532

Capitalsurplus347327

Accumulatedretainedearnings390347

Lesstreasurystock-26-20

Totalequity$805$725Totalassets$1,879$1,742Totalliabilitiesandstockholder'sequity$1,879$1,742我们看到NWC由20X1的$252million增长到20X2的$275million。增加的$23million是公司新增加投入。$23million$275m=$761m-$486m$252m=$707-$4552.4财务现金流量企业财务报表中最重要的项目可能要算“现金流量”。按照财务的观点，企业资产产生的现金流等于企业债权人和股东所得到的现金流。现金流收入和现金流是不一样的。财务计算取决于现金流，而不是会计上的收入。

例子：

第0年支付$100million购买资产。

损益表对这个事项的处理是每年成本花费$20million分五年摊完。

很明显，二者存在差别。现金流量表为分析员提供该年度企业现金流入流出的信息。美国联合公司的财务现金流量(in$millions)20X2财务现金流量美国联合公司CashFlowoftheFirm企业现金流Operatingcashflow营运现金流$238(EBIT加上折旧，减去税收）Capitalspending资本支出-173(购买固定资产支出减去固定资产出售)Additionstonetworkingcapital净营运资本-23

Total$42CashFlowofInvestorsintheFirm投资者现金流Debt债$36(利息加上到期债券支付，减去长期债券融资)Equity权益6(股利加上购买权益支出，减去新权益融资)

Total$42营运现金流:EBIT $219折旧 $90税收 ($71)营运现金流 $238美国联合公司的财务现金流量(in$millions)20X2财务现金流量美国联合公司CashFlowoftheFirm企业现金流Operatingcashflow营运现金流$238(EBIT加上折旧，减去税收）Capitalspending资本支出-173(购买固定资产支出减去固定资产出售)Additionstonetworkingcapital净营运资本-23

Total$42CashFlowofInvestorsintheFirm投资者现金流Debt债$36(利息加上到期债券支付，减去长期债券融资)Equity权益6(股利加上购买权益支出，减去新权益融资)

Total$42资本支出：固定资产购置 $198出售固定值产 (25)资本支出 $173美国联合公司的财务现金流量(in$millions)20X2财务现金流量美国联合公司CashFlowoftheFirm企业现金流Operatingcashflow营运现金流$238(EBIT加上折旧，减去税收）Capitalspending资本支出-173(购买固定资产支出减去固定资产出售)Additionstonetworkingcapital净营运资本-23

Total$42CashFlowofInvestorsintheFirm投资者现金流Debt债$36(利息加上到期债券支付，减去长期债券融资)Equity权益6(股利加上购买权益支出，减去新权益融资)

Total$42净营运资本(NWC)从20X1年的$252million增长到20X2年的$275million。增加的$23million是净营运资本的增加。美国联合公司的财务现金流量(in$millions)20X2财务现金流量美国联合公司CashFlowoftheFirm企业现金流Operatingcashflow营运现金流$238(EBIT加上折旧，减去税收）Capitalspending资本支出-173(购买固定资产支出减去固定资产出售)Additionstonetworkingcapital净营运资本-23

Total$42CashFlowofInvestorsintheFirm投资者现金流Debt债$36(利息加上到期债券支付，减去长期债券融资)Equity权益6(股利加上购买权益支出，减去新权益融资)

Total$42美国联合公司的财务现金流量(in$millions)20X2财务现金流量美国联合公司CashFlowoftheFirm企业现金流Operatingcashflow营运现金流$238(EBIT加上折旧，减去税收）Capitalspending资本支出-173(购买固定资产支出减去固定资产出售)Additionstonetworkingcapital净营运资本-23

Total$42CashFlowofInvestorsintheFirm投资者现金流Debt债$36(利息加上到期债券支付，减去长期债券融资)Equity权益6(股利加上购买权益支出，减去新权益融资)

Total$42债权者现金流：利息 $49到期债权 73

债务清偿 122新债券发行

(86)总计 36美国联合公司的财务现金流量(in$millions)20X2财务现金流量美国联合公司CashFlowoftheFirm企业现金流Operatingcashflow营运现金流$238(EBIT加上折旧，减去税收）Capitalspending资本支出-173(购买固定资产支出减去固定资产出售)Additionstonetworkingcapital净营运资本-23

Total$42CashFlowofInvestorsintheFirm投资者现金流Debt债$36(利息加上到期债券支付，减去长期债券融资)Equity权益6(股利加上购买权益支出，减去新权益融资)

Total$42股东现金流股利 $43股票回购6流向股东的现金 49新股发行(43)总计 $6美国联合公司的财务现金流量(in$millions)20X2财务现金流量美国联合公司CashFlowoftheFirm企业现金流Operatingcashflow营运现金流$238(EBIT加上折旧，减去税收）Capitalspending资本支出-173(购买固定资产支出减去固定资产出售)Additionstonetworkingcapital净营运资本-23

Total$42CashFlowofInvestorsintheFirm投资者现金流Debt债$36(利息加上到期债券支付，减去长期债券融资)Equity权益6(股利加上购买权益支出，减去新权益融资)

Total$42企业资产现金流必须等于企业债券人和股东所收到的现金流：现金流(续)经营现金流必须把资产收益和销售，特别事项等排除在外。除了净营运资本之外，营运现金流中的所有非现金项目被列出。一些企业投资活动被净营运资本项目的增加包括(比如，存货)数据的更细致分析取决于手中的具体问题。附录税收

边际税率与平均税率Taxoperatinglosscarrybacksandcarryforwards

Appendix财务报表分析使用财务比率要考虑的问题

我们要分析公司的那一方面?对一个特定的比率他提供了什么信息？这个信息如何与我们所想分析的企业联系起来？衡量的单位是什么?(dollars?days?turns?)

基准:好的财务比率是什么样的?坏的呢？财务比率财务比率种类短期偿付能力–短期支付现金的能力营运能力–企业运营资产的能力财务杠杆–公司依赖债务的程度盈利能力–thebottomline价值财务比率A.短期偿付能力,或者流动性测量流动比率

流动资产/流动负债

速动比率 (流动资产-存货)/流动负债财务比率B.营运(资产管理,周转)比率总资产周转

销售/总资产（平均）应收账款周转

销售/应收账款（平均）

平均回收期财务比率B.营运比率存货周转

产品销售成本(COGS)/存货（平均）

存货周转天数

（货架期）财务比率C.财务杠杆债务比率

债务比率=总债务/总资产

债务-权益比率=总债务/总权益

权益倍数=总资产/总权益

财务比率C.财务杠杆利息保障倍数

利息保障倍数 =息前税前利润（EBIT）/利息

财务比率D.盈利能力销售利润率

净利润/销售收入

资产收益率

净利润/总资产（平均）

权益收益率

净利润/权益（平均）

财务比率杜邦等式资产收益率=销售利润率*资产周转率

权益收益率=销售利润率*资产周转率*权益倍数

权益收益率=资产收益率*权益倍数财务比率D.盈利能力股利支付率

股利支付率=现金股利/净利润留存比率

留存收益/净利润财务比率E.市场价值比率市场价值市盈率股利收益率

每股股利/每股市价市值与账面价值比率(MB)2.5概要与总结财务报表提供了关于企业价值的重要信息。你要记住：盈利能力并没有把现金流的风险和时间价值考虑进来。财务比率彼此之间是有联系的。Lecture3金融市场与NPV3.1金融市场经济个人和机构有不同的收入流和不同的跨时消费偏好。由于上述原因，产生了金融市场。资金的价格用利息来表示。金融市场经济:例子一个牙医每年收入$200,000，他选择每年消费$80,000，所以每年剩余的$120,000可以用于投资。他可以贷款给四个大四学生，每人$30,000。每个人承诺在毕业后的一年内归还本金和利息。牙医学生1学生2学生3学生4$30,000$30,000$30,000$30,000$30,000×(1+r)$30,000×(1+r)$30,000×(1+r)$30,000×(1+r)金融市场经济:例子这样做的话他要进行四次信用评级，所以更好的办法是，他可以把钱都投资到金融机构，而且一年之后也得到本金和利息。金融机构最终把这些钱分别贷给这四名学生，每人分别得到$30,000。学生1学生2学生3学生4$30,000$30,000$30,000银行$120,000牙医$30,000$30,000×(1+r)$30,000×(1+r)$30,000×(1+r)$30,000×(1+r)$120,000×(1+r)金融市场经济:例子金融中介可以采取三种形式：规模机构上面的例子,银行从牙医中得到一笔钱，分别贷给四个学生。期限机构商业银行吸收短期存款，给抵押人长期借款。风险机构金融中介设计不同风险特征的证券以满足借贷双方的不同风险容忍度。市场出清通过市场使得可借贷资金的供需达到平衡。当供给数量等于需求数量，市场达到均衡，此时的价格是均衡价格。货币的价格是利率。3.2制定跨时期的消费计划个人可以通过借贷来改变跨时消费决策。一般地年轻时，消费>收入年壮时，消费<收入年老时，消费>收入忽略此时的风险,令r为此时个人存贷利率。我们可以通过划出现在和未来的消费图来表示。这个图刻画出消费者的跨时消费集。跨时消费机会集$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000今天的消费一个拥有$95,000的个人面临着10%的借贷利率，他的机会集如图表示。一个可能的选择是现在消费$40,000并投资剩余资金$55,000到金融市场;所以明年可以消费$60,000。$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000t+1时刻的消费跨时消费机会集$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000另外一个能的选择是现在消费$60,000；把剩余的资金$35,000投资到金融市场；明年可以消费$38,500。$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000t+1时刻的消费$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000今天的消费在机会集上做出自己的选择$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000个人的偏好决定自己选择在机会集上的消费决策（线上的点）。耐心的人不耐心的人$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000今天的消费$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000t+1时刻的消费改变机会集$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000利率的上升使得存款更有吸引力……借款没有吸引力。.一个投资者选择今天消费$40,000，明年消费$60,000。$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000t+1时刻的消费$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000今天的消费3.3竞争市场在竞争市场:交易无成本。关于借贷的信息是可获得的。市场中存在许多交易者;个人无法改变市场价格。竞争性市场中仅存在一个均衡利率——否则存在套利机会。3.4基本原则投资决策的第一个基本原则：一个投资决策要至少要和金融市场上的投资机会一样好，这种投资决策才是可行的。3.5运用这个原则:一个借款的例子一个投资机会今年要花$50,000，明年能收到$54,000的现金。是一个好主意么?取决于这个时候市场的利率。这个投资的回报率是8%，如果可借到的利息率低于这个数，可以投资。现金流入时间现金流出01-$50,000$54,0003.6图示投资决策考虑一个投资者，他今年的收入$40,000且明年的收入是$55,000。假设市场利率10%，他有一个如下的投资项目。现金流入时间现金流出01-$25,000$30,0003.6图示投资决策$0投资者的机会集：今年收入$40,000，明年的是$55,000，且面临着10%的利率。一个可能的选择是今天消费$15,000，投资剩余的$25,000与金融市场（利率10%），明年消费$82,500。$0$99,000$55,000$82,500$40,000$15,000$90,000今天的消费t+1时刻的消费3.6图示投资决策$0一个明智的选择是不投资于金融市场，而是投资于这个项目。他今天消费$15,000；投资剩余的$25,000到这个20%收益的项目；明年消费$85,000。$0$99,000$55,000$82,500$40,000$85,000$15,000$90,000t+1时刻的消费今天的消费通过市场上的借贷行为，他可以得到任何比原来现金流还要好的现金流组合。3.6图示投资决策$0要注意到，我们的情况变好了。因为我们增加了今天（或明天）的消费数量。$0$99,000$55,000$82,500$40,000$85,000$15,000$101,500$101,500=$15,000×(1.10)+$85,000$92,273=$15,000+$85,000÷(1.10)$90,000$92,273t+1时刻的消费今天的消费净现值（NetPresentValue）通过净现值计算方法，把我们所得到的好处转换成今天的货币：现金流入时间现金流出01-$25,000$30,0003.7公司投资决策制订股东一致认为公司应该采取正净现值项目，而不关心具体的个人跨时消费偏好。3.7公司投资决策制订正净现值项目使得股东的机会集向外延展。毫无疑问，股东的境况变好了。所有的股东偏好于正的净现值项目，不管他们个人是资金的借方还是贷方。t+1时刻的消费今天的消费3.7公司投资决策制订事实上，股东不会对所有的投资决策一一投票，并且经理人需要经营决策原则来处理日常事务。如果经理人遵循净现值法则对项目进行投资，所有股东的状况将变好。这个净现值法则就是：对正的净现值项目要进行投资，对负的净现值项目要抛弃。

分离定理金融市场的分离定理认为，采用净现值法则对同一个项目进行评估，所有的投资者将一致的接受或者一致的反对，而不管他们的个人偏好。逻辑上而言，把投资决策与股东分离开来是现代公司的一个基本要求。例子 A先生希望把钱都存起来，明年才消费。 B先生希望把钱都在今天花完。

两个人都考虑投资于一家公司，这家公司花$350,000购买一个大楼，明年可以确定以$400,000卖掉收益14.28%

无风险利率是7%，可以通过这个利率进行借贷。

例子(续)

A先生会投资于这家公司么？(从他个人看来这是一个明智的投资选择么)?

两种选择:投资于公司，每$1一年后变成$1.1428

存钱到银行，每$1一年后变成$1.07

很明显，选择投资于公司

例子（续）

B先生呢?

两个选择:今天花掉$1

今天投资$1到这家公司，然后到银行借款。由于银行知道你明年有$1.1428的收入，所以他们愿意贷给你： $1.1428/1.07=$1.068

同样的，B先生也喜欢投资于公司3.8概要与结论金融市场存在的理由是人们希望通过这个市场调整他们的跨时消费。调整的手段是通过借贷的形式进行的。如果金融市场上存在着比投资项目还好的机会，那么这个投资项目应该被拒绝。如果金融市场上不存在着比投资项目还好的机会，那么这个投资项目具有正的净现值。Lecture4净现值（NPV）4.1单期例子:终值如果你以年利率5%投资$10,000一年，一年之后你将得到$10,500。$500是利息($10,000×.05)$10,000

是本金($10,000×1)$10,500是本金和利息的总和。计算公式如下：$10,500=$10,000×(1.05)期末所要交的本金和利息数额叫做将来价值

或者终值。FutureValue(FV)4.1单期例子:终值以一期的例子为例，终值（FV）的公式可以写成：FV=C1×(1+r)其中C1

是时间1的现金流，而r是一个适当的利率。4.1单期例子:现值如果你投资于一个项目，一年后付给你$10,000，且当时的利率为5%。这个项目现值是$9,523.81。一个借款者一年后要还款金额$10,000，今天应该准备的金额叫做$10,000的当前价值或者现值。

PresentValue(PV)注意到$10,000=$9,523.81×(1.05)。4.1单期例子:现值以一期的例子为例，现值（PV

）的公式可以写成：其中C1是时间1的现金流，而r是一个适当的利率。4.1单期例子:净现值一个投资的净现值(NPV)是期望现金流的现值减去项目投资成本。假设一个投资项目现在投资$9,500，而一年后可以得到$10,000。当前利率是5%。你该投资这个项目么?Yes!

现值与收益率

期望收益率=(期望利润)/投资成本

=(10,000–9,500)/9,500 =.0526法则：

(1)当期望收益率>r

，投资(收益率法则) (2)当NPV>0，投资 (NPV法则)

只有当投资回报现金流是单期时，这两个法则是等价的。(以后会对这个等价性质进行拓展)拓展 明天的现金(C1)是一个期望值而不是一个确定的价值。

明天确定的$1比明天不确定的$1更值钱。

含意：有风险的现金流要以更大的利率折现(discounted)。

如何确定一个合适的折现利率？

猜测风险类似项目的收益率，把这一收益率当成折现率或者机会资本成本。4.1单期例子:净现值以单期为例，

NPV

的公式可以写成：考虑上张ppt的例子，如果我们没有投资于净现值为正的项目，相反以利率5%投资$9,500，所得到的未来价值将少于原来项目所承诺的价值（$10,000）。从未来价值的大小看，毫无疑问，以5%的利率进行投资使我们变差。

$9,500×(1.05)=$9,975<$10,000.4.2多期例子:终值多期投资的终值计算公式，一般地可以写成：FV=C0×(1+r)T其中 C0

是0时刻的现金流，r是一个适当的利率，T

是投资所进行的期间数。4.2多期例子:终值假设JayRitter购买Modigliani公司的IPO(initialpublicoffering)股票进行投资。Modigliani立刻支付股利$1.10，并且预期股利发放将以40%的增长率持续5年。第五年的股利将是多少?FV=C0×(1+r)T$5.92=$1.10×(1.40)5终值与复利注意到按这种方式计算的股利（$5.92）比按照本金加五年利息增长（$3.30）的计算方式高:$5.92>$1.10+5×[$1.10×.40]=$3.30原因是复利！终值与复利012345现值与复利假设年利率为5%，为了在五年后取得$20,000，现在应该准备多少钱？012345$20,000PV等待时间今天以10%的利率存款$5,000，什么时候会变成$10,000?假设大学教育总花费为$50,000，假设你的孩子12年后将上大学，假设现在你有$5,000，那么你应该投资于一个多大收益率的项目，使得孩子上学那年你不用为学费而发愁？利率大小4.3复利计息期数一年m次复利计息计算，T年之后的未来价值是：比如，如果你以利率12%（半年复利计息）投资$50，三年后你可以得到：实际年利率一个合理的问题是——对于上面的那个例子，每年有效年利率（effectiveannualrate,EAR）是多少？有效年利率是可以在三年后得到同样金额，但是以每一年复利计息的年利率：实际年利率(续)因此，以12.36%（年复利）投资和以12%（半年复利）投资是等价的。R被称为名义年利率(annualpercentagerate,APR)。连续复利以连续复利投资于多期，得到的终值用公式表示是：FV=C0×erT其中 C0

是0时刻的现金流，r是名义年利率，

T

是投资的期数。4.4简化永续年金一系列没有止境的固定的现金流。永续增长年金一系列以某一固定增长率增长的、没有止境的现金流。年金一系列固定的、持续固定期数的现金流。增长年金一系列以固定增长率增长的、持续固定期数的现金流。永续年金一系列没有止境的固定的现金流。0…1C2C3C永续年金的现值公式：永续年金：例子一个承诺每年支付£15（一直持续下去直到地球毁灭）的英国金边债券，这个债券价值几何？

利率10%0…1£152£153£15永续增长年金一系列以某一固定增长率增长的、没有止境的现金流。0…1C2C×(1+g)3C×(1+g)2永续增长年金的现值公式是：永续增长年金：例子下一年预期得到的股利是$1.30，而且股利预期将以5%增长到永远。

如果折现率是10%，那么这个承付的股利流价值几何？0…1$1.302$1.30×(1.05)3$1.30×(1.05)2年金一系列固定的、持续固定期数的现金流。01C2C3C年金的现值公式是：TC年金系数PV=C*PVA(r,t)PVA(r,t)=(1-[1/(1+r)t])/r

年金：例子如果你每个月可以承受$400的汽车贷款，

那么你可以买一辆价值多少的汽车？（假设贷款期限是36个月，利率是7%）01$4002$4003$40036$400A.递延年金例子:

如下的年金价值怎么计算? (1)每年收到$1000 (2)从第五年开始，持续五年 (3)折现率10%在第四年，年金价值是：1,000x[1/.10-1/(.1(1.10)5)]=1,000x3.791=$3,791

当前价值：$3,791/(1.10)4=$2,589B.先付年金例子:

如下的年金价值怎么计算？ (1)每年收到$1000 (2)现在可以马上收到$1000，一直持续5年。 (3)折现率10%上面的年金可以看成：

(i)在第0年支付$1000，加上 (ii)4年期从第1年开始的年金 4年年金当前价值是：

1,000x[1/.10-1/(.1(1.10)4)=1,000x3.170 =$3,170

所以当前总体价值:：$1,000+$3,170=$4,170 贷款分期偿付例子：

你所在的公司想购买一个价值$500,000设备。第一国民银行将为您提供5年贷款，利率10%。这个贷款将会以每期等额还款的方式分期偿还。（偿还期限：从现在开始到第五年）每年支付多少?贷款所支付利率一共多少?第三年支付多少利息？第三年还欠多少钱？

贷款分期偿付

期初结余

每年支付

应付利息

减少本金

期末结余1.500,000131,898.7450,00081,898.74418,101.262.418,101.26131,898.7441,810.1390,088.61328,012.653.328,012.65131,898.7432,801.2799,097.48228,915.184.228,915.18131,898.7422,891.52119,007.22119,907.965.119,907.96131,898.74

11,990.79

119,907.95.01

659,493.70159,493.70500,000.00分期偿付例子:

你想购买一套价值$170,000的房子。其中自己承担10%，剩下的$153,000以利率7.75%向银行贷款，每个月支付30年还清贷款。每月支付多少？利息一共支付多少？在第20年时还欠多少？在第20年应支付多少利息？ (i)支付：C=153,000/PVA(.0775/12,360) =153,000/139.5844=1096.11(ii)总利息支付： 总利息支付=(1096.11*360)-153,000 =241,599.87

分期偿付(iii)第20年末结余：$1096.11*PVA(.0775/12,120)=$1096.11*83.3259 =$91,334.41

第20年末还欠银行贷款=$91,334.41(iv)第19年末结余: $106.11*PVA(.0775/12,132)=$1096.11*88.6424 =$97,161.79

第20年本金变动：

$97,161.79-91,334.41=$5827.38

第20年利息支付： $1096.11*12–5827.38=7325.94 增长年金一系列以固定增长率增长的、持续固定期数的现金流01C增长年金的现值公式；2C×(1+g)3C×(1+g)2T

C×(1+g)T-1增长年金一个退休金计划承诺第一年将支付$20,000，而且以后每年以3%的增长率增长，持续期间40年。如果折现率是10%，那么这个退休计划的现值是多少？01$20,0002$20,000×(1.03)40$20,000×(1.03)394.5公司的价值以上的现值计算工具被广泛使用于公司价值评估和项目评估。 (1)购买股票，

投资分析 (2)兼并与收购 (3)证券发行市场上存在着一个价值数十亿美元的行业，他们的工作是测算上述公式的主要成分，进行定价。企业价值评估从概念看，公司的价值是公司未来所产生现金流的现值。比较难确定的部分是：如何确定未来现金流的多少、风险大小和现金流发生的时间？

什么是期望现金流？

现金流的贴现率应该是多少？

现金流的增长率应该多大？4.6概要与总结两个基本的概念，

终值与现值。利率一般以年为期表示。但是，半年付利、季度复利、月复利、连续复利也广泛存在。投资C0，以后每期收到C，持续N期。这个投资的净现值用公式表示：4.6概要与总结(续)四个重要的简易公式:Lecture5

债券与股票定价债券与股票定价第一原则:金融证券定价=未来期望现金流的现值

为股票和债券定价我们需要:

预测未来现金流:数量时间

确定合适的折现率:折现率需要和证券的风险相匹配.5.1 债券的定义和例子债券是借方与贷方之间签订的法律协议:确定具体的贷款本金。确定未来现金流具体的数量和时间：固定利率浮动利率5.1 债券的定义和例子考虑一个美国政府债券于2009年12月到期，收益率标记为“63/8”。债券面值是$1,000.半年付息(分别于6月30日、12月31日付款)由于息票利率是63/8，意味着收益率为6.375%，每半年支付$31.875。2002年1月1日，现金流的数额和时间如下所示：5.2 如何给债券定价确定现金流的数量和时间。用合适的折现率折现。如果你知道了债券的价格和未来现金流的数额和时间分布，所得到的到期收益率(yieldtomaturity,YTM)就是折现率。到期收益率定义:到期收益率(YTM)是使得债券现值等于债券当前价格的那个收益率。例子:考虑一个债券，在第1时点和第2时点上各付$300，并在第2时点还回$1,000的本金（面值）。目前债券的价格是$1,200，那么这个债券的到以收益率是多少？ 1,200=300/(1+r)+1,300/(1+r)2 0.1733=r

因此，到期收益率(YTM)是17.33%纯贴现债券为纯贴现债券定价所需要的信息:到期时间(T)=到期时点-今天的时点面值(F)折现率(r)纯贴现债券0时刻的现值：纯贴现债券：例子计算出30年期纯贴现债券的价值，其面值是$1,000、其到期收益率是6%。平息债券平息债券定价所需信息：利息支付的时间和到期时间(T)每期利息支付数量(C)和面值(F)折现率平息债券价值=每期利息支付的现值+面值的现值平息债券：例子假设现在是2002年1月1日，计算息票支付利率为6-3/8、到期日是2009年12月的美国长期债券价值（每半年支付一次）。如果到期收益率是5%。2002年1月1日，未来现金流的时间和数量如下图所示：5.3 债券概念债券价格和市场利率反向变动。2. 当息票利率=到期收益率，则债券价格=面值。

当息票利率>到期收益率，则债券价格>面值。(溢价债券)

当息票利率<到期收益率，则债券价格<面值。(折价债券)当到期收益率变动时，期限长的债券其价格波动率大于期限短的债券。（其它条件相同）4. 当到期收益率变动时，低利息支付的债券其价格波动率比高利息支付的债券大。（其它条件相同）到期收益率与债券价值8001000110012001300$140000.010.020.030.040.050.060.070.080.090.1折现率债券价值63/8当到期收益率<息票率，债券溢价交易。当到期收益率=息票率，债券平价交易。当到期收益率>息票率，债券折价交易。期限与债券价格波动率两个除期限不同、其它条件全相同的债券。期限长的债券其随折现率变动而变动波动率比短期限的债券大。折现率债券价值面值短期限债券长期限债券息票利率息票率与债券价格波动率两个除息票支付率不同、其它条件全相同的债券。

低息票支付率的债券其随折现率变动而变动的波动率比高息票支付率的债券大。折现率债券价值高息票债券低息票债券违约风险违约风险指的是借方不履行支付义务的可能性。由于违约风险的存在，公司债的收益率高于政府债券的收益率；这二者的差值被称为违约风险溢价。私人企业计算违约风险和评估信用等级。在公布评级之前，对借方收取一定量的一次性费用。 (1)穆迪 (2)标准普尔

美国债券违约率,1971-1999Source:EdwardAltman,DefaultandReturnsonHigh-YieldBondsThrough1998&DefaultOutlookfor1999-2000,NewYorkUniversitySalomonCenter,January1999.债券市场报价___________________________________________Bonds CurYld. Vol. Close NetChg.ATT81/8228.1 97 100 +3/85.4 普通股的现值股利与资本利得为不同类型的股票定价零增长平稳增长不平稳增长例1:零增长假设股利将保持现状直到永远。由于未来现金流是恒定的，所以股利零增长的股票价值是永续年金的现值。例2:平稳增长由于未来现金流的增长是一个恒定值，因此增长率固定的股票价值是永续增长年金的现值。假设股利以某一恒定值一直增长下去，假设这个值市g...例3:不平稳增长假设股利将按不同的增长率增长，然后一一个恒定的增长率一直持续下去。为增长率不同的股票定价，我们需要：估计在可预见的将来，未来现金流的分布。估计当股票增长率稳定时的股价。(例2)计算未来股利支付和未来股票价格的总现值。寻找适当的折现率。例3:不平稳增长假设股利支付按照g1的增长率支付N年，然后股利以g2

的增长速度一直持续下去。......例3:不平稳增长股利支付按照g1的增长率支付N年，然后股利以g2

的增长速度一直持续下去。…0 1 2 …N N+1 …例3:不平稳增长我们可以把它拆成两半：一部分是N年以g1速度增长的年金另一部分是从第N+1年开始的、以g2增长的永续年金的现值。例3:不平稳增长为一个不同增长速率的股票估值，我们可以用下面的公式：Orwecancashflowitout.一个不平稳增长的例子一个普通股票支付股利$2，预计股利将以8%的速度增长3年，然后以4%的速度持续增长下去。

这个股票值多少钱？公式一个不平稳增长的例子(续)…0 1 2 3 40 1 2 3 固定增长时期从第4年开始，可以将其看成从第3年开始的增长年金价值。5.5估计股利模型中的参数公司的价值取决于其增长率（g）和其折现率（