航运行业深度报告：油运深度框架一供需如何拆解运价变动

CINDASECURITIES—航运行业深度报告请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.ci油运深度框架一：供需如何拆解运价变动？油运行业的运价受供需两端多方面因素影响而呈现波动性，而运价高度影响行业业绩。我们拆解供需两端的主要影响因素，并结合历史数欧洲成品油进口结构等因素对油运需求的带动作用。油运是怎样的市场？油运行业主要服务于各地对散装原油、成品油的船运力释放均可扩大行业船队规模，而老船拆解将导致行业船队平均运距。原油生产、消费水平决定各国的原油进出口贸易量，而缓慢拉长运距，建议关注对应航线TD22。洲份额领先。成品油产地、消费地的多元导致其运输需求结构分供给是否将持续紧张？供给现状：造船意愿、环保监管等因素导致增请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.模的扩张主要取决于净增运力的预期经营价值是否高于净增运力所需的资本投入。现阶段，各船东倾向于采用二手油轮消化新增升水扩大时用于套利的临时性仓储需求。全球储油船运力规模在比重为2.23%，接近储油船运力规模大幅扩张前的水平。运价和股价如何被改变？复盘与展望：关注中东、美、欧、俄等多边求端变化的适应能力决定运价调整的方向、周期、幅度等指标，进而调整包含对中东、俄罗斯、美国多边政治、经济博弈等多重因素减产量，叠加俄油制裁因素助推运价。建议结合多边关系关注后续产量计划。成品油航运：运价变动趋势与原油航运基本一致，欧洲转从中、印进口成品油带动运价弹性。欧洲是全球成品油进口量最大的地议结合多边关系关注后续进口结构变化。投资建议：油运行业需求端主要取决于全球各地的油品贸易结构，供给端主要取决于全球各船东油轮船队的规模及运输效率。现阶段行业首次覆盖给予“看好”评级。考虑到中东、北美洲地区国家的油品出口对油运需求存在决定性影响，建议结合多边关系判断需求增量，关请阅读最后一页免责声明及信息披露http://注中远海能（60026.SH）、招商轮船（601872.SH请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.ci 8 2.1.3原油航运航线：出口偏向美国+进 三、供给现状：造船意愿、环保监管等因素 4.2成品油航运：需求受欧洲进口结构高度影响，关注俄油制裁后 9 表20：俄油制裁贸易路径变化主要涉及的成品油航 8 8 8 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.ci 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.ci 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.c部分产品进入化工行业进一步炼化，用于合成材料：催生危化资料来源：信达证券研发中心整理绘制庞大和航线规划灵活等优势，成为散装原油、成品油长距离运输的主流方式。亿吨252015502017201820192020202190%80%70%60%50%40%30%20%10%0%全球原油外贸量全球原油外贸航运量—全球原油外贸航运量占外贸量比重(%，右轴)资料来源：Wind，联合国贸易和发展会议UNCTAD，信达证券研发中心亿吨14128642020172018201920202021全球成品油外贸量全球成品油外贸航运量—全球成品油外贸航运量占外贸量比重(%，右轴)80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：Wind，联合国贸易和发展会议UNCTAD，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.c运价主要由供需结构决定。资料来源：信达证券研发中心整理绘制表1：油轮航运板块相关上市公司属性2022年归母净利润297.08亿元资料来源：Wind，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www动导致航运周转量与运量的变动并非完全同步。同比增速超出航运贸易量水平0.83pct。2019~2022年，全球原油航运贸易量万亿吨海里1286420201720182019202020212022全球原油航运贸易周转量全球原油航运贸易周转量同比(%，右轴)—全球原油航运贸易量同比(%，右轴)10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%资料来源：Clarksons，信达证券研发中心4%海吨5000400030002000201720182019202020212022全球原油航运贸易平均运距—同比(%，右轴)3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%资料来源：Clarksons，信达证券研发中心万亿吨海里43220172018201920202021202210%5%0%-5%-10%-15%全球成品油航运贸易周转量全球成品油航运贸易周转量同比(%，右轴)—全球成品油航运贸易量同比(%，右轴)资料来源：Clarksons，信达证券研发中心海里吨35003000250020001500500201720182019202020212022全球成品油航运贸易平均运距—同比(%，右轴)4%3%2%1%0%-1%-2%资料来源：Clarksons，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www预计随着美国对亚太的原油出口增加而缓慢拉长运距，建议关注对应航线TD22。长主要来自委内瑞拉、沙特阿拉伯、伊朗、伊拉克、美国等国。除中东国家外，180008%120004%桶80002%1%40000%120004%桶80002%1%40000%2000-1%0-2%中东中南美洲北美洲独联体非洲亚太欧洲—全球原油探明储量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心1400012000亿10000桶800042■委内瑞拉(中南美洲)伊朗(中东)科威特(中东)利比亚(非洲).中国(亚太)■沙特阿拉伯(中东)伊拉克(中东)阿联酋(中东)尼日利亚(非洲)卡塔尔(中东)加拿大(北美洲)俄罗斯(独联体).美国(北美洲)哈萨克斯坦(独联体)其他国家资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心表2：全球主要地区原油探明储量相关数据尼日利亚资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www技术发展，美国的油页岩采油成本大幅缩减，原油产量高速扩资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www表3：全球主要地区原油产量相关数据尼日利亚资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心长期看，基于储量、采油成本、采油经营环境等因素，美国的原油产量有望进一步扩期看，美国得益于丰富的储量以及稳定的采油经营环境，原油产量具备扩张的条件。从美资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www70百60万50通40日3020IIIIIIIIIIIIIIIIIIIIII■美国(北美洲).中国(亚太)70百60万50通40日3020IIIIIIIIIIIIIIIIIIIIII■美国(北美洲).中国(亚太)■俄罗斯(独联体)印度(亚太)沙特阿拉伯(中东)韩国(亚太)日本(亚太)伊朗(中东)德国(欧洲)巴西(中南美洲)加拿大(北美洲)■意大利(欧洲)■西班牙(欧洲)荷兰(欧洲)其他国家2.1.2原油消费量：基于经济增速，长期看预计侧重于中国、印度70万60亿50美元40302007%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%_____美国(北美洲)中国(亚太)日本(亚太)德国(欧洲)英国(欧洲)印度(亚太)_____其他国家—全球不变价GDP同比(%，右轴)资料来源：世界银行，信达证券研发中心15%10%5%0%-5%-10%-15%美国(北美洲)中国(亚太)——日本(亚太)—德国(欧洲) 英国(欧洲)—印度(亚太)—全球资料来源：世界银行，信达证券研发中心的比重。随着经济全球化加深，亚太地区国家的经济高增带动原油需求增速领先70百万50通40日302006%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%_____亚太欧洲独联体北美洲中南美洲非洲全球炼厂加工量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心表4：全球主要地区炼厂加工量相关数据资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心供需结构决定进出口结构：关注美国原油出口以及中、印原油进口。2022年，全球原原油出口端：美国逐年走强。沙特阿拉伯、俄罗斯、加拿大、伊拉克等国原油供请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www年炼厂加工量占全球比重分别为16.95%、15.11%、19.44%、6.20%、3.亿吨2520155020152016201720182019202020212022■沙特阿拉伯(中东)伊拉克(中东).西非(非洲)北非(非洲)澳大拉西亚(亚太)俄罗斯(独联体)美国(北美洲)中南美洲■墨西哥(北美洲)东非与南非(非洲)加拿大(北美洲)阿联酋(中东)科威特(中东)■欧洲.其他地区资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心亿吨2520155020152016201720182019202020212022中国(亚太)印度(亚太)中南美洲北非(非洲)■沙特阿拉伯(中东)■欧洲日本(亚太)加拿大(北美洲)■东非与南非(非洲)■西非(非洲)美国(北美洲)新加坡(亚太)澳大拉西亚(亚太)■阿联酋(中东)其他地区资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心原油航运重点路线：以中东→中国为核心，美国→亚太预计拉长平均运距。考虑到同亚太、北美洲→欧洲、北美洲→亚太三条。其中，中东→亚太路线持续贡献原油外贸量252015亿吨502016201720182019202020212022■其他路线中南美洲→欧洲中南美洲→北美洲中东→北美洲中南美洲→亚太亚太内部.北美洲→亚太.北美洲→欧洲中东→欧洲非洲→亚太非洲→欧洲■独联体→亚太独联体→欧洲北美洲内部中东→亚太资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心我们基于英国石油公司BP、能源协会EI的口径及数据，将原油进出口地区划分为北美洲、中南美洲、欧洲、独联体、中东、非洲、亚太7个地区，梳理各地区之间的原油运量，并总结出主要运输路线。下同。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www8%7%6%5%4%3%2%1%0%8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%75亿吨亿吨3219%20162016201720182019202020212022中东→其他亚太中东→日本中东→印度中东→中国中东→亚太原油运量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心亿吨2016201720182019202020212022100%80%60%40%20%0%-20%墨西哥→欧洲加拿大→欧洲_____美国→欧洲北美洲→欧洲原油运量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心亿吨0.30.220162017201820192016201720182019202020212022100%80%60%40%20%0%-20%墨西哥→亚太加拿大→亚太_____美国→亚太—北美洲→亚太原油运量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www表5：BDTI原油航运主要航线相关信息资料来源：波罗的海交易所官网，Clarksons，信达证券研发中心译制整理重绘26.20%、8.14%提升至35.51%、1请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心表6：全球主要地区炼化产能相关数据请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w成品油消费的重心逐步从北美洲、欧洲向亚太、中东转移：分地区看，亚太、中资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w表7：全球主要地区成品油消费量相关数据资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心供需结构决定进出口结构：美国成品油出口稳居首位，欧洲成品油进口稳居首位，中请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w亿吨14128642020152016201720182019202020212022■美国(北美洲)阿联酋(中东)新加坡(亚太)科威特(中东).日本(亚太)俄罗斯(独联体)欧洲印度(亚太)沙特阿拉伯(中东)中国(亚太)加拿大(北美洲)中南美洲北非(非洲)伊拉克(中东).其他地区资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心亿吨14128642020152016201720182019202020212022■欧洲中国(亚太)东非与南非(非洲)澳大拉西亚(亚太)■北非(非洲).中南美洲新加坡(亚太).西非(非洲)■阿联酋(中东)加拿大(北美洲)美国(北美洲).墨西哥(北美洲)印度(亚太).日本(亚太)其他地区资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心性需求的路线中，中东→亚太、北美洲→中南美洲路线的运量份额最高，二者分别持续贡1412亿吨420■■■■■■■202016201720182019202020212022其他路线独联体→亚太■亚太→非洲北美洲→欧洲中东→欧洲■亚太→欧洲中东→非洲中东内部欧洲→非洲.北美洲→亚太北美洲→中南美洲独联体→欧洲■北美洲内部中东→亚太■亚太内部资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心中东、非洲、亚太7个地区，梳理各地区之间的成品油运量，并总结出主要运输路线。下同。看，中东→亚太路线中，中国、印度、日本、新加坡成品油进口量合计份额稳定请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w8%6%4%2%0%-2%-4%-6%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%1.41.2亿吨0.40.210%20162016201720182019202020212022中东→其他亚太中东→新加坡中东→日本中东→印度中东→中国—中东→亚太成品油运量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心图37：北美洲→中南美洲路线成品油外贸量结构-按出口地分亿吨0.30.2201620172018201920202021202225%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%墨西哥→中美洲与南美洲加拿大→中美洲与南美洲_____美国→中美洲与南美洲—北美洲→中美洲与南美洲成品油运量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心亿吨0.22016201720182019202020212022中东→非洲路线成品油外贸量—同比(%，右轴)30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w表8：BCTI成品油航运主要航线相关信息资料来源：波罗的海交易所官网，Clarksons，信达证券研发中心译制整理重绘请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w主导因素船队规模：未表现出强烈的新签订单意愿。油轮船队规模的扩张主要取决于净增运力的预期经营价值是否高于净增运力所需的资本投入。现阶段，各船室气体排放的监管趋于频繁，限制动力降低船速对现有船舶而言可直接实现减排资料来源：中远海能、招商轮船公司公告，信达证券研发中心整理绘制请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w33.43%6.58%89.99%■并表油轮.长期租入油轮.合营及联营公司油轮资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心3.78%11.07%2.61%1.7%38.43%16.77%2.19%6.58%17.39%■燃料费港口费■船员费.润物料折旧费.保险费.修理费.船舶租费.其它资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心表9：原油、成品油航运主流船型1.47-2.35品资料来源：联合国贸易和发展会议UNCTAD，招商南油公司公告，信达证券研发中心2500200020001500艘500VLCC苏伊士型suezmax阿芙拉型Aframax其他资料来源：Clarksons，信达证券研发中心54亿3载重吨28%7%6%5%4%3%2%1%0%其他阿芙拉型Aframax苏伊士型suezmaxVLCC—全球原油船队运力同比(%，右轴)资料来源：Clarksons，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w资料来源：Clarksons，信达证券研发中心资料来源：Clarksons，信达证券研发中心艘数艘数艘数1234AngelicoussisAngelicoussis5Angelicoussis6NITC78NITCNITCNYK9资料来源：Clarksons，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://w成品油油轮活跃船队艘数排名成品油油轮活跃船队运力排名艘数艘数艘数123456789资料来源：Clarksons，信达证券研发中心3.2现状：造船意愿、环保监管、储油船我们认为，油轮板块供给能力的变化由船队规模主导，船速具备重要影响，同时受到储油主导因素：增量需求未表现出强持续性，行业造船意愿偏弱。考虑到造船“下单→设所需的资本投入。即，若新船的长期盈利能力较强，船东更倾向于新签订单；而在老船的请阅读最后一页免责声明及信息披露http://万美元百万载重吨增需求万美元百万载重吨增需求运价低迷促进老旧船舶拆解：老旧船舶需更频繁地进坞检查现阶段行业造船意愿偏弱：考虑到俄乌冲突相关贸易重构的持续性存在较强的不确定性、本轮运价上行持续时间仍较短、中长期看油未表现出强烈的新签订单意愿，各船东倾向于采用二手油轮消化运价复盘2022年至今俄乌冲突爆发2014~2016年运价复盘2022年至今俄乌冲突爆发2014~2016年OPEC、美国中国崛起新增需求88增产原油后贸易重构642现役运力复盘现役运力前期造船订单陆续交付4240042400200万载重吨-2-4-2-4交付与拆运价低迷时倾向于拆解油轮解运力均运价低迷时倾向于拆解油轮复盘油轮价格复盘120%100%120%100%新增油轮投产导致二手油轮需求回落250导致二手油轮需求回落80%20080%60%60%l倾向于用二手油40%l倾向于用二手油40%520%0%新签订单复盘新签订单257高运价持续时间较长的背景下257行业新签订单相对积极20545432年万15年新签订单意愿低迷新签订单意愿低迷吨510—油轮加权平均收益全球油轮(1万载重吨以上)交付运力全球油轮(1万载重吨以上)拆解运力(用负数表示)—全球油轮(1万载重吨以上)合计运力(右轴)—油轮购建价格指数—手油轮价格指数—油轮二手价格购建价格比率(%，右轴)__全球油轮(1万载重吨以上)新签订单运力—全球油轮(1万载重吨以上)手持订单覆盖率(右轴)资料来源：Clarksons，MartinStopford《MaritimeEconomics》，纽约客杂志TheNewYorker，ShipIntel，信达证券研发中心整理绘制力的偏低，全球油轮运力规模有望进一步趋紧。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://表12：2022年以来，全球油轮（1万载重吨以上）船队规模相关指标对比历史高运价年份资料来源：Clarksons，信达证券研发中心表13：国际海事组织IMO降低温室气体排放相关政于每单位船舶运输量所产生的二氧化碳排放的估理计划、船舶燃油消耗数据收集计划、船舶运营碳排EEDI进入第一阶段，阶段内交付的各类船舶的温室气体排放需低于参考线（基于2000~2010年建造的船舶的EEDI进入第二阶段，阶段内交付的各类船舶的温室气体排放需低于参考线（基于2000~2010年建造的船舶的EEXI：从技术角度提高船舶能效，适用于所有400GT及以上的符合EEDI适用船舶类型的在役船舶。），舶需要在船舶能效管理计划（SEEMP）中制定整改计划，并鼓励为高评级的船EEDI完全进入第三阶段，阶段内交付的各类船舶的温室气体排放需低于参考线（基于2000~2资料来源：IMO，信达证券研发中心译制整理请阅读最后一页免责声明及信息披露http://表14：IMO建议的现有船舶应对减排要求的主要方式资料来源：IMO，信达证券研发中心译制整理100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%30.40%21.70%VLCC苏伊士型阿芙拉型巴拿马型HandysmaIIsuezmaxAframaxpanamax对应船型EEDI/EEXI不达标率______对应船型EEDI/EEXI达标率油轮平均EEDI/EEXI达标率所有货运船舶平均EEDI/EEXI达标率资料来源：VesselsValue，信达证券研发中心1312节—VLCC(装备脱硫塔)苏伊士型suezmax(装备脱硫塔)—阿芙拉型Aframax(装备脱硫塔)—VLCC(未装备脱硫塔)—苏伊士型suezmax(未装备脱硫塔) 阿芙拉型Aframax(未装备脱硫塔)资料来源：Clarksons，信达证券研发中心1312节—LR2(装备脱硫塔)—LR1(装备脱硫塔)—MR(装备脱硫塔)—LR2(未装备脱硫塔)LR1(未装备脱硫塔)MR(未装备脱硫塔)资料来源：Clarksons，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://万载重吨美元桶万载重吨美元桶储油船得益于其灵活性，可应用于期货市场衍生的临时性仓储需求。当油品期货考虑到传统油轮的环保、安全等指标高于储油船，传统油轮退出运力市场转换为储油船运力规模主要随原油期货升水扩大而扩张，而与原油价格相关性较低。从万载重吨，占全球油轮运力比重从2.08%提升至9.46%。随着布伦特原油期货升沙特与俄罗斯爆发原油价格战原油期货沙特与俄罗斯爆发原油价格战1505美0桶-5储油船运力复盘700010%70008%500040003000400030004%20002%0%布伦特原油期货结算价与现货价价差—布伦特原油期货结算价(连续)(右轴)—布伦特原油现货价(右轴)全球储油船(1万载重吨以上，不含专用储油船)运力—储油船(1万载重吨以上，不含专用储油船)占全球油轮运力比重(%，右轴)资料来源：Wind，Clarksons，信达证券研发中心整理绘制请阅读最后一页免责声明及信息披露http://逐步收窄减产量，叠加俄油制裁因素助推运价。建议结合多边关系关注后续产量成品油航运：运价变动趋势与原油航运基本一致，欧洲转从中、印等地进口成品海里的长距离航距支撑成品油运价涨幅远超原油运价。欧洲对进口成品油存在需求刚性，且对成品油航运需求具备强劲影响力，但考虑到欧洲成品油消费量的下百万桶75040302008%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%全球原油产量全球炼厂加工量全球原油产量同比(%，右轴)全球炼厂加工量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心百万桶8070504030200其他地区原油产量美国原油产量OPEC原油产量—OPEC、美国合计原油产量占全球比重(%，右轴)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://359100%"…359100%"…010%-10%0-10%0-20%委内瑞拉(中南美洲)赤道几内亚(非洲)加蓬(非洲)刚果(布)(非洲)利比亚(非洲)安哥拉(非洲)阿尔及利亚(非洲)尼日利亚(非洲)科威特(中东)阿联酋(中东)伊朗(中东)伊拉克(中东)沙特阿拉伯(中东)—OPEC原油产量同比(%，右轴)—中东。PEC国合计占比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心3025百20万50100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%其他中东国家叙利亚卡塔尔阿联酋(OPEC)伊拉克(OPEC)—中东原油产量同比(%，右轴)也门阿曼科威特(OPEC)伊朗(OPEC)沙特阿拉伯(OPEC)—中东。PEC国合计占比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心252015亿吨5050%40%30%20%10%0%-10%2016201720182019202020212022其他路线中东→独联体中东→中南美洲中东→非洲中东内部中东→北美洲中东→欧洲中东→亚太—中东出口路线合计同比(%，右轴)中东出口路线合计占比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心复盘：OPEC产量上行期间运价处于高位，原油航运标的股价变动趋势与运请阅读最后一页免责声明及信息披露http://百万桶美元桶欧元股百万桶美元桶欧元股成本更高的美国页岩油挤出市场。OPEC原油产量的上行扩大中东对外出口原油的份额，并带动全球原油航运需求。从原油价格、原油产量复盘中国崛起新增需求中国崛起新增需求150OPEC(13国)原油OPEC(13国)原油产量30美国原油产量20美国原油产量现货价布伦特原油现货价(右轴)OPEC＋减产(右轴)OPEC＋减产幅度收窄增产以挤出美国页岩油份额油航各原线运价复盘油航各原2015中东→亚太2015中东→亚太原油TD3C航线VLCC等效期租租金TCE运价处于高位非洲→欧洲原油TD20航线苏伊士型suezmax苏伊士型suezmax等效期租租金TCE非洲→亚太原油TD非洲→亚太原油TD15航线VLCC等效期租租金TCE55北美洲→亚太北美洲→亚太原油TD22航线VLCC等效期租租金TCE0原油油轮加权平均收益-5航原油运标的股价复盘航原油3530股价变动趋势与运价接近3530股价变动趋势与运价接近14252015252015中远海能(600026.SH)调整后收盘价股招商轮船股招商轮船(601872.SH)调整后收盘价645—5—Euronav(EURN.BR)调整后收盘价(右轴)0资料来源：Wind，Clarksons，YahooFinance，信达证券研发中心整理绘制以供参考。2019年末新冠疫情爆发引起全球原油需求请阅读最后一页免责声明及信息披露http://特阿拉伯宣布自愿额外减产，并多次延长减产计划。表15：OPEC+调整原油产量以及美国释放石油战略储备相关事件OPEC与俄罗斯、哈萨克斯坦、墨西哥、马来西亚等非OPEC产油国达成协议，统一调整石油生产及定价以稳定石2021-08美国呼吁OPEC及其盟国开采更多石油，以缓解高油价下的通胀压力，OPEC及其同盟国并未响应。/日。资料来源：OPEC官网，美国国家广播公司NBC，路透社，信达证券研发中心译制整理504540百万百万302通2日1550■沙特阿拉伯(OPEC)科威特(OPEC).墨西哥(非。PEC)■伊拉克(OPEC).其他。PEC国家哈萨克斯坦(非。PEC)■阿联酋(OPEC)俄罗斯(非。PEC)■其他非。PEC国家资料来源：OPEC官网，信达证券研发中心亿桶875432.美国石油战略储备原油库存资料来源：美国能源信息署EIA，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http://4.2成品油航运：需求受欧洲进口结构高度影响经济水平决定进口地对成品油的需求刚性，预计成品油航运需求的变化主要来自核心而成品油主要出口地对成品油贸易的运输结构具备较大的影响力。个地区合计占比稳定在60%附近。考虑到各地主要消费地的进口量不一。其中，欧洲的成品油进口量最大，占全球成品油进口百万桶12040200201520162017201820192020202120228%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%美国(北美洲)中国(亚太)欧洲中南美洲印度(亚太)沙特阿拉伯(中东)其他地区—全球成品油消费量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心1412亿8吨64202015201620172018201920202021202215%10%5%0%-5%-10%____美国(北美洲)中国(亚太)欧洲中南美洲印度(亚太)沙特阿拉伯(中东)其他地区—全球成品油进口量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心炼化产能重点地区中，美国、俄罗斯成品油出口量最大，中国、印度成品油出口各重点地区的出口量不一。在上述地区中：球水平3.29pct，占全球成品油出口量比重从201请阅读最后一页免责声明及信息披露http://百万桶12040200201520162017201820192020202120222%2%1%1%0%-1%-1%美国(北美洲)中国(亚太)欧洲俄罗斯(独联体)中南美洲印度(亚太)其他地区—全球炼化产能同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心亿吨14128642020152015201620172018201920202021202220%10%0%-10%____其他地区印度(亚太)中南美洲俄罗斯(独联体)欧洲中国(亚太)美国(北美洲)—全球成品油出口量同比(%，右轴)资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心口受限，俄罗斯原油及成品油出口贸易结构、欧美原油及成品油进口贸易结构有所改变。欧盟对俄罗斯成品油的进口禁令正式生效。G7国及），资料来源：路透社，美国政府官网，欧盟官网，英国政府官网，信达证券研发中心译制整理资料来源：Euronav公司官网，信达证券研发中心译制重绘资料来源：ScorpioTankers公司官网，信达证券研发中心译制重绘请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/管道运输，预计俄罗斯原油出口结构的变更对原油航运需求的影响有限。美国原油进口：将从俄罗斯的进口量转为从中南美洲、中东等地进口。考虑路线对航运存在刚性需求，且美国→欧洲路线的运距约为俄罗斯表17：2022年俄罗斯原油出口量以及美国、欧洲原油进口量的主要变化%pct欧洲原油进口量5.01+7.2%23.55%资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心表18：俄油制裁贸易路径变化主要涉及的原油航运代表航线相关信息库拉索→汉堡资料来源：Clarksons，信达证券研发中心译制整理请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/斯→中国路线可采用管道运输，预计俄罗斯成品油出口结构的变更对成品油航运需求的影响有限。欧洲成品油进口结构：将从俄罗斯的进口量转为从美国、印度、中国等地进表19：2022年俄罗斯成品油出口量以及美国、欧洲成品油进口量的主要变化%pct资料来源：英国石油公司BP，能源协会EI，信达证券研发中心表20：俄油制裁贸易路径变化主要涉及的成品油航运代表航线相关信息资料来源：Clarksons，信达证券研发中心译制整理请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/元股美4日2元股美4日2复盘与展望：建议结合政治、经济等因素关注围绕欧洲的全球成品油运输结构变化。运价的上行幅度高于成品油航运运价；价，预计主要系欧洲对成品油存在刚性需求叠加中国、印度炼化产能扩张的背景构中，成品油运距拉长的确定性强于原油运距拉长。成品油成品油、2俄油制裁开启2642日成品油航运标的股价复盘545432160美40股0______成品油油轮加权平均收益—原油油轮加权平均收益(右轴)招商南油(601975.SH)调整后收盘价—scorpioTankers(STNG.N)调整后收盘价(右轴)—调整后收盘价(右轴)资料来源：Clarksons，YahooFinance，信达证券研发中心整理绘制股价复盘上，我们选取全球成品油航运的A股主要标的招商南油，以及成品油油轮运力规模全球领先的摩纳哥油轮船东ScorpioTankers、丹麦油轮船东TORM以供参考。请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/油轮板块A股上市公司主要包含3家标的：中远海能（60026.SH）、招商轮船行期间的受益程度不一。公司属性N/A297.08亿元以及国际液化天然气（LNG）运输，中国庞大的油气进口需求、丰富的国内外客户资源、运输市场中持续领先。分业务看：油品运输：公司油轮船队运力规模世界第一，覆盖全请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/万载重吨3000250020001500500201820192020202120222023H1.并表油轮长期租入油轮合营及联营公司油轮资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心700700500万载400重吨3002000201820192020202120222023H1.并表LNG船合营及联营公司LNG船资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心亿吨2.00.40.2201820192020202120222023H1中远海能运输量(不含期租)—同比(%，右轴)35%30%25%20%15%10%5%0%-5%资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心亿吨海里5000400030002000201820192020202120222023H140%30%20%10%0%-10%-20%-30%中远海能运输周转量(不含期租)—同比(%，右轴)资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心原油运输：2019年起，外贸、内贸原油运输分别持续贡献原油运输营收约请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/成品油运输：2022年，外贸、内贸成品油运输分别贡献成品油运输毛利润油品船租赁：2022年，外贸、内贸油品船租赁分别贡献油品船租赁毛利润亿元200150500201820192020202120222023H160%40%20%0%-20%-40%外贸原油运输外贸成品油运输外贸油品船租赁内贸原油运输内贸成品油运输内贸油品船租赁外贸LNG运输其他—中远海能营收同比(%，右轴)资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心504030亿20元0-20201820192020202120222023H1600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%____外贸原油运输外贸成品油运输外贸油品船租赁内贸原油运输内贸成品油运输内贸油品船租赁外贸LNG运输其他—中远海能毛利润同比(%，右轴)资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%201820192020202120222023H1—外贸原油运输—内贸原油运输—外贸LNG运输—外贸成品油运输外贸油品船租赁 内贸成品油运输—内贸油品船租赁—中远海能综合毛利率资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心50403020亿。元-20-30-40-502018201820192020202120222023H11800%1600%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%-400%-600%-800%-1000%-1200%-1400%-1600%-1800%中远海能归母净利润—中远海能归母净利润同比(%，右轴)资料来源：中远海能公司公告，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/资料来源：中远海能公司公告，Wind，信达证券研发中心招商局能源运输股份有限公司（招商轮船）以油气（LNG）运输、干散货运输为双核气、车、集、管、网”全业态业务格局。分业务表22：招商轮船运输业务结构VLCC船队权益艘数世界第一。资料来源：招商轮船公司公告，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/140014001200万载1000重800吨40020002020202120222023H1VLCC阿芙拉型Aframax资料来源：招商轮船公司公告，信达证券研发中心3000万载重吨2500200015005002020202120222023H1自有VLOC代管VLOC自有其他散货船长期及短期租入船资料来源：招商轮船公司公告，信达证券研发中心2.52.0亿吨0.52018201820192020202120222023H118%16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%其他LNG船队干散货船队(含件杂货)油轮船队—招商轮船货运量同比(%，右轴)资料来源：招商轮船公司公告，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露http:/亿元300250200150500201820192020202120222023H1油轮运输散货船运输集装箱运输滚装船运输其他业务资料来源：招商轮船公司公告，信达证券研发中心图79：招商轮船利润总额结构（2018~2020年采用调整前数据）705040亿元亿元20201820192020202120222023H1油轮运输散货船运输.集装箱运输.滚装船运输nLNG运输(投资收益)其他资料来源：招商轮船公司公告，信达证券研发中心40%30%20%10%0%-10%-20%201820192020202120222023H