化肥行业分析报告

化肥行业分析报告目录TOC\o"1-5"\h\z一、单质肥价格底部回暖，行业景气开始步入上行期 31、今年单质肥价格总体走弱，近期氮肥价格有所回暖 32、行业景气开始步入上行期 4..二、复合化率稳步提高，复合肥龙头公司扩张提速 6.1、复合肥市场空间广阔，复合肥化率稳步增加 6.2、渠道和资金实力构筑竞争优势，复合肥行业集中度持续提高 83、原料价格底部回暖，复合肥龙头公司扩张提速 9.三、重点公司简况 1..1.1、华鲁恒升：尿素业务底部回暖，公司经营将进入上升期 112、史丹利：全国布局战略稳步推动，市场份额持续扩张 123、金正大：产品逐步多元化，新产品放量推动业绩持续提高 12一、单质肥价格底部回暖，行业景气开始步入上行期1今年单质肥价格总体走弱，近期氮肥价格有所回暖近年来含有低价原料优势的西部尿素产能和采用新型煤气化技术的低成本尿素产能陆续投产，同时煤炭等重要原料价格持续走弱，尿素行业供应过剩局面有所加剧并且全国尿素成本中枢明显下移， 尿素价格年初至三季度末总体走弱，从年初2130元/吨降至三季度末的1590元/吨（以山东地区为例）。国际市场方面，国内尿素价格大幅下移使得出口竞争力有所增强，1-10月份全国尿素累计出口量（实物量）同比增加69.98%至652万吨。由于中国、中东地区等低成本尿素供应量增多，以及重要化肥进口国之一的印度货币贬值，今年国际尿素价格总体疲软，在淡季关税期对国内市场的拉动作用较为有限。但进入四季度，国内尿素价格在成本支撑下底部企稳。另外今年年初至三季度末磷肥由于产能过剩加剧和国际市场价格疲软，价格也同比走弱，钾肥则受制于国际供应垄断格局松动，国内外价格均持续下降。但进入四季度磷钾肥价格也基本稳定。图1取来国内外尿素价格 图2以无烟煤为原料的屎素价崔2J0-GT-串£吕由L2J0-GT-串£吕由L直内L石科Ir号二耳二&・二导9K-dlr吕dl口免口-.*■tvj-frrtf-fff■ FF#■ Vfil：进入11月份以来化肥行业淡储需求逐步启动，加之明年化肥出口关税放松预期增强，下游经销商备货主动性较去年同期明显增强。与此同时国内天然气供应偏紧使得气头尿素公司开工局限性和终端库存总体偏低，因而现在尿素价格稳步回暖，较三季度末价格上涨约90元/吨至1680元/吨（以山东地区为例）。磷肥、钾肥等也因下游需求启动和关税放松预期增强，价格有企稳回暖态势。短期而言，上述因素将继续带动单质肥价格底部回暖。2、行业景气开始步入上行期由于今年以来单质肥（如尿素、磷铵等）价格持续走弱，行业盈利都有不同程度的下滑，其中氮肥、磷肥行业大部分公司处在亏损或微利状态。为缓和国内氮磷肥行业产能过剩的状况，保障行业健康运行，我们预计明年出口关税政策可望放松。尽管今年尿素出口量增加较快，但由于今年尿素淡季关税窗口期仅为4个月（7月至10月），同时尿素旺季关税窗口期出口关税超出75%，对国内尿素出口仍有一定制约。若明年化肥出口关税政策放松，国内尿素凭借价格和地区优势（相对于欧洲等高成本地区尿素），出口量可望进一步增加，有利于优化国内尿素竞争格局。

表1 和重要化肥有关产品关税政餐年2Q13年最累出口关統皙屯枕轧旺李：35%;淡季：当羔口价幡云韜于基地仰悟吋：？怯"宜出口愉格禺于呈4L输悔时.脱举-1107-jt准瞬格•出口伶榕）*400%（基准倚箱按无；矗片计辛）旺丰fIM月，11-】2月h暫龙JI戦75%滦春（7-10nh時定税卑普屯麗率；占出口折格丑高于基:fl臨幡吋：2%,当出口价梏£于基准阶格吋*杞址“1.0A基虐价fr/tfen^4fr）*100%（i准停塔桂為&也麝斤计t:（1-Sfl,LM2fl）:暫宅慨半T5囁淡李（7-10月t暂定観率詹酸1樸、瞬賊二桂出口KK甘屯脱傘：旺李：35%;浹李：翌也口价格齐高于靈准价蒋时：？啊*翌出口松恪每于基准价箱时，（13-晶水骨制也口你《■）*100%（#4二扶和嶙醴一候是理倚格按3.4忑心斤和2卫心羟斤计算】旺李订击月.11-12月k瞽定號丰*75忆3#.+（7-10月）:IfiOt車即老税率:当「出口价格不对于基進怖格吋：5%,蚩出□拚箱离于基准揶轄时，«-（1仍-基准怖卷出口价榜】”[嗨（惹准僧蔽按35虽心斤和弭应矗斤计算h吐李（1月1日d月巧E,10月169-12月丸£1k暂定税丰-巧怀W（5月16fl-10月15fik嚮屯脱車他乱瞇二尢Jfc.小包装肥軒出口关幌旺車U-5月、1卜12fi17%*75%淡丰f“月】：7%氐爭（1/I1S-5/I15H510月16EI-12月刃日k5^-75%盛李（5月日-10月150k5%肥其它岀口关風旺丰门出月.11-）2月h7%+75%浹季（7-10f\h7%蚯李门令月“11-2月1：2%+75%澡丰（7-10/]It2%軌出*■規威醱却出口30%+丁5怖吕无JL舍把出口旻锐1-夕月：35^i+75%LQ-12月：20%+75%5%-75%全球化肥龙头之一的Yara欧洲地区尿素现金成本达成350美元/吨（折算约为2200元/吨）。欧洲天然气价格预计仍将维持高位，在欧洲尿素成本高企的状况下，尽管中国、中东等地偏低成本尿素供应量将有所增加，但国际尿素价格下行空间有限。与此同时国际市场方面,随着中国、中东等市场的供应量逐步增加，全球尿素价格将更加趋近于生产成本。占全球产量约十分之一的欧洲地区是全球尿素成本最高的地区之一,其天然气价格明显高于中东、美国等其它地区。以欧洲天然气价格为12美元与此同时国际市场方面,随着中国、中东等市场的供应量逐步增加，全球尿素价格将更加趋近于生产成本。占全球产量约十分之一的欧洲地区是全球尿素成本最高的地区之一,其天然气价格明显高于中东、美国等其它地区。以欧洲天然气价格为12美元/百万英热计算,行。图3全空麻素产量分布图4Yara欧洲地区李度天煤*1均价行。图3全空麻素产量分布图4Yara欧洲地区李度天煤*1均价EurcipiSMomAflrierca口J.I1MEjsLi■CtriTilEurofic口LaMAmefi&a[□Sou1?-Asm口EEurofii-&.C.AsiaQAfnta口Eh刎阳30-2*3%2%im图5我国杲素产能分布（按原料分类）I40a>I40a>■it■夭然％■简■歿、护气在欧洲尿素成本高企、国内气头尿素公司开工局限性和成本趋势性上行的背景下，若明年化肥出口关税放松，国内尿素价格回暖趋势具备可持续性，其中煤头尿素公司盈利也将持续改善。另外磷、钾肥也将受益于出口关税政策放开和春耕需求启动，价格回暖趋势也将维持。、复合化率稳步提高，复合肥龙头公司扩张提速1复合肥市场空间广阔，复合肥化率稳步增加复合肥是指氮、磷、钾三种养分中，最少有两种养分表明量是由

化学办法或掺混办法制成的肥料。广义复合肥涉及二元复合肥（含有氮磷钾中二种元素，如磷酸二铵等）和三元复合肥（含氮磷钾三种元素），本文中所指复合肥均为三元复合肥。复合肥相比于普通单质肥含有平衡施肥、低氮环保等多个优点。表2复合肥较普通单质肥优点明显更合肥养分全、含菱禺•施用一次可时时农作物所需供应多个无素、構侏养分高效唳收低2保构造均匀*物理41状好低2保构造均匀*物理41状好节耆储运包装贺用复合肥构造繁密，养分释放均匀’肥敕穗而式.幷且吸淀枕不易结块.转别便于机械化施肥复合肥有效成分总仝量-能比基础化肥高”町节省储运包袭费用随着我国种植面积和单位面积施肥量的增加，我国化肥整体施用量持续增加，-化肥施用量年均增速为2.9%,但近年来增速有所放缓。相比于传统单质肥（涉及磷酸二铵等二元复合肥）而言,复合肥行业在我国发展时间较晚，90年代起复合肥才在我国大规模使用。但凭借其高效环保、节省人工等多个优点，在政策引导和有关公司大力推广下，复合肥行业发展快速，现在我国复合肥（实物量）年产量约为5000万吨，市场规模超出1000亿元以上。图61991*图61991*我国化肥（折宛）施用量和堆速图71991*我團多个化肥占比m「n二Tn3丘阳罟t科，百芮石K西崗百茗简頁石 刊riirnn网rrrrEi■禪配AT -w-kiEiitilEH比Y-兰合肥篙用量同比 +欢占比**«占氏亠怦耐讥t-M-复音紀占比近年来我国复合肥施用量增速始终快于化肥整体行业。-我国复合肥施用量年均增速约为6.8%，明显高于化肥整体年均增速。随着我国复合肥行业的较快增加，近年来我国复合化率（复合肥施用量在化肥整体施用量的占比）持续提高，从年的22.14%增加至年33.22%。值得注意的是，在我国复合肥占比提升的同时，氮肥和磷肥占比总体下滑，钾肥占比仍总体增加，显示出复合肥通过替代部分氮肥和磷肥（重要为低浓度肥种，如碳铵、普钙等）而实现占比提高。现在国际平均复合肥率达成50%，美国等发达国家复合肥率更是达成80%以上。我国局限性四成的复合化率相比于全球仍有较大差距。近年来国家大力推动各省市测土配方项目，开展科学施肥技术推广工作，农民对复合肥的接受程度逐步加强，并且人工成本的上升也有助于复合肥的推广。我们预计国家测土配方等有关配套政策支持力度加强和下游农户集中度提高以及施用习惯变化，我国复合肥行业仍将保持较快增长。2、渠道和资金实力构筑竞争优势，复合肥行业集中度持续提高复合肥行业技术和投资门槛较低，并且下游客户极为分散，我国复合肥行业总体呈现小而散的局面。现在我国含有生产许可证的复合肥公司约为4000余家，前十家复合肥公司市场份额累计仅为26.75%。同时由于复合肥行业轻资产和季节性生产的特性，行业整体开工率局限性三成，龙头公司普通也仅为七成，和传统化工行业相比有明显区别。■匚■匚舍上丄.・曲尢虧幵车口山乘更卄胃霍申幕■山皋■可丰BI霆州再轩n鸟"嘲申口靑E钎门干ndj島■冗an n>j£|fe 2W9 2D10 2D12■金正大■史.丹刮■麻洋丰相比于单质肥同质化的特点而言，复合肥产品种类繁多，并且适用对象各有不同。因而复合肥产品的竞争往往不在于成本，而在于渠道和品牌建设能力。近年来农民对产品质量规定的逐步增强和复合肥行业竞争加剧，渠道建设能力和品牌影响力对复合肥推广重要性日益突出。 以金正大、史丹利、新洋丰为代表的龙头复合肥公司运用本身资金和人才优势，主动推动渠道下沉并通过广告、农技服务等多个方式提高本身品牌影响力。并且龙头公司在传统优势地区已基本占据较大市场份额，现在正纷纷实施异地扩张，实施全国布局战略，市场份额提高较为明显，行业集中度正在稳步增加。另外新型肥种（如控释肥、硝基复合肥、水溶肥）尽管相比于传统复合肥而言，市场空间相对较小，但由于其技术含量相对较高并且推广费用较高，竞争相对缓和。龙头公司通过持续推出新型肥料也有利于市场份额的提高。3、原料价格底部回暖，复合肥龙头公司扩张提速复合肥行业总体竞争激烈，产品价格普通采用成本加成的模式,单位产品毛利变动较小，单质肥价格波动对产品销量影响较大。由于备货期间原料价格上涨将提高经销商备货主动性，并且原料库存升值也有助于公司盈利增加，从而加大营销投入推动销量加紧增加。总体而言单质肥价格温和上涨有助于加紧复合肥产品销售。从具体公司而言，龙头公司往往品牌、渠道、服务等明显优于中小公司，并且备货启动时间和数量均明显强于中小公司，但价风格节的灵活性（特别在产品价格下行期间）和返利政策则弱于中小公司。在单质肥温和上涨的过程中，龙头公司的品牌等优势更加明显，库存升值也有助于提高龙头公司返利政策和营销力度的调节空间， 市场份额的扩张明显快于中小公司。今年以来重要原料单质肥价格总体处在下行通道，经销商备货较为谨慎，并且龙头公司为稳定营销渠道，产品价格下调时间和幅度低于中小公司，产品销量受到一定程度的负面影响。近两年以来史丹利新增产能较少，其产品销量受行业经营环境的变化影响较大，史丹利今年前三季度复合肥销量增速有所放缓，特别二、三季度在单质肥价格持续走弱的背景下，产品销量增速持续放缓，显示出单质肥价格下跌对公司经营造成的负面影响。而金正大等公司通过产能扩张，销量仍实现较快增加，但单个生产基地的销量增速仍有所放缓。图10更丹利复合肥销愛堆速 图11单质肥和爲合肥价格总体走甬ITOIDOW0ZOLlfilH 2QU^WZ012&2H 2Q1J&1H 2O13A2H5149t］味ITOIDOW0ZOLlfilH 2QU^WZ012&2H 2Q1J&1H 2O13A2H5149t］味4cmQxk-CXL"cmQ9二memms-.曲石d———一苑一it址聊——罠舍腔⑷％cu随着单质肥价格底部回暖，上述负面因素将逐步消除，经销商备货主动性将逐步恢复。并且复合肥龙头公司凭借资金和品牌等优势，其库存和营销能力明显优于中小公司，在单质肥价格稳步上行的背景下，其市场开拓优势将得到进一步体现。在整体经营环境好转的同时，以史丹利、金正大为代表的复合肥龙头公司均主动实施异地扩张战略，生产基地从传统优势地区（如山东、河南等）逐步扩张至安徽、江西、湖北、贵州等地。随着经营环境的好转和产能进入投放期，复合肥龙头公司扩张速度将明显提高，市场份额将快速扩张。三、重点公司简况1、华鲁恒升：尿素业务底部回暖，公司经营将进入上升期公司是国内大型综合性化工公司内生式扩张的代表。部分地区天然气停供影响尿素供应，且市场对于明年化肥出口关税政策放松的预期增强，尿素价格底部稳步回升概率较大；同时近期甲醇价格走强也对公司有关产品盈利回暖提供支持，年公司经营将进入上升期。另外，煤制乙二醇项目若能顺利投产，将成为公司新的利润增加点。风险提示：下游需求疲软造成化工品价格持续低迷的风险；煤炭价格大幅上涨的风险。表3华鲁恆升盈利预测会计年度EEE奪业收入（百号元）700392461106712476爺业別润（百万尢）529556702885净利润（百万元）452478S03759最斯押薄每股收至（无）0.470.50D.63080每股净资产