鱼跃医疗企业分析

鱼跃医疗企业分析公司概览：家用医疗器械龙头，持续推进多元布局公司深耕行业二十四年，是医疗器械领域的高新技术企业。鱼跃医疗成立于1998年，2008年于深交所上市，主营业务为家用医疗器械及医用临床产品的研发、制造与销售。目前公司专注于呼吸制氧、糖尿病护理及感染控制与消毒三大核心赛道，持续发展家用电子检测及体外诊断等基石业务，积极孵化生命信息支持（急救）、眼科、智能康复等高潜力业务。公司产品众多、覆盖面较广，拥有产品品类600余种，产品规格近万件。其中，制氧机、电子血压计、血糖仪、雾化器等产品均在国内市场处于领先地位。并购参股优质标的，多元化布局持续推进。公司是国内最大生产康复护理和医用供氧系列医疗器械的企业，自2008年上市后，公司以研发创新为核心，持续开发现有板块中的新产品、丰富产品结构，同时通过收并购或战略合作不断拓展业务范围，先后收购或参股苏州医疗用品厂（中医针灸理疗品牌华佗）、上械集团（外科刀钳）、上海中优医药（消毒）、德国Metrax普美康（AED急救）、凯利特（连续血糖监测系统）等企业，业务范围拓宽至医用耗材、生命信息支持等领域，2011-2021年公司营业收入由11.7亿元增加至68.9亿元，CAGR达19.4%。目前公司主要聚焦呼吸、糖尿病、消毒感控三大核心成长赛道，稳健推动家用类电子检测、康复及临床器械等基石业务，孵化急救、眼科、智能康复等新兴业务。呼吸治疗占比提升，糖尿病护理增速明显。公司于2021年重新规划战略方向，优化调整业务分类，将业务板块由家用+医用两大板块调整至按产品类型分类的七大业务板块。收入结构看，公司营收主要来自呼吸治疗、家用类电子检测及体外诊断、康复及临床器械和感染控制四大板块，2021年占比分别为38%/21%/18%/13%，相关营收为26.2亿/14.5亿/8.9亿/12.3亿元，同比+16%/-18%/+13%/-6%。公司糖尿病护理板块2020/2021年销售收入分别为2.68亿/4.57亿元，同比+70%，增长迅速。公司血糖仪及持续血糖监测产品（CGM）仍处于销售上升期，将持续为公司贡献增长引擎。中国地区收入占比超70%，疫情打开国际化布局。按地区分布看，2021年公司75%收入来自中国地区，2019-2021年公司在中国地区相关收入分别为37.8亿/47.9亿/52.0亿元，仍保持持续增长，若剔除外贸收入（公司于2020年7月剥离相关业务），2018/19年中国地区收入占比为90%/88%。2020年全球新冠疫情爆发帮助公司打开国际化布局，呼吸治疗、感染控制板块产品的出口量大增，相关收入占比提升至29%，后续2021/2022H1逐步回归正常水平，相关占比下降至25%/12%。公司股权结构集中稳定，子公司业务管线丰富创始人吴光明为公司的实际控制人，其子吴群为一致行动人，截至2022Q3通过江苏鱼跃科技发展有限公司间接持有公司24.54%的股权，两人合计持有公司42.58%的股权。公司股权结构集中稳定，有助于公司长远发展。吴群担任公司董事长、总经理，负责公司整体战略规划、业务指导与运营管理。截至2022年6月，公司共纳入合并范围的全级次子公司47家，业务管线丰富，涉及医药、生物基因、网络技术、眼科器械、消毒产品、骨科器械、血糖管理器械等领域，通过纵向联动和横向协同，打造出公司在医疗器械领域的强大竞争力。财务分析：基数效应逐步消除，看好后续稳定增长营收利润短期承压，看好后续业绩稳健增长。2021/2022Q1-3公司实现营业收入68.9亿/51.2亿元，同比+2.5%/-3.7%；2021/2022Q1-3归母净利润14.8亿/11.4亿元，同比-15.7%/-16.0%，因疫情导致防疫相关产品收入基数较高，公司营业收入及归母净利润增速均有不同程度回落。我们认为随着影响逐步消弭，叠加公司多赛道、及海内外线上线下同步突破，有望带动公司业绩重回稳步增长势头。高毛利板块快速发展，有望带动综合毛利率企稳回升。公司毛利从2019年的26.8亿元提升至2021年的35.7亿元，CAGR达+15.4%。公司2019-2022Q1-3毛利率分别为42.2%/52.7%/48.3%/46.9%，净利率分别为16.4%/26.1%/21.5%/21.8%。毛利率稳定在45%以上，2022年小幅波动因疫情影响下原材料价格阶段性变化所致。公司高毛利板块产品占比提升带动公司毛利率提升，2022H1呼吸治疗、糖尿病管理及感染控制板块毛利率较高，分别为47.2%、61.7%、57.5%，后续快速发展有望带动综合毛利率企稳回升。费用率稳中向好。2019-2021年公司销售费用由6.3亿元增长至9.5亿元，主要因营销团队扩张（2021年销售人员达1311人，同比+37.6%，销售人员于全体员工占比由17.2%增加至20.4%）。公司2019/2022Q1-3年销售费用率分别为13.6%/11.2%/13.7%/13.4%，较为稳定，主要由于公司营销团队规模扩张完成及精益管理。2019-2022Q1-3年研发费用支出分别为2.35亿/4.02亿/4.26亿/3.81亿元，研发费用率分别为5.1%/6.0%/6.2%/7.5%，研发投入和费用率均稳步提升。同期管理费用率分别为5.7%/5.3%/5.6%/5.9%，管理投入保持稳定。公司资产负债率较为健康，账面现金富余、流动性高。公司2019-2022Q1-3年总资产分别为79.7亿/100.7亿/120.0亿/132.2亿元，资产负债率分别为22.7%/25.5%/29.7%/29.6%，显示出公司出色的资金募集和使用能力。2019-2022Q1-3公司的现金及现金等价物分别为15.6亿/22.7亿/23.9亿/34.5亿元，流动资金较为充裕，为公司发展和抵抗风险提供了较好的保障。核心管线齐全与时俱进，呼吸血糖有望助力二次增长积极调整战略方向，明确核心成长赛道、基石业务及高潜力业务。基于公司丰富多元的产品管线，2021年管理层积极规划全新的战略方向，设立三大核心赛道（呼吸治疗、糖尿病护理、感染控制），以家用类电子检测及体外诊断为基石业务，同时针对生命信息支持、眼科、智能康复等高潜力业务进行布局。呼吸治疗：本土领先品牌，内需外延同时发力公司深耕呼吸治疗板块，产品线持续扩充。公司在呼吸治疗相关领域研究持续20余年，早期板块以制氧机销售为主，后续产品矩阵开拓至呼吸机、高流量呼吸湿化治疗仪、雾化器等。目前公司已构筑全套呼吸治疗相关解决方案。2020年因海外疫情爆发，呼吸治疗产品作为抗疫重点品种之一，海外订单量大幅增长，板块收入占比提升至34%，相关收入达22.6亿元，同比+86%，2021年板块恢复至正常增速水平，收入达26.3亿元，同比+16%。公司在疫情期间抓住海内外扩张机遇，同时加强渠道拓张及品牌竞争力，市场份额实现加速提升。制氧机：产品性能行业领先，市占率保持第一制氧机为板块收入占比最高产品，2021年相关收入规模约为20亿元，同比增长近80%。自2006年起，公司制氧机一直保持国内市场占有率第一，2021年市占率约为40%左右。产品自2003年开始研发，历经多项性能迭代，在稳定、静音、轻量化三大属性方面持续改进。公司产品实力强劲，2019年，公司制氧机在国家工信部公示的《第四批及拟通过复核的第一批制造业单项冠军》名单中被认定为单项冠军产品。2021年，公司推出便携式制氧机Spirit-3，氧流量达3L/min，为国内首款可随时更换分子筛的便携制氧产品，锂电池续航时间最高可达3小时。公司制氧机同时适用医用氧疗及家庭保健。氧气是维持细胞正常运作所必需的物质，呼吸、心血管系统疾病或肿瘤等或导致患者缺氧，进而导致机体器官受损。目前市面上销售的制氧机多采用分子筛法，技术较为成熟、稳定，其原理为利用变压吸附技术，将空气中的氮气提取，从而实现连续供应高纯度氧气。鱼跃产品分为家用（氧流量为1L-2L，即氧流量为1-2L时，氧浓度为93%±3%，可持续稳定供氧）及医用级别（氧流量为3L-5L），适用于呼吸衰竭或缺氧患者，或为有氧疗保健需求的老年人、孕妇、三高人群或上班族等，增加脑供氧、提高血氧浓度，改善生活质量。海外疫情反复提升产品出口量。COVID-19为一种呼吸系统疾病，危重症患者或可能导致血氧水平下降而需要进行氧气疗法，因此海外疫情反复促进了我国制氧机出口销量。据公司年报披露数据，2020年新冠疫情开始之前，公司制氧机及雾化仪相关收入增速较为稳定，2020/2021年公司制氧机相关收入增速为同比+40%/近+80%，呼吸机同比2019年两年年复合增长超50%，雾化器2021年增速为同比+113%，有效加速了公司海外渠道拓展及提升公司品牌影响力；从出口数据看，2021年我国制氧机出口金额达6.26亿美元，同比+346%，2022年已回落至正常增长水平。呼吸机：空间大渗透率低，国产替代持续升级慢性阻塞性肺疾病（COPD）：患病率高控制率低，仪器治疗重要性凸显慢性阻塞性肺疾病患病人数持续增加，我国约占全球患病人数20%。据葛均波、徐永健主编的《内科学（第八版）》，慢性阻塞性肺疾病（COPD）是以持续气流受限为特征的疾病，其气流受限多呈进行性发展，症状以慢性咳嗽、咳痰、气短或呼吸困难、喘息和胸闷等为主，可引起慢性呼吸衰竭、自发性气胸、慢性肺源性心脏病等严重并发症。全球COPD患病人数在持续增加，据Frost&Sullivan（转引自怡和嘉业招股说明书）的统计和预测，2020年世界COPD患病人数为4.67亿人，预计到2025年为5.33亿人；2020年中国COPD患病人数为1.05亿人，预计2025年将达1.09亿人，占全球患病人数的20.5%。我国的COPD诊断率和控制率相对较低。据Frost&Sullivan（转引自怡和嘉业招股说明书），2020年我国COPD的诊断率和控制率仅26.8%、20.2%，近3/4的患者未被诊断，近4/5的患者未得到有效控制；而同期美国的诊断率达68.3%，控制率达58.3%，我国COPD患者的诊断和治疗仍有较大提升空间。长期家庭氧疗（LTOT）和低流量吸氧是COPD重要的治疗手段。据《内科学（第八版）》，COPD的早期诊断和干预是延缓疾病进展的较好方式。除药物治疗外，仪器治疗也至关重要。在疾病稳定期，LTOT对COPD并发慢性呼吸衰竭者可提高生活质量和生存率，对血流动力、运动能力和精神状态均会产生有益的影响。在急性加重期，即咳嗽、咳痰、呼吸困难比平时加重或痰量增多时，低氧血患者可鼻导管吸氧，或通过文丘里（Venturi）面罩吸氧。无创呼吸机为COPD患者居家治疗的上佳手段，市场规模迅速扩张。无创呼吸机以非创伤方式通过口鼻为使用者提供持续的正压气流。因其无创、操作简单等优势，逐步作为患者长期家庭氧疗的有效工具，在COPD治疗领域扮演重要角色。无创呼吸机适应症还包括支气管哮喘、肺水肿、阻塞型睡眠呼吸暂停综合征等。据Frost&Sullivan（转引自怡和嘉业招股说明书，下同）统计：2020年全球家用无创呼吸机市场规模为27.09亿美元，2016-2020年CAGR为12.0%，2025年规模将增长至55.8亿美元，对应CAGR为15.5%；当前我国无创呼吸机行业尚处起步阶段，2020年中国家用无创呼吸机市场规模为12.33亿元，2016年到2020年的CAGR为20.4%，且预计2025年规模将增长至33.32亿元，对应CAGR为22.0%。市场由进口为主导，2020年公司市占率提升至7.3%。根据Frost&Sullivan（转引自怡和嘉业招股说明书），2020年，我国家用无创呼吸机市场规模约为12.33亿元，其中60%以上为进口品牌，飞利浦、瑞思迈以分别以28.4%和26.6%的市占率领跑市场；国产品牌方面，怡和嘉业和鱼跃医疗表现抢眼，市占率分别为15.6%和7.3%。公司呼吸机产品均为无创呼吸机，产品分为正压呼吸机和双水平正压呼吸机，适用于治疗睡眠呼吸暂停综合症（SAS）及各种肺内肺外疾病导致的急慢性呼吸衰竭，如COPD、支气管扩张、肺囊性纤维化、间质性肺病等。公司产品除获中国国家药监局（NMPA）、欧盟CE认证外，还于2020年获得美国FDA签发的紧急使用授权（EUA）。海外疫情爆发提升产品影响力，无创呼吸机迅速打开海外销售渠道。据Frost&Sullivan（转引自怡和嘉业招股说明书），我国无创呼吸机出口额为1.57亿元，2020年则大幅增长至2.99亿元，同比增长90.1%。出口销售额方面，怡和嘉业和鱼跃医疗占据绝对领先优势，占比分别为40.5%和35.9%，融昕医疗以19.2%排名第三，行业头部效应明显。我国疫情防控放开或将催化板块放量由于新冠病毒潜伏期变短、重症率下降，我国疫情防控政策灵活调整。以“新十条”为首的疫情防控新政策持续公布，《关于印发新冠病毒感染者居家治疗指南的通知》（以下简称《通知》），标志着我国新冠疫情防控迎来实质性放开；2022年12月26日联防联控机制综合组宣布自2023年1月8日起将新型冠状病毒感染从“乙类甲管”调整为“乙类乙管”，新冠防控进入新的阶段。我们认为：①居家治疗将提升患者居家氧疗需求。《通知》建议符合居家治疗条件的感染者可选择居家治疗。随防控放开后，全国范围内不可避免将迎来数次感染高峰或导致医疗挤兑，部分危重症患者及老年患者或将进行临时居家呼吸制氧治疗。公司作为相关器械龙头供应商，伴随公司品牌影响力的提升，业务有望持续扩容。②呼吸治疗设备成为刚需，具备接诊能力的医院及收治机构扩容将直接提升相关市场规模。“新十条”要求加强医疗资源的建设和提高新冠肺炎处置能力，建设的重心从方舱医院转变为所有具有接诊能力的医院。同时，根据国家卫健委网站2022年12月7日发布的《以医联体为载体做好新冠肺炎分级诊疗工作方案的通知》中的《综合ICU设备配置参考标准》，基础及呼吸治疗设备成为刚需，每十张床位需配备5套高流量湿化养疗系统、2套无创呼吸机、2套雾化器等。当前我国疫情防控进入新阶段，重症医疗资源储备成为各级医疗机构的迫切刚需，预计短期内相关设备采购需求将持续激增。糖尿病护理：市场规模快速增加，CGM有望引领技术革命糖尿病对健康威胁极大，中国是全球患者最多的国家。根据IDF（国际糖尿病联盟，InternationalDiabetesFederation）统计，2021年全球成人（20-79岁）糖尿病患者已达5.37亿人，每10名成年人就有1名糖尿病患者，其中有约一半患者并不知道自己已患病。IDF预测，2045年全球糖尿病患者将达到7.83亿人。糖尿病可能导致心脏疾病、中风、肾损伤、眼病等严重的并发症，是严重威胁人类健康的疾病之一。我国目前是全球成人糖尿病患者人数最多的国家，2021年我国成人糖尿病患者为1.41亿人，占全球患病人数的26%，IDF预计2045年我国成人糖尿病患者将达1.74亿人。全球糖尿病监测市场广阔，我国市场规模增速最快。据数据统计和预计：1）2015-2020年全球血糖监测的市场规模从174亿美元增长到268亿美元，对应CAGR为9.0%；2025年世界血糖监测市场规模将达到442亿美元，对应2020-2025年的CAGR为10.5%。2）其中美国市场规模最大，从2015年的93亿美元增长至2020年的138亿美元，CAGR为8.2%，2025年可以达到214亿美元，对应2020-2025年的CAGR为9.2%；而中国市场增速最快，2015年的市场规模为5亿美元，2020年则增至13亿美元，CAGR达到22.7%；预测2025年市场规模为25亿美元，对应CAGR达到14.0%。CGM正在引领行业变革。与血糖仪相比，CGM具有多重优势。1）对治疗有指导意义，系统约在3-5分钟定期进行一次测量，显示葡萄糖变化率及变化方向，可帮助了解血糖波动的趋势和特点，发现不易被传统监测方法所探测到的隐匿性高血糖和低血糖，尤其是餐后高血糖和夜间无症状性低血糖；2）安全性：覆盖定时监测盲区，实时发送高低血糖警报，降低患者风险。具备高/低血糖报警功能，可在患者血糖数值超过正常范围值时提醒患者；3）从患者使用角度看，舒适、便携、安全。4）临床效果：CGMs控制糖化血红蛋白（HbA1c为主）效果更好，降低并发症发生概率。全球CGM行业处于高速发展阶段。CGM市场正处于高速成长期，据数据，全球CGM市场规模已经从2015年的17亿美元增长到2020年的57亿美元，CAGR达28.2%。预计2030年CGM市场规模将达到365亿美元，对应2020-2030年CAGR为20.3%。我国CGM市场较为早期，进口厂商雅培、美敦力为主要参与者。据数据显示，2020年CGM市场规模仅为1亿美元，对应2015-2020CAGR为73%；预计行业规模将于2030年达到26亿美元，对应2020-2030ECAGR为34%。目前我国CGM市场进口厂商雅培、美敦力为主要参与者。据我们进行的产业调研，2021年雅培/美敦力市场份额约为78%/10%。本土CGM获批增加，部分技术水准已与外资持平，行业国产化率有望提升。截至2022年10月，行业内共有12款CGM产品获证。2021年底中国本土厂商微泰医疗、九诺医疗、硅基仿生等集中获批、目前部分内资品牌技术优势已于外资持平，准确度（Mard值）处于9-10%之间，部分厂商产品实现免校准，传感器寿命长达14天等。鱼跃医疗CT3、三诺生物的第三代技术路径的CGM产品也已在注册审批中，公司预计将于今年获证。我们判断随着产品力逐步强化，中国优秀CGM厂家有望迎来类似发展拐点，未来行业国产化率有望不断提升，国内蓝海市场未来可期。并购凯利特全面构建血糖管理产品体系，血糖领域迎来机遇公司糖尿病护理业务高速发展，血糖仪国产化率将持续提升。公司糖尿病护理业务为三大核心业务之一，近年来实现高速增长。2020年公司相关业务收入为2.68亿元，2021年达4.57亿元，同比+70.1%。据产业信息网，2016年，进口品牌血糖仪的市占比高达63%，本土品牌占有率为37%，其中鱼跃血糖仪市占比约为2%；2020年，我国本土品牌的市场占比已经增长到60%，公司血糖仪市占率增长至5%，成为国内头部的几家企业之一。我们预计随行业国产替代进程加速，公司市占率有望稳步提升。凯立特CGM研发领域经验丰富，在研产品竞争实力强劲。2021年公司收购浙江凯利特51%的股权步入持续血糖监测行业，促进公司在糖尿病领域的实力。凯立特创始人张亚南博士曾担任美敦力首席传感器科学家，先后创立圣美迪诺和凯立特，领导圣美迪诺的CGM-S303和CT2/CT-1002款CGM产品的研发上市。1CT2已于2021年获批，产品仍需校准，使用寿命为7天，主攻院内市场。2021年11月10日，公司发布公告，CGM产品的III类医疗器械注册证完成变更，CT2升级的CT2A、CT2C、CT2D、CT14获批。CT2的MARD值已经降至9.29%，使用时间延长至14天，根据使用和销售场景细分为院线款、OTC、和电商款。下一代产品CT3已进入临床实验阶段，我们预计性能将有进一步提升。公司将自身的优势与凯立特进行结合，加速研发第三代CGM产品CT3。凯利特创始人张亚南博士为CGM行业领军人才，后续双方深化合作有望持续提升公司在血糖领域的市场表现。我们认为，公司CT系列CGM研发、销售进展迅速，有望在CGM市场发展初期占有一席之地，加上公司传统BGM领域的积累、沉淀，公司的血糖管理相关产品将在未来公司营收占比将持续提升。感染控制：疫情常态化下板块持续发展，品牌龙头效应已现公司于2017年1月及2018年5月分别收购上海中优61.62%及38.38%股份，进入消毒感控市场。上海中优前身于1988年由第二军医大学创建，1998年成为消毒行业中第一家高新技术企业。目前公司旗下消毒感控品牌包括“洁芙柔”、“安尔碘”、“点而康”、“葡泰”等。公司消毒感控产品在临床医院具备优质品牌积淀，“安尔碘”品牌主攻皮肤消毒，“洁芙柔”品牌已成为手部消毒的代名词。疫情常态化趋势下产品需求量持续提升。2020年新冠疫情开始前，上海中优营业收入在2017-2019年保持22%的复合增长率，同时净利润增速也保持30%以上增长率。2020年手部消毒液产品快速放量，公司营收同比+53%。疫情提升人民防控消毒意识，疫情常态化趋势下，未来感控类市场需求有望持续旺盛，消毒感控模块料将继续为公司业绩注入强劲动力。研发渠道开拓双管齐下，AED、眼科或为下一业绩增长点公司为成立20年家用医疗器械企业，基石业务家用类电子检测及体外诊断增速已较为平稳，现有核心赛道（呼吸治疗、糖尿病护理、感染控制）为目前公司的增长助力。而长期看，公司仍然注重增强研发实力与渠道开拓能力，同时孵化新兴赛道寻找下一业绩增长点。目前看，AED及眼科领域均有机会成为公司下一成长板块。公司研发投入逐年加大，有利于形成协同效应、加大技术优势。公司注重研发，经过多年发展已在德国、台北、上海、南京、苏州、西藏和丹阳设立研发中心，持续推进人才储备建立成熟完善的研发团队。2017年，公司拥有技术人员514名，约占总员工人数的11%；2021年，公司的技术团队已经达到1195人，同比2017年+132.5%，总员工人数占比提升至18.6%。研发投入方面，2017年公司研发费用为1.26亿元，2021年已经增长到4.26亿元，相关CAGR达35.6%。2022Q3公司研发投入2.81亿元，同比+22.32%。聚焦线上销售享受时代红利，动态策略有望持续获益公司于2012年起布局线上，电商成为公司的核心销售渠道。2012年公司成立电商事业部，线上渠道相关营收及增速逐年增加。2015年起网络商城已经成为公司的重要渠道。2015年，公司线上销售额6.66亿元（注：线上销售额为网络商城旗舰店/自营店数据），占总收入的31.7%；2021年，公司线上销售额达到33.08亿元，占总收入的48.0%。公司常年保持网络商城端医疗器械销售额榜首。截至2023年1月，公司京东旗舰店约有665万人关注，2021年6月，公司蝉联618家用医疗器械销售榜京东、天猫双冠军，制氧机、呼吸机、血压计、雾化器、血氧仪、血糖仪、体温计等10款产品实现全网或平台销量第一；另据搜狐网，2022年11月，公司连续第8年在“双十一”夺得医疗器械销量冠军。新冠疫情爆发以来，公司线上销售额稳中有升，且在每年6月、11月消费旺季（618及双11）持续创造销售新高，显示公司较为优异的销售实力。因各地疫情散发导致线下消费场景受限，2021H2至2022H1公司部分板块销售稍有回落，但公司线上销售依然较为平稳，提供有力支撑。经销商依赖度减轻，电商自营化脚步加快。公司线上销售方式分为自营及经销商销售，产品及价格管理难度较大。以血糖仪为例，按照试纸类别可分为7类，自营旗舰店仅销售其中4类，分别为310型（医院级，葡萄糖脱氢酶试纸，7.02元/次测试）、660型（医用级家用型，十电极葡萄糖脱氢酶试纸，2.18元/次测试）、550型等（家用型，葡萄糖氧化酶试纸，1.58元/次测试）、582型等（家用型，葡萄糖氧化酶试纸，1.18元/次测试），产品价格带梯度合理，差异化明显。但线上经销商仍在售卖多款老式型号，产品类型和单次测试价格与新品较有重合。由于糖尿病患者可能数年才会更换仪器型号，公司新旧产品可能形成自我同质化竞争，对公司产品更迭形成一定影响。根据其公告，公司目前正在强化电商销售的自营化，未来将对产品更迭进行更有力的统筹，完善定价及售后管理。抢先切入国内急救领域，AED产品或迎快速增长期我国心源性猝死人数多，AED重要性凸显。国家心血管病中心发布的《中国心血管病报告2021》数据显示，我国每年心源性猝死人数高达55万人。87%的心脏骤停发生在医院外，而在院外心脏骤停的生存率却小于1%。AED和CPR（心肺复苏术）是救治心脏骤停的最佳手段，心脏骤停后的4分钟是救命的关键时刻，故被称为“黄金4分钟”。根据日本总务省消防厅2018年统计数据，AED的使用能使患者生存率提升至53.5%，远远高于仅呼叫急救车和做心脏复苏术的生存率。我国AED普及率低，政策驱动下市场有望迎来快速增长。北京市卫健委、北京急救中心专家在《中国AED配置现状分析与对策》中指出，我国AED配置率与发达国家有巨大差距。2019年前后，日本、美国、瑞典的每万人AED配置数量已经分别达到50、30、18.5台，而我国仅不到0.2台/万人。即使我国最为发达的城市/地区也远远不足，深圳、香港、上海、北京的AED配置率分别仅有1.75台/万人、1台/万人、0.45台/万人和0.25台/万人。各级政府已出台相应对策提高AED覆盖率。2020年底，北京第十五届人大常委会第二十六次会议上，市卫健委提出到2022年底将在重点公共场所实现AED全覆盖；2020年10月，杭州市人民政府公布《杭州市公共场所自动体外除颤器管理办法》。2021年底，国家卫健委印发《公共场所自动体外除颤器配置指南（试行）》，鼓励各单位自主配置AED。随AED的重要性为大众所认知，设备普及率将快速提升，质量有保障且性价比高的国产AED设备有望抓住这一快速扩张的市场。根据前瞻经济学人的统计和预测，2019年我国AED的市场规模为11.1亿元，预计2020年将达29.2亿元，对应CAGR为13.1%。进口品牌为行业主导，国产替代进行中。目前我国AED市场主要由进口品牌为主导，其中德国曼吉士（普美康，2017年被鱼跃收购）、Philips飞利浦、Osatu日本光学等均为实力玩家，仅5家国产品牌拥有获批上市的全自动/半自动AED产品目前。AED国产化进程在持续过程中，鱼跃医疗国产化的半自动AED产品也已于2022年4月获批上市，众多企业努力寻求技术突破，实现进口替代。国产AED研发注册中，急救业务有望加速2017年公司收购德国曼吉士，切入急救赛道。德国曼吉士Metrax在急救领域享有盛名，拥有超40年历史的世界一流AED品牌普美康（PRIMEDICTM），公司于2017年2月完成了对德国曼吉士Metrax100%股权的收购，切入急救赛道，此后致力于推动AED国产化。2022年4月，公司半自动AED产品收到了NMPA签发的关于AED的III类《医疗器械注册证》，加速公司在急救领域的布局发展。公司急救模块2021年营收1.83亿元，同比+3%；2022H1受制于海外供应链延迟等原因，业务规模略有下降。引入腾讯战投，急救业务有望加速。2022年9月，公司的全资子公司迅捷医疗（2021年成立，专注于急救业务，已将普美康转移至其主体之下）放弃优先认缴权，通过新增注册资本引入腾讯，以19.5%的股权获2.91亿元的战略投资。腾讯近年来在AED领域动作频频，先是加入国内领先医疗器械集团和AED领先品牌迈瑞医疗，后参股公司子公司，可见其对AED市场的侧重。公司为本土AED的早期参与者和头部玩家，随AED产品获批和优质战略投资者的加入，公司有望打破海外供应的瓶颈，加速国产化进程，我们预计公司的AED产品将在我国急救领域扮演重要的角色。眼科行业发展潜力较大，公司已完成基本布局眼病种类复杂繁多，我国患病人数较高。眼科疾病为发生在视觉系统，包括眼球及与其相关联的组织有关疾病。眼科疾病种类复杂繁多，据《柳叶刀-全球健康》发表的《全球眼健康特邀重大报告》（TheLancetGlobalHealthCommission），中国常见的眼科疾病包括屈光不正、结膜炎、干眼症、白内障、睑缘炎、视网膜病变、青光眼及葡萄膜炎等。中国眼科疾病患病人数庞大且远超美国。据国家卫健委，2020年我国近视患者超7亿人，占全国人口数量的近50%；据教育部与国家卫健委统计，2020年小学生近视率为35.6%（较2018年下降0.4pct）；白内障患者达2亿人以上。随我国老龄化程度提升、人们工作压力增大、生活方式转变等原因，我国眼病患者人数将逐年升高。眼科疾病相关市场行业规模持续增长。据Frost&Sullivan（转引自健康界）预测，中国眼科医疗器械市场规模2020年市场规模为129亿元，预计2025年将达283亿元，对应2020-2025年CAGR为17.0%；眼科治疗药物市场规模2020年为188亿元，预计2025年将达到440亿元，对应2020-2025年CAGR为18.5%；眼科服务市场规模2020年为1126亿元，预计2025年将达到2522亿元,对应2020-2025年CAGR为17.5%。收购六六视觉、参股江苏视准，布局眼科赛道。公司于2019年10月参股江苏视准20.96%的股份，开启隐形眼镜的研发、设计与销售；2020年公司收购六六视觉95.95%的股份，开启眼科医疗器械研发、生产及销售。产品包括裂隙灯显微镜、手术显微镜、显微手术器械、电子器械等160余种，规格高达600种。中国眼科市场相较美国拥有更广阔的患者基数且诊疗需求逐年上升，但诊疗资源相对匮乏，存在较大未满足的临床需求，市场未来发展潜力大。目前公司已初步完成眼科板块布局，未来有望借助公司现有渠道优势快速放量。盈利预测1.收入端呼吸治疗解决方案：2020-2021年因全球新冠疫情爆发导致公司呼吸治疗领域产品呼吸机、制氧机等销售规模大幅提升，因此由于高基数因素，我们预计板块2022年收入将下滑15%。随2022年12月国内疫情防控放开，若未来出现数次感染高峰将持续增加，居家氧疗治疗或为主流，同时医院及收治机构扩容将直接提升呼吸治疗相关市