财务管理课件第5章长期筹资决策

第五章筹资决策为企业大厦建造地基—

资金成本和资本结构授课内容第一节资本成本第三节资本结构决策第二节杠杆利益与风险第一节资金成本一.资金成本的含义与作用（一）资金成本的含义

1.含义资金成本是企业筹集和使用资金而支付的代价，又称资本成本。

2.构成

☞这里的资金是指企业所筹集的长期资金。构成具体内容支付方式用资费用企业在生产经营、投资过程中因使用资金而付出的费用。在用资全过程中支付筹资费用企业在筹措资金过程中为获取资金而付出的费用。在筹措资金时一次性支付3.资本成本的一般模式一般模式贴现模式由：筹资净额现值=债务未来还本付息或股权未来股利分红的贴现值得：资本成本率=所采用的贴现率（二）资金成本率的种类

1.个别资金成本率：企业各种长期资金的成本率。

2.综合资金成本率：企业全部长期资金的成本率。

3.边际资金成本率：企业追加长期资金的成本率。采用哪种方式筹资？是企业选择筹资方式的依据。怎样搭配资金来源？是企业进行资金结构决策的依据。还能筹集多少钱？是比较选择追加筹资方案的重要依据。（三）资本成本的作用1.资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依据；2.综合资本成本率是衡量资本结构是否合理的依据；3.资本成本率是评价投资项目可行性的主要经济标准；3.资本成本是评价企业整个经营业绩的最低尺度。

二.个别资本成本（IndividualCostofCapital）

（一）债务成本（CostofDabt）长期借款成本（CostofLongTermLoan）债务的利息可以减少税前收益而少缴一部分所得税，因此，公司实际上因支付利息而增加的开支只是：I×(1-T)。

一般模式

贴现模式长期借款成本率债券成本（CostofBond）

一般模式

贴现模式债券成本率（二）权益成本（CostofEquity）优先股成本（CostofPreferredStock）股利均为税后支付，不存在抵税效应。普通股成本（CostofCommonStock）股利折现模型预计投资第一年的股利

零成长股

成长股资本资产定价模型债券投资收益率加股票投资风险收益率留存收益成本（CostofRetainedEarnings）特点：内部筹资无需筹资费用。

固定股利政策

稳定股利增长政策

n

Kw=ΣKjWj

j=1Kw—综合资金成本，即加权平均资金成本；Kj—第j种个别资金成本；

Wj—第j种个别资金占全部资金的比重，即权数。

按账面价值确定资金比例。

按市场价值确定资金比例。

按目标价值确定资金比例。三.综合资金成本（OverallCostofCapital）

注意：权数的确定方法某企业计划筹集资金100万元，所得税税率为25%。1)向银行借款10万元，借款利率为8%，手续费为2%；2)按溢价发行债券，债券面值为14万元，溢价发行价格为15

万元，票面利率为9%，期限为5年，每年支付一次利息，其筹资费用率为3%；3)发行优先股25万元，预计年股利率为12%，筹资费用率为

4%；4)发行普通股40万元，每股发行价格10元，筹资费用率为

6%。预计第一年每股股利1.2元，以后每年按8%递增。5)其余所需资金通过留存收益取得。要求：⑴计算个别资金成本（根据一般模式计算）；⑵计算该企业加权平均资金成本。练习1项目甲方案乙方案筹资条件比例筹资条件比例银行借款借款利率10%20%借款利率12%50%发行债券债券票面利率为15%，按面值的120%发行，发行费用率为1%30%债券利率为13%，平价发行，发行费用率为1%20%发行普通股发行价格10元，发行费用率为1.5%，每年固定股利1元50%发行价格12元，发行费用率为1%，第一年股利0.5元，以后每年按5%的固定比例增长。30%长生公司准备新建一个投资项目，现有甲、乙两个筹资方案可供选择，有关资料如下表：注：适用的所得税税率为25%。

要求：

1.计算甲方案的加权平均资金成本；

2.计算乙方案的加权平均资金成本；

3.确定长生公司应该采用的筹资方案。练习2某公司正在着手编制明年的财务计划，公司财务主管请你协助计算其加权资金成本。有关信息如下：1）预计明年银行借款利率为8.93%；2）公司债券面值为1元，票面利率为8%，期限为10年，分期付款，当前市价为0.85元；如果按公司债券当前市价发行新的债券，发行费用为市价的4%；3）公司普通股面值为1元，当前每股市价为5.5元，本年派发现金股利0.35元，股利每年固定增长率为7%，发行费用为5%；4）公司当前的资金结构为：银行借款100万元、长期债券200万元、普通股550万元、保留盈余150万元；公司所得说税率为25%。要求：1）计算个别资金成本率；2）计算加权平均资金成本率。练习3四.边际资金成本（CostofCapital）

边际资金成本是资金每增加一个单位而增加的成本。边际资金成本按加权平均计算。个别资金占全部资金的比重按市场价值确定。计算步骤：

确定最优资金结构。确定各种方式的资金成本。

计算筹资分界点。

计算边际资金成本。筹资分界点=可用某一特定成本率筹集到的某种资金额该种资金在资本结构中所占的比重例某公司拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，长期债券100万元，普通股240万元。由于扩大经营规模的需要，拟筹集资金。经分析，认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构，并测算出了随筹资的增加各种资本成本的变化，如表1所示。表1筹资规模与资本成本资金种类目标资本结构新筹资额资本成本长期借款15%45000元内45000~90000元内90000元以上3%5%7%长期债券25%200000元内200000~400000元400000元以上10%11%12%普通股60%300000元内300000~600000元600000元以上13%14%15%解筹资分界点计算表资金种类资本结构新筹资额资本成本筹资分界点长期借款15%45000元内45000~90000元内90000元以上3%5%7%300000元600000元-长期债券25%200000元内200000~400000元400000元以上10%11%12%800000元1600000元-普通股60%300000元内300000~600000元600000元以上13%14%15%500000元1000000元-解边际资金成本计算表筹资总范围资金种类资本结构资本成本边际资金成本30万元以内长期借款长期债券普通股15%25%60%3%10%13%3%×15%=0.45%10%×25%-2.5%10.75%13%×60%=7.8%30~50万元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%13%5%×15%=0.75%10%×25%-2.5%11.05%13%×60%=7.8%50~60万元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%14%5%×15%=0.75%10%×25%-2.5%11.65%14%×60%=8.4%60~80万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%10%14%7%×15%=1.05%10%×25%-2.5%11.95%14%×60%=8.4%80~100万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%14%7%×15%=1.05%11%×25%-2.75%12.2%14%×60%=8.4%100~160万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%15%7%×15%=1.05%11%×25%-2.75%12.8%15%×60%=9%160万元以上长期借款长期债券普通股15%25%60%7%12%15%7%×15%=1.05%12%×25%-3%13.05%15%×60%=9%假设某公司目前的资本结构较为理想，即债务资本占40%，股权资本占60%，根据测算，在不同的筹资规模条件下，有关资本成本的资料如表所示，据此计算不同筹资规模条件下的边际资金成本。资本来源资本结构筹资规模（元）资本成本债券40%100000以内100000-200000200000-300000300000以上5%6%8%10%普通股60%150000以内150000-600000600000-900000900000以上12%14%17%20%练习4第二节杠杆利益与风险一.杠杆的含义二.杠杆的种类经营杠杆前提（固定成本）的存在。表现（息税前利润）的变动率大于（营业额）的变动率财务杠杆前提（债务）或（优先股）的存在表现（普通股每股利润）的变动率大于（息税前利润）的变动率联合杠杆前提（固定成本）或（固定财务费用）的存在表现（每股利润）变动大于（营业额）变动杠杆是由于固定费用的存在而造成的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动的一种现象。营业收入减：营业成本（固定,变动,混合）营业税金及附加减：营业费用管理费用息税前利润财务费用利润总额减：所得税净利润每股利润利润表xxxx年度单位：万元经营杠杆财务杠杆联合杠杆杠杆原理

QEPSEBIT经营杠杆财务杠杆联合杠杆（一）经营杠杆（operatingleverage）经营杠杆是由于固定成本的存在而造成的，当营业额以较小幅度变动时，息税前利润会以较大幅度变动的一种现象。1.

经营杠杆的含义2.杠杆原理特点固定成本1.在一定的营业规模内，营业总额变动，成本总额不变；2.单位成本随业务量呈反方向变动。变动成本1.在一定的营业规模内，营业总额变动，成本总额成正比例变动；2.单位成本不变。混合成本随营业总额变动，但不呈同比例变动。1）成本的分类产销量增加单位固定成本减少单位产品利润增加息税前利润总额大幅度增加2）杠杆原理3.

息税前利润（EBIT,EarningsBeforeInterestandTax

）计算公式：

EBIT=净利润+所得税+利息费用

=利润总额+利息费用

EBIT=销售收入–变动成本总额–固定成本总额

=S–C–F=M–F忽略投资净收益和营业外净收支。息税前利润：企业交纳所得税和支付利息之前的利润。边际贡献：销售收入减去变动成本后的差额。

M=S–C=px-bx=(p-b)x=mx经营杠杆系数：息税前利润变动率相当于营业额变动率的倍数，是计量经营杠杆效应大小的指标。

定义公式：

计算公式：4.

经营杠杆的衡量经营风险：是指由于生产经营上的原因给企业收益（指息税前利润）带来的不确定性。

影响因素：①产品市场的稳定性；②生产要素市场的稳定性；③产品成本中固定成本的比例；④企业的应变能力与调整能力；⑤企业当前的销售量和息税前利润。

衡量方法：经营杠杆系数5.

经营杠杆与经营风险经营杠杆本身并不是营业风险的来源，但营业杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对息税前利润变动的影响。（一）经营杠杆（operatingleverage）经营杠杆的含义前提固定成本的存在表现息税前利润的变动率大于营业额的变动率经营杠杆系数定义息税前利润变动率相当于营业额变动率的倍数，是计量营业杠杆效应大小的指标定义公式计算公式经营杠杆与营业风险的关系经营杠杆本身并不是营业风险的来源，但经营杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对营业利润变动的影响。固定成本越高，营业杠杆系数越大，营业风险越大；相反，营业风险越小；固定成本等于0，营业杠杆系数等于1。说明DOL是一个倍数，说明营业额每变动1%，息税前利润变动的倍数。（二）财务杠杆（financialleverage）财务杠杆的含义前提债务或优先股的存在表现普通股每股利润的变动率大于息税前利润的变动率财务杠杆系数定义是普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，是计量财务杠杆效应大小的指标，定义公式计算公式财务风险前提债务的存在表现增加了破产机会；普通股利润大幅度变动的机会增加。与财务风险的关系债务越多，固定的利息支出越多，财务杠杆系数越大，财务风险越大；相反，财务风险则越小。说明DOL是一个倍数，说明息税前利润每变动1%，每股利润变动的倍数。（三）联合杠杆（binedleverage）联合杠杆的含义前提固定成本或固定财务费用的存在表现每股收益变动大于营业额（或业务量）变动联合杠杆系数是每股利润的变动率相当于业务量变动率的倍数，计量联合杠杆效应大小的指标。定义公式

计算公式

联合杠杆与企业风险的关系在其他因素不变的情况下，联合杠杆系数越大，联合风险越大，企业风险越大；相反，联合杠杆系数越小，联合风险越小，企业风险越小说明DCL是一个倍数，说明营业额每变动1%，每股利润变动的倍数。某公司2005年度的利润表有关资料如下：销售收入4000万元变动成本2400万元固定成本1000万元利息200万元要求：1）计算边际贡献和息税前利润。2）计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和符合杠杆系数。3）若2006年销售收入增长30%，息税前利润、每股收益增长的百分比各为多少？练习5万通公司年销售额为1000万元，变动成本率60%，息税前利润为250万元，全部资本500万元，负债比率40%，负债平均利率10%。要求：1）计算营业杠杆系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。2）如果预测期万通公司的销售额估计增长10%，计算息税前利润及每股利润的增长幅度。练习6某公司2003年销售产品10万件。单价50元，单位变动成本30元，固定成本总额100万元。公司负债60万元，年利息率为12％，并须每年支付优先股股利10万元，所得税税率25％。要求：（1）计算2003年息税前利润总额。（2）计算该公司2004年复合杠杆系数。练习7某公司的财务杠杆系数为2，税后利润为360万元，所得税率为25%。公司全年固定成本总额2400万元。要求：（1）计算当年税前利润。（2）计算当年利息总额。（3）计算当年息税前利润总额。（4）计算当年经营杠杆系数。（5）计算当年联合杠杆系数。练习8第三节资本结构理论

净收益观点早期资本结构理论资本结构理论，是关于资本结构、综合资本成本率与公司价值三者之间关系的理论。假设：1）获取资本的来源和数量不受限制；

2）债权资本成本率和股权资本成本率固定不变。债权资本比例越高，综合资本成本率就越低，从而，公司的价值就越大。缺点：虽然考虑到财务杠杆利益，但忽略了财务风险。第三节资本结构理论（续）净营业收益观点早期资本结构理论观点：1）债权资本成本率是固定的，但股权资本成本率是变动的。

2）综合资本成本率是一个常数。

3）公司价值取决于净营业收益。资本结构与公司价值无关。传统折中观点缺点：1）虽然认识到财务风险，但公司的综合资本成本率不可能是一个常数。

2）公司价值不仅仅取决于公司净营业收益的多少。观点：1）增加债权资本对提高公司价值是有利的。

2）但公司负债过度，综合资本成本率会升高，公司价值会下降。资本结构与公司价值有关。第三节资本结构理论（续）MM资本结构理论假设：1）公司在无税收的环境中经营；

2）公司营业风险决定其风险等级；

3）投资者对收益和风险的预期相同；

4）投资者不支付证券交易成本，所有债务利率相同；

5）公司为零增长公司，即年平均盈利额不变；

6）个人和公司均可发行无风险债券，并有无风险利率；

7）公司无破产成本；

8）公司的股利政策与公司价值无关；

9）存在高度完善和均衡的资本市场。第三节资本结构理论（续）修正前MM资本结构理论命题Ⅰ：公司价值等于公司所有资产的预期收益额的折现。

资产的预期收益额—息税前利润；折现率—公司综合资本成本率含义：1）公司的价值不受资本结构的影响；

2）综合资本成本率视营业风险而定。资本结构与公司价值无关。命题Ⅱ：1）股权资本成本率虽债权资本比例的上升而提高。

2）公司的价值不会随债权资本比例的上升而提高。

3）有债务公司的综合资本成本率等同于与它风险等级相同但无债务公司的股权资本成本率；第三节资本结构理论（续）修正后MM资本结构理论命题Ⅰ：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的税上利益。资本结构与公司价值有关。命题Ⅱ：随着债权比例的提高，风险也会上升，由此增加公司额外成本，降低公司的价值。因此，最佳的资本结构应当是节税利益和债权资本比例上升而带来的财务危机成本之间的平衡点。（取消无税收假设）第三节资本结构理论（续）代理成本理论新的资本结构理论观点：股东与经理层之间的利益冲突、债权人与股东之间的利益冲突是公司内部最重要的冲突。

股东与经理层利益冲突导致的代理成本称为“外部股票代理成本”，

债权人与股东利益冲突以及与债权相伴随的破产成本等界定为“债权的代理成本”。

最优资金结构应是两种代理成本之和最小的资金结构。第三节资本结构理论（续）

新的资本结构理论啄食顺序理论按照这一理论，不存在明显的目标资本结构。观点：认为合理的融资顺序是

1）先内部筹资，后外部筹资；

2）筹集外部资金时，先债务资金，后权益资金。信号传递理论公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。

公司价值被低估时会增加负债资本；反之，会增加权益资本。第四节资金结构决策1.概念

资金结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。

2.意义

合理安排借入资本比例可以降低企业的综合资金成本率。

合理安排借入资本比例可以获得财务杠杆利益。

合理安排借入资本比例可以增加公司的价值。这里指狭义概念，即长期的权益资金与债务资金的构成及其比例关系。一.资金结构的意义二.资金结构的决策方法最佳资本结构是指使企业加权平均资金成本最低、企业价值最大的资金结构。资金成本比较法（WACCComparisonMethod）追加资金结构决策：

测算比较各备选追加筹资方案的边际资金成本；

各备选追加筹资方案与原有最优资金结构汇总，测算比较综合资金成本。初始资金结构决策：

分别测算不同筹资方案的加权平均资金成本。

每股利润分析法是利用每股利润无差别点来进行资金结构决策的方法。

每股利润无差别点（EPSIndifferencePoint）―

两种筹资方式下普通股每股利润相等时的息税前利润（或营业额）。

计算公式：

式中，EBIT——每股利润无差别点；I1,I2——年利息；

DP——年优先股股利；N1,N2——普通股股份数。每股利润分析法（EPSAnalysisMethod）每股利润无差别点分析图权益筹资优势EPS负债筹资权益筹资无差别点负债筹资优势EBIT（或S）EBITEBIT>EBIT用负债筹资，可获得较高的每股收益EBIT<EBIT用权益筹资，可获得较高的每股收益EBIT=EBIT用负债筹资或用权益筹资，对每股收益没有影响每股利润无差别点在投资决策中的运用某公司原有资本800万元，其中债务资本200万元（每年负担利息24万元），普通股资本600万元（发行普通股10万股，每股面值60元）。由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方案有二：1）全部发行普通股：增发5万股，每股面值60元；2）全部筹借长期债务：债务利率仍为12%，利息36万元。公司的变动成本率为60%，固定成本为180万元，所得税税率为25%，公司预计的销售额为800万元。要求：根据每股利润无差别点作出筹资决策。练习9某公司目前发行在外普通股100万股（每股1元），已发行10%利率的债券400万元。该公司打算为一个新的投资项目融资500万元，新项目投产后公司每年息税前利润增加到200万元。现有两个方案可供选择：1）按12%的利率发行债券；2）按每股20元发行新股。公司适用所得税税率为20%。要求：⑴计算两个方案的每股利润；⑵计算两个方案的财务杠杆系数；⑶计算两个方案的每股利润无差别点；⑷判断哪个方案更好，并说明其理由。练习10某公司现有资金400万元，其中普通股和债券各为200万元，普通股每股10元，债券利息率为8%。现拟追加筹资200万元，有增发普通股和发行债券两种方案可供选择。如果公司预计的息税前利润为40万元，所得税率为25%。问题：指出该公司应采用的筹资方案。资金种类金额追加筹资方案①增发普通股②发行债券普通股200（10元）200（20元）债券200（8%）200（10%）合计400200200练习11已知某公司当前资金结构如下：因生产发展需要，公司年初准备增加资金2500万元，现有两个筹资方案可供选择：甲方案为增加发行1000万股普通股，每股市价2.5元；乙方案为按面值发行每年年末付息，票面利率为10%的公司债券2500万元。假定股票与债券的发行费用均可忽略不计，适用的所