商业信用影响因素的实证研究

商业信用影响因素的实证研究

一、商业信用与银行信用企业信用是企业资金的重要形式。Rajan和Zingales(1995)指出1991年全美企业资产总额的18%,通过应收账款形式向客户提供了融资,在德国、法国和意大利等国,商用信用占企业总资产的比率超过了25%。从上世纪90年代开始,有关商业信用融资方面——被西方学者称之为“商业信用渠道”(TradeCreditChannel)关于商业信用与银行信用的关系,理论界认为存在两种假说,即替代性假说和互补性假说。替代性假说认为商业信用与金融中介或银行信用反向相关,表现为金融中介不发达国家,由于存在较严重的银行信贷配给,企业对商业信用融资的依赖程度较高。Petersen和Rajan(1997),Fisman和Love(2003)等实证研究支持了这一观点。Biais和Gollier(1997),Frank和Maksimovic(1998)等支持两者之间的互补关系,认为提供商业信用的企业比银行具有信息优势,逆向选择风险较低,因此商业信用能够作为银行信贷决策的参考信号。Kunt和Maksimovic(2001)比较分析了39个国家的企业数据,认为金融中介发展程度与商业信用的使用程度密切相关,支持了商业信用与银行信用在企业融资中的互补关系。在国内,李斌和江伟(2006)运用2001—2003年654家上市公司的样本数据,验证了金融中介与商业信用存在互补关系,而且小公司互补程度大于大公司。二、模型和数据(一)企业银行信用与企业特征变量collteral本文建立如下线性回归模型,其中商业信用(TC)为因变量,解释变量包括企业特质变量、银行信用变量和虚拟变量三类,模型中变量的计算参见表1,有关变量说明如下。关于商业信用变量,已有文献采用了应收账款或应付账款与资产或销售收入的比例来度量。本文将继续采用这一方法,用以下三种指标计算商业信用:应收账款占资产总额的比例(Re/A),该指标反映了企业对外提供商业信用的程度;应付账款占负债总额的比例(Pa/D),该指标反映了企业使用商业信用解决外部资金需求的程度;应付账款占流动负债总额的比例(Pa/CD)企业特质变量包括规模变量(SIZE),盈利能力变量(PROFIT)和担保能力变量(COLLATERAL)对于银行信用变量,本文在前面已提及早期的研究多采用金融中介发展程度作为指标:银行贷款总额与GDP的比例(Kunt和Maksimovic(2001),Fisman和Love(2003)),较大商业银行资产的占比(Kunt和Maksimovic(2001)),非国有银行贷款份额(Fisman和Love(2003),李斌和江伟(2006))是采用较多的指标。最近,Alphonse,Ducret和Séverin(2004)的文章开始使用企业银行贷款与资产总额的比例等变量来度量银行信用。与金融中介发展指标相比,其优点是更能直接反映商业信用与银行信用的相互关系。本文借鉴这一方法,在回归模型中引入银行信贷变量。与Alphonse等人不同,本文采用企业银行贷款余额的自然对数及占负债总额的比例两个指标,前者反映了企业对银行信用的使用程度,后者反映了银行信用占企业外部资金需求的比例。虚拟变量包括行业变量(INDUSTRY),经济类型变量(STATE)和企业特征变量(LARGE)。行业变量是商业信用因素模型中的常用变量,而经济类型变量,Ge和Qiu(2007)发现国内非国有企业出于融资目的,比国有企业使用更多的商业信用,因此本文也将该变量引入回归模型。值得注意的是,本文在回归模型中引入了企业特征变量,该变量按照国家统计局分类标准将不同规模的企业划分为大型企业、中小型企业。本文引入该变量出于如下考虑,一方面该变量从资产、收入、人员等多个角度考察企业规模,是一个能反映企业规模的综合性指标,可以在一定程度上弥补SIZE变量的不足;另一方面该变量采用的划分标准较为清晰与科学,比Kunt和Maksimovic(2001)和李斌和江伟(2006)采用样本企业资产中值,更适合对企业规模进行分类,并作进一步的研究。(二)企业规模和融资渠道的偏差本文数据源于山东银行信贷登记咨询系统,采用了2005年的面板数据,涉及年末有贷款余额的样本企业1683个,其中有效样本1662个,样本中数值变量的统计描述详见表2。样本数据涵盖了几乎所有行业,不同企业规模和经济类型的样本也较充足,比单纯使用上市公司数据(李斌和江伟,2006)和中小企业数据(Alphonse,Ducret和Séverin,2004)具有优势。首先,减少了企业规模的偏差,上市公司因门槛原因造成资产规模上偏,而中小企业数据则恰相反。其次,减少了融资渠道的偏差,上市公司可通过资本市场获取资金,中小企业普遍缺少这种渠道,而且两者在获取银行信用方面也存在差异。鉴于山东经济的发展状况和区域差异,虽然样本数据全部来自山东,但不失代表性。三、银行信用回归应用上述模型,本文分别对全部样本、大型企业样本和中小型企业样本数据进行回归,详见表3、表4和表5第二列至第四列,作为参照,本文还对银行信用变量Credit/Debt与商业信用、企业特质和虚拟变量进行了回归,参见表3、表4和表5第五列。(一)商业信用行业差异检验企业规模和企业特征变量与Pa/D和Pa/CD呈显著的正相关关系,与李斌和江伟(2006)结论一致,但与Kunt和Maksimovic(2001),Alphonse,Ducret和Séverin(2004)结论相反。该结果说明规模越大的企业越能通过商业信用融资,规模成为企业获得商业信用的信号。盈利能力变量与Pa/A呈显著的正相关关系,这与Kunt和Maksimovic(2001)结论一致,但与李斌和江伟(2006)结论相反。同时,该变量与Pa/D和Pa/CD相关关系不显著,与Alphonse,Ducret和Séverin(2004)一致,与Kunt和Maksimovic(2001)和李斌和江伟(2006)显著负相关的结论不一致。该结果说明盈利能力越强的企业能够提供更多的商业信用,但与商业信用的使用无关。担保能力变量与Pa/A呈显著的负相关关系,但与Pa/D和Pa/CD相关关系不显著,说明担保能力强的企业反而提供较少的商业信用,这与Kunt和Maksimovic(2001)的结论并不一致,原因与担保能力强的企业未获得较多的银行信用有关,变量Credit/Debt与变量Collateral统计不显著。商业信用的行业差异较为显著,这与多数研究结论一致,但从企业的短期融资看这种差异并不显著。统计结果显示制造业和批发零售业提供并使用较多的商业信用,但大型批发零售企业提供了较少的商业信用,这与现实情况一致。经济类型变量与Pa/D和Pa/CD呈显著的负相关关系,说明非国有企业比国有企业更依赖商业信用,这与Ge和Qiu(2007)结论一致。(二)商业信用总体水平的降低银行信用可以通过一系列经济因素影响企业财务指标,进而影响商业信用,因此考察两者的关系应当尽可能剔出这些因素的影响,而Re/A、Pa/D以及Pa/CD等指标具有一定作用。无论是全部样本、大型企业样本还是中小型企业样本,银行信用使用程度指标Credit与这些指标之间皆呈显著的负相关关系,说明使用银行信用较多的企业,不仅较少使用商业信用,而且较少提供商业信用,标志着商业信用总体水平的降低,这为商业信用与银行信用间的替代性假说提供了证明。从全部样本的回归结果看,银行信用比例指标Credit/Debt与Re/A、Pa/D以及Pa/CD皆呈显著的正相关关系,说明企业较多依赖银行信用解决外部资金需求时,会更多依赖商业信用融资,对外提供商业信用的程度也越高,证明商业信用与银行信用也表现出互补性关系。但从大型企业和中小型企业样本的回归结果分别看,大型企业与全部样本的回归结果不一致,但在统计上并不显著,而中小型企业样本回归的结果与全部样本一致。因此,本文认为商业信用与银行信用之间既存在替代关系,也存在互补关系。鉴于商业信用与银行信用属于两种不同的融资方式,在其他条件确定的情况下,两者的替代关系表现为一种常态,而两者的互补性关系,会因条件不同而发生变化。如前所述,与大型企业相比,中小型企业的互补性关系更加显著,这与中小型企业更多依赖商业信用作为信号来获得银行信用有关。(三)商业信用配给方面通过前面的分析,本文得到大型企业使用较多商业信用融资的结论。在表6中,本文以Large作为分类变量进一步对商业信用和银行信用作单因素方差分析。结果显示大型企业对银行信用的使用程度显著高于中小型企业,证明存在银行对中小型企业的信贷配给。但同时,中小型企业提供的商业信用显著高于大型企业,而大型企业提供的商业信用显著高于中小型企业,证明大型企业并未像西方学者所认为的那样,向中小型企业提供信用融资,反而是中小型企业向大型企业提供商业信用融资,存在着中小型企业商业信用的信贷配给,且中小型企业的商业信用融资比大型企业更不稳定性。在面临银行和大型企业的双重信用配给情况下,中小型企业不得不主要依赖银行信用作为外部资金源,两种类型企业Credit/Debt变量间的显著差异提供了证据。对银行信贷配给原因的研究很多,本文不进行赘述,在这里仅根据前述结果,分析商业信用配给产生的原因。一是商业信用信息的不对称。同银企之间一样,企业与企业之间也存在信息不对称,规模成为商业信用融资的重要信号,大型企业易获得交易对象的信任,更易获得商业信用融资,中小型企业则不得不成为提供商业信用的对象。二是担保品的不足。前文所述由于担保品较多的企业未能获得更多的银行信用,造成担保能力强的企业不能提供较多的商业信用,从而阻碍了Kunt和Maksimovic(2001)提出的商业信用融资渠道。而对于中小企业即使拥有较多的担保品,也不能获得更多的商业信用,两者呈较显著的负相关关系,担保品没有成为融资信号与其自身品质有关。三是双重信用配给的交互影响。由于存在银行对中小型企业的信贷配给,大型企业占用了更多的银行信用,增加了大型企业对商业信用的需求。这进一步挤占了中小型企业的商业信用融资,根据互补性假说,减少了其利用商业信用信号获取银行信用的机会。四、商业信用合作方面通过对山东1683家企业样本的回归,本文得到以下主要结论:规模成为企业获得商业信用的信号,规模越大的企业越能通过商业信用融资,这与企业间的商业信用信息不对称有关;担保能力强的企业反而提供较少的商业信用,原因与担保能力强的企业未能获得较多的银行信用有关;商业信用的行业差异较为显著,但从企业的短期融资看这种差异并不显著,而非国有企业比国有企业更依赖商业信用;商业信用与银行信用既存在替代性,也存在互补性,替代性是一种常态,而