月酝知风之地产行业：基本面再度走弱核心城市政策空间打开

请务必阅读正文后免责条款证券研究报告行业评级：强于大市(维持)月酝知风之地产行业2022023年8月21日平安证券研究所地产研究团队2核心摘要等，北上广深均表态跟进举措，有望打开“新形势”下的政策空间。短期关注销售转弱、个别房企信用事件发酵带来的政策博弈机会，中长期关注积极拿地改善资产质量、融资及销售占优的强信用房企保利发展、招商蛇口、越秀地产、华发股份、中国海外发展、滨江集团、建发国际业链机会，如保利物业、招商积余、绿城管理控股、东方雨虹、科顺股份、伟星新材等。1政策：新形势下政策空间打开，一线城市需求端有望发力。7月涉房类政策32项，其中偏松类政策25项；延长“金融十六条”期限，政治局会议将落实倪虹部长讲话要求，会同有关部门更好满足居民刚性和改善性住房需求，有望尽快跟进举措；央行提及指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率，后续房贷利率下调仍存空间。月房企境内债融资规模环比升64.8%。“金融16条”中部分政策获延期，主要涉及房企存量融资展期、专项借款支持项目的配套融资支持等，1楼市：成交延续疲软，各能级城市价格均环比下跌。8月(截至18日)重点50城新房月日均成交环比降7.2%，同比降34.9%，降幅较上月扩大pct下跌；7月央行货币政策司司长指出，我国房地产市场供求关系已发生深刻变化，过去在市场长1地市：土地供应季节性回落，土地市场面临流拍压力。7月供地规模季节性回落，百城土地供应建面环比降48.4%；成交建面环比降33.1%；成交持续走弱影响房企拿地信心，7月百城土地流拍率升至33%，创2021年以来新高。尽管核心城市土拍仍有热度，但亦有降温势头。7-8月上海、深圳土拍中，仍有地块触顶成交，但非核心区域多以底价成交，甚至流拍情况。1房企：延续探底行情，核心城市楼市复苏动能有待提振。7月供需两淡，楼市延续探底行情，百强房企累计销售额同比下降5.9%，单月销售额同比下滑37.2%；累计销售面积同比下滑17%，单月销售面积同比下滑36.8%，降幅进一步扩大。7月下旬以来中央频繁释放利好信号，若核心一二房成交规模有望止跌企稳；弱二三线城市购买力仍需修复，短期成交难有明显起色。板块上涨14.16%，跑赢沪深300(4.48%)；截至2023年8月21日，当前地产板块PE(TTM)15.3倍，估值处于近五年97.6%分位。1风险提示：1)若后续货量供应由于新增土储不足而遭受冲击，将对行业销售、开工、投资等产生负面影响；2)若楼市去化压力超出预期，销售持续以价换量，将带来部分前期高价地减值风险；3)政策呵护力度有限，行业调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。报告主要观点：背靠厦门国资建发集团，“新闽系”房企崛起。建发国际发展起始于厦门建发集团旗下房地产业务(主体为建发房产)，并依托集团资源快速扩张；董事会成员均在控股母公司建发房产中担任职务，利于调动平台资源，同时叠加“一年一聘制”的市场化经营机制与股权激励，保障公司经营效率及发展动力。2022年公司总营收、归母净利润996亿元、49亿元，2018-2022年CAGR分别为68%、37%。销售投拓积极，逆境突围攻守兼备。2022年公司在行业调整期超额完成年内销售目标，销售额排名进入行业前十，2023H1销售额同比增速持续领先(+55.7%)；且规模攀升并非牺牲权益比，近年销售权益比均保持在70%以上；产品体系方面更加聚焦改善型产品，因而项目去化与销管费管控相较同业更具优势。投拓方面，公司紧抓土地市场景气度底部补仓，2023H1公司拿地销售金额比、面积比分别为36.1%、70.2%，高于50强房企整体值(金额比21.6%、面积比27%)；同时重视资产流动性，聚焦核心区域补充优质土地，核心地段项目通常单盘流速较高，有效避免滞重库存累积占用公司资源等，亦有助于市场回暖后抢占先机。屡获大股东注资，有序扩张资产负债表与完善产业链。公司保持较高财务安全度，三条红线“绿档”达标，在手流动性充裕，总资产结构中存货与货币资金合计占比达78%，位居主流房企首位；2022年末融资成本为4.3%，已批未提的银行借款额度充足。此外公司运用多元化融资工具，如配股、可转债、永续债等方式，进一步补充权益资金。土储、财务方面屡获母公司建发房产支持，多次通过转让股权等方式为公司注入上海、无锡等优质土储项目，财务方面亦提供永续债“输血”，助力“三条红线”降档。2021年11月公司入主工程技术服务公司合诚股份(603909.SH)，为公司部分房开项目提供设计、监理、施工等技术服务，把控建筑品质，提升工程铺排等经营效率；2022年再度并表建发物业(2156.HK)，完善工程与服务产业链布局，释放协同发展的乘数效应。容参见：《建发国际集团(1908.HK)：“新闽系”房企标杆，彰显逆周期本色》34报告主要观点：首提降低首套住房首付比例，超出市场预期。根据央行2016年规定，非限购城市居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款，原则上最低首付款比例为25%，各地可向下浮动5个百分点；对于实施“限购”措施的城市，个人住房贷款政策按原规定执行。目前大部分非限购城市首套最低首付比例已经按照20%执行，但对于核心一二线城市，首套住宅最低首付比例大多仍不低于30%。本次住建部提出降低购买首套住房首付比例，超出市场预期，有利于降低购房者置业成本，若后续落地执行，将更加利好总价高、购房门槛高的核心城市。同时会议强调进一步降低首套贷款利率，根据贝壳的统计，7月百城首套房贷利率平均为3.90%，其中一线、二线、三四线城市首套房贷款利率分别为4.5%、3.88%和3.88%，房贷利率相对更高的一线城市或更加受益。明确强调落实个人住房贷款“认房不用认贷”，利于改善性需求释放。目前部分核心城市仍执行“认房认贷”的信贷政策，加大改善性需求的换房成本。本次会议明确表态落实个人住房贷款“认房不用认贷”，预计后续核心城市限贷政策有望迎来优化，利于大幅降低改善性需求置业门槛，活跃整个房地产交易市场。同时会议强调落实改善性住房换购税费减免，预计后续在增值税、契税等交易环节税收方面有望迎来政策支持。投资建议：7月24日，政治局会议强调我国房地产市场供求关系发生重大变化，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，本次住建部表态为对政治局会议的响应和支持，政策力度超出市场预期，有助于降低购房者(尤其核心城市)置业成本，提振市场信心，带动楼市成交的逐步企稳。预计后续各地在降低首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等方面有望陆续出台相关优化政策。更多报告内容参见：《行业点评：住建部首提降低首套房首付，政策支持力度持续超预期》5报告主要观点：房地产供求关系发生重大变化，行业政策需适时调整优化：对比4.28政治局会议，本次会议未重申房住不炒，新增“我国房地产市场供求关系发生重大变化”提法，当前短期受收入预期、房价下跌担忧等因素影响，二季度以来楼市成交持续走弱，2023H1全国商品房销售面积同比降5.3%，6月单月降幅达18.2%；中长期随着城镇化率放缓，城镇人均居住面积大幅改善，潜在需求亦面临压力。在这种背景下，我们认为“房地产市场供求关系发生重大变化”可能意味着国内房地产市场在经历“供不应求”到“结构性供不应求”后，再度迈入新的阶段。短期压力点或更多聚焦在需求端，会议指出适应新形势、适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，预计短期重点城市限贷限购等需求端政策优化或值得期待。加大保障性住房建设供给，积极推动城中村改造和“平急两用”：保障性住房为新市民、青年人等住房问题解决重要手段之一，亦为房地产新发展模式重要一环。7月14日央行答记者问时提到1000亿租赁住房贷款支持计划稳步推进，已落地济南、郑州等试点城市，未来保障性住房建设供应有望持续加强。城中村改造具备消除安全隐患、增加公共服务补给、提高土地资源利用效率等优点，7月21日国常会已审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。考虑城中村改造并非简单采取大规模拆除重建模式，项目情况更加复杂，且公益性更强，意味后续城中村改造将相对有序，对经济边际拉动亦更为渐进。对于闲置房产盘活，参考历史经验多为改建保障性租赁住房，后续盘活改造或仍将向相关方向推进。防风险仍是当前房地产重点任务：整个房地产表述部分仍位于“要切实防范化解重点领域风险”之后，在销售端承压、民企融资端压力仍存的大环境下，行业整体流动性危机并未完全消除，后续仍需要更多政策出台化解头部房企风险、优化行业整体资产负债状况，同时保交楼政策预计仍将持续推进。更多报告内容参见：《行业点评：政治局会议首提供求新形势，强调用好政策工具箱》本月报告精选之四：淡季加大销售压力，降息打开LPR下调空间报告主要观点：新开工延续疲弱，中长期不宜过度悲观。7月单月新开工0.7亿平米，创2009年8月以来新低，同比降25.9%。上游水泥量价表现均弱，侧面印证新开工弱势。我们认为新开工本质是“补库存”，销售与库存为主导因素。当前房企对销售复苏预期普遍谨慎，实行以销定产、加大滚存去化策略，同时销售明显萎缩、致各地库存去化周期较长，共同决定了下半年新开工下行压力仍大。拉长时间维度看，我们此前测算2023-2030年商品房销售中枢超过10亿平米，考虑商业、租赁及相关配套建设导致可售率低于100%，意味着新开工未来中枢可能在10亿平米以上，当前新开工绝对值或已接近底部区间，中长期不宜过度悲观。竣工延续改善，后续仍待政策发力。7月单月竣工4501万平、同比增33.1%，前7月累计同比增长20.5%。2021年下半年以来中央推出3500亿元保交楼专项借款，设立2000亿元保交楼贷款支持计划，引导商业银行积极提供配套融资。近日住建部表示“保交楼”专项借款项目总体复工率接近100%，累计已完成住房交付超过165万套，首批专项借款项目住房交付率超过60%。参考乐居财经等统计，碧桂园、融创、绿地等22家房企2023年上半年合计交付115万套，较2022年上半年98万套明显增加，印证保交付工作逐见成效。不过考虑当前楼市成交低迷，同时剩余保交付项目面临可售货值少、质量不高等问题，后续保交付仍依赖政策持续推进。传统淡季加大销售压力，政治局释放积极信号。楼市热度持续回落叠加传统销售淡季，7月单月商品房销售面积、销售额分别同比降15.5%、19.3%，年初以来连续两个月降幅超过10%，单月销售面积0.7亿平米创2012年5月以来新低。分区域看，7月东部、中部、西部、东北地区销售面积增速分别为-18.2%、-9.3%、-13.6%、-28.7%，其中东部增速较上月明显下滑。7月政治局会议首次明确房地产市场供求关系发生重大变化，适时调整优化房地产政策。随后住建部会议要求进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、“认房不用认贷”等政策措施。预计后续核心城市限贷、限购等优化政策有望出台。到位资金与中长贷偏弱，降息打开LPR下调空间。7月单月房企到位资金同比降20.2%，其中定金及预收款、按揭贷款、国内贷款分别同比降21.7%、23.5%、14.7%，与销售走弱趋势一致。7月住户部门中长期贷款减少672亿元，较上月(增加4630亿元)明显回落，同比减少2158亿元，意味着居民提前还款潮或在延续。8月1日央行提出指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率，15日将1年期MLF利率从2.65%下调至2.50%，后续LPR与存量房贷利率调整值得期待。6更多报告内容参见：《行业点评：淡季加大销售压力，降息打开LPR下调空间》 项3841353728312641549 项3841353728312641549据不完全统计，7月涉房类政策(含中央及地方)32项，其中出台偏松类政策25项，延续偏松基调。延长“金融十六条”期限，政治局会议首提供求新形势。7月10日央行联合国家金融监督管理总局发文，“金融十六条”部分政策延长适用期，支持房企存量融资合理展期，以时间换空间。7月末政治局会议未重申房住不炒，首提供求新形势，住建部首提降低首套房首付，明确强调落实个人住房贷款“认房不用认贷”，利于改善性需求释放。此外央行提及指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率，后续房贷利率下调仍存空间。0040200中性偏松偏紧2022年2023年413941397531010000002101037531010000001月3月5月7月9月11月1月3月5月7月站，平安证券研究所、会议时间时间文件/会议名称《关于延长金融支持房地产市场平稳健康发展有关政策期限的通知》2023年上半年金融统计数会中共中央政治局会议中国人民银行、国家外汇管理局2023年下半年工作会议主要内容款支持项目发放的配套融资在贷款期限内不下调风险分类延期执行至2024年12月底，同时将2000亿元保交楼贷款支持计划延期存量融资，允许超出原规定多展期1年，可不调整贷款分类法治化原则，支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更个人住房贷款合同约定，或者是新发放贷款置换存量贷款；房地产市场供求关系已发生深刻变化，在市场长期过热阶段陆续出台政策存在边际优化空间，更好支持刚性和改善性住房需求适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势稳住建筑业和房地产业两根支柱，进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率77月以来，北上广深纷纷表态将落实倪虹部长讲话要求，会同有关部门更好满足居民刚性和改善性住房需求，有望尽快跟进举措。多地优化公积金使用灵活度，如北京允许全额提取公积金余额应对暂时生活困难、梧州允许公积金用作购房前期资金、青岛将存量房“带押过户”业务拓展至住房公积金组合贷款、多地放宽“商转公贷”从而调降存量房贷近期地方楼市调控政策汇总镇江提高住房公积金贷款最高额度，职工个人最高贷款额度由30万元调整为50万元；职工家庭最高贷款额度由50万元调整为80万元；缴存职工家庭首次使用公积金进行公积金贷款的首付比例调整为20%，对已结清首次公积金贷款的缴存职工家庭，第二次申请公积金贷款的首付比30%；提高多子女家庭住房公积金贷款额度住房三类住房的保障对象、申请条件、供应分配方式、租售价格标准、用地保障、建设筹集主体和渠道、建设标准等进行规范双拼房可“双证合一”拆迁项目均可实行房票安置浙江全省(杭州市区除外)全面取消落户限制政策企业座谈会上的讲话要求，在市委、市政府领导下，以及上级有关部门指导下，结合我市房地产实际情况，会同市有关部存量房“带押过户”业务拓展至住房公积金组合贷款金发布楼市新政15条：实施多子女家庭购房补贴、购房契税补贴政策；取消楼市限售；认房不认贷”；降低住房交易税费全额提取本人账户内住房公积金余额，应对暂时生活困难。受灾情影响的缴存职后自有住房暂不具备居住条件，需要租赁住房并提取住房公积金时，每月提取限额为实际月租金，不受连续足额缴存住房公积金3个月(含)以上限制，不受本人及配偶在北京无自有住房限制，不受月缴存额限制。月划转公积金业务8所4.304.304.304.304.304.204.204.203.653.654.304.304.304.304.304.204.204.203.653.653.653.653.653.553.557月M2同比增长10.7%，增速环比回落0.6个百分点；社融存量同比增长8.9%，增速较上月回落0.1个百分点。8月21日1年期LPR、5年期及以上LPR最新报价3.45%、4.2%，1年期LPR较上月下调10bp。根据平安宏观组观点，7月虽是信贷淡季，但季节性效应不足以解释其低迷表现。居民和企业人民币贷款规模均收缩，有效融资需求不足问题凸显；7月新增居民部门贷款减少2007亿元，同比多减3224亿元；其中以个人住房贷款为代表的居民中长期贷款减少672亿元，同比多减2158亿元；存量房贷“降息”尚未落地，居民提前偿还房贷热情不减，对居民中长期贷款的增量和存量构成拖累。7月M2同比增速回落7月社融存量同比增速较上月回落8月1年期LPR报价较上月下调10bp98762020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07资料来源：Wind，平安证券研究所社会融资规模存量同比元80604020002021-012021-072022-012022-072023-012023-%%贷款市场报价利率(LPR):1年贷款市场报价利率(LPR):5年2023-012023-032023-052023-077月单月境内债、境外债平均发行利率分别为3.38%、3.67%，分别环比升0.08pct、0.51pct，融资成本保持在较低水受6月5年期LPR下调影响，7月贝壳研究院监测的百城主流首套房贷利率为3.9%，二套房房贷利率4.81%，环比均下调10bp。房企境内债、境外债与信托发行成本9753境外债平均发行利率境外债平均发行利率 集合信托平均年收益率(右轴)%%%-052021-092022-012022-052022-092023-012023-0586重点城市首套房贷利率、二套房贷利率(贝壳研究院)首套房房贷利率二套房房贷利率6.0%4.0%3.90%2022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07400004000007月房企境内债、境外债融资规模分别为526亿元、10.7亿美元，分别环比升64.8%、119.9%。7月10日，人民银行、国家金融监督管理总局发文，对“金融16条”中的部分政策进行延期，主要涉及房企存量融资展期、专项借款支持项目的配套融资支持等，多家房企的股权融资计划取得突破性进展；民营房企中，新城控股、新湖中宝等先后成功发行中票等。房地产债券及信托发行规模走势(月)境内债发行金额(亿元)集合信托发行金额(亿元)400000 海外债发行金额(亿美元，右轴) 000-502020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-05模规模5875435144352792452204542652974225826975528月(截至18日)重点50城新房月日均成交2721套，环比降7.2%，同比降34.9%，降幅较上月扩大0.7pct；重点20城二手4月以来楼市成交持续回落。7月住建部指出，我国房地产市场供求关系已经发生深刻变化，过去在市场长期过热阶段陆续出台政策存在边际优化空间，支持刚性和改善性住房需求。结合过往房地产周期、央行权责范围，预计政策调整更多围绕限贷展开，降首付比例、降房贷利率为重要方向。考虑当前多数低能级城市首套房首付比例已降至20%、二套降至30%，首付比例调整空间将更多存在于核心一二线。均成交套数同比均成交套数同比新房月日均成交同比一线同比二线三线00二手房月日均成交(套数)均成交套数同比80%60%40%20% %2022.82022.102022.122023.22023.42023.62023.82022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/07家统计局，平安证券研究所；图表8月数据为截至8月18日成交数据%40%0%%20%40%60%所注：35城中一线城市4个、二线10个、三四线21个；商品房销供比=当月商品房备案面积/当月批准预售面积1350000500007月为传统推盘淡季，35城商品房平均批准上市面积31.6万平米，环比降44.2%，带动销供比回升至134.7%，环比升33.5个百分点。7月35城商品房平均出清周期32.6个月，环比升0.6个月，其中一线城市仅为24.8个月，远低于二线城市(30.3个月)、三线城市(35个月)。35城商品房平均批准上市面积一线平均二线平均均35城平均2021-012021-072022-012022-072023-012023-0735城商品房平均出清周期 40月40505城商品房平均销供比220%200%180%160%140%120%100% 80%60%40% 均均35城平均2022-052022-082022-112023-022023-05Wind147月百城住宅平均价格16177元/平米，环比微降0.01%，连续3个月环比下滑，其中环比下跌城市数量共45个。分城市能级看，7月一、二、三线城市住宅平均价格，环比分别降0.02%、降0.03%、降0.03%，各能级城市齐降。百城住宅平均价格走势百城中一二三线城市住宅价格环比变化百城住宅价格上涨、持平与下跌城市数量百城住宅平均价格(元/平方米)环比2022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/07 二线价格环比三线价格环比2022/102022/102022/122023/022023/042023/06 个环比下跌环比持平环比上涨0400022/08222/08Wind157月供地规模季节性回落，百城土地供应建面1亿平米，环比降48.4%；成交建面0.9亿平米，环比降33.1%。成交持续走弱影响房企拿地信心，7月百城土地溢价率4.97%，环比降0.9pct；流拍率升至33%，创2021年以来新百城土地供应与成交情况百城土地成交均价走势百城土地成交溢价率00000000百城供应土地建面(万平米)百城成交土地建面(万平米).5供.5.02022-072022-102023-012023-042023-070004,000,0000百城成交均价(元/平米) 一线成交均价(元/平米)二线成交均价(元/平米)三线成交均价(元/平米)2022-072022-102023-012023-042023-079876543210百城土地成交溢价率(%)一线成交溢价率(%) 二线成交溢价率(%) 三线成交溢价率(%)2022-072022-102023-012023-042023-07月供需两淡，楼市延续探底行情，百强房企累计销售额同比下降5.9%，单月销售额同比下滑37.2%；累计销售面积同比下滑17%，单月销售面积同比下滑36.8%，降幅进一步扩大。7月下旬以来中央频繁释放利好信号，若核心一二线城市松绑“四限”，新房成交规模有望止跌企稳；弱二三线城市购买力仍需修复，短期成交难有明显起色。克而瑞百强房企单月销售增速克而瑞百强房企累计销售增速30%20%10% 克而瑞百强销售额单月同比2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月10% 5%克而瑞百强销售额累计增速2022年1月2023年1-2月2023年1-3月2023年1-4月2023年1-5月2023年1-6月2023年1-7月资料来源：克而瑞，中指院，平安证券研究所；注：拿地数据来自中指院，销售数据来自克而瑞17滨江集团保利发展万科地产越秀地产中国金茂建发房产首开股份滨江集团保利发展万科地产越秀地产中国金茂建发房产首开股份7月50强房企整体拿地销售金额比31%、拿地销售面积比38%，环比分别升5.1pct、5.8pct。尽管核心城市土拍仍有热度，但亦有降温势头。7-8月上海、深圳土拍中，仍有地块触顶成交，但非核心区域多以底价成交，甚至流拍情况，房企拿地态度仍趋于谨慎。90%70%60%40%10%% 销售面积比 销售面积比%7月50强房企拿地销售金额比、面积比拿地销售金额比(单月值)拿地销售面积比(单月值)00007月申万地产板块上涨14.16%，跑赢沪深300(4.48%)；截至2023年8月21日，当前地产板块PE(TTM)15.3倍，高于沪深300的11.49倍，估值处于近五年97.6%分位。7月上市50强房企涨跌幅排名前三房企分别为金科股份、荣盛发展、中南建设，排名后三房企为建业地产、正荣地产、世茂集团。7月行业涨跌幅情况房地产PE(TTM)处于近五年97.6%分位7月上市50强涨跌幅排名前三及后三房企86420-2-4-6-8月涨跌幅(%)4.48银地业筑品铁筑车林工通行色深工织合闲用掘子药械用气算防媒信金产贸材饮装牧制运金服服电生设事设机军融易料料饰渔造输属装务器物备业备工97520/8/1322/8/1320/8/1322/8/13%-50%金金科股份荣盛发展中南建设建业地产正荣地产世 茂集团Wind18资料来源：Wind，平安证券研究所19重点覆盖标的及估值(元)股票名称022A023E024E2025E022A023E024E2025E2022A2023E024E025E万科A000002.SZ13.981.901.951.972.057.47.27.16.8推荐金地集团600383.SH7.701.351.541.661.735.75.04.64.5推荐Z新城控股601155.SH14.350.621.902.052.1523.17.67.06.7推荐Z天健集团000090.SZ6.141.041.091.141.175.95.65.45.2推荐8.HK越秀地产0123.HK8.311.281.411.541.696.55.95.44.9推荐绿城管理控股9979.HK5.26