企业价值评估中的收益法理论与实务课件

1收益法在企业价值评估中的应用

与案例解析青岛天和资产评估有限责任公司于志超1收益法在企业价值评估中的应用青岛天和资产评估有限责任2主要内容企业价值评估的定义及企业价值基本理解收益法简介及常见模型收益法的适用前提及假设条件收益法的评估程序收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析企业价值评估准则(征求意见稿)的最新修订企业价值评估中涉及的无形资产评估2主要内容企业价值评估的定义及企业价值基本理解3一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解

企业价值评估的定义：

《企业价值评估指导意见》对企业价值评估进行了明确的定义：企业价值评估是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。3一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解4一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解

企业价值评估的基本要素：评估基准日：一般为与经济行为相适应的会计期末评估目的：股权挂牌转让、股权收购、定向增发、

资产重组、企业清算等等评估对象：企业整体价值、股东全部权益价值或部

分权益价值4一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解5一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解企业价值的价值内涵5一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解企业价值的价6一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解企业价值的报表架构分析6一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解企业价值的报表7一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解企业价值的报表架构分析7一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解企业价值的报表8一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解

企业整体价值=股东全部权益价值+付息债务价值

=经营性资产价值（营业价值）+非经营性资产价值+溢余资产价值股东全部权益价值=企业整体价值-付息债务价值股东部分权益价值=股东全部权益价值×股权比例×

（1＋控股权溢价或少数股权折价比率）×（1＋股权缺乏流动性折价比率）8一、企业价值评估的定义及

企业价值基本理解企业整体价值=9二、收益法简介及常见模型收益法定义：

企业价值评估中的收益法，是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。

--《企业价值评估指导意见(试行)》第二十四条企业价值评估中的收益法，是指通过将被评估企业预期收益折现以确定评估对象价值的基本方法。

--《企业价值评估准则(征求意见稿)》第二十二条

评估方法简介9二、收益法简介及常见模型收益法定义：评估方法简介10二、收益法简介及常见模型收益法—常用的两种具体方法

未来收益现值法：

式中：P为评估值

Ft为未来第t个收益期的预期收益额

r为折现率

t为收益预测年期

n为收益预测期限

评估方法简介10二、收益法简介及常见模型收益法—常用的两种具体方法11二、收益法简介及常见模型收益法—常用的两种具体方法收益资本化：P＝A/r

式中：P为评估值

A为未来预期稳定的年收益额

r为资本化率或

P＝A×k

式中：P为企业价值

A为未来预期稳定的年收益额

K为收益乘数注：新准则中该方法已删减，明确提出收益法的两种具体方法为股利折现法和现金流量折现法。

评估方法简介11二、收益法简介及常见模型收益法—常用的两种具体方法12二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型

永续分段模型：

式中：P为评估值

Ft为未来第t个收益期的预期收益额

r为折现率

A为预期等额收益额

t为收益预测年期

n为收益额为等额开始时的期限

评估方法简介12二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型13二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型

有限期限模型：

式中：P为评估值

Ft为未来第t个收益期的预期收益额

Pn为终值

r为折现率

t为收益预测年期

n为收益预测期限

评估方法简介13二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型14二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型

有限期分段增长模型：

评估方法简介式中：P为评估值

Ft为未来第t个收益期的预期收益额

Pn为终值

r为折现率

g为预期收益增长率

t为收益预测年期

m为明确的收益预测期限

n为总收益预测期限14二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型15二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型永续分段增长模型:

式中：P为评估值

Ft为未来第t个收益期的预期收益额

r为折现率

g为预期收益增长率

t为收益预测年期

m为明确的收益预测期限

评估方法简介15二、收益法简介及常见模型未来收益折现法的几种常见模型16三、 收益法的适用前提及假设条件

企业未来经营期限（n）能够合理确定企业未来收益（Ft）能够进行合理预测与企业未来收益的风险程度相对应的折现率（r）能够进行合理估算

适用前提16三、 收益法的适用前提及假设条件企业未来经营期限（17三、 收益法的适用前提及假设条件

本次评估结果是反映委估股权在本次特定评估目的下的市场价值，没有考虑企业将来可能承担的抵押、担保事宜，以及特殊交易方或特殊交易方式可能追加付出的价格等对其估价的影响。并且，本次评估结论是基于以下假设得出的：（1）所遵循的国家现行法律、法规、制度及社会政治和经济政策与现时无重大变化；（2）公司所在地及国内的经济环境及行业环境不产生大的变更；（3）除非另有说明，假设公司完全遵守所有有关的法律和法规；（4）有关信贷利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等不发生重大变化；

假设条件17三、 收益法的适用前提及假设条件本次评估结果是反映委18三、 收益法的适用前提及假设条件

（5）针对评估基准日资产的实际状况，假设企业持续经营，并在经营范围、方式及资本结构等方面与现时方向保持一致；（6）假设其资产使用效率得到有效发挥。（7）假设公司的经营者是负责的，且公司管理层有能力担当其职务；（8）假设折现年限内将不会遇到重大的销售货款回收方面的问题；（9）公司在存续期内，不存在因对外担保等事项导致的大额或有负债；

假设条件18三、 收益法的适用前提及假设条件假设条19三、 收益法的适用前提及假设条件

（10）假设公司提供的历年财务资料所采取的会计政策和编写此份报告时所采用的会计政策在重要方面基本一致。（11）无其他人力不可抗拒因素及不可预见因素对企业造成重大不利影响；（12）其他假设（投资价值中的管理方式及经营模式假定、经营期限的假定等等）。评估人员根据资产评估的要求，认定这些前提条件在评估基准日时成立。

假设条件19三、 收益法的适用前提及假设条件假设20四、收益法的评估程序

基本程序20四、收益法的评估程序基本21四、收益法的评估程序

核心程序21四、收益法的评估程序核心程序22四、收益法的评估程序

（一）与企业及有关主管部门沟通，明确评估目的、评估对象及评估基准日等评估基本要素（二）企业资产的现场清查核实工作，重点是企业固定资产、无形资产及其他长期资产、付息债务的核实，同时，应对企业存在的非经营性资产、负债及溢余资产进行界定（三）对企业提供的历史财务数据与企业账面记录进行核对，确认其真实性与准确性（四）对企业历史的营业收入、营业成本、税金及附加、各项期间费用的构成进行分析

主要现场工作步骤22四、收益法的评估程序（一）与企业及有关主管部门沟通，23

（五）调整企业历史财务报表的各年度之间由于企业所采用的会计制度、会计政策不一致所造成的差异（六）调整企业历史会计处理中存在的应调整而未调整的账务事项（七）调整不具有代表性的收入和支出，如：非正常和偶然的收入及支出（八）调整非经营性资产、负债、溢余资产及与其相关的收入和支出

主要现场工作步骤四、收益法的评估程序23（五）调整企业历史财务报表的各年度之间由于企业所采用24四、收益法的评估程序

（九）编制调整后的企业历史财务报表（十）对调整后的企业历史财务资料进行细化的对比分析，分析其变动趋势及变动原因（十一）与企业相关人员进行座谈沟通，了解企业在未来年度内的生产计划、研发计划、营销规划等（十二）在充分了解企业历史资料及未来规划的基础上，对企业提供的未来收益预测进行核实，提出修正意见，并与企业沟通

主要现场工作步骤24四、收益法的评估程序（九）编制调整后的企业历史财务报25五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

预期收益的量化指标

指导意见第二十六条：收益法中的预期收益可以现金流量、各种形式的利润或现金红利等口径表示。注册资产评估师应

当根据评估项目的具体情况选择恰当的收益口径经济学上对收益的具体量化指标基本上有4种:(1)企业的分成或红利;(2)企业的股权现金流;(3)企业的投资资本现金流;(4)

企业的税后净利润。从评估理论看，采用现金流作为经济收益的具体量化指标是

最优选择

预期收益25五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析预期收26五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

现金流量的含义及计算公式（1）全部投资资本自由现金流量企业全部投资所产生的自由现金流量，是归属于包括股东和付息债务的债权人在内的所有投资者的自由现金流量全部投资资本自由现金流量=税后净利润+利息费用*（1-T）+折旧与摊销-资本性支出-营运资金增加额或全部投资资本自由现金流量=EBIT*（1-T）+折旧与摊销-资本性支出-营运资金增加额

预期收益26五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析现金流27五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

现金流量的含义及计算公式（2）股权投资资本自由现金流量归属于企业股东的自由现金流量，是扣除还本付息以及用于维持现有生产和建立将来增长所需的新资产的资本支出和营运资金变动后剩余的自由现金流量

股权资本自由现金流量=税后净利润+折旧与摊销-资本性支出-营运资金净增加额+付息债务的增加（减少）

预期收益27五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析现金流28五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

预期收益28五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析29五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

现金流量折现率企业价值全部投资资本自由现金流量加权平均资本成本WACC企业整体价值股权投资资本自由现金流量权益资本成本CAPM股东全部权益价值

预期收益现金流量、折现率与企业价值内涵的对应关系29五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析现金流30五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

公式：全部投资资本自由现金流量=税后净利润+利息费用*（1-T）+折旧与摊销-资本性支出-营运资金增加额或全部投资资本自由现金流量=EBIT*（1-T）+折旧与摊销-资本性支出-营运资金增加额EBIT*（1-T）＝（EBIT－Ｉ＋Ｉ）*（1-T）＝（EBIT－Ｉ）*（1-T）＋Ｉ*（1-T）＝税后净利润＋利息费用*（1-T）全部投资资本自由现金流的计算30五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析公式：31五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

息税前净利润EBIT（1）定义：EBIT＝营业收入-营业成本-营业税金及附加-营业费用-管理费用±其他收入及支出（2）营业收入的确定（3）营业税金及附加的确定（4）成本及各项费用的确定（5）其他收入及支出的确定全部投资资本自由现金流的计算31五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析息税前32五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

折旧与摊销在计算折旧额和摊销之前，我们需要首先明确一个收益预测的前提，这就是收益预测是在企业现有生产能力和资产配置的基础上基于简单再生产前提下的预测数据。在这个前提下：首先，判断企业现有的固定资产配置是否完善，是否已经达到资产的合理配置与配置的完善程度其次，对企业目前在账的非经营性固定资产及溢余固定资产、待报废固定资产所对应的折旧予以剔除全部投资资本自由现金流的计算32五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析折旧与33五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

折旧与摊销

最后，根据企业固定资产综合折旧率或分类综合折旧率计算预测未来年度的固定资产折旧。例如：A公司按相应的固定资产折旧年限及折旧率，采用分类、直线折旧法计提固定资产折旧。

2007～2010年4月折旧费如下：全部投资资本自由现金流的计算33五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析折旧与34五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

折旧与摊销全部投资资本自由现金流的计算企业未来年度折旧费预测如下：34五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析折旧与35五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

折旧与摊销企业未来年度折旧费预测如下：

全部投资资本自由现金流的计算35五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析折旧与36五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

折旧与摊销

计算企业未来年度的摊销，该部分摊销一般是指企业账面的无形资产、长期待摊费用以及其他长期资产的摊销，例如：土地使用权、专利权、财务软件、租入固定资产改良支出等等。对于该部分资产的摊销，一般遵循企业账面的会计摊销政策计算未来年度逐年的摊销额。

全部投资资本自由现金流的计算36五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析折旧与37五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

资本性支出资本性支出是指企业为了维持简单再生产的需要，在相关的固定资产、无形资产及其他长期资产的经济寿命到期以后，需要进行更新支出的金额。在计算资本性支出的时候，应注意企业评估基准日账面上已经存在的在建工程项目、预付工程款或设备款对未来资本性支出的影响；同时应相应增加未来的固定资产折旧。还有，应注意与企业总经理、生产及投资部门负责人等的访谈结果，了解企业对于未来资本性支出的计划与安排，与评估时的判断加以佐证。全部投资资本自由现金流的计算37五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析资本性38五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

资本性支出取预测期当年的折旧与摊销额在企业固定资产没有明显的更新年期、固定资产重置价值与账面原值变化不大的情况下可以考虑采用这种办法。

例如：服装加工企业。全部投资资本自由现金流的计算38五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析资本性39五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

资本性支出

固定资产分段分类计算全部投资资本自由现金流的计算39五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析资本性40五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

资本性支出按全部固定资产明细计算

首先取得企业全部固定资产的明细，明确固定资产名称、类别、原值、折旧年限、残值率等指标，根据评估判定的重置价值、经济寿命年限及残值率等指标逐项确定其更新年度、计算更新资本性支出数额，再按年度汇总，计算每一年需要进行的固定资产更新支出总额。全部投资资本自由现金流的计算40五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析资本性41五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

营运资金增加额营运资金增加额是指在预测期内随着企业生产经营规模的扩大，需要追加投入或者说比上年多占用的流动资金数额。按照企业历史年度统计的营运资金与营业收入（营业成本）的比例计算营运资金的增加额。

全部投资资本自由现金流的计算41五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析营运资42五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

营运资金增加额全部投资资本自由现金流的计算例如：A企业的营运资金增加额预测数据如下表：42五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析营运资43五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

营运资金增加额营运资金增加额＝现金营运资金增加额＋非现金营

运资金增加额（1）现金营运资金增加额现金营运资金＝年度付现成本/现金周转率现金营运资金的增加额预测是通过对企业现金周转率及付现成本等的分析，所确定的企业在预测期内每年年末为保持第二年营业规模的扩大所必需预留的多于当年合理现金营运资金的部分，该部分现金应从当期的投资资本自由现金流量中扣除。全部投资资本自由现金流的计算43五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析营运资44五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

营运资金增加额全部投资资本自由现金流的计算

2010年2011年2012年2013年2014年营业成本120,907,327137,426,458156,196,807158,035,842160,148,887管理费用14,552,73214,793,50715,057,26115,326,29015,600,700财务费用0

0

0

0

0

营业税金附加6,945,3059,035,10511,193,47711,585,24911,990,733

折旧45,779,85945,880,12545,880,12545,880,12545,880,125摊销1,386,9152,204,1372,130,4861,901,5211,758,566

付现成本95,238,589113,170,808134,436,934137,165,735140,101,628现金周转次数3333333333合理的现金持有量2,870,2043,410,6274,051,5244,133,7624,222,241期初现金9,695,715

溢余现金6,825,511

现金营运资金变动额540,423640,89782,23888,479-44五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析营运资45五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

（2）非现金营运资金增加额非现金营运资金＝应收账款余额+存货余额-应付账款余额非现金营运资金增加额＝年末非现金营运资金－年初非现金营运资金＝应收账款增加额+存货增加额-应付账款增加额非现金营运资金增加额主要是根据以该公司历史数据计算的各主要非现金流动资产及流动负债科目与营业收入、营业成本的关联程度，对应收账款、存货及应付账款科目在预测期内的各年度余额进行预测，计算各年度营运资金额全部投资资本自由现金流的计算营运资金增加额45五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析（2）46五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

全部投资资本自由现金流的计算

比例

2010年2011年2012年2013年2014年营业收入

229,978,168271,324,481336,140,463347,905,379360,082,067营业成本

120,907,327137,426,458156,196,807158,035,842160,148,887

应收项

期初38,510,88232,021,73843,123,21653,424,80655,294,674

15.89%期末32,021,73843,123,21653,424,80655,294,67457,229,987

增加-6,489,14411,101,47710,301,5901,869,8681,935,314存货

期初1,983,8027,302,1914,072,3444,628,5634,683,059

2.96%期末7,302,1914,072,3444,628,5634,683,0594,745,675

增加5,318,389-3,229,847556,22054,49662,616应付项

期初13,529,20514,520,81620,220,00522,981,74823,252,332

14.71%期末14,520,81620,220,00522,981,74823,252,33223,563,231

增加991,6115,699,1892,761,743270,583310,899

非现金营运资金增额

-2,162,3662,172,4418,096,0671,653,7811,687,03046五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析全部投47五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

全部投资资本自由现金流的计算企业终值的确定若收益期按永续年限确定，终值公式为：Pn=Rn+1×终值折现系数。其中：Rn+1按详细预测期的预测末年自由现金流量调整确定。主要调整包括：修理费：终值计算中修理费取完整大修期间的平均值计算得出，即以一个完整的大修周期内各级大修的金额与次数相乘后加总得出一个完整的大修周期的总得大修理费用，再除以一个完整的大修理周期的年限，得出年大修理费用的平均值。47五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析全部投48五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

全部投资资本自由现金流的计算企业终值的确定永续折旧：考虑企业预测期末存量资产的折旧以及各类资产经济年限到期后的更新以及日常零星支出的新增折旧，对预测年后的折旧进行调整并年金化确定。具体方法如下：A.将各类现有资产按年折旧额按剩余折旧年限折现到预测末现值；B.将该现值再按经济年限折为年金；C.将各类资产下一周期更新支出对应的年折旧额按折旧年限折现到下一周期更新时点再折现到预测末现值；D.将该现值再按经济年限折为年金；E.将B和D相加得出永续期折旧。48五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析全部投49五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

全部投资资本自由现金流的计算企业终值的确定永续资本性支出：永续年资本性支出是考虑为了保证企业能够持续经营，各类资产经济年限到期后需要更新支出，但由于该项支出是按经济年限间隔支出的，因此本次评估将该资本性支出折算成年金，具体测算思路分两步进行：第一步，将各类资产下一周期更新支出按尚可使用年限折现到预测末现值；公式为P=F/（1+i)^n第二步，将该现值再按经济年限折为年金；公式为A=P*i*(1+i)^N/((1+i)^N-1)49五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析全部投50五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

全部投资资本自由现金流的计算企业终值的确定营运资金增加额：永续期间企业营运资金增加额为零。50五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析全部投51五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

折现率基本要求注册资产评估师应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资回报率、加权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险等因素，合理确定资本化率或折现率。注册资产评估师应当确信资本化率或折现率与预期收益的口径保持一致。

《企业价值评估指导意见》第二十九条注册资产评估师应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资回报率等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险等相关因素，合理确定折现率。

《企业价值评估准则（征求意见稿》第二十九条51五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析52五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

（1）无风险报酬率加风险报酬率折现率＝无风险报酬率＋行业风险报酬率＋经营风险报酬率＋财务风险报酬率＋其他风险报酬率

折现率的计算52五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析53五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

（2）权益资本成本用于评估股东全部权益价值，与权益自由现金流相匹配资本资产定价模型(CAPM)

r=Rf+(Rm-Rf)×β+α

其中：r—折现率

Rm—完全分散的投资组合的期望收益率

Rf—无风险报酬率

β—被评估企业的投资权益贝塔系数

α—企业特定风险调整系数

折现率的计算53五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析（2）54五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

1）Rf—无风险报酬率两种计算方式：以评估基准日前后国家发行的中长期国债的到期收益率，注意换算为复利计算

Rf=n√(1+nr)－1

采用国内债券交易市场中选择从评估基准日到国债到期日剩余期限较长的国债，分别计算其到期收益率（复利），取其到期收益率（复利）的平均值作为无风险报酬率

折现率的计算Rf计算表格54五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析1）R55五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

2）β系数的确定贝塔系数（Betacoefficient）是一个统计学上的指标，它反映某一行业或者某一企业的收益率相对于社会平均收益率的相关程度，在股票市场上，它所反映的是某一投资组合或投资对象相对于大盘的表现情况贝塔系数可以用某一段时期内股票价格与市场指数之间的协方差对市场指数的方差的比值来估算。具体计算一般是选取一定时间内的沪深股市综合指数收盘价，以其合理间隔区间内的增减变化率作为Y，再选取行业内可比企业的同期收盘价，以其增减变化率作为X，以统计学上的回归分析的方法计算得出

折现率的计算55五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析2）β56五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

2）β系数的确定两种计算方法：

WIND资讯软件直接查询登陆主界面----股票菜单—贝塔系数计算器，可以计算单只股票β系数，也可以计算某一行业的β系数。利用证券行情软件查阅股市价格数据并利用EXCEL软件中的LINEST公式计算。LINEST(known_y's,[known_x's],[const],[stats])

折现率的计算56五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析2）β57五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

2）β系数的确定计算β系数需要注意的问题A．在选取对比公司时需要考虑的因素B．相关股票的价格应首先进行复权C．计算β系数时，应当考虑财务杠杆的影响

βu=βl/[1＋(1-t)D/E]

其中：βu：无财务杠杆的ββl：有财务杠杆的βD：债务市值

E：权益市值

t:所得税率D．相关系数R相关性较低的可比企业贝塔系数应予以剔除

折现率的计算57五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析2）β58五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

3）市场风险溢价EMRP的确定

EMRP＝Rm－Rf

＝社会平均收益率—无风险报酬率市场风险溢价是对于一个风险充分分散的市场投资组合，投资者所要求的高于无风险利率的回报率。是投资者投资股票市场所期望的超过无风险收益率的部分

折现率的计算58五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析3）市59五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

3）市场风险溢价EMRP的确定成熟股票市场的基本补偿额+国家风险补偿额市场风险溢价=成熟股票市场的基本补偿额+国家补偿额=成熟股票市场的基本补偿额+国家风险例如：成熟股票市场的基本补偿额取美国1928-2009年股票与国债的算术平均收益差6.03%；

国家风险：中国的国家违约风险补偿额为1.35%；则：市场风险溢价=6.03%+1.35%=7.38%

折现率的计算59五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析3）市60五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

3）市场风险溢价EMRP的确定采用股票大盘指数的历史年度收盘价计算社会平均收益率Rm，减去无风险报酬率Rf后确定市场风险溢价

折现率的计算时间年期上证收盘指数几何收益率1998-12-31

1146.7

1999-12-3111366.5819.18%2000-12-3122073.4834.47%2001-12-3131645.9712.80%2002-12-3141357.654.31%2003-12-3151497.045.48%2004-12-3161266.51.67%2005-12-3171161.060.18%2006-12-3182675.4711.17%2007-12-3195261.5618.45%2008-12-31101820.814.73%2009-12-31113277.1410.02%2010-12-31122808.087.70%收益率平均

10.85%60五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析3）市61五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

3）市场风险溢价EMRP的确定采用沪深300成分股股票的历史收盘价计算社会平均收益率Rm，减去无风险报酬率Rf后确定市场风险溢价

折现率的计算61五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析3）市62五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

4）企业特定风险调整系数α的确定企业特定风险一般包括规模风险及个别风险两方面。企业规模风险世界多项研究结果表明，小企业平均报酬率高于大企业。因为小企业股东承担的风险比大企业股东大。因此，小企业股东希望更高的回报。

折现率的计算62五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析4）企63五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

4）企业特定风险调整系数α的确定以沪、深两市的1,000多家上市公司作为样本点，选择其2005～2010年的数据进行分析研究并按总资产规模进行分组，分别为以下9组：

折现率的计算63五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析4）企64五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

4）企业特定风险调整系数α的确定

折现率的计算序号总资产规模分组标准（亿元）总资产回报率分组标准（%）样本点数量10≤S<5R<02820≤S<50≤R<105330≤S<5R≥103045≤S<10R<02255≤S<100≤R<1014865≤S<10R≥1042710≤S<15R<010810≤S<150≤R<1074910≤S<15R≥10171015≤S<20R<071115≤S<200≤R<10281215≤S<20R≥10411320≤S<30R<5271420≤S<30R≥5341530≤S<40R<5261630≤S<40R≥5501740≤S<50R<5301840≤S<50R≥5411950≤S<100R<5322050≤S<100R≥56921S≥100R<51922S≥1005≤R<105123S≥100R≥103264五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析4）企65五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

4）企业特定风险调整系数α的确定

折现率的计算65五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析4）企66五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

4）企业特定风险调整系数α的确定

折现率的计算Rs=3.73%-0.717%×Ln(S)-0.267%×ROA其中：Rs:公司特有风险超额回报率；S:公司总资产账面值（按亿元单位计算）；ROA：总资产报酬率；Ln：自然对数。66五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析4）企67五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

4）企业特定风险调整系数α的确定

折现率的计算企业个别风险目前主要依靠定性分析。产品或服务的市场风险。业务模式风险。经营业绩风险。资产质量或资产结构风险。67五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析4）企68五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

4）企业特定风险调整系数α的确定

折现率的计算企业个别风险债务风险。技术风险。投资项目风险。内部管理风险。控制(权)风险。

68五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析4）企69五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

（3）加权平均资本成本用于计算企业整体价值，与企业全部投资自由现金流相匹配

WACC＝E/(D+E)×Ke+D/(D+E)×(1－T)×Kd

其中：Ke：权益资本成本

Kd：债务资本成本

D/E：被估企业债务市值与权益市值比率

T：为所得税率

折现率的计算69五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析（3）70五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

（3）加权平均资本成本1）Ke：采用资本资产定价模型计取2）Kd：债务资本成本，实际上是债权人对被评估企业的期望投资回报率

折现率的计算70五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析71五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

（1）如果资产预期收益流是股权资金产生的，则折现率中的分子也应该是股权投资产生的收益流（2）如果资产预期收益流是全部资金产生的，则折现率中的分子也应该是全部投资产生的收益流（3）如果资产预期收益预测口径为利润口径；则折现率中的分子预期收益流口径也应该是利润口径折现率与预期收益的口径匹配71五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析折现率72五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

（4）如果资产预期收益预测口径为现金流口径；则折现率中的分子预期收益流口径也应该是现金流口径（5）如果资产预期收益预测口径为税前收益流口径；则折现率中的分子预期收益流口径也应该是税前收益口径（6）如果资产预期收益预测口径为税后收益流口径；则折现率中的分子预期收益流口径也应该是税后收益口径折现率与预期收益的口径匹配72五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析折现率73五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

期中折现与期末折现折现系数的区别：期末折现：期中折现：73五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析74五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

期中折现与期末折现折现系数的选用：如果被评估股权为控股股权，则理论上比较适用于期中折现；如果被评估股权为非控股股权，则理论上比较适用于期末折现；74五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析75五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

溢余资产、非经营性资产

及非经营性负债的界定溢余货币资金的确定：将企业评估基准日的账面货币资金全部界定为溢余资产，并在预测期的第一年将企业正常运营需要投入的必要货币资金全部作为营运资金的增加额。分析企业必要的货币资金保有量，将企业评估基准日的账面货币资金与必要货币资金保有量的差额界定为溢余资产。75五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析溢76五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

溢余资产、非经营性资产

及非经营性负债的界定其他溢余资产、非经营性资产及非经营性负债的确定：（1）对下属子公司的长期股权投资、交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、长期应收款等一般按溢余资产进行处理；（2）其他应收款或其他应付款中的押金、保证金、代收代付款项、代垫待收款项、关联企业、其他企业或政府部门非业务经营性质的资金借款等应作为非经营性资产；（3）投资性房地产、闲置固定资产及报废固定资产残值应作为非经营性资产；76五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析溢77五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

溢余资产、非经营性资产

及非经营性负债的界定其他溢余资产、非经营性资产及非经营性负债的确定：（4）在建工程（含预付工程款）中的与现有生产能力无关的项目应作为溢余资产；（5）递延所得税资产及递延所得税负债一般可以视同为溢余资产；（5）交易性金融负债、应收及应付股利作为非经营性资产；（6）其余项目按照“与收益预测范围不相关”原则确定。77五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析溢78五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

控股权溢价、少数股权折价及

股权流动性折扣因素的考虑控股权溢价/少数股权折价一般来讲，作为控股股权，其每股股票的价值应高于非控股股权每股价值。例如：A企业，B公司持有其90%股权，C公司持有其剩余的10%股权；经企业价值评估后的A企业股东全部权益价值为2000万元，则：在不考虑控股权溢价及少数股权折价情况下，B公司所持控股权价值为1800万元，C公司所持非控股权价值为200万元。78五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析控股权79五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

控股权溢价、少数股权折价及

股权流动性折扣因素的考虑股权流动性折扣流动性折扣在《企业价值评估指导意见》中并非强制性条款，评估师在无合理依据判定流动性折扣的情况下，允许采用披露的方式。（1）影响缺乏流动性折价（LOMD）的因素：股息流动性的预期市场规模79五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析控股权80五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

控股权溢价、少数股权折价及

股权流动性折扣因素的考虑股权流动性折扣（2）采用国内上市公司股权分置改革时的相关方案及数据计算股权缺乏流动性折扣参考国内上市公司已经进行的股权分置改革方案来分析估算。国内上市公司不可流通股为了转变为可流通股需要向流通股股东支付对价，并且需要设定一定时期的股份限售期。据此，需要分别进行计算：从非流通股向限售流通股的折扣率α1=（非流通股的每股流通成本/流通股股价）×100%80五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析控股权81五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

控股权溢价、少数股权折价及

股权流动性折扣因素的考虑股权流动性折扣（2）采用国内上市公司股权分置改革时的相关方案及数据计算股权缺乏流动性折扣从限售流通股向流通股的折扣率α2==（卖期权价值/股改日流通股股价）×100%卖期权P:不可流通折扣率α的最终确定：α=1-（1-α1）×（1-α2）81五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析控股权82五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析

控股权溢价、少数股权折价及

股权流动性折扣因素的考虑股权流动性折扣（3）采用国内上市公司IPO前的股票交易价格以及股票上市后的流通股交易价格对比计算股权缺乏流动性折扣（4）其他关于股权缺乏流动性折扣的观点82五、 收益法应用中的相关参数确定及影响因素分析控股权83六、 企业价值评估准则(征求意见稿)的最新修订

最新修订83六、 企业价值评估准则(征求意见稿)的最新修订最新修84七、 无形资产的评估

无形资产的定义及分类无形资产的定义评估准则定义无形资产：特定主体所拥有或者控制的，不具有实物形态，能持续发挥作用且能带来经济利益的资源。《企业会计准则第6号——无形资产》定义无形资产：企业拥有或者控制的没有实物形态的可辨认非货币性资产。84七、 无形资产的评估无形资产的定义及分类无形资85七、 无形资产的评估

无形资产的定义及分类无形资产的分类（1）可确指无形资产和不可确指无形资产：

根据国内《无形资产评估准则》，可确指的无形资产包括：专利权、商标权、著作权、专有技术、销售网络、客户关系、特许经营权、合同权益等。

不可确指的无形资产是指商誉。85七、 无形资产的评估无形资产的定义及分类无形资86七、 无形资产的评估

无形资产的定义及分类无形资产的分类（2）国际评估准则对无形资产的分类市场相关类无形资产（Market-relatedIntangibleAsset)客户和供应商相关类无形资产（CustomerorSupplier-relatedIntangibleAssets）技术相关类无形资产（Technology-relatedIntangibleAssets）艺术相关类无形资产（Artistic-relatedIntangibleAssets）86七、 无形资产的评估无形资产的定义及分类无形资87七、 无形资产的评估

无形资产的评估方法无形资产类型主要方法次要方法使用年限专利与技术收益法市场法专利权期间或技术存在期间商标与品牌收益法市场法无期限或商标使用期限著作权版权收益法市场法著作权与版权期间人力资源成本法收益法辨认但并入商誉管理信息系统成本法市场法信息系统使用年限软件产品收益法市场法产品市场存续周期营销网络收益法成本法营销网络存续期间或和约期间客户关系及和约收益法成本法客户关系存续期间或和约期间商誉市场法*收益法**每年进行减值测试87七、 无形资产的评估无形资产的评估方法无形资产类型88七、 无形资产的评估

无形资产折现率无形资产折现率与企业价值评估折现率的关系企业资产由流动资产、固定资产和无形资产组成，投资不同类的资产所承担的风险不完全一致，WACC应该理解为投资整个企业的平均投资回报