证券行业2020年上市券商年报综述：大资管+大财富快速发展头部效应显著-20210506-天风正式版

行业报告

|行业专题研究证券证券研究报告2021年

05月

06日投资评级行业评级上次评级2020年上市券商年报综述：大资管+大财富快速发展，头部效应显著强于大市(维持评级)强于大市行业业绩稳健增长，上市券商表现更佳。2020年，证券行业实现营业收入4485亿元，同比+24.4%，实现净利润

1575亿元，同比+28.0%，ROE提升至6.82%。上市券商实现归母净利润

1456亿元，同比+34%，增速高于行业业绩增速。2021年一季度，上市券商归母净利润

422亿元，同比增长

27.2%，经纪、投行、资管和利息净收入增速较高，收入结构趋于均衡。“金融产品代销”+“主动管理的资产规模”是

TOC理财，未来成长空间广阔。行业走势图1、券商的财富管理业务大发展，金融产品销售实现快速增长。2020年，证券行业实现代理销售金融产品净收入

134亿元，同比增长

149%。从代销金融产品净收入占证券经纪业务净收入的角度看，中信证券、中金公司、中信建投表现强劲，分别为

18.2%、17.1%和

12.1%。这个业务将持续快速增长。另外，券商打造的“财富管理内容平台”已开启发展。恒生电子、东吴证券、中金公司的新举措值得期待。证券沪深30044%37%30%23%16%9%2%2、大资管业务大发展，券商业务结构已明显优化。东方证券、兴业证券、广发证券等公司的公募基金的利润贡献已达到较高水平，2020年公募基金业务的利润占比分别为

63.2%、20.3%和

15.0%。华泰证券、中信证券、海通证券旗下的私募股权投资基金和另类投资子公司的净利润合计均超过

20亿-5%2020-052020-092021-01资料来源：贝格数据元。其中，华泰紫金

2020年的净利润为

23.50亿元，净利润贡献达到

21.7%。

相关报告1《证券-行业点评:证券：东方财富一季报超预期，管理层年轻化推进》2021-04-272《证券-行业点评:场外衍生品新增规模环比大增，或将提升券商盈利》2021-04-26客需服务（场外衍生品等）推动金融投资规模增长，头部券商增速更快。2020年，总资产排名靠前的

10家证券公司金融投资规模

2.72万亿元，较2019年增加

23.3%，同期中大型券商和中小型券商的金融投资规模增速分别为

10%和

12.2%。而衍生品业务已经成为头部券商重要的转型方向之一，以中信证券为例，2020年的场外期权日均存续名义本金较

2019年增加

131%，收益互换日均存续名义本金近

700亿元，较

2019年增加

194%。3《证券-行业专题研究:互联网证券

4.0的探索：聚焦“内容”》

2021-04-06IPO融资规模创下新高，资本中介业务结构优化。1、2020年，沪深两市

IPO发行规模

4699.6亿元，同比增长

86%，创下

2010以来新高。再融资新规出台后，再融资结构发生变化，定向增发发行规模8341亿元，同比增长

21.1%。从科创板跟投的浮盈来看，中金、海通、中信位列前三，整体对于公司业绩贡献较高。2、资本中介业务结构优化，两融余额持续攀升至

1.6万亿元水平，上市券商股票质押余额回落至

3021亿元，21年一季度信用减值准备规模大幅回落，信用风险得到较充分释放。投资建议：经纪、两融、投行业务稳固业绩提升基本盘，大财富、大资管、创新业务提升估值，当前券商板块估值水平调整回落至

1.62倍，对照全年盈利情况来看估值偏低，头部券商估值明显被低估。重点推荐：中金公司、广发证券、招商证券、国泰君安，建议关注中金公司

H、东方财富。风险提示：资本市场改革进度不及预期、行业竞争加剧风险、信用风险重点标的推荐股票代码股票名称收盘价投资EPS(元)P/E2021-04-30评级2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023E601995.SH中金公司49.9314.8518.7216.56买入增持增持买入1.492.021.591.281.502.513.0133.5124.7219.8916.59000776.SZ600999.SH601211.SH广发证券招商证券国泰君安1.321.091.251.911.451.732.221.611.9111.2517.1713.259.3414.6311.047.7712.919.576.6911.638.67资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS1行业报告

|行业专题研究内容目录1.2020年业绩综述

...........................................................................................................................51.1.证券行业：业绩稳健增长，资产规模逐年提升

..................................................................51.2.上市券商业绩：传统业务高增长，收入结构趋于均衡

....................................................61.3.上市券商资产配置：头部券商扩表速度明显快于其他上市券商..................................71.3.1.资产规模：中信证券成为首家总资产突破万亿元的中资券商...........................71.3.2.资产结构：客户资金占比提升.......................................................................................91.3.3.负债结构：以应付债券和卖出回购金融款为主，应付短期融资款比例上升..............................................................................................................................................................102.财富管理：未来将持续快速增长，或将提升券商业绩稳定性...........................................112.1.整体概述：传统经纪业务收入大增，但佣金率下滑压力依旧.....................................112.2.代销金融产品：收入大增，成为各家券商业绩增长点

..................................................132.3.金融科技：持续投入，提升客户服务水平..........................................................................142.4.基金投顾：成为券商财富管理转型的重要抓手

................................................................143.大资管：未来或将提升证券公司的估值水平........................................................................153.1.券商资管：向主动管理转型已成为共识，纷纷设立子公司

.........................................153.2.公募基金、私募股权投资子公司：2020年实现业绩高增长........................................174.业务分析：投行+投资高增长，资本中介业务结构优化

....................................................184.1.投资银行：股权融资规模显著提升，跟投浮动盈亏差异显现.....................................184.2.投资业务：金融投资规模持续扩大，衍生品成为发展亮点

.........................................214.3.资本中介业务：两融结构优化，股票质押业务风险释放..............................................234.4.国际业务：头部券商的境外收入占比逐步扩大

................................................................265.投资建议.......................................................................................................................................26图表目录图

1：证券行业

2020年实现营业收入

4485亿元，净利润

1575亿元（单位：亿元）.......5图

2：2020年，总资产

8.9万亿元，净资产

2.31万亿元（单位：亿元）................................5图

3：证券行业

ROE与

ROA情况.............................................................................................................6图

4：证券行业杠杆率情况（单位：倍）

..............................................................................................6图

5：2020年，上市券商的营收、净利润均实现同比上升（亿元）..........................................6图

6：2021Q1，上市券商的营收、净利润均实现同比上升（亿元）..........................................6图

7：上市券商各项业务同比变动情况-2020年（单位：亿元）.................................................6图

8：上市券商各项业务同比变动情况-2021Q1（单位：亿元）.................................................6图

9：上市券商收入结构（2020年）......................................................................................................7图

10：上市券商收入结构（2019年）

...................................................................................................7图

11：上市券商收入结构（2021年一季度）......................................................................................7图

12：统计范围内

40家上市券商的总资产情况（单位：亿元）................................................8图

13：统计范围内

40家上市券商的归母股东权益情况（单位：亿元）..................................8请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2行业报告

|行业专题研究图

14：统计范围内

40家上市券商的杠杆率情况（单位：倍）

....................................................9图

15：不同类型的上市券商资产扩张速度不一（单位：％）.......................................................9图

16：上市券商资产配置结构（2020年）

........................................................................................10图

17：上市券商资产配置结构（2019年）

........................................................................................10图

18：上市券商资产配置情况（单位：亿元）.................................................................................10图

19：统计范围内上市券商债务融资结构（单位：亿元）

.........................................................10图

20：2020年上市券商债务融资结构分布（%）.............................................................................11图

21：沪深两市日均成交额......................................................................................................................11图

22：证券行业佣金率情况......................................................................................................................12图

23：新增开户数量创下

2015年

7月以来新高..............................................................................12图

24：部分上市券商代销金融产品规模（单位：亿元）..............................................................14图

25：部分上市券商信息技术投入情况（亿元）............................................................................14图

26：证券服务应用月活情况（2021年

3月）...............................................................................14图

27：拥有基金投顾资质的证券公司的投顾队伍人数（截至

2021年

4月底）

.................15图

28：截至

2020年底，券商资管计划规模为

8.55万亿元（单位：亿元）

.........................16图

29：证券公司私募主动管理资产月均规模前二十家（2020年四季度）............................16图

30：证券公司私募资产管理月均规模前二十家（2020年四季度）

.....................................17图

31：A股首发募集资金情况..................................................................................................................19图

32：A股再融资募集资金情况.............................................................................................................19图

33：A股股权融资结构（亿元）

........................................................................................................19图

34：A股

IPO集中度提升......................................................................................................................19图

35：部分上市券商科创板跟投规模...................................................................................................20图

36：部分上市券商科创板跟投浮动盈亏..........................................................................................20图

37：上市券商金融投资规模提升（单位：亿元）

.......................................................................21图

38：上市券商的金融投资规模扩张速度不一（单位：亿元）

................................................21图

39：证券公司场外衍生品月度新增交易情况（左轴：亿元，右轴：千亿元）................22图

40：证券公司场外衍生品新增交易集中度（％）

.......................................................................23图

41：沪深两市两融余额结构.................................................................................................................24图

42：上市券商融出资金规模（2019年至

2021年一季度，单位：亿元）

.........................24图

43：上市券商股票质押式回购业务规模（表内）（单位：亿元）

.........................................25图

44：上市券商计提信用减值损失（2018-2020，单位：亿元）.............................................25图

45：上市券商计提信用减值损失（20Q1-21Q1，单位：亿元）...........................................25图

46：中信证券、海通证券、东方证券过去三年累计计提信用减值准备规模较大（亿元）...............................................................................................................................................................................25图

47：券商板块目前估值仍处于历史中枢以下（券商Ⅱ(申万)）

.............................................27表

1：上市券商代理买卖证券业务净收入情况（单位：亿元）...................................................13表

2：部分上市券商代销金融产品收入情况（单位：亿元）

.......................................................13表

3：上市券商受托客户资产管理业务净收入情况（单位：亿元）

.........................................15表

4：头部公募基金利润贡献情况（亿元）........................................................................................17表

5：头部券商旗下

PE投资业绩情况（亿元）

................................................................................18请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3sPrNnPyQwO6MbP9PmOpPmOpOjMoOqNjMpPrP7NrQrPvPnRqQNZqMpM行业报告

|行业专题研究表

6：上市券商的证券承销业务净收入情况（单位：亿元）

.......................................................20表

7：上市券商自营投资业务收入情况（单位：亿元）.................................................................22表

8：上市券商信用业务收入情况（单位：亿元）..........................................................................23表

9：头部券商境外业务收入情况

..........................................................................................................26请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4行业报告

|行业专题研究1.2020年业绩综述1.1.证券行业：业绩稳健增长，资产规模逐年提升证券行业业绩保持增长，资产规模稳步提升。证券行业

2020年度实现营业收入

4,484.79亿元，同比增长

24.41%；实现净利润

1,575.34亿元，同比增长

27.98%，127家证券公司实现盈利。截至

2020年

12月

31日，证券行业总资产为

8.90万亿元，净资产为

2.31万亿元，分别同比增加

22.59%、14.36%。客户交易结算资金余额（含信用交易资金）1.66万亿元，受托管理资金本金总额

10.51万亿元。图

1：证券行业

2020年实现营业收入

4485亿元，净利润

1575亿元（单位：亿元）7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000-201220132014201520162017201820192020营业收入净利润资料来源：中国证券业协会，天风证券研究所图

2：2020年，总资产

8.9万亿元，净资产

2.31万亿元（单位：亿元）100,00080,00060,00040,00020,000-201220132014201520162017201820192020总资产

净资产资料来源：中国证券业协会，天风证券研究所截至

2020年底，证券行业的

ROE水平继续上升至

6.82%。对于下一阶段行业

ROE的表现，我们认为在资本市场保持平稳的情况下，证券行业的

ROE预计将维持约

6-8%之间的水平，但是大券商与行业

ROE之间的差距将逐渐拉大，龙头券商

ROE预计将保持继续提升的趋势。杠杆率方面，证券行业延续扩表的趋势，截至

2020年底，行业的杠杆率（剔除客户保证金部分）为

3.13倍，较

2019年增加

0.18倍。2020年，证券公司交易性金融资产、融出资金等规模均有不同幅度的上涨，同时证券公司的负债端工具增加（金融债）。参考美国经验，杠杆倍数是决定

ROE的核心指标，中国券商的杠杆倍数正在处于提升期（类似于美国证券行业的

1975-1990年），资本中介业务、机构交易业务（基于

FICC、衍生品）的政策变化与业务发展值得期待。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5行业报告

|行业专题研究图

3：证券行业

ROE与

ROA情况图

4：证券行业杠杆率情况（单位：倍）20.00%15.00%10.00%5.00%3.503.002.502.001.501.000.500.00%0.00ROEROA201220132014201520162017201820192020资料来源：中国证券业协会，天风证券研究所资料来源：中国证券业协会，天风证券研究所1.2.上市券商业绩：传统业务高增长，收入结构趋于均衡2020年，我们统计范围内的

40家上市券商实现归母净利润

1456亿元，同比增长

34%，增速高于行业业绩增速。2021年一季度，40家上市券商的归母净利润为

422亿元，同比增长

27.2%。分业务来看，上市券商的各项业务均实现不同程度的同比增长。其中，经纪业务、投行业务、资管业务和利息净收入的增速相对较高，2020年上述业务的同比增长分别为

53.7%、39.4%、23.8%和

26.7%。图

5：2020年，上市券商的营收、净利润均实现同比上升（亿元）图

6：2021Q1，上市券商的营收、净利润均实现同比上升（亿元）6,0005,0004,0003,0002,0001,000-160014001200100080060040020002020Q12021Q12019年2020年营业收入归母净利润营业收入归母净利润资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所图

7：上市券商各项业务同比变动情况-2020年（单位：亿元）图

8：上市券商各项业务同比变动情况-2021Q1（单位：亿元）4001,6002019A2020A2020Q12021Q11,4001,2001,000800600400200-300200100-资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明6行业报告

|行业专题研究收入结构：自营、经纪和其他业务收入占比高。2020年，上市券商的投资收益、经纪业务、其他业务收入占比分别为

28.06%、21.98%和

20.97%，是主要的收入来源。投行、利息净收入和资管业务收入占比分别为

11.19%、10.29%和

7.50%。传统业务在高增长的背景下，仍然面临着较大的竞争压力，创行业务正逐渐贡献收入，因此上市券商的收入结构相对于以往变得更加的均衡。图

9：上市券商收入结构（2020年）图

10：上市券商收入结构（2019年）18.17%20.97%21.98%22.29%10.20%7.70%10.32%28.06%11.19%31.32%7.50%10.29%投行经纪资管经纪投行资管利息净收入

投资收益其他收入利息净收入

投资收益其他收入资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所图

11：上市券商收入结构（2021年一季度）22.93%8.81%25.52%23.85%8.37%10.51%经纪业务

投资银行业务

资产管理业务

利息净收入

投资收益

其他收入资料来源：公司公告，天风证券研究所1.3.上市券商资产配置：头部券商扩表速度明显快于其他上市券商1.3.1.资产规模：中信证券成为首家总资产突破万亿元的中资券商资产规模：2020年，上市券商抓住资本市场发展机遇，无论是总资产还是净资产均有不同幅度的提升。我们统计范围内的

40家上市券商的总资产规模为

8.89万亿元，较

2019年增加

23.7％。其中，中信证券成为首家总资产规模突破万亿元的中资券商，中金公司得益于自身

A股

IPO融资，总资产规模较

2019年提升

51.2%至

5216亿元。１）2020年底，中信证券、华泰证券、国泰君安、海通证券、中金公司、招商证券、申万宏源、广发证券、中国银河、中信建投的总资产规模位列上市券商前十，分别为

10530亿元、7168亿元、7029亿元、6941亿元、5216亿元、4997亿元、4911亿元、4575亿元、4457亿元和

3712亿元。２）中信证券、海通证券、国泰君安、华泰证券、招商证券是行业内归母股东权益突破千亿元的五家证券公司，分别为

1817亿元、1534亿元、1374亿元、1291亿元、1057亿元，较

2019年底分别增加

12.4%、21.7%、-0.1%、5.3%、24.3%。其中，中信证券、海通请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明7行业报告

|行业专题研究证券、招商证券均有股本融资计划。３）杠杆率方面，统计范围内

40家上市券商的杠杆率均值为

3.27倍，高于行业平均水平。其中，中金公司、中信证券、华泰证券、申万宏源、中信建投的杠杆率相对较高，分别为6.41倍、4.59倍、4.48倍、4.47倍和

4.42倍。４）头部券商的总资产增速相对高，中小券商的净资产增速高。总资产增速方面，头部券商的平均增速为

29.1%，中大型券商和中小券商的平均增速分别为

18.9%、16.8%。净资产同比增速方面，中小券商的平均增速为

24.0%，中大型券商和头部券商的平均增速分别为

18.2%和

16.0%。这在一定程度上可以反映出头部券商杠杆率的提升速度要显著高于中大型券商和中小券商，而杠杆率是影响证券公司

ROE水平的关键因素，因此我们预计未来头部券商的

ROE水平有望进一步提升。图

12：统计范围内

40

家上市券商的总资产情况（单位：亿元）12,00010,0008,0006,0004,0002,000-年2019年同比（右轴）70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%2020资料来源：公司公告，天风证券研究所图

13：统计范围内

40

家上市券商的归母股东权益情况（单位：亿元）2,0001,5001,0005002020年2019年同比（右轴）60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-资料来源：公司公告，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明8行业报告

|行业专题研究图

14：统计范围内

40

家上市券商的杠杆率情况（单位：倍）7.006.005.004.003.002.001.00-2020年

2019年资料来源：公司公告，天风证券研究所图

15：不同类型的上市券商资产扩张速度不一（单位：％）35.0%29.1%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%24.0%18.9%18.2%16.8%16.0%0.0%头部券商中大型券商总资产同比增速

净资产同比增速中小型券商资料来源：公司公告，天风证券研究所，头部券商即总资产排名前十的公司，中大型券商即总资产排名

11至

30名券商，中小型券商即排名

31名至

40名券商，总资产数据截至

2020年

12月

31日1.3.2.资产结构：客户资金占比提升在沪深两市股票基金成交额放大、两融余额持续攀升的大背景下，客户资金存款有较大幅度提升，资本中介类资产结构进一步优化。１）2020年，客户资金（客户资金存款+客户备付金）在证券公司的总资产中占比提升

1个

pct至

18.8%。其中，中信证券、国泰君安、华泰证券、海通证券、广发证券的客户资金存款规模靠前，分别为

1995亿元、1393亿元、1246亿元、1001亿元和

972亿元，同比增长

68.5%、35.9%、50.2%、20.7%、28.8%。2）2020年，资本中介类资产（融出资金+买入返售金融资产）在证券公司的总资产中占比变化不大，由

19.8%下降

0.1个

pct至

19.7%。其中，融出资金规模增长明显，中信证券、华泰证券的融出资金规模均超过千亿元，分别为

1167亿元和

1026亿元。此外，买入返售金融资产的规模持续回落（股票质押式回购业务），截至

2020年底下降

12.1%至

4771亿元。3）金融投资资产依旧是券商扩表的重要方向之一。2020年，金融投资资产在证券公司的总资产占比达到

44.5%，较

2019年略有回落，主要是客户资金和资本中介类资产的占比提升所致。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明9行业报告

|行业专题研究图

16：上市券商资产配置结构（2020年）图

17：上市券商资产配置结构（2019年）16.9%16.1%17.8%18.8%19.7%19.8%46.3%44.5%客户资金

资本中介类资产

金融投资资产

其他客户资金

资本中介类资产

金融投资资产

其他资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所图

18：上市券商资产配置情况（单位：亿元）2020年2019年35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000-资料来源：公司公告，天风证券研究所1.3.3.负债结构：以应付债券和卖出回购金融款为主，应付短期融资款比例上升统计范围内的

40家上市券商的负债结构以应付债券和卖出回购金融资产款为主，2020年，占整体负债规模的比例为

34.1%和

33.0%。此外，随着监管层放宽证券公司短期融资工具的限制，以及需求端资本中介业务的扩张，2020年，应付短期融资款占比提升至

14.3%。图

19：统计范围内上市券商债务融资结构（单位：亿元）60,00050,00040,00030,00020,00010入资金应付短期融资款201820192020短期借款长期借款应付债券卖出回购金融资产款资料来源：公司公告，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明10行业报告

|行业专题研究图

20：2020年上市券商债务融资结构分布（%）短期借款5.9%拆入资金7.7%33.0%应付债券长期借款14.3%5.0%应付短期融资款卖出回购金融资产款34.1%资料来源：公司公告，天风证券研究所2.财富管理：未来将持续快速增长，或将提升券商业绩稳定性2.1.整体概述：传统经纪业务收入大增，但佣金率下滑压力依旧市场交投活跃度大幅提升，行业佣金率持续下滑。根据沪深交易所统计，2020年沪深两市股票累计成交金额

206万亿元，较

2019年增加

62.3%；日均成交金额

8480亿元，同比增长

63.0%。证券行业的佣金率维持下降的趋势，截至

2020年底，经纪业务的净佣金率较

2019年下降

9.20%至万分之

2.81。经纪业务的佣金率持续下降，意味着传统的商业模式将难以为继，财富管理转型已经成为行业共识。图

21：沪深两市日均成交额18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000季度日均成交金额（亿元）资料来源：wind，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明11行业报告

|行业专题研究图

22：证券行业佣金率情况0.09%0.08%0.07%0.06%0.05%0.04%0.03%0.02%0.01%0.00%行业佣金率2011201220132014201520162017201820192020资料来源：公司公告，天风证券研究所市场持续活跃的背景下，投资者持续入场。2020年，沪深两市月均新增开户数量达到

150万人，全年两市新增开户数量达到

1802万人，较

2019年增加

36%。2021年第一季度，新增投资者数量持续创新高，累计开户数量达到

618万人，其中，2021年

3月新增投资者数量达到

247.74万人，创下

2015年

7月以来的新高。对于券商而言，推动财富管理客户及其资产规模稳定增长仍是重要的目标，在投资者持续入场的背景下，如何获客是关键。头部券商经纪业务收入增速较高，招商证券市场份额提升较为明显。2020年，证券行业实现代理买卖证券业务净收入（含交易单元席位租赁）1,161.10亿元，同比增长

47.42%。我们统计范围内的

40家上市券商实现代理买卖证券业务净收入（含交易单元席位租赁）1014亿元，同比增长

54.8%，增速高于行业水平。其中，中信证券、国泰君安、中国银河、招商证券和广发证券的收入靠前，分别为

113亿元、84亿元、69亿元、67亿元和

66亿元，同比增长

52%、50%、52%、68%和

57%。图

23：新增开户数量创下

2015年

7月以来新高600新增投资者数（万）5004003002001000资料来源：中证登，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明12行业报告

|行业专题研究表

1：上市券商代理买卖证券业务净收入情况（单位：亿元）2021Q1同比35.2231.4%20.982.3%18.7711.6%18.6514.2%18.3314.2%17.8617.9%16.895.4%13.031.0%13.435.8%13.7827.9%15.0838.8%10.7020.5%9.275.4%环比29.4%8.3%2020A同比112.5751.6%84.3349.8%69.2152.1%67.2068.3%65.7256.6%64.6057.3%64.2457.0%56.7049.3%52.0845.8%48.3669.9%46.1054.8%36.5645.5%36.0048.0%27.7877.7%26.2169.6%17.0570.0%16.5144.8%2021Q1同比4.3031.2%2.646.0%环比18.7%6.2%2020A同比14.6963.5%10.3757.4%10.3455.5%10.2135.9%10.1148.1%10.0641.9%9.9343.7%9.5959.5%8.2251.4%7.9152.7%5.2646.3%5.2049.7%4.5276.2%4.1845.5%2.4645.8%1014.2754.8%中信证券国泰君安中国银河招商证券广发证券华泰证券国信证券申万宏源海通证券中信建投中金公司光大证券中泰证券兴业证券东方证券华西证券国金证券浙商证券西部证券长城证券东北证券国元证券华安证券东兴证券中银证券国海证券中原证券国联证券山西证券华林证券第一创业红塔证券合计43.9%15.8%17.7%10.8%13.7%-9.4%-3.1%5.5%2.726.6%13.7%25.6%2.6%2.9213.1%2.522.0%2.26-6.5%2.23-10.6%2.6812.0%2.1512.1%1.88-3.0%1.28-1.8%1.55-17.6%1.2112.9%1.02-4.0%0.56-6.9%279.4615.2%-7.8%1.6%19.0%5.6%-0.8%10.8%不适用16.1%7.4%30.7%26.4%9.6%8.2932.4%7.9649.1%4.8014.9%4.5216.4%9.2%5.8%-15.2%14.9%13.8%11.4%资料来源：公司公告，天风证券研究所2.2.代销金融产品：收入大增，成为各家券商业绩增长点2020年，证券行业实现代理销售金融产品净收入

134.38亿元，同比增长

148.76%。其中，中信证券、中金公司、招商证券的代销金融产品净收入分别为

19.6亿元、7.8亿元、5.9亿元，同比分别增长

145%、126%、233%。从代销金融产品净收入贡献角度看，中信证券、中金公司、中信建投表现强劲，分别为

18.2%、17.1%和

12.1%。从代销金融产品的规模来看，中信证券处于绝对领先的位置，但是与银行和第三方代销机构相比传统证券公司仍有较大的提升空间。表

2：部分上市券商代销金融产品收入情况（单位：亿元）代销金融产品净收入证券经纪业务净收入代销金融产品净收入/证券经纪业务净收入202019.61.220198.00.51.31.71.43.41.8YOY145%143%235%188%276%126%233%20202019YOY52%47%52%57%70%55%68%202018.2%2.6%201911.3%1.6%同比中信证券海通证券国泰君安华泰证券中信建投中金公司招商证券108.048.079.560.544.645.367.270.932.752.238.626.329.239.9+6.86pct+1.01pct+3.00pct+3.76pct+6.66pct+5.37pct+4.32pct4.45.5%2.5%5.08.2%4.5%5.412.1%17.1%8.7%5.5%7.811.8%4.4%5.9资料来源：公司公告，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明13行业报告

|行业专题研究图

24：部分上市券商代销金融产品规模（单位：亿元）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000-天天基金

中信证券

招商证券

华泰证券

广发证券

中金公司

中信建投代销金融产品规模（亿元）资料来源：公司公告，天风证券研究所2.3.金融科技：持续投入，提升客户服务水平数字化已成为证券行业财富管理转型众多“不确定性”中少有的确定性。2020年，华泰证券、国泰君安、招商证券、海通证券、中信建投和中金公司的信息技术投入总额（母公司口径）分别为

17.65亿元、12.27亿元、9.94亿元、8.75亿元、7.78亿元和

6.41亿元，占上一年度的营业收入分别为

12.45%、6.12%、7.33%、5.83%、6.11%和

7.90%。证券公司积极建立围绕客户财富管理新趋势下的科技平台，提升客户服务水平。传统券商中，华泰证券的“涨乐财富通”月活较高，达到

872万人。2020年，华泰证券移动终端客户开户数

323万，占全部开户数的

99.72%；94.27%的交易客户通过“涨乐财富通”进行交易。图

25：部分上市券商信息技术投入情况（亿元）图

26：证券服务应用月活情况（2021年

3月）350020.0015.0010.005.00-14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%活跃人数（万）300025002000150010005000信息技术投入总额占上一年度营收比重资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：易观千帆，天风证券研究所2.4.基金投顾：成为券商财富管理转型的重要抓手做大基金投顾规模成为各家证券公司财富管理转型的重要抓手。自

2019年公募基金投顾业务试点以来，共有

7家证券公司获得投顾资格。以华泰证券为例，华泰证券是首批获得基金投顾业务试点资格的证券公司之一，并正式推出基于“人+平台”投顾服务体系的基金投顾服务“涨乐星投”，促进投资股份卖方服务向买方服务转型，切实提升客户资产配置服务能力。此外，国联证券披露的数据显示，截至

2020年底，公司基金投顾从业人员573人，基金投顾签约资产规模

53.54亿元，签约户数

5.32万户。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明14行业报告

|行业专题研究图

27：拥有基金投顾资质的证券公司的投顾队伍人数（截至

2021年

4月底）3500300025002000150010005003213312331082587212815184060国泰君安

中信建投

银河证券

华泰证券

申万宏源

中金公司

国联证券投顾人数（人）资料来源：中国证券业协会，天风证券研究所3.大资管：未来或将提升证券公司的估值水平3.1.券商资管：向主动管理转型已成为共识，纷纷设立子公司在资产管理行业统一监管的大背景下，券商资管提升主动管理能力已经成为共识。经过三年的调整，券商资管规模不断压缩，收入则企稳回升。截至

2020年

12月

31日，证券公司资产管理规模

8.55万亿元，较

2019年底下降

21%。结构方面，定向资管规模较

19年底下降

29.4%至

5.92万亿元，集合资管的规模保持平稳（2.09万亿元）。收入方面，2020年，证券行业实现资产管理业务净收入

299.60亿元，同比增长

8.88%；我们统计范围内的

40家证券公司实现受托客户资产管理业务净收入合计

359.6亿元，同比增长

26.0%。头部券商在资产管理业务的竞争优势显著。中国证券投资基金业协会披露的数据，截至2020年底，中信证券私募主动管理资产月均规模达到

6647亿元，占其私募资产管理月均规模的比例达到

65%。同时，中信证券的受托客户资产管理业务净收入在证券公司中处于领先位置，收入占比达到

16.8%。2021年一季度，在

40家上市券商的受托客户资产管理业务净收入同比增速为

39.7%的情况下，中信证券实现同比增长

72.4%至

27.9亿元。拓宽公募基金业务链条已成为券商资管业务转型的重要发力点之一。2020年

7月

31日，证监会就《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法（征求意见稿）》及相关配套规则公开征求意见。新规优化了公募牌照制度，适当放宽了“一参一控”限制，允许同一主体同时控制一家基金公司和一家公募持牌机构，这意味着券商资管公募牌照申请放开。2021年

4月

20日，国泰君安资管收到证监会换发的经营证券期货业务许可证，正式开拓公募业务。截至

2020年底，国君资管的资产管理规模为

5258亿元，较上年末减少

25%。其中，主动管理资产规模

3619亿元，占比由

60.2%提升至

68.8%。截至

2021年

4月底，取得公募基金管理资格的证券公司或证券资产管理子公司共有

14家，其中，上海东方证券资产管理有限公司的公募基金规模处于领先位置，达到

1996亿元。据我们不完全统计，中信证券、中信建投和天风证券等在内多家证券公司公告拟设立资管子公司。表

3：上市券商受托客户资产管理业务净收入情况（单位：亿元）2021Q127.8823.708.60同比72.4%90.6%30.1%-17.3%86.8%环比6.7%2020A80.0665.9833.7229.8024.65同比40.3%68.7%40.8%7.5%2021Q10.74同比49.0%-7.0%环比2020A3.11同比174.9%16.7%-43.0%-5.5%-7.9%中信证券广发证券海通证券华泰证券东方证券华安证券国信证券东兴证券东北证券山西证券-28.5%-14.9%25.2%-12.8%56.0%49.4%0.602.760.38-41.7%510.9%2.037.010.38-27.3%-0.5%-3.7%49.0%1.5410.3037.0%0.401.42请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明15行业报告

|行业专题研究国泰君安光大证券申万宏源招商证券中金公司中信建投中银证券第一创业中国银河浙商证券国海证券中泰证券5.071.903.162.643.412.211.772.031.270.710.550.8922.0%39.3%15.4514.9712.6511.4311.368.87-7.2%21.0%-1.9%9.7%兴业证券红塔证券国金证券华西证券长城证券国元证券国联证券华林证券中原证券西部证券合计0.500.340.310.180.180.150.200.080.090.03107.6741.8%1.6%263.9%10.0%-0.2%1.401.361.141.101.060.830.720.490.470.12359.59-52.5%51.2%-30.5%-51.1%9.9%-12.9%-28.0%33.1%18.1%14.2%-19.2%-30.6%-53.1%-24.2%32.8%106.5%-39.3%50.6%11.8%12.9%-8.4%-6.7%27.3%14.1%-14.6%-34.5%-29.9%10.2%41.6%-20.4%29.1%-3.1%-9.9%8.1%-5.4%16.6%-14.8%-25.4%8.256.87-35.0%-35.9%-20.5%-52.7%-16.1%-14.6%-39.4%-27.3%-44.4%26.0%-17.2%-14.8%0.0%-17.7%-32.6%-44.3%3.8%8.2%5.923.393.3939.7%6.0%3.28资料来源：公司公告，天风证券研究所图

28：截至

2020年底，券商资管计划规模为

8.55万亿元（单位：亿元）200,000150,000100,00050,000-集合资管定向资管专项资管证券公司私募子公司私募基金资料来源：中国证券投资基金业协会，天风证券研究所图

29：证券公司私募主动管理资产月均规模前二十家（2020年四季度）70006000500040003000200010000月均规模（亿元）资料来源：中国证券投资基金业协会，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明16行业报告

|行业专题研究图

30：证券公司私募资产管理月均规模前二十家（2020年四季度）12000月均规模（亿元）1000080006000400020000资料来源：中国证券投资基金业协会，天风证券研究所，季度月均规模指当季各月末私募资产管理规模的算术平均，不含证券公司管理的养老金3.2.公募基金、私募股权投资子公司：2020年实现业绩高增长来自于券商公募基金、私募股权投资基金、另类投资子公司的业绩成为

2020年的增长点。1）公募基金：东方证券、兴业证券和广发证券利润贡献相对较大，公募基金净利润占归母净利润的比例分别为

63.2%、20.3%和

15.0%。2）PE投资：华泰证券、中信证券、海通证券的子公司业绩领跑同业，旗下的私募股权投资基金和另类投资子公司的净利润合计均超过

20亿元。其中，华泰紫金

2020年的净利润为

23.50亿元，净利润贡献达到

21.7%。表

4：头部公募基金利润贡献情况（亿元）公募基金营业收入62.5192.0532.3542.2611.2456.3013.2653.1728.6266.4347.7655.3926.71净利润18.2427.509.04持股比例54.5%22.7%45.0%49.0%49.0%41.2%51.0%27.8%100.0%35.4%51.0%62.2%20.0%净利润贡献9.2%广发系招商系华泰系海通系东方系广发基金易方达基金招商基金博时基金华泰柏瑞南方基金海富通基金富国基金东证资管汇添富基金兴证全球华夏基金华安基金5.8%4.3%12.472.726.4%1.2%14.843.785.6%1.6%16.528.103.8%29.8%33.4%20.3%6.4%25.6615.9715.987.11兴业系中信系国君系1.2%资料来源：公司公告，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明17行业报告

|行业专题研究表

5：头部券商旗下

PE投资业绩情况（亿元）子公司营业收入15.038.85净利润9.21净利润贡献9.2%广发系招商系华泰系海通系中信系国君系广发信德广发乾和5.635.6%招商致远1.220.290.3%招商投资6.684.815.1%华泰紫金32.155.6823.503.5121.7%3.2%华泰创新投资海通开元24.5413.0913.5528.063.9715.129.6913.9%8.9%海通创新证券金石投资8.425.7%中信证券投资国泰君安创投国泰君安证裕中金资本17.591.7411.8%1.6%5.003.272.9%中金系8.9512.4%资料来源：公司公告，天风证券研究所4.业务分析：投行+投资高增长，资本中介业务结构优化4.1.投资银行：股权融资规模显著提升，跟投浮动盈亏差异显现2020年，随着科创板、创业板支出改革推进，

IPO发行规模显著提升。沪深两市共计

396家企业完成

IPO发行上市，同比增长

95%，合计发行规模

4699.6亿元，同比增长

86%。再融资新规出台后，再融资结构发生变化，定向增发项目合计发行规模

8341亿元，同比增长

21.1%；可转债合计发行

2475亿元，较

2019年基本持平。证券行业的投资银行业务保持较高的集中度。2020年，A股

IPO承销金额前十证券公司市场份额合计

71.9%，较

2019年上升

0.2个百分点。中信建投、海通证券、中金公司、中信证券、国泰君安的

IPO承销规模处于前列，分别为

840亿元、608亿元、500亿元、451亿元、240亿元和

217亿元。整体投行业务收入增厚，头部券商投行业务迎来高增长。根据中国证券业协会披露的数据显示，证券行业

2020年实现投资银行业务净收入

672.11亿元，同比大幅增加

39.26%。我们统计范围内的40家上市券商2020年实现投资银行业务净收入532亿元，同比增长40.7%，增速高于行业水平。2021年一季度，上市券商的投资银行业务收入保持增长，单季度实现收入

110.6亿元，同比增长

37.5%。2020年，中信证券、中金公司、中信建投、海通证券的投资银行业务收入稳居前列，分别为

68.8亿元、59.6亿元、58.6亿元和

49.4亿元，同比增长

54.1%、40.2%、58.9%和

42.9%。而

2021年一季度，上述公司投行业务收入仍旧保持较快增长，其中，中信证券和海通证券单季度收入分别同比增长

78.8%和

76.6%，继续领跑上市券商。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明18行业报告

|行业专题研究图

31：A股首发募集资金情况图

32：A股再融资募集资金情况1,2005,000首发募集资金(亿元)再融资合计筹集资金

亿元)(1,00080060040020004,0003,0002,0001,00002016-012017-012018-012019-012020-012021-012016-012017-012018-012019-012020-012021-01资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所图

33：A股股权融资结构（亿元）25,00020,00015,00010,0005,000-201220132014首发2015增发2016优先股20172018201920202021Q1配股可转债可交换债资料来源：wind，天风证券研究所图

34：A股

IPO集中度提升TOP5份额TOP10份额90.0%80.0%78.1%71.7%57.2%71.9%55.8%70.0%65.7%65.5%46.7%62.3%62.6%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%58.1%36.0%39.6%40.4%2015201620172018201920202021Q1资料来源：wind，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明19行业报告

|行业专题研究表

6：上市券商的证券承销业务净收入情况（单位：亿元）2021Q115.939.558.1212.896.799.404.135.834.523.473.183.542.411.302.383.791.02同比78.8%9.2%环比-33.3%-63.1%-57.5%20.6%-43.1%4.6%2020A68.8259.5658.5749.3937.3536.4421.4619.8718.92