案例分析中国石油IPO案例分析

IPO公司简介：自然气股份(Pet)于1999年11月5日在自然气集团公司重组过程中成立。中石油集团向股份公司注入了与勘探和生产、炼制和营销、化工产品和自然气业务有关的大局部资产和负债。中石油是中国最大的原油和自然气生产商，2023年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，到达1045亿元，是中国利税总额最大的公司。公司广泛从事与石油、自然气有关的各项业务，包括原油和自然气勘探、开发和生产；原油和石油产品的炼制、运输、储存和营销(包括进出口业务)；化工产品的生产和销售；自然气的输送、营销和销售。自然气股份发行的美国存托股份及H20234647交易所挂牌上市。交易过程：中石油聘请高盛〔亚洲〕有限责任公司和中国国际金融〔CICC〕作2023327HH款等。下四大任务：重组、尽职调查和估值文件起草、上市申请审核和批准、交易促销。而对于中良机。同时，上市还有其他一些的好处，包括供给收购所需货币，拓宽融资渠道，公司亦可藉以建立员工鼓励机制等。一、重组作为世界第四大石油公司的是公司重组的经典。中石油上市一年前，它还是石油部的一局部。重组除了要重整顿几乎整个工业，只保存了具有生产力的资产及缺乏三分之一的雇员，一百多万员工为此被分拆划出核心业务外也是全部公司上市中最政治20234陆境外资本市场。二、定价确定定价原则价值导向原则与成长型企业不同，属于价值型企业。由于的资产主要来自石油勘探和生产，石油业务资产和利润的核心驱动力，而这是一个相对成熟的行业。上市公司最根本的目标是使股东的价值最大化。公司的内在价值来源于公司特有的竞争优势，以及IPO业独特的竞争优势与核心力量，依据价值原理对其进展评估，将对业绩的推测转换为定量的股票价格，并有效地传达给资本市场的过程。IPOIPO〔投资银行〕共同争论、达成全都的结果。在这个过程中双方考虑的主要利害关系有：上市公司与投资者的互动冲突关系。一般而言，上市公司总期望自己的股票定价越高越好，以便筹集更多资金。而投资者则一是难以在推介与销售过程中获得较高的超额认购倍数，不能造成喧闹的市场气氛，二是即使牵强上市发行，其股票的后市表现也难以乐观。假设表现不佳，落后于大市，则会严峻损害投资者的利益，影响股票的流淌性，影响公司在资本市场上的形象，从而对公司将来的后续融资造成不良影响，因此，上市公司在追求尽可能高的发行价的时候，不能不考虑到投资者的心情以及公司的长期融资策略。投资银行对收益与风险的权衡有股东与潜在投资者之间的信息不对称问题而获得的回报。(Besteffort)方式中，假设消灭股票无法全部销售而撤销该发行的局面，尽管可避开更大的经济损失，但对该投资银行的声誉却会有很大损害，这在视声誉如生命的投资银行界，也是任何投行不情愿看到的结果。因此，投资银行在股票定价中，有压低定价以躲避风险的动机。但是，投资银行业的一个核心信条是：一家投资银行的优劣从其最近担当两三项发行就足以推断。因此，一家负责本市场的形势，与公司共同确定合理的定价。这样也就到达了自身收益与风险的最正确平衡。基于以上分析，的IPO定价需把握以下原则：准确推测将来收益和风险是成功定价的关键；面以外的溢价因素，让投资者有猛烈的期望；本市场的良好形象。2、确定定价工作程序和估价方法IPO出初步价格范围；三、依据市场推介状况调整价格范围；四、最终确定发行价。定性分析定量估值定性分析定量估值1IPO确定价格方法。-波特模型 -DCF模型

-路演

-根本价值2.1ST析

-相对估价

-超额认购

-可比公司对公业-的是分析公司-馈-认投资者所关心的问题，相关意见-相关意见确定公司的竞争优势和面临的问题，使投资银行及公司治理层对公司的价值驱动因素有一个上确定投资主题，即要向投资者传达的“故事”。国际石油行业进展形势分析石油业是特别的能源产业，有以下的经济特点：规模效益它们的全球级的规模和业务范围上的优势铺平了道路，由于国际化兼并不仅扩大了规模，改善了业绩，而且增加了影响力。由于它们在石油业的技术和下游业务方面占据巨大份额，从而也大大提高了它们同国家石油公司进展谈判的地位。一级的超大型公司具有最宽阔的证至关重要的。在石油业中，在勘探生产、炼油营销、石油化工、自然气等四大板块之一中有特别专长、或以特定产品或价值链中某些领域为主的“专业生产者”成为正在兴起的极HuntsmanLandmarkGraphicsQuikTrip石油业任何公司进展竞争的技能和本钱构造。们的产品范围和地区掩盖面广，但不具备全球级的规模，也没有独特的专业技能。现在，这些中型业者一方面受到超大型公司的挤压，另一方面又受到高绩效专业公司的挤压。中型公司要么谋求扩大规模、突出重点、重组业务，要么干脆被淘汰出局。他们的逆境在将来必定将导致其次波的兼并、收购、合伙和出售浪潮。进入二十世纪九十年月，全球石油进展模式和竞争格局正在发生巨大变化，进展趋势如下：石油产业竞争的市场化和全球化6%左右。海外石油巨头挟其资金、技术和人员优势进入中国。长期受政府保护的中国的石油公司必定将面临竞争的市场化和全球化，而且这一趋势越演越烈。石油产业竞争格局的演化与资本市场亲热结合、相得益彰一方面，拥有融资渠道成为石油企业的竞争优势之一。进入资本市场一方面可以使石油石油企业。因此，资本市场的进展彻底转变了石油业的竞争方式和格局，以上进展趋势将对将来的竞争环境和进展方向起到重要影响。可以估量，将来在此时重组上市，符合国际石油产业的进展潮流。石化行业分析10已经成为全球最大的石油生产国和消费国之一，同时也是全球最具进展潜力的石油市场。力打算着所处行业吸引力〔即盈利力量〕。替代品 进入者21.来自替代品的威逼；2.来自进入者的威逼；3.供给商的讨价还价力量；4.客户的讨行业内竞争价还价力量；5.行业内部竞争状况。分析如下：来自替代品商 客户见替代品的威逼不大。来自进入者的威逼由于高投入、规模经济和国家管制等因素的存在，本行业进入壁垒很高，国内目前还不存在潜在的行业进入者的威逼。尽管人们信任业将来长远的进展趋势将是渐渐市场化和国际化，但鉴于其在国民经济中的特别地位，在近几年难以看到这方面实质性的转变。由于该行业要求大规模的固定资产投入，而且石油勘探与炼制设备只能用于特地用途，退出壁垒也很高。在国家监管政策变化不大的前提下，行业的参与者数目将比较稳定。但国外大此次上市成为运营行业首次允许外资参股，可以预见本次发行对于期望投资于行业的国际投资者将有很大吸引力。供给商的讨价还价力量是上下游一体化的综合石油公司，其上游的资源极具优势，在生产所需的原油和自然气上具有完全的自我供给的力量，在自给自足之外，约三分之一的原油也来所以认为在原料供给上，的供给商完全没有讨价还价的力量。在公共效劳的取得上，完全依靠于其母公司中油集团，几乎没有选择余地。客户的讨价还价力量价力量亦为有限。行业内的竞争状况70%以上的原油和自然气储量，90%下游炼油和化工部门生产力量过剩的状况下，上游资产比下游资产更有吸引力。成品油零售市场的竞争剧烈。和中石化都制定了打破其传统的市场格局并建立80%以上的加油站销售的是数千个品牌的产品。在这种状况下，仍有很大的供和中石化增加市场份额的空间。与独立公司生产的地方品牌的产品相比，和中石化具有品牌优势。此外，和中石化掌握着批发产品的供给并具有很强的财务实力，因此它们能101000市场的占有率从1998年的10.3%增加到1999年10月的12%。同一时期，其在南方的市场份1.51.8%。自然气领域确实定竞争优势。是中国最大的自然气供给商。在这一市场中，中中占据确定市场领导者的地位。最大的受益者。SWOT此处利用SWOT分析的框架，即通过对目前以至将来几年内〔Pet〕的优势其竞争地位，区分其竞争优势，推测将来进展趋势。优势分析在中国是最大的居于主导地位的原油和自然气生产商；拥有原油和自然气勘探和生产的丰富阅历；是规模浩大和不断进展的市场中的主要炼油商和炼制产品批发商；“”品牌的极高知名度与认可度。燃料油。)和乙烯市场的占有率分别为：61.2%,64.3%,33.3%,33.6%。自然气输送和销售在中国居于主导地位；及有一支阅历丰富并具有良好鼓励机制的治理队伍。劣势分析营效率有待提高。原来的国企弊端难以快速去除，政府的监管会对公司的业务策略实施以及开发或拓展业务或最大限度地提高盈利力量方面产生束缚。时机分析向以石油自然气为主的能耗模式转变，这供给了良好的进展前景。作为最大的自然气供给商，自然气的民用、工业用和发电的巨大进展空间将带来无穷的145美元〔逾1200亿元人民币〕的西气东输工程已完成可行性争论报告，并已提交国务院审的收入将大为增加。威逼分析WTO在一段时间后向外国竞争者开放中国炼制产品和化工产品批发和零售市场；能面临来自国际跨国公司更为剧烈的竞争威逼。公司的经营受原油和成品油价格波动影响，原油价格下降，将对公司的业务、经营业绩、财务状况及探明储量的价值不利。〔Pet〕现实的强大竞争优势和将来的良好进展前景将支持其在较长时间内维持较高的增长速度和盈利能力。公司治理层与经营策略分析(Pet)的治理层核心人员都具有石油石化行业的丰富阅历和高层治理经受，其背景、学问构造、年龄搭配都较合理，能够获得投资者的信任。层与员工起到很大的鼓励作用，有助于建立股东价值最大化的经营目标。(Pet)的经营策略也显示了治理层对公司战略地位和将来进展方向的良好把握。因此可以预见将来(Pet)将能够保持较强的竞争优势和良好进展势头，可望持续、稳定地为股东制造价值。确定投资主题(Pet)增长故事：全球经济增长速度最快的经济体系之一，国内生产总值增长率7%至7.5%以能源消耗计算，中国是全球增长最快的国家。据估量，199820234.4%14%。而中国在石油输出国以外的国家中，是油气储量第四大国，产量则排在第五位。政府通过减税政策，将在10内将自然气的使用率从2%提高到8%。加紧整合零散的零售业务(加油站)，该市场占有率将大幅度地提高。202390〔11〕。报率为本的治理制度；5)降低资本负债率；6)实施与业务表现挂钩的治理层嘉奖机制。促使中国国民经济增长的支柱产业，与政府监管部门“血脉同源”的特别关系。事实上的市场寡头垄断地位，相对于竞争对手的强大上游和自然气资产的竞争优势。相对竞争力行业增长率2-2-2

卖点！选择定量估价方法(DCF)模型和相对估价模型,即与可比公司的各种比率(如市盈率、市值/帐面值等)比较。这两大类中包括主流方法和各种各样的变形。尽管有众多的定量估价技术，但没有任何一个方法明显优于其他方法。事实上，任何方法都有其优缺点和适应范围。较合理、可行的方法应当是依据上市资产的特点，选择几种方法的组合。折现现金流〔DCF〕估价模型本方法最明显的优点是符合金融原理，即“现值规律”—任何资产的价值等于其预期将来全部现金流的折现值总和。从理论上讲该方法能够衡量出企业的真实价值。DCF模型的适用性：贴现现金流估价法是基于将来预期现金流和贴现率的估价方进展阶段的公司。风险特性相匹配的折现率的估量，当实际状况与假设的前提条件有差距时，就会影响估价结果的可信度。相对估价模型IPO本市场对将来获利预期相近的资产不会支付更高的价格。就是对已存在正常交易的可方法利用了投资者宠爱比较的心态。相对估价模型的适用条件是：市场上有足够的可比公司用于比较；个别公司在个别时点上会发生偏移；的牢靠性；有些指标如市盈率不适用于不同股市的公司比较。而贴现现金流模型方法评价的只是现有业务和投资时机。的假设前提。使用比率估价法时，这些假设常常不必明确提及。相对估价方法在(Pet)IPO择最适用的指标和可比公司，进展合理分析。公司的特点包括很多方面，不行能找到与中国毫无二致的可比公司，因此，可比公司的选择也要分类进展。是政府监管下的一体化大石油公司，既在香港发行上市，也在全球发行，纽约上市。因此，作为一体化石油公司，需要在全球范围内选择可比公司进展比较。市盈率〔P/E〕由于其直观、明白而且易于计算的优点，在IPOP/EP/EEV/EBIDA,P/CF估价时,用这三个指标比较适宜。就(Pet)而言，DCF作为成熟、稳定进展的传统产业，将来的业绩可以合理推测；兴的中国市场给企业带来的高增长时机可得到较充分的估价；由于市场上已存在可比的上市公司，可获得估量折现率所需的有关参数。本方法是国际机构投资者最重视的一种定价方式。模型(APV)和全部资本现金流贴现模型〔又称为实表达金流贴现模型〕等。投资银行在〔包括一般股股东、债权人、优先股股东〕可得的现金流量〔FCFF〕，按全部资本的加权平均本钱〔WACC〕折现后可得到企业价值〔EnterpriseValue,EV〕，然后减去除一般股股东外的其他出资人拥有的价值，便可得到权益价值(EquityValue)，再除以总股数即得到每股价值。评估历史绩效推测业绩情景计算股权价值推测现金流 估算资本本钱评估历史绩效推测业绩情景计算股权价值3DCF-销售收入-各项费用-折旧--销售收入-各项费用-折旧-自由现金流-CAPM模型-债券收益率+风险补偿-各期现金流贴现-各期现值累加-价值驱动因素-财务指标分析

-行业增长率-市场占有率-经济状况-阶段划分建立业绩推测的根本假设业务的根本假设除案例供给外，其余见附表。2023520230%〔案例供给〕。推测自由现金流推测自由现金流是各业务板块推测的自由现金流的加总减去公司的总投资。公司加权平均资本本钱的测算加权平均资本本钱〔WACC〕的计算公式如下：WACC＝K*(1-T)*D/〔D＋E〕+K*E/〔D＋E〕e其中，税率T、债务本钱K、风险指数β、香港市场股票平均收益率K均已在案例d m中给出。无风险收益率K＝9.8%，为财政部5年期债券收益率，与推测的5年期现金f流期限相当。假设资产负债率降为24%。股权本钱(Costofequity-K)e〔1〕K9.8%f市场平均收益率K17.9%m风险指数β1.0(公司相对股本市场的整体波动程度)K=Kβ(KK)17.9%f m f债务本钱(Costofdebt-K)dK7%dT33%〔3〕净债务本钱(K=K*[1-T])4.69%dt d加权平均资本本钱(WACC)D/(D+E)24%加权平均资本本钱WACC＝K

*D/〔D＋E〕+K*E/〔D＋E〕=15%dt eWACC19991231日的帐面价值计算，企业价值减去债务价值即得股权价值。2.50/2.36/股。对应的市1，EV/EBITDA8。敏感性分析油价的设想是增长率的关键因素，下面对原油价格进展敏感性分析：的收入是极易受原油价的升降而波动的。假定较高的油价对精制品或化工品毛利不产生任何负面影响的话，可以计算出油价每桶变动一美元就会使公司纯收入变6%，202312%。202325，202316199918.2227.951620232023长率和资本酬劳率。不难看出，假设设想的油价比根本方案价要高得多，的1999〔18.22CAGR22%13%，20232023ROACE13.7%12.6%。2023E2023E2023E&2023E2023E2023E2023E&2023E布伦特油价推测US$/桶净利润变化%从基准预测的变化99-02ECAGR(%)2023EROACE(%)从根本预99-04E测的变化CAGR(%)2023EROACE(%)14.0024.2-23.9%5%7.8%26.5-22.0%5%8.3%16.00(a)31.80.0%15%9.5%34.00.0%10%9.7%Thestrip(d)37.618.2%22%10.5%36.67.8%12%9.8%18.50(b)41.229.6%26%11.7%43.227.3%16%11.6%20.0046.947.4%31%12.9%48.843.8%19%12.5%25.00(c)65.8106.8%47%16.4%67.498.5%27%15.2%当前基准推测与1999实现的油价持平当前油价US$25.00/桶(d)即2023年US$23.17/桶,2023年US$19.32/桶,2023年US$17.51/桶,2023年US$16.81/桶和2023年US$16.68/桶.中可以看出，人民币兑美元的汇率波动对的现金流和净利润影响不〔EBIT〕对汇率较敏感，其中,炼油与销售的经营收入尤其敏感;融资本钱对汇率也特别敏感。表2-3-2汇率的影响2023E2023E变化(%)Rmb/USD运营收入(EBIT)8.309.1310.0勘探与生产46,83253,18013.6炼油与销售3,8615,91853.3石油化工4,0354,55712.9自然气-66-66—其他-2,900-2,900—总计51,76160,68917.2融资本钱外汇损益净额—-3,388—利息收入186163—利息支出-4,612-4,7964.0总计-4,426-8,02181.2应占联营公司的利润200200—税前利润47,53652,86711.2所得税-15,687-18,51218.0少数股东权益前利润31,84934,3557.9少数股东权益-20-20—净利润31,82934,3357.9现金流75,76481,2787.3EBITDA83,45492,38210.7市场推介中对价格的调整按国际惯例，会在预营销、路演等市场推介活动中，经受一个逐步推动的价格觉察过程。路演开头后，有意投资者以订单形式说明其预备以不同的价格或以的超额认购倍数，倍数越高，则表示股票越受市场欢送。市场的其他反响信息也应考虑。望态度。首先，它的集资规模超大，而且没有高科技和电讯概念。投资者迟疑的另外一个缘由可能来自某些人权组织抗议中石油的母公司―集团〔CNPC〕在苏丹投资的炼油厂工程，苏丹目前正因“侵害人权”受到美国的经济制裁。还有一个缘由就是目前在香港股票市场上，H1997H位。最终定价考虑因素在定价的最终阶段，投资银行应当在公司根本面估值和可比公司比较的根底上，结合对市场形势和整个市场推介过程的分析，综合权衡上市公司、投资者的意见，做出定价建议，与上市公司共同争论正式定价。最终每股H1.49元。争论:20232.2520%利息税的状况下，这样高的净利率促使拥有大量资金的中石油集团快速开展收购与回购业务，不仅可快速完成产业链整合，提高公司资本利用率，高盈利还可以实行更高的财务杠杆。7%的红利收益定价，不符合美国人投资国外企业的习惯。结果中石油跌破发行价。直到202327升，20234H8.5其是上市促销程序和强劲的后市支持等。主要参考资料：自然气股份招股说明书。IPO史晨昱：“海外上市：国际化任重道远”，《投资与合作》，2023〔5〕。相对估价方法估量公司价值可比公司的选择依据的业务特点，在国内外的石油石化行业同可比的石油公司应具/和国家控股的纵向一体化石油公司。考虑国内和国外的可比公司┄这两类公司都不是