2023下半年财政政策展望

请仔细阅读本报告末页声明证券研究报告|宏观经济研究*专题报告宏观经济研究2023下半年财政政策展望财政部年初提到，今年“积极的财政政策要加力提效”，而今年防范化解地方债务风险仍然是今年政府工作一个重点。财政赤字与地方债务是一体两面。今年以来无论财政收支还是政府债发行，都呈现一季度加力，二季度边际放缓的特点。经济修复波折不断，楼市深度调整，5月份地方财政收入陡降，初步显现出“捉襟见肘”的局面；专项债短期内接续不及时，总体政府债融资也明显怠速。往后看，下半年经济修复放缓，财政收入承压，财政“逆周期调节”紧迫性提升，可能需支出端维持必要强度，起到“兜底”作用。而从今年以来的土地成交情况来看，二季度以来100个大中城市土地成交总价同比快速回落，预示着全国土地出让收入增速可能也将在三季度再一次回落。从这个角度看，财政收支不平衡的压力可能延续一段时间，不排除财政赤字尤其是地方政府财政赤字超出预算的可能。在经济增速有所下滑、财政收入以及卖地收入增速下降的背景下，财政逆周期调节的紧迫性抬升，下半年还有哪些增量政策可以期待？结合过去三年在稳增长上实施的政策工具来看，我们认为下半年财政政策稳增长可能有三个方面：一是减税降费，统筹财政收入适度扩大财政支出规模。二是在专项债投资拉动上发力，加快现有额度的发行使用进度，甚至可能盘活专项债务结存限额。三是发挥“准财政”工具优势，财政贴息、政策性开发性金融工具均可能推出。而发行特别国债来置换地方政府债务的可能性或许较低。作者分析师蒋飞分析师李相龙联系人贺昕煜联系人仝垚炜对于财政改革，我们认为财税体制改革、地方债务监管、政企关系改革等方面都仍有较大空间。只有通过体制改革，做到“小政府、大社会”的经济环境，才能更好提振市场信心，盘活地方存量资产。风险提示：国内宏观经济政策不及预期；部分地方债务统计数据可能与实际数据有偏差；财政政策不及预期；国企改革不及预期；信用事件集中爆发。济研究*专题报告P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录 图表目录 济研究*专题报告P.3请仔细阅读本报告末页声明1.上半年回顾1.1财政政策基调出我国需求相对不足的症状。这表明往后一段时间内政府支出可能仍然需要维持较大力的报告》提到，今年“积极的财政政策要加力提效”。“加力提效”的基调自去年12二是提高新增专项债限额至3.8万亿(2022年为3.65万亿)，三是加大中央对地方转移支付力度。同时中央赤字提高至3.16万亿(2022年为2.65万亿)，地方赤字维持图表1：历年公共财政收支差额(亿元)共财政收支差额0-10,000-20,000-30,000-40,000-50,000-60,000-70,0002010201120122013201420152016201720182019202020212022对于“提效”，财政部指出要“通过深化改革、加强管理，提高财政资源配置效率、财的倡导不谋而合。同时也再次提到要“防范化解地方政府债务风险，保障基层财政平稳底线”。险仍然是今年政府工作一个重点，而隐性债务风险又是地方债务的要“打破政府兜底预期，分类推进融资平台公司市场化转型，推动形成政府和企业界限图表2：今年以来财政政策、地方债务相关会议/采访刘刘昆接受人民日报采访在财政支出强度上加力。统筹财政收入、财政赤字、贴息等政策工具，适度扩大财政支出规模。优化财政支出结构，更好发挥财政资金“四两拨千斤”的作2023年1月4日用。统筹运用财政政策工具，多渠道支持稳岗扩岗，帮助高校毕业生、农民工、脱贫人口等重点群体就业创业。下一步将进一步打破政府兜底预期，分类推进融资平台公司市场化转型，推动形成政府和企业界限清晰、责任明确、风险可济研究*专题报告P.4请仔细阅读本报告末页声明政可持续发展。财政部关于政协第十三届全国委员会第五次会议第00072号(财税金融006号)提案答复的函坚决遏制隐性债务增量。严堵违法违规举债融资的“后门”，强化地方国有企事业单位债务融资管控，严禁违规为地方政府变相举债，决不允许新增隐性债务上新项目、铺新摊子。稳妥化解隐性债务存量。坚持中央不救助原则，做到“谁家的孩子谁抱”。建立市场化、法治化的债务违约处置机制，稳妥化解隐性债务存量，依法实现债2023年1月5日务人、债权人合理分担风险。坚持分类审慎处置，纠正政府投资基金、PPP、政府购买服务中的不规范行为。推动融资平台公司市场化转型。规范融资平台公司融资管理，严禁新设融资平台公司。规范融资平台公司融资信息披露，严禁与地方政府信用挂钩。分类推进融资平台公司市场化转型，剥离政府融资职能，妥善处理债务和资产。防止地方国有企业和事业单位“平台化”。国常会日深入落实稳经济一揽子政策和接续措施，推动财政、金融工具支持的重大项目建设、设备更新改造形成更多实物工作量，实施好原定延续执行的小规模纳税人增值税减免、普惠小微贷款等政策。坚持“两个毫不动摇”，依法保护民营企业权益，持续打造市场化法治化国际化营商环境。支持平台经济持续健康发展。推动企业节后快速复工复产，扎实做好农民工返岗就业服务。上下共同努力，巩固和拓展经济运行回升势头。财政部有关负责人谈积极的财政政策加力提效完善税费支持政策，着力纾解企业困难；加强财政资源统筹，保持必要支出强度；大力优化支出结构，不断提高支出效率；均衡区域间财力水平，促进基本2023年3月1日公共服务均等化；严肃财经纪律，切实防范财政风险。用好中央财政就业补助资金，支持减负稳岗扩就业；持续健全财政教育投入机制；健全基本医保筹资机制；完善生育支持措施和应对人口老龄化财政政策举措。国务院新闻办就财政贯彻落实党的二十大重大决策部署有关情况举行发布会中国地方政府的债务主要是分布不均匀，一些地方债务风险较高，还本付息压力较大。我们已督促有关地方切实承担主体责任，抓实化解政府债务风险，牢牢守住不发生系统性风险的底线。今年，积极的财政政策要加力提效。中央经济工作会议要求，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控。国务院政府工作报告要坚持稳字当头、稳中求进，面对战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多，保持政策连续性稳定性针对性，加强各类政策协调配合，形成共促高质量发展合力。赤字率拟按3%安排。完善税费优惠国务院政府工作报告深化金融体制改革，完善金融监管，压实各方责任，防止形成区域性、系统性金融风险。有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，防止无序扩张，促进房地产业平稳发展。防范化解地方政府债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担，遏制增量、化解存量。刘昆谈积极的财政政策加力提效日进一步完善财税政策措施，突出对中小微企业、个体工商户和特困行业的支持。充分发挥财政政策调节作用，有力推动经济平稳运行；日政治局会议日积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，形成扩大需求的合力。当前要全面贯彻落实中央政治局会议精神，推动消费持续回升，发挥好政府投资和政策激励的引导作用，积极发挥政策合力恢复和扩大需求，为经济运行持续好转注入更大动力，才能有效推动经济实现质的有效提升和量的合理增济研究*专题报告P.5请仔细阅读本报告末页声明政治局会议日对地方政府债务进行审查监督，严格落实政府举债终身问责制，强化融资平台公司综合治理，开展地方财经秩序专项整治；防范化解隐性债务风险，不仅要全面消除隐性债务隐患，更要建立长效监管制度框架，清除隐性债务形成的土壤环境，坚决不留后患，不断筑牢债务风险“防护网”。新华社刊发《如何看待当前地方财政运行态势》“当前，中央对地方转移支付预算正按规定抓紧下达，确保符合下达条件的资金‘应下尽下’，为地方分配使用资金留出更宽裕时间。”财政部相关负责人说。具体来看，在中央财政方面，中央财政带头压减支出，加大财力下沉力度；常态化实施财政资金直达机制，让资金更好落到县区基层；一方面，强化法定债务监管；另一方面，坚决遏制隐性债务增量，在北京、上海、广东等地区开展全域无隐性债务试点，通报隐性债务问责典型案例，探索建立长效监管制度框架，稳妥化解隐性债务存量。1.2财政收支与政府债发行进度回顾92比重)来看，一动能放缓对财政收入带来的影响。图表3：全国财政收入单月进度图表4：地方本级财政收入单月进度当月收入占当年预算收入比例 3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月，成交面积同比降幅重新扩大，反映整体地产的深度调整还在延续。而房产税、土地增值税、城镇土地使用税等均属于地方税，这些税种收入即使在去年已经负增的情况下，今济研究*专题报告P.6请仔细阅读本报告末页声明 7.3%8.9%-14.3%-2.9%-5.5%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-14.8% 7.3%8.9%-14.3%-2.9%-5.5%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-14.8%18.7%21.6%收入压力加大的一个原因。图表5：财政收入增速分央地(今年取两年平均)图表6：全国财政支出单月进度0-20-40-60地方本级财政收入当月同比2022-102023-02比财政支出增速明显回落，占全年预算比重也处于历史低位，表明财政支出力度进一步明力。1-5月财政收支差额(收入-支出)-5129亿元，财政收入与支出均边际放缓，完成进度图表7：赤字使用进度-30%产销售见顶，城镇化明显放缓，土地出让收入对地方财政收入的贡献已经开始减济研究*专题报告P.7请仔细阅读本报告末页声明吉林黑龙江天津市甘肃辽宁辽宁重庆市青海贵州湖北山西广东新疆河南广西湖南山东浙江全国北京市江苏河北云南福建深圳市江西内蒙古陕西宁夏安徽四川上海市海南2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12吉林黑龙江天津市甘肃辽宁辽宁重庆市青海贵州湖北山西广东新疆河南广西湖南山东浙江全国北京市江苏河北云南福建深圳市江西内蒙古陕西宁夏安徽四川上海市海南2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月图表8：2022年各省土地出让金同比多数负增2022年土地出让金同比今滑至21%。图表9：地产下行，土地出让收入图表10：全国政府性基金收支缺口累计值(亿元)0-20-40-602015-052016-102018-032019-082021-012022-060-10000-20000-30000-40000，P.8请仔细阅读本报告末页声明80%60%40%280%60%40%20%图表11：国有基金收入完成进度(实际收入占预算比重)2月6月10月月7月11月4月8月12月5月9月1-5月累计40%40%29%4%2%2018年2019年2020年2021年2022年2023年今年以来地方债发行与财政支出较为一致，一季度进度偏快，二季度后边际放缓，目前月无论是地方专项债还是政府债(即国债+地方债)均出现发行“小高峰”。理论图表12：新增专项债累计发行进度图表13：新增政府债单月节奏政府债净融资额(亿元)20210001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1P.9请仔细阅读本报告末页声明1.3地方债务风险回顾。今年年初，昆明市土地开发投资经营有限责任公司因未按时偿还融资租力产生担忧。图表14：城投公司票据逾期(2023年5月)在地方财政收入和卖地收入均大幅下降的背景下，城投偿债风险明显增加。从票据逾期金额来看，4月以来城投票据逾期金额重新升高；而城投债信用利差在4月以来也重新策部部长刘昆接受人民日报采访时进一步表示要“打破政府兜底预期，分类推进融资平台图表15：今年各月城投公司累计逾期发生额图表16：城投债信用利差扩大济研究*专题报告P.10P.10当月累计逾期发生额(万元)01月2月3月4月5月AA+城投债信用利差：6个月AA+城投债信用利差：1年AA+城投债信用利差：3年AA+城投债信用利差：5年2018-012019-032020-052021-072022-09图表17：今年各月城投债发行与偿还图表18：未来逐年城投债发行与偿还000242026202802023-012023-032023-052023-072023-092023-112.下半年展望2.1地方财政与债务压力有多大？。据，5月份一般公共财政支出已经明显放缓，但收入仍不及支出，单月财政赤字1882亿元，这一赤字规模处于2016年以来的次高位，表明经济下行压力偏大对财政收入的承压，财政“逆周期调节”紧迫性提升，可能需支出端维持必要强度，起到“兜底”作落，预示着全国土地出让收入增速可能也将在三季度再一次回落。当前政府正在摆脱土的图表19：土地成交与地方卖地收入济研究*专题报告P.11P.11权出让收入:累计同比0-20-40-60-802012-012013-052014-092016-012017-052018-092020-012021-052022-09万共预算财政赤字+3.8万亿专项债新增额度大致匡算，今年大致新增7.68万亿半年基本面仍偏弱、财政逆周期调节力度加大，不排除财政赤字尤其是地方政府财政赤字超出预算的可能。图表20：今年以来地方债中长期信用利差扩大-0.12018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-092023-05部部长刘昆在国新办发布会上介绍“中国地方政府的债务主要是分布不均匀，一些地方性风险的底线。”2.2还有哪些增量政策可以期待？在经济增速有所下滑、财政收入以及卖地收入增速下降的背景下，下半年还有哪些增量优化经济结构，推动经济持续回升向好。会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有济研究*专题报告P.12P.12效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策结合过去三年在稳增长上实施的政策工具来看，我可融工具均可能推出。首先是减税降费，重点向中小微企业、传统产业升级、战略新兴产业倾斜。业、个体工商户也相应减征所得税。另外“对科技创新、重点产业链等领域，出台针对能源右)。地方政府专项债是带动扩大有效投资、稳定宏观经济的重要手段。今年前六月专项债发三季度政府债发行加快，四季度政府债发行就面临“缺子弹”的状态，增速可能重新快图表21：社融口径政府债节奏预测社融过去5年平均(剔除2022年)20232023E1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月年4月份专项债限额和余额之间仍有3.3万亿左右的差值(即专项债务结存限额)。这济研究*专题报告P.13P.13为1.55万亿。2022年9月7日召开的国务院常务会议提出，“依法盘活地方2019年以来结存的5000多亿元专项债限额，70%各地留用，30%中央财政统筹分配并向成熟项目多的地区倾斜，并要求各地要在10月底前发行完毕，优先支持在建项目，年内形最后是准财政政策，包括财政贴息、政策性开发性金融工具等(贴息贷款额度可能不超准财政政策主要由央行、政策性银行等主导实施，将财政与准财政工具结合，有助于优化政策的组合、协同性。去年金融工具、贴息贷款分别投放7399亿元和2000亿元，后续不排除常态化运营的可能性。图表22：2022