东鹏饮料经营分析报告

东鹏饮料经营分析报告2021年9月

本报告旨在深度剖析能饮赛道的生意本质、行业格局之变、突围关键，以及为什么看好东20余年专注能饮赛道且对行业的认知在不断加强，在品牌投入渠道建设/大单品打造/求进步、寻求扩张。站在历史性机遇的风口（高景气文具体将从三部分对东鹏饮料展开全面剖析：一是从生意本质、赛道景气、格局变化的维度挖掘行业赋予其的成长基础：业先发优势明显，天然具备长生命周期/高集中度基因。东鹏饮料作为能量饮料赛道国产品牌先行者，具备一定先发优势。年我国能饮市场规模亿，15-20年市场规模（销量为年疫情影响则15-19年为14%。销量仍将是未来/蹦迪等新兴消费场景出现。对标海外，年美日人均能量饮料消费量为我国的，行业成长空间仍然广阔。年起深陷品牌争端，市占率由年的，其单一的产品和偏高的定价为国产品牌留下突围间隙。国产品牌把握良机，其中东鹏特饮凭借性价比优势及高强度营销造势，份额由年的升至年的15%，远超对手，考虑到红牛品牌纷争短期难有定论，东鹏有望从中受益。二是从东鹏饮料自身出发，回顾其金瓶爆款炼就之路，剖析其核心竞争力：精神需求，品牌张力更足。此外，公司秉承年轻化战略，精准定位核心客群，携“年轻人醒着就要拼”广告语全渠道发力，具备全国化品牌影响力。）差异化定位强辨识度先发打造爆款产品：公司凭借性价比优势500ml金瓶爆款产品并迅速占领市场，至年500ml金瓶销量达到万吨，销量占营收比重亦从年的迅速提升至年的60%。理，并积极践行数字化新零售提升渠道运转效率。三是展望未来，剖析东鹏饮料业绩增长的潜在驱动力：500ml金瓶兼顾物理/异化优势下有望持续贡献增长动力并引领消费场景拓展。此外，年公司推出加気、零糖两款新品，顺应消费新趋势且包装更加新潮，有望成为新爆款产品，助力拉升品牌高度。末东鹏终端网点达年初净增约年净增约年以来万特通销售渠道及电竞等新场景，渠道扩展可期。公司投入重点，费用投放精准聚焦，传递“年轻就要醒着拼”的文化定位。产能端，公司现有增鹏、莞鹏、徽鹏、桂鹏等多处生产基地，产能万吨/年，募投产能落地后有望增至万吨年。产能建设的持续推进将为供给端提供保障，为公司的全国化扩张及产品管线的进一步丰富奠定坚实基础。区别于市场的观点：市场对能量饮料赛道及其投资逻辑尚未形成完善的认知，东鹏饮料作为A股市场能量饮料第一股，景气赛道及破局良机下未来业绩增长的空间较为广阔。我们认为，公司差异化打造金瓶爆款，领先的品牌影响力及渠道布局下有望充分享受行业扩容红利，成为国产品牌崛起下的受益者，未来公司在渠道、品类、产能三个维度仍具备进一步扩容的空间。4生意本质：产品难以替代，先发优势明显产品维度：能量饮料具备不可替代性长生命周期定义上看，能量饮料满足两大需求：体力补充含有一定能量并添加适量营养成分或其他成分，能补充机体能量，或加速能量释放吸收的制品，属保健食品，为功能饮料的分支，最早可追溯至年英国诞生的葡萄适。我们认为，能量饮料与茶提神充能产品，功能更全且受众范围更广。我们认为，咖啡、茶等产品主要依赖咖啡因兴奋神经中枢，起到提神功效，但无助于机体能量补充，故仅适用于轻度提神。能量饮料除这一消费场景，同时进而分享部分原属于咖啡、茶等饮品的“提神醒脑”消费场景。图表：代表性能量饮料产品所含成分（mg/100ml）牛磺酸咖啡因肌醇赖氨酸烟酰胺维生素B6维生素PP左旋肉碱氨基葡萄糖盐酸盐4430.360.14资料来源：卫生部、市场研究部竞争维度：行业天然具备相对明显的先发优势我们认为，能量饮料行业具备明显的先发优势，主因：1)功能性产品差异化难度大，具高）核心受众集中度高且品牌重要性日趋凸显，消费者心智抢位赛中先进入者可通过精准营销占得先机，后发者突围难度大。）功能性产品差异化难度大，天然具备高集中度基因能量饮料具功能性产品属性，差异化难度大，天然赋予先发者相对稳固的行业地位。能量饮料单一、明确的服务于消费者补充身体能量，提神醒脑的需求，属功能性产品。在存量产品较好满足消费者功能需求的前提下，后发者产品差异化、颠覆式迭代难度大，因而产衣）等功能性产品，相较消费电子属性更强的黑电，本身拥有更加稳固的竞争格局。结果上看，功能性产品天然享受更优的市场竞争格局。中日美三国功能饮料（运动/能量饮年中国运动能量饮料销量CR3达47.2/78.1%，两者均值达，高于其他非功能性饮料的销量CR3均值。横向比照家电行业，具备功能性属性的空调//洗衣机年销量CR3为52.7%/67.2%/77.7%，高于偏消费电子属性彩电的图表：2020年软饮料行业：功能属性饮料市场销量集中度相对更高图表：横向比对家电行业：功能性更强的白色家电市场集中度更高茶CR390%80%70%60%50%40%30%-运动饮料-能量饮料100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%CR3CR3CR3注：图中红线分别指示功能性饮料、非功能性饮料年CR3平均值资料来源：中商产业研究院、市场研究部资料来源：欧睿、市场研究部5）品牌重要性日趋凸显，营销路径稀缺性强化先发优势量饮料进入国内初期主要受众是一些高强度、高时长的职业人群，如夜车司机、夜班人员等。核心受众范围小且存在一定聚集性特征的前提下，针对性的精准营销推广是实现早期消费者培育，提升产品认知度的重要手段。红牛在进入中国市场初期便是通过持续向出租车司机等特殊职业群体推广逐渐培养起消费习惯，进而打开销路。从物理需求到精神诉求，品牌塑造的重要性愈发凸显。我们认为，能量饮料的定位已逐渐从帮助特殊职业人群补充“身体”能量，延展至更广义地在夜场娱乐、电竞游戏、极限运二是专注新场景（体能精神力量需求）下年轻人“精神领袖”定位。物理及精神需求两大消费受众均相对集中，消费者心智抢位赛中先进入者可通过精准营销占得先机。我们认为，高体力消耗的工作场景本身相对集中，精准营销往往可以起到更好的导入效果，先发者一旦完成产品导入及用户培育将享受较强的用户品牌粘性；而对于新兴场景而言，考虑到追求个性刺激与关注度之间对立的关系（追求刺激的场景往往个性化的年轻人聚集、又具备一定关注度的消费场景本身具备较强的稀缺性，先发者可精准把握高频消费场景，在抢位赛中占得先机。核心受众集中导致的营销路径稀缺性进一步夯实先发优势，未来料将进一步强化。我们认为，由于能量饮料具备功能性产品属性，产品端差异化难度大，此时若先发企业在消费者心智抢位赛中率先对本就相对集中并且稀缺的核心受众聚集场景饱和式占领，后发企业无论在产品端还是品牌端都将面临巨大的突围难度。此外，前文述及新消费趋势下品牌的重要性愈发凸显，我们判断未来消费者品牌粘性将进一步加强，后发者将面临更加高昂的消费者转换成本，行业先发优势将进一步凸显。存量能量饮料企业精准发力营销高地，占据品牌先发优势。稀缺的品牌营销高地已陆续被存量能量饮料企业抢占。东鹏特饮大力赞助俄罗斯世界杯、中超联赛等高体能运动，植入深度广泛赞助各类极限运用，组建F1车队；战马自年起连续赞助具备极高关注度及熬夜游戏需求的电竞赛事Monster自年起成为美国Nascar卡车赛赞助商（每年吸引领追求个性刺激的年轻人聚集的营销高地，形成了一定的品牌先发优势。图表：能量饮料主要品牌瞄准精神诉求积极营销资料来源：公司官网、市场研究部6风起：能饮赛道高景气，迎破局良机规模：量增为核，空间广阔全球软饮料市场空间广阔，国内增速更高。根据欧睿的统计，软饮料被细分为瓶装水、果年全球软饮料板块规模达到，国内软饮料市场同期规模达2015-2020年2.7%；国内市场年CAGR3.3%，国内市场更具成长性。图表：全球软饮料市场规模及其增速图表：全球软饮料市场销量及其增速全球软饮料市场规模（亿升）中国软饮料市场规模（亿升）全球软饮料市场规模（亿元）中国软饮料市场规模（亿元）YoY（右轴）YoY（右轴）YoYYoY7,00015%40,00030,00020,00010,000020%15%10%6,0005,0004,0003,0002,0001,000010%-5%-10%资料来源：欧睿、市场研究部资料来源：欧睿、市场研究部成长性上看，能量饮料行业享受高增速。据欧睿，年国内能量饮料销量达到亿15-20年，增速为软饮料细分子行业中最高，亦大幅领先于软饮整体的复合增速。销售额方面，年国内能量饮料销售额达到亿元，15-20年10.0%，剔除年疫情影响则15-19年为。拉长来看，年能量饮料销量达，居软饮子行业首位。展望未来，受益于人群扩充、场景丰富下能量饮料渗透率的提升，能量饮料销量及销售额的高成长性或仍将持续。图表：2006-2020年国内能量饮料销售额及增速图表：2020年软饮料细分子行业销量及增速：能量饮料增速最快能量饮料销售额（亿元）70%60%50%40%30%20%10%6005004003002001000CAGRCAGR（右轴）15%10%500450400350300250200150100-5%-10%能量饮料瓶装水亚洲特色饮料咖啡运动饮料碳酸饮料茶果汁浓缩饮料0-10%资料来源：欧睿、市场研究部资料来源：欧睿、市场研究部销量增长是能量饮料行业快速增长的核心驱动力，年美日人均消费量为我国的年国内能量饮料销售规模复合增长率，其中销量对应达，价格对应仅。展望未来，年国内人均能量饮料饮用量为升/人/年，低于日本升/人年以及美国升//年的水平，受益于人群扩充、场景丰富带来的边际提振，国内能量饮料渗透率仍然具备进一步提升的空间，带动销量维持高增势头。7图表：复盘过去：国内能量饮料增长的核心驱动力在于销量：/人/60%50%40%30%20%10%9876543210-10%资料来源：欧睿、市场研究部资料来源：欧睿、市场研究部拆分看，我们认为人群扩充及场景丰富或将成为驱动能量饮料行业扩容的边际催化因素：量的核心受众已从出租车司机、卡车司机、值夜班等特定职业扩充至更广阔的职业面，生活节奏加快的大趋势下高体力消耗工作范围同样呈现扩充，典型的代表是近年来伴随线上购物崛起的快递行业、以及逐渐成长壮大的外卖业态。高体力消耗下，快递员、外卖员同样存在巨大的体力快速补充需求。图表：2010-2020年国内快递企业业务量及增速图表：2016-2020年国内网上外卖用户规模及增速国内快递企业业务量（亿件）70%国内网上外卖用户规模（亿人）900570%60%50%40%30%20%10%800700600500400300200100060%50%40%30%20%10%43210-10%20162017201820192020资料来源：国家邮政局、市场研究部资料来源：CNNIC、市场研究部为，伴随着年轻群体对刺激、个性、潮流的新消费娱乐方式的追求，能量饮料已从加班、学习、运动等“抗疲劳”场景扩充至更广义的消费娱乐场景。举例看，近年电竞比赛凭借极强的观赏性日趋火热，年全球电竞比赛观看人数已达。电竞激昂的情绪需求以及熬夜比赛观赛需求最终亦将演化成对“提神充能”产品的需求。同样在近年愈发受年轻人追捧的蹦迪，尤其是式（8点出门，凌晨5点回家，一周7天8图表：全球电竞比赛观看人数逐年增长图表：蹦迪在各大社交媒体均收受到较大关注（截至年7月）偶尔观看的非核心观众（亿人）核心电竞爱好者（亿人）6平台话题播放量阅读量亿视频数量/讨论量蹦迪#万-4#857#亿蹦迪#亿万万#第一次蹦迪是什么体验#蹦迪#亿23亿万蹦迪#-+笔记0201820192020资料来源：Newzoo、市场研究部857指代蹦迪；资料来源：CBNDATA、市场研究部格局：龙头调整，趁势破局何为良机：龙头深陷争端，为后进者突围留足空间复盘国内能量饮料行业发展历程，我们将其划分为以下三个发展阶段：牛品牌授权创办中国红牛，将能量饮料引入中国市场，并于当年斥资2亿赞助央视春晚打响品牌知名度。但是居高的产品定价（6元/罐）导致红牛中国初期的品牌推广并不顺利。最终依靠红牛中国的坚持、持续的品牌营销、经济腾飞带来的居民消费能力提升，能量饮料早期的消费者培育初步完成。年疫情期间催生的居民健康意识以及保健品消费热情则进一步助力功能饮料完成早期市场渗透。龙头独占期（场教育阶段的红牛一方面培养起了消费者能量饮料消费习惯，另一方面其市场培育阶段持年推出瓶年红牛国内销售量市场份额增长至，已成长为行业绝对霸主。有人许光标去世，红牛中国与泰国总部随即陷入品牌代理权争端，纷争之下红牛中国品牌的广告语迅速拉开全国扩张的大幕。年，严彬旗下华彬集团推出自研能量饮料战马。国产品牌集中崛起之下，龙头红牛市占率一路下降至年的，行业呈现出“一超多强”的崭新格局。图表：国内能量饮料发展历程资料来源：公司官网、市场研究部9年销量市场份额仍达其控制的华彬集团旗下推出自研能量饮料产品战马，红牛销售额增速连续跑输行业导致市图表：中国红牛于泰国天丝集团品牌争端进程梳理时间内容年红牛品牌所有方泰国天丝与中国华彬集团达成合作，华彬董事长严彬注册红牛商标并在中国运营销售红牛产品泰国天丝提起诉讼，认为中国红牛年商标授权结束，且不同意延长中国红牛运营期限中国红牛起诉泰国天丝，希望夺回红牛商标权年8月年9月年月泰国天丝向法院提起华彬集团红牛业务强制清算程序年1月法院终审驳回泰国天丝对华彬的强制清算申请年月最高院终审驳回华彬对泰国天丝就红牛商标权的起诉年1月中国红牛于官网重申其对红牛商标享有权利资料来源：公司官网、市场研究部图表：“三牛林立”：红牛品牌归属争端下自相残杀图表：红牛官网品牌营销活动更新停留在2016年资料来源：市场研究部资料来源：公司官网、市场研究部出师未捷，红牛单一的产品矩阵和偏高的产品定价为国产品牌留下突围间隙。我们认为，尽管红牛凭借良好的产品品质和先发优势在中国市场占据较大的领先优势，年品牌争端爆发伊始国内市占率仍居的高位，但其对市场的经营仍未充分，由此给后发者留下了突围间隙。主要体现在：红牛产品结构单一，仅基础款和牛磺酸增强款两类产品，偏高6元/250ml偏低的人群）缺乏购买能力，故而留下大片尚未挖掘的核心消费群体。10如何制胜：差异化突围，乘胜追击渠道借力助Monster年登Monster于Monster实现弯年其美国市场销量市占率达）品牌差异化：选择绿色爪印作为品牌，突出年轻、狂放、叛逆的个性态度，同时在营销赞助环节相较红牛更加突出狂野个性；Monster在产品包装和品类布局上更加多元，满足年轻群体个性化需求；3）渠道借力：Monster于年与百威签订分销协议，年与可口可乐达成分销网络协作，年可口可乐以资产互换形式进一步获得Monster16.7%股权，并在全球范围内赋能Monster销售。图表：美国能量饮料市场竞争格局（按销量）图表：Monster系列饮料Vital50%45%40%35%30%25%20%15%10%2011201220132014201520162017201820192020资料来源：欧睿、市场研究部资料来源：公司官网、市场研究部群雄逐鹿，国产品牌突围的核心选择在于差异化打造产品辨识度。我们认为，差异化定位和高强度的营销造势是在龙头喘息之机争夺市场的重要手段，国内主要厂家大多是采取类似的策略。举例来看，东鹏特饮、体质能量均实现了包装和定价的差异化，在包装上推出了不同于红牛的瓶装包装，且其定价均明显低于红牛，凭借更高的产品性价比和持续高强度的营销造势迅速席卷三四线市场。反观启力则恰恰是因为没有实现与红牛的充分差异化，包装雷同，定价上也与红牛相仿，在推出后迅速沉寂，年销量市占率仅。东鹏饮料增长迅猛，或成国货崛起浪潮下的受益者。东鹏紧抓红牛品牌争端历史性机遇，销量市场份额由年的升至年的，提升幅度超越同时期竞争对手，或为国货崛起机遇下的受益者。我们认为，东鹏的迅速制胜受益于其领先的产品布局，持续的品牌营销，及对战略机遇时期的敏锐把握（红牛年陷入争端，东鹏年开始全国化布局。而观其国内竞争对手：）乐虎为达利大集团下的小业务，年达利即饮板块收入仅占整体的图表：2011-2020年国内能量饮料主要厂商市场份额（按销量）图表：2020年国内能量饮料市场竞争格局（按销量）Monster红牛（右轴）20%15%10%100%90%80%70%60%50%2011201220132014201520162017201820192020资料来源：欧睿、市场研究部资料来源：欧睿、市场研究部展翅：基础牢固，自身努力，全国化征途势不可挡基础：专注与深耕，成就自身实力和销售工作，是饮料生产销售的老字号企业。目前公司主要产品包括东鹏特饮、由柑柠檬茶、陈皮特饮、包装饮用水等。公司股权结构相对集中，具备明显的家族企业特征，大股东林木勤直接持有49.7%的股权，为公司实际控制人，东鹏远道、东鹏致远、东鹏致诚为公司员工持股平台。年公司通过股权激励计划，对部分公司核心骨干成员进行激励，图表：东鹏饮料股权结构图（首次公开发行后）天津君正鲲鹏投资东鹏远道东鹏致远东鹏致诚林木勤林木港林戴钦其他49.74%9.00%6.44%5.22%5.22%1.18%0.38%0.29%22.53%东鹏饮料资料来源：招股说明书、市场研究部营收稳健增长，能量饮料为核心收入来源。年公司无惧疫情影响，实现营收/归母净利49.6/8.117-20年20%/40%21H1公司业绩持续高增，实现营收/归母净利亿元，同比+49%/53%，营收快速增长主要系500ml金瓶放量、全国市场扩张、渠道拓展及精细化管理。分结构看，能量饮料为最主要收入来源，年占营收比重达。非能量饮料板块主要包括茶饮类产品由柑柠檬茶，陈皮特饮、清凉饮料等植物饮料，以及乳味饮料；包装饮用水板块包括天然水及纯净水。图表：东鹏饮料营业收入、净利润及其增速图表：2020年东鹏饮料营收结构营业收入（亿元）归母净利润（亿元）非能量饮料0200%150%100%50%包装饮用水-50%201720182019202021H1资料来源：招股说明书、市场研究部资料来源：招股说明书、市场研究部成长：根基牢固，产品突破渠道铺设产能扩张助力全国化提速产品：差异化定位强辨识度铸就爆款单品，产品势能有望持续释放行业龙头品牌势能强，差异化营销为打开市场的重要手段。公司较早涉足能量饮料行业，由于红牛在完成早期消费者教育后一直处于绝对的领先地位，因此差异化突围是东鹏早期的必然选择。我们认为，东鹏在定价、包装两方面的差异化定位，是帮助其建立起品牌辨识度，经过持续的市场深耕最终逐步崛起的关键所在。12价格差异化：更亲民的定价打造性价比优势。公司先后推出瓶装、罐装、盒装3种包装4款，产品定价远低于行业龙头红牛，且相较乐虎、战马、魔爪等竞争对手均具备一定500ml装饮料售价折合元/应元/元/升（折合元/瓶）的售价。相对低廉的售价、丰富的产品包装选择使得公司顺利避开与红牛的正面交锋，凭借性价比优势站稳市场。图表：各品牌能量饮料价格带（截至年7月）品牌产品规格250ml*24250ml*24500ml*24250ml*24250ml*24250ml*24380ml*15250ml*24600ml*15310ml*24330ml*24售价（元）34.9可比价格（元/升）金砖特饮（盒装）金瓶特饮（瓶装）金瓶特饮（瓶装）金罐特饮（罐装）10.361.9102.969.211.521.526.3129.0158.054.9牛磺酸强化型96.016.069.9142.0116.019.114.2资料来源：京东、市场研究部外观差异化：塑料瓶及防尘盖设计提升辨识度。不同于市场上主流能量饮料广泛采用的罐装、瓶装外观，公司年创造性推出融入独特的防尘盖专利设计的瓶装能量饮料产品，与当时主打罐装包装的红牛迅速形成区隔度，独特的防尘盖设计不仅在能量饮料中独树一帜，增加了对追求个性刺激的年轻群体的吸引力，而且具备便携之属性，尤其适合卡车司机、外卖骑手等存在路途奔波需求的特殊工作群体随身携带饮用。这一独特的产品设计助力公司在红牛一家独大的局面下仍然打开了市场。性价比优势外观差异化打造年推出500ml金瓶包装能量饮料并迅速赢得市场，至年500ml金瓶销量达到万吨，销量占比亦从年的迅速提升至年的60%。我们认为，500ml金瓶包装大获成功主因：）性价比优势：对标红牛实现更大的包装（500ml250ml价（元/瓶元/瓶，实现差异化定位；）外观差异化：防尘瓶包装更加契合便携需求。此外，500ml爆款产品的迅速铺开进一步帮助公司释放品牌势能，完成初期品牌教育，为后续新产品的导入奠定了基础。展望未来，我们认为随着渠道铺开及品牌形象的不断强化，公司500ml大单品势能有望持续释放，成为未来业绩增长的重要动能。图表：2017-2020年东鹏饮料营业收入结构图表：2017-2020年东鹏饮料500ml金瓶销量及占比500ml250ml250ml250ml500ml01200%1000%800%600%400%200%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%20172018201920202017201820192020资料来源：招股说明书、市场研究部资料来源：招股说明书、市场研究部13渠道：精耕细作夯实基础，拓展加速质量优化为主线经销为主开疆扩土，精细化管理能力强。考虑到软饮料不易运输、携带的特性，消费者具备就近购买属性，广而密的渠道布局更易吸引消费者购买。东鹏饮料采取经销为主的渠道架构，年经销模式收入占比达到97%年年广东区域营收占总营收的，全国化扩张仍在途中。图表：2020年东鹏饮料销售额构成：经销为主图表：2020年东鹏饮料销售额构成：广东区域仍为主要市场资料来源：招股说明书、市场研究部资料来源：招股说明书、市场研究部采取不同的销售渠道策略。针对目前已较为成熟的广东等市场，推行全渠道精耕的模式，细化乡镇市场，增加渠道、品类的渗透率，稳固并提升市场影响力；针对尚处培育期的市场，公司推行大流通的渠道模式，精选经验丰富、实力雄厚的经销商共同开发市场。图表：公司针对不同区域采取不同的渠道销售模式地区运营模式具体措施广东、广西、华东、华中等核心市场配备经验丰富的销售团队，全方位服务下游渠道和零售终端，与经销商、邮差/批发商及终端门店共同进行市场维护及开发，提升产品铺市率，加强产品陈列辨识度和精准度，提高品牌影响力，提高渠道渗透能力公司为经销商提供广告宣传、营销培训与指导等支持大流通模式资料来源：公司公告、市场研究部践行数字化新零售，实施全链条、精细化渠道营销管理体系，渠道效率有所提升。公司是新零售的探索者和践行者，以互联网为依托，运用大数据、二维码等技术，对产品生产、营销和渠道管理进行升级改造，实现了公司、经销商、邮差/批发商、终端门店、消费者多方数据信息互动，从而实现以大数据为基础的精细化管理和精准营销。图表：公司积极践行数字化新零售措施具体内容创新使用二维码技术公司创新的使用二维码技术，为产品赋予一物一码的产品标识，在产品生产、入库、仓储、出库以及运输过程中通过扫码准确记录商品流转信息，做到精细化管理，并可有效防止窜货乱市现象。与此同时，终端门店、消费者通过扫描二维码参与公司组织的各项活动，实现公司与终端门店及消费者之间的直接互动。腾讯云商平台将线下业务员管理、渠道库存监控、终端销售网点服务等融为一体，形成信息汇总和交互的平台。公司通过鹏讯云商平台，规划业务员拜访路线，记录并考核拜访时间、地点以及商品陈列效果，定期记录经销商库存情况，传递销售网点的补货信息，使复杂的商品流通系统透明化。运用大数据分析技术辅助决策资料来源：公司公告、市场研究部14全国扩张：广东省外销售额占比逐年增长，全国化扩张值得期待。公司积极推进全国化扩33%增长至年的全国化扩张继续推进，主因经销商团队持续扩容精进及管理层对外部人才的积极引进：东省外弱势区域予以重点关注，17-20年广东华中/广西/华东/西南/华北北方区域经销商分别净增44/123/30/104/189/90/67伍不断精进，17-19年新增经销商平均年收入达37.8/47.2/55.2万元，远高于退出经销商9.2/7.6/10.4万元的平均营收。外公司加大对窜货乱市经销商清退力度，属阶段性影响。年加盟的公司副总裁卢义富曾于至年任加多宝总经理，至年任香飘飘营销中心总经理；公司全国推广总监吴兴海亦为销售出身，并曾担任加多宝推广图表：2017-2020年东鹏饮料广东区域外销售占比逐年增长图表：2017-2020年东鹏饮料分区域经销商数量（个）2017201820192020350300250200150100100%90%80%70%60%50%40%30%20%02017201820192020资料来源：招股说明书、市场研究部资料来源：招股说明书、市场研究部图表：2017-2020年公司经销商变动情况：经销商质量不断优化20172018112347.220192020期末经销商总数（家）37.812361600当期增加经销商数量（家）当期减少经销商数量（家）当期净增加经销商数量（家）新增经销商平均年收入（万元/55.210.437.442.2退出经销商平均年收入（万元/资料来源：招股说明书、市场研究部渠道扩展：对接新场景，发力多元化销售渠道。员等高强度工作人群及电竞、夜场等业态的出现赋予了能量饮料更加丰富的消费场景，公司在年轻化战略指引下紧跟趋势，年起与国内英雄联盟战队RNG达成深度合作并成为其官方指定饮料，年与美团达成合作精准营销外卖员群体；）顺应线上化消费趋势：根据招股书，年公司线上销售额达亿元，对应17-20年50.8%；3）销售渠道更加多元：公司积极开拓特通渠道，年公司销售增长金额前两名客户（东瑞商贸及中石油）均来自特通渠道的大力开拓。图表：2019年公司销售收入增长金额前五名客户：特通渠道开拓贡献较大客户名称合作时间增长原因年收入（万元）同比增长金额（万元）同比增长东莞市东瑞商贸中石油昆仑好客佛山市永净食品商行横沥鹏远及其关联方安尔雅及其关联方公司大力发展特通渠道，公司大力发展特通渠道9,708.44,233.04,542.86,037.16,400.63,573.63,441.23,080.13,075.22,735.1年中开始合作，500ml金瓶放量年扩大经销区域，500ml年扩大经销区域，500ml资料来源：招股说明书、市场研究部15品牌：营销构筑壁垒，强品牌张力支撑全国扩张积极创新、勇于实践的营销能力构筑核心壁垒，享受良好营销效果及高性价比双重红利。公司具备领先的营销创新能力，多项营销实践均为业内首创。举例来看，年公司首创创口贴的广告植入形式，实现和剧中人物互动，起到良好营销效果；针对司机路途中眼睛疲劳而耳朵“无聊”的痛点，公司主动推进与高德地图合作，以语音提示的形式实现导航软件广告植入。此外，公司积极挖掘增量客群，与滴滴、美团合作，成功植入快车司机、外卖小哥等增量高体力劳动群体。我们认为，公司创新性的营销实践一方面实现了核心客群的精准导入，同时亦有助于挖掘高性价比创新广告媒介，提升费用投放效率。营销端的创新成果依赖于对行业的专注深耕，余年积累构筑认知先发优势。我们认为，公司成功的营销创新实践依赖于管理团队在能量饮料赛道成的认知积累具备先发优势，因而公司对能量饮料核心客群的精准把握能力、对创新性投放媒介的敏锐度是竞争对手难以在短期内完成追赶的。展望未来，我们看好公司在多年积淀炼就的创新基因驱动下，持续挖掘高性价比营销媒介，保持在营销端的领先优势。图表：东鹏压屏条式广告植入《人民的名义》图表：2019年东鹏特饮与美团达成战略合作资料来源：腾讯网、市场研究部资料来源：公司官网、市场研究部兼顾物理需求及精神需求，打造更强大品牌张力。我们认为相较于竞争对手，东鹏品牌营销的核心优势在于最大程度的兼顾了消费者物理需求及精神需求，因而具备更强的品牌张力。在广告层面，东鹏特饮“年轻人醒着就要拼”一方面通过“拼”字与消费者能量补充的物理需求产生共鸣，另一方面其所蕴含的年轻人拼搏奋进的精神内核则有助于同消费者形成精神链接。具体到营销落地上，通过深入快递、卡车司机、外卖骑手等群体精准营销图表：国内主要品牌营销模式对比品牌面向场景营销案例东鹏特饮2017年起连续四年举办关爱“11.11背后的男人活动，携手京东、百世等为物流人员提供能量支持卡车司机：2019年起，连续两年发起“货车师傅醒着拼活动，携手运满满、货车帮、货拉拉等为货车司机提供能量补给出租车：携手滴滴发起司机师傅醒着拼，为出租车司机提供能量补给2019年与美团达成战略合作，面向外卖骑手精准推广足球赛事：连续赞助中超联赛，赞助俄罗斯世界杯、葡萄牙国家队等2019年CEC中国汽车耐力锦标赛2016年赞助七彩虹CGU2017NESO全国电子竞技公开赛，2018年与国内英雄联盟战队RNG达成深度合作伙伴关系/乐虎2019年篮球世界杯官方功能饮料2017年国际汽联中国锦标赛2018国际足球俱乐部超级杯2018TGA大奖赛夏季总决赛战马/IP2018年打造“战马敢玩时刻品牌理念，从极限运动领域入手，到走向青年潮流文化，赞助滑雪赛事SUF、打造穿越机派对2017年起连续赞助英雄联盟职业联赛，赞助EDG电竞俱乐部2019年起连续两年赞助CUBA中国大学生篮球联赛举办赛事：举办战马杯”大学生冰球锦标赛、滑板大师赛、长板速降国际公开挑战赛、自行车速降巡回赛、城市争霸传奇篮球赛等/体质能量2020国际篮联合作伙伴资料来源：公司官网、公司公告、市场研究部16定位精准，把握能量饮料消费核心客群。我们认为，东鹏特饮顺利打响品牌，占据能量饮料市场份额第二位次的原因首先便在于其精准的定位能力。整体战略上，公司精准定位能力品牌快速进入核心消费者视野，很大程度上利于对新场景的开拓。新客群挖掘上，公司敏锐的捕捉到骑手这一具备高工作时长特征的新兴利基市场。成战略合作，核心打透美团外卖万骑手群体，完成对新消费群体的初期教育。全渠道发力，全方位提升品牌知名度。公司营销模式多元并全渠道精准发力。电视端，公亿曝光T的现状下有效提升了广告触达核心受众的可能性。图表：公司全渠道发力，自年开始持续投入品牌建设时间20132016举措代言人：邀请谢霆锋作为品牌代言人，通过央视广告强势曝光，提高了品牌全国知名度压屏条”现了视频内容和品牌广告的完美结合和互动20182019体育赛事：以俄罗斯世界杯为契机，投入约1.5亿元与中央电视台、今日头条、抖音、优酷等媒体平台，在赛事直播赞助、广告投放等方面开展合作，并赞助葡萄牙国家队、中超联赛短视频：加强了在短视频平台的合作，东鹏抖音挑战赛获得超亿曝光量地面推广：重点加强了与消费者日常距离更近、接触更频繁的地面广告领域投放，全年户外共投放1800多辆公交，1700多块候车亭、400T2800多块墙体等，极大的提升了公司的品牌辨识度影视植入：植入、冠名了《三生三世十里桃花》、《亲爱的，热爱的》、《欢乐颂》、《人民的名义》、《高能少年团》、《欢乐喜剧人》等影视综艺精准营销：与美团达成战略合作，提高骑手群体对东鹏特饮的认可、忠诚。此外，基于美团外卖的平台优势，尝试餐饮渠道进驻饮用教育。美团骑手首届篮球联赛，是东鹏特饮与骑手群体深入合作的第一站。2020影视植入：植入、冠名《爱情公寓5》、《安家》、《猎狐》、《盗墓笔记重启》等热门影视精准营销：与抖音、高德地图展开一系列创新合作资料来源：公司官网、招股说明书、市场研究部启动品牌年轻化战略，品牌势能有望进一步挖掘。公司年正式确立品牌年轻化战略，精准发力能量饮料核心受众，提出“年轻人醒着就要拼”的广告语占据消费者心智。除了传统的电视广告宣传以及公交车身、地铁、高铁站等户外宣传方式外，公司结合当代年轻人的生活方式及消费习惯，开展了互联网、影视植入、体育电竞赞助等新型营销模式，品18-30岁年龄段消费者最喜爱的品牌”等荣誉，在市场中形成了较强的号召力。顺应新消费趋势，加気零糖新品引领年轻化升级。公司在产品端积极落实年轻化战略，年6月推出加気新品，年4月进一步上市无糖能量饮料，产品矩阵进一步丰富。其中，东鹏加気利用碳酸气泡提升口感刺激性，加入蔓越莓进一步丰富口感，更加契合年轻消费者个性、刺激的消费追求。而东鹏零糖则凭借零糖零脂的卖点，顺应去糖化消费新趋势。据公司公告，加気无糖新品实现销售收入万元，新产品推广进展顺利。新品或成关键突破口，助力拉升品牌高度。加気、零糖两款新品不仅在产品本身更加顺应消费新趋势，其包装设计也更加年轻潮流。我们看好公司由产品端发力，通过产品年轻化带动品牌形象年轻化升级，进而拉升品牌高度，承接更广阔需求空间。17图表：东鹏加気能量饮料图表：东鹏零糖能量饮料资料来源：公司官网、市场研究部资料来源：公司官网、市场研究部产能：支撑供给，规模成效继投产，目前公司已经拥有增鹏、莞鹏、徽鹏、桂鹏等多处生产基地。近年来公司产能不断提高，至年全产品线产能达万吨/年，对应年产能33.8%。此外，年能量饮料非能量饮料/包装饮用水产销率分别达97.4%/102.3%/99.7%，同期产能利用率同样达到。图表：东鹏饮料产能、产量及产能利用率情况图表：东鹏饮料分板块产销率产能（万吨）产能利用率产量（万吨）能量饮料产销率非能量饮料产销率110%20015010080%70%60%50%40%30%20%10%包装饮用水产销率105%100%95%90%85%020172018201920202017201820192020资料来源：招股说明书、市场研究部资料来源：招股说明书、市场研究部募集资金助力生产基地建设，供给增长有保障。首次公开发行公司拟将募集资金亿元用于华鹏、渝鹏、桂鹏二期生产基地建设，新增产能全部建成后公司总产能将从目前的约万吨/年进一步提升到约万吨保障，为公司的全国化扩张及产品管线的进一步丰富奠定坚实基础。此外，产能提升将进一步增厚公司规模化生产能力，提升上下游议价能力，更充分的享受规模效应之红利。图表：2017-2020年东鹏饮料产能及增速（万吨，）图表：东鹏饮料全国生产基地布局情况（截至2021年7月）500ml250ml其他能量饮料250ml250ml20015010050%40%30%20%10%安徽滁州：徽鹏重庆：渝鹏广东广州：华鹏、增鹏02017201820192020资料来源：招股说明书、市场研究部资料来源：公司公告、市场研究部18图表：东鹏饮料募集资金拟投生产基地建设项目实施主体项目名称生产线规划投资总额（亿元）拟用募集资金（亿元）建成后产能（万吨）华南生产基地建设6条生产线（2条罐装饮料，2条瓶装饮料，2条冷灌装饮料）重庆西彭生产基地建设5条生产线（3条瓶装饮料，1条冷灌装饮料，1条饮用水）南宁生产基地二期建设3条瓶装饮料生产线48.1239.5022.50资料来源：招股说明书、市场研究部盈利预测与估值产品/长性；）龙头品牌争端下国产品牌有望崛起；）公司核心竞争力足，全国化扩张/渠道拓展/产品结构升级产能扩张均存空间。我们预计21-23年营收为66.5/85.9/108.5亿，同比+34.1%/+29.1%/+26.3%，归母净利为11.4/15.3/20.1亿，同比+40.6%/+34.2%/+30.9%。收入预测：年下半年推出500ml18-20年营收增长维持高位。我们预计年能量饮料实现营收亿元，同比，其中销量同比-0.3%500ml金瓶继续放量全国市场开拓渠道拓展和精细化管理带来的销量增长，性价比路线下我们预计公司产品价格稳中略降；2022-2023年在全国化扩张进程下500ml金瓶仍存放量潜力，同时在“品牌年轻化”战略引领下，新渠道开拓有望收获成效，零糖/加気新品扩充及募投产能落地有望进一步夯实增22-23年能量饮料营收亿+29.2%/+26.5%比+29.3%/+26.5%，价格同比-0.1%/持平，销量仍为业绩增长核心动能。）非能量饮料：我们预计21-23年非能量饮料业务实现营收亿/4.5亿亿，同比+41.8%/+31.3%/+26.0%料（菊花茶、冬瓜汁饮料、清凉茶）等植物饮料，以及乳味饮料。上述业务预计将受益于公司全国扩张、渠道扩展下带来的红利，及能量饮料品牌势能的释放，享受高成长。21-23年实现营收亿亿亿，同比+12.2%/+7.1%/+7.1%，年疫情导致低基数下预计取得更快增长。司重点业务，预计21-23年营收增速为。图表：东鹏饮料收入预测（单位：百万元）20183,037.520194,208.720204,958.52021E6,650.52022E8,585.72023E10,844.9总收入YOY2,885.54,003.04,655.26,237.48,057.710,190.8YOY非能量饮料99.1147.9239.9340.1446.4562.4YOY包装饮用水36.640.940.645.548.852.2YOY1445%16.416.922.827.432.939.5YOYWind、市场研究部预测毛利率预测：年公司直接材料人工制造费用占营收比重分别为84.6%/2.5%/12.8%年初至年7月末白砂糖瓶坯（聚酯切片）纸箱（瓦楞纸）价格分别同比上涨8.3%/42.1%/10.2%，主要原材料价格上涨将使公司成本端承压，但考虑高毛利爆款500ml金瓶持续放量带动的公司毛利率较年初上升至，预计全年毛利率将维持上升势头。中长期看500ml金瓶放量带动的产品结构改善将支撑毛利率稳步上行，预计21-23年总体毛利率为48.9%/49.4%/49.8%，同比+2.3pct/+0.5pct/+0.4pct。19）年能量饮料业务毛利率为，同比-0.3pct，主要系疫情影响下公司加大渠道支持力度，致当年能量饮料单吨均价同比-6%。展望未来，我们认为年主要原材料价格上涨将使成本端承压，但由于全国扩张/渠道扩展下高毛利500ml定成本、大宗原材料提前锁价平抑成本压力，毛利率较年初上升3.1pct至，我们预计年全年能量饮料业务毛利率同比至；我们看好中期维度下公司高毛利500ml金瓶放量势头不减继续带动规模效应释放，预计22-23年毛利率为51.7%/52.2%，同比+0.5pct/+0.5pct。）我们预计非能量饮料包装饮用水21-23年毛利率均保持稳定，分别为年毛利率总体较年同比小幅下滑，未来毛利率有望维持相对稳定状态。们预计其21-23年毛利率维持相对稳定状态，分别为71.6%/71.6%/71.6%，同比持平。图表：东鹏饮料毛利预测（单位：百万元）20181,396.31,387.4-3.520191,967.01,961.9-9.020202,310.72,265.522.32021E3,250.43,192.331.22022E4,239.74,167.441.02023E5,403.05,314.751.6毛利非能量饮料包装饮用水毛利率非能量饮料包装饮用水-1.013.311.116.419.623.628.346.0%48.1%-3.5%-2.6%81.5%46.7%49.0%-6.1%46.6%48.7%48.9%51.2%49.4%51.7%49.8%52.2%16.1%71.6%16.0%71.6%16.0%71.6%16.0%71.6%65.6%Wind、市场研究部预测费用率预测：销售费用率同比至21.7%，我们预计年销售费用率同比至。中长期看，我们预计公司在精细化管理下，全国化扩张/渠道拓展下规模效应有望助力销售费用率平稳改善，但考虑中长期维度下公司零糖/加気新品推广、进一步拉升品牌高度等带来的销售费用投放需求，销售费用率预计将基本维持稳定，预计22-23年销售费用率为22.3%/22.1%，同比-0.2pct/-0.2pct。我们看好精细化管理规模效应下，公司管理费用率继续改善，预计21-23年管理费用率为3.6%/3.5%/3.4%，同比-0.1pct/-0.1pct/-0.1pct。图表：东鹏饮料费用率预测明细201831.9%201923.4%202021.0%2021E22.5%2022E22.3%2023E22.1%销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率-0.3%-0.3%-0.3%-0.3%-0.4%Wind、市场研究部预测综上，我们预计公司21-23年营收为66.5/85.9/108.5亿，同比+34.1%/+29.1%/+26.3%，归母净利为亿，同比+40.6%/+34.2%/+30.9%，对应的净利率水平为17.2%/17.9%/18.5%。图表：归母净利润预测明细（单位：百万元）2018216201957120208122021E1,14217.2%40.6%2022E1,53317.9%34.2%2023E2,00618.5%30.9%归母净利润13.6%164.4%16.4%42.3%-32.1%Wind、市场研究部预测20产品/长性；）龙头品牌争端下国产品牌有望崛起；）公司具备较强竞争力，全国化扩张渠道拓展产品结构升级21-23年归母净利润为亿，同比+40.6%/+34.2%/+30.9%21-23年分别为2.85/3.83/5.01司年平均Wind年元，首次覆盖给予“买入”评级。图表：可比公司估值表市值2021/8/24543576218PE（倍）EPS（元）21-23净利公司简称股票代码20A20A0.480.881.030.800.882.030.540.951.090.860.952.850.641.091.501.071.093.830.741.282.031.351.285.01CAGR24%35%PEG4.589633HK603711CH002568CH1.12平均值558511.65172142558512.451.65东鹏饮料605499CH805622.01注：可比公司盈利预测采用WindWind、市场研究部预测风险提示行业竞争加剧。若红牛品牌代理权争端解决速度快于预期/战马等本土品牌崛起速度快于预期/怪物饮料等海外品牌国内市场扩张速度快于预期，公司或将面临更加激烈的市场竞争，进而影响公司业绩。市场拓张不及预期。公司积极推进全国化市场扩张，并加快全国性产能建设布局。若市场拓张进程不及预期，将导致新增产能利用率不及预期、业绩增长慢于预期。公司品牌年轻化/产品高端化进程将受到拖累，进而影响未来业绩增量空间。食品安全风险。如果能量饮料出现食品安全问题，公司销售也将受到影响。图表：东鹏饮料PE-Bands图表：东鹏饮料PB-Bands东鹏饮料80x40x100x60x120x东鹏饮料31.2x11.8x40.9x21.5x50.6x人民币)人民币)40060030020010045030015000May21Jun21Jun21Jul21Jul21Jul21May21Jun21Jun21Jul21Jul21Jul21WindWind21盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万)流动资产20191,452945.1025.570.0020201,9591,22512.850.002021E2,2201,35118.140.002022E3,0862,05024.090.002023E4,1562,92530.920.00会计年度人民币百万)营业收入20194,2092,24244.31983.59201.23(13.97)(7.41)0.0020204,9592,64850.361,040183.90(15.93)0.002021E6,6503,40067.541,495236.67(21.48)0.002022E8,5864,34687.191,913296.95(29.45)0.002023E10,8455,4422,400364.25(47.57)0.00现金营业成本应收账款营业税金及附加营业费用其他应收账款预付账款159.28214.23107.361,8890.00178.75272.70269.822,4020.00229.54351.00269.823,0880.00293.39449.25269.823,9590.00367.38562.95269.825,0360.00管理费用存货财务费用其他流动资产非流动资产长期投资资产减值损失公允价值变动收益投资净收益营业利润0.000.000.000.007.199.849.849.849.84固定投资1,049163.55676.633,3411,45210.00304.401,138253.51236.881,404236.58761.354,3612,