3月经济数据：一季度经济延续修复态势-20230418-浙商证券-16正式版

证券研究报告

|宏观经济月报

|中国宏观宏观经济月报报告日期：2023

年

04

月

18

日3

月经济数据：一季度经济延续修复态势核心观点分析师：李超执业证书号：S1230520030002lichao1@我国

2023

年一季度不变价

GDP

同比增长

4.5%，高于

Wind

一致预期但低于我们的预测，分行业来看，一季度一、二、三产增加值分别同比增长

3.7%、3.3%及

5.4%。疫情防控政策优化，供给侧方面，工业生产逐步修复，3

月规模以上工业增加值同比增长

3.9%，服务业显著回升，全国服务业生产指数同比增长

9.2%。线下消费场景恢复，需求侧方面，3

月消费复苏超市场预期，社会消费品零售总额同比增长

10.6%，其中高社交属性消费显著回暖。投资方面，1-3

月固定资产投资累计增速同比增长5.1%，与去年同期持平，其中基建及制造业投资保持韧性，地产投资修复显著。分析师：孙欧执业证书号：S1230520070006sunou@分析师：张迪执业证书号：S1230520080001zhangdi@分析师：林成炜2023

年一季度经济开局良好，为牛市重启奠定基础。当前

2023

年扰动市场的宏观不

执业证书号：S1230522080006linchengwei@确定性因素逐渐淡化，我们继续强调

2023

年夺回失去的牛市行情。在本轮居民超额储蓄无法大量进入消费、地产领域的情况下，资本市场将是核心外溢方向，关注超额储

分析师：张浩执业证书号：S1230521050001zhanghao1@蓄释放对股票市场斜率的影响。❑工业渐进修复，服务积极向好研究助理：潘高远3月规模以上工业增加值同比增长

3.9%，低于

wind一致预期与我们预期，一季度规上工业增速

3.0%。需求尚未完全修复、工业企业利润增速维持低位且处于去库pangaoyuan@阶段对工业生产积极性有所制约，产能利用率录得

2017年以来除

2020年

Q1以

相关报告外的最低水平。一季度服务业同比增速

5.4%，国内人流量维持高位带动生活性服1《出口：结构重于趋势，观点务业积极向好，生产恢复带动生产性服务业加快恢复，同时去年同期低基数推升服务业增速读数。逐步验证》

2023.04.132《CPI和核心

CPI缺口可能继续扩大──美国

3月通胀数据传递的信息》

2023.04.13❑❑失业显著回落，政策就业优先3

月全国城镇调查失业率为

5.3%，较前值回落

0.3

个百分点，回到

5.5%目标阈值下方。一方面，节后农民工返城高峰已过，各地有序复工复商复市，摩擦性失业减少，外来农业户籍人口失业率环比回落

0.7个百分点至

5.3%。但另一方面，16-24岁人口失业率环比上行

1.5个百分点至

19.6%，青年结构性失业压力加大。4月两次国常会均提到稳就业，后续就业优先政策有望持续发力。3《3月金融数据：一季度的强劲信贷对后续或有透支》2023.04.11消费场景恢复，基数带动上行3

月社会消费品零售总额同比增长

10.6%，显著高于市场预期的

7.2%，与我们的预期更加接近，较前值

3.5%显著上行。其一，3月居民出行数据保持恢复态势，高社交属性消费持续恢复，分项中餐饮、纺服鞋帽、金银珠宝同比增速显著提振；其二，由于疫情影响，2022年

3~5月社零基数较低，2023年

3月社零两年复合增速为

3.3%，前值

5.1%。❑固定资产投资增速边际放缓，1-3

月累计同比增速

5.1%1-3月全国固定资产投资（不含农户）累计增速为

5.1%，低于市场一致预期（Wind一致预期为

5.3%）和我们前期研判。从环比看，3月份固定资产投资（不含农户）下降

0.25%。分行业看，制造业投资累计同比增速为

7.0%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）累计同比增速为

8.8%，房地产开发投资累计同比增速为-5.8%。展望全年，考虑到当前我国通胀水平较低，企业利润也正处于下行周期，从预期的改善到实物工作量的形成需要经历较长的时滞,制造业投资或面临较大不确定性。❑风险提示消费者信心修复不及预期；大国博弈超预期。1/16请务必阅读正文之后的免责条款部分每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。。宏观经济月报正文目录1一季度经济好于市场预期，GDP增速为

4.5%........................................................................................42工业渐进修复，服务积极向好

...................................................................................................................43失业显著回落，政策就业优先

...................................................................................................................64消费保持恢复，基数带动上行

...................................................................................................................75固定资产投资边际放缓，1-3月累计增速为

5.1%...................................................................................85.1制造业投资低于市场预期，1-3月累计增速为

7.0%......................................................................................................95.2供给端各项措施对地产投资修复显著，财务支出法易形成开年投资前置................................................................115.3多措并举齐发力，基建延续开门红

...............................................................................................................................132/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报图表目录图

1：

2023年一季度经济保持较好恢复性势头（单位：%）....................................................................................................4图

2：

工业增加值主要门类：3月同比.........................................................................................................................................5图

3：

主要工业产品产量增速与去年同期对比............................................................................................................................5图

4：

3月全国城镇调查失业率

5.3%，较前值回落

0.3个百分点.............................................................................................6图

5：

3月

16-24岁人口调查失业率达到

19.6%..........................................................................................................................6图

6：

3月社零同比增速回升.........................................................................................................................................................7图

7：

餐饮收入和汽车零售均显著提振........................................................................................................................................7图

8：

3月

12城市地铁客运量创历史同期新高...........................................................................................................................7图

9：

民航班机执飞量略低于

2019年和

2021年同期水平........................................................................................................7图

10：

3月乘用车销量同比

2019年持平.....................................................................................................................................8图

11：

3月乘用车批发零售均有所修复.......................................................................................................................................8图

12：

基建是固定资产投资的重要支撑（累计同比增速）......................................................................................................9图

13：

固定资产投资各分项当月同比增速（当月同比增速）

..................................................................................................9图

14：

民间投资增速显著慢于固定资产投资增速....................................................................................................................10图

15：

民间投资占比震荡下行，但仍超过半数........................................................................................................................10图

16：

房地产投资各项累计同比增速（%）.............................................................................................................................11图

17：

2023年开年停工状况明显改善.......................................................................................................................................12图

18：

30大中城市商品房销售面积增速变化（%）................................................................................................................12图

19：

部分一线城市的中原二手房价格指数已出现连续上涨（%）.....................................................................................13图

20：

2023年

1-2月一般公共预算财政支出进度创历年新高................................................................................................13图

21：

2023年新增专项债发行整体较快...................................................................................................................................13图

22：

2023年

1-2月财政支出结构

...........................................................................................................................................14图

23：

2023年多省披露重大项目建设投资...............................................................................................................................14表

1：

制造业分行业当月同比（单位：%）...............................................................................................................................103/16请务必阅读正文之后的免责条款部分qRtQnNyRyQpQpQrOoNrOnP9P9RbRmOrRoMoNjMqQmQlOpOuN6MnMrMMYrRqPMYsQxO宏观经济月报1一季度经济好于市场预期，GDP

增速为

4.5%2023

年一季度

GDP

实际同比增速

4.5%，高于市场一致预期（Wind

一致预期为

4.0%），但低于我们前期预测。随着疫情防控较快过峰，我国经济延续恢复发展态势，GDP

增速稳步向潜在增长中枢收敛。据国家统计局初步核算，一季度国内生产总值

284997

亿元，比上年四季度环比增长

2.2%。分产业看，第一产业增加值

11575

亿元，同比增长

3.7%；第二产业增加值

107947

亿元，增长

3.3%；第三产业增加值

165475

亿元，增长

5.4%。展望全年，我们维持全年

GDP

增速

5.1%的判断。从供给侧看，工业生产逐步修复，服务业显著回升。一方面，一季度全国规模以上工业增加值同比增长

3.0%，比上年四季度加快

0.3

个百分点。分产品看，太阳能电池、新能源汽车产量分别增长

53.2%、22.5%。3

月份，规模以上工业增加值同比增长

3.9%，比

1-2

月份加快

1.5

个百分点。另一方面，一季度服务业增加值同比增长

5.4%，比上年四季度加快

3.1个百分点。其中，住宿和餐饮业，信息传输、软件和信息技术服务业，金融业，租赁和商务服务业，批发和零售业增加值分别增长

13.6%、11.2%、6.9%、6.0%、5.5%。3

月份，全国服务业生产指数同比增长

9.2%，比

1-2

月份加快

3.7

个百分点。其中，住宿和餐饮业，信息传输、软件和信息技术服务业，交通运输、仓储和邮政业生产指数分别增长

29.9%、12.0%、11.9%，比

1-2

月份分别加快

18.3、2.7、7.7

个百分点。从需求侧看，消费和投资均呈现环比修复的特征。消费方面，一季度社会消费品零售总额

114922

亿元，同比增长

5.8%，上年四季度为下降

2.7%。3

月份，社会消费品零售总额同比增长

10.6%，比

1-2

月份加快

7.1

个百分点；环比增长

0.15%。投资方面，2023

年以来保持了平稳增长。一季度，全国固定资产投资（不含农户）107282

亿元，同比增长

5.1%，与上年全年持平。分领域看，基础设施投资增长

8.8%，制造业投资增长

7.0%，房地产开发投资下降

5.8%。图1：

2023

年一季度经济保持较好恢复性势头（单位：%）GDP:不变价:当季同比2015104.550-5-10资料来源：Wind，浙商证券研究所2工业渐进修复，服务积极向好3

月规模以上工业增加值同比增长

3.9%，低于

wind

一致预期与我们预期，一季度规上工业增速

3.0%。需求尚未完全修复、工业企业利润增速维持低位且处于去库阶段对工业生产积极性有所制约，产能利用率录得

2017

年以来除

2020

年

Q1

以外的最低水平。一季度服4/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报务业同比增速

5.4%，国内人流量维持高位带动生活性服务业积极向好，生产恢复带动生产性服务业加快恢复，同时去年同期低基数推升服务业增速读数。3月工业生产景气较上月总体平稳，地产链相关行业景气有所修复，供应链保持景气态势。从高频数据上看，与地产链相关的螺纹钢产量、水泥产能利用率环比回升，逐步强于去年同期。此外，PTA产量较上月小幅回落，汽车半钢胎开工率维持高位。3月南方八省电厂日均耗煤量同比及环比均正增长。据国家能源局数据，3月第二产业用电量同比增长

6.4%，体现工业生产保持景气。3月供应商配送时间指数为

50.8%仍处于景气区间，制造业原材料供应商交货时间继续加快。据交通运输部数据，3月中国

CTSI货运指数为

214.1点，同比增长

9.4%，较上月继续回升，体现供应链顺畅且景气度上升。一季度全国工业产能利用率为

74.3%，比上年同期下降

1.5个百分点，比上季度下降

1.4个百分点，为

2017年以来最低水平。我们认为产能利用率较低是使得工业增加值增速低于开工率高频数据所表征景气强度的主要原因，其背后是需求端尚未完全修复、工业企业利润增速不足且工业企业仍处于主动去库阶段。3

月份全国服务业生产指数同比升至

9.2%，比

1-2

月份加快

3.7

个百分点，国内疫情顺利过峰后，人的流动恢复积极向好。据交通运输部数据，2023年

3月，CTSI客运指数均值为128.7点，同比增长93.3%，较前值大幅抬升。3月城市轨道交通完成客运量环比增长16.6%，同比增长

58.9%，较

2019年月均客运量增长

27.9%。3月国内执飞航班积极修复维持高位，据民航局数据，一季度国内客运规模恢复至疫情前约九成。城市内及城市间人员流动强度积极恢复，非制造业

PMI持续抬升，连续三个月位于景气区间，零售、铁路运输、道路运输、航空运输等行业景气较强。受益于生产修复，互联网软件及信息技术服务、货币金融服务、租赁及商务服务景气度较高。从分项数据上看，3月份采矿业增加值同比增长

0.9%，制造业同比增速回升至

4.2%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长

5.2%。我们主要关注的工业产品产量中，3月份原煤（4.3%）、十种有色金属（6.9%）、汽车（11.2%）、钢材（8.1%）、水泥（10.4%）和发电量（5.1%）均为正增长。展望未来，生产端有望逐步平稳回归，兼顾发展与安全背景下生产端稳定性或将增强，景气强度关键取决于需求侧强度。图2：

工业增加值主要门类：3月同比图3：

主要工业产品产量增速与去年同期对比工业增加值:当月同比

%工业增加值:采矿业:当月同比

%工业增加值:制造业:当月同比

%工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比

%产量:原煤

%2022年3月同比2023年3月同比1514.80105201510504.30产量:十种有色金属10.40产量:水泥

%%6.903.100-5-10-5.60(5)(10)(15)(20)-3.20-4.908.10产量:钢材

%11.产20量:汽车

%0.205.10产量:发电量

%资料来源：国家统计局，浙商证券研究所资料来源：国家统计局，浙商证券研究所5/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报3失业显著回落，政策就业优先3

月全国城镇调查失业率为

5.3%，较前值回落

0.3

个百分点，经济平稳修复，摩擦失业减少，再加上就业优先政策持续发力，调查失业率回到

5.5%目标阈值下方。一方面，节后农民工返城高峰已过，各地有序复工复商复市，摩擦性失业减少，外来户籍人口失业率环比下降

0.3

个百分点至

5.6%，其中外来农业户籍人口失业率环比下降

0.7

个百分点至5.3%。但另一方面，16-24

岁人口失业率环比上行

1.5

个百分点至

19.6%，青年结构性失业压力加大。目前政策格外关注就业，4

月

7

日和

4

月

14

日连续两次国常会都提到了稳就业，尤其是高校毕业生就业，后续就业优先政策有望持续发力。图4：

3

月全国城镇调查失业率

5.3%，较前值回落

0.3

个百分点图5：

3

月

16-24

岁人口调查失业率达到

19.6%2017年2021年2018年2022年2019年2023年2020年2018年2021年2019年2022年2020年2023年2520151056.56.05.55.04.51月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月1月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所青年人口就业承压，政策托底保障就业。3

月

16-24

岁人口城镇调查失业率录得19.6%，前值为

18.1%，处于历史同期最高水平，高校毕业生是就业工作的重中之重。一方面，2023

年高校毕业生数量再创历史新高达到

1158

万人，对于新岗位的需求不断增多。4月

7

日国常会强调“目前高校毕业生就业已进入关键阶段”，加大对吸纳高校毕业生数量多的企业的政策、资金支持，深入实施“三支一扶”等计划，推动应届毕业生多渠道就业。另一方面，经济转型过程中所需要的劳动力与教育体系的匹配度欠佳，过去几年大学生更多地从事了互联网、教育等行业，学习并扎根制造业的人数较少，这导致就业市场出现结构性错配。4

月

14

日国常会表示，“突出就业导向优化高校专业设置，面向市场需求提升职业教育和技能培训质量”，结构性错配问题有望逐步得到改善。向前看，二季度调查失业率有望进入下行通道。其一，劳动力招聘市场往往有“金三银四”之说，随着企业开工率提升、消费场景打开，二季度一般是全年调查失业率的低点。其二，就业优先政策持续发力，“国聘行动”在多地陆续开展，面向

2023

届普通高校毕业生、2022

届离校未就业毕业生等重点群体，集中发布优质就业岗位；人社部等三部门已于

3

月底印发通知，将降低失业和工伤保险费率政策延续实施至

2024

年底，为中小微企业、个体工商户减负，通过保主体的方式保障就业。6/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报4消费保持恢复，基数带动上行3

月社会消费品零售总额同比增长

10.6%，显著高于市场预期的

7.2%，与我们的预期更加接近，较前值

3.5%显著上行。其一，3月居民出行数据保持恢复态势，高社交属性消费持续恢复，分项中餐饮、纺服鞋帽、金银珠宝同比增速显著提振；其二，由于疫情影响，2022年

3~5月社零基数较低，2023年

3月社零两年复合增速为

3.3%，前值

5.1%。图6：

3月社零同比增速回升图7：

餐饮收入和汽车零售均显著提振40100社会消费品零售总额:当月同比

%餐饮收入:当月同比

%汽车类零售额:当月同比

%8060302040102000-10-20-30-20-40-60资料来源：Wind,浙商证券研究所资料来源：Wind,浙商证券研究所3月居民出行数据保持修复态势，助力线下消费恢复。从地铁客运量数据来看，3月12个主要城市地铁客运量创历史新高，同比

2021年增长

11.1%，同比

2019年增长

8.7%。跨城出行方面，民航执行客运航班量稳中有升，显著高于

2022年同期水平，2023年

3月民航班机执飞量略低于

2019年和

2021年同期水平，分别低

11.6%、3.1%。图8：

3月

12城市地铁客运量创历史同期新高图9：

民航班机执飞量略低于

2019年和

2021年同期水平万人次7000万次201920222020202320211311920192020202120222023600050004000300020001000075城市：北京

上海

广州

深圳成都

南京

武汉

西安

苏州

郑州

重庆

合肥31JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec资料来源：Wind,浙商证券研究所资料来源：Wind,浙商证券研究所从结构数据来看，出行类、聚集类等高社交属性消费持续恢复，餐饮、纺服鞋帽、金银珠宝同比增速显著提高，汽车消费回暖。出行类、聚集类等高社交属性消费继续恢复，餐饮收入同比+26.3%。纺织鞋帽收入同比+17.7%，金银珠宝收入同比+37.4%。汽车消费回暖，汽车零售收入同比+11.5%，前值-9.4%。7/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报3

月汽车销量增速显著回暖，政策退坡影响逐渐消化。乘联会数据显示，3月乘用车销量

202万辆，同比上升

8.19%，环比增长

22.05%，与

2019年同期销量持平。其中，新能源乘用车批发销量达到

61.7万辆，同比增长

35.2%，环比增长

24.5%，新能源持续回温。由于燃油车购置税减半政策和新能源汽车国家补贴政策在

2022年

12月退出，消费者整体购车时间前置，透支了部分

2023年的需求，因此存在一定不确定性。由于政策退坡效应，2023年开年车市承压，导致

3月份终端折扣力度较大，乘联会数据显示，3月中旬乘用车市场平均折扣率为

14.4%，较

2月底的

13.9%进一步上升。不过，车市需求随之释放，政策退坡影响逐渐消化。图10：

3月乘用车销量同比

2019年持平图11：

3月乘用车批发零售均有所修复万辆3002018年2021年2019年2022年2020年2023年10080乘用车批发：同比%乘用车零售：同比%602502001501005040200-20-40-60-80-10001月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月资料来源：Wind,浙商证券研究所资料来源：Wind,浙商证券研究所向前看，随着疫情的逐步控制和经济形势的好转，居民消费意愿将进一步提升，各品类消费也将呈现出不同程度的增长态势。在未来几个月中，高社交属性消费仍将保持高位，而必需品消费、出行类消费则将继续恢复。乘用车市场也逐渐稳定，政策退坡导致的影响已逐步消化，市场需求将逐渐释放。5固定资产投资边际放缓，1-3

月累计增速为

5.1%1-3月全国固定资产投资（不含农户）累计增速为

5.1%，低于市场一致预期（Wind一致预期为

5.3%）和我们前期研判。从环比看，3月份固定资产投资（不含农户）下降

0.25%。分行业看，制造业投资累计同比增速为

7.0%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）累计同比增速为

8.8%，房地产开发投资累计同比增速为-5.8%。第一，制造业投资仍表现出一定韧性。2023年

1-3月制造业投资同比增长

7.0%，增速高于全部投资

1.9个百分点。最值得关注的是，外生产业政策驱动的资本开支成为制造业投资的核心增量。高技术制造业投资保持良好增势，2023年

1-3月累计同比增速达到

15.2%，比制造业投资高出

8.2个百分点。高技术制造业中，电子及通信设备制造业、医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长

20.7%、19.9%。第二，稳增长背景下，财政前置支撑基础设施投资发力。基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长

8.8%。其中，水利管理业投资增长

10.3%，公共设施管理业投资增长

7.7%，道路运输业投资增长

8.5%，铁路运输业投资增长

17.6%。1月

28日8/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报国常会再提推动重大项目建设、设备更新改造形成更多实物工作量，地方政府推动重大项目落地的积极性较强，财政资金配套将有所保障，有助于维持基建增速。财政部已提前下达2023年新增地方政府专项债务限额

21900亿元，截止至

2月下旬，2023年新增专项债发行规模达

8305亿元，广东省、山东省、河北省、河南省发行规模均超

500亿元。2023年重大项目建设开工情况良好，2月份建筑业业务活动预期指数为

65.8%，位于高景气区间。第三，地产投资降幅边际扩大，符合我们前期研判。1-3月，全国房地产开发投资

25974亿元，同比下降

5.8%；其中，住宅投资

19767亿元，下降

4.1%。从销售端看，1-3月份，商品房销售面积

29946万平方米，同比下降

1.8%，其中住宅销售面积增长

1.4%。商品房销售额

30545亿元，增长

4.1%，其中住宅销售额增长

7.1%。图12：

基建是固定资产投资的重要支撑（累计同比增速）图13：

固定资产投资各分项当月同比增速（当月同比增速）固定资产投资完成额:累计同比房地产开发投资完成额:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比%房地产开发投资完成额:当月同比增速固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):当月同比增速固定资产投资完成额:制造业:当月同比增速%%%%%%5040504030201030201000-10-20-30-40-10-20-30-40资料来源：Wind,浙商证券研究所资料来源：Wind,浙商证券研究所5.1制造业投资低于市场预期，1-3

月累计增速为

7.0%1-3月份制造业投资累计增速为

7.0%，低于市场一致预期（Wind一致预期为

7.4%）和我们前期预测值。据我们测算，3月当月制造业同比增速为

6.2%，较

1-2月有所回落。整体看，制造业产需两端继续扩张，3月制造业

PMI录得

51.9%。随着国内经济循环加快恢复，制造业生产和市场需求稳步回升，生产指数和新订单指数分别为

54.6%和

53.6%，比上月回落

2.1和

0.5个百分点，仍位于近期较高景气水平。从行业看，非金属矿物制品、通用设备、专用设备、汽车等行业两个指数均升至

57.0%及以上较高景气区间，行业产需加快释放。第一，高新技术制造业投资仍将保持较高增速，带动制造业投资上行。高技术制造业投资保持良好增势，2023年

1-3月累计同比增速达到

15.2%，比制造业投资高出

8.2个百分点。高技术制造业中，电子及通信设备制造业、医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长20.7%、19.9%。第二，信贷助力制造业资本开支。2023年一季度，企（事）业单位贷款增加

8.99万亿元，其中，短期贷款增加

3.17万亿元，中长期贷款增加

6.68万亿元，票据融资减少

9803亿元。2023年

2月，国家发改委印发了《关于组织开展

2023年制造业中长期贷款备选项目申报工作的通知》，组织开展

2023年制造业中长期贷款备选项目申报专项工作，重点支持传统产业改造升级、信息基础设施国产化替代等

16个方向的制造业改造升级，未来为制造业投资提供充裕资金支持。9/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报第三，产业政策强调强链补链和产业基础再造。2023

年

2

月

14

日国务院常务会议再提推进制造业强链补链和产业基础再造，加快新型基础设施建设、重点领域节能降碳技术改造等，扩大有效投资。强链补链和产业基础再造是驱动制造业投资两条主线。我们认为，强链补链、固链稳链等产业政策将驱动技术改造投资保持较高增速，而产业基础再造工程项目的重点在于制造业向新能源化、智能化转型，带动厂房、机器、设备等资本开支。后续需要更多关注地方政府关于先进制造业的招商引资方案以及“亩均论英雄”激励方案下产业政策对战略新兴制造业的倾向。表1：

制造业分行业当月同比（单位：%）行业名称2023-036.22023-028.12022-127.42022-116.2制造业其中：

农副食品加工业10.1-4.319.2-1.910.82.213.2-11.017.2-0.612.4-2.410.73.513.21.0纺织业化学原料及化学制品制造业医药制造业14.70.2有色金属冶炼及压延加工业金属制品业16.27.430.311.817.26.35.819.113.88.5通用设备制造业7.610.512.223.8-6.6专用设备制造业10.619.0-7.943.114.5汽车制造业15.3-8.754.39.28.5铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业电气机械及器材制造业-10.453.912.933.717.3计算机、通信和其他电子设备制造业资料来源：Wind，浙商证券研究所我们认为，后续制造业投资或面临一定挑战。1-3

月民间投资增速仅为

0.6%，更多反映资本开支动能仍然疲软。考虑到当前我国工业品价格较低，制造业企业利润也正处于下行周期。1-2

月份，受量价等多因素影响，全国规模以上工业企业利润总额同比下降

22.9%。从价格看，PPI

受同期基数较高影响，1-2

月份同比下降

1.1%，降幅较上年

12

月份有所扩大，对企业盈利形成较大压力。从收入看，尽管工业生产有所回升，但市场需求尚未完全恢复，企业营业收入同比下降

1.3%，降幅较上年

12

月份扩大

1.0

个百分点。综合研判，从制造业市场主体预期的改善到实物工作量的形成，或需要经历较长的时滞，制造业资本开支的动能客观上可能存在不确定性。图14：

民间投资增速显著慢于固定资产投资增速图15：

民间投资占比震荡下行，但仍超过半数中国:民间固定资产投资完成额:累计比重

%中国:固定资产投资完成额:内资企业:国有及国有控股单位:累计同比

%中国:民间固定资产投资完成额:累计同比

%68666462605856545250403020100-10-20-30资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所10/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报5.2供给端各项措施对地产投资修复显著，财务支出法易形成开年投资前置数据走势：2023

年

1-3

月地产投资累计增速-5.8%，与我们预期值-5.9%基本一致，在前值-5.7%基础上小幅下行，显著低于市场一致预期-5.2%。市场此前一致预期地产投资在销售强劲的基础上可能在前值基础上进一步反弹，我们认为财务支出法开年效应弱化后投资增速可能在前值基础上下行。开年地产强势主要源于在财务支出法的统计方式下，地产投资容易呈现出开年跳点的特征。我们曾于前期数据预测报告中指出：“展望

3月，我们认为财务支出法下‘开年跳点’对地产投资的支撑可能弱化，对应

3月同比增速相较

1-2月可能有所下滑”，3月地产数据兑现我们的观点。2023年

1-3月，房地产开发投资累计同比-5.8%。新开工、施工、竣工累计同比-19.2%、-5.2%、14.7%，前值当月同比分别为-9.4%、-4.4%、8.0%，竣工数据的大幅改善指向

2022年以来各项保交楼措施卓有成效。商品房销售面积和销售额

1-3月累计同比分别为-1.8%和4.1%，前值为-3.6%和-0.1%，销售增速的大幅改善部分源于

2022年

3月疫情背景下的低基数效应（详见下文分析）。房地产开发到位资金累计同比-9.0%，前值当月同比为-15.2%，从分项来看，其中国内信贷、自筹、定金与预收款和个人按揭贷款累计同比为-9.6%、-17.9%、-2.8%、-2.9%，前值当月同比为-15.0%、-18.2%、-11.4%、-15.3%，除银行信贷投放增加外，销售的改善开始对到位资金发挥提振作用。图16：

房地产投资各项累计同比增速（%）施工新开工竣工地产投资20.0010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00资料来源：Wind,浙商证券研究所2023年

3月，房地产开发投资当月增速-7.2%，在前值-5.7%的基础上回落，主要源于财务支出法开年跳点效应弱化。新开工、施工、竣工当月同比-29.0%、-34.2%、32.0%，前值当月同比分别为-19.2%、-5.2%、14.7%，竣工数据的大幅改善指向

2022年以来各项保交楼措施卓有成效。商品房销售面积和销售额

3月当月同比分别为-3.5%和

6.4%，前值为-3.6%和-0.1%，销售增速大幅改善主要源于低基数。房地产开发到位资金本月同比

2.8%，前值当月同比为-15.2%，从分项来看，其中国内信贷、自筹、定金与预收款和个人按揭贷款当月同比为

6.0%、-17.4%、13.5%、19.9%，前值为-15.0%、-18.2%、-11.4%、-15.3%,银行信贷及销售双双发力改善。整体来看，一方面我们认为在未来需持续重视财务支出法对开年地产投资的扰动。另一方面，本月数据也指向此前各项供给端政策仍在对保交楼发挥极为积极作用，我们估算的停11/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报工面积相较前值继续改善（停工面积环比减少

5%）。地产供给侧的核心是按“保项目+阶段性保主体”的政策导向将地产投资逐步转向“低负债、低杠杆、低周转”主体，保障房地产企业和金融机构平稳过渡不出现系统性风险，核心政策当前已基本出台完毕。图17：

2023年开年停工状况明显改善停工面积环比改善10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%2022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03资料来源：Wind,浙商证券研究所地产销售端自

2023

年

2

月以来修复显著，3

月

30

大中城市商品房销售面积同比增速43.6%；截至

4

月

16

日，4

月商品房销售面积同比增速

34.5%，相较

3

月小幅回落但依然强劲。需要指出的是，近期地产销售的高增速部分源于市场信心和需求的修复，一部分也源于低基数效应，2022

月

3-5

月间部分疫情防控措施阶段性约束购房场景使得销售数据大幅下挫。从两年复合增速来看，1-4

月商品房销售两年复合中枢为-17%，相较去年下半年-20.4%的中枢有明显改善，但改善幅度明显低于单月增速。图18：

30大中城市商品房销售面积增速变化（%）当月同比2年复合80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%资料来源：Wind,浙商证券研究所在地产销售恢复迅速的同时，我们提示未来需关注房价变化。根据中原二手住宅价格指数显示，一线城市中北京、广州自

2023

年

1

月以来已连续

2

个月上涨。我们曾于前期多篇报告中指出，在需求侧渐进放松的过程中，房价仍是重点关注的对象，往后看政策导向可能进一步精细化从“因城施策”下沉到“因区施策”，需求侧有进一步放松的可能性，但“房住不炒”仍是核心。12/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报图19：

部分一线城市的中原二手房价格指数已出现连续上涨（%）北京

广州1,040.001,020.001,000.00980.00960.00940.00920.00900.002023-012023-022023-03资料来源：Wind,浙商证券研究所5.3多措并举齐发力，基建延续开门红2023年

1-3月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.8%。其中，水利管理业投资增长

10.3%，公共设施管理业投资增长

7.7%，道路运输业投资增长

8.5%，铁路运输业投资增长

17.6%。我们认为，三重压力之下，基建作为重要抓手，开年以来两会及地方两会积极定调、重大项目开工积极推进、财政支出进度创新高等逻辑支撑下，基建投资将保持较高增速。财政积极发力，带动基建增长。2023年以来财政数据对基建显现出较强支撑，一方面1-2月一般公共预算支出进度创历史新高，另一方面，新增专项债发行速率也相对较快，全年新增专项债发行已经突破

1.55万亿元（截至

4月中旬），其中

53%投向了狭义基建，表现较强。图20：

2023年

1-2月一般公共预算财政支出进度创历年新高图21：

2023年新增专项债发行整体较快各年1-2月财政支出进度（2023年创新高）地方政府专项债发行速度及预测16.0%15.0%14.0%13.0%12.0%11.0%10.0%9.0%201520202016202120172022201820232019100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%8.0%123456789101112资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所13/16请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济月报图22：

2023

年

1-2

月财政支出结构2023预算较2022年

2023预算较2022决算绝对值新增

年决算占比新增20212022预算2022决算2023预算2023年1-2月支出进度一般公共预算支出投向数额（亿元）

占比（%）

数额（亿元）

占比（%）

数额（亿元）

占比（%）

数额（亿元）

占比（%）亿元%农林水支出22169137949.0%5.6%24041146929.0%5.5%22490143338.6%5.5%23661148578.6%5.4%11715240.0%11.2%公共安全支出-0.1%科学技术支出96073.9%10418373983.9%10023366033.8%10455393443.8%4320.0%0.3%8.8%社会保障和就业支出3374613.7%14.0%14.0%14.3%274119.8%教育支出376871945914287541915.3%7.9%5.8%2.2%8.1%2.7%414042110315226587715.5%7.9%5.7%2.2%7.9%2.6%394551941515376539615.1%7.4%5.9%2.1%8.1%2.8%420951980916508577815.3%7.2%6.0%2.1%7.8%2.8%26403940.2%-0.2%0.1%15.1%15.5%城乡社区支出外交、国防支出节能环保支出一般公共服务支出11323820.0%13.0%199526651211036945211097297214607704351-0.3%0.0%资源勘探工业信息等支出文化旅游体育与传媒、灾害防治及应急管理等其他支出40715518103466.3%4.24%4.20%4.4%16783123816.1%4.5%114610230.1%0.1%2.7%债务付息支出10.1%14.5%交通运输支出住房保障支出卫生健康支出总计1133171434.6%2.9%1202177474.5%2.9%1202575584.6%2.9%1238177044.5%2.8%356146-0.1%-0.1%0.2%192132463227.8%208362671257.8%225422606098.6%242118.8%16691452116.3%14.9%100.0%100.0%97.56%275130100.0%资料来源：Wind，浙商证券研究所稳增长背景下，地方重大项目积极推进。我们此前在《地方重大项目投资怎么看？》、《今年重大项目有望拉动多少

GDP？》诸多报告提示重大项目变化对基建及固定资产投资有重要的反映，2023

年以来各个地方政府积极推进重大项目建设：1、

节奏上继续表现出“抢先”特征，江苏、四川、黑龙江、辽宁等省份较早出台2023

年重大项目方案，早出台是为了早实施和早推进，进而尽快回升至经济合理运行区间。2、

幅度上，诸多已经公布

2023

年重大项目的地方政府投资规模较

2022

年有所提升，内蒙古、山东、重庆、贵州、广西等计划投资规模增长较快。3、

方向上重点聚焦四大领域，一是高效益基建项目，如

5G

基站、新型电力系统、城市轨道交通等新基建；二是通过联动片区开发、园区开发，聚焦“三区一村”改造的城市更新项目；三是“强链补链”安全保障工程，如粮食生产储备设施、能源安全、战略性先进制造业等，保障“城市生命线”安全运行；四是大力支持乡村振兴、县域基础设施等项目，促进旅游业、生态环保产业发展。图23：

2023

年多省披露重大项目建设投资2023年亿元2022年亿元2023年亿元2022年亿元地区新疆方向地区