20221229-华泰证券-兆讯传媒-301102-高铁数字媒体龙头布局裸眼3D大屏

PAGE1PAGE1免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。证券研究报告证券研究报告兆讯传媒(301102CH)投资评级(首评):目标价(人民币):买入投资评级(首评):目标价(人民币):买入43.44SACNo.S0570520040004zhujun016731@SFCNo.BPX711 +(86)106321研究员 周钊SACSACNo.S0570520040004zhujun016731@SFCNo.BPX711 +(86)106321研究员 周钊SACNo.S0570517070006 zhouzhao@SFCNo.BQA910 +(86)105679朱珺研究员高铁数字媒体先行者，具备三大核心优势，首次覆盖给予“买入”评级公司自2007年成立以来深耕铁路媒体领域，自建数字媒体网络覆盖全国97%22H1461（其中高431个+直客”销售战略。同时，公司3D22-242.03/3.62/4.822023PE17X3D的业2023PE24X43.44元，首次覆盖给予“买入”评级。防控政策优化、高铁建设推进，投放量和刊例价有望齐升a）2221

基本数据目标价(人民币) 43.44市值(人民币百万)7,0026个月平均日成交额(人民币百万)46.5152周价格范围(人民币)市值(人民币百万)7,0026个月平均日成交额(人民币百万)46.5152周价格范围(人民币)24.30-37.30BVPS(人民币) 14.24股价走势图420357万公里；c）凭借持续

兆讯传媒人民币)

(%)推进全国站点网络布局在高铁媒体资源领域竞争力逐渐增强有助于刊例 38价上涨。18-20年公司刷屏机刊例价年复合增长率为32.91%、视频机刊例 35价年复合增长率为35.39%随着后续经济回暖投放量和刊例价有望齐升。 31布局裸眼3D大屏，有望开启第二成长曲线22年4月公司以自有资金投资5,000万元成立全资子公司兆讯科技，积极 24

相对沪深300

125(2)(8)(15)Mar-22 Jun-22 Sep-22 Dec-22整合全国户外媒体资源聚焦于户外大屏业务重点挖掘商圈媒体价值增长 3D、AR/VR等虚拟技术的媒体商业价值；225月公司公告拟153D0.753D大屏业务的开拓有助于公司打造户外营销新场景，形成公司的第二增长曲线。双引擎驱动成长，经济回暖有助释放业绩，首次覆盖给予“买入”3D化，经济回暖有望带动业绩快速回升。我们预计22-24年归母净利2.03/3.62/4.82EPS分别为1.01/1.81/2.41元。采用可比估值23PE17X，考虑公司在细分赛道龙头地位、3D2343.44元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：宏观经济疲软、媒体资源使用费上涨。

资料来源：Wind经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入(人民币百万)488.06619.08601.26935.561,167+/-%11.9326.84(2.88)55.6024.79归属母公司净利润(人民币百万)208.19240.64202.67361.68482.11+/-%8.3815.59(15.78)78.4633.30EPS(人民币，最新摊薄)1.041.201.011.812.41ROE(%)33.4027.8519.6926.0025.74PE(倍)33.6329.1034.5519.3614.52PB(倍)05.033.74EVEBITDA(倍)27.6514.1716.2211.038.42资料来源：公司公告、华泰研究预测兆讯传媒(301102CH)兆讯传媒(301102CH)PAGE10免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。PAGE10免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。正文目录核心推荐逻辑 3高铁数字媒体先行者，三大核心优势构筑壁垒 4深耕铁路媒体领域，媒体形式丰富 5募资助力项目建设，提升公司竞争优势 6核心财务指标表现良好，具备成长性 7具备三大核心优势，构筑稳固行业壁垒 9上游：与铁路局集团长期深度合作，自建全国数字媒体网络 9数字化运营一键上刊，规模效应显著 9下游“大客户直客”销售战略取得成效 9疫后复苏、高铁网络铺设，量价有望齐升驱动增长 10疫情防控政策优化，客运量触底回升，有望提振高铁广告投放需求 10全国高铁网络铺设持续推进，公司的高铁媒体传播价值有望提升 10“八纵八横”网格化布局，高铁里程快速增长 10高铁旅客受众广泛，场景多样化提升媒体触达率 公司为全国性高铁媒体运营商，高铁站点媒体资源持续丰富 12运营管理不断优化，投放量与刊例价有望齐升 14布局裸眼3D大屏营销，构筑第二增长曲线 15裸眼D大屏市场蓬勃发展“百城千屏”活动助力 兆讯拓展户外裸眼3D大屏业务，开辟成长新空间 16盈利预测与估值 18盈利预测 18估值和评级 20风险提示 20核心推荐逻辑兆讯传媒是国内领先的铁路传媒企业，其主营业务为高铁数字媒体资源的开发、运营和广告发布，目前已建成覆盖全国多层次、多领域的自有高铁数字媒体网络。我们的核心推荐逻辑如下：公司为高铁数字媒体领域先行者，具备三大核心优势公司为高铁数字媒体综合运营商，主要运营全国铁路车站数字媒体广告。公司自建覆盖全22H1556个，开通运营铁路客运站1个（高铁站1个，普通站0个，其中运营的高铁站（含动车）占比达到3.%，运营9（数码刷屏机16LD大屏2块，为高铁数字媒体广告行业中媒体资源覆盖最广泛的数字媒体运营商之一。公司具备三大核17数字化运营实现一键上刊，规模效应显著；c）下游：采取“大客户+直客”销售战略，成效显著。动力a）2022日，国务院联防联控机制发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措次密接、将风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类、取消入境航班熔断机制等措施；127日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情1226日，国家卫生健康委员会202318生产生活秩序恢复，推进复工复产进程，提高人口流动性，带动高铁客流量回升及高铁数字媒体广告投放需求复苏；202142035年，高铁7202120354.08%；c）2018-202032.91%35.39%，随着经济回暖，投放量和刊例价有望齐升。3D等全新户外营销场景，探索元宇宙落地应用，培育新增长点3DVR、AR等虚拟技术与主营业务的融合，增强数字媒体沉浸式互动体验。公司充分集聚内容资源优势和运营管理经验，重点挖掘商圈媒体价值增长点，积极拓展元宇宙商业应用及“百城千屏”等新领域营销场景，拟在省3D数字大屏，据公司公告，项目运营期年均收入（除税2.350.753D大屏业务的开拓有助于培育新增长点。我们与市场的不同之处：我们认为，未来公司广告发布业务规模和毛利率有望稳步增长，主要得益于：、公司营业成本主要是媒体资源使用费，成本相对刚性，具有经营杠杆效推动设备优化升级，精耕重点区域完善优质资源，有利于进一步增强公司核心竞争力。同3D高铁数字媒体先行者，三大核心优势构筑壁垒公司自2007年成立以来深耕铁路媒体领域，据22年半年报，已经自建了覆盖全国29个10运营和广告发布业务。公司已与除新疆外各铁路局集团签署中长期协议，在高铁站候车区域安装媒体设备，并通过独立网络管理系统，进行数字化远程管控，为客户提供精准化、个性化、灵活多样的一键式广告发布服务。图表1：兆讯传媒发展历程资料来源：公司招股书，公司官网，华泰研究截至022年Q%股份，并通过其全资子公司联美资管间接持有0.75%20209272017920163月共同签署的《一致行动协议书》约定的原则共同控制兆讯传媒，苏氏五人始终通过一致行动关系共同控制50%以上的股权，为发行人的共同实际控制人。图表2：3Q22兆讯传媒股权结构资料来源：公司招股书、公司公告、华泰研究深耕铁路媒体领域，媒体形式丰富公司为高铁数字媒体综合运营商，主要运营全国铁路车站数字媒体广告。公司自建覆盖全17LED大屏等媒体设备发布广告，通过独立网络管理系统，实现数字化2022556营的铁路客运站1个（其中高铁站1个、普通车站0个，运营9块数字媒体屏幕，为高铁数字媒体广告行业中媒体资源覆盖最广泛的数字媒体运营商之一。公司自2007年成立以来，专注于在铁路媒体领域深耕，业务发展历程可分为三个阶段：）（207年9月至8年底）绿皮车阶段（8年至216年：客户认可铁路媒体传播价值，聚焦食品饮料、日用消费品等行业广告主；3）（2017年至今海报、吊旗、立柱等静态媒体为主，公司将数字媒体形式引入车站场景，主要通过数码刷屏机、电视视频机、LED式具有观看效果更佳、视觉冲击力更强；可以播放动态广告；换刊无需人工操作、配合信息系统平台可以实现远程一键换刊；更加贴合中高端商旅场景等优势。同时，公司推出全国套餐、区域套餐、线路套餐、定制套餐等广告发布组合产品，不仅可以满足大品牌广告客户全国投放需求，还能满足部分广告主的市场下沉需求。客户可以自由选择广告发布站点、广告播放区域和媒体形式，享受灵活多样的定制化服务。图表3：数码刷屏机广告 图表4：电视视频机广告 资料来源：公司官网、华泰研究 资料来源：公司官网、华泰研究图表5：一体机广告（由一个电视视频机一个数码刷屏机组成） 图表6：LED大屏广告资料来源：公司官网、华泰研究 资料来源：公司官网、华泰研究图表7：高铁站主流媒体设备类型优劣势对比媒体设备类型 优势 劣势数码刷屏机 1屏幕尺寸更大观看效果更佳清晰度色彩还效果优秀；

1、设备采购成本高；2、面积较大，对场地空间要求较高，需要立式安装，2达到更高的触达率；3、立式设备更高端，适应高铁站的中高端商旅场景；4、属于数字媒体，可以实现远程一键换刊；5水、防潮、防腐和防霉处理，可以在高温、高湿的环境工作，能连续不断电使用；6电视视频机 1吊装为主适合候车区面积小布局紧凑的普铁站；1、由于需要吊装，尺寸相对较小，展示效果弱于刷屏2、可以播放动态广告；3、设备采购成本相对较低；4、属于数字媒体，可以实现远程一键换刊。LED大屏 1显示尺寸极大长度从十米到几十米不等适合尺寸的广告素材，适合远距离观看；2、属于数字媒体，可以实现远程一键换刊。海报 1、设备采购成本极低，主要是纸张印刷成本；

机；2、清晰度、色彩还原效果弱于刷屏机；3、由于安装位置高，故障排查、更换较为困难。1、设备采购成本高；2、由于场地原因，一个高铁站屏幕展示数量有限。1、画面缺乏亮度，呈现效果不够生动；223、静态媒体，一段时间内广告画面不能更换、不能对多个广告主销售，单块媒体销量较低；4、换刊需要人工操作，运营人力成本较高。吊旗 1可以制作大尺寸主要广告场景为候车室顶部观效果较佳；2、候车厅内多个媒体排列，具有连续的视觉效果；3、设备采购成本较低，主要是纸张印刷成本。灯箱 1主要广告场景为车站出站口两侧乘客运动而画静止，广告展示效果优异；2利于本地品牌的传播；3体同时上刊，触达率较高。资料来源：公司招股书、华泰研究募资助力项目建设，提升公司竞争优势

1、画面静止且缺乏亮度，呈现效果不够生动；2、静态媒体，一段时间内广告画面不能更换、不能对多个广告主销售，单屏销量较低；3、换刊需要人工操作，运营人力成本较高。1、画面静止，呈现效果不够生动；2、静态媒体，一段时间内广告画面不能更换、不能对多个广告主销售，单屏销量较低；3、换刊需要人工操作，运营人力成本较高。2022年3月11日，公司发行5000.00万股，占发行后总股本的比例为25%，募资总额达19.9419.043233（新建运营站点112个2,255个；2）营销中心建设项目：拟在北京设立营销总部中心，并在上海、广州、深圳等14座城市扩建和新建合计14个营销运营中心，进一步提升公司在全国主要区域的营销团队覆盖率；3）运营总部及技术中心建设项目：前者旨在通过总部运营人员成立监控中心，对各个站点媒体设备的播放情况进行监测、调控和展示，同时整合公司运营资源。后者旨在对公司现有IT系统进行带宽升级、数据库扩容建设。核心财务指标表现良好，具备成长性2018-22Q160%22Q1ROE30%。1）2018-20213.75/4.36/4.88/6.19亿元，同比增长分别为10.95%/16.34%/11.93%/26.84%，净利润分别为1.59/1.92/2.08/2.41亿元，同比增长分别为26.92%/20.72%/8.38%/15.6%；21年营收和利润增速回升主要因疫情形势好转；2）22Q11.6835%86980.615.16%，净利增速低于营收增速主要因：a2122Q1之后，导致该合同在上年同期无22Q13）22Q20.9619.46%，主要由于疫情对公司广告排刊造成较大0.0875.57%，主要是因为公司对3D大屏带来营业成本和销售费用的增加；1.550.6318.09%Q3营收及利润降幅有63D收。2019-2021年毛利率分别为66.28%/61.30%/59.52%，22Q1-Q3毛利率为61.16%/25.27%/56.28%。22Q2下降主要因疫情影响，而成本相对刚性，22Q3已逐步回ROE有所下滑，Q3呈向好趋势。经营性现金流量净额持续增长，20214.41亿元。图表8：2018-22Q3营收、净利润及增速一览 图表9：2018-22Q3毛利率、净利率及ROE一览76514 13

营业收入 净利润营收增速 净利润增速6.194.88122.41122

800%700%600%500%400%300%200%

70%60%50%40%30%

毛利率 净利率 ROE加权2 .5910

.92

.08

1.680.6

0.96

1.550.630

100%0%-100%-200%

20%65%66%65%66%61%60%61%56%46%42%44%43%39%41%36%41%37%25%32%8%3%0%2%0%2018 2019 2020 2021 22Q1 22Q2 22Q3

2018 2019 2020 2021 22Q1 22Q2 22Q3资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究从媒体设备类别来看，数码刷屏机贡献主要营收。2018-2021年数码刷屏机收入占主营业61.13%61.46%65.94%79.39%刷屏机尺寸更大、视觉冲击力更强，公司在新建和优化高铁站媒体设备时会优先安装；电37.23%38.45%33.36%18.88%，呈下降趋势，主要原因系公司逐步关停客流量较少的普通车站，普通车站由于空间限制，安装的LD大屏等收入占主营业务收入的比例分别为%0.10%%、1.72%，比例较小。从客户选择的播放区域来看，全国套餐和定制套餐占比逐年增加，贡献约90%收入。2018-20201.382.462.6836.81%56.44%和%1和2%35.15%2021个套餐整合为广告发布业务——全国范围一个业务6.19亿元。图表10：2018-2021按媒体设备类别划分的营收占比 图表11：2018-2021按播放区域划分的营收占比100%90%80%70%60%50%40%30%

数码刷屏机 电视视频机 LED大屏等

100%90%80%70%60%50%40%30%

全国套餐定制套餐区域套餐线路套餐广告发布业务-全国范围100%4% 5% 100%7% 14%32% 35%45%56% 55%20%10%0%

2%2%0%1%2%19%37%38%33%79%61%61%66%

2019

2020

2021

20%10%0%

37%2018

2019

2020

0%2021资料来源：公司公告，华泰研究 注：21年由于财报项目调整，按地区划分整合为“广告发布业务——全国范围单独指标资料来源：公司公告，华泰研究从广告主所属行业来看，房地产、酒类、消费品、互联网、汽车、食品饮料等六个行业的收入贡献较大。2018-20202.78、3.29、3.79亿元，74.08%、75.54%、77.69%。2018-20211.321.47、1.892.7283.21%。图表12：2018-21H1按照广告主所属行业分的营收占比 图表13：2018-2021公司主营业务成本构成情况100%

房地产 酒类 消费品 互联网汽车 食品饮料 影视娱乐 家居建医疗医药 家用电器 其他类8.1% 4.2% 4.0% 7.3%5.0%

100%

媒体资源使用费设备折旧费 人工成电费 其他运营成本90%80%70%60%

3.9%3.6%5.1%5.3%10.1%9.8%

4.7%5.4%5.1%6.1%7.8%3.8%

2.1%7.8%4.8%8.9%6.3%2.7%

6.0%3.8%20.2%0.3%11.8%

90%6.91%6.06%6.91%6.06%3.80%9.30%4.76%4.23%4.49%3.50%10.18%3.61%3.06%2.76%9.11%2.56%2.64%7.10%73.93%77.95%80.83%83.21%70%60%50%40%30%20%10%0%

15.4%10.7%15.4%12.7%

17.7% 17.9%12.2%18.0%29.7%22.1%

3.0%10.6%16.8%8.1%12.1%

50%40%30%20%10%0%2018 2019 2020 2021H1

2018 2019 2020 2021注:21指标资料来源：公司公告，华泰研究

资料来源：公司公告，华泰研究具备三大核心优势，构筑稳固行业壁垒上游：与铁路局集团长期深度合作，自建全国数字媒体网络17铁传媒，在签约高铁站广泛布局数字媒体设备，建成了全国铁路客运站信息服务联播网，18172022556461个（其中高铁站点1个、普通车站点0个，运营9块数字媒体屏幕，线路囊括了京沪、京港、沿江、陆桥、沪昆等高铁主动脉，覆盖了长三角、珠三角、环渤海、东南沿海等多个经济发达区域。自建高铁数字媒体网络已形成规模优势，高资源壁垒运营。公司借助高铁人流、物流、信广告主可根据不同地区的区域特征制定网络化和点位化策略，从而实现规模化和精准化的传播落地效果。数字化运营一键上刊，规模效应显著86603）LED图表14：公司在火车站进行媒体形式创新资料来源：公司招股书，华泰研究独立网络管理系统，数字化远程管控与一键式广告发布。公司通过拥有自主知识产权的计算机信息处理技术，构建了高效的信息系统平台，将自主安装的媒体设备全国联网并实现数字化远程控制，媒体设备可以自动按照发布的指令播送。数字化布局帮助公司大幅提高广告交易、投放和监测等环节的效率，可以做到一键上刊、安全刊播；同时还可以建立稳定的市场竞争壁垒，规模化效益显著。此外，公司还可以通过独立网络管理系统为客户提供定制化广告服务，满足客户精准化、差异化、灵活多样的广告发布需求。直客”销售战略取得成效公司与众多知名品牌建立了合作关系，大客户吸引力逐渐增强。公司客户群体涉及汽车、房地产、酒类、消费品、互联网、食品饮料等诸多行业，大型知名企业客户有一汽大众、舍得酒业、阿里巴巴、中洲集团、娃哈哈、五粮液等，大客户吸引力逐渐增强。公司坚持“大客户+直客”销售战略，对细分重点行业精准突破，房地产、酒类、消费品、互联网、汽车、食品饮料六大行业客户的收入贡献较大，品牌类客户占据绝对主导，2019年达到峰值，占比为95.74%，其余年份占比均达到八成以上，基本盘稳定。疫后复苏、高铁网络铺设，量价有望齐升驱动增长疫情防控政策优化，客运量触底回升，有望提振高铁广告投放需求2022接、将风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类、取消入境航班熔断机制等措施；127我们认为疫情防控政策的持续优化有助于推动正常生产生活秩序恢复，推进复工复产进程，提高人口流动性，带动高铁客流量回升及高铁数字媒体广告投放需求复苏。交通出行、楼宇电梯和影院是户外广告中最具营销价值的三大场景。iRearch数据显示，中国户外广告市场场景丰富，但受城市环境规划等影响，楼体户外、卖场户外和公路“高炮”等细分场景的户外广告规模在不断紧缩，而楼宇电梯、交通出行和影院逐渐成为户外广告市场的主要场景，iRearch202148%、37%9%。随着公交、城轨、铁路、机场等交通网络的不断扩展，交通出行户外广告市场规模有望稳步上iResearch，20212656.5%。全国高铁网络铺设持续推进，公司的高铁媒体传播价值有望提升随着高铁出行人数日益增长、媒体设施不断完善，高铁媒体的优势日益体现。根据资源载体和广告播放场景的不同，高铁媒体行业主要分为高铁列车媒体和高铁站媒体两大类，兆讯传媒的媒体资源为高铁站媒体中的高铁数字媒体。高铁媒体广告相比于其他广告形式具有四大优势：高铁里程高速增长、媒体触达率高、受众定位清晰、广告主刊例花费高增。图表15：兆讯传媒媒体资源为高铁站媒体中的高铁媒体资料来源：公司招股书，华泰研究“八纵八横”网格化布局，高铁里程快速增长2017区域线路衔接、城际铁路补充的高铁建设布局。同时，我国高铁里程快速增长，根据中铁2021420152倍，年复合增长率将近13%7万公里，21年-354.08%。图表16：2015-2021年高铁营业里程稳定增长 图表17：高铁路网“八纵八横”布局（万公里） 高铁营业里程 增长率7.021%7.021%19%16%16%14%2.92.59%1.92.25%720%65 15%43 10%25%10 0%20152016201720182019202020212035E资料来源：交通运输部，《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，华泰研究 资料来源：中国国家铁路集团公司，华泰研究高铁旅客受众广泛，场景多样化提升媒体触达率庞大的旅客量和较快的增长速度为高铁媒体提供了广泛的受众基数16-20年（十三五期间）铁路共完成旅客发送量14990年（十二五期间）41%、152%。相200-100020-4572.7%66.4%72.1%，10w以72%适合高价值产品的投放，如日化、快消、时尚等，且该人群具有较强的社交属性，能够产生传播扩散效应。图表18：2013-2021年高铁客运量趋势图 图表19：高铁人群画像：年轻化、高学历强影响力、强购买力（亿人） 高铁客运量 增长率22.938%22.938%34%20.131%16.319.217.118%16.114%19%11.85%96.7-30%20151050201320142015201620172018201920202021

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：国家铁路局，华泰研究 资料来源：新生代，CMMS20，华泰研究高铁站点区域内的环境给人整洁、舒适的整体感受，有助于广告媒体吸引乘客注意力。随着我国高铁中长期规划的落地实施，高铁站点区域的环境可与机场环境媲美，其站点区域内的媒介传播环境也更加优质，受众对高铁站点内的媒体传播的内容更加关注和接受。根36.2776%，580%受众能记得有效信息。图表20：高铁媒体广告的四大优势资料来源：CTR，《中国高铁站媒体价值蓝皮书》，华泰研究公司为全国性高铁媒体运营商，高铁站点媒体资源持续丰富（（）（公司专注于高铁候车室数字媒体运营，覆盖广度大、数字媒体资源数量多，在行业内有显著竞争优势。随着高铁客流量持续增长、高铁媒体价值不断升高，公司近年来加快完善全国网络，增加站点数量并且持续优化媒体设备，高铁媒体资源市占率优势不断扩大。20213065通过信息平台进行数字化管控，专注于高铁媒体细分领域，管理效率高。图表21：兆讯传媒与可比公司情况对比企业名称 企业简介 屏幕数量 地区分布/高铁站数量 兆讯传媒的优势南京永达 成立于2008年运营媒包括列车、展台、灯箱、数字媒体等高铁媒体，高速户外广告，城市户外广线上广告等华铁传媒 成立于2002年主要运营高铁和普通列车媒体、高

800块（以LED大屏、灯箱为主）车站拥有数字媒体

签约站点约500个，媒体网络覆盖全国63

理效率相对更高华铁传媒媒体类型以高铁站铁站媒体和航空媒体。2017体

沈阳北站等高铁站上海城铁 成立于2010年，主要运营高铁站媒体，以长三角为核心，辐射全国，整合了12306服务中心屏幕、高铁站玻璃贴、防撞条、步梯贴等媒体，形成一个链接城际的站内全覆盖媒体闭环，力求打造高铁高端媒体生态圈

未披露 签约高铁站6个，以长三角为核心高铁站点主要包括波站苏州站合肥南站京南站杭州东站上海虹站等上海局集团所属站点

上海城铁为区域性广告媒介公司，媒体资源覆盖全国90%的省级行政区北京畅达 成立于2008年主要运高铁和普通列车媒体和高铁站媒体资料来源：公司招股书，华泰研究

量较少

拥有北京南站全部平面媒体44个500列高铁动车、200列普速列车内平面媒体的独家经营权

北京畅达为区域性的广告媒8倍，媒体资图表22：2018-1H22公司拥有站点资源变化情况高铁站高铁站增速高铁站高铁站增速31.8%普通站普通站增速合计合计增速432461431311345 34210.9%38219.6%10.7%39615.8%13.1%2868.8%6.7%217-10.0%-16.7%9459-32.2%-37.2%40363045040035030025020015010050

0%02018

2019

2020

2021

1H22

-50%资料来源：公司公告、华泰研究运营管理不断优化，投放量与刊例价有望齐升公司加强数字化运营及团队建设，提升经济价值。公司将进一步强化数据处理能力、运营IT系统功能，同时提升大数据相关技术的应用能力，实现广告位资源优化布局及广告精准投放，提高数据价值和利用率。与此同时，公司将对现有营销体系进行升级和优化，在总部设立营销中心，加强与品牌广告主的合作，并在上海等多个城市扩建和新建营销运营中心，优化业务布局，提升本地化服务能力，增加广告业务收入。随着我国经济水平的提升和人民生活水平的提高，各大消费品类的市场竞争不断加剧，品牌已经成为各行业的核心竞争力之一，企业的品牌意识也不断增强，广告投入不断加大。与此同时，由于个别站点或者局部区域站点媒体传播价值有限，全国性媒体网络才能最大程度发挥出高铁媒体网络的传播价值，因此公司凭借全国站点网络布局得以在高铁媒体资源领域竞争力逐渐增强，刊例价也在不断上涨。2018-2020年公司刷屏机刊例价年复合增长率为32.91%、视频机刊例价年复合增长率为35.39%，未来有望进一步提升。布局裸眼3D大屏营销，构筑第二增长曲线20163D图形显示（裸眼）等核心技术。20221月，设立超高清公共大屏，发挥超高清视频龙头企业和行业组织主体作用。国家市场监管总局4裸眼3D3D2021-2025年中国3D行业市场供需现状及发展趋势预测报告》显示，20203D市场容量在1520253014.87%3D将成为重要的内容输出方式。图表23：2020-2025年国内裸眼3D市场空间(亿元) 裸眼3D市场容量3020-253020-2514.87%15302520151050

2025E资料来源：新思界产业研究中心、华泰研究20221中央宣传部、交通运输部、文化和旅游部、国家广播电视总局、中央广播电视总台等六部20211020236月，通过新4K/8K超高清大屏，丰富超高清视音频服务场景，加速推动超高LED3D3D业务发展有望迎来带来新的契机。3D3D2D3D7143.683D广告主要有地标广告、2020103D立体视觉效果结合超大超高清屏幕吸引大量群众目光，相关视频在全网传播。于成都春熙路投放的当代3D3D增加。图表24：重庆观音桥裸眼3D太空飞船 图表25：成都当代·钛公馆房地产广告 资料来源：重庆发布、华泰研究 资料来源：当代·钛公馆、华泰研究图表263D广告案例类型案例地点地标广告观音桥裸眼3D太空飞船重庆观音桥步行街品牌商业广告以产品为主小米11广告成都太古里、北京王府井以代言人为主罗莱家纺x易烊千玺广告武汉江汉路以象征物为主当代·钛公馆房地产广告成都春熙路音乐表演成都太古里音乐秀成都太古里资料来源：TopMarketing，华泰研究兆讯拓展户外裸眼3D大屏业务，开辟成长新空间3DAR/VR202245,000万元成立全资子公司兆讯科技，积极整合全国户外媒体3DAR/VRLED积极探索元宇宙在广告行业中的落3DAR/VR拓展户外裸眼3D大屏，巩固重点城市资源优势。据公司2022年5月31日公告，公司拟25,000153D4.2亿元。公司投资建3D3D3D用户粘性；同时有利于开拓新进入城市本地客户市场，延展公司媒体资源覆盖范围，提升3D业务布局的深入和相关技术的逐步发展将助力公司打造户外营销新场景，有望形成公司的第二增长曲线。图表27：户外裸眼3D高清大屏建设总规模及投资预计进度项目名称投资总额投资占比投资进度第1年第2年第3年建设投资38,025.5590.31%5,730.9415,989.1416,305.48设备购置4,497.8010.68%1,233.052,825.42439.33工程服务及配件2,316.925.50%635.381,455.39226.14点位租金31,210.8374.12%3,862.5011,708.3315,640.00铺底流动资金4,081.069.69%1,224.321,632.431,224.32合计42,106.62100.00%6,955.2617,621.5717,529.79资料来源：公司公告、华泰研究图表28：户外裸眼3D高清大屏项目经济效益分析经济技术指标数值建设投资38,025.55万元铺底流动资金4,081.06万元总投资42,106.62万元年平均销售收入（不含税）23,514.27万元年平均所得税832.96万元年平均净利润7,478.54万元年平均净利率32.71%资料来源：公司公告、华泰研究落地核心商圈，推动营销服务多元化发展。在“百城千屏”的政策影响下，公司深入挖掘核心商圈户外媒体价值，触达主流消费群体，探索品牌多元化营销场景。20226223D253D实时互动巨型娃娃机亮相太原LED3D3D3D震撼的视觉冲击力以及全新交互体验，有望精准、高效覆盖密集人车流量，为客户提供多元化的营销服务，实现数字户外媒体价值的最大化。图表29：广州天河路商圈大屏播放电影级托车赛 图表30：太原亲贤街商圈“布偶星球”裸眼3D抓娃娃活动 资料来源：兆讯传媒公众号、华泰研究 资料来源：兆讯传媒公众号、华泰研究3D2007年成立以并在发展过程中积累了丰富的市场开拓经验，形成了一套包括资源配置、点位建设、设备采购、结算体系在内的完整、成熟的网点拓展流程和制度，有利于媒体点位资源的获取与3D项目媒体目标客户为汽车、酒类、3C、互联网、奢侈品、消费品、家居建材、化妆品、服装等，与公司多年来积累的客户具有协同性，稳定优质客户的积累为3D3D3D技术合作与应用，增强业务核心竞争力。盈利预测与估值盈利预测公司是高铁广告媒体龙头。我们认为随着国家高铁网络的持续建设、防控政策优化、促经济政策频出，公司长期在高铁媒体领域耕耘所积累的客户和资源优势将推动业务增长。我们预计2022-24年公司营收为6.01/9.36/11.67亿元，同比-2.88%/55.6%/24.79%。图表31：盈利预测核心假设（单位：百万元）核心假设2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入488.06619.08601.26935.561167.48YoY11.93%26.84%-2.88%55.60%24.79%视频机业务收入162.83116.9079.7380.2072.18YoY-2.88%-28.21%-31.80%0.59%-10.00%刷屏机业务收入321.81491.51481.24694.31862.33YoY82.56%-40.79%-2.09%44.28%24.20%LED大屏业务收入3.4210.6710.3011.0612.97YoY41.30%16.30%-3.52%7.39%17.33%户外裸眼3D大屏业务收入30150220YoY400.00%46.67%总点位54745607553458176136总点位增速2.43%-1.31%5.12%5.49%视频机点位14071340938844760视频机增速-4.76%-30.00%-10.00%-10.00%刷屏机点位40004150452448855276刷屏机增速3.75%9.00%8.00%8.00%LED大屏点位67117707785LED大屏增速74.63%-40.00%10.00%10.00%户外裸眼3D大屏点位21015户外裸眼3D大屏增速400.00%50.00%毛利率61.30%59.52%55.96%59.53%64.65%期间费用率销售费用率11.67%12.67%22.00%13.50%14.00%管理费用率2.50%2.68%3.20%3.00%3.00%研发费用率2.52%1.92%2.20%3.50%3.50%财务费用率-1.85%-0.37%-7.65%-2.67%-1.20%归母净利润208.19240.64202.67361.68482.11YoY15.59%-15.78%78.46%33.30%资料来源：Wind、华泰研究预测视频机业务：公司电视视频机数量呈下降趋势，主要由于高铁发展，普通车站被高铁站大规模分流，公司逐步关停客流量较少的普通车站。此外由于普通车站空间有限，安装的主LED数未来仍将逐渐减少，视频机业务2022-24年营收为0.8/0.8/0.72亿元，同比-31.8%/0.59%/-10%。LED设备时优先订制可多屏排列、强力曝光和高效触达的数码刷屏机和尺寸更大、具有更强的LEDLED18司未来将持续增加站点，采取快速推进的全面布局策略，以巩固公司在高铁数字媒体广告LED（22年预计大屏点位减少是由于部分大屏播放的主要是刷屏机的内容，业务性质上与刷屏机一致，因此公司进行了重分类，将部分大屏调整至刷屏机22年疫情影响，刷屏机单点位营收预计2022-244.81/6.94/8.62-2.09%/44.28%/24.2LED大屏2022-24年营收为0.1/0.11/0.13-3.52%/7.39%/17.33%。3D3DLED153D392.35亿元，年均净利润为7478.54万元。3D有所涉及，另一方面有助于打开本地客户市场，并与高铁站媒介资源形成优势互补，形成223D23-24年建设的推进，业务营收将持续提升，我们预计户外裸眼3D大屏2022-24年营收为0.30/1.5/2.20亿元，23-24400%/46.67%。毛利率方面：22Q23D22年开始进入建设期，24年基本建设完成，22月随着防疫政策23-24年毛利率将稳步提升。综上我们预计2022-2455.96%/59.53%/64.65%。期间费用方面：营销费用率：为推动业务增长，22年公司投入广告宣传费，销售费用有所增加，后续23-24年随着营收规模增大，预计将回调并保持基本稳定。我们预计22-24年销售费用率为22%/13.5%/14%；们预计22-24年管理费用率分别为3.2%/3%/3%;3D用场景，我们预估研发费用率将略有提升，我们预计22-24年研发费用率分别2.2%/3.5%/3.5%；22年公司IPO募集资金到账后，利息收入规模相对较多，随着募投项目建设开展，我们预计后续利2022-24年的财务费用率为-7.65%/-2.67%/-1.2%。估值和评级2023PE17X。公司为高铁营销行业龙头企业，深耕细分赛道多年，在产品、渠道、客户资源等都具备很强的竞争力；随着国家高铁网络的持续建设、疫情政策持续优化、国家促经济政策频出、3D22-242.03/3.62/4.82亿元，考虑公司募3D202324X43.44元，首次覆盖给予“买入”评级。图表32：可比公司估值表（Wind一致预期，2022年12月28日）总市值

PE 归母净利润（亿元）证券代码证券简称预期来源（亿元）21A22E23E21A22E23E600986CH浙文互联Wind一致预期14.22.943.604.57300058CH蓝色光标Wind一致预期122.123.434.918.05.223.506.78002027CH分众传媒Wind一致预期平均966.215.928.618.216.8X60.6333.7653.08资料来源：Bloomberg、Wind、华泰研究风险提示宏观经济疲软广告主的广告支出与宏观经济的波动正相关，若宏观经济进一步恶化，会导致现有客户的营销需求下降，影响广告主行业景气度，从而影响公司业绩。数字媒体资源使用费上涨风险高铁媒体传播价值的提高导致高铁媒体资源竞争愈加激烈，公司未来面临资源使用费上涨导致毛利率下降或续约失败的风险，从而影响公司业绩。图表33：兆讯传媒PE-Bands 图表34：兆讯传媒PB-Bands(人民币) 兆讯传媒 15x 20x (人民币) 兆讯传媒 1.7x 3.3x60 25x 30x 40x

120

4.8x 6.3x 7.9x45 9030 6015 30Mar22Apr22May22Jun22Jul22Aug22Sep22Oct22Nov22Dec22Mar22Apr22May22Jun22Jul22Aug22Sep22Oct22Nov22Dec220 0Mar22Apr22May22Jun22Jul22Aug22Sep22Oct22Nov22Dec22Mar22Apr22May22Jun22Jul22Aug22Sep22Oct22Nov22Dec22资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究盈利预测资产负债表利润表会计年度(人民币百万)202020212022E2023E2024E会计年度(人民币百万)202020212022E2023E2024E流动资产569.79787.40485.13788.341,251营业收入488.06619.08601.26935.561,167现金334.66520.99255.14205.10834.64营业成本188.88250.63264.78378.65412.71应收账款166.93210.16154.29467.92288.25营业税金及附加2.152.532.413.744.67其他应收账款43.2647.7437.3697.5569.22营业费用56.9678.46132.28126.30163.45预付账款24.944.7137.8015.6258.14管理费用12.2116.5719.2428.0735.02存货0.000.000.000.000.00财务费用(9.02)(2.28)(46.00)(25.00)(14.00)其他流动资产0.003.810.542.140.75资产减值损失0.000.000.000.000.00非流动资产111.76464.14786.26849.09911.50公允价值变动收益0.000.000.000.000.00长期投资0.000.000.000.000.00投资净收益0.000.000.000.000.00固定投资98.2797.1277.58118.64131.74营业利润223.57260.13217.11392.28525.77无形资产80.120.07营业外收入5.835.456.006.005.00其他非流动资产13.24366.81708.50730.33779.69营业外支出0.020.040.050.040.04资产总计681.551,2521,2711,6372,162利润总额229.38265.54223.06398.24530.73流动负债55.81247.94104.16107.87150.74所得税21.1924.9020.3936.5648.61短期借款0.000.000.000.000.00净利润208.19240.64202.67361.68482.11应付账款25.7425.1036.3545.6246.83少数股东损益0.000.000.000.000.00其他流动负债30.07222.8467.8162.25103.91归属母公司净利润208.19240.64202.67361.68482.11非流动负债2.37139.61138.04138.70138.78EBITDA241.11470.79415.95616.35732.49长期借款0.000.000.000.000.00EPS(人民币，基本)1.391.601.011.812.41其他非流动负债2.37139.61138.04138.70138.78负债合计58.19387.55242.21246.57289.52主要财务比率少数股东权益0.000.000.000.000.00会计年度(%)202020212022E2023E2024E股本150.00150.00200.00200.00200.00成长能力资本公积10.0410.0410.0410.0410.04营业收入11.9326.84(2.88)55.6024.79留存公积463.32703.96886.371,2121,646营业利润5.8316.35(16.54)80.6834.03归属母公司股东权益623.36864.001,0291,3911,873归属母公司净利润8.3815.59(15.78)78.4633.30负债和股东权益681.551,2521,2711,6372,162获利能力(%)毛利率61.3059.5255.9659.5364.65现金流量表净利率42.6638.8733.7138.6641.30会计年度(人民币百万)202020212022E2023E2024EROE33.4027.8519.6926.0025.74经营活动现金227.94440.76473.50231.25893.87ROIC71.2745.8321.0228.8145.62净利润208.19240.64202.67361.68482.11偿债能力折旧摊销20.76207.53238.89243.11215.76资产负债率(%)8.5430.9719.0515.0613.39财务费用(9.02)(2.28)(46.00)(25.00)(14.00)净负债比率(%)(53.69)(38.54)(24.79)(14.75)(44.56)投资损失0.000.000.000.000.00流动比率67.318.30营运资金变动(5.53)(27.01)81.30(348.61)210.91速动比率9.763.154.297.167.91其他经营现金13.5421.87(3.35)0.06(0.92)营运能力投资活动现金(40.16)(22.54)(559.81)(306.29)(278.33)总资产周转率0.750.640.480.640.61资本支出(40.17)(22.54)2.96(61.28)(42.39)应收账款周转率2.993.283.303.013.09长期投资0.000.000.000.000.00应付账款周转率7.389.868.629.248.93其他投资现金0.010.00(562.77)(245.02)(235.94)每股指标(人民币)筹资活动现金(150.00)(230.23)(17