第二部分期权定价理论及四只模拟权证的理论价值

PAGEPAGE17深交所模拟权证理论价值与风险状况研究深圳证券交易所：段亚林广发证券股份：何荣天、陈启旭、章早立、顾娟研究动因与基本结论近日，深圳证券交易所举办的权证模拟交易比赛已经拉开序幕。深交所权证工作小组在与投资者交流的过程中，发现有些投资者对于权证如何定价与评估风险不太了解。为了帮助投资者深入了解权证的定价和风险评估原理，深交所与广发证券的权证研究人员以四只模拟权证为样本，逐步讲解如何对权证进行定价，如何评估权证风险的高低，以及投资时应当运用哪些交易技巧，注意哪些具体问题。本文的基本研究结论如下：1、深发展A认购权证理论价值为0.67元；广发小盘LOF认购权证理论价值为0.835元、巨潮100指数认沽权证理论价值为0.644元；融通巨潮100LOF认购权证理论价值为0.0898元。2、四只模拟权证的总体投资风险水平按由高到低排序依次为：深发展A认购权证、广发小盘LOF认购权证、融通巨潮100LOF认购权证、巨潮100指数认沽权证。3、投资者在参与权证投资时应当遵循控制仓位、严格止损、构建保底型投资组合、对冲套利等投资策略，切忌将权证当成股票长期持有。一、深交所模拟权证的种类及作用为了让投资者能够更加全面地熟悉各类权证产品和更有效地锻炼权证投资技巧，深交所本次模拟大赛同时推出四个权证品种，具体为：深发展A认购权证、广发小盘LOF认购权证、巨潮100指数认沽权证、融通巨潮100LOF认购权证，四只模拟权证的主要条款参见下表1：表1：深交所四只模拟权证的主要条款郑权证简称农深发GF涌C1给广发GF临C2夕巨潮GF股P1时融通GFC钓3零标的资产判深发展A重广发小盘L星OF基金蓝巨潮100悦指数累融通巨潮1疯00指数型霸LOF基金旬标的资产类芳别嚷个股迅积极型LO稿F石指数新被动型LO信F筋行权价格立6.缝22轧0.94拉1017.乖82胃1.044笋权证种类壁认购证婶认购证罗认沽证菠认购证赚行权比例抚1货1撒0筹0.01蔽1竖权证特点汉欧式、现金旺结算型备兑浪权证。这四只权证的标的资产涵盖个股、指数和基金三种最常见的权证标的物类型。权证的买卖方向既有认购权证也有认沽权证，在行权比例上也各有不同。这使得本次模拟比赛的环境更加贴近发达权证市场的情况，一方面让投资者有机会根据自己的偏好去选择权证品种，另一方面让投资者可以体验不同类型权证的投资功能和价格走势特点，从而积累更多有益的权证投资经验。在海外成熟的权证市场中，权证按标的资产不同可划分为个股权证、指数权证、外汇权证、基金权证和商品权证等等，而其中又以个股权证和指数权证最为常见。图1和图2分别列出全球最发达的两大权证市场——香港市场和德国市场上权证数量按标的资产的分类比例。我们可以看出，在这两个市场中，超过三分之二的权证都是以个股为标的物，这表明个股权证是很受投资者欢迎的权证品种。事实上，个股权证和指数权证分别适合于不同的投资者：前者较适合于擅长追踪个股走势的投资者，后者更适合于擅长判断大盘走势的投资者。另外，由于个股的数目远大于指数的种类，个股的价格波动幅度也通常大于指数，因此个股权证可以提供更大的可选择性和更多的赢利机会。而指数由于具有代表大盘的功能，指数认沽权证经常被投资者利用来进行避险操作。本次模拟交易比赛推出的巨潮100认沽权证就可以让投资者体验权证的避险保值功能。洞（资料来源埋：香港交易扮所2004杆年4月公布鲁的研究报告去）栽在海外证券贡市场中，由衫于股指期货缠非常发达，嫩投资银行发握行跟踪指数俗的权证通常表是直接或间版接跟股指期宗货挂钩，因稻而以基金为荷标的资产的斜权证相对较码少。而在我婚国由于还没奸有股指期货脏，各种上市萌型基金（包遣括LOF和袄ETF）也牙就成了相对茅较好的权证款标的物。这汪次模拟交易凭比赛推出的谊融通巨潮1混00认购权胃证就是以融渴通巨潮10皇0LOF作冻为标的资产谜，而且该基什金跟踪的正策是巨潮10棚0指数，也正就是说，本症次模拟比赛表中同时具有辈针对巨潮1械00指数的话看涨权证和贵看跌权证。嘉巨潮100甘指数的成份悬股涵盖我国挡深、沪股市狮的主要蓝筹端股，它的变敲动能够准确疲地反映国内育股市大盘的土走势。因此安，投资者在寨看好后市时堪就可以买入尚融通巨潮1忘00认购权计证，而在看报空后市时就痒可买入巨潮背100认沽酿权证。同时掌，由于权证灶可以进行T炭+0交易，袖善于看盘的无短线投资者求还可以在判床断出现日内菌低点时买进愉融通巨潮1车00认购权菠证和卖出巨扔潮100认贴沽权证，并遇在判断出现掘日内高点时公卖出融通巨枣潮100认鸭购权证和买炕进巨潮10找0认沽权证庙，利用权证翁的杠杆效应棕来获取较大骑的日内交易肃利润。另外刊，深圳证券仓交易所已推示出了我国的随中小企业板胃，但暂时还妻没有很好的炭对应指数，维而在目前市群场上已有的岛LOF中，晒广发小盘L台OF相对较乏能反映中小仍盘股票的走蔽势，因此这吸次模拟比赛拨也专门推出谷以广发小盘州LOF为标斑的资产的权秤证，偏爱于下投资中小盘筛股票的投资诚者可以关注仁这只权证。经二、深交所滤模拟权证理飘论价值评估脱权劈证本质上是篮一项期权，迹所以，权证芝的定价类似蒸于期权的定最价。在过去树的二十年中代，投资者在赴权证定价中劲最常用的公挂式为Bla培ck-Sc主holes傅期权定价模暖型和二叉树挤模型。在我热国发展权证阿及其他衍生询产品的今天扔，这些模型富的思想和方安法也能为我药国权证市场铺的公正合理满运作提供某彩些借鉴。堪（一）应用退B-S模型碰对模拟权证牵进行定价德1、挺B-S模型瓶的定价原理归介绍哨Black奴-Scho抛les期权虾定价模型（汽简称B-S插模型）是一赖个反向问题疲,即已知时垮刻T的值,楚而求初始时芒刻的值。其缠建模的一个辩基本思路是壳套期保值，窝即交易者为踪减少风险而航采取的投资输组合策略。喇B-S公式辽中的因素包觉括标的资产狠的市场价格锯、行权价格年、波动率、阿到期时间和京无风险利率馆等。垂B-S模程型有一系列谋严格的假设除条件：寸（1）无风斤险利率r已瞒知，且为一灰个常数，不版随时间变化苍;苹（2）标的惜资产为股票告，其价格S撞的变化为一弄几何布朗运沈动;广（3）标的肯股票不支付烤股利;鼠（4）期权吴为欧式期权毁;礼（5）对于黎股票市场、务期权市场和赌资金借贷市驰场来说，不攻存在交易费疾用，且没有唐印花税;惰（6）投资福者可以自由歉借入或贷出含资金，借入眼利率与贷出桥的利率相等废，均为无风侵险利率，而鞠且，所有证易券交易可以穗无限制细分璃，即投资者喜可以购买任遮意数量的标猾的股票;寿（7）对卖芝空没有任何疾限制（如不项设保证金）圣，卖空所得贫资金投资者选可自由使用润。扇Ｂ忠-Ｓ定价公芽式为：危其皮中:水振天刚味刘精翻姓醋虫垄Ｃ忽—余认购期权初手始合理价格珍甜绘蜓庸X槽—嘴期权行权价决格窃脚救战Ｓ音—戴标的资产现视价尸佩齿筐Ｔ县—拥期权有效期费幼故孝哈ｒ脚—三连续复利计饭无风险利率冤梨贫从董多σ—香市场波动率斥，即年度化盒标准差酱脆骂轻Ｎ（尝·勾）岂—纯正态分布变辱量的累积概供率分布函数征。骡在此应当说钞明两点：赖第铃一,该模型似中无风险利修率必须是连撤续复利形式施。一个简单默的或不连续始的无风险利作率(设为尾)一般是一伸年复利一次枣,而ｒ要求拔利率连续复川利。横必须转化为戚ｒ方能代入狠上式计算。怕两者换算关热系为:ｒ=晴ｌｎ(1+活)或因。爽第绑二,期权有换效期Ｔ应折各合成年数来颜表示,即期拦权有效天数塌与一年36旷5天的比值洞。如果期权赌有效期为1债84天,则楼Ｔ=184扒/365=绪0.504挎1。牲Ｂ-Ｓ模型仍是看涨期权紫的定价公式骗,根据售出月—吵购进平价理为论(put和-call绿pari培ty)也可测以推导出看败跌期权的定紧价公式。杯2者、利用Ｂ-店Ｓ模型计算堵四只模拟权嘱证的价值灾我愧们以模拟发瓶行的深发展疑A备兑认购旨证深发GF沙C1为例来化讲解如何用绪B-S模型鲁计算权证的门理论价值。习假设市场上贸深发展A股肢票现价Ｓ为复6.22,属无风险连续思复利利率ｒ艘是0.04桐,市场波动赚率为0.3冻6,行权价雹格X是6.掀22,有效耳期Ｔ为从上灾市日今年8已月8日至明砌年2月8日绸共184天衬，Ｔ=18意4/365意=0.50既41，其认勉购权证初始止合理价格计乎算步骤如下闲:答禾①扇求耍：贿欧②雅求症：必斜③谜查标准正态材分布函数表辱,得：中走④旨求Ｃ：渡因乘此模拟发行炉的深发展A兔备兑认购证沟深发GFC烤1的理论价叫格是0.6完902。如胃果该权证市依场实际价格页是0.67术,那么这意洋味着理论上怎该权证有所姿低估。在没啄有交易成本硬的有效市场矩条件下,购遍买该看涨期线权有利可图匆。先用汇相同的方法披和步骤，可奸以还可以算唤出广发GF提C2、巨潮敏GFP1帮和融通GF礼C3的理论团价格分别为层：权0.835额元、浸0.644顽元和床0.089桌8吐元。当然，蛋实际的市场很价格并不一转定会与理论帽价格一致，俗因为现实的北市场条件并吼不完全满足装B-S模型哥的假设前提符，同时权证怀价格还会受位到供求关系冷、投资者预喷期等因素的像影响，因而侮不一定遵循职B-S模型招的定价来交堤易。芬（步二）应用二摧叉树模型对源模拟权证进鞭行定价霸Black搏-Scho迁les方程存模型的优点便是对欧式期婚权有精确的炸定价公式。比但也有缺点婶：对美式期看权无精确的否定价公式，殃不可能求出料解的表达式简，而且数学漏推导和求解谦过程在金融校界较难接受扯和掌握。所报以，对于美既式期权的定误价，一般使旺用二叉树的吨方法。文1、二叉树志模型的一般储原理功根据衍生证侍券定价的二俯叉树法理论馅，我们把衍乎生证券的有金效期分为很勤多很小的时疲间间隔诊∆景t，假设在练每一个时间耐段内股票价痰格从开始的首S运动到两勾个新值Su摧和Sd中的白一个。一般叨情况下u>桶1，d<1杀，因此S到畅Su是价格触“捆上升泥”携运动，S到记Sd是价格蜻“祝下降柏”零运动。价格骆上升的概率蛛假设是P，这下降的概率桐则为1尽—守P。当时间耐为0时，股旬票价格为S拌；时间为脱∆果t时，股票饰价格有两种左可能：Su写和Sd；时宝间为2毕∆研t时，股票考价格有三种厕可能：Su愤2黎、Sud和列Sd托2道，以此类推便，图3出了位股票价格的绘完整树图。另在i塞∆询t时刻，股记票价格有i拒+1种可能互，它们是：秆Su塞j粥d峰i-j国，j=0,烛1,府…惜..,i。者图3费股票价格变誓动二叉树图象期权价格的润计算是从树载图的末端（础时刻果T）向后倒英推进行的。抄T时刻期权价的价值是已松知的。例如悄一个议看涨期权骄的价值为m疤ax（S鹅T醋—庸X，0），护而一个看跌育期权价值为更max（X扒—烟S塌T叔，0），其恳中S唤T母是T时刻的身股票价格，陕X是执行价次格。由于假宣设风险中性拨，T-我∆浇t时刻每个露节点上的期狱权价值都可侨以由T时刻借期权价值的拾期望值用利鲁率r贴现求妈得。同理，裂T-2圾∆己t时刻的每宣个节点的期职权价值可由傍T-捎∆斑t时刻的期刮望值在筋∆黄t时间内利课用利率r贴达现求得，以娃此办法向后申倒推通过所连有的节点就牙可得到0时江刻的期权价内值。如果期次权是美式的洗，则检查二与叉树的每个弟节点，以确肾定提前执行奸是否比将期遇权再持有爬∆白t时间更有哲利。和的确定抄在这里我们故假设市场是俘风险中性的翠并利用风险高中性定价原吗理可以求出丧以上各个参锣数的数值，井其计算公式申为：；；其中：安r为无风女险利率承Ơ熟指得股票价格显年化份波动率辆∆隶t期权有效锣期的时间间抖隔飞红谅u指二叉树团图中股票价薪格向上运动蚂的幅度梦市么d指二叉树维图中股票价敲格向下运动坛的幅度膀可以验证，图在极限情况秒下，即掘∆争t背→们0时，这种奋股票价格运巧动的二叉树纲模型将符合个几何布朗运务动模型。因石此，股票价以格二叉树模贤型就是股票今价格连续时捕间模型的离扬散形式。康这样，我们勿用二叉树图晕方法计算美不式看跌期权极和看涨期权掘的价值过程刮如下：威假设一个不性付红利股票部的美式看跌湖期权的有效班期被分成N袋个长度为苦∆区t的小段。妈设订为途时刻第怕个结点的美狗式期权价值治，其中棋。我们将把吸称为结点败的期权值。积在结点难的股票价格谨为水。由于美式竿看跌期权在模到期日的价欢值为max菌（X栽—凑S倚T撕，0），于谊是椅在邪时刻从结点颠向多时刻的结点尘移动的概率侧为P，在粒时刻从结点亩向哗时刻的结点芝移动的概率鱼为倒。假设不提耀前执行，风糊险中性估价处公式给出：届其中，考虑汤提前执行期衰权时，式中御的殿必须与看跌抗期权的内涵珠价值进行比宿较，因此得傅到：榨同理，美式战看涨期权的球价值为：追2、利用二结叉树模型计蓝算巨潮GF才P1模拟权义证价值的案沟例冒我们用模拟饱交易中的巨颤潮100指成数认沽权证破为例，它虽安然是欧式权奶证，但投资粒者在考虑是区继续持有还来是在二级市跌场沽出时，演把在二级市吸场沽出当成戴行权，也就掏可以把这个圆权证当成一好个可以随时夏行权的美式隐看跌期权来列估值。假设粥指数水平为她1017.漂82点屑，行权水平框也是将1017.旋82点身，无风险利寻率为每年4抚%，波动率裳为每年26演%。即：S捐=落1017.厚82，资X=胆1017.录82希，r=0.筐04，溜，T=0.祝5041。微为构造一个严二叉树，假错如把期权的咳有效期分成升5个时间段涛，每段长度匠为1.2个尾月（=0.丰1年），则蹄∆攀t=0.1理，由熔和漂的公式可得日：六=1.08忆57，它=0.92乓11境=1.01鉴27，讨=0.55毯68溪=0.44阁32茫下图4所示问的是本例中捷的二叉树图至。在每个结桨点上有两个脑数字。上面蚁数字表示该瞎点的指数水滨平，下面的坊数字表示该能点的期权值方。上升的概斑率总是0.雪5568；掘下降的概率完总是0.4戒432。贩在偷时刻计算出浩的第爹个结点的指佳数水平为聚。A结点（尝）的指数水送平是爆。最后面的型结点的期权斥价格用ma榴x（X蔑—列S顷T什，0）来计或算，例如，聪G结点的期辱权价格是手1017.舱8丙2-筛794.5侮3兔=恒223.2晨894牙，由于巨潮基GFP1的脚行权比例是语0.01，桑所以一份权挑证其在G点赚的价值数是诱2.233则元。治从最后结点裕的期权价格毫可以计算出费倒数第二个柴结点的期权小价格。首先泪，我们假设贞在这些结点炒期权没有执尊行。这意味成着所计算的到期权价格是痒∆丸t时间内期稼权价格期望淘值的现值。洪例如，E结柄点期权价格晒的计算是：乞=泥39.85赔68株而A结点的总计算则是：仰=猛143.2让972炸然后，我们陕检查提前行教权是否比等旁待更有利。尘在E结点，稍提前执行将廉使期权的值挡为0，因为苏指数水平和射行权水平都宅是贪1017.砌8烂2。显然，选最好等一等尸。因此E结辩点上正确的雪期权值是乏39.85勇68扒。A结点则燕不然。期权结如果执行，负价值就是缎1017.苏8疼2-撑862鼻.91唇=题154.9蔑1坚，大于棉143.2病972帜，因此期权暗到达A结点疯就应该执行逗，从而A结社点上正确的勒期权值为另154.9葛1厦。同理，B称结点的期权历如果执行，征价值为欢1017.巴8恶2-五862.9啦1丛=强154.9绿1全；如果继续裂持有，价值结为：罢=158.磨8耕因此在B结辽点期权不应海该执行，该贯结点正确的惨价值为15刘8.8。保从树图的最警后向前倒推漫，可以得到彼初始结点的衣期权值为6疑9.799购，这就是期令权现值估计槽值。由于巨餐潮GFP1办的行权比例盗是0.01孔，所以一份杀巨潮GFP灭1认沽权证诞的价值数是荒0.698情元,这与B悟-S模型计建算的结果姨0.644鲁元相差0.头054元。我这个差距有骆两个原因，骑一是我们用屈B-S模型刷估算的是巨享潮GFP1惭欧式的认沽级权证的价值现，而这里二熟叉树估算的径是其美式期呢权的价值，袄在其他条件聪都相同的情零况下，美式飘期权的价值失要高于欧式政期权的价值百；二是我们卸这里只使用驰了五步二叉失树，实际中痛使用的文∆罚t会更小，呼结点数会更英多，当结点彩无限多的时搞候，二叉树拖模型会收敛训于B-S模睛型，这时两蓬个模型估计恰的同一权证催的价值将是串一样的，因在此，对如何习利用二叉树锅模型计算其芬余三只模拟挎权证的价值交我们不再赘因述。赞图4：深交酒所巨潮10丈0指数模拟贞认沽权证二牲叉树图劝三、深交所歉模拟权证风熔险状况评估分权赛证的风险特让征可以用杠散杆比率、隐粒含波动率、奖溢价率等指构标来进行刻臂画。杠杆作哀用大小的考由虑，事关事累后操作效率捞的高低；而遣隐含波动率准涉及权证价亦格的合理性详，简单来讲情隐含波动率嘉较高者可能创暗示权证价附格有高估之阀嫌，反之亦泡然。至于何僵为高低，标镜的证券的历俘史波动率可奇为参考依据饼。在相同标汽的证券的多睡个权证间的花选择，除考竖虑其行权价超格、到期日写差异外，也轨应以波动率响相对较低者昨为权证选取匆的标准，以浩免落入赚了应股价、赔了幻波动率的情幸境；同样，司溢价率也是表量度权证风闭险高低的其恶中一个数据种，溢价愈高丑,要取得尾盈亏平衡越践不容易。此杆外，对权证秃还可以进行克希腊字母分拖析，如访Delta竖、Gamm炮a、宜Vega红、艰Theta丰、恭Rho朗等的分析，市这些指标的渣意义和功能彻可参见下表完2：婶表2：权证险风险评估中叹各指标的意苗义和功能马权证简称龙权证挂牌名足称唇标的证券圣权证所对应别的标的资产亩行权价格全权证发行时皂所设定之执半行价，权证埋持有人在行袍权时可按该潜价格向发行式人买进或卖厘出标的证券垮。俘权证种类难买进认购权蜂证为做多，籍买进认沽权墨证为做空。鸟行权比例唯每单位权证举可要求履约谦的标的股数恩，例如若行冷使比例为卡0.1健，则每单位芹权证可要求飞履约标的证棚券然0.1席股。躲内在价值咏认购权证内右在价值＝标葛的证券价格亏－最新执行摆价，悉若标的证券呆价格＜＝最识新执行价，穿则内在价值杰为０；做认沽权证内出在价值＝最裕新执行价－病标的证券价每格，姐若标的证券昨价格＞＝最涌新执行价，独则内在价值怜为０。愿时间价值杨时间价值＝链权证实际市困场价－内在造价值。像杠杆比率举杠杆比率＝脊标的证券价毁格得X后行权比例泻÷址权证价格；献亦即标的证共券价格每涨扩跌一个单位弯，权证价格闯会涨跌多少岭个价格单位浪。彼深度价内的首权证，杠杆主比率会较低忽，价外的权帽证，杠杆比百率会较高。狮有效杠杆比贫率颠代表标的证宿券价格变动县1%时，权潜证价格理论忘上会发生的末变动百分比池。有效仔杠杆比率=碍杠杆比率x昂对冲值。愧溢价率端溢价就是在丰权证到期前舰，正股价格萄需要变动多眉少百分比才辆可让权证投颂资者在到期散日实现打和协。溢价是量晃度权证风险猜高低的其中召一个数据，齐溢价愈高,排打和愈不眨容易。均行使价+认纠购证价格/启行权比例恭认购证的溢双价=(--熄届规万吓盾--摆—亩1)x吊100%血仓惭怖后标的资产围价格恩府俗容行使勒价-认沽证题价格/行权勤比例扎认沽证的溢魂价=(1穗—机舟鸦各锁短)x屠100%妖喇旨浑潮标避的资产价格梦 圆 朗历史波动率占标的证券过摇去一段期间热的日报酬率嫩所计算出来轨的年度化标济准差，用来爸估计未来价阳格的波动幅世度。或隐含波动率葵指市场对于拍标的证券未导来波动的估末计值，隐含斗在权证价格锅的变动中，贞通常在价内变或价外时，夏隐含波动率膏会比价平时喜高，离行使影价愈远，隐尖含波动率会奸愈高，形成板所谓的微笑淡曲线吼(Smil锣eCu兼r贺ve)姑。解理论价格皆采用屈Black烘-Shol凤es纷期权定价模腰型及历史波杠动率计算出课权证的理论删价格，若权侧证市价低于法理论价格，招则理论上该游权证有所低畅估。蝴对冲值护(凑Delta筑)达计算公式：痰认购权证价到格变动值涂÷嘴标的证券价好格变动值。催功用：衡量苹标的证券的京价格变动对繁权证价格的贿影响程度。供特点：深度强价内的权证姨：稀Delta如会很高，在派正负绑0.5逮至正负宽1狠之间，付最高社可达正负涛1欣，代表标的厕证券每上涨析或下跌蜂1肢个单位跑(安如谱1巾元歼)锄，权证价格吉也会跟着上融涨或下跌范1盯个单位缎(陶如慰1翠元错)柿，此时与直击接持有标的嘉证券的风险洪收益是相同刊的。岭价平权证：雾Delta农为正负补0.5寇，亦即标的浆证券每上涨控或下跌次1粉个单位响(售如飞1请元利)绍，权证价格判会跟着上涨清或下跌挺0.5达个单位骗(简如何0.5同元谷)微。躺深度价外权阶证：副Delta塌会很低，在伍0牧至正负夸0.5竭之间，最低胜为衔0俩，代表标的岭证券的上涨缴或下跌，对执于权证价格挤影响很小，懒权证会因时雀间价值的缩浅减而逐步下甲跌，除非标搏的证券价格桥可以在到期短前移动至价探平附近水平盏，否则权证尽价格最后会米变成霜0凶。宵Gamma概计算公式：慨权证韵Delta亩变动值东÷顾标的证券价松格变动值。般功用：衡量桌权证的争Delta男变化的速度飘。朝特点：价平青的权证：漆Gamma剩的数值最大恳。咏深度临价内或价外跌的权证：服Gamma浙耗几乎等于痒0案。驾Vega属计算公式：卸权证价格变雹动值事÷厅标的证券价倚格波动率变嘉动值。弦功用：衡量取权证价格对骨标的证券价奖格波动率的蝇敏感性，键也就扬是说当标的拍证券价格波对动率变动比1%估，权证价格钱的变动幅度生有多少。刻特点：面Vega日的数值介于石0裤到无限大之线间，且会随拉时间消逝而伴下降。耍权证榴的到期日越贼远，且接近量价平状态，增Vega勺值会很大。魄Theta朝计算公式：必权证价格变妖动值障÷稳剩余期限的足变动。鞠功用：衡量带权证的时间证价值的折损梁的速度。界特点：角Theta俱的数值通常妖为负值，其共绝对值会随捡时间消逝而昆变大，羊也就池是说愈接近核到期日，权后证的时间价虾值消失的速奔度会愈快，匪最后摔到期时权证垫的时间价值云应等于湾0坐。菌Rho它计算公式：夕权证价格变继动值健÷胜利率变动值斜。将功用：衡量兰利息成本的卫变动对于权己证价格的影违响程度。能特点：因为兔利率不常发乎生变动，所杰以除非是期柳限较长的权做证，勤Rho凝的数值通常牙很小。零下斜面我们根据啊8月5日的蠢收盘价，并增假设无风险锣收益率为4患%，历史波胀动率用最近孔3个月的数恢据估算，可伯以估算出四强只模拟权证词的风险特征能指标如下表谨，物由于Gam腿ma、开Vega索、嫁Theta均、峰Rho镰等指标要有银一段时间的棚交易数据才狱能计算，所典以暂时就没友有给出。扮表3：深交许所四只模拟岸权证的风险夫特征分析拢权证简称挂深发GF低C1枣广发GF层C2清巨潮GF队P1竖融通GFC疼3央标的证券林深发展A彩广发小盘L温OF基金佣巨潮100婶指数按融通巨潮1震00指数型絮LOF基金证行权价格急6.22玉0.94坡1017.研82货1.044递权证种类形备兑认购权姻证屋备兑认购权拦证掠备兑认沽权依证闻备兑认购权些证腿行权比例侄1古1研0拆0.01松1飘内在价值帜0赶0扁0膏0趋时间价值掩0.690妙0.835投0.644柴0.090雹杠杆比率很9.01腰11.26遗15.81跟11.63搬有效杠杆比租率辣5.24书6.53烛6.64逼6.74肆溢价率丘11.10宜%乎8.88%净6.33%纸8.壁6%温历史波动率肢36%跑28%董26%脑27%尼隐含波动率枣36%帆28%秒26%榜27%铃理论价格(京元)潜0.690听0.835螺0.644捧0.089猜8除对冲值(最Delta睛)应0.581瓶9首0.579度6弱-0.42山01饥0.579屋7书对以上的指偶标分析，要则注意以下几倚点：杜1、权证价侧格对隐含波逢动率的敏感界程度，会因主权证目前所阀处状态不同暴而有很大的僵差异，主要乐考虑的层面蹲有二：距到脑期日时间的秧长短、价内州(外)的程赤度。就价内卵(外)程度赌而言，深度夜价内权证实袄无须过度强阵调其隐含波盗动率，而应邻考虑其时间记价值是否合惑理，杠杆比绞率是否符合贵操作效率；坦价外权证则使宜避免介入秋高隐含波动诵率者，这点可对于价外程妈度愈深者愈旁显得重要，组否则其杠杆睛效应必然大使打折扣。就徐剩余到期时表间而言，随炕着到期日逐缺渐接近，价楼外权证价格汇的波动率敏逝感程度随之自提高，价内魂权证则下降袍。刊2、前文说祥过，隐含波牧动率涉及权妨证价格的合忆理性。但是未，汁投资者在买格入权证前，育不应只留意敬隐含波动率扩是否吸引，谅标的证券的扛未来表现及任隐含波动率往的预期变化型方向更为重肆要。饮3、权证的贫杠杆比率，集其背后隐含君的另一层意房义即为风险跟程度的高低泼。高杠杆比疑率的权证自霸然伴随着较抢高的风险，缓然而这一风恢险的控制和格管理仍可透器过明确的止寿损机制进行么设定，并严集格执行它来接加以控制，乔这个理念普非遍适用于任怨何金融市场千的操作。制4、至于溢倡价，可理解似为正股价格东需要变动多云少，才能达动到收回成本临或打和的状午况。必须留摇意的是，溢索价只应用作烫判断风险，片而不是分辨膀权证价格高首低的指针，区即选择的溢棚价愈高，打型和的机会便帆愈低，风险存也愈高。辣最后，我们冻这里要纠正炭几个投资权裂证的错误观溪念，一般的袋投资者买卖妇权证，通常往是看它的杠减杆比率继﹑缓溢价世﹑躲到期日或最庆多加上行权消比率。不少旬分析师在比校较认股权证妄的吸引力时膊，也是以这格几个数字为央准。但这种吐分析是不够霉准确的。锦最容易被误粪解的概念是皂杠杆比率，易以广发证券腔模拟发行的粒深发GFC竟1备兑认股昂证为例，该口证是200度6年2月8超日到期的欧槐式认股证,冻（一份权证果换一份正股赵），行权价唤格6.22胜元。这只认艳股证的溢价欠是再11.10练%草，杠杆比率验是9倍。有吼人可能认为喂，深发展A朋正股升1稍﹪烂，此权证便充升9警﹪樱，但事实并鼻非如此。禽实际上，认蹈股权证真正驼杠杆效应的延大小，是由可权证的对冲三值（DEL过TA）和杠轰杆比率两者诊共同决定。运对冲值是量高度认股权证其股价变化与蚊正股股价变男化比率的数废字，其值在狐0与正1之脊间（认沽证货的在负1与近0之间）。岸认股权证愈计是价外，对三冲值愈低，精（接近0）饿；认股权证伟愈是价内，抚对冲值会越预接近1。再像深发GF钟C1这只认夕股权证，对镰冲值是肿0.581唤9捏，因此深发疑GFC1的酱有效杠杆比磁率是谋5.24捕倍（9.0嫂1乘以蹈0.581拴9统），而不是节9.01倍敞。施另外，我们角要注意，隐勉含波动率的哈参考价值要默高于溢价率茫指标。溢价借率的应用价敬值较低。假株设有十多只品深发展A的姻认股权证，驳哪一只更值辅得买呢扩﹖降一般投资者躬可能认为溢猫价愈低愈值煎得买，可惜朝这概念又是旧错的。正确傅的说法应是购隐含波动率乡越低的越值社得买，隐含侨波动率是把悄认股权证的悟到期日铲﹑往正股与行权忍价差距尤﹑株认股权证现繁价达﹑稻正股股价历营史波动都一病起考虑，所眼以，隐含波春动率的参考捷价值远高于种溢价。事实善上，投资认突股权证其中递一个策略是豪波动率套利辆（vola宏tilit住yarb冰itrag聪e）策略，妇即比较对应耀同一只正股邪的各个认股预权证的隐含寇波动率，沽哈空高隐含波颜动率的权证吃，买入低隐兴含波动率的波权证，等两匠者的隐含波司动率差距收铃窄时平仓获芒利。娇四、权证的掘投资技巧和笑注意事项奏鉴于国内绝滋大部分投资坐者没有权证尸实际投资的蹄经验，本文恰在介绍深交滚所四只模拟宗权证风险与么价值评估方庄法的同时，胳再简略介绍席一下权证的幸投资技巧和皱交易注意事唉项，供投资砍者在参与深赶交所权证模解拟交易比赛毅时参考。诵（一）权证尤产品的交易验特征疯权证的交易箱制度与股票六基本相似，慌但也有一些膊值得关注的报差别。依照周深、沪交易她所公布的《裤权证管理暂深行办法》中惠的规定，权触证的交易特掉性主要包括纪以下几点（印相对于股票眠交易而言）盘：类1、权证存勺续期较短（衣一般不超过培24个月）万，到期后将复终止上市。胜此外，在其珍它条件不变费的情况下，妈权证价值也塔会随着时间河的流逝而减缘少，因此权酿证一般不能缴作为长线投扔资品种；列2、权证实氧行预“支T+0稀”林交易，即当键日买进的权骗证，当日可驼以卖出，与蔬股票交易的放“物T+1劈”爷制度有明显视区别；停3、涨跌幅定限制与股票责有较大差别等。普通股票秆的涨跌幅限聋制是前一交测易日收盘价佳的装±盟10%，而多权证的涨跌暴幅限制规定左为其标的证糊券当日最大去允许涨跌绝屋对金额的1幼25%。例寺如，某日权烈证的收盘价号是2元，其祥标的股票的狮收盘价是1戚0元。第二彼天，标的股丰票最大允许传涨跌1元，剪则该权证的宋最大允许涨贪跌金额为1吨.25元，浴也就是说，新这一天其涨湖跌停价格限表制分别为3副.25元和司0.75元梦，换成百分垂比就是最大规允许涨跌幅妖为62.5箱%。渐（二）投资哑权证的分析成流程和投资塌技巧里由于权证具猎有投入成本化较低、以小吐搏大、高风听险高收益等孙特点，与传铜统的股票、置债券和基金临投资具有明鸟显区别，因衡此在介入权料证之前，投辈资者应对权庆证产品的特至性深入了解绒，并遵循以欠下分析流程晨：示1、方向判形断。投资者厨应首先对标币的证券的未蛋来涨跌方向亡有一个明确询判断，然后落才去购买对偷应的认购或遣认沽权证；瞧2、横向比海较。若针对溜相关标的证脖券发行的权煎证不只一只总，投资者应伙收集有关标廉的证券所有蛮权证的信息脉，并就权证俗的行权价格怜、剩余期限佩及其发行人刑等内容进行骡比较，选择策适合自身投殖资偏好的权忘证；艘3、在其他谋条件类似的作情况下，投氧资者应选择臂隐含波动率侧较小的权证创，或实际杠统杆比率较高旨的权证；浪4、对于拟纲买入的权证梅，投资者还框应进一步参桐考和比较其兔隐含波动率处和历史波动喂率，以判断见权证的价位闷是否偏高。军在以上分析梨的基础上，到投资者可结滩合市场环境浊，运用一系阅列技巧来实渡现不同的权御证