企业兼并与收购案例个人整理

企业兼并与收购案例目录企业兼并与收购案例粪图24灶—软2成商擦集团要约收屋购模式图遭在叫迪康药业之孝前，迪康集破团曾伙同重竟庆协力达集终团欲收购工蚀益股份(6饶00804判），但其后侨随着迪康药窄业的上市，定迪康集团无治暇分身遂放乱弃了该项收漆购。吩不婶过迪康集团垦此次再度出目击，仍是选寇择同样位于新成都的成高洞集团．当然目，迪康榘团奸之所以选择牵成商集团，揉还有更深层钥次的原因。估迪康药业以昼制药为主导掀产业，从目碰前医药企业匙对医药流通妹领域争夺的富激烈程度来寸看，迪康集毯团对成两集笋团的收购与践“值复星系归”牲收购友谊股散份(600孔827）和售豫园高城(皮60065榨5)有异曲卵同工之妙。稀在俩2002年柱10月财政还部文件批复湖同意此宗股暑权转让之后贼，迪康集团艳曾向证监会脖提出了豁免图其要约收购毛的申请。对甘于豁免其要魔约收购，成着商集团显得锤有些理直气类壮，因为成唐商集团的股慕本构成特殊草，其上市流俭通股本占股参本比例为2就5.15％调，这意味着叠只要有超过雹0.15%猜的公众持有四人同意迪康陵的要约收购这，成商集团珠流通股的公今众持有人比倚例就不足量25％，那冰么成商集团挤就将丧失公方众公司的资报格。据悉，脆当初迪康方督面正是以此留为由，试图求游说证监会持豁免其收购号要约。己可朵是，豁免收甚购要约只有脑两种情况会煎被证监会放究行，一是被扒收购方有重笛大的财务危惰机，二是股捧权的划转是莲在国有企业脚之间进行，亦而成商集团啄经营正常，朵迪康又属民戚营企业，所穗以对于迪康影集团提出的妄申请，证监康会未予批准个。直至受到我复星要约收恶购南钢股份肆的启示，迪继康方而才决叔定主动向证扇监会提出全坑面要约收购别的申请：表饺24年—絮1为收购双磨方信息情况纸。恩三、两起要疤约收购案例幼特征分析数首饰先，南钢股松份、成商集剃团两起要约皱收井购没有独带给市场更弦多的悬念。禁可以说，这寻两起要约收耻购是两家上址市公司的大腹股东为了进歼行泳“炒股权置换公”故和股权转让例而触发的要丢约收购义务洋，而并非收难购方为了增眨强对上市公妥司的控制力别，真正希望有通过要约收汉购的形式从拉市场向其他颈非流通股东吹和流通股东路购买股份，积从而增加所龄拥有的股权姻。南钢股份盼和成商集团棵的要约收购江模式，更多昏地具有在协烤议收购基础龙上为履行全家面要约收购岛义务而发起耳要约收购这绳一概念。赞其董次，转让方雄即原第一大唯股东持股比弹例高。如成福商集团原第剩一大股东成节都市国有资娱产投资经营隐公司持有公乞司65.3说8％股份，罗并将其全部划转让给迪康圈产业控股；柱南钢集团持贤有南钢股份爸70.95项％股权，将比该部分股权贤作为出资没覆立南钢联合析后，新公司瓶即持有该部恼分股权。第顺一大股东持厌股绝对比例施高于60%铅，受让方如颤果选择回避板要约收购而敲将持股比例大控制在30培%以下，则泼原第一大股谨东将剩余股里份转让给另趣一公司就将辟导致受让方拨对上市公司统控制权的丧甜失，所以受祥让方规避要贯约义务所承萍担的风险较蝴大，这就容侨易助成要约驳收购。第一热大股东持股照比例高还有慕一层衍生意哭义，因为按尝照、公司法筒》规定，上柜市公司流通服股占总股本堆的比例应在日25％以上涨(对股本超请过4亿的公极司而言是1侦5％)，在棵减去第一大枣股东持股的访基础上，剩辅余的非流通逃股就非常有旋限，而由于荐一旦非流通沉股股东接受林要约，收购妥方将掏出真鞠金白银予以撇收购，对其疏现金构成较基大压力，所所以大股东持叉股比例高对理收购方要约异收购现金方伤面的要求不图是很高。罚第稼三，公司基涌本面尚可。农如南钢股份驻2002年台每股收益为源0.48元抖，每股净资匙产为3.4弓6元；成商怠股份200搬2年每股收阔益为0.0粘52元，每芹股净资产为崇2.16元恰。按照《上拐市公司收购挨管理办法》蝇，如果枯“抵上市公司面犹临严重财务讽困难，收购棉人为挽救该套公司而进行差收购，且提躲出且实可行洪的重组方案鸣的通”处，收购方可乏以提出豁免话要约申请：跟这两家公司庆显然不属于斗面临严重财余务困难之列磁，无法提出役豁免申请而恨履行要约义鹅务应是情理烛之中。迫第纷四，股权转薪让后的实际骗控制人都持崖有其他上市逃公司股份，抚国有股转让终后，南钢股善份实际控制拍人上海复星歌高科技(集箭团)有限公坡司还持有复慌星实业58纷.34％的洽股份，而成套商集团股权伐受让方四川泪迪康产业控赢股集团股份纳还涨持有迪康药宽业58.7宣9%的股份论。收购方为唇其他上市公死司大股东，横与收购本身卖似乎没有必脸然联系，但眠当一家公司掘同时控股两笋家以上上市尚公司时，其幸资本运作的晨空间无疑将校大大增加，与而与此同时母，在南钢股极份和成商集子团要约收购库的过程中，唱复星实业和霸迪康药业二宽级市场确实稿也有不错的机表现。床最插后，南钢股涂份耍约收购厅的实施结果钩是并没有其饱他的非流通丹股东及流通治股股东向收蝴购方卖出股然票，最终收太购方只是顺懂利完成了原六来既定的收枕购目的。预刑计成商集团堤要约收购至恢要约期满也转会是同样的凡结局。要约武收购更多的面是作为一种温形式，而不姓会引发小股间东实际的选碌择。魔众瓜所周知，在粪收购达到一灶定比例时须留履行要约收隔购义务的主拍要出发点是逆保护小股东搂利益。该规糠则的制定基屋于如下逻辑妹，即大股东悦发生变更时第，小股东有肠权以脚投票炉，而新的大素股东则有义娇务以一合理悟价格买人小脂股东希望出窗售的股票，躲而小股东的歌利益是否得裳到保护，最型关键的因素寄是要约收购描价格。正因羊为如此，各厚国的收购法联律对要约收澡购价格都有践严格的规定设，例如英国雁法律规定要拜约收购的价尿格不得低于坟收购方先前芝为购买该公拦司股票支付磨的最高价格野；香港的证政券法也明确疗规定：收购轮价格不能低捕于要约人或刺其一致行动置人在过去6胶个月内购买盖这种股票曾璃经支付的最满高价格。眠中兔国同样有类组似的规定：烤2002年誉12月1日共开始实施的蔬《上市公司贺收购管理办拼法》规定，托收购人确定识要约收购价薄格，应当遵要循以下原则辰。阀(浊1)要约收越购挂牌交易犁的同一种类蝶股票的价格拴不低于下列何价格中较高培者：兆①啊在提示性公遥告日前6个鲁月内，收购仪人买人被收年购公司挂牌扛交易的该种湿股票所支付禁的最高价格端；土②覆吵在提示性公搭告日前30过个交易日内裁，被收购公尤司挂牌交易筝的该种股票络的每日加权喜平均价格的拖算术平均值北的90％。小(台2)要约收械购未挂牌交狡易股票的价刑格不低于下阻列价格中较斜高者：梦①训在提示性七劫告日前6个示月内，收购之人取得被收盘购公司未挂楚牌交易股票送所支付的最园高价格；2魄收购公司最爸近一期经审绑计的每股净滨资产值．值比口较中西方国候家的法律规终定可以看出欧，中国关于吴要约收购价桌格的规定相上对宽松，这武可能是考虑蒜到目前证券母市场价格波独动幅度比较浆剧烈的现实嫁。事实上，爆这样一种较信宽松的规定贿难以充分保贺障小股东的惊利益；朗案例绩四北发行垃艰圾债券为杠每杆收购融资劲的案例腹在并购市场松中，小企业膏并购大企业锤是一大耀眼醋的景观。而态在这些并购援事件中，通送过垃圾债券递筹集并购资乡金是非常重挤要的一环。垃这里所介绍题的两个案例箭都是其中非冒常轰动的典段型案例。味在发行垃圾启债券筹集资波金进行并购敞的案例中，贺一般都是以弱目标企业做驻抵押。即收俭购方以目标溉方的重要资强产或未来现蚂金流做抵押拍，发行垃圾惜债券，所筹智资金用于支占付目标企业律的产权所有侮者。并购完睛成后，对目质标企业进行茧重组，然后狮通过出售或坟有效经营目惭标企业获得传现金流，用圆以偿还垃圾齿债券。冷一、美国P龙antry旋Prid品e公司收三购Revl竖on化妆品术公司括(凡一愿)腔辟公司背景介定绍碍R草evlon惹化妆品公司窝是美国最大翠的保健用品蜜和美容化妆猴品公司之一田，有10亿桥美元的净资天产，营业收鞠入稳定。证20世纪7饶0年代，R齿evlon临公司创始人毅查尔斯显·失赖弗逊邀请泥曾任国际电蚀报公司饱欧洲总部总滑经理的伯杰结赖克担任R俩evlon裕公司总裁饰。他接手后遇，在4年内线将营业额增续加1.5倍狐。但到了8迫0年代中期燃，Revl垮on的业绩赖有所下降，药股价徘徊在渔30元左右等。分析家认暑为股价低于抢拍卖实产的誉真实价值，终因此引起了父并购者的极写大兴趣。怒Pantr多yPri夕de公司出则是一家收名不见经传依的、总资产资只有1.5萍亿美元公司侄，其主要业而务是经营超习级市场。仆(二)袄耽收购过程裂1985年扔，Pant也ryPr助ide公司箭总裁佩尔曼虫宣布有意收肯购Revo汇n公司,伯系杰赖克断然屡拒绝佩尔曼拍的收购建议臣，他认为P香antry酿Prid酒e公司企免图收购Re妨von公司题，无异于痴辣人挪说梦,当时曲很多人也都狡这样认为，末但事实却做菜出了一个相弄反的回答。茧首先，佩尔满曼宣布拟以后47.50暂美元/股的功价格收购当锯时仅为30假美元/股的片Revon闪公司的股票痛，并声称收末购后将只保忠留美容化妆打品部，而将约其他的部门蝶全部卖掉，滩卖价估计可棋达19亿美锡元，正好相秆当于收购R潜evlon筒公司的价格疗。这等于让贫佩尔曼白得罚了Revl馅on公司的迅美容化妆品该部。搜Revlo欢n公司为挫永败佩尔曼，障采取了一系较列防御措施伟。其一，用税每股57．思5美元的价两格收购了1嫌000万训股自己公司榜的股票，相完当于总发行栽量的1/4样；其二，与就纽约一家专贴门收购企业坦的投资集团赛福斯特垒亚·浓立特尔公司功达成以56太美元一股的暮代价出售公学司股票的协煤议，协议还惑规定万一有弟第三人以高满价竞争而使拔福斯特曼买嫩不成Rev恰lon公司员股票的话，圾福斯特曼公横司有权在第慌三人控股达蹦到40%时裳以1亿美元临的代价买下欢Revlo财n公司的两欲个分公司，假成为Rev壤lon公司陪的僻“归自在骑士育”芬。永但佩尔曼的暴支持者是垃畜圾债券的创岛始人米尔肯福，因而也不甩甘示弱。协著议公布的翌纱日，佩尔曼葬宣布愿以每社股56.2腔5美元的价铺格购买Re胞vlon公际司。同时声胳称已经获得哄5亿美元的诞银行贷款。叮同时，米尔冈肯所在的德组莱索尔证券英公司也表示湖将认购3.命5亿美元P呜antry血Prid贯e公司发行回的垃圾债券你作为收购R耳evlon兴的备用金，浴另外，佩尔潜曼诉讼控告婚Revlo垦n公司与福产斯特曼公司秩达成协议，嫩没有给股东院以公平的机获会就确定了扭公司的买主吧，因而损害焦了公司股东婶的利益。昏法院判佩尔飘曼胜诉，宣慧布Revl尝on与福斯挑特曼公司的廉协议无效。培福斯特曼公宋司被迫将收真购价格提高漫到每股57轮.25美元物。避最后，佩尔点曼以每股5百8美元价格俭购下了Re宇vlon公惩司，伯杰赖贱克被迫离职管。僻收衔购两个月后限，贿佩尔垒将R腰evlon烂公司的两个忆部门以10捉亿美元的代牌价卖掉。完沸成了昂“早垃圾债券霉”什的循环过程遣。骗二、KKR辟(Kohl睡berg蓬Kravi见sRob勤erts)鹿收购雷诺逼—朽纳比斯科（俭RJRN匆abisc号o）享1拨988年底材，KKR公薯司以250争亿美元收购至雷诺法—障纳比斯科公雾司最为轰动腊。扭(一)公司晴背景介绍匙美国KKR翻公司是世界骄有名的专门茶做杠杆收购狂的公司。该乎公司向外举寸债，专找营马运绩效欠佳困，但却很有捷发展潜力的万公司，收购露公司股票取白得公司所有族权。对于拥帝有资产众多级而又经营不篇善的公司，欧一旦入主后斗，通常将部蜜分资产出售周，对余下部者分整顿后再雾以高价卖出罪。胞KK淘R公司其实没是3个创办叠人姓氏的第陡一个英文字湿母的组合。斑公司发起人弹之一柯柏格盒(雁K丹ohlbe签rg)，在梨1965年食替代Be慕arSt附earns堡工作时,旱已经开始进倚行跨“押杠杆收购煮”帝，到197局6年另立门抱户和卡拉维拒(K盘r种avis)夸与罗伯斯(法Rober答ts)共同西建立KKR局&CO。现拳在，柯伯格凳已脱离KK类R，另起炉链灶，从事较甩低风险的业战务。KKR怜公司实际主歌持人是长驻困纽约的卡拉饮维，自成功忌收购雷诺探—席纳比斯科公看司后，他已标被誉为练“悼卡拉维之王扩”吸。衔雷童诺投—乞纳比斯科公朗司是由美国都老牌食品生帮产商St揉andar篮dBra萌nds公冬司，Nab嫁isco从公司与美国并两大烟草商沫之一的RJ伴R公司(欺W亡insto定n、Sal宴em、骆驼愈牌香烟的生猜产厂家)合征并而成。虽掩然RJR五申Nabic宝o的食品业敲务在两次合珍并后得到迅乘猛的扩，但信烟草业务的亩利润丰厚，芬仍占主营业晶务的58％化左右。但在貌1987年待10月19辜日肢的纸“亩黑色星期一减”漆的股灾中，称其股价从6袋5美元跌至茎40多美元埋，此后长期萄在低位徘徊蔽。抵(二)收购牛过程坚丈版由于感觉公韵司当时的股笋价被严重低裤估，198戒8年10月豆，以雷诺公见司CE0罗鸡斯牲·言约翰逊为代懒表的管理层左向董事局提而出管理层收厦购公司股权脏建议。胡书管理层的M眠BO建议方姨案包括，在嫁收购完成后隶计划出尝R军JRNa凉biso却公司的食品惠业务,而只构保留其烟草肆经营。其战小略考虑是基屋于市场对烟威草业巨大现也金流的低估宜，以及食品窝业务因与烟竿草的混合经宾营而不被完桨全认同其价鹅值。重组将刘消除市场低拐估的不利因惧素，进而获蒜取巨额收益阁。培但逝此消息传出快，KKR公平司立即以9贯0美元出价钞参与收购竞泳争，股东及俗董事会立即邀宣布重新择茧期竞标。与才CEO罗斯沃·赖约翰逊所计附划的分拆形凝成尖锐对照下的是，KK完R希望保留球所有的烟草街生意及大部裹分食品业务提。纱之虽后KKR公眨司首先将要旗约升至94葵美元，RJ贞R公司最高困执行主管遂林提出100枝美元竞价，艳KKR公司此后继续提高旷价格。虽然咱该公司管理门层提出了1场12美元的华收购价格，通但由于KK猎R公司承诺碍不分拆公司味以及改善职台工福利待遇售等非金钱承导诺被认为相蔬当有价值，主RJR公司勿落标。最后罗由KKR公吃司以109讯美元得标，况成交金额为臂251亿美羽元。熊虽降然表面上管予理集团的出城价最高，然瓜而董事局成冻员最终还是增决定将公司犹转让给KK程R。在这起捧总价251恋亿美元的华健尔街有史以杯来最大的杠忘杆并购中，白KKR本身慕动用的资金红仅15亿美鲜元，其中约唐50％劣—载70％由两宫家投资银行寨及银行财团素贷款，其余提为垃圾债券钟。坊三、垃圾债源券筹资的分握析脂1.垃波圾债券并购笼时代，给低界效率经营者似带来巨大危妥机放在美国室20世纪8誉0年代的并膛购中，发行捧垃圾债券进绢行敌意收购腰是这一时期茎的主流。尽冈管作为米尔啦肯敌意收购龄时代的一个货后果，一系玻列的反收购手的防御措施宾被发明出来话，如县“量毒丸紧”蚀、很“披金色降落伞变”互、洒“妇驱鲨剂扩”主等，这些防盆御措施使敌途意收购的代霸价变得异常勾高昂。但是哄，芽经验研究却化证实：这种孩兼并大大降例低了代理成懒本。这也就原是说，垃圾存债券时代的殖敌意并购为尿股东创造了根新增价值。梨2删．发行垃圾斯债券进行杠腹杆收购成功醉露具备的条渴件延毋壤庸置疑，垃科圾债券在美眯国风行的1慰0年对美国丰经济产生了啄很大的积极绘作用，既筹剥集了数千亿貌游资，也使摸日本等国资朽金大量流入班，同时，更疫使得美国企拼业在强大外扶力压迫下刻负意求新，改夏进管理等；穷但也得承认决，由于并购册中使用的高殖成本垃圾债寸券主要由被遥收购公司的霉资产或现金着流来偿还，喇收购后难以济偿债的情况饭也给美国经最济带来了混何乱，包括储更蓄信贷业的爬破产、杠杆并收购的恶性状发展及债券化市场的混乱全等。排但咱这些并非所患有的垃圾债摇券都会带来介的必然结果夜。只要具备涝相应的条件蔬，能够将重芽整后的目标矮企业以较高贞的价格出售笔，就能最大恰限度的保证欺杠杆收购的削成功及垃圾选债券的循环论。梨因扩而，杠杆收若购的成功与斧否，最关键呜的就是目标倚公司的选择随及对收购后较的目标公司踩进行得当的觉整合。答舒①著群选择真正具胸有潜在价值山的目标企业夜一般要求：员收购前企业堤负债较低；联企业经营状阔况较和现金流量桨比较稳定。伪沟②恒躁并购后整合眼的基本要求航是：收购后洞的企业管理妈层有较高的亦管理技能；丧企业经营计准划周全合理附。丘3坚．投资银行损在垃圾债券卷筹资中的作郑用也不容忽浓视横杠学杆收购由于肥其复杂性．利通常需要由雪具备一定专查业知识、头让脑灵活、熟纽悉市场、社溪会关芹娴熟怪的投资银行垫家来运作。序投出资银行在公争司并购中的兵积极作用表详现为多方面跟。对于收购镜方来说，段谎资银行的并抚购业务可帮吐助它以最优撕的方式用最贵优的条件收锣购最合适的炸目标企业，鞭从而实现自营身的最优发抛展。而对并秆购的目标企毫业而言，投挪资银行的积苹极作用则表芬现为帮助它贼以尽可能高勤的价格将标叼的企业出售咽给最合适的否买主。对敌曾意并购中的亿目标企业及保其股东而言喊，投资银行决的反并购业右务则可帮助床它们以尽可吉能低的代价忧实现反收购岸行动的成功辟，从而捍卫碰目标企业及家其股东的正王当权益。埋在倘垃圾债券方汤案设计及承植销中，投资郊银行的作用笑非常明显。篮在杠杆收购零中，需要1哗0%腿—榴50％的垃烤圾债券融资叠，这当然离杀不开投资银补行。谁案例接五顺波音兼鼻并麦道式1997年皂7月31日完，世界航空掘制造业排行痒第一的美国选波音公司（馒Boein硬g）宣布正碍式收购世界采航空制造业欺排行第三的半美国麦道公牢司（McD桂onnel坚Doug沟las）,笨新的波音确公司从榜1997年胜8月4日途运营。这次症并购属于典脆型的强强联颤合。进入2屑0世纪90捉年代后，波满音公司就有著意与麦道进筑行战略合并盆，一直未果捎，经过多年蝇的风风雨雨鞋，炕1996年夸12月15元日岩波音公司终诱于与麦道公献司达成换股谨收购协议。家尽管本次并狭购引起了很喘多人的质疑陆，并购终于假还是实现了鲁。换股方式冷是每一股麦内道公司的普趟通股股票折科合成1.3排股波音公司蛮的普通股股办票，波音公咏司完成这项携收购共出资告160多亿泛美元。波音消兼并麦道对束行业竞争影顿响巨大，充底分体现了政破府在并购中译的作用。波一、并购背草景及动因跌20世纪鸦90年代初究期，随着冷举战的结束，形美国的军费户开支大幅削略减，国防部瓶的驳意愿使为军夫方提供武器合的防务公司雷从32家锐猛减到9家，促从而引发了润防务公司的洗大规模合并扒。赢在这一合并泰浪潮中，为丧了增强波音蚕在防务市场咱中的实力，贡原波音公司搬的CEO菲宵利浦待·董康迪特（P塞hilip虚Cond略it）也逐勿渐构思出一横项大胆的并桥购计划：通垫过对罗克韦避尔和麦道的钱收购，打造举出全球最大洞的航空航天朝集团。19句96年，美多国国防部开庭发联合攻击凯战斗机的计睁划为康迪特戴的构想起到愉了催化作用河。这项有史隆以来数额最木大的招标项凉目将为赢家兴带来300吊0亿美元的疏天价合同。辽当时已经在除走下坡路的植老牌战斗机平制造企业麦港道公司没能右进入最后一穗轮招标，决网赛者是波音矮和洛克希德自·娱马丁。而波脚音公司开发网的JSF验距证机令军方死感兴趣的，私则是它利用域民用飞机制多造技术所带利来的成本优达势。奖在联合攻击汪战斗机竞标平中落选，对宜麦道来说意养味着它航空愚防务领域中菠的全面失落姐。尽管招标活的最后结果长也令波音失萌望（美国东童部时间疮2001年洽10月26顾日下午5时索，被称为腥“冤世界第一军筐火订单栏”推的联合攻击情战斗机合同绞还是落在了寺洛克希德识—得马丁公司）导，但这次竞户争的间接后废果便是促成不了波音对麦棋道的并购。笼1996年犁8月，在敲峡响收购洛克槽韦尔一事之小后，康迪特耍打给他雅20多年的洒老友，麦道湾公司老板哈橡里锤·钥斯通塞弗尔机（Harr亦ySto粱necip辨her）,吉约他在西雅演图的四季酒虽店再次商谈外与麦道合并粮。这一次，前康迪特得偿写所愿。备玩（一）麦道沉夕论实力，麦脚道是世界上队第三大航空哨制造公司，疫1993年奶全球大企业耻排名位列第佳83位。1惠990剑—转1994年包间，全球民暖用客机的市孙场份额，波哀音占60%宾，骗空客占20妈%，麦道占劳15％，其晴他企业占5显％。然而，留1994年抖以后，在与佣波音和空中氧客车的竞争崭中(主要是叙民用机），街麦道一路败姻北，占世界干市场的份额功从15％下和降到不到1材0％。19冻96年，麦今道只卖出4置0架民用客阶机拆——帖300座M额D香—清11，无力木与波音的4毁00座74膛7相杭衡。定12月，麦泼道放弃了自遣己440座滤MD想—无11的计划适，开始作为阴波音的盖“班分包商尺”贿，帮助波音每生产550锻座键“电加长型可”皮747客机程。典麦供道曾经是最置大的军用飞闪机商，生产饲著名的F窗—旁15、FA良—旨18和脾“珍猎兔狗旺”童。然而19散96年11闹月，在美国沙新一代战机关——倦联合攻击战复斗机(JS戏F)巾”军的竞争中，饱麦道再度铩旱羽而归。羊11月16走日络，美国国防开部宣布，新压战机将从洛炒克希德缓—帖马丁和波音洋的样机中选盼择。在民用价客机和军用粘飞机双双沦戚落的情况下邻，麦道总经备理无奈地宣朗布：睁“锄麦道作为一雪家独立的公使司，已经无叶法继续生存鸡了夫”弦。从而开始阔考虑合并的胆问题。仍圈霜外人看来，尖麦道不应该姓走被收购之浓路，199涨4年，麦道灰资产为12型2亿美元，事雇员676贴0人，销售餐额132亿切美元。19轻96年，麦女道在与空中躬客车的竞争弱中斩获甚丰此(主要是军秋用机），1朗10架订货属中，106虑架在欧洲。劳由于德国汉王莎航空公司聚的订货，麦殊道最大的机墙型MD君—栏11的订货协大增，麦道验70％的利路润来自军用湖飞机，仅与井美国海军1岸000架改叮进型FA循—偷18战斗机征的订货，需愧要20年才芦能完成。1木996年1算—闭9月，麦道畜民用客机的念销售虽然从枕七年同期的治30亿美元兄下降为19插亿，但麦道兆公司不仅没侵有亏损，反遗而赢利90脉00万美元磨，是上年同愉期的两倍多扩。这样一家锅历史悠久、想实力强大的锄赢利公司，佩不能作为独简立公司继续份生存，却愿凯意被波音兼阁并，岂不怪臣哉?纷然手而，麦道的腔决策者和飞蜻机制造业的难分析家们却蝶有另外一番贵考虑。泛艘①杠就民用客机纹而言，今后浆，由一家公规司提供从1捎00座到5螺50座的完舅整客机系列寺，包括统一池的电子操作冈系统，可以揪大大节约航向空公司培训版、维修和配凉件的成本。抵当时，波音菠用50亿美松元开发出5狐50座蓝“繁加长型新”刊747，空阶中客车用8乏0亿-10辰0亿美元开奇发出550珠座A330产.麦道自己择的大飞机却飘只有440躬座，尽管眼省下仍旧赢利渔，日后还是鬼难以占领市惑场的。堆肠②诞在军用飞机饶方面，麦道宾过去一直是滔龙头老大.徒1994年迎,美国马丁帽·距玛瑞塔与洛游克希德合并叹，组成洛克势希德快—普马丁(Lo仁ckhee爷dMar榨tin)，津与麦道展开形竞争。19邮96年，洛通克希德嘴—产马丁又用9屋1亿美元，垂吞并了劳若株。撤“逆三合一昆”雪的年销售额膀达300亿焰美元，为麦毁道的两倍。泽新一代战机需——“搁联合攻击战壶斗机证”进，作为美国替空军、海军哥和海军陆战袭队及英国海莫军的主要装机备，将有3吐000架订穗货。麦道虽奇然全力以赴钞，志在必得洪，结果却被集五角大楼淘额汰出局。对框麦道而言，磨这不仅是一厦次重大商业印机会的丧失军，同时，由讽此带来的研白发费用的降影低也意味着讯麦道将无力胁保持军用飞想机技术上的追先进地位。险总翻体上看，麦乎道的民用机渔、军用机的骆技术能力皆托跟不上其他仙几个主要竞麻争对手，要油想继续独立的生存，就十剥分困难了。盈而与波音合卧并．可以使扎麦道公司相贼对闲置的巨撤大的生产能轿力与生产技候术得以充分绩发挥和利用恰。于是麦道寸选择了歪“含上上策消”——吊被波音兼并溜。势帐(二)波音葡在正常市情况下，井催购双方应是选自愿的。自匙进入20世炮纪90年代完，波音就有见意与麦道战略略合并，以烘增强自己在筹军用飞机上允的技术与市欧场，但麦道覆没有接受。常这次，又再绪次提出合并内要求，是基悬于以下考虑堆．潮所①糠波音需要沾更多的技术盈员工和更大挑的生产能力起。波音与麦慢道两大飞机液公司的合并防，是以生产盛能力的互补遮与扩展为主雁要动因的。荒合并后的新东公司，使波沙音公司巨大遗的市场份额版得到足够的拌生产能力气悄生产技术的巾支撑；波音练总经理坦言阀：飞机制造平工业在不断膀成长，波音详需要更多的茫技术员上和私生产能力。拣1996年搅是波音和空腾中客车6年驰来订货最多财的一年。1蓝996年，原波音共得6蛙45架订贷梳，价值47爽0亿美元。象波音订货历棚史最高年为便1989年蹲的683架互。1996粱年，空中客汤车的309绑架订货，几慕乎是199业5年106抄架的3倍。惧空中客车订静货历史最高饭年为199绑0年404卷架。尽管当枕时波音平均给每月生产8衣.5架73接7。兼并麦讨道，明显有灿助于波音扩克大生产和加扒强新机型的辣研制。火礼②萌波音需要隙增强自身实童力，以与空泥中客车展开阔竞争。波音浸兼并麦道之莲后，空中客盆车成了波音戏惟一的竞争藏对手。早在毫1970年飘，英、法、早德、西班牙奥4国政府用哥各自的航空陈制造企业跨评国组成空中童客车公司。母当时，以波鼓音为首的美朗国公司，占糠领了世界市融场份额的9勉0％。欧洲类任何一国的歪航空制造企尘业，都无法兄与之抗衡。闻要挽救欧洲榆的航空制造千工业，跨国培联合是惟一征的出路。从犬那时起，不萍算种种秘密叙补贴、固定拐补贴和免税古优惠，只开迈发机型一项斜，空中客车泳即直接得到滤政府100果亿柿—慌200亿美螺元的补贴，晕经过25年彼努力，到1奴995年，脆7个机型1秋300架徐空中客车在蝴天空翱翔，驶市场份额从匠零成长到3受0％。19肾94年，空吗中客车的订品货首次超咸过波音，占划市场份额的医48%(波犬音为46%讨），俨然成脏长为与波音笋旗鼓相当的狂竞争对手。司空务中客车的打绪算是，20谜00年时继占领世界市打场的50％咏。料1996年奋7月8日逃，空中客车惊决定在19阀99年前，们将封闭的潜“烈四国联营担”爱改成开放的声股份有限公牌司，开放式膊地筹集更多筐的资念，兼高并更多的企亭业。而20风多年来，空专中客车公司免一直试图与溉麦道公司联侮手，以插足沫美国航空工牲业市场。可与以说，空中真客车公司对结波音公司的收挑战是波音诸公司和麦道坏公司合并的屡主要原因之蜓—盈。波音同麦即道公司合并扬，不仅摧毁域了空中客车对公司与麦道皱公司联手的贴企图，而且很大大增强了弓竞争实力。宾合并后的波天音公司占有醉世界航空工陕业市场的6锯5%，进一愚步巩固其在遭世界航空工已业的领导地揉位，在一定纹时间内暂时贿挫败了欧洲架空中客车公束司与其平分贩天下的雄骨心拨。虽波对音作为全球春最大的飞机咽制造公司，淹1993年猾全球大企业阁排名列第4诵0位。波音辣兼并麦道，遣对波音、麦宏道、带来了昂哪些利益呢傍?树首者先，波音掌崇握了更大的怪市场份额，骂并购前，波杨音的军事订框货相当于麦欧道的一半，桂其收人中2血0%来源于葛军事订货，赖80％来源兔于商用飞机青。波音兼并仇麦道后，不轰仅使波音民光用客机的市节场份额一下插子成了空中菠客车的两倍垄多，再次拉姜开了空中客捎车已经追赶攀了25年、叛刚刚缩短了诚的距离；而沉且，波音再妥次军民合一逐，军用产品揪年销售额超成过150亿蛋美元，成为曲世界上最大保的军用飞机道公司。如今见，波音和洛写克希德检—倾马丁任何一类家公司的军旬品销售额，范都足欧洲最响大军工企业异的两倍以上零。教其辩次，波音兼福并麦道之后颜，尽管法律击上的听“冶麦道民”精不复存在了斗，但有实力掠的足“忙麦道醒”辩并未失去机辛会，在过去训50年里，将波音只有设蹲计制造轰炸婶机的历史，孩但没有一架诵成功的战斗逮机的设计。思而过去50霞年里，麦道踩有着设计和舰制造战斗机暗的悠久历史题，其收入的戚70％来自同军用飞机制拒造。显然，回未来波音公火司的军用机肤设计项目，雄还得靠被兼硬并的麦道去彼完成。孙二、并购过仗程痒向1996年纲12月15扑日膜波音宣布将东要收购麦道际公司。但由穷于这起合并块事件使世界犹航空制造业伞由原来波音废、麦道和空梢中客车3家吉共同垄断的蜡局面，变为若波音和空中吵客车两家之土间进行超级换竞争。特别框是对于空中鼠客车来说，骆新的波音公终司将对其构旧成极为严重委的威胁，即宗对欧洲飞机顷制造业构成向了极大的威统胁，在政府研和企业各界榆引起下强烈欺的反响。1都997年1叉月，欧洲委腿员会开始对凭波音兼并麦套道案进行调谢查；5月，绵欧洲委员会他正式发表不迷同意这起兼誉并的照会；感7月16日泽，来自欧盟毯15个国家食的专家强烈免要求欧洲委缩员会对这项招兼并予以否橡决，美国和楚欧洲各主要遮国家的政府虾首脑也纷纷半卷入这场兼咐并和反兼并航的冲突之中举。一时间，粱美国与欧洲墙出口企业之菜间酝酿着引杀发贸易大战羡的危机。乖最抱后，为了完即成兼并，波幼音公司在价7月22日蚁不得不对欧册盟做出让步虏，其代价是已：箱①银波音公司公同意放弃3尝家美国航空兆公司今后2结0年内只购典买波音飞机系的合同；需②良接受麦道军挂用项目开发低出的技术许慨可证和专利差可以出售给续竞争者(空蜜中客车）的登原则；遮③愚同意麦道火公司的民用祝部分成为波阔音公司的一坐个独立核算趋单位，分别陈公布财务报钞表，经15狂个欧盟国家楚外长磋商之肚后，否7月24日夏，欧洲正式峰同意波音兼冲并麦道；抱7月25日搜，代表麦道茶75.8%你的股份，持较有2.1亿颈股的股东投奖票通过麦道骡公司被波音子公司兼并。阿1997年磨8月4日凑，新的波音夺公司开始正搬式运行。至柴此，世界航价空制造业三服足鼎立的局育面不复存在古，取而代之堂的是两霸相炼争的新格局画。湖经拔过烦琐的监圈管和调查，盾波音麦道涉蹲及金额16拔0多亿美元词的并购终于舟在1997蔽年8月越过峡了美国和欧邮洲众多的政萌策限制得以拐完成。在国液防部的授意蛮下，完成一竞系列井购后腰的波音重组临为两大部门映：信息航天崭和防务体系德及波音商用焰飞机集团。姨三偷、案例评述故(联一)政府在辆本次并购中洁的作用不容碑忽视笨根菊据美国的有哪关法律，如之此大规模的公合并必须经芳过美国反垄俩断当局的批孔准。关于兼例并的允许范碑围，法律中宇明确规定，滴如果两家公铃司合并以后乒市场份额的呆平方和大于霸1800，匀公平交易部秤的反垄断处喷或联邦贸易圾委员会就有裙权立案调查决。照此规定疑计算，波音型所占的市场洁份额为60移%，仅其一无家的平方就脸是法律条文悉规定的两倍枣，麦道所占榜的币场份额背为15%，锁两家市场份垫额平方和为真3825哑，是立案调艰查标准的两省倍多。按照如相关法律，歪本次并购应脾该予以制止探。疗但碗1996年溉11月16孟日芦，五角大楼练将从来没有诞独立搞过战索斗机的波音袖公司作为设袭计21世纪谢战斗机的候删选者，这实强际上明确地伴表示了麦道露公司必须归刚顺于波音公洪司的政府意蹦愿。尽管这礼之后欧盟等默对此提出了量强烈抗议，冈但最终还是忙获得了批准睬。晴(二)苏井购后的有袜效整合是并潮购成功的关丹键腾这一点灭应该说已经牌得到了大家绩的共识．而旗波音兼并麦燕道事例再牵—励次证明了并霉购后整合过哀程的重要性被。务(三)20王世纪90年舞代以来国外滴的产业整合栋诉说着新形般势下强强联别合的必要性奔2喜0世纪90殿年代后期来琴，国际范围睬内的竞争日锈趋激烈。产铁业内大企业纲和特大企业咬之间纷纷通哪过合并、联竟合等形式进骑行产业整合政，导致产业巾结构变动剧渐烈，并日趋逮集中。而在抽这些并购事贝件中政府所快起的作用，厚对孜我国企方业，尤其是轿国有企业的要改革方向和绝我国政府应喇该有很大的坝启示。互加卖入WTO后究，我国企业怖开始全面接笑受跨国企业药的强有力的融挑战。在巨像大的市场诱看惑之下，跨巷国企业蜂拥扔入我国。而厉我国的现实丈情况即是，笑企业的总体端现模较小，争竞争实力普握遍较弱，资滥源配置重复颗，组织结构寿落后，专业杜化协作水平绍低，过度竞巷争与垄断并零存，相当多匹的企业尚未尚在技术体系膜、管理体系彼和企业文化遗等方面形成邀核心竞争力恰。易在哨这种大背景把下，国内企疗业不能仅仅授将眼光放在沈与国内同行肺的竞争上，展企业重组更奖不应该专注逝于股票二级券市场的融资训和炒作，而热应该放眼国借际，把注意旋力集中在企显业自身的长沾远发展上，撇通过战略性钞的并购重组丘调整自身的系经营结构甚副至整个产业溪结构，同时吸更加提倡强熔势企业之间狼主动展开战湿略性的强强注并购，以达给到快速壮大亩企业实力、须迎接跨国企披业不断蚕食臂国内市场的成竞争甚至与移之争夺国际卷市场的目的兔。战略并购浪才是企业井怎购的正确选贱择，而强强蚀并购则是企吹业快速做大黄做强的最有浸效途径。膀但稳在这个过程锯中可能产生绘局部垄断经犯济，对于这朗个问题，政榨府部门需要串站在更高的莫视点上，着蠢眼于整体利孤益，促进和嘴引导企业的蹦强强并购；祸而企业领导辞层更要充分浅意识到企业宽所面临的竞莲争压力，以巡更加积极主廉动的姿态寻梅找强强井购受的机会，把仰握汹涌而来柿的井购浪潮鲜。悟案例撞六语戴姆勒专-奔驰与克遥莱斯勒合并续案柄1998年靠5月7日婆，世界汽车铜工业史上迎中来了前所未问有的大行动下，德国的戴瘦姆勒-奔驰荣汽车与美国医的克莱斯勒换汽车公司宣刮布合并。消伸息既出，举漫世震惊，有鸡人称这次合车并看上去就头像汽车天堂怀里一桩美满稻的婚姻，人桶们对于合并阁后所能产生惩的协同效应度满怀期待，雀然而，合并榴后戴姆勒-牛克莱斯勒却洒陷入了窘境莲，企业文化崇和管理风格首的冲突十分势剧烈，原克胸莱斯勒的业欧务每况愈下或，迄今还未灵出现令人满蜘意的结果。颂一、合并过消程慰戴姆勒-奔香驰公司和克凤莱斯勒公司透的合并不仅自是汽车行业甘，也是整个龄世界工业史帜上最大的行怠动。巨型的暴合并计划从纤萌芽到瓜熟才蒂落，前后轮只用了不到换4个月时间葬。戴姆勒-布奔驰汽车公四司和克莱斯方勒汽车公司篮合并之后的叶新公司称为呼戴姆勒-克笑莱斯勒汽车爱公司。合并裙通过股票互乱换的方式进玉行。通过对讽方上市资本辰、股价赢利永比及各自赢油利状况的评决估，戴姆勒畜-奔驰公司以的股东占有厌新公司股份枪的57%，浓克莱斯勒公文司的股东则娱占有43%晶。枝两家扭公司合并所芦牵动的市场替资本高达9申20亿美元猎。合并之后估，戴姆勒-悟克莱斯勒汽别车公司的实错力咄咄逼人娃，令世界各拳大汽车巨头而生畏。以资悲本市场额排离序，戴姆勒漠-克莱斯勒扩汽车公司名钓列第二，液仅排在丰田编之后；以销却售额排序，挎名列第三，尺年销售额为椒1330亿骑美元（23婶00亿马克雕），次于美索国两大汽车清商通用和福浙特；以销售埋量排序，戴句姆勒-克莱厕斯勒汽车公扛司年产量为零400万辆敬，列第五位动，排在通用稍（880万梯辆）、福特厕（700万善辆）、丰田店（480万鸽辆）和大众奸（430万锁辆）之后。扯二、合并背滑景蚂奔驰公司和席克莱斯勒公兔司者是当今宁世界举足轻温重的汽车姨“耀巨人继”串。奔驰公司抬是德国最大央的工业集团放，总部设在菜德国南部的突斯图加特。票1997年藏销售额达到业1240亿邪马克，拥有坟员工30万控人。长期以苦来，奔驰公虑司的业绩一磨直非常优秀企，尽管世界灶金融市场一师度动荡不定天，德国马克戒也曾因大幅麻升值而影响右出口，但奔犬驰公司生产肃一直在世界诚汽车市场上君保持强劲的余势头。卖克莱斯勒公董司是美国仅交次于通用和鸡福特的第三背大汽车制造坏商，总部设斗在底特律。腔1997年戚的销售额为枪1060亿刃马克，拥有钱雇员12.斜8万人。该弯公司是多元缓化企业，除每了汽车之外央，还生产和川营销汽车配帅件、电子产惊品等。据美在国《财富》疗杂志统计，卸克莱斯勒公糊司自20世率纪洪90年代切玻开始，一直郑在美国50悠0家最大公租司中排名前贵10位，让啦人刮目相看功。迷双方在汽车添业均具有较糖强的实力，你为何仍要联母手?硬首先，经济练全球化趋势幻的不断增强把是这起合并妻诞生的大背廉景。汽车行摔业的决策者迈们非常消醒据地认识到，咸如果要在下逮一个世纪在吉行业内部站室稳脚跟并求絮得进一步的惭发展，必须袄现在就着手酷扩展生存空鼻间，增强自对己的竞争力欠，否则将被顿全球化的浪细潮彻底淹没醋。而实现这夕一目标的最伶佳途径就是桥走企业联合固的道路。面其次，汽车积行业市场上哭早已出现供穷大于求的局喂面。以轿车岸来说，全球抖每年的产量医为6000苗万辆，而销柔量只有40蜡00万辆，良在有限的销共售量下，如跃何占据尽可烦能大的世界剪市场份额，样是各大汽车浴公司不得不圈考虑的问题钉。而通过在佛大批量生产满中降低成本怠以获取更多役的利润。走册企业联合的钩道路则似乎尸成了汽车行歉业的大趋势唯。应另循外，两家公持司的合并还市有它们自身召独特的原因筹。双方合并旁可以形成优音势互补的局聪面，实现真水正的协同效励应。短双汉方在生产和女销售领域互床补的态势显斩得最为明显级。在市场份许额上，克莱蹲斯勒的销售拣额93％集昆中在北美地稻区，在其他爸地区的份额图只占7％。旁尽管克莱斯盼勒在美国3探大汽车公司钱中一直保持染最高的利润搞，但如果北熊美市场一旦在不景气，将绸会影响公司扮的前程。因不此合并正好绍可以使其摆缩脱对北美市宰场的依赖性铸，打进奔驰探公司业已占浩有地盘，而梨奔弛公司也哄一直试图大柄规模打进北睬美市场。当迈时，奔驰公裹司在北美市投场的销售份污额只占总销佛售额的21净％，大部分市仍然局限于锄自己所在的斤欧洲。而与碑克莱斯勒的言联合正符合聪它对北美市论场的要求。丝从厅产品线来看柄，两家公司端各有自身的伏优势，双方灰产品重合的挑情形极少。敢克莱斯勒的咳强项是小型题汽车、越野加吉普车和微亿型箱式汽车迁；奔驰以生致产豪华小汽柳车闻名。双秧方产品惟一菊重合的是奔林驰M级越野典车和克莱斯怨勒的布“逃吉普俩”柱，但M级越洞野车在奔驰恭系列中所占猪的比重不大宫。两家公司休合并之后将陪给新公司带冷来一个进入烘新的汽车市听场的大好时饺机，克莱斯男勒公司生产债的相对廉价已的汽车将使惯戴姆勒公司挪终于有了面放向亚洲和和泼拉美等新兴江市场的敲门烦砖。休降炒低生产成本队，增强竞争召力是两家公什司合并的另漠一个重要考奴虑。合并之尘后，双方将纺在采购、营拳销、技术协峡作及零部件聋互换方面开倒展协作，从容而达到降低止营销成本、拐方便研究与毛技术开发，啄发展生产和崖促进销售的碗目的。晶戴莲姆勒和克莱供斯勒的合并识带来的直接涝收益是能够喘为公司节省驰大量的开支肥。由于两家览公司合并后土将联合采购虑，共同分担该研究和开发烈任务，预计册戴姆勒郑—讲克莱斯勒汽拦车公司仅在染合并后第二步年就可以节忠省14亿美涝元的开支。袄三旁、戴姆勒刺—剖奔驰与克莱鸦斯勒合并的养价值评估与枯换股比例确邀定方法父1.估印价方法选择辉戴姆勒食—苏奔驰与克莱宇斯勒这两家苍国际著名汽晚车业巨头合挪并的复杂程章度和估价难索度可想而知蛙。因此，合腔并双方各自准聘用了两家庄投资银行作橡为财务顾问杆，以便合理撞确定双方的时股票价值和桐换股比例。蚂在两家公司苹合并报告中救，财务顾问裳否定了账面晌价值方法，聪因为对于连偏续经营的公侨司来说，净顺资产账面价孩值不能决定蛋企业内在价缓值；尽管戴堆姆勒功—笛奔驰公司以滩ADRs方陪式在美国上岸市，但财务禽顾问们认为探，股票市场牌上的价格受胁股票数量、册市场交易情嫌况、投机性密等众多因素裕影响，往往部具有短期波催动性，不能库合理反映公木司的内在价泰值，根据德狼国惯例和通过行做铜法，在评估朵公司价值时省不采用股票胞市场价格作殃为换股比较零基准。清算方价值法也被跨告定，因为盯戴姆勒奔驰械和克莱斯勒行两家公司的慎收益价值均首高于清算价亡值。合并报盟告最终采用这符合价值原尤理的收益现头值法分别对谋两家公司进圆行估价；堪2．确运定估价模型港及估价过程娘(1）罪在确定换股节比例的估价依过程中，采味用了单独估淹价法。即在颤各自独立（喊stand排-alon迷e）经营的祸基础上进行柔价值评估．臣不考虑戴姆竖勒条—屈奔驰和克莱扮斯勒合并所石产生的顶期稼整合效应及姨合并费用。佩原因在于：热第-，戴姆白勒机—丛奔驰扣克莱袋斯勒在五十浊方画的整合同效果的聂献雅闹当；第二汁，与戴姆勒井—低奔驰和克莱矮斯勒公司的助企业价值（旦分别为1欲020.得71亿马克再和8037暗.9亿马克指）相比，整极合效果非常静小。境（2）从历喘史数据出发咬，同时考虑继未来发展与洗竞争环境所宇导致的风险幼和机会两方匙面的因素，吃构造了两阶默段估价模型饿．第一阶段敢从１９９８竟－２０００碧年，第二阶摸段习2001虫年及以后年蒙份；规收益预测参超考的历史年门份为199给5－角1997认年福。雁为评估两公证司当前获利香能力，获取件预测未来收蓝益的依据，颠合并双方财偷务顾问根据凶两家公司经旷审计的公开寿披露财务报侵表，对１９沾９５－１９糖９７年的各室项收入和费鞭用进行了详境细分析，并骡对预期未来街不会重复发禁生的一次性线费用和收入栗项目进行了趁调整，分别湾计算得出戴椒姆勒奔驰和沃克莱斯勒钉1998智、1999总和2000游年各自所属猪部门的息税管前收益(E叫BIT)及药其总和。自慕2001年嘱开始，假设援两公司的利竭息税前净收乘益保恃不变唉，其数额等晋于最后觉—岔个预测年份习(2000沃年）利息税辟前净收益扣阅减不可重复参发生的收入积和费用项目属．在息税前唉净收益基础淋上，进一步钩扣除根据两昂公司狠1998年街1月1日婆资本结构计正算得出的净姐利息费用、煮其他财务收厚入和费用、娃公司所得税作，得到两家表公司未来各身年份的净收秋益。按照德泡国注册会汁乌师协会企业泥价值评估委丢员会有关规滋定，公司估亭价时必须考探虑股权投资驱者的纳税晴坟况。在公司翠净收益的基泡础上，减上饺按35%的溜假设税率计技算的股东所巴得税，得到做最终用于贴罗现的税后净确收益。表2肉7警—建1和表27科—食2为戴姆勒拦—加奔驰公司和铅克莱斯勒公茶司的贴现净君收益。永(堵3)通过估吼算风险特性茶及收益发生执时点等同的明投资机会的争收益率，确赌定贴现率。老合烫并报告中，衣对税后净收汁益进行贴现叠所使用的贴演现率被分解崇为三部分：枝基础利率、议风险溢价和严增长率扣减委。198间0袖—键1987年门，德国最高虑信用等级证柏券的平均收乳益率为7.纳0％。由于姻合并时，正手值市场处于盟低利率时期罚，即资本币个场收益率处遍于较低水平萄，并不足以泪代表预期未殊来长时期的屠利率水平。误双方最终确扩定估价的基暖础利率为6秆.5％。风您险溢价取决谢于公司及其祝所处行业的傍风险性。根木据不同的实搜证研究．平舟均风险溢价后约在4％到券6％之间。衬因为戴姆勒滥—购奔驰和克莱铲斯勒基本属钱于同一行业犬，所以统一储采用了3.皱5%的风险者溢价。如果档使用资本资防产定价模型刷(CAPM怎)，两家公熟司根据B值纤计算出的风蠢险溢价都将朴超过3.5球%。但是根它据合并报告跟。因为不同章的评估机构类提供的B值权差异甚大，盗故未使用资耀本资产定价删模型。而且撇合并报告进湖一步说明，苏尽管同时改落变戴姆勒颜—胜奔驰和克莱雕斯勒的风险炼溢价将导致富两家公司绝著对价值的变乞化，但它们燕之间的关系侍将部分保持急不变。因为削换股比例仅种决定于两家布公司的相对针价值，使用氧不同的风险图溢价将不会翻对换股比例谋产生重大影爬响。理论上勿资本币场利铺率包括了通旋货膨胀风险娱补偿，但由早于企业可以疑通过提高销估售收入部分配补偿未来通侦货膨胀所造掀成的成本上雕升，企业的宣名义收益将快以未来通货共膨胀率的一夜定比例增长溉，所以名义锐贴现率包括裂了数值上等炭于未来通货售膨胀率一定档比例的可扣仓减利率，即瘦所谓增长率诚扣减。假设辜通过提高销夫售价格，戴被姆勒棉—偿奔惯弛和克莱斯痛勒的未来名羡义收益将以率1％的速度棵增长，则2皆001年及锤以后年份恒肃定收益的贴封现率应减去意1％的增长追率扣减。由另于1998为—黎2000年洞的各项收入坑和费用是按顽实际金额估股算的，所以摊这三年的贴造现率无需扣岭除增长率扣窃减。于是，学在考虑35昆%的公司股督东所得税率慕假设后，两俯阶段贴现率报分别为6.跪5%和5.握5％，计算柱结果如表2拉7为—插3所示。缴表27-3俘贴现率希计算过程司(句4)单独评辈估非经营性根资产净价值类(主要是不压动产与艺术再品)。从价网值原理和企码业资产实际南构成来看，柜收益现值仅统仅反映了企番业必要的经潜营性资产持符续经营的价价值，要得到扫企业完整的嘱价值，还需洋要考虑非经疤营性资产。电这些可单独饥出售的非经薯营性资产并珠不影响企业筛持续经营价尸值，应单独治估价，估价惊的方法是计你算这些资产确在市场上出售售后扣除费推用的净收益锻。性使厘用上述未来彼预期收益和柏贴现率，计消算出戴姆勒尺奔驰和克莱戒斯勒两公司燥的收益价值歇分别为10搅2071和芹8037钥9百万马克序；再加上非候绝营性资产永(主要是不指动产与艺术役品）的价值转和其他价值呢因素，得到份两公司的内浇在价值分别费为110唇010和8匙0439督(不出售库观存股票）或身8227肢2(出售库葵存股票）百巷万马克。表愚27申—钥4和表27陵—际5分别为戴戚姆勒渐—俘奔驰公司和矮克莱斯勒公厘司的价值计愚算；矮浪表27膊—碎4戴姆塔勒骆—大奔驰公司的砖价值计算响单茎位：百万马补克染表27-5市克莱崇斯勒公司的耻价值计算祖单她位备3排.对与股权逗相关的融资层工具进行股求份数量调整签由蜂于合并双方痛实际情况非丽常复杂，参列与估价的财亚务顾问耐影拘响合并双方泽未来净收益屋和股本数额巡的主丰要因庄素进行了必雅要的技术性捡处理，使双务方的估价基搏准具有可比三性。歇(叶1）考虑股志票期权及其纠他和股票相影关的权利的贷影响。假设泼这些股票期择权计划在合捉并日之前立厕即执行，股港票价格用些1998年窑6月30日码的股价(U键S$58.佣375)。彩戴恭姆勒甘—滋奔驰公司1看996年发附行了附认股至权证的7年亚期债券，1融997年发昏行了5年期乞的强制可转工换债券，1御996年引规入了面向高忆级管理人员撑的股票期权泥计划。公司缠的价值和股狗本数量将受充到这些认股游权和转换权式执行情况的行影响。出于楚估价的目的喂，财务顾问胸假定199请6年发行的吩认股权证将鸦在合并日被麻全部执行，秧1997年节发行的可转磁换债券将在侮同一天被全棵部转换成股逗票，它们将薄导致自认股斥权执行和债谎券转换日起辽戴姆勒湖—闻奔驰公司利听息费用的减秋少，从而使茄公司价值增河加743百帐万马克。1助996年高宇级管理人员织享有的股票吩期权计划允堵许高级管理爬人员购买一邮种10年期迷的可转换债勉券，这些债会券赋予持有片者在满足特膜定情况时以园一定的价格宜将债券转换醒为戴姆勒烟—壳奔驰公司股矮票的权力。枣估价中也需沿要考虑此转布换权对公司结价值的影响县。考虑股份爬数量调整，宵戴姆勒栗—揪奔驰的每股始价值为18帖8.55D脆M。表27茎-6为戴姆滩勒-奔驰流猛通股数。扑表27-6纱戴姆勒-坡奔驰流通股犬数鼻克善莱斯勒公司糟在合并前也挖向各级管理运人员提供了欲股票期权、愉业绩奖励股排票和其他与盘股票相关的微权力。公司碌合并协议中逆规定上述与爱股票相关的于权力被认为贩将在公司合离并生效日前撤立即得到执萍行，所使用给的股票价格头是顶1998年幕6月30日随克莱斯勒公铲司股票的市哀场价格。为汽了采用权益昌结合法（P灰oolin籍gof湾inter指etsm柳ethod页）处理此次宫公司合并,悼克莱斯勒公稍司可能还要重出售其30搅00万股的倡库存股票。滤在遭1998年伤6月30日养股票市场价疤格的基础上骂，扣除2.猫5％的股票诚发行费用，仅以及股票价雁格潜在的下大跌和股东所座得税，按喇1998年嗓6月30日族的汇率(1粗．80马克绢/1美元)效计算，得出炭库存股票的抗价值为1羡833百万舱马克。克莱屠斯勒是否应谢该出售库藏男股票由戴姆注勒软—估奔驰所换股父票是否超过斤90%而定丢。如果需要畜出售库存股格票，则克莱拜斯勒公司的挎价值将增加遍18.33书亿马克(考浑虑了2.5郊%的股票发阳行成本以及商股价下跌的对影响，汇率澡采用酱1998年窗6月30日田1美元兑换鼓1.80马锋克)，同时饱股本数额将索增加3赏000膝万股。因为邪在固1998年记6月30日或股票市场价颈格基础上计志算出的库存劝股票价值低歌于收益贴现验计算出的相鸦应股本比例洗的公司价值艺，所以库存排股票的出售强将对公司每偷股价值产生浙稀释作用c控如果不需要协出售库存股披票，则克莱削斯勒公司的罢价值和发行息在外的股票莲数额都滴不膝会发生变化亭。责克奶莱斯勒在怒1998年唇6月30日钱流通在外版聚数为646惭72750垫6。由于股摆票期权及库猴藏股票的影箩响，克莱斯杰勒的流通在策外股数调整愉如下。克莱读斯勒公司每维版价值。出提售库藏股票扯121.9再7DM不出接售库藏股票消119.3小2DM。表喂27些—该7为克莱斯哭勒公司流通阴股数。巩根据公司价敲值评估和版貌本数量的计盘算结果，换世股比例如表占27脑—诊8所示。团表27刺—此8换股泉比例计算俩4玩．合并换股铜比例确定中饿的创新为根爷据美国公认挺会计准则(何畅AAP)此翠次戴姆勒栋—祖奔驰公司与纷克莱斯勒公叙司的合并要慨想采用权益窑结合法处理袄,在合并报速表时直接将挥账面价值相掌加，避免确呆认商誉,就狂必须要求第是一阶段戴姆为勒始—怎奔驰公司至究少有90%诚的股东愿意奏接受换股。麻而在权益结抗合法下，可继以避免合并桃后公司商誉阳摊销付净利纹润的影响，笼进而增强公麻司股票的吸湿引力，所以父在第一阶段早戴姆勒火—忆奔驰公司愿味意接受换股萝的股东所占著比例尚无法喷确定的情况普下，为了鼓壤励更多的戴判姆勒亦—受奔驰公司股页东接受换股倦，增强换版闲比例的吸引胀力，在最终木的换版方案谢中确定了不丑同接受换版芒股东比例下务不同的换版环比例．聚嫩1998年票8月4日字双方达成的银最终合并协芝议中，换股拉比例为以下灾。添第递一阶段桌如果戴姆勒显—羊奔驰公司换挪股股东不足条90％，则船：每1股戴舒姆勒齐—薄奔驰公司的喘股票换1股薄戴姆勒久—意克莱斯勒公陪司的股票；须每1股克莱印斯勒公司的斗股票换O.绑6235厕股戴姆勒猜—夺克莱斯勒公珍司的股票。老如果戴姆勒嘴—壮奔驰公司申货请换股的股况东达到90坊%，则：每升1股戴姆勒简—锁奔驰公司的跪股票换1.凝005股戴没姆勒栋—梳克莱斯勒公伸司的股票每剩1股克莱斯史勒公司的股均票换0.6衰235股知戴姆勒枕—匙克莱斯勒公碎司的股票。第二阶段叉如果戴姆勒菊—惭奔驰公司换嫂股股东不足暮90％，则撞：每1股戴古姆勒坟—目奔驰公司的拴股票换l股倍戴姆勒气—棉克莱斯勒公珍1：l的股惊票。如果戴涉姆勒他—受奔驰公司申协请换股的股割东达到90烦％。则：每雅一股戴姆勒脱-奔驰公司闪的股票换1姨.005股育戴姆勒-克蓄莱斯勒公司聚的股票。丈与估价的计塞算结果相比懂，最终的换饱股比例在一森定程度上对讲戴姆勒伪—逮奔驰股东更养有利。但如照果这样的换辟股比例能够杆吸引至少9滨0％的戴姆晋勒触—蚕奔驰股东横卵受换股，则高采用权益结售合法将增强悦合并后的公阿司股票吸引障力，从而会吧使原克莱斯态勒股东受益丈。轰案例依七敌思科公筒司的发展之忘道袄思科公司（幼Cisco闻Syst瑞emsI慨nc.,C节SCO）成跳立于198宏4年底，总探部设在加利路福尼亚州圣打塞，主要生饰产网络联结隙用的相关设巾备和软件，没1999年膨思科公司的罢销售额达1某74亿美元踪，全球因特砍网骨干网络症中80%以呢上的交换器惧和路由器是混思科的产品巾，2000疯年3月股票木市值超过微钓软，跃升为煮世界第一大贝公司。在I肾T业遭遇寒啦冬的200炭2年，思科誓在积极突围谣及迅速调整棵下，依然取腔得了令人鼓叛舞的成绩。援思科何以如渠此辉煌？究泄其原因，关脸键在于思科与在公司的不睡同发展阶段森，针对市场闻的不同需求包，采用了适幻当的发展策豪略。一旦市市场需求、竞愉争状况发生杂变化，立即申调整，从而拖使思科不断跌发展壮大，昏立于不败之滚地。凭一、利用并游购快速低成毁本扩张赌（一）并奥购策略斤进入20世祸纪90年代犬，路思科制定了余通过并购迅额速发展壮大得的战略。稳烦中求快，借喂助外力，这胸是思科公司框建造其王国颂的基本并购惨策略。从1筝993逢—抖2000年伟的8年时间捧里，思科公暴司有条不紊拜地并购了超虽过70家公转司，把众多昨初出茅庐的资公司统一在仔思科的旗号击下，斯科股愤价就如搭上段火箭般飞速粥上升。思科需年销售额达抵数百亿美元惑，其中一半谱是由收购回代来的公司或旅技术产生的托。并非思科牛在每次并购弯上都是赢家获，但是它反午复利用并购素改变了自己取的形象。辞1993年鲜思科公司第训一次并购即久取得了巨大袄成功。当时却思科公司的伪首席执行官展钱伯斯构思怒了一个并购况计划，提交陈给思科的董售事会。他提积出了未来产抄品的框架，践并建议用并碗购来填补空搂白。这个颇阳有创意而大式胆的方案获营得了董事会红的同意，并玩立即付诸实杰施。思科痛公司用95拜00万美元筋股票收购了忠Cresc滔endo通号信公司。如卡今这家公司编的交换器加标上后来并购码公司的产品痕，成了年销淹售额近70循亿美元的拳跃头产品之一臭。此外，预Cresc鲜endo的将四个合作伙间伴也一直在辣为思科工作戏。味经过一系列参并购，思科泊公司已成为您美国乃至全思球高技术领肝域中的一个百新样板。分竟析家们认为泥，思科公司姿的成功是网捎络时代来临刚的又一个重躬要标志，2吉000年B炼estPr天actic富es、Ch登apel-蚂Hill、稀N.C.等番咨询公司调旦查了12家候客户，结果榆是思科公司贡排名第一。彻国际上大多扰家公司，特度别是思科的图竞争对手（鼠如朗讯和诺拳特尔网络公跑司）都在仿欧效思科公司汪的并购策略登。搁（二）思科油的典型并购刊世界上许多杀公司的合并您都失败了，曾而思科公司辱的大多数并蓄购却非常成售功，可以说申，思科毛之所以迅速怪掘起关键在盒于并购有道安。从思科公药司的一宗典段型并购案，惠就可以看出嫩这家原来并贪不大的公司脆是怎样通过胃并购快速地扬低成本扩张芹起来的。那19宰99年思科脸系统公司收味购了一家生嫁产光纤设备希的公司Ce价rent，打收购价格是怜63亿美元刺。这是迄今破为止思科公旗司最大的一怪起并购行动失，而谈判只南花了三天零闸两个半小时桶，而且思科织很快就把被辩收购的公司芝同化到自己净公司中来。格1传.并购动因惑思畅科在制造用袋电子网络传璃输计算机信栏息的设备上谈处于支配地句位。但是，圣各个电信公暴司受互联网仍飞速发展的背激励，都在旋建设光纤网扇络，因为把极信息变成光悟脉冲可以传举输得更多，本而收购Ce协rent公重司以前，思山科还没有光阁纤的专门技拢术，并有被沾挤出市场的城危险。那时擦，它只拥有货Ceren管t公司9%碗的股份，而渔利用Cer墨ent的装原置却可以更冤便宜地实现柏和计算纽机信息在光赌纤线路上传俊输。思科1土998年买创进Cere耻nt的股份渐具有战略意爱义：利用少平量的投资去俘购买一个已茫经看得见的拔潜在收益，纤因此，收购偿Ceren店t公司十分傍重要。低2.井庭购过程盛鄙害思科公司首爆席执行官钱渔伯斯在19与99年5月洪份的一次会风议上与Ce衔rent公平司的首席执模行官卡尔每·揪鲁索(Ca胸rlRu大sso）相退遇并相识。她他们两人都您是天生的销烤售人员，以赶推销高技术屡设备开始他砖们的求职生包涯。钱伯斯按先生是在国吩际商用机器候公司(IB陡M），而闯鲁索今先生是在P路arady抛ne公司矿(Para背dyne横Corp.寒,PDYN收)。他们两削个对于收购侮一拍即合。铸仲夏前成钱伯斯已准绳备好行动。芹他知道Ce硬rent公钉司可能是一暗个合适的伙祖伴。它有一涝个100人壤的庞大的销舌售队伍，与吐思科的非常限活跃的销售抚班子差不多交。它在加州扶Petal访uma的办嗽事处十分拥君挤，正处在宫一个养鸡场龄的下风口，攻比思科公司狱在圣何瑟(利SanJ毯ose）的丸办公场所还询要简陋。在趴办事处内，艳来来往往的援员工都用手躁机在联系工夏作。鲁索先庭生在一间8顶英尺见方的款办公室指挥啄一切。泽但是Cer板ent公司查还有一些据钱伯斯罪先生未看到阀的其他事情版；一个不断愁扩大的客户吓名单。思科稼公司经常依和赖客户提供基他们需要购画买什么。扁钱伯斯波先生把19侦93年的第种一次收购归框功于波音公块司(Boe似ingC晌o.,BA刃)的老总们寺的指点。1干999年，珍思科公司收侄购传媒通信韵公司(Tr姻ansMe首diaC拜ommun理icati族onIn救c.)是l买evel3存通信公司(武level恒3Com殃munic近ation誉Inc.慌，LVLT评)的首席执未行官詹姆士杜·除克罗(Ja氧mesC戏rowe)拦给的信息。秋1999年供8月11日充，鲁索先生部在旧金山国奔际机场与思袋科公司的协垂议起草人米乞开朗吉罗槐·栗沃尔比会晤慎。坐在联航自红地毯俱乐融部内，沃尔排比先生提出捧收购Cer剧ent公司营的价格为4凶0多亿美元出，这对一个陡在其生存期旬的全部销售痛额只有10线00万美元吩的公司来说特是一个惊人犹的数字。说鲁索丹先生壮着胆盈子要价69展亿美元．诵两天以后．锐两位先生在腊沃尔比驻先生的办公灾室与移钱伯斯阳先生会晤。裤鲁索指着一辅本杂志上的军通信网络图冬表，提醒钱编伯斯不要忽傍视光纤设备将、钱伯斯同贸意鲁索的看边法，提出他价的底价：用绿1亿股思科坑公司的股票中(市值约6负3亿美元)铃来收购思科膊公司尚未拥贿有的Cer椒ent公司穿91％的情股票。去当时最昂贵颜的一次对一鼻个技术公司羡的收就基本掉完成了。拨3千．并购的成弦功之处茎——巴整合烦思唤科合并成功柳的秘诀就在挺于正式合并己以前就动手才做了大量准部备上作，公涨司组织一个衡SWAT小蛋组来研究同兔化工作的每午一个细节。炮这个小组在速公司专管兼饺并同化工作排的密米稼·存吉格斯的领订导下，组织柏了三十几个轮思科的员工菜，全力投入触到指导新来僵者适应新的退工作。当思板科正式接管症两个月后，限每个Cer悔ent公司帝的员工都有剩上作，有头白衔，都知道刘奖励办法和计保健待遇，瓜并直接与思遇科公司内部灾的网站相联约系。他们中矩的大多数在以合并后，除吉了发现有新椅的股票收入非外，很难找吩到有什么变少化。原Ce诉rent公炼司的第三号虽人物查尔斯茶·旷罗伯逊是一碌个出色的软退件工程师，秒他说：叔“冒原Cere剪nt公司的闸员工都说还惯是像以前一烤样地继续工剑作，并没有玉发生什么大琴的变化。垮”贞类8月25日很下午，Ce冶rent公牺司的员工聚县集在一个饭畅店的舞厅中丈。他们大多宰以为要宣布绍公司IPO悄计划的新消明息，但鲁索术先生向他的婆员工宣布的论是思科公司遍收购了Ce艺rent公样司。员工们垄目瞪口呆，望会场一片沉郑静，有些人杂认为从此要衫受排挤。株随喉后，鲁索先接生公布了收盛购价格：1巨．445股腿思科的股票当兑换1股C拍erent絮股票。全场如的计算器飞悔速地打开：魔思科的一天辨的收盘价为壳66.37押5美元，粗闹算下来一股押Ceren怀t要值96枪美元。一个液27岁的工拜程师到Ce乐rent公透司大约有1店8个月，他浴持有3万股汪Ceren疑t股票，现仅在市值近3沉00万美元律。那位软件讨工程师罗伯拍逊先生特有浆更多的股份棵，他说：工“客我可以靠它勾生活了。辅”殃当恢Ceren串t公司的员狠上还在为此等欢庆的时候蛇，思科公司霉的兼并同化乱专家吉格斯气小姐立即开源始上作。她遵和两个助手浸发给Cer障ent员工容每人一个文准件夹，其中黑有思科公司葱的基本资料声，加上7个涝思科公司负金责人的肆号码和电子宇邮件地址，隐以及共有8辉页的Cer蚀ent和思翁科两个公司稼的假期、医叔疗、退休等的待遇的对照俊表。比如，透思科公司每扔年发一付眼素镜或隐形眼凉镜，而Ce龄rent公麦司是两年发坚一次。杯两蚀天之后，思垮科公司主持拥了几次对话杯会。目的都膛是为了减少繁Ceren妈t员工的疑以虑，全力投疫入工作。钱拣伯斯先生要颂求他们每个红人都留下来假工作，从而投打消了他们客的最大疑虑工。同时鲁索筝先生告诉他帐们，没有他府的同意，他扣们中没有任面何人会被解笼雇或者上作务做重大变换璃。Cere康nt公司是进思科收购的盐公司中比较珍大也是比较铸成熟的公司壶，因此两者冈的合并是一坦场挑战。C刘erent常有266个肤员工，包括总一个制造队茄伍和一个销盐售队伍，再桶加上产品和烘客户。在宣哭布并购后的偶6个星期内睁还有100直多个其他员窑上进入思科烘。庄踩9月25日凳，思科公司立23人的合尚并班子与C轮erent标的各位负责鞭人第一次聚莲会，做出了音一些有关C章erent偷前途的重大销决定。Ce洪rent将叼继续在一个棍以前不是为快思科服务的厚工厂内生产别它的产品，凑销售力量保评持独立。C荷erent恭的销售人员骑仍然保持他反们的账号，权虽然思科的戏销售人员已害统一在公司根的同一账号刻上。这样做吴是为了避免框重蹈199束6年收购S渠trata引ComI符nc.时失菌策之处，那器也是思科最燃大的也是最向麻烦的收购戴之一。并购苹几个月后，谜大约有1/拴3的St吼rataC骂om的销告售人员辞职辫，因为他们杏的账号并入裙到思科销售摘人员的账号体，还因为改糊变了他们的税佣金方案。距钱伯斯先生更告诉Ce陷rent的浆员工再不会占那样做了。顿9街月底，完成停了对Ce粥rent员弯工的工作安漫排。大多数迷人保持了工脑作和职位。障销售人员的授收入平均增度长了15%摘到20％，别从而与思科水的销售人员争的收入相差赖不多。大约看有30个员玻工重新分配地了工作，原厨因是思科已捐经有人在干秀相同的工作饶。有8个员己工同意调到贫有90英里热远的思科总僵部工作。每从森11月1日刑星期一开始往，思科正式叠接管Cer节ent，变今化开始加快匆。那天早上睁，Cere煮nt的人员吴为了新的I屑D卡而排队科照相。星期软三，大多数辣人都领到新秆的工作卡。宵到周末，4械0个思科的评技术专家为恰使Cere劝nt的计算扎机调整成思递科的汁算机拌而忙了一整见天，他们安房装新的软件游，去掉Ce春rent与买互联网的连瞎接，而转到炉通过思科内涨部的网络与呀互联网相连闲，即令有声描邮件也连接淹到了思科上狱。使Cer逆ent一班联人马感到惊按奇的是，思碎科的一且方迁法都非常奏苗效。炊“健公司现在越集来越像一家嫩企业了，期”摸鲁索先生说纤道。苗到智并购后6个尘月为止，C碎erent号公司的40网0个员工中拨只有4个人丛离开了公司忍，而公司正寄越来越兴旺社。每星期的葵销售额已经叛翻了倍。当漏时宣布收购房时，业内人于士都认为价离格高得惊人学，顶计并购示不会成功，晓而事实恰恰材相反。堪2周000年3写月，思科公呜司的股票市逢值一举超过怕微软，成为损当时世界第雁一大公司。越案例碗八寿AOL涌并购时代华胖纳牢2000年搂1月10日强，全球最大帽的互联网服嗽务提供商（服ISP）佛—恨美国在线（筹Ameri付canO圾n-lin子e，AOL各）与全球娱太乐及传媒巨痰人时代华纳胁公司（Ti植meWa烟rner）支正式公布合挺并，整宗交稳易的总值达餐3500亿篮美元，成为狠当时有史以然来最大的公歌司合并案，袋引起一时轰才动。然而时剂至今日，A叉OL时代华撑纳面临重重腥压力，20潜02年巨额泻亏损，创美亮国历史记录乖，2003王年9月甚至疗决定将名称苏中的AOL演除去，令人善唏嘘不已。惩一、颗并购背景汇1搏.全球最大秧的ISP与轻美国最大的掉传媒集团衡并直购前，AO拦L是一家成昆立不到15雄年的公司济，该公司董兆事长兼首席闯执行官、4矿2岁的史蒂射夫下·掩凯斯是美国买互联网的经袖营天才，在无凯斯的领导瓣下AOL目其前已发展为旋全球最大的蒜ISP，对而美国用户提蒜供每月21趁.95美元飘不限时接入豆Inter看net的服星务，200狼0年初在全俩球15个国荷家用户超过摘2000万肢，得益于迅窝猛发展的美廉