食品饮料行业研究：复苏拐点已现关注疫后布局主线

-1-明证券证券研究报告食品饮料行业研究买入(维持评级)周报207844673388 相关报告1.《策略会核心观点概述，关注景气回暖布4.《啤酒专题：本轮复苏对比20年有何异5.《白酒专题：本轮疫后基本面与20年的分析师SAC执业编号：S1130519110005liuchenqian＠联系人libenyuan＠联系人liyinqi＠联系人yetao＠投资建议将逐渐传导至表观。源于政策面引导+情绪面回暖+板块龙头资金持续流入。白酒消费本质上属于策层面导向也能缓解此前偏恐慌性的情绪；对于前期受扰动较高的宴席等大规模消注三季度需求景气度的恢复态势，及政策面导向的边际变化。我们认为点精细化的把控。考虑到需求回补及去年同期相对平稳的表现，我们预计Q3会有所区域预计也就逐渐恢复。HH们判断，前期华南、西南、山东、新疆等地已恢复乃至超越往年水平(6月青啤山东量增双位数，重啤疆内量增两位数)，H2防疫政策进一步放松，如果疫气、疫情、疫苗接种而基数偏低，今年有望恢复至19年的水平，兑现量增逻们重申，啤酒短期在疫情复苏主线中排序靠前，中长期关注高端化+经营效首推港股相关标的。月餐饮产业链承压明显，在中性的视角下，我们预期下半年餐饮业态将有所修复，但是相比21年整年可能仍有一定缺口(考虑到消费意愿、消费能力的下滑，以及疫情可能出现一些反复)。我们预计大部分企业下半年的收入和利润增速都会有明显的边际好转。从投资的角度来看，餐饮供应链赛道短气度的修复，基本面在下半年有望好转。尤其立高和绝味还面临较大的成本压◼调味品：需求逐步复苏，静待利润拐点。疫情对调味品板块的正反影响主要体现在三方面：1)限制需求场景；2)削弱消费信心；3)家庭端产生囤货需求(正面影响)。前期部分消费场景尤其是B端缺失，对调味品的冲击较入6月以来，大豆、油脂、玻PET，叠加提价全面落地，各公司利润端将有望得到明显改善，且去年同期调味品利润基数较低，今年部分公司费用投放更加理性。我们建议把握疫后修复带来的边际改及疫后弹性修复标的。观经济下行风险、疫情持续反复风险、区域市场竞争风险。-明报 方米) 3 图表20：白酒月度产量(万千升)及同比(%) 13图表21：京东平台白酒成交价(元/瓶) 13 图表24：啤酒月度产量(万千升)及同比(%) 14图表25：啤酒进口数量(千升)与均价(美元/千升) 14 -明010407100104070104071001040710010407-1001040710010407100104报酒：峰回路转，循序渐进板块情绪自端午后持续性改善，我们认为主要源于政策面引导+情绪面回暖+板块龙头资金持续流入。此前我们判断，白酒消费边际恢复中要素顺次为消费场景恢复、消费情绪恢复、消费力恢复。从政策面看，周内取消通信行程卡“星号”标记、对疫情隔离相关政策调整、上海放开堂食等政策刺激聚饮型消费、出行恢复。白酒消费本质上属于社交型消费，人员流动的常态性恢复会对社交行为恢复有所裨益，政策层面导向也能缓解此前偏恐慌性的情绪；对于前期受扰动较高的宴席等大规模消费自6月以来存在明显回补，次高端相对更为受益。PMI为50.2%，环比+0.6pct；生明显回升，对商务宴请、个人宴请需求也产生部分刺激，消费情绪整体明显回为情绪面的恢复及消费力的恢复更倾向于循序渐进的节奏，预计下一轮中秋旺00nd图表2：2017年至今月度PMI(%)55PMIPMI:生产d同时，渠道及终端的基本面亦持续恢复。从二季度节奏来看，4~5月供需存在一定错配，即需求端承压下发货后渠道库存有所提升。处于流动性考量，终端的囤货需求较为收窄，因此渠道端为回笼资金的集中性出货行为导致部分单品批价承压。但自6月以来动销恢复明显改善，库存在持续消化下更趋于良性，环比普遍降低0.5个月及以上。我们始终认为白酒板块在应对外部经济波动、需求波动时具备较高的韧性，面对市场对于行业周期、景气度的担忧可以看到量回补的韧性仍较强，往后看需求环比恢复下我们认为价格升级的空间也在政策面引导及情绪面恢复下，板块内龙头标的外资持续流入。具体而言，Q(环比+0.7pct)。-明报图表3：贵州茅台沪深港通持股比例(%)2022/12022/22022/32022/42022/52022/6图表4：泸州老窖沪深港通持股比例(%)2022/12022/22022/32022/42022/52022/6结合端午前后的发货节奏及产品结构，我们认为虽环比降速，但利润端仍普遍较为弹性。对于22H2，我们建议关注三季度需求景气度的恢复态势，及政策面导向的边际变化。我们认为点状、阶段性的扰动或无法避免，这也会提高酒企对于区域间节奏的把控、对渠道精细化的把控。考虑到需求回补及去年同期相对平稳的表现，我们预计Q3会有所提速。目前我们建议着重把握疫后修复主线，高端酒特别是五泸估值仍存在上修空间，且受益于华北、华东地区ha板块公司名称收入增速归母净利增速归母净利PE22Q122Q2E22H2E22E23E22Q122Q2E22H2E22E23E22E23E22E23E高端酒贵州茅台%%%%%24%%%%%6227294135五粮液%%%%%%%%%%2693102925泸州老窖26%20%20%22%21%33%22%23%25%23%033629次高端山西汾酒44%20%33%34%27%70%30%34%48%32%7834937酒鬼酒86%%%34%31%94%20%41%52%35%4432舍得酒业83%7%42%41%28%76%4%69%48%34%253627地产酒洋河股份24%%26%23%21%29%20%38%29%24%9702923古井贡酒28%21%21%23%21%35%26%29%31%24%30374335今世缘25%%%%22%24%%21%20%22%24302621迎驾贡酒37%%23%25%22%49%%25%30%26%232823金徽酒39%30%45%40%20%43%40%57%48%23%563629nd等现饮需求，啤酒3-4月销量表现疲软，5月普遍环比改善，6月实现亮眼增长。全国3-5月规模以上单月啤酒企业产量同比-)受疫情影响的程度取决于涉疫区域占比大小。此次疫情中，山东、东北、上海均有较长封城管控措施，故对青啤、华润挫伤相对重(3月-明报轻。3月销量降幅：青啤(21%)>华润(大个位数到小双位数)>重啤(持平)。4月销量降幅：华润(15-20%)>青啤(17%)>重啤(中个位数)。3-4月合计降幅：青啤(接近20%)≥华润(中双位数)>重啤(小个位数)。2)复苏进度取决于：前期受损程度、流通占比、天气情况。20年4/5/6月全国啤酒单月产量同比+7.5%/14.6%/7.6%，实现反弹式增长。本轮疫情与月提5月销量增幅：青啤(6%)>重啤(持平)≥华润(变动不大)，青啤前期6月销量增幅：青啤(大个位数)、华润(预估在中到大个位数)、重啤环优于往年(山东、河南、河北、陕西等地高温持续)、人群返乡潮，叠加去年低数(21年青啤销量/全国产量对比19年下降5.5%、8%)，行业复苏态势明3)高端化进度：本次疫情涉及华东、华南、华北等高端化要塞，且高档厅、夜场场景恢复受限，故高端化损失更重。①华润次高及以上H1双位数体，SuperX、纯生慢于整体。②青啤4月纯生、经典占比降低(山东ASP下滑小个位数)，5月重回升势(山东ASP增长双位数)，6月公司加投费用促销年水平(6月青啤山东量增双位数，重啤疆内量增两位数)，H2防疫政策进一步放松，如果疫情可控，预计复苏态势延续、高端化增速环比加快。考虑去年受洪涝天气、疫情、疫苗接种而基数偏低(对比19年，21年7/8/9月全国啤酒产量变动-6%/-10%/-4%，青啤销量变动-8%/-8%/+1%；青啤21Q3对比19HH增速仅少微增，高端化增速双位数以上(争取20%)；青啤规划旺季追平前期损失销璃、纸箱等包材价格环比下降，当前华润直接材料成本增幅的预期已从3月的15-前期提价效果充分显现(吨价在中到大个位数)，毛利率有望实现明显改善。投资建议：我们重申，啤酒短期在疫情复苏主线中排序靠前(旺季低基数+天气好反弹更明显、提价释放利润弹性、成本压力可控)，中长期关注高端化+经营效率提升(未来几年利润端复合增速20%+)。结合估值及基本面，首推港股标的。推荐华润(强势区域广+渠道管控强，品牌形象边际向好，喜力潜力显现)、青啤(百年国产品牌)、重啤(乌苏势能维持，静待渠道赋能)。-明报1.3餐饮供应链：上半年承压明显，下半年关注景气度修复+成本改善显。连锁餐饮业态(绝味等)和餐饮供应链企业(安井、立高、千味等)都受放缓，这些公司的经营表现与餐饮行业的景气度息息相关，5月餐饮社零数的下滑幅度有小幅收窄，以上公司5月的动销情况也随着有边际好转。所以如果随着疫情逐步得到较好的控制，餐饮业态逐步复苏后，我们预计餐饮供应链行业饮业态的标的也会有明显的边际好转。图表L：我国社零餐饮收入(亿元)及当月同比(%)805,0004,0004002,0001,000-4000社零餐饮收入:当月值(亿元)社零餐饮收入:当月同比(%)Wind22年5月)在中性的视角下，我们预期下半年餐饮业态将有所修复，但是相比21年整年可能仍有一定缺口(考虑到消费意愿、消费能力的下滑，以及疫情可能出现一些反复)。我们预计大部分企业下半年的收入和利润增速都会有明显的边股权激励加速计提等，我们预计利润端将有70%-80%的下滑，压力比较明显。扶持补贴预计也将随之减少，而且后续不存在股权费用计提，预计利润端弹性-明报预计利润下滑30%左右。展望下半年，我们预计收入端可以修复到正常水平，H2收入增速34%，近期油脂成本也出现回落，预计下半年成本端会有一定缓Q增速都是17%左右，虽然千味也有成本端压安井由于有并表的增量，我们预计22Q2营收和归母净利增速分别为30%/40%，公司主要原材料鱼糜的价格在低位，能够较好地对冲面粉、大豆蛋白成本的上涨，而且公司在费用端也有收缩，即使不考虑并表，预计公司主业公司名称22Q122Q2E22H1E22H2E22E23E22Q122Q2E22H1E22H2E22E23E绝味食品12.1%4.5%8.1%14.2%11.3%16.6%-62.2%-71%-67.1%45.9%-11.9%45.8%立高食品8.8%10.0%9.5%33.9%23.0%25.3%-45.3%-30%-38.2%33.6%-1.1%56.8%千味央厨20.2%17.0%18.6%28.7%24.2%21.3%44.8%%32.1%9.8%19.0%30.0%安井食品24.2%30.0%27.2%26.2%26.6%23.8%17.7%40%28.8%65.9%47.0%28.7%从投资的角度来看，餐饮供应链赛道短期疫情修复属性较强，大部分企业上半年都有明显的压力，随着餐饮景气度的修复，基本面在下半年有望好转。尤其立高和绝味还面临较大的成本压力，预计下半年和明年，成本压力会逐步缓解，利润端弹性更大。中长期视角来看，以上几家公司的成长属性较强，公突出，增长逻辑较为顺畅。1.4调味品：需求逐步复苏，静待利润拐点但同比仍然为负。部分地区禁止堂食，严重地区外卖受阻。②C端：近年来新零售渠道兴起，尤其社区团购渠道对商超起着分流作用，去年行业受到社团渠转，需求环比持续改善。调味品下游餐饮和工业合计占比约50%-60%。以海天味业(餐饮占比约60%)来看，渠道反馈4月任务完成度仅小个位数，而5、6月逐步恢复正常。出货口径来看，环比持续改善，二季度有望追赶业绩目标。2、削弱消费信心。我们观察到渠道高端化趋势放缓，中低端产品出货情况较好，高价位产品动销放缓。千禾味业作为高端化龙头，积极参与低线产品中明确提振消费的重要性，我们认为在购买力的支撑下，本轮疫情扰动反而是调味品高端化升级的缓冲时段，部分小厂商出清以后，龙头公司的市占率有望一步提升。3、家庭端产生囤货需求(正面影响)。如榨菜、酵母、复调、方便速食等Q过国外。天味食品龙虾料今年提前1个月入场，5-6月销售额同比-明报实现倍数增长。颐海国际方便速食Q2具备两位数高增速，弥补疫情对关联方幅。业绩弹性：费用合理优化，成本释放信号各企业下半年的业绩弹性不仅体现在需求恢复，更体现在成本回落和费用价格有所回落，若下半年成本继续下降，叠加提价全面落地，各公司利润端将有望得到明显改善。②费用缩减方面，去年同期调味品利润基数较低，今年部分公司(千禾味业、天味食品、涪陵榨菜)费用投放更加理性，随着收入端的图表9：PET年初以来价格走势(单位：元/吨)0000图表10：浮法平板玻璃价格走势(单位：元/吨)2022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/12022/22022/32022/42022/52022/6图表12：大豆年初以来价格走势(单位：元/吨)00000000002022/12022/22022/32022/42022/52022/6重点标的投资观点道库存偏高，但公司已投入市场基金支持连锁餐饮企业恢复，预计下半年随着餐饮需求回补，公司有望将库存降至合理区间，并全力追赶年度目标。我们认为公司作为行业龙头，具备领先的渠道、品牌、产优势，疫情后餐饮修复最直接受益。中炬高新：公司放开经销商双品牌运营权限，变相增厚经销商利润，以此促进动销转化。且公司库存水平在行业内偏低，轻装上阵有助于业绩尽快回弹。随着餐饮业逐渐恢复，公司通过加强厨师活动的举办，积极布局餐饮渠道，力-明报图提升餐饮渠道占比。我们认为公司在聚焦主业的进程中，B端仍有大量空间，颐海国际：今年通过产品降价(平均降价3-6个点)积极争夺市场份额。自主产能建设释放成本压力，预计7、8月半成品产能陆续投入，成品牛油需等到明年年初，OEM具备10点以上的利润空间。短期内我们看好公司在疫后中长期看好公司复调赛道的发展空间。公司名称收入(亿元)YOY归母净利(亿元)YOY22Q122Q2E22H2E22Q122Q2E22H2E22Q122Q2E22H2E22Q122Q2E22H2E海天味业2568%40-6%4%21%涪陵榨菜78-3%20%22%2255%40%48%恒顺醋业66%101-2%-20%扭亏为盈天味食品6621%8%11125%扭亏为盈5%安琪酵母016521%348-29%基本持平57%、本周行情回顾本周(2022.6.27~2022.7.1)食品饮料(申万)指数收于25705点(+3.85%)。沪深300指数收于4467点(+1.64%)，上证综指收于3388点(+1.13%)，深证综指收于2219点(+1.22%)，创业板指收于2782点(-图表14：本周行情至今涨跌幅55%4679%3%928%板指20%27%从一级行业涨跌幅来看，本周涨幅前五的行业为煤炭(+5.85%)、商贸零10-明报汽车电力设备非银金融农林牧渔计算机钢铁综合石油石化通信传媒纺织服饰家用电器轻工制造机械设备建筑装饰社会服务银行医药生物交通运输美容护理环保食品饮料电子房地产有色金属建筑材料商贸零售煤炭从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为烘焙食品(+7.45%)、啤酒加工食品(+7.00%)。%%%%112345678910申万食品饮料指数111112123456深300指数从个股表现来看，本周涨幅居前的仙乐健康(+21.70%)、一鸣食品(+20.63%)、天味食品(+14.18%)、绝味食品(+13.41%)、百合股份(+13.19%)等；跌幅居前的有麦趣尔(-8.77%)、ST通葡(-3.75%)、青海明报跌幅前十名跌幅(%)健康03金种子酒飘品从沪(深)港通持股情况来看，白酒板块重点公司贵州茅台、五粮液、泸州老窖在6月30日沪(深)港通持股比例分别为7.22%/4.78%/2.91%，环比+0.13pct/+0.04pct/+0.24pct；伊利股份沪港通持股比例为17.91%，环比+0.04pct；青岛啤酒沪港通持股比例为2.76%，环比-0.18pct；海天味业沪港12-明报图表19：食品饮料板块沪(深)港通持股占流通A股比例TOP2022/6/3022/6/23(%)34利股份面包健康.8露.21.18.34数据更新白酒板块13-明01030507091101010305070911010305070911010305070911010305报图表20：白酒月度产量(万千升)及同比(%)0306091203060912030603060912030609120306091203060912035500产量:白酒:当月同比图表21：京东平台白酒成交价(元/瓶)000格:白酒:剑南春(52度):500ml:京东格:白酒:水井坊(52度):500ml:京东:白酒:洋河梦之蓝(M3)(52度):500ml:京东乳制品板块2022年6月22日，我国生鲜乳主产区平均价为4.13元/公斤，同比-环比-0.20%。图表22：国内主产区生鲜乳平均价(元/公斤)01040710010407100104070104071001040710010407/10010407/100104.3.10120204060810121202040608101202040608101202040啤酒板块14-明报图表24：啤酒月度产量(万千升)及同比(%)050000003-0609120306-0912030609-1203060912-03图表25：啤酒进口数量(千升)与均价(美元/千升)02040608101202040204060810120204060810120204-06081012020400000000000公司公告精选券登记结算有限责任公司深圳分公司办理完成股票期权注销的手续，本次注销蒙蒙牛持有的吉林省广泽乳品科技有限公司42.88%股权。本次交易完成后，专用证券账户，以集中竞价方式实施回购公司股份，本次回购符合相关法律法438.3万元，最高成交价为9.31元/股，最低成交价行业要闻收入6957.8亿元，同比增长8.3%；实现营业成本4631.4亿元，同比增长在三门峡渑池县仰韶仙门山召开.此次研讨会，将从曲酒酿造理论层面探讨中国酒曲的源头以及数