央行货币政策的目标选择与决策

第9章

央行货币政策的目标选择与决策中央财经大学金融学院（2007-2008）1金融学04-2班央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第1页!本章主要内容货币政策在宏观经济及调控体系中的作用货币政策的目标选择货币政策的中介指标与操作指标货币政策的决策机构与程序2央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第2页!货币政策在宏观经济及调控体系中的作用货币政策的内涵货币供求与社会总供求货币政策对经济运行的影响货币政策在宏观调控中的地位3央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第3页!货币政策在宏观经济及调控体系中的作用货币政策的内涵货币供求与社会总供求货币政策对经济运行的影响货币政策在宏观调控中的地位4央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第4页!货币政策在宏观经济及调控体系中的作用货币政策的内涵货币供求与社会总供求货币政策对经济运行的影响货币政策在宏观调控中的地位5央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第5页!货币政策对经济运行的影响货币供给：内生Vs外生货币供给决定公式

Ms=m·B简单的货币乘数公式6央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第6页!货币供给对经济运行的影响货币供给：内生Vs外生（续）关于货币供给内生VS外生的评价7央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第7页!图9-2货币政策对经济的影响E2E3E4E1Q1Q2Q3Q4AD1AD2AD3AD4ASP4

P3

P2

P1

8央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第8页!货币政策对经济运行的影响有关货币政策效应的理论分歧西方经济学界对货币政策效应问题存在较大的分歧，其中集中体现在对总供给曲线形状的不同观点上。9央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第9页!图9-4古典学派的总供给曲线

PP1P2QQNAD1AD2AS古典学派的观点10央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第10页!早期菲利普斯曲线图9-6早期菲利普斯曲线

经济增长失业率失业率菲利普斯曲线菲利普斯曲线菲利普斯曲线abc货币工资变化率通货膨胀率通货膨胀率（1）1958年菲利普斯的贡献；（2）1960年代初保罗·萨缪尔森和罗伯特·索罗的贡献；（3）奥肯定律。11央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第11页!卢卡斯的政策无效性命题图9-8合理预期学派模型：被预期到的货币政策是无效的

π2

π1

0

AS2AS1AD2AD1π

理论基础：自然律理论、理性预期、完全弹性的价格12央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第12页!总结与评论：从理论演变过程来看，关于货币政策有效性问题的认识经历了无效—有效—无效—有效的演变。而不同的结论主要源于对价格变化以及预期的不同假设。随着金融创新工具的迅速发展，货币政策有效调控的难度在增加，但总体上仍不失为宏观调控的重要工具之一。货币政策作用的有效发挥是与各个国家各个时期的宏观经济环境、经济波动的不同阶段、各种政策工具的合理使用和有效性协调分不开的。13央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第13页!货币政策在宏观调控中的地位国家实施宏观调控的主要手段为经济手段、法律手段和行政手段。主要的经济手段有货币政策、财政政策、产业政策和收入政策等。现代市场经济是高度货币化的经济，货币政策在宏观调控中居于主要的地位。随着现代市场经济的发展以及货币化程度的提高，货币政策的重要性正日益增强。14央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第14页!货币政策目标体系

制定货币政策(monetarypolicy)，首先必须明确货币政策的方向和所要达到的目的，即所要实现的目标。一般认为，货币政策目标是由以下三个层次组成的目标体系：最终目标(ultimategoal)中介指标(intermediatetarget)操作指标(operatingtarget)15央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第15页!货币政策目标体系货币政策最终目标货币政策目标的矛盾与统一货币政策目标的选择货币政策的目标选择16央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第16页!货币政策目标体系货币政策最终目标货币政策目标的矛盾与统一货币政策目标的选择货币政策的目标选择17央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第17页!货币政策目标体系货币政策最终目标货币政策目标的矛盾与统一货币政策目标的选择货币政策的目标选择18央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第18页!货币政策的中介指标和操作指标中介指标和操作指标选择的主要标准和客观条件可供选择的中介指标分析可供选择的操作指标分析货币政策操作指标选择的历史考察19央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第19页!货币政策的中介指标和操作指标中介指标和操作指标选择的主要标准和客观条件可供选择的中介指标分析可供选择的操作指标分析货币政策操作指标选择的历史考察20央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第20页!可供选择的中介指标分析货币供给量优点：1）其变动能直接影响经济活动。2）央行能对其变动加以控制。3）与货币政策意图联系紧密。Ms增加表示货币政策扩张；反之则表示紧缩。4）不易将政策性效果与非政策性效果相混淆。缺点：1）央行对其控制能力并不是绝对的。它取决于B和m两个变量。2）央行通过货币政策工具对Ms的控制存在较长的时滞。3）Ms的多层次性，使得决策者面临选取何种层次的Ms作为中介指标的问题（参见图9-11）。21央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第21页!可供选择的中介指标分析利率优点：1）不仅能反映货币与信用的供给状态，而且能表现供求的相对变化，利率升降表明银根趋紧或趋松。2）央行能够运用政策工具加以较为有效的控制。3）数据易于及时收集获得。4）作用力大，影响面广，与货币政策诸目标间的相关性高。缺点：1）央行能够控制的是名义利率，而对经济运行产生实质影响的则是预期实际利率。2）利率对经济活动的影响更多的依赖于市场主体对经济收益变动的敏感性，即货币需求的利率弹性。

22央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第22页!图9-12以货币供应量作为中介指标的结果

MdMsMd2Md1M*

0

I1

I2I*

货币总量M

利率

23央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第23页!可供选择的中介指标分析Ms和利率作为中介指标孰优孰劣Ms目标和利率目标互不相容。央行可达到其中任一目标，但不能同时达到两个目标。从中介指标选取的标准——可测性、可控性以及与最终目标的相关性——来看，无法判断二者孰优孰劣。一国在选择中介指标时，应当结合该国的具体经济环境。发达国家为什么从Ms指标过渡到利率指标？24央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第24页!货币政策的中介指标和操作指标中介指标和操作指标选择的主要标准和客观条件可供选择的中介指标分析可供选择的操作指标分析货币政策操作指标选择的历史考察25央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第25页!可供选择的操作指标分析准备金准备金是中央银行各种货币政策工具影响中介指标的主要传递指标。准备金有不同的计量口径：准备金总额、法定准备、超额准备、借入储备、非借入储备等。26央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第26页!可供选择的操作指标分析基础货币也被称为“强力货币”和“高能货币”，在货币创造中具有重要作用。它是由准备金和流通中现金组成，二者均是货币创造的基础。尽管央行对基础货币的控制要强于准备金，但也不能做到完全的控制。通过基础货币控制Ms还取决于货币乘数是否稳定可测（短期内可测，我国货币乘数变动情况见图9-14）。

基础货币也是我国现行的货币政策操作指标。

27央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第27页!货币政策的中介指标和操作指标中介指标和操作指标选择的主要标准和客观条件可供选择的中介指标分析可供选择的操作指标分析货币政策操作指标选择的历史考察28央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第28页!货币政策目标选择的历史考察美国（续）1970年代：以Ms作为中介指标，以联邦基金利率为操作指标，在实际操作中优先考虑利率目标，仍为顺周期政策。1979年10月：放松了利率的目标区间，利用高利率抑制通胀，将操作指标改为非借入储备，实际上是向Ms目标转变。1987年2月：将中介指标由M1调整为M21990年代后：重新重视利率指标29央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第29页!货币政策的决策机构与程序决策权的配置与权威性决策机构与程序决策的依据与分析判断30央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第30页!货币政策的决策机构与程序决策权的配置与权威性决策机构与程序决策的依据与分析判断31央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第31页!决策机构与程序决策程序科学的决策程序是正确决策的保障。每个国家货币政策的决策都需遵循一定的程序。中国人民银行货币政策委员会决策程序（见教材P219）。美国联邦公开市场委员会的决策程序（见教材P220）。会议前的准备。会议议程（见表9-1）。会议记录及信息发布。32央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第32页!货币政策的决策机构与程序决策权的配置与权威性决策机构与程序决策的依据与分析判断33央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第33页!国内宏微观经济运行状况分析和预测宏观预测分析应考虑的问题：经济景气状况

通货膨胀和币值稳定状况

国际收支平衡状况

微观预测分析应考虑的问题：企业生产能力的利用情况

企业经济效益情况

企业财务状况

34央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第34页!国内货币金融形势预测分析在对国内和国际经济形势进行预测分析后，央行还必须对国内货币金融形势进行深入分析，以作为制定货币政策目标和操作量的依据。

货币需求预测分析货币供给预测分析

货币乘数分析（参见图9-17）

基础货币分析

35央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第35页!货币政策的内涵（略）货币政策的定义货币政策的内容货币政策的功能36央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第36页!货币供求与社会总供求（略）

社会社会总供给总需求货币货币需求供给37央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第37页!货币政策对经济运行的影响通常认为货币政策对经济运行具有重要影响，但也存在不同的观点。分歧主要表现在两个方面：货币供给是内生的还是外生的，即中央银行能否有效地控制货币供给；货币供给量的调整对实际经济是否有影响，即货币是否“中性”。

38央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第38页!货币供给对经济运行的影响注意该公式与《金融学》中公式的差异：D的意义不同关于各类存款法定准备率相同的假设货币供给：内生Vs外生(续)详细的货币乘数公式39央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第39页!货币政策对经济运行的影响货币政策对经济的影响对产出、就业和通货膨胀的影响可通过AS-AD模型来加以分析是通过Ms的变动来推动总需求曲线移动，从而改变经济的均衡点。

对经济波动的影响货币政策通常逆风向行事货币政策时滞增加了政策操作的难度对金融稳定的影响货币政策恰当与否对金融稳定至关重要40央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第40页!图9-3中国改革以来的经济增长和通货膨胀41央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第41页!有关货币政策效应的理论分歧古典学派的观点早期凯恩斯主义者的观点早期菲利普斯曲线弗里德曼附加预期的菲利普斯曲线卢卡斯的政策无效性命题新凯恩斯主义的政策有效论

42央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第42页!早期凯恩斯主义者的观点图9-5早期凯恩斯主义者的总供给曲线

P1PQ1Q20QAD1ASAD243央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第43页!弗里德曼附加预期的菲利普斯曲线图9-7弗里德曼附加预期的菲利普斯曲线

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理论基础：自然律理论、适应性预期、粘性价格44央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第44页!新凯恩斯主义的政策有效论0AS1AD1πA

π1

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AD2AS2ASA理论基础：自然率理论、理性预期、非对称信息、粘性价格45央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第45页!货币政策在宏观经济及调控体系中的作用货币政策的内涵货币供求与社会总供求货币政策对经济运行的影响货币政策在宏观调控中的地位46央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第46页!货币政策目标体系货币政策最终目标货币政策目标的矛盾与统一货币政策目标的选择货币政策的目标选择47央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第47页!图9-10货币政策目标体系中央银行政策工具公开市场操作再贴现率法定准备金率其他工具操作指标准备金基础货币其他指标货币供应量利率其他指标中介指标币值稳定经济增长充分就业国际收支平衡金融稳定最终目标48央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第48页!货币政策最终目标币值稳定经济增长充分就业国际收支平衡金融稳定

49央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第49页!货币政策目标的矛盾与统一五大货币政策目标之间既有统一性，又有矛盾性：充分就业与经济增长的关系。稳定币值与经济增长和充分就业的关系。稳定币值与国际收支平衡和金融稳定的关系。50央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第50页!货币政策目标的选择各目标之间既有统一性又有矛盾性，使得货币政策不可能同时兼顾这五个目标。决策者也就面临着货币政策目标的选择问题。经济理论界存在着三种论点：

单目标论（至于选择何种目标，仍存在分歧）双目标论多目标论货币政策目标并非唯一的，其相对重点也不是固定不变的，而是随国内和国际经济环境的变化而变化。51央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第51页!中介指标和操作指标选择的主要标

准与客观条件

主要标准相关性可测性可控性抗干扰性客观条件

由于各经济指标之间的关系，受经济管理体制、市场发育程度、经济发展水平等因素的制约和影响。因此在中介指标和操作指标选择时应结合本国国情。

52央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第52页!可供选择的中介指标分析可供选择的中介指标主要有货币供给量和利率，在一定条件下，贷款量和汇率亦可作为中介指标。

53央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第53页!图9-11我国1994-2004年的货币供应量与经济增长和通货膨胀54央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第54页!可供选择的中介指标分析Ms和利率能否同时作为一国货币政策的中介指标Ms和利率是市场经济国家常用的中介指标。但不能同时选择这两个指标作为中介指标。因为二者之间并不具有严格的一一对应关系。如果同时选择这两个指标，可能使央行处于进退两难的境地（参见图9-12和图9-13）。55央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第55页!图9-13以利率作为中介指标的结果目标利率I*

货币总量M

利率

M1

M*

M2

Md1

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1Ms2

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56央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第56页!可供选择的中介指标分析其他可作为中介指标的指标除Ms和利率外，还有一些指标可以充当中介指标，主要有贷款量和汇率。贷款量：主要适合于计划经济时期或金融市场发育程度较低的国家。汇率：适合于那些将本币与某国货币挂钩的发展中国家。57央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第57页!可供选择的操作指标分析中央银行货币政策可选择的主要操作指标有准备金和基础货币。

58央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第58页!可供选择的操作指标分析准备金（续）三大货币政策工具对准备金的影响法定准备率：不影响准备金总额，但会直接导致准备金结构（法定与超额）的变化；再贴现率：通过昭示作用影响市场利率，也通过再贴现数量影响商业银行的借入储备；公开市场业务：影响商业银行的非借入储备。59央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第59页!图9-141994-2004年我国货币乘数变动图

60央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第60页!货币政策指标选择的历史考察美国美联储创立之初：再贴现率1920年代初：开始运用公开市场业务1935年的银行法：赋予联储调整法定准备金的权利1942-1951年：为筹集军费，以利率为中介指标，且实行低利率政策1950-1960年代：将货币市场状况（包括短期利率、非借入储备等）作为政策目标，但二者都因其“顺周期性”而遭到了批评，1960年代后期，联储放弃了该政策目标61央行货币政策的目标选择与决策共68页，您现在浏览的是第61页!货币政策目标选择的历史考察英国1973年为对付通胀引入M3指标，但效果不理想，1983年以后用M