公司理财赵振全吉林大学

公司理财第五版斯蒂芬A.罗斯(StephenA.Ross)罗德尔福W.菲斯特费尔德(RandolphW.Westerfield)杰弗利F.杰富(JeffreyF.Jaffe)吴世农沈艺峰等译机械工业出版社公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第1页!章公司理财导论1.1什么是公司理财1.2公司证券对公司价值的或有索取权1.3公司制企业1.4公司制企业的目标1.5金融市场1.6本书概述1-1公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第2页!公司组织形式个体业主制：1个人经营管理合伙制：若干人经营管理，一般合伙人负无限责任，有限合伙人以其出资负有限责任一般合伙制：参加人全是一般合伙人。有限合伙制：参加人至少有1个为一般合伙人。公司制：公司是独立法人，实行法人财产制度和法人治理结构。优点和缺点比较：

1-2公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第3页!图1-3企业组织结构图现金经理信用经理投资预算经理财务计划经理资金主管税务经理成本会计经理财务会计经理数据处理经理财务主管副总裁和财务总监总裁和经营总监董事会主席和执行总裁董事会1-3公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第4页!图1-5债务资本和权益资本的或有索取权FF给债权人的支付企业价值(X)FF企业价值(X)给债权人和股东的支付F给股东的支付企业价值(X)支付给债权人支付给股东1-5公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第5页!公司理财研究的问题投资：资本预算、资本性支出、流动资产投资筹资：资本成本、资本结构（V=B+S）经营中现金流量管理：短期资本（流动资本）、短期负债（流动负债）、净营运资本（短期资本-短期负债）

股利分配：股利政策1-7流动资产固定资产1、有形固定资产2、无形固定资产流动负债长期负债所有者权益净营运资本公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第6页!第二章会计报表与现金流量2.1资产负债表2.2损益表2.3净营运资本2.4财务现金流量2.5本章小结附录2A财务报表分析附录2B现金流量表附录2C美国联邦税率公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第7页!表2-1美国联合公司资产负债表(单位：百万美）)(19X2年和19X1年)资产负债表

美国联合公司负债与股东权益资产19X219X1流动负债19X219X1流动资产应付帐款现金及其等价物$140$107应付票据$213$197应收账款294270应计费用5053存货269280流动负债合计223205其他5850$486$455流动资产合计$761$707长期负债：固定资产递延税款$117$104财产、厂房及设备$1,423$1,274长期债务长期负债合计471458减累计折旧-550-460$588$562财产、厂房及设备净值873814无形资产及其它财产245221股东权益：固定资产合计$1,118$1,035优先股$39$39普通股（面值$1）5532股本溢价347327累计留存收益390347减库存股票-26-20股东权益合计$805$725资产总计$1,879$1,742负债与股东权益合计$1,879$1,742公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第8页!表2-3美国联合公司的财务现金流量

单位：百万美元（19X2年）财务现金流量美国联合公司企业现金流量经营性现金流量$238（税前息前利润加折旧减税）资本性支出

（固定资产的取得减固定资产的出售）-173经营运资本的增加债务合计-23$42企业流向投资者的现金流量债务$36利息加到期本金间长期债务融资权益6（股利加股票回购减新权益融资）合计$42公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第9页!财务分析二二、营运能力分析总资产周转率=销售收入总额平均资产总额应收帐款周转率=销售收入总额平均应收帐款净额平均收帐期=会计期天数（天）应收帐款周转率存货周转率=产品销售成本平均存货存货周转期=会计期天数（天）存货周转率公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第10页!财务分析四四、销售利润率销售利润率

销售净利润率=净利润总销售收入

销售总利润率=息前税前利润总销售收入资产收益率（ROA）资产净收益率=净利润平均总资产资产总收益率=息前税前利润平均总资产公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第11页!财务分析六五、可持续增长率

可持续增长率=ROE*留存比率六、市场价值比率市盈率（P/E）=每股市价上年每股利润（盈余）每股收益率=每股股利每股市价市值与账面价值比（M/B）=市值账面价值托宾Q比率=负债市场价值+权益市场价值账面价值公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第12页!基本术语无记名金融工具（IOU）：授权给任何持有人有权获得支付的金融工具金融中介机构：执行使借贷双方（或交易者）匹配这种市场职能的机构市场出清：愿意借款的总量=愿意贷款的总量均衡利率r：使市场出清时的利率，该利率唯一价格追随者：其交易行为不会对利率产生影响，只能被动地对价格和利率作出反应完全竞争金融市场：1无交易成本，可自由进入和退出2有关借贷机会的信息是对称的3存在大量交易者，均为价格追随者公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第13页!不同利率对消费机会的影响$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$140,000$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$140,000$160,000r=10%r=50%明年的消费yY1=105,000-（1+10%）xY2=125,000-（1+50%）x今年的消费x公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第14页!投资决策原则金融市场的存在，使人们可通过借贷调整他在不同时期的消费行为项目投资的条件是：至少可以获得与金融市场中同样的机会分离定理：对个人而言，一项投资价值与个人消费偏好无关投资的净现值NPV：未来投资现金净流量的现值减去初始投资投资决策的NPV法则：NPV>0NPV法则适用于个人和公司公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第15页!资金的时间价值资金（货币）时间价值：在不同时点资金价值的关系将用于资本预算、筹资决策及营运资金管理复利频率：复利计息的时间单期：只考虑一期多期：考虑至少两期及两期以上各期现金流一般指发生在该期期末公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第16页!现值和折现率现值：未来一定量资金的现在价值折现率(贴现率)：计算现值时适用的利率计算公式：PV，FV，r，T含义同上(r也称贴现率)单期：PV=FV1*1/(1+r)多期：PV=FVT*1/(1+r)TPVIFr，T=1/(1+r)T称为贴现系数，可查表公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第17页!根据现值、终值、期数求利率假设一所大学的教育费用在你的孩子18岁上大学时总数将达到$50,000。你今天有$5,000用于投资。

利息率为多少时你从投资中获得的收入可以解决你孩子的教育费用？解r: FVT =PV(1+r)T 50000 =5000x(1+r)18 (1+r)18 =10 (1+r) =10(1/18) r =0.13646=13.646%（年）利率多少是足够的？公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第18页!实际年利率和复利时期复利计息时期(m)：一年内计算复利的期数利息率是如何计算的

名义年利率(SAIR)：通常按年给出的年利率(未给定复利计息期，因此年收益取决于复利计息期)这是银行经常引用的实际年利息率(EAIR)：根据给定的复利计息期求出的年利率(一般给定了实际利息率，年收益是确定的)EAIR=(1+r/m)m-1复利计息期为m的T期复利终值FVT=PV(1+r/m)mT

公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第19页!简化公式(有关年金计算)永续年金一系列没有止境的现金流永续增长年金现金流以固定增长率(g)无限增长年金固定时期的一系列现金收付活动增长年金在有限时期内以固定增长率增长的现金流递延年金前面有若干期(如s期)未有收付，从s+1期开始T期内有收付的年金公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第20页!增长年金增长年金是在有限时间内以固定增长率增长的现金流

Ct=C(1+g)t-1简化公式:PVt=Ct+1x{1/(r-g)-1/(r-g)x[(1+g)/(1+r)]T} 0 1 2 3 |---------|----------|---------|(r=10%) $100 $102 $104.04 (g=2%)PV0=100x[1/0.08-(1/0.08)x(1.05/1.10)3]=$253公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第21页!永续增长年金永续增长年金的现金流以固定增长率无限增长简化公式:PV

=C

/(r-g)=(g<r) 0 1 2 3…永远... |---------|---------|---------|--------- (r=10%) $100 $102 $104.04… (g=2%) PV0=$100/(0.10-0.02)=$1250

公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第22页!债券和股票的价值债券：发行者（债务人）为了筹集债务资本所发行的有价证券，并承诺按期向持有者（债权人）支付利息和本金:面值F：票面上标明的价值到期日T：债务人支付最后一年现金流量的时间票面利息C：每期支付利息票面利率c：c=C/F股票：公司为筹集权益资本所发行的有价证券，是持有者（股东）按其持有股份享有权利和承担义务的书面凭证原理:金融证券的价值=未来现金流量的PV值求债券和股票的价值需要:未来现金流量的价值:大小(多少)和

时间(何时)

现金流量以适当的利率折现

公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第23页!平息债券平息债券：每期支付相同的利息，到期日按面值还本计算平息债券所需信息:支付日的票面利息和距离到期日的时间(T)每一时期支付票面利息(C)和面值(F)折现率（r）平息债券的价值:PV=F/(1+r)T+Cx{1/r-1/[rx(1+r)T]}=面值的PV+支付票面利息的PV永久公债：永不停止地支付相同的票面利息（如18世纪英国发行的永久公债）价值：pv=c/r公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第24页!债券到期收益率（YTM）与债券价格*债券的到期收益率（YTM）：使未来现金流的现值等于债券价格的贴现率y，对平价债券，y满足：

1.债券价格和到期收益率y以相反方向运动.2. 当票面利息率=YTM,价格=票面价值.当票面利息率>YTM,价格>票面价值(溢价债券)当票面利息率<YTM,价格<票面价值(折价债券)3. 当到期收益率(YTM)变化时,具有较长到期日的债券其价格的变化(%)要高于具有短期到期日的债券.所有其它的特性是一致的.4.当到期收益率(YTM)变化时,具有较低票面利息的债券其价格的变化(%)要高于具高票面利息率的债券.所有其它的特性是一致的.公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第25页!情况1:零增长:假设股利将永远保持在相同的利率水平下,

例如.D1=D2=…=Dt既然未来现金流量是固定的,零增长股票的价值是永久年金的现值:P0=D1/r公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第26页!情况3:不同比例的增长假设股利在可预见的未来将以不同的增长率增长,然后将以一个固定增长率增长.为了计算不同比例增长的股票我们需要知道:估计可预见未来现金流量的未来股利.当股票成为持续增长股票的情况(情况2)时,估计未来股票价格的现值.以适当的贴现率计算估计的未来股利和未来股票价格的现值之和.公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第27页!问题5.13(结论)股票预期的未来现金流量: 0 1 2 3 |----------|---------|---------| (r=12%) D1 D2 D3+P3 2.16 2.33 2.52+32.75P0=2.16/1.12+2.33/1.122+35.27/1.123=$28.89公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第28页!利率期限结构即期利率：当前执行的一年期、二年期…利率，r1，r2，...

远期利率：当前假定的以后的一年期、二年期，…利率利率期限结构：即期利率与时间的关系，或债券到期收益率与到期期限的关系利率期限结构理论：ft—第t期的远期利率，rt—预计的第t年的即期利率预期假说：ft=rt流动性偏好假说：ft>rt

公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第29页!互斥项目和独立项目互斥项目：几种潜在项目中只有一种能被选择，例如，买输油车还是建输油管。独立项目：接受或拒绝一个项目并不影响其他项目的决策。必须制定一个最小的可接受准则。将所有项目排序，选择最好的一种以下一般设项目第t期净现金流量为Ct，初始投资为C0，项目寿命期T，折现率为r公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第30页!NPV法的优良性质1、可以直接使用项目经营所获取的现金流量2、使用项目所有的现金流量3、对所有的现金流量进行了合理折现再投资假设：NPV法假设所有的现金流能以贴现率来进行再投资公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第31页!回收期法（优缺点）缺点：1、忽视了货币的时间价值2、忽视了回收期以后的现金流量（CF）3、对于长期项目是有偏的4、回收期存在多重性5、需要一个主观的接受准则6、在回收期准则基础上接受的项目可能不拥有正的NPV

优点：1、易于理解2、对于流动性的有偏好公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第32页!内部收益率法

IRR：为使得NPV等于零的贴现率（用试错法求解）最小接受准则：如果IRR>要求的收益率，接受排序准则：用最高的IRR选择方法再投资假设：IRR计算假设所有的未来的现金流量以IRR进行再投资缺点：1、在投资和融资之间没有区别2、IRR可能存在多重IRR3、互斥投资问题，解决方法：1、用增量（大规模-小规模）内部收益率；2、比较NPV或用增量NPV优点：易于理解和比较公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第33页!投资方法的例子计算下面两个项目的IRR、NPV、PI和回收期。假定要求的收益率是10%。年度项目A项目B

0-$200-$1501$200$502$800$1003-$800$150公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第34页!投资方法的例子：回收期法回收期：

项目B

项目A

时间 CF 累积CF CF 累积CF 0 -200 -200 -150 -150 1 200 0 50 -100 2 800 800 100 0 3 -800 0 150 150项目B的回收期=2年项目A的回收期=1年或3年？公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第35页!项目A项目B($200)($100)$0$100$200$300$400-15%0%15%30%45%70%100%130%160%190%贴现率NPVIRR1(A)IRR(B)IRR2(A)交叉点的收益率NPV剖面图18%公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第36页!增量现金流量现金,流量(流入、流出),净现金流量(流入、流出)沉没成本：过去发生的成本，与是否决策项目无关机会成本：由于投资决策而失去的最大可能收入关联效应(侵蚀)税收和通货膨胀估计现金流量经营性现金流量净资本支出净营运资本的变化利息费用公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第37页!通货膨胀对资本预算中有关因素的影响利率与通货膨胀实际利率：不含通货膨胀的利率名义利率：包含通货膨胀的利率名义利率和实际利率(Fisher)关系(1+名义利率)=(1+实际利率)*(1+通货膨胀率)实际利率名义利率-通货膨胀率现金流量和通货膨胀实际现金流量=名义现金流量/（1+通货膨胀率）名义现金流量应以名义利率贴现实际现金流量应以实际利率贴现公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第38页!风险的现金流量风险的实际现金流量价格:每单位$400,实际价格增长为零劳动力:每小时$15实际工资增长为2%

能源:每单位$5,实际能源增长为3%年税后实际风险的现金流量:AT收入=$400x100,000x(1-.34)=26,400,000AT劳动力成本=$15x2,000,000x1.02x(1-.34)=20,196,000AT能源成本=$5x2,000,000x1.03x(1-.34)=679,800AT净经营性现金流量=26,400,000-20,196,000-679,800=5,524,200公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第39页!不同的生命周期的投资重置链:对不同生命周期互斥项目，化成在相同生命周期内评价假设：两个项目可以、并将被重复循环匹配重复项目直到它们在同一时间开始和结束计算“重复项目”的NPV约当年均成本（EAC）法NPV=EACx{1/r-1/[rx(1+r)T]}=>EAC重置项目如果EAC<再保持机器一年的成本，就重置(注意旧项目的变价收入——机会成本)公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第40页!鲍德温公司:一个例子事实

测试市场的成本(已经花费) $250,000

被提议的工厂地点的现行市场价值 $150,000

保龄球机器的成本 $100,000

(根据ACRA5年的使用年限折旧)

净营运资本的增加 $10,000

在机器的5年寿命期间每年的产量(单位产量):(5,000,8,000,12,000,10,000,6,000)

年的价格 $20

(以后每年增长2%)

年的生产成本(每单位)$10(以后每年增加10%)

年通货膨胀率 5%

营运成本(初始$10,000)(作为销售的函数而变化)公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第41页!鲍德温公司的折旧 第0年 第1年 第2年 第3年 第4年第5年收入:(8)销售收入 100.00 163.00 249.72 212.20129.90(9)经营成本 50.00 88.00 145.20133.1087.84(10)折旧 20.00 32.00 19.20 11.5211.52(11)税后收入 30.00 43.20 85.32 67.5830.54

[(8)–(9)-(10)](12)所得税(34%) 10.20 14.69 29.01 22.9810.38(13)净利润 19.80 28.51 56.31 44.6020.16

(千美元)(假定所有的现金流量都发生在期末)公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第42页!第八章:公司战略和净现值分析8.1公司战略和正的净现值8.2决策树8.3灵敏度分析、场景分析和盈亏平衡分析8.4期权8.5本章小结公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第43页!决策树的例子

NPV(t=2)$181.82M投资$100m

t=0钻井$20m不钻井失败(80%)成功(20%)

t=1

不投资投资$100m

不投资

t=1

t=1$0-$22.73M$0$0求期望收益:成功概率*成功收益+失败概率*失败损失,再将其贴现公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第44页!总收益=股利收入+资本利得(资本损失)，它是一个随机变量现金总收入=初始投资+总收益总收益率(%)Rt+1=现金总收入

期初市场价值 =股利收益率%+资本利得收益率%持有期收益率=(1+R1)(1+R2)…(1+RT)-1在T时期内的总收益率

收益公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第45页!表9.21926-1927年各种投资的年总收益率(%)普通股 13.0% 9.2% 20.3%

小公司股 17.7 13.9 33.9公司长期债券6.12.38.7

政府长期债券5.61.89.2

政府中期债券5.41.65.7

美国国库券3.8 3.2通货膨胀3.24.5数列算术平均风险溢价标准差-90%90%0%ModifiedfromStocks,Bonds,BillsandInflation:1998Yearbook,TMannualupdatesworkby

RogerC.IbbotsonandRexA.Sinquefield(Chicago:IbbotsonAssociates).Allrightsreserved.分布公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第46页!单个证券与风险期望收益率,方差和协方差。风险:投资收益及其可能性.一般收益的波动—方差（或标准差）度量。设收益率R的分布为：期望收益率:E(R)=S(ps*Rs)；用估计方差:s2=S{ps*[Rs-E(R)]2}；用估计标准差=s；用估计协方差:sAB=={ps*[RsA-E(RA)]*[RsB-E(RB)]}用估计相关系数(标准协方差):rAB==sAB/(sA

sB);用估计完全相关:1;完全负相关:-1;不相关:0公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第47页!投资组合收益和风险的一个例子

股票

投资

X-i E(Ri) si2

IBM $5000 50% 0.09 0.01

HM $5000 50% 0.13 0.04

总和 $10000 100%sIBM,HM=0E[Rp]=(0.5)(0.09)+(0.5)(0.13)=11%sp2=(.5)2(.01)+(.5)2(.04)+2(.5)(.5)(0)=0.0125sp=(0.0125)(1/2)=0.1118公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第48页!有效集和多元化sE(R)

r=-1

-1<r<1

r=1MVMVMVPPAB公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第49页!多（N）证券组合的有效集合(续)有效集合：最小方差集合顶点（MVMV）的上半部分，其中每个组合称为有效组合,记为ES.性质1、在相同预期收益率下，MS中组合具有最小标准差（风险）。在相同风险（标准差）下，MS中组合具有最大预期收益率。性质2、ES上任两个组合的组合仍在ES上。投资者如何在有效集合中选择自己要持有的投资组合：按风险偏好。投资组合降低风险特例说明：

平均值为

，

平均值为

，取单个证券的风险（方差）

称为可化解风险或市场风险或系统风险。

称为特有风险或非系统风险。公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第50页!存在无风险借贷时的有效集设无风险利率（或无风险证券的收益率）为Rf,位置在（Rf，0）投资者将用Rf和风险证券组合Q作新的投资组合P,其组合线为过Rf,Q的直线E(RP)=XfRf+XQE(RQ)s2(RP)=XQ2s2(RQ)s(RP)=XQs(RQ)

有效集合：过Rf向ES作的切线RfM（M为切点，代表一个风险证券组合）市场投资组合：投资于市场中全部证券，且投资在每种证券的权重Xi为其总市值占全部市场市值的比例。切点M是市场投资组合。资本市场线（CML）:新的有效集合RfM，它给投资者提供最优的投资组合。分离定理：投资者的投资决策分两步：步：估计各证券预期收益率、标准差及相互协方差，

确定有效集。第二步：构造无风险证券与M的组合直线，根据投资者对风险的偏好选择其上的投资组合。ERi公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第51页!资本资产定价模型（CAPM）共同期望假设：所有投资者对市场上所有证券的期望收益率、方差和协方差有相同的估计（但不是风险厌恶程度相同）

◆于是所有投资者将有共同的最小方差集合、有效集合，并在其上根据自己的风险偏好选择有效组合，引进无风险利率后，他们将根据自己的风险偏好，买入或卖出无风险证券，在CML上选择自己的有效组合，从而他们的投资组合中持有的风险证券是同一组合——市场投资组合M。证券的特征线和贝塔系数（β）确定证券的期望收益率与市场组合期望收益率的关系，建立模型：Ri=α+βRM+ε公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第52页!证券特征线10Ⅱ...市场组合期望

收益率E（Rm）2025证券期望收益率E（Ri）-20-10-15-551525ⅠⅢⅣ.斜率β=1.5特征线公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第53页!证券市场线证券的期望收益率(%)证券的贝塔值RmRf0.81SMT...证券市场线(SML)公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第54页!K-因素模型Ri=E(Ri)+UE(Ri)=期望收益率U=非期望收益率=Ri–E(Ri)U=mi+eimi=系统性非期望收益率，受一些系统性因素F1,…,Fk的影响ei=非系统性非期望收益率K-因素模型:Ri=E(Ri)+bi1F1+bi2F2+…+biKFk+ei

或Ri=βi0

+βi1F1+βi2F2

+…+

βikFk+ei其中Fi表示第I因素的异动(实际值-期望值)公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第55页!K-因素模型(续)当N很大时，可有使于是得证券组合公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第56页!套利定价理论(APT)1976年,斯蒂芬•罗斯(StephenRoss)用套利定价原理提出了APT。从另一角度探讨了风险资产定价问题，APT的条件比CAPM少多了。单指数模型设i证券的收益率结构

Ri=ai+biF+ei

其中ei均值为0,标准差,ei与F使ej间不相关。简化了Markowitz中的有效集。

公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第57页!套利定价理论(APT)(续)3、套利组合预期收益率≥0(应尽可能大)

套利定价模型：在(1),(2)条件下，令最大求解x1,….,xN(用拉格朗日乘数法)，得将其代入可见这是均衡状态下定价对无风险资产，其bi=0=>

取bi=1的组合=>为因素的风险溢价，记RF-Rf

公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第58页!投资组合与因素模型设单因素F影响所有证券投资组合P=(X1,

X2,…

XN)T的收益率第三项在N很大时接近0。

APT模型可以处理多因素问题。

i=1,2,…N公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第59页!第十二章风险、收益和资本预算12.1权益资本成本12.2贝塔的估计12.3贝塔的确定12.4基本模型的扩展12.5国际纸业公司的资本成本估计12.6本章小结公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第60页!权益资本成本(续一)影响权益资本贝塔值的因素:经营风险收入的周期性越强(波动越大),b越大.经营杠杆放大了收入周期对b的影响.息税前收益EBIT=PQ-VQ-F经营杠杆(系数):公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第61页!资产的代价资产的加权平均资本成本:rWACC=rS*S/(S+B)+rB*(1–Tc)*B/(S+B).资产的贝塔:b资产=b权益*

S/(S+B)+b负债

*(1–Tc)*B/(S+B)影响资产贝塔值的因素:经营风险财务风险公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第62页!第十三章公司融资决策和有效资本市场13.1融资决策能增加价值吗?13.2有效资本市场的描述13.3有效市场的类型13.4实证研究的证据13.5资本市场效率理论对公司理财的含义13.6本章小结公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第63页!三种不同信息集之间的关系历史价格信息集公开可用信息集所有相关信息集公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第64页!有效市场假设小结有效市场假设并非表明价格是没有前因的投资者太愚蠢，不能入市所有的股份都有相同的期望收益股票价格没有上升的趋势有效市场假设认为价格反映了内在价值财务经理不可能选择证券的出售时机证券的出售数量不会形成股票价格下跌的压力你不能像学习烹调那样照章模仿公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第65页!资本市场效率理论对公司理财的含义在有效资本市场中：公司股票的价格不会因为公司改变会计方法而变动公司的财务经理不可能通过使用公开可用的信息来选择股票和债券的发行时间

公司发行证券的数量多少不会引起证券价格下跌公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第66页!普通股普通股：指在股利和破产清算方面不具有任何优先权的股票面值股：设有面值(每股股票票面上设定的价格)的股票不设有面值的股票称非面值股资本盈余：直接缴入权益资本中超过股票面值的部分(溢价部分列入资本公积金)留存收益：净利润中扣除发放的股利后剩余部分，它用于公司的经营活动账面价值：表示权益资本直接或间接投入公司的资本数额。它是由公司普通股面值总额+资本盈余+累计留存收益构成的公司“普通股股东权益”公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第67页!普通股(续)股利：公司对股东直接或间接投入资本的回报，分现金、股票股利特点：1、发不发，发多少，一般取决于董事会决策2、利用税后利润发放3、股利要缴纳个人所得税股票种类：可发行有不同表决权的股票公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第68页!长期负债(续)债务偿付：一般以“分期摊销”形式，常用的是偿债基金债券常规定有可赎回条款清偿次序：高级债券优于次级债券，次级债券又优于权益。担保债券优于信用债券债务契约：债券发行公司同债权人事先就债券到期日、利率及其它条款达成的书面协议，其中含有对公司的限制、如对公司进一步发行债券、支付的最高股利及最低的营运资本水平的限制等公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第69页!优先股优先股：属于不同于普通股的公司收益，它在股利支付和公司破产清偿时的财产索取权方面比普通股具有优先权，但是按固定比率取得股利累计股利：应付股利可以累计，否则称非累计股利如公司一段时间没有发放优先股股利，优先股将自动具有表决权或变为普通股优先股股利在税后支付，无税收屏蔽作用；且交个人所得税但美国规定公司持有其它公司股票所得股利有70%可免所得税公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第70页!1980-1994年美国非金融公司市场负债比率：负债总额对负债权益总额比（市场价值）0102030198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994年份百分比资料来源:美联储《现金流量报表》公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第71页!资本结构问题资本结构：资产负债表右半部分中企业各类资金的构成比例。企业价值V=权益S+债务B（讨论最多的资本结构）两个重要问题:1、企业价值最大有利于股东利益最大化（例15-1）2、寻求最优资本结构公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第72页!当前资本结构下的EPS和ROE（无杠杆公司）

经济衰退 预期

经济膨胀(息前税前收益)EBIT $1,000 $2,000 $3,000利息 0 0 0息后收益 $1,000 $2,000 $3,000(每股收益)EPS $2.50 $5.00 $7.50(总资产收益率)ROA 5% 10% 15%(股东权益收益率)ROE 5% 10% 15%当前流通在外的股票=400股权益S=400*50=20000（$）

债务B=0公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第73页!财务杠杆和EPS(2.00)0.002.004.006.008.0010.0012.001,0002,0003,000EBITEPS有债务没有债务盈亏平衡点债务优势债务劣势8.125V=S+B公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第74页!莫迪格利安尼-米勒(MM)模型的假设相同的预期，即投资者对公司未来的EBIT及风险估计相同。公司经营风险用EBIT的方差衡量，有相同的经营风险分为一类永久的现金流量，即投资者估计未来公司EBIT相同，为永久年金。完美的资本市场:完全竞争公司和投资者的借贷利率相同同等的使用所有相关信息无交易成本无税公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第75页!MM定理I(无税)

乙类投资者（可以借入资金）投资策略分析可见α=β＝≥VU=VL，否则可通过增加个人借贷资金套利，最后使VU=VL公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第76页!权益成本、债务成本和加权平均资本成本：没有公司税收的MM命题II负债-权益比(B/S)资本成本:r

(%).r0rSrWACCrB公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第77页!权益成本、债务成本和加权平均资本成本：有公司税的MM命题II

债务权益比(B/SL)资本成本:r

(%).r0rSrWACCrB...公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第78页!财务困境成本由于财务困境成本的存在，使杠杆公司不能任意地利用财务杠杆而采用适中的财务杠杆政策。财务困境成本可分为：直接成本清算和重组的法律成本和管理成本间接成本经营受到影响(例如,丧失销售)股东为寻求利己策略而降低公司市场价值——代理成本利己的投资策略1:冒大风险的动机（博高风险高收益）利己的投资策略2:倾向于投资不足的动机（不为债权人投资）利己的投资策略3:撇油(为股东支付额外股利或分配）财务困境成本最终将由股东承担，而且代价很大，因此公司倾向于降低其财务杠杆比率降低债务成本的方法：1.保护性条款：约束公司的行为。2.债务合并：由一个或几个债权人承担全部债务公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第79页!利己的投资策略1：冒大风险的动机冒险 概率 盈利高盈利 10% $1,000高亏损 90% $0投资成本是$200(所有的公司现金)要求的收益率是50%冒险期望的现金流量=$1000x0.10+$0=$100NPV=-$200+$100/1.5=-$133(接受或拒绝?)公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第80页!利己的投资策略2:投资不足政府发起保证在一期内有$350的项目投资成本是$300(公司现在只有$200)要求的收益率是10%NPV=-$300+$350/1.1=$18.18接受或拒绝?公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第81页!利己的投资策略3:撇油支付股利这样的策略经常是不合法的增加对所有者/管理人员的分配公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第82页!存在公司税和个人税时

财务杠杆对公司价值的影响债务(B)公司的价值(V)0VUVL=VU+TCB

当TS=TBVL<VU+TCB

当TS<TB

但(1-TB)>(1-TC)(1-TS)VL=VU

当(1-TB)=(1-TC)(1-TS)VL=VU

当(1-TB)<(1-TC)(1-TS)公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第83页!第十七章杠杆公司的价值与资本预算17.1修正现值法17.2权益现金流量法17.3加权平均资本成本法17.4APV法、FTE法和

WACC法的比较17.5非规模扩张型项目的资本预算17.6APV法举例17.7贝塔系数与杠杆17.8本章小结公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第84页!权益现金流量法(FTE)FTE=PVLCF-初始投资中由权益投资的那一部分PVLCF=杠杆公司项目的权益现金流量(LCF)的PV-（初始投资额-借入款项）LCF=UCF-(1-TC)rBB=年现金流量-付现成本-利息-所得税折现率:杠杆公司权益要求的收益率(rS)-权益资本成本rS=r0+B/SL(1-TC)(r0-rB)（有公司税的MM定理）公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第85页!比较:APV、FTE和WACC方法中净现值的计算

APV WACC FTE初始投资 全部 全部

权益的那部分现金流量 UCF UCF LCF折现率 r0 rWACC rS融资影响的PV 是 否 否三种方法的净现值分别为：公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第86页!贝塔系数与杠杆资产的贝塔系数(b项目)=Cov(资产收益率,市场收益率)/Var(市场收益率)无税情况下无风险的公司债

b资产=(权益/资产)b权益有风险的公司债

b资产=(负债/资产)b负债+(权益/资产)b权益公司税情况下无风险的公司债b权益=[1+(1–TC)B/SL]b无杠杆企业有风险的公司债b权益=

b无杠杆企业+(1–TC)(b无杠杆企业-b负债)

B/SL公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第87页!股利政策股利种类：现金股利股票股利股票拆细发放现金股利的程序：股利宣布日，股权登记日，除息日，股利支付日。公司价值与股利政策无关（在完全资本市场中MM定理成立）：公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第88页!自制股利PumpkinPie公司.支付$2现金股利.投资者A拥有80股，

并想要$3现金股利.自制股利:出售2股不包括股利的股票

政策#1 政策#2股利所得现金 $160 $240出售股票所得现金 $80 $0总现金 $240 $240持有股票的价值 $40x78= $39x80= $3,120 $3,120公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第89页!股票回购较低的税收温和出价如果出价错误,一些投资者会受损失公开市场回购：一般高于市价回购目标回购：从特殊的个人股东手中回购

公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第90页!股利政策小结4、尽管MM理论对认识股利问题十分有用，但它忽略了许多实际因素。实际生活中的个人所得税和发行新股成本两个因素倾向于低股利支付率。存在个人所得税和发行新股成本的情况下，公司不应该通过发行股票来发放股利。但是，我们的讨论也并不意味着所有的公司都应该避免发放股利。由于法律上的限制和/或投资机会的稀缺，那些相对于NPV大于零的机会来说现金流量充裕的公司可能会发放股利。5、在有个人所得税的世界里，股票的预期报酬与股利收益率正相关。这一结果表明，低税率或零税率等级的个人投资者应该投资高股利收益率的股票。不过，该结果同样不支持公司应该避免所有的股利6、财务分析师们较为一致的看法是：税收的负面影响赞成低股利，而对当前收入的偏好支持高股利。公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第91页!第十九章公共股的发行19.1公开发行19.2另一种发行方式19.3现金发行19.4新股发行公告和公司的价值19.5新股发行成本19.6权证19.7新股发行之迷19.8上架发行19.9私募资本市场19.11本章小结公司理财赵振全吉林大学共331页，您现在浏览的是第92页!筹集资本的过程方法

类型

定义公开发行现金发行包销 承销上买入事先确定的一部分股票，传统议价