2014人力资源管理 李宝元课件 10

第章

企业产权制度变革浪潮中的股权激励10

主题案例：四通

四通

首例MBO对于中国企业挣脱产权困境的旗舰意义四通集团公司是中国著名的民营科技企业，电子信息产业的一支重要力量。自80年代以来，在层出不穷的高科技企业中，四通由小做大，步履维艰，百折不挠，以民有民营的模式发展高新技术，其创业、成长和发展之路，成为中国民营科技企业的缩影和典型代表。在中国MBO实践中，四通集团是首次“吃螃蟹”者。虽然现在事后看来，当初设想过于乐观，结局成效并不理想，但是四通集团通过MBO试解产权死结、努力在股权制度安排上保障企业长程可持续发展的行为，是值得肯定和具有典型借鉴意义的

四通：中国首例MBA案四通产权困境最初以模糊产权换来自主经营权（自筹资金、自由组合、自主经营、自负盈亏）选择“大集体”？受主管部门的干预；选择“私营”？受到现实政策制约；

民办集体企业：最适合四通生存企业发展后产权模糊带来难题股份化改革拖延；

家族化倾向明显；

高层利益冲突；投资项目广种薄收；人才流失严重。

四通产权，这是一个我永远说不清楚、你永远听不明白的问题。

段永基新四通架构

遗留问题“新四通”难以出头，“老四通”仍唱主角，四通前途未卜。

虽然，1999年高调地宣传MBO后，四通此后两年一直在低调地进行内部重组，但创业元老担心，MBO会不会就把他们理应享有的存量部分变没了？增量稀释存量的思路操作起来困难重重。理论背景按照现代企业理论，企业是一种人力资本与非人力资本所有者的特别合约，二者在企业所有权结构中各拥有多大剩余索取权和控制权以及如何行使，要随内外在环境因素及历史机缘而定。人力资本产权相对于非人力资本产权在企业所有权制度安排中的主导地位和作用日益凸现，是现代企业产权制度变迁的基本方向和趋势。股权激励，即通过某种方式赋予公司特定员工群体（如中高层经理人或核心技术人员）一定期股权使之“连股连心”，着眼于公司长期可持续发展而努力工作。近年来，股权激励乃中外企业制度变革及人力资源管理的前沿实践和理论课题。现代企业理论企业制度变迁人力资本产权现代企业制度特征人力资本股权化中国企业改革走势企业产权问题

的提出人与物的关系1937年以科斯的著名论文为开路旗帜提出企业产权问题企业的契约理论

企业是一种要素所有者的特殊契约。拥有独立产权和契约自由、以及某种相通意识或共同目标的要素所有者，按照正式或非正式的规则，形成特定的所有权结构，来共同分担责任、分配权力和分享利益，并把要素组合起来，形成专业化组织。利益相关者在不确定的市场环境中进行生产经营，并在动态成长和发展过程中，根据约束条件的变化，不断调整责权利关系，从而导致企业制度的变迁。企业的具体制度形态是多样化和历史演进。企业所有权安排企业所有权安排的核心问题是：企业剩余索取权和控制权在企业产权主体之间的分配及两权对应关系的处置和决定。一个“最优所有权安排”，即最大化企业预期总收益的所有权安排，定是一种剩余索取权和控制权在实际操作的意义上实现尽可能对应的状态。谁、在多大程度上拥有企业的控制权，相应地，谁、就应该在多大程度上获得企业的剩余索取权，剩余索取权（控制权）跟着控制权（剩余索取权）走。要素所有者多元对等意义既然所有要素所有者都是企业契约平等自主的产权主体，那么对于具有“不完备性”的企业契约的执行所带来的不确定性风险，自然要有企业所有要素的所有者或成员来承担。对于每个契约主体来说，其契约收益都有一个除去固定收入的剩余收益部分，所不同的是不同成员之间收益的固定部分和剩余部分各自大小及其相互比例会有所差别，而不是绝对地谁拿固定收入谁拿剩余收益的区别。企业所有权安排是要解决“在正常状态下企业所有当事人各拥有多大剩余索取权和控制权以及如何行使”的问题。要素所有者权益现实决定因素所有者投入要素的资产专用性当事人行为后果的可监测性契约者承担风险、进行创新的能力私人信息和价值的显示机制要素市场的供求关系正式的或非正式的制度环境约束人力资本产权对等意义

从契约自由平等的根本原则和事前的应然权利要求来看，人力资本与非人力资本所有者都有平等的权利要求参与剩余索取权和控制权的分配。人力资本产权在企业所有权和治理结构中的地位和作用，要由各种内外在因素实际决定。人力资本产权的特殊地位在一般意义上，人力资本在企业所有权结构中具有不同于非人力资本所有权的特殊地位和作用。对于人力资本所有者来说，因这种资本所具有的个人自主性或私人决定性的产权特性，却必须亲临其境，成为企业经营活动的直接参与人，在企业中扮演着关键角色，发挥着“积极货币”或“主观能动”作用。现代企业制度现代企业制度，是在公司制的基础上发展起来的，它是一种所有权利益相关者共同参与企业治理、具有多元化制衡机制的企业制度安排。现代企业制度的本质特征就在于：股东、债权人，董事、经理和职工乃至客户等在企业中进行了“专用性投资”的所有利益相关者，形成多元的、复杂的、相互制衡的企业所有权结构和治理结构。规范的法人治理制度，是以法人财产制度及有限责任制度为基本标志的公司制“现代化”发展的必然结果，是现代企业制度最为本质的特征。

人力资本股权化制度逻辑就公司制股权性质和要求来说，只要所有权主体将其资本要素投入公司而具有不可收回性，并能以投入数额为限承担责任和取得收益回报，那么，无论其投入的是非人力资本还是人力资本要素，都可以“股份化”为股权形式拥有剩余索取权和相应的控制权。在公司制度下，非人力资本可以是股份资本，也可以是非股份资本；可以具有股份性也可以是非股份性的；同样，人力资本可以是非股份性的，也可以股份化为股份资本形式。现代股份公司制度的最大优越性和特色，就在于解决了人力资本与非人力资本在社会大众之间分布不对称的问题，是二者巧妙分工的基础上更加凸现专业化人力资本作用的一种制度安排。基本结论：工者有其股

在现代公司制企业中，人力资本所有者扮演着比非人力资本所有者更直接、更重要、更主体性和更本位性的角色，因而也具有更需要在制度安排上加以维护和保障的权能和权益。在“资合”性质的公司制下，企业剩余索取权和控制权具体体现为股权，一切权能和权益都要体现为股权并最终通过股权来实现。因此，为了维护和保障人力资本、特别是专业化的人力资本产权权益，应将人力资本所有者投到企业的人力资本资产“作资入股”，转化为股权，按照股权平等的原则参与公司经营管理和利润分配。实践走势股权激励股权安排期权安排干股绩效股优惠售股延期股虚拟股票员工持股计划（ESOP）管理层收购（MBO）经理股票期权（ESO）ESOP的提出ESOP最初是由美国企业金融投资律师路易斯·凯尔萨作为其倡导的所谓“民主资本主义”的具体行动计划提出并加以推广的。ESOP的基本理论根据，是凯氏在1958《资本家宣言》一书中提出的“双元因素论”。凯尔萨认为，推行ESOP，可以使社会各界成员成为“终身就业”的资本工人，充分体现民主资本主义精神，克服资本主义的根本矛盾，有利于社会经济稳定，具有广阔的应用前景。ESOP操作原理政府优惠政策扶植对参与ESOP的职工，在股份由信托基金会分配给职工之前其所得收益免税，离开公司或退休时所得股金享受税收优惠。对发起实施ESOP的公司，在偿还银行贷款本金时其相当于雇员工资总额的25％部分，以及公司分派员工的股份收入，给予减税优惠。对提供ESOP的贷款银行(商业银行和保险公司)，如果职工持股比例达到50％以上，其发放贷款所得利息的50%免征联邦所得税。

中国企业职工持股制背景情况基本做法适用范围股权设置运作管理中国情况一般操作：股份制企业依照有关政策法规，委托工会作为社团法人或单独注册为社团法人成立职工特股会，对职工自愿认购的本企业股份进行统一监管和运营，并代表职工股东进入董事会和监事会，参与企业重大决策和分享股息红利。资金来源：一是职工按照自愿原则出资认购；二是由职工劳动积累形成的公益金、集体福利基金、工资基金、奖励基金等提取一定比例向职工个人配发股权或股份。运作管理：关于职工持股适用范围、股份来源、持股规模比例、持股方式、组织结构及优惠政策设计等，各地各部门做法有所不同。MBO

MBO实际上是一种特殊形式的杠杆收购（LBO），即不是由战略投资人和金融（风险）投资人，而是由公司经理层借助金融杠杆购买本公司股份，实行资产重组改变公司所有权结构，从而达到经理层持股控制企业所有权的目的。20世纪80年代以来形成浪潮。

——开辟创业新途径——预防敌意收购——控股者转让大额股权——家族企业控制者退休而找不到合适接班人——想摆脱上市制度的约束MBO基本操作程序收购前准备

（1）进行审慎调查；（2）组建管理团队；（3）设计激励体系：（4）设立收购主体；（5）选聘中介机构；（6）收购融资安排。收购

（1）确定收购价格；（2）进行谈判签约；（3）履行收购合同。

收购后整合

（1）经营业务调整；（2）上市或再上市。

MBO与中国企业制度改革

一些成功及成长性国有或集体企业，如联想、四通这样的高科技企业，其产权关系由于历史原因“说不清”、而现在亟须赋予企业创业者或现在及今后实际控制企业经营命脉的企业家以股权激励。

MBO在中国的应用价值主要表现在：从产权改革层面如何推行MBO，使这样一些企业走出产权困境，鼓励企业员工、特别是经理层“向前看”，通过增量和边际转换迂回解决产权界定问题，从而保证企业“长治久安”、稳步向前发展。中国企业MBO的特殊意义为了解开长期困扰公有制企业的产权死结，用清晰的增量来赎买或稀释产权模糊的存量资产。可以有效解决长期难以解决的经营者短期行为和代理成本昂贵问题，从根本上建立企业运管理的长期激励和约束机制。为那些企业家和经营管理人员提供很好的创业机会和舞台，使中国企业家队伍或经理阶层逐渐形成并发展壮大，从而使之成为推动中国经济发展的主力军。中国MBO的特殊性在中国，MBO的目标企业主要是国有中小企业、各类集体企业和私有企业。中国MBO的收购主体不象西方公司那样就是纯粹的“高层经理人”，而大都是与职工持股会制度相结合，由全体公司员工参与、经营者主导进行收购。从融资系统和收购方式来看，中国企业MBO的的借贷融资手段和渠道目前受法律和政策约束较大，采用杠杆收购的情况还不多。我国企业目前的经营者收购程序远未规范，公开竞价、融资操作的法律程序以及投资银行家、律师、会计师、资产评估师、管理顾问等中介支持系统尚未建立。ESO

所谓经理股票期权（ESO），是指赋予公司高层经理人员或技术骨干一种选择权利，持有者可以在特定时期内行权，即在特定时期以事先确定的行权价（一般是授予期权时的公平股市价）购买本公司的股票。在行权时，如果股市价格上升，股票持有者就会行权并获得可观的差价收益；否则，股票期权就失去价值，放弃行权任何收益没有。中国股权激励计划最新进展

2005年以来，随着《公司法》、《证券法》的修订，特别是股权分置改革完成后，“股价”成为所有股东共同关心的真实指示器，以ESO为主要形式的股权激励计划才有了基本的市场环境条件；同时，中国证监会发布《上市公司股权激励管理办法》（试行），国资委与财政部又相继出台《国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法》、《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》等，为ESO激励计划的推行提供了重要政策保障。在这样的背景下，许多上市公司纷纷推出ESO激励计划，截至2007年2月底，在实施股权分置改革的上市公司中已有22家上市公司获得权威监管部门书面放行的股权激励计划方案，成为新一轮人力资本股权化变革浪潮的急先锋。ESO设计要素授予对象：授予资格的一般衡量标准：1）职位价值的关键性；2）个人人力资本价值的专用性和稀缺性；3）贡献和行为的可持续性。行权价格：公允市场价（上市公司），评估价（非上市公司），指数化价格；价格水平有平价、溢价和折价三种。授权数量：决定股票期权授予数量的方法主要有未来价值法、执行成本法和模型现值法。股票来源：库存股、定向增发和二级市场回购。执行期限：一是授予期，一是行权期。考核监督：必须与公司长期价值指标如资本利润率或每股盈利等挂钩，结合公司发展战略建立一套科学合理的业绩考核指标体系。

中国证监会《管理办法》规定：股权激励计划的激励对象可以包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术（业务）人员，以及公司认为应当激励的其他员工，但不应当包括独立董事。下列人员不得成为激励对象：（一）最近3年内被证券交易所公开谴责或宣布为不适当人选的；（二）最近3年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚的；（三）具有《中华人民共和国公司法》规定的不得担任公司董事、监事、高级管理人员情形的。股权激励计划经董事会审议通过后，上市公司监事会应当对激励对象名单予以核实，并将核实情况在股东大会上予以说明。《境内办法》规定：股权激励对象原则上限于上市公司董事、高级管理人员以及对上市公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心技术人员和管理骨干。上市公司监事、独立董事以及由上市公司控股公司以外的人员担任的外部董事，暂不纳入股权激励计划。证券监管部门规定的不得成为激励对象的人员，不得参与股权激励计划。实施股权激励的核心技术人员和管理骨干，应根据上市公司发展的需要及各类人员的岗位职责、绩效考核等相关情况综合确定，并须在股权激励计划中就确定依据、激励条件、授予范围及数量等情况作出说明。上市公司母公司（控股公司）的负责人在上市公司担任职务的，可参加股权激励计划，但只能参与一家上市公司的股权激励计划。在股权授予日，任何持有上市公司5％以上有表决权的股份的人员，未经股东大会批准，不得参加股权激励计划。中国证监会《管理办法》规定：上市公司在授予激励对象股票期权时，应当确定行权价格或行权价格的确定方法。行权价格不应低于下列价格较高者：（一）股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；（二）股权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。上市公司因标的股票除权、除息或其他原因需要调整行权价格，可以按照股票期权计划规定的原则和方式进行调整，但应当由董事会做出决议并经股东大会审议批准，或者由股东大会授权董事会决定，律师应当就上述调整是否符合规定向董事会出具专业意见。《境内办法》进一步规定：根据公平市场价原则，确定股权的授予价格（行权价格），上市公司首次公开发行股票时拟实施的股权激励计划，其股权的授予价格在上市公司首次公开发行上市满30个交易日以后，依据上述原则规定的市场价格确定。

中国证监会《管理办法》规定：上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%。非经股东大会特别决议批准，任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1%。这里所称股本总额是指股东大会批准最近一次股权激励计划时公司已发行的股本总额。《境内办法》具体规定：——在股权激励计划有效期内授予的股权总量，应结合上市公司股本规模的大小和股权激励对象的范围、股权激励水平等因素，在0.1%-10%之间合理确定。但上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%。上市公司首次实施股权激励计划授予的股权数量原则上应控制在上市公司股本总额的1％以内。——上市公司任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股权，累计不得超过公司股本总额的1％，经股东大会特别决议批准的除外。——授予高级管理人员的股权数量按下列办法确定：（一）在股权激励计划有效期内，高级管理人员个人股权激励预期收益水平，应控制在其薪酬总水平（含预期的期权或股权收益）的30％以内。高级管理人员薪酬总水平应参照国有资产监督管理机构或部门的原则规定，依据上市公司绩效考核与薪酬管理办法确定。（二）参照国际通行的期权定价模型或股票公平市场价，科学合理测算股票期权的预期价值或限制性股票的预期收益。按照上述办法预测的股权激励收益和股权授予价格（行权价格），确定高级管理人员股权授予数量。——授予董事、核心技术人员和管理骨干的股权数量比照高级管理人员的办法确定，各激励对象薪酬总水平和预期股权激励收益占薪酬总水平的比例应根据上市公司岗位分析、岗位测评和岗位职责按岗位序列确定。中国证监会《管理办法》规定：拟实行股权激励计划的上市公司，可以根据本公司实际情况，通过以下方式解决标的股票来源：（一）向激励对象发行股份；（二）回购本公司股份；（三）法律、行政法规允许的其他方式。《境内办法》在此基础上进一步特别限定：不得由单一国有股股东支付或擅自无偿量化国有股权。

中国证监会《管理办法》规定：上市公司董事会可以根据股东大会审议批准的股票期权计划，决定一次性授出或分次授出股票期权，但累计授出的股票期权涉及的标的股票总额不得超过股票期权计划所涉及的标的股票总额；股票期权授权日与获授股票期权首次可以行权日之间的间隔不得少于1年，股票期权（计划）的有效期从授权日计算不得超过10年。在股票期权有效期内，上市公司应当规定激励对象分期行权；股票期权有效期过后，已授出但尚未行权的股票期权不得行权。上市公司在下列期间内不得向激励对象授予股票期权：（一）定期报告公布前30日；（二）重大交易或重大事项决定过程中至该事项公告后2个交易日；（三）其他可能影响股价的重大事件发生之日起至公告后2个交易日。激励对象应当在上市公司定期报告公布后第2个交易日，至下一次定期报告公布前10个交易日内行权，但不得在下列期间内行权：（一）重大交易或重大事项决定过程中至该事项公告后2个交易日；（二）其他可能影响股价的重大事件发生之日起至公告后2个交易日。中国证监会《管理办法》规定：激励对象为董事、