鸿合科技(002955)IFPD产品利率回升可期课后服务有望打造第二成长曲线

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未经许可，禁止转载教育信息化产品公司向教育服务化转型，打造“一核两翼”业务架构：公司专注于智慧教育产品领域，IFPD/IWB产品全球和国内教育市场份额第二、美国市场第三，竞争优势明显。公司顺应“教育信息化2.0”政策，积极向服务后延时服务(鸿合三点伴)和教育信息化素养培训服务(师训服务)。海外教育IFPD/IWB仍有望保持较高增长：根据Futuresource报告，2021年全球多媒体教室的渗透率35%左右；根据迪显报告，国内2020年底教育IFPD渗透率在60%，海外教育IFPD渗透率相较国内仍有较大提升空间。②后疫情时代海外如德国、意大利、美国、印度等国家教育信息化政策不断，拉动了对教育IFPD产品的出货量的快速增长。预计2022年海外教育市场出货仍将保持较快增速，出货量将反超中国市场。成本制约因素逐步消除，利率水平有望回升：2021年公司毛利率和净利率有所下滑主要原因为公司原材料液晶面板价格、海运费成本上升。一方面，2021年由于疫情催生的线上办公导致液晶面板供不应求，带动面板价格上涨。另一方面，由于疫情管控导致的海运周转率下降，带动海运价格一路高涨。2021年海外业务受益于政策驱动，营收增速超90%，营收占比提升至43%左右，海运费用作为一个重要支出项，使得公司21年海外业务毛利率下降明显，从而带动整体毛利率有所下滑。2022年开始，大尺寸面板价格下降趋势明显，已经降至2020年以来最低水平。同时，2022年以来，中国出口集装箱运价指数(CCFI)开始下行，海运价格的回落，也将有望带动公司整体利率水平的修复。2022年Q1公司整体毛利率为25%(环比2021Q4提升4.2pct)，也验证液晶显示屏价格和海外运费价格回落后带来的利率修复。课后服务业务有望打造公司第二成长曲线：“双减”政策落地后，校内课后服务成为承接中小学生课后三点半看管、教育的主阵地。2020年我国义务教育在校生人数为1.56亿人，假设每个学生课后服务收费平均400元/学期，对应潜在市场规模达1248亿元，市场空间广阔。公司前瞻性研发“鸿合三点伴”课后服务管理平台，以“管理平台+课程体系+运营服务”的方式在全国开展普惠式课后服务业务。2021年9月至今，“鸿合三点伴”已经覆盖全国107个区县，覆盖地区学生总数超500万人。“鸿合三点伴”在覆盖区县中以个别学校进行试点示范，示范学校近650所。未来2-3年争取实现服务地区的学生人数超过1000万人，有望打造公司新的成长曲线。投资建议：受益于面板和海运价格回落公司利率水平有望修复，同时海外IFPD/IWB产品高增长仍有望持续，首次覆盖给予目标价30元。我们预计公增速13%、11%、11%；归母净利润为2.82亿元、3.61亿元、4.42亿元，对应当前SPE对应目标市值70.5亿元，对应目标价30元，首次覆盖给予“强推”评级。风险提示：原材料价格波动风险、海外经营风险、海外市场竞争加剧。标21A22E23E24E万)5.5%242.8%.6%每股盈利(元)资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2022年8月18日收盘价公司研究究所证券分析师：王文龙业编号：S0360520070002业编号：S0360521010001公司基本数据每股净资产(元)市场表现对比图(近12个月)45%22%0%-23%21/0821/1022/0122/0322/0622/08合科技沪深30099.31.7283 鸿合科技(00S955)深度研究报告投资主题报告亮点报告详细分析了公司在教育IFPD/IWB行业的领先优势，并通过成本端液晶面板和海运价格的分析预计公司2022年将迎来毛利率和净利率拐点。此外，我们认为课后服务有望成为公司未来第二成长曲线。投资逻辑(1)受益于海外教育IFPD市场低渗透率和政策驱动，公司海外业务仍将保持较高增长；(2)过去两年受疫情影响，带动液晶面板和海运价格的上升，从而对公司利率水平带来短暂影响，进入2022年我们认为成本端制约因素影响正逐步消除，公司利率水平有望迎来回升。2.0”政策，依托在智慧教育领域的积累，积极实施向服务转型的智慧教育“一核两翼”战略，有望在课后服务市场打造公司第二成长曲线。短期看，我们认为公司成本端制约因素消失，有望带来公司盈利能力修复，长期看课后服务业务有望带动公司从教育产品型公司向教育信息化公司转型，打造新业务成长曲线。我们预计公司2022年-2024年营业收入为65.57亿元、72.89亿元、4.42亿元，对应当前EPS分别为19、15、12倍。参考可比公司估值水平，给予2022年25倍PE，对应目标市值70.5亿元，对应目标价30元，首次覆盖给予“强推”评级。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号3 B (二)成本端制约因素逐步消除，公司利率水平有望回升 12 (一)公司财务情况 21 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号4 图表3公司股权结构图(2022年一季报) 7 图表192022年面板价格已经下降至近几年最低(单位：美元) 13图表20中国出口集装箱运价指数(CCFI)开始下行 14图表21公司两大高端制造基地年产能100万台(套) 14 图表272016-2020年全国义务教育在校生人数(亿人) 18 9 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号5...................22证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号6育行业用户提供教育信息化产品(硬件+软件)和智慧教育解决方案等智慧教育业务。公要用户为中小学校和高校、幼教、培训机构、企事业单位和政府机构等。素养培训服务(师训服务)。公司课后服务业务通过“鸿合三点伴”平台为学校提供设备证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号7与邢修青、邢正为一致行动人。图表3公司股权结构图(S0SS年一季报)证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号8(一)教育IFPD/IWB产品是基石业务，海外高增长有望持续教育信息化产品和解决方案主要包括三大类业务：splay器)和IWB(InteractiveWhiteBoard，包含交互式电子白板和交互智能平板)两大产品有智能交互平板、智慧黑板、互联黑板及教学周边产品等。。课堂、专递课堂、鸿合常图表4公司教育信息化产品和解决方案证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号9%%50454035302520151050图表?教育lEbD\lMB产品收入占比近8成IFPD/IWB产品其他智能交互产品智能视听解决方案44.2%28.2%4.3%.6%4.2%27.7%%25.0%4.6%.8%.0%.5%2017201820192017201820192020图表Q三大类业务营收增长趋势IFPD/IWB产品其他智能交互产品智能视听解决方案44.83.8629.5527.4921.392.672.482.0572017201820192017201820192020H!4G八!2!0u国内渠道和客户服务优势明显：公司自2000年开始培育的“鸿合HiteVision”智慧教育品牌，积累了庞大的教育渠道和客户服务优势。截至2021年盖全国230多万间中小学教室，拥有良好的用户基础。强大的渠道和广泛的多D合帝信维虹香rs22.4%4.7%4.3%2.0%1.6%9%%2.8%47.5%证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号10续提升。321321447575796852854875813733651561522213202020212022F2023F2024F2025F2026F图表o教育lEbD市场大尺寸化趋势持续2%4747.0%.6%9090S，海外高增长有望持续lEbDlMB品全球教育市场份额第二、美国市场第三，全球竞争优势明显。目前，公ce图表J0lEbD在全球lEbD教育市场市占率第二2021年IFPD品牌教育市场份额(全球)SEEWOHiteVisionPromethean SMARTViewsonic NewlineHisenseBoxlight/ClevertouchBenQi3TechnologiesCTOUCH StarBoard DELL SharpLegamaster SamsungOthers0%5%10%15%20%25%30%22.8%2021IFPD品牌教育市场份额(美国)PrometheanViewsonic NewlineSMARTBoxlight/Clevertouch BenQ DELL Samsung SharpHiteVisionLGNECOthers0%5%10%15%20%25%券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号11图表1SS0S1年公司海外营收接近翻倍30.0025.0020.0015.0010.005.000.00291%8.54 201714.8874%13.75-8%13.28-3%25.3891%2021350%300%250%200%150%100%50%0%-50% 20182019海外营收(亿元) 2020同比增速量的快速增长。图表13海外部分国家教育信息化政策的情况下保障学，出货量将反超中国市场。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号12(二)成本端制约因素逐步消除，公司利率水平有望回升公司主营业务成本包括材料费、外购成品、直接人工、制造费用和委托加工费，根据公司招股书显示，2018年材料费占成本比例为66%左右。而原材料由液晶面板、背光材料、电阻电容等电子元器件、触控件、结构件等材料构成，其中液晶面板占材料费的比例接近47%。图表15材料费是成本端主要成本项 制造费 %%.44%材料费,%Q比接近一半板,%板板,47.52%件,9.52%液晶模%价格一路高涨。2021年海外业务受益于证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号13亦带动整体毛利率有所下滑。50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%20172018201920202021海外营收占比利率开始下滑2022Q1企稳回升35.00%28.64%30.00%22.67%25.00%20.81%20.00%25.82%2%30.30%28.17%25.35%23.38%23.48%21.14%22.08%222.08%19.31%15.00%10.00%5.67%7.72%6.56%5.00%2.39%3.22%0.00%20172021201820192020净利率海外毛利率料，价格快速回落将会显著带动公司毛利率的改善。图表192022年面板价格已经下降至近几年最低(单位：美元)45040035030025020015010050032''43''50''55''65''75''海运价格开始回落。海运价格上来看，2022年以来，中国出口集装箱运价指数(CCFI)外业务也将进一步聚焦自有品牌的销售。因此，我们认为海运价格的回落，也将有望带证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号142019-01-042019-02-042019-03-042019-01-042019-02-042019-03-042019-04-042019-05-042019-06-042019-07-042019-08-042019-09-042019-10-042019-11-042019-12-042020-01-042020-02-042020-03-042020-04-042020-05-042020-06-042020-07-042020-08-042020-09-042020-10-042020-11-042020-12-042021-01-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-04图表S0中国出口集装箱运价指数(CCFI)开始下行4,000.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.00提升产能+生产线自动化率，有助于降本增效。2021年，公司深圳市坪山产业园落成乔迁，蚌埠高新区交互显示产业基地完成扩产，物流园正式投入实用。深圳、蚌埠双基地四代全自动全贴生产线和行业首创的悬挂积放生产线，智能工厂投入使用，仓库和产线的生产基地，通过提升产能和生产线自动化率，将有助于公司进一步实现降本增效，提整体竞争力。图表S1公司两大高端制造基地年产能100万台(套)证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号15步提升。(三)新线科技出表，降低对净利润影响商用业务，由公司全资子公司新线科技进行业务拓展。新线科技主要专注于云会议产品两翼”的战略，将放弃新线科技增资优先认购权，交易完成后，公司持有新线科技的股图表S3新线科技增资后将不再纳入合并报表本次增资金额(万元)本次增资前持股比例本次增资后持股比例-%--新富-38%证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号160.732021年0.732021年2020年图表S4新线科技仍处于亏损状态.48-0.47营收(亿元.48-0.47营收(亿元)归母净利润(亿元)-0.391.510.50-0.5证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号17(一)两翼之课后服务：课后服务市场空间广阔，先发布局优势明显型案例单位，并提出推动课后服务全覆盖、保证课后服务时间、提高课后服务质量和强国务院办公厅印发了《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意劳”全面发展的社会主义建设者和接班人作为重要的教育目标。图表S5课后服务相关政策密集发布策发布部门《“十四五”国家信息化规划》设中国教育专用网络和“互联网+教育”大平台，构建5G应用“扬帆”行动计划(2021-2023年)》进教育新型基础设施建建高质量教育支撑体系的指见》部等六部门进一步减轻义务教育阶段训负担的训和线下培训)，有效减轻义务教育阶段学生过重作业负担和办公厅关于推广部分地教育课后服务有关创新举典型经验的通知》育部育部。指导意见》育部性要求，初步形成了由教育部主元参与的普惠性模式。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号18。课后服务全覆盖。SSQSS年全国义务教育在校生人数(亿人)2.421.3520162017201820192020证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号19/评价信息、内化信息、应用信息与传播信息的能力，我及教育管理者的信息技术应用能力提出了要求。图表S8政策明确对教师及教育管理者信息化能力提出要求策发布部门育部智慧学习环境三种体系的指导意见》育部开发教师培训应用，提供模拟实训环境，提升教师信息化运全国中小学教师信息技术育部要求校长信息化领导力、教师信息化教学能力、培训团队信息化著提升，全面促进信息技术与教育教学融合创新发展》育部《教育信息化“十三五”规划》要建立教师信息技术应用能力标准，将信息技术纳入教师培学识能力标准(试行)》育部学生开展自主、合作、探究等推动“师训服务”业务，赋能教师发展：团队信息化指导能力、增强信息化实操能力。”五类培训业务。足老师不同阶段、不同方面的培训服务需求。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号20图表S9师训服务三大核心优势证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号21(一)公司财务情况把IFPDIWB带动整体营收的高增。0S017-S0S1年营收情况045455%11.9%43.7836.1721.0%.9448.3.20172018201920202021%%%%%% 0%%%%%230.8%230.8%42.04.6%6%4.0% 82620172018201920202021费用率运营效率有所提升。图表3SS0S1年期间费用率有所回落25%20.33%20%16.72%16.36%15.12%14.69%15%9.61%9.61%%8.24%4.27%3.8.24%4.27%3.18%10%7.48%3.%3.%5%2.86%0.72%-0.53%0.02%0.70%0.67%0%20172018201920202021-5%销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率期间费用率证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号22公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术(业务)人员。公司期权激励计划图表33股权激励的行权条件安排利润不低于2亿；润不低于2.6亿；利润不低于3.38亿；(二)盈利预测与估值体将保持相对稳定的增长，预计2022-2024服务+师训服务”两翼业务仍处于市场导入初期，整体对营收贡献有限。综上，预计图表34可比公司估值参考证券代码市值(亿元)归母净利润(亿元).SZ源股份8.265256.SZ72185证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号23.SZ冠科技.SZ2盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号24件、触控件、结构件等材料构成，其中大尺寸液晶面板占主营业务成本的比例较高。大尺寸液晶面板供应商较少，且大部分为境外企业，如果未来原材料价格快速上涨，且公43.67%，若中美之间或我国与其他国家贸易摩擦增加或升级，并直接涉及公司主要产品出口，则可能对公司盈利能力产生不利对手的产品营销策略或者研发速度加快，可能会导致海外市场竞争更为剧烈，证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号25元2122E23E24E元2122E23E24E61票据0221598账款账款销售费用79存货083256同资产6457发费用4880048561减值损失00001111投资收益程8S3S38QQ039588827722224444S30款00003票据503JS3oo账款7款项0000JQoS8S同负债NOPLAT1908EPS(摊薄)(元)3268务比率2122E23E24E7665债券0000.5%EBIT率.6%2%5%8%6%2369%9%7%.8%C现金流量表债能力