有色金属行业2023年投资策略报告

宏观经济的回顾与展望美国：通胀压力预期得到缓解，失业率保持窄幅波动据美劳部布据美国10月CPI同涨7.7前为.2预值为7.9核心CPI同上涨6.3，值为.6，预值为.5美国0月CPI幅于期是年3以首于8.。国10月PI同上涨8.0前为8.4，值为83核心PI同上涨67前为7.1，预期为7.2。国0月PPI增超期缓核心PI步温美通胀压力期到解大加息期缓。图1美国CPI和心CPI当同比况）图2美国PI和心PI同比况）108060402000

美国:CPI:当同比（） 美国:核心CPI当月比（）

10105000

美国:PPI:最终需:同:季（）美国:PPI:最终需:剔食品能源核PP):比季调（）21-121-121-521-921-121-521-921-121-521-922-122-522-922-122-522-922-122-522-921-121-521-921-121-521-921-121-521-922-122-522-922-122-522-922-122-522-9美劳、 美劳部、据美劳部布据美国10新非就数2.1人前为1.5万人，预值为20.5万人虽然新非就业数今年1以的最值但仍远预值美国10失业升至3.7，比升0.2pc，体保窄波动，未到显升。图3美国增农业数单位万） 图4美国业） 100

美国:新增非农就业人:初（万）

10

美国:失业率:季调（）50221-121-621-121-421-921-221-721-222-522-022-322-822-122-6-00-00-50-00-50

10 1010806040 2021-21-121-621-121-421-921-221-721-222-522-022-322-822-122-6美劳、 美劳部、欧盟：通胀再创新高，经济增长放缓欧盟通胀再创新高，能源短缺问题短期缓解难。据欧盟统计局数据，欧盟222年10月HCP同比增长1.50，高于9月的109%；核心HCP同比上行6.00高于9的5.7。由俄罗限天气出至欧，洲能源危机中，企开工成幅增加，欧经济受大影响。俄地缘政险仍在持，洲源机未解，通短内以解。据欧统局据示欧盟2022年二度P同长4.3，第季度环降1.4c，经济长速有放，计203年盟P增长0.3。通叠低长，洲期将于涨风中。图5欧盟HP同情） 图6欧盟P变价季情况） 1010507717579818589919599010509111519212529

欧盟国:ICP(调CP:当同比（）欧盟国:核心ICP核心P)当月比（）

20101050773777183878193979103070113171123-0-00-50

欧盟国:DP:不变价:当同比（）欧统、 欧统局、中国：国内经济触底反弹，基建或成主要推动力据国统局布据022第季国内GP实现30.6亿，增长6.1，期为3.9，第季度DP速升加，国经呈复向好的势202年0月CPI同增长2.1，值为2.8，比幅回落；PPI同比降13前期值为.9，同由转跌，主是受到年期对比数高影。图7中国D（元及比情（）图8中国CPI和PI比） 3000300020002000100010005000

DP:现价:当季值（亿同比（右轴）

2520151050-577377718387819397910307011317112327

10105000

CPI:当月同比（） PPI:全部工业品:月同（） 717717579818589919599010509111519212529国统、 国统局、2022上年地放项券3.1亿，持基建项建自202年5至今基固资投资成同增幅呈现增势202年0月基建定产资成同+14基助内经增。2022年10月地开投资成累同比8.8，环下降0.8pc，自221年2月来呈持跌态222年0月品房售积计比223，图9基建定资比况（）图10房地图9基建定资比况（）图10房地产开发投资及商品房销售面积同比情况（）403020107727670828680929690020600121610222620-0-0-0

:础建资:计（）

1010500-0

房地产开发投资完成额累计比（商品房销售面积:累计比（）727670727670828680929690020600121610222620黄金：加息拐点或已出现，金价有望迎来上涨核心结论：美储结束，价望来涨。盘史美储6轮加息周期，在第1、2轮加息周期中，黄金价格的上涨时点较加息结束分别后了6、4月在第3、5和6加周中金价的涨点加结束后分提了151和4月与几加期相，加结前黄金价格在前涨情。美储息束，价上持时在3至4个月不，均续为16月平上幅为32.9。目前处美储第7加息期，新联基金货示市预美联储12份息50基的几约为80.6，比例著于前的56.。随着通胀拐的出现场预期美联加息和指数的双重点或已。受此刺，价速涨我们为照218200年金格涨第、第四阶段行情优先选黄金增量预、业绩大且后续业兑现概的个股，建议关注银泰黄金（00075.Z、赤峰黄金（6098.H、紫金矿业（60199.）招矿（0188H复盘：加息结束前后，金价有望迎来上涨作为世界公的通用，黄金在国金融市起到了不可代的作黄的价格与美实际利间存在较好负相关市场对于未通胀的影着黄金的价，当美际利率较低，持有的吸引力增，黄金格之上。图11黄金格美元盎）美债际率的关性 伦敦黄金现货价（美元盎）200200100100500

美国年期通胀指数国债TP)（）右轴） 76543210-1-2美、nd、美联储通过制美国基金利率的式，对的通胀情况行宏观，以此维持经济的正常运转。19世纪80年代以来，美联储分别在183184年、1988189年1994995年、19200年2004006年和015018经了6轮明的息期202年3月联宣进加息目正于第7加息周期。图121983222年联基率（）黄价（盎变情况伦敦黄金现货价（美元盎） 美国联邦基金利率（）（轴）22002001001005001614121086420美、nd、我们对历史美联储前后黄金价的变化复盘，分析金价格同阶段的幅况在一轮1983184年美加，美储基利从8.0%上至1.50，后加息为184年8月8日。止息6月金价于985年2月始，在985年2至1987年12期敦金价的涨到71.。1988年美联储为应对通胀未来可能上升带来的危险，提前进行加息。1988年到1989年之间，美联储联邦基金利率从6.45%上调至9.0%，结束加息时间为1989年5月18。加息4月，于189年9开上在989年9月至190年2月，伦黄现的为19.1。图131983188年价化（单：元司） 图141989191年价化（单：元司）n、 n、1994年2月美联储担心美国经济复苏企稳带来的通胀压力增大，决定进行前瞻性加，此制胀在19195这轮加息期，联将准利率从3.1调至6.0，并于95年2月止息。加结前1金价开上，在1995年1月至1995年4月间伦敦金涨为6.。美国第四轮加息处于12000年期间，美联储将基准利率从4.72%上调至6.51此加周中后一加时为2000年5月19日在束息之前，价于999年12月提进上趋。21年国遇“”袭击，导致美国内市动荡，因此联储大低利率，金大幅上伦敦黄金价于201年9过20元盎。在99年2月至21年9，伦敦金价荡有涨，为3.9。在这后美储于002006年间行第加息将准率从.0%上至525于26年7结本加金价在束息前前1个月入荡涨势在206年6月至207年4期，敦金涨幅达到1.。图151995196年价化（单：司） 图161999207年价化（单：元司）n、 n、复盘国近轮215218的息美储准利从0.5调至2，最后次息为208年12月20日在之，金前4月启上涨，在218年8至2月期，金价幅为69208年12美联储加结，价暂整后启达年的涨行，至00年8升破2000美元盎，间达到41。我们以这过中业的化况成个段：第一段美加结前的跑段从2018年8到12月黄价涨幅为3.3%。黄金标的个股涨幅居前的是招金矿业（01818K，+343%、山东黄金（0057.H，+5.6）和中金黄金（6048.H，+5.，为行业白马股，个股在30左。第二段加结，金上趋确从208年12月到2019年9月这一阶段黄金价格上涨幅度达到1.4%，黄金标的个股涨幅居前的是恒邦股份（0223.Z，82.%、银泰黄金（00075.Z，+69.%）和盛达资源（00063.SZ，57.8%，涨幅超过0%。这些上涨标的主要特点表现为公司主业是黄金，存黄量的预期，加公司弹性大，符量价齐的的特点。第三段黄价处震荡情有下。从2019年9到2019年1月，黄金在5右黄金的本是跌，跌在20左。第四阶段是黄金价格从震荡行情过渡到第二轮上涨行情。从209年1月到2020年8，金格涨幅达到4.4黄标的股幅前是黄金（60088.H，+460%、兴业矿业（00426SZ，1318%）和紫金矿业（60899H，+1.%，这时候个股上涨的标的基本都是业绩能够兑现的标的。图172018220年价化（单：元司） n、表12018220年金的涨跌幅 证券码证券称阶段（1818.）阶段（18119）阶段（1919.）阶段（19120）60048.H中金金25.2%14.3%16.5%54.0%60054.H山东金35.6%27.5%22.4%57.5%60098.H赤峰金12.0%25.7%22.5%460.3%60106.H西部金0.3%3.2%11.9%26.8%60189.H紫金业4.3%1.2%0.9%91.0%00042.SZ兴业业31.6%14.2%24.4%131.8%00060.SZ盛达源1.1%57.8%23.4%79.4%00097.SZ银泰金8.8%69.9%28.3%71.1%00215.SZ湖南金14.6%26.0%23.8%45.1%00223.SZ恒邦份5.5%82.2%24.1%71.6%01818K招金业34.3%20.9%15.2%28.4%02099K中国金际8.7%26.6%19.5%36.0%平均跌幅4.5%26.4%19.3%96.1%n、美联储加息美元升资金流入美资产市黄金价格下。当美加息结束，金格涨势确。于第1和第2加周来，价格的上时较息束别滞了6个和4个。而于第3、第4、第5轮和第6加周说，金格上时较加结后别前了1个月5个1个和4个月与几加周相比在息束，金价格存提上的况美联加结后金上涨续间在3至4个月不等金上的均续时为8个，价均上幅为2.9。表2美联加与价化况 加息期结束息间金价涨间金价涨续间月）期间价涨度11984.81985.2987123471.2%21989.51989.99902519.1%31995.21995.1995436.2%42000.51999.2200.9213.9%52006.72006.600741021.5%62018.22018.802082475.4%平均1632.9%美储n、建议关注有黄金增量预期、业绩弹性大且后续业绩兑现概率高的个股据美劳部计美国10月PI为2981同上涨77前为8.2，预期为7.9；心CI为29.同涨6.3，前为6.6预为6.5，CPI速落度于场预。新联基期货示市预美储12月份息50个基的率约为80.6，一比显著于此的6.8随着通胀拐点的现，市期美联储加和美元的双重拐点已出现此刺激，价速涨截到1月2，敦现价到74295元司，较月涨过5.9。图18美国CPI变及比（） 图19美国心CPI变及情） 美国CI 同比（右轴）30252025202520

12 35 美国核心CI 同比（右轴） 1010 30 88 25 66 2044 252 20 20 25 0美劳、 美劳部、从本行来222年7月今金涨大的银黄（0097SZ，+55%、赤峰黄金（60988.H，+22.%）和湖南黄金（0215.Z，+2.%跟上一轮上涨行情不同，2018年上涨幅度较大的标的是行业白马股，本次主要是行业内值偏小公，两次行涨幅居的是黄金业占比高黄个股。等到后续美储加息，金价有望来上涨们认为，参上一波、第四阶段行情优先选黄金增量预、业绩大且后续业兑现概的个股，建议关注银泰黄金（00075.Z、赤峰黄金（6098.H、紫金矿业（60199.）招矿（0188H表3近期的股跌幅 证券码证券称7至涨幅11至涨幅60048.H中金金6.9%1.4%60054.H山东金7.3%11.8%60098.H赤峰金22.8%0.3%60106.H西部金10.1%3.6%60189.H紫金业0.6%17.1%00042.SZ兴业业15.6%1.8%00060.SZ盛达源1.4%12.0%00097.SZ银泰金55.0%9.3%00215.SZ湖南金21.5%2.2%00223.SZ恒邦份8.0%10.3%01818K招金业19.1%21.4%02099K中国金际10.4%3.9%n、工业金属：供需两弱，静待需求复苏弹性释放铜：矿铜供给增加，冶炼利润有望持续上行复盘：美联储加息制价上行2022年一度国高位叠俄冲引供应忧铜一上，冶炼在铜水下工出，存积从月下开，联开激进加息伐资流性紧，价头下虽五月海情和铜出现小的弹但联加政策定叠经衰预期推铜进步速下跌。月限、情供应资紧等素得电铜应受较的干扰，存行九份联储高息限超场预，加洲济退预期加，观严利，铜走，存积十月预衰将，息预期拐来，现弱期下库消，逼价上。图20LE价美）存（吨走势 图21上期铜（元吨及存（）势 E、 HE、矿铜供给增加，若济复苏，铜价有望回升据SM计预计202年全铜矿为1866吨同增长5.88，标志从02224年间全铜供于格的形，应由282万金属吨至228金。202以GabegKaoaKauaQ2铜矿及Queaveo为等铜山中扩的景下叠原矿的量，三年间矿应迎集中长。在05之后由可的球山投资少外世矿老龄问凸，矿生产本渐升因全球铜矿需在05迎转折。此间若济强苏铜有回。图22图22202222E预计全球铜矿集中释放（单位：吨）图23202222E计球供大求S S加工费上涨叠加硫触，冶炼利润有望持上行与矿供相的，炼方经几的能放新冶产较且洲能源紧造冶产相不足从单加费看，签的3年TC为8元&分磅创207年来高从单加费看自01年4月的7元&分磅持上至的0元&分磅。图24铜冶长加费单：美元&分磅） 图25铜冶短加费单：美元&分磅） 、 n、从副产硫酸看，经二季度大幅跌之后酸价格已触并缓慢，考虑副硫的利当短单工下铜炼利达190元，后硫酸价格续暖冶毛有望续行。图26硫酸格底升单：元） 图27冶炼润持位单：元） 隆化、 隆化wd、铝：盈利触底，需求复苏有望释放利润弹性复盘：限电压缩供，求较弱铝价下行2022年年价势由海能危、内电等确因左，情反复美储息预贯穿终上年外部地电铝产成需阶段性配同新疫、俄冲等素致流不，物通率显降低，美锭货水历史高4月下来，国启速息奏以抑制胀衰预蔓，美上压铝。内疫频，济需都受到较影。月旬我国南区高影限电海因源机洲铝厂减产，应缩紧但体需求偏，铝价三度保持下状态。入季度，天然能大拉金价持商心铝返市，前割国，年末总需走，格续下。图28LE价美）存（吨走势 图29上期（元吨及存（吨走势 E、 HE、供给增量主要来自国且后续增量有限从全电铝量看受能危影，中外的他区解产几乎无增，观国受电等素响但量在缓增。到0月产达34134万年化达406万，本已达中电铝能红线后继增空有限。图30全球解月产（位：吨） 图31中国解月产（位：吨） AI S盈利触底，需求复有释放利润弹性因需较，价行产业持去存LE及上所存下至20年以低，盈来，自6份利底一直持位1500200元/吨展后，全能供完释，续增供有且存位况下，后需复，解铝望速弹铝盈利性望速放。图32铝产链于库状（单：吨） 图33电解毛处低（位：元吨） EH、 HEi、锌：盈利相对高位，价格反弹空间受冶炼产能压制复盘：能源危机左锌价2022年，锌原料端，海外矿山生产不及预期，供应未现增加，锌冶炼端一直受到能源成本制，精量难以释放一季度季度前期俄冲突和危机影响锌冶炼动和产流，锌价持走高，库存去化。内二季疫情影响游求弱国累库美储4月开强劲息压锌，三季度海外能源机加剧得价格再度行。四全球经济衰预期笼，需求减，年库跌最低使价有定撑。图34LE价美）存（）势 图35上期（元吨及存（）势 E、 HE、锌价相对高位下，给无法有效释放从全球锌矿产量来看，2002021年市场预期的海外新增供给并未实现有效释放月均量乎增，国方因保题直增量从续给看在当前锌相高下无有效放海锌，续或进步给量。图36全球矿度量单：万） 图37中国矿度量单：万） ILS、 S盈利相对高位，价反空间受冶炼产能压制受能成上海冶减产响锌存续化至对位若求苏，锌价望速弹从企及炼盈来，前盈处相高，格反弹或生炼能速放，而制价弹间。图38锌库去至位单：吨） 图39锌矿及炼利维高位单：元吨）EH、 n、能源金属：锂及硫酸镍供需缺口持续存在，钴供需关系走弱动力储能持续增长，拉动能源金属需求全球力储电持高速长拉能金需求据ysadenegy测，至200年中装分别望到726203h，021230年间合增长分可到35.30.全电装持续增，必动于电池游料、、等能金的求。图40全球池机测单：h） 图41中国池机测单：h） rtdn、 rtdn、锂：缺口仍在，锂价高位震荡有望持续2022海由疫等因，在202供的锂并形有供，同时国内锂盐因缺电题检修、停不断，在下游需求速扩张况下供给端无法效满足然不时传出游因锂高延缓采购消息，的供给情况难以在短期内得到改善。222年前三季度锂价一直维持060万元吨的价格位并四度突破60元，期锂的给口将续在，价格望持高。图42碳酸价走（位万元） 图43氢氧锂格势单：万元吨） 数据源安科 数据源安科锂价挺锂新项开发度快根据ysdenegy跟踪的238个项，其中有16右于产状近50仍勘中，在探目约70%仍处于初步勘探阶段，锂价坚挺，锂矿新建项目开发进度加快，到225年预计新增8个矿目计201205年R望到30。图44图44锂矿目多在占16%图45到205年预计新增8个锂矿项目（单位：千吨）rtdn、 rtdn、从供给国来看，澳大利亚、智利、阿根廷等国仍是主要的供给增量，205年三国供有到10吨LE占球供的6左。图46各国酸供变化 rtdn、2022年澳大利亚除了Genbuh锂矿(由天齐锂业、O和雅保公司AbeaeCopoan共同拥有等传统资产能够提高锂的产量，今年四季度包括LionnReoue司的Kaheenaey目MtHoad项目M和eaes共同拥有以及CoeLihum公司的Fns项等项目陆投，逐释放增量第方询构sadEnegy预,到225年产有达到49.46LE产能571吨。图47澳大亚酸供预（单吨） 图48到205年大亚给局 rtdn、 rtdn、阿根廷和智利是南美洲“锂三角”的两大供应国，预计到05年阿根廷卤水总产量达到5吨C（产能7.8万，较201增加2万吨L。了Livnt公的SaardeloeMuo和Akem公的SaardeOaoz这传统资产来预至还有9个项将今开始加的应包中资的Maa目esQubadasQ和CauhaOoz产。智利的供给主要来自M公司的Saarelaen和雅保公司的SaareAacaa，根据公规划预计智利225年碳酸产量将达到3.75万吨CE（能345吨。图49到205年根锂给局 图50到205年利供格局 rtdn、 rtdn、从供需平衡来看，2021222年是锂供需最为紧张的年份，随着在产项目的供给增加以及新建项目的投产，203年供给缺口有望收窄。随着在建项目的投产，2024会在暂供空窗，口将次大从205开，虑到纯电动汽车V)的加速普及和储能电池的强劲增长，锂将面临日益严重的短缺我们计到200，矿供将需近20，缺近5吨当量CE)碳锂格维持位。图51.锂供紧局有续（位千） rtdn、钴：印尼供给增量明显，钴价弱势动力电池端磷酸铁步实现对三的替代元高镍化减对钴需叠加印尼氧镍项目投产钴在222季度创下41金磅新高之后，开始续下滑原料以及计系数已下跌，该下趋势一续到三季末收预下有所解期钴下幅近40。图52B钴走（位元磅） 图53钴原及价数势单位美元磅） 数据源安科 数据源安科伴随着钴价大幅下整个产业处去库存，产业链买不买跌态致本就较差需求显为脆弱，下钴盐价幅更为明显出现原产价格挂现。图54硫酸价倒（位元吨） 图55四钴格挂单：元吨） 数据源安科 数据源安科从供给增量来看，钴的供给主要来自印尼和刚果金，预计03年全球钴供给量将到23.66万，较222年加约5万，到030年球供达到3677万吨。图图56钴的给量要自尼和果（位万）4003003002002001001005000219 220 221 22E 22E 22E 22E 22E 22E 22E 22E 23E刚果金 印尼 其他rtdn、刚果金是钴的传统供应大国，钴企众多，未来主要的增量在于洛阳钼业的FM表4刚果钴给量要自嘉可洛钼（位：吨）项目嘉的C和u表4刚果钴给量要自嘉可洛钼（位：吨）公司项目称201920202021202E202E202E202E嘉能可KC17.123.923.822303030嘉能可Muanda42.223.93.914202528洛阳业TFM00007.514.714.7rtdn、表5印尼望为的供增量单：万吨）产能投产间2021202E202E202E202E华越0.78202200.450.60.70.7青美邦格美0.62023000.30.60.6淡水谷1.5202600000宁波勤62021