金融市场与机构学：C13 外汇市场

第十三章外汇市场一、外汇市场世界上大多数国家都拥有自己的货币：美国用美元，法国用欧元，印度用卢比。跨国的贸易涉及到不同货币（或者更普遍情况下，是以不同货币计价的银行存款）间的相互兑换。例如，一家美国企业购买外国的商品、劳务或金融资产，美元（通常是以美元计价的银行存款）必须兑换成外币（以外币计价的银行存款）。一种货币用其他货币表示的价格称为汇率。它影响着经济和人们的日常生活。对于美国人而言，当美元相对于外国货币升值时，外国商品变得更便宜；当美元贬值时，外国商品变得更昂贵。此外，汇率的变化对金融机构有重大的冲击，因为它们的许多资产是以外币计价的；当外币的价值发生变化时，金融机构的市场价值就会随之变化。货币以及用某种货币计价的银行存款的交易都是在外汇市场上进行的。外汇市场是确定汇率的金融市场。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-2一、外汇市场

（一）什么是汇率在外汇市场上有两种类型的汇率交易：1）即期交易（Spottransactions），是银行存款之间的即期交易兑换，使用的是即期汇率（spotrate）；2）远期交易（Forwardtransactions），是银行存款在未来某一特定日期进行的交易兑换，使用的是远期汇率（forwardrate）。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-3当一种货币的价值提高时，它就在升值（appreciation）；当一种货币的价值下降时，它就在贬值（depreciation）。如，1999年初，1欧元=1.18美元（即1美元=0.85欧元），在2004年底，1欧元=1.33美元（即1美元=0.75欧元）。因此，欧元升值了（1.33-1.18）/1.18=13%；相反，美元贬值了（0.75-0.85）/0.85=-12%。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-5ForeignExchangeMarket:

ExchangeRatesCurrentforeignexchangerates/releases/H10/hist一、外汇市场

（二）为什么汇率很重要当一国的货币升值（价值相对于其他货币增加）时，该国商品在国外变得更加昂贵，而外国商品在本国变得更加便宜（假设两国商品在各自国内的价格保持不变）。相反，当一国的货币贬值时，该国商品在国外变得更加便宜，而外国商品在本国则变得更昂贵。一国货币升值给本国制造商对外出售商品带来了困难，却能够提高外国商品在本国的竞争力，因为现在购买这些外国商品花费更少。尽管本国货币升值损害了国内的一些企业，但是本国消费者却由于外国商品变得更便宜而受益。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-7一、外汇市场

（三）外汇如何交易外汇市场是场外交易市场。1）在该市场中，众多经销商（大多数是银行）随时准备出售和购买以外币计价的存款。2）外汇市场上的交易由超过100万美元的交易组成。3）消费者是在零售市场上从交易商那里购买外币，比如从美国运通或从银行购买外汇。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-8二、长期汇率

（一）一价定律一价定律（LawofOnePrice）：如果两个国家生产的是相同的商品，那么无论该商品由哪个国家生产，其价格在全世界范围内都应该是一样的。例：假设美国钢铁的价格为每吨100美元，同样的日本钢铁的价格为每吨10000日元。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-9Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-10ExchangeRatesintheLongRun:LawofOnePriceLawofoneprice

E=100yen/$二、长期汇率

（二）购买力平价理论购买力平价理论（TheoryofPurchasingPowerParity,PPP）：任何两种货币的汇率都会调整以反映两个国家价格水平的变动。购买力平价理论只是一价定律在一国价格水平上的简单应用。如果日本钢铁价格提高10%（增至11000日元），美国钢铁价格保持100美元不变。运用一价定律，汇率将提高为E=110yen/$，这样日本钢铁的美元价格仍为100美元（等于美国钢铁的价格）。因此日本钢铁的日元价格提高10%将会导致美元升值10%（日元贬值10%）。将一价定律运用于两个国家的价格水平就得出PPP理论，该理论认为如果日本的价格水平相对于美国的价格水平提高10%，美元将会升值10%。PPP理论说明，如果一国的价格水平相对于另一国上涨，则该国的货币就会贬值（另一国的货币就会升值）。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-11Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-12ExchangeRatesintheLongRun:PPPPPP理论的预测在长期中得到证实，但在短期内并没有多少价值。1）PPP理论认为汇率只由相对价格水平的变动确定，其前提假设是两个国家所有的商品都是同质的。当该假设成立时，一价定律表明所有这些商品的相对价格（即两个国家间相对的价格水平）将会确定汇率水平。2）PPP理论没有考虑到许多不进行跨国交易的商品与劳务（但是其价格也被计入了一国的价格水平中）。住房、土地、餐饮、美发等服务都是不会进行跨国交易的商品。所以即使这些项目的价格提高并引起价格水平相对于别国上涨，它们也很少直接影响到汇率。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-13二、长期汇率

（三）长期中影响汇率的因素基本原理；能引起本国商品需求相对于外国商品需求增加的任何因素都倾向于使本币升值，因为本国商品需求的增加，使其即使在本币升值时也能继续顺利销售出去。类似的，能引起外国商品需求相对于本国商品需求增加的任何因素倾向于使本币贬值，因为本国商品需求的减少，使其只有本币贬值时才能继续顺利销售出去。长期中，影响汇率的因素主要有：相对价格水平、关税和配额、对本国商品相对于外国商品的偏好、生产率。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-14Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-15ExchangeRatesintheLongRun:FactorsAffectingExchangeRatesinLongRun三、短期汇率理解汇率短期波动的关键在于：汇率是外国银行存款（以外币计价的存款）表示的本国银行存款（以本币计价的存款）的价格。因为汇率是用一种资产表示的另一种资产的价格，所以考查短期汇率确定的方法就可以采用资产市场方法。资产需求决定因素的分析指出，影响本币（美元）存款和外币（如欧元）存款需求的最重要的因素是这两种资产之间的相对预期收益率。当美国人或外国人预期美元存款的收益率高于外币存款的收益率时，对美元存款的需求就会增加，相应地对欧元存款的需求就会减少。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-16三、短期汇率

（一）本币存款和外币存款预期收益率的比较假设美元存款的利率（以美元支付的预期回报率）为，外国银行存款利率（以外币欧元支付的预期回报率）为。为了比较美元存款与外币存款的预期回报率，投资者必须将回报率转换成他们使用的货币单位。用表示汇率（即期汇率），用

表示下一期的预期汇率，因此美元的预期升值率可表示为：Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-17假设一个外国人决定将1欧元投于美元存款。首先，这意味着他购买了的美元存款（美元和欧元间的汇率是，它的报价方式是1美元可以兑换多少欧元），在期末他会获得的美元。将此金额转换为在期末时他能获得的欧元数量，即为：，因此，他的1欧元的初始投资的预期回报率：Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-18因为通常接近接近于1，因此用欧元表示的美元存款的预期回报率：这个外国人预计用欧元表示的欧元存款回报率：因此，相对预期回报率（即美元存款和欧元存款预期回报率的差额）为：随着美元存款的相对预期回报率提高，外国人希望持有更多的美元存款并减少欧元存款。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-19Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-20ExchangeRatesintheShortRun:ExpectedReturnsonDomesticandForeignAssets上图表明，不管是用欧元计算，还是用美元计算，得到的相对预期回报率都是相同的。因此，当美元存款的相对预期回报率提高时，外国人和美国本国居民的反应一样：他们都希望持有更多的美元存款并减少外币存款。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-21三、短期汇率

（二）利率平价条件因为外国银行存款与美国银行存款具有相似的风险与流动性，而且资本流动的障碍很少，可以合理地假设各种存款是完全替代品。如果同时存在美元存款与外币存款供给，二者的预期回报率必须相等，即相对预期回报率等于零：该式被称为利率平价条件（interestparitycondition）。该式还可以表示成：本币利率等于外币利率加上外币的预期升值率。如果本币利率高于外币利率，意味着外币具有正值预期升值率，这可以补偿较低的外币利率。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-22三、短期汇率

（三）外汇市场的均衡1、用美元表示的欧元存款的预期回报率：2、用美元表示的美元存款的预期回报率：3、均衡时：Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-23Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-24ExchangeRatesintheShortRun:Equilibrium四、解释汇率的变动

（一）外币存款预期回报率曲线的位移1、外币利率的变动：其他条件保持不变，，曲线向右移动，本币贬值，汇率E；2、预期未来汇率的变动：

，

曲线向右移动，本币贬值，汇率E。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-25预期未来汇率的变动：我们对汇率确定的长期因素的分析指出影响预期未来汇率的因素有：相对价格水平、相对贸易壁垒、进口需求、出口需求以及相对生产率。因此，下列变动将会提高欧元存款的预期回报利率，使曲线向右移动，并使本币（美元）贬值，即期汇率（E）下降：1）预期美国的价格水平相对于外国价格水平将会上升；2）预期美国贸易壁垒相对于外国将会削减；3）预期美国的进口需求将会增加；4）预期外国对美国出口的需求将会减少；5）预期美国生产率水平相对于外国将会下降。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-26四、解释汇率的变动

（二）本币存款预期回报率曲线的位移本币利率，曲线将向右移动，本币升值；

，曲线向左移动，引起本币贬值。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-27ExplainingChangesinExchangesRatesCopyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-28ExplainingChanges

inExchangesRates(cont.)Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-29案例分析：均衡汇率的变动

（一）本币利率的变动费雪方程式表明名义利率：因此，造成名义利率变动的原因有两个：实际利率的变动和预期通货膨胀率的变动。1、假定由于本国提高使得名义利率iD上升，保持不变：由于不变，可以合理地假设美元的预期升值率是不变的，所以对于任何汇率水平，外汇存款的预期回报率也保持不变。因此，曲线保持不变而曲线向右移动。结果：当本国实际利率提高时，本币升值。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-302、假定由于本国提高造成名义利率iD上升：

导致美元预期升值率（欧元预期升值率），一般认为预期升值率大于本币利率iD的提高。所以外币存款预期回报率提高的幅度大于美元存款的预期回报率。因此，曲线向右移动的幅度大于曲线的移动，汇率下降。结果：当的提高导致本币利率上升时，本币贬值。Copyright©2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-31案例分析：均衡汇率的变动

（二）货币供给的变动长期内，货币供给量Ms，P

,Eet+1

,使得曲线向右移动。在短期内，价格水平不会马上提高。短期Ms，iD下降，使曲线向左移动，汇率从E1下降到E2。因此，本国货币供给量，本国货币贬值。但长期内，利率回复到原来的水平iD1，因此长期内，汇率从E2提高到E3（汇率超