地方政府隐性债务专题（二）：重温隐债化解的三个经典案例-20220125-安信证券

2022年1月25日地方政府隐性债务专题(二)：重温隐债化解的三个经典案例结构调整不畅等原因，镇江GDPBP以上。(2)措施：2019年初镇江是较早提出化债方案的城市之一，化债措施包括六个方面，①债务臵换。主要以银行贷款臵换存量贷款和非标，开始于2019年下半年。该种债务臵换不降低隐债规模，主要起到拉长债务久期、降低融资成本的作用。②增发地方债。2019年镇江地方债发行金额明显放量，显性债务余额明显增加。③盘活资产。市属产业集团通过土地出让、房产变现、股权变现等方式，处臵存量资产，增团筹备归并具有经营性收入的收费停车场业务；以及向平台转入上市公司股权，如2018年镇江国资委将持有的江苏索普股权转让给镇江城建集团。⑤融资成本削峰。2021年上半年推出‚融资成本削峰计划‛，压降高成本存量债务。此外，其他化解措施还包括设立平准基金对债券发行进行定向支持等。(3)效果：区域融资环境边际改善。化债措施集中推进后镇江城投的净融资和信用利差在2020年修复到较优水平，2021年随着城投监管加严，净融资又转为回落，信用利差走阔后基本维持震荡。城投债净融资大幅转负，融资成本明显上升，部分城市如遵义、黔南、黔东南非标违约频发。(2)化解：贵州化债措施主要包括四方面，①召开投资人恳谈月两次召开。②筹集偿债资金。通过统筹财力性转移支付增量等安排资金用于债务高风险市县偿还到期债务本息；以及设立省级和市州债务风险应急资金池债券用于收购贵州高速公路集团有限公司14.7%股权，同月茅台集团宣布子公司茅台财务将开展债券投资；以及由茅台集团向地方基建捐资等。④省金控集团提供担保。通过出具流动性支持函、签订担保协议等维护债券市场稳定。(3)较优水平。2021年以来，在贵州债务率仍处于偏高水平的情况下，随着监管政策趋紧、市场风险偏好降低，城投净融资再次转负，信用利差也有所走阔。较大，地区违规举债、非标违约等负面舆情频出。(2)化解：湘潭的化债措施主要包括四方面，①债务臵换，包括三种形式，国开行贷款臵换隐债、地方债臵换隐债和金融机构贷款臵换隐债。②成立省级化债基金。湖南AMC设立湖南省债务风险化解基金，为湘潭市等市县下属平台公司提供流动性支持救助资金。③调度财政资金化债。通过公共预算安排、政府性资金调度、土地出让、资产处臵等方式筹集化债资金。④融资平台整合。2019年完成市全市平台公司清理整合17家，重组为新的城发集团、产业集团和交发集团。(3)效果：2019年湘潭城投净融资和信用利差出现明显改善。但由于区域债务负担本身较重，短期完全化解的难度较大，2020年以来非标违约等负面舆情仍然发生，城投净融资1总结：镇江的化债方案以债务臵换为核心，配合增发地方债、盘活资产、资产注入、融资成本削峰、设立平准基金等措施；贵州化债方案的特色是依托区域核心企业，通过召开恳谈会、地方国企支持、省金控担保等方式推进；湘潭化债方案除常规的债务臵换、调度财政资金外，还结合成立省级化债基金、平台证券研究报告池光胜池光胜分析师chigs@chenyt4@相关报告 迁2021-11-192022-1-151各项声明请参见报告尾页。整合等措施。总体来看，化债方案推出对区域融资环境有一定的改善作用，中长期效果取决于地方对资产资源的盘活情况以及地方财政实力的稳定性。1风险提示：信息有偏差或遗漏，政策变动超预期等。2各项声明请参见报告尾页。3各项声明请参见报告尾页。内容目录 2.2.措施：债务臵换+盘活资产+资产注入+融资成本削峰 6 7 3.2.措施：恳谈会+地方国企支持+省金控担保 8 4.2.措施：债务臵换+省级化债基金+平台整合 12短期有所改善 14 图表目录 图2：镇江2018年GDP增速大幅下滑(%) 5图3：镇江2018年GDP增速在省内居后(%) 5图4：2018年镇江广义调整负债率排名省内第一(亿元，%) 5图5：2019年镇江市本级地方债发行额明显放量(亿元) 6图6：2019年镇江市本级政府债务余额明显上升(亿元) 6 图8：2020年为镇江城投净融资和成本最优的一年(亿，%) 7图9：2018H2-2020H1镇江城投信用利差大幅压缩(BP) 7图10：2018年贵州债务率居全国前列，财政自给率处中下游(%) 8 图12：贵州各区域非标违约数量(2018-2020，个) 8 图15：2019年贵州城投信用利差大幅收窄后走阔(BP) 112018年湘潭债务率省内排名第二(亿元，%) 11图17：湘潭市地方政府一般债务和专项债务限额变动情况(亿元) 13 预算执行报告对地方政府债务管理的相关表述 9 潭市历年预算执行报告中对地方政府债务管理的表述 12后的三大集团 144各项声明请参见报告尾页。1.财政部六大化债途径根据2018年8月财政部印发的《地方全口径债务清查统计填报说明》第十五条，隐性债务 (1)财政资金偿还。指安排年度预算资金、超收收入、盘活财政存量资金等来偿还债务。 (3)利用项目收益偿还。由企事业单位利用项目结转资金、经营收入(不含财政补助资金) (4)转化为经营性债务。将具有稳定现金流的债务合规转化为经营性债务。 (5)通过借新还旧、展期等方式偿还。由企事业单位与金融机构协商通过借新还旧、展期 (6)破产重组和清算。对项目单位进行破产重整，并按照公司法等法律法规进行清算，以其中，前三种措施属于‚统筹各类资金资源偿还‛1的范畴，但受到地方政府筹集资金偿还债务的能力和空间的限制；第五种属于‚市场化金融工具臵换‛，通常需要当地金融机构或政策性金融机构的支持。该种途径偏向于‚技术性化债‛，属于‚时间换空间‛的手法，不能债务规模，但执行最容易、运用最广；第四种适用于项目自身现金流可覆盖债务本息的图1：财政部六大化债途径2.案例一：镇江升、5各项声明请参见报告尾页。图2：镇江2018年GDP增速大幅下滑(%)镇江GDP:累计同比镇江规模以上工业增加值:累计同比0505)12/1213/1214/1215/1216/1217/1218/1219/12图3：镇江2018年GDP增速在省内居后(%)864202018年实际GDP增速镇江2018年实际GDP增速镇江徐州连云港盐城淮安泰州扬州宿迁苏州常州南通无锡南京7.47.27.06.86.86.76.7年末发债城投有息负债余额达到4054.1亿，广义调整负债率((地方政府债务余额+发债城平均发行利率7.27%，相比2017年上升128.8BP。图4：2018年镇江广义调整负债率排名省内第一(亿元，%)0000004000200002018年城投有息负债余额2018年广义调整负债率(右)2018年地方政府债务余额苏州市徐州市扬州市宿迁市无锡市南通市泰州市盐城市淮安市连云港市2018年城投有息负债余额2018年广义调整负债率(右)2018年地方政府债务余额镇江市40002019年3月镇江市的债务化解方案得到财政部认可。6各项声明请参见报告尾页。图：2018年镇江城投净融资大幅走弱、融资成本上升(亿元，%)净融资平均利率(右)2508200765043-502102013年2014年2015年2016年2017年2018年 年下半年开始镇江市属五大平台(镇江城建、江苏瀚瑞、镇江国投、镇江交投、镇江旅投)参与通过银行贷款臵换存量贷款和非标的债务臵换。例如，根据公司公告，镇江交投通过增加银行借款和直接融资，接续信托和融资租赁等非标融资，公司非标融资规模和占比分别由2019年末的156.2亿元和27.9%下降至2021年6月末的103.4亿元和17.4%。该类债务降低融资成本的作用。 年的1.7倍。图5：2019年镇江市本级地方债发行额明显放量(亿元)002502000地方政府一般债务发行额地方政府专项债务发行额28.028.0.5265.22.22015年2016年2017年2018年2019年图6：2019年镇江市本级政府债务余额明显上升(亿元)地方政府债务余额地方政府债务限额00040020002015年2016年2017年2018年2019年2020年 (3)盘活资产。镇江市属产业集团通过土地出让、房产变现、股权变现等方式，处臵存量资产，增加现金流。根据政府工作报告，2018年镇江盘活‚四集团一中心‛(镇江城建、镇0亩。 索普集团100%股权转让给镇江城建集团，使得镇江城建集团间接持有江苏索普(A股上市。7各项声明请参见报告尾页。 市国企编制‚融资成本削峰计划‛，压降利率超10%的存量债务；2021年8月起镇江对成本进行监测2。7：镇江主要化债途径为回落，发行成本有所上行，信用利差在2021年初反弹走阔后基本维持震荡。图8：2020年为镇江城投净融资和成本最优的一年(亿，%)净融资平均利率(右)2508200765043-502102018年2019年2020年2021年图9：2018H2-2020H1镇江城投信用利差大幅压缩(BP)0镇江城投信用利差(中位数，BP0000400020002017/12019/12018/12017/12019/12018/12021/13.案例二：贵州》。8各项声明请参见报告尾页。六盘水市安顺市铜仁市黔南布依族苗族自治98765432100004002000六盘水市安顺市铜仁市黔南布依族苗族自治98765432100004002000州图10：2018年贵州债务率居全国前列，财政自给率处中下游(%)00040020002018年广义调整债务率2018年财政自给率(右)上海西藏广东湖南山西河北辽宁内蒙古山东黑龙江河南宁夏福建北京吉林新疆安徽浙江江西湖北四川江苏重庆湖南广西天津青海陕西甘肃云南贵州2018年广义调整债务率2018年财政自给率(右)400年、图11：贵州2018年城投债净融资大幅走弱(亿元，%)图12：贵州各区域非标违约数量(2018-2020，个)86486420净融资额平均利率(右)20152016201720182018年以来贵州积极化解隐性债务风险。(1)2019年提出‚七严禁‛、‚八个一批‛和‚十四条‛化债指导(表1)；(2)2020年1月发布《关于促进贵州资本市场健康发展的意见》,政部贵州监管局，贵州2021年执行以下工作：一是开展地方政府隐性债务变动统计核查；防控化解工作监管，通过财政部监测平台动态关注部分区县债务率变管。表1：贵州省三大化债要求举措详情‚七严禁‛‚八个一批‛‚十四条‛化债措施指严禁违法违规举债、严禁违法违规担保、严禁违法违规进行政府购买服务、严禁‚名股实债‛、严禁‚三边‛工程、严禁违规建设楼堂馆所、严禁政府性债务管理不作为。指压缩、核减建设规模化解一批；停建或缓建非必要项目化解一批；债务重组转化为企业债务处臵一批；出让处臵资产偿还化解一批；安排预算资金偿还化解一批；交通等国有企业通 (1)调整优化空间化解；(2)停建缓建、压缩瘦身化解；(3)优化调整项目功能化解；(4)依法依规开展审计和沟通协调化解；(5)盘活处臵资产化解；(6)省市国有企业收储资源资产化解；(7)政府和社会资本合作(PPP)改造化解；(8)债权转股权化解；(9)延长期限降低成本处臵风险；(10)安排预算资金化解；(11)依法依规处臵非标债务；(12)剥离债务资产化解；(13)整改违法违规行为进行处臵；(14)盘活资金化解。表2：贵州历年预算执行报告对地方政府债务管理的相关表述文件名相关表述《贵州省算执行情况报告》《贵州省算执行情况报告》《贵州省算执行情况报告》《贵州省算执行情况报告》《贵州省算草案报告》、风险应急处理预案、PPP债务成本、剥离应由企业承担债务、安排预算资金偿还存量债务、政府性债务管理‚七严禁‛、地方政府性债务管理问责暂行办法等‚1+8‛系列配套方案，多措并举强化地方政府性债务管理，切实防范债务风险。建投资项目，从严监管、审核国有企事业及平台公司新增债务。严格落实各市县债务风险管控责任…严禁以脱贫攻坚之名违规审批‚花架子‛项目。务风险应急预案。建立债务风险应急处臵机制。设立省级债务风险应急资金池，推动市州资金池的设立。进一步健全债务管理制度措施。严格落实债务管理‚七严禁‛，梳理举债融资‚正面清单‛和‚负面清单‛，围绕‚化小、化优、化转、化长‛四条路径，提出盘活处臵资产、安排预算资金偿还、推动融资平台公司转型等化债做好债务风险防范。压紧压实主体责任，建立债务风险定期报告制度，严格监督问责。通过设立省级应急资金、纾困资金、奖补资金、加大转移支付支持、协调开展展期重组等措施，切实防范债务风险。不断完善债务管理制度体系。出台加强债务管理防范化解债务风险的规定、政府性债务和政府隐性债务问责办法全链条的债务风险防控制度体系。积极化解存量债务。按照‚一县一方案、一债一策‛的原则，层层压紧压实债务管理主体责任。建立债务化解日报告、滚动审核工作机制。全省各级各部门联动配合，依法依规化解政府存量债务。市县坚决守住不发生区域性、系统性债务风险的底线。政府债务。全力防范化解债务风险。严格政府债务预算管理，坚决守住不发生区域性、系统性债务风险的底线。积极争取中央部委和金融机构支持，助力全省防范化解债务风险。 (1)召开投资人恳谈会。贵州是较早召开投资人恳谈会的省份之一，①2019年10月，贵办贵州省债券市场投资者恳谈会；②2020年8月，贵9各项声明请参见报告尾页。10各项声明请参见报告尾页。表3：2019-2020年贵州省两次召开投资人恳谈会主要内容2019年10月2020年8月发行的债券的兑付。会上就贵阳市、遵义市债券风险防范问题做了交流。副省长提出：将加快推进投转入，盘活债务对应资产；通过资本管理运作、股权运作、产业培育等方式进一步利用省级资本运营公司；省级债务风险化解周转金将重点用于融资平台公司偿还到期债务；推动金融资产管理公司对融资平台到期的债务进行收购重组、整体化解。 风险市县偿还到期债务本息；同年，贵州设立省级债务风险应急同时推动各市州建立债务风险资金池。 股份(合计5024万股)无偿划转至贵州省国有资本运营有限公司，根据当日收盘价计算，收购前贵州高速公路集团由贵州省国资台集团财务有限公司开展固定收益类有价证券投资业务，投资总规模不超过其资本总额的专项建吨生活污水处理厂，向习水县政府捐资5.46亿元专项建设习新大道。 13：贵州主要化债途径11各项声明请参见报告尾页。0000004000200000000040002000图14：2019-2020年贵州城投债净融资大幅改善，2021年回落(亿00004002000净融资额平均利率(右)20182019202020214图15：2019年贵州城投信用利差大幅收窄后走阔(BP)贵州城投信用利差(中位) 2017/12017/102018/72019/42020/12020/102021/74.案例三：湘潭，，台出现非标逾期，如根据湘潭九华年报披露，截止2020年末，其融资租赁款及信托借款逾期本金达到7.48亿元。图16：2018年湘潭债务率省内排名第二(亿元，%)6000500040003000200002018年城投有息负债余额2018年地方政府债务余额2018年广义调整债务率(右)娄衡永湘长底阳州西沙市市市州市0004002000益阳市怀化市常德市邵阳市岳阳市株洲市郴州市湘潭市张家界市表4：2018年以来湘潭负面舆情梳理潜在风险压力很大。湘潭城乡建设发展集团有限公司通过将市政道路等公益性资产售后回租的方式违规融资14.6亿元，用中共湘潭城乡建设发展集团有限公司委员会在《关于巡察‚回头看‛整改进展情况的通报》中指出债务资成本高且以预付工程款支付高额居间费用、两年以上往来款项未及时清理等问题。湘潭九华经建投多个‚非标‛融资产品出现付息逾期,涉及多家信托机构，后回应系技术操作失误。额达8876的国通信托〃方兴303号信托计划宣布展期。。联合资信：调整湘潭九华经济建投主体及相关债项评级展望至‚负面‛。湘潭政府债务管理相关文件文件要点信息《湘潭市政府性债务化解和风险防控实施意见》《湘潭市人民政府关于严控政府进一步加强风险防控管理，牢牢守住不发生区域性系统性风险的底线。主要内容包括健全融资体系、稳步化解存量债务、规范融资举债行为、构建风险防控机制四部分内容。进一步严格债务管理和风险防控监管，对债务监管持续保持高压态势。主要内容包括制定全市性债务风险坚决打好防范化解重大风险攻坚战的意见》债务风险规划、严格落实‘党政同责、一岗双责’要求、科学合理调整投资结构、严格违法违规举债、建立健全债务管理体制机制五部分内容。《湘潭市防范化解政府性债务风险问责暂行办法(试行)》对违规融资举债的行为进行问责。《财政预算管理十条》规定‚三个一律‛，其中包括重大政策出台和重大项目决策时要由财政部门评估财力可否承受，超过财政承受能力、可能新增政府隐性债务的政策或项目，一律不出台。表6：湘潭市历年预算执行报告中对地方政府债务管理的表述时间文件名当年举措相关表述次年目标相关表述《湘潭市本政决算的报》台公司转型步伐，积极稳妥臵换和化解存量债务。潭市政府预算公开》债务的限额管理和预算管理，研究制定了政府性债务化解方过公共预算安排、政府性资金调度、土地出让、资产处臵等础上，统筹一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营保行为，严控债务增量。精准‛思路举措，在全省率先推出债务平滑方案。市级财政债资金拨付、使用、付息、归还全过程制度机制，积极筹集潭市政府预算公开》安排偿债准备金5亿元，垫付园区、融资平台政府债券利息研究制定行政事业单位经营性资产注入平台公司方案，积极强化债务动态信息化监控PP推进融资平台整合转型，并对园区、平台公司违规融资整改投资项目建设，加快融资平台公司市场化转型。12各项声明请参见报告尾页。13各项声明请参见报告尾页。盘活、调动一切可用的资源资金，牢牢守住不发生系统性风管控。制定债务利息三年平衡方案，不断探索基金、平滑等、开前门‛五篇文章。科学研判政府债务余额规模合理空间,完善中长期债务偿还计划,形成政府债务借用管还相统一的管理金，用好‚六个一批‛政策工具，缓释债务风险。严防违规融资举债行为，确保隐性债务不新增。2022年继续严格管控债务风险。按照‚三步走三确保‛步骤目标及‚两条线三回归‛原则要求，用好政策工具，合规缓释到期债务风险。充分发挥城市运营基金、新兴产业投资基隔离墙。完善债务风险监测机制，加强对平台公司、园区以及重点乡镇(村)债务风险的提示、预警及监控。面； 湖南日报报道，国开行湖南分行先后支持湖南省多个城投平台的融资再安排，臵换短期高息延期回售、发新还旧等方式化解到期债务。图17：湘潭市地方政府一般债务和专项债务限额变动情况(亿元)00000040002000地方政府一般债务限额地方政府专项债务限额433.433.1305.510.3203.1349.2213.7143.356.12016年2017年2018年20192016年2017年2018年2019年2020年 (2)成立省级化债基金。在湖南省财政厅和湖南财信金控集团的支持下，湖南省资产管理有限公司(‚湖南AMC‛)于2020年初设立了初始规模为100亿元的湖南省债务风险化解基金，截止2020年2月，湖南AMC通过化债基金及其他方式累计给湘潭市、衡阳市等市县的下属平台公司提供了合计约60亿元的流动性支持救助资金3。 市本3参考湖南新闻综合门户网站红网文章《候选金融力量|湖南AMC：化解地方政府存量隐性债务风险化解》。亿元，筹集土地出让收入96.42亿元，盘活、调动一切可用的资源资金。 (4)融资平台整合。据湘潭市2020年政府工作报告，湘潭在2019年完成市本级平台公司‚四清‛审计，全面剥离平台公司政府融资职能，依法注入各类资产总计212亿元，重组新。表7：2019年湘潭市管投融资公司经战略重组后的三大集团集团名称定位主要下属子公司湘潭城乡建设发展集团有限公司湘潭交通发展集团湘潭城乡建设发展集团有限公司湘潭交通发展集团有限公司湘潭产业投资发展集团有限公司湘潭规划院公司、湘潭文产公司湘潭汽车运输、湘潭交发物流、湘潭公共交通、湘潭综合交通产发、湘潭交发臵业、湘潭交发贸易石科技、湘潭股权投资、湘潭产业私募股权基金管理、湘潭环境水务投资、湘潭农业产业发展投资、湘潭市产业资产管理开发、房地产开发、物业管理(园林绿化)、资产经营、建筑材料、文化旅游、勘测设计施工等业务。以公益类为主的市管国企，主要从事公共交通、道路客运、交通基础设施建设和运营、旅游运输与服务、物流服务、交通科技、交通产业投资等业务。方特色产业)、资产经营、战略性新兴产业等业务。020年明显回落，信用利差也有所走阔。14各项声明请参见报告尾页。15各项声明请参见报告尾页。图：2019年湘潭城投净融资小幅改善后走弱(亿，%)2000-50净融资额平均利率(右)20152