财务管理学第四章项目投资决策课件

第四章项目投资决策第一节项目投资决策需要考虑的重要因素第二节项目投资决策的主要评价指标第三节特殊情况下的投资决策第四节风险情况下的投资决策哪些项目值得投资？第一节项目投资决策的相关概念一、项目投资概念

项目投资是一种以特定项目为对象的长期投资行为。工业企业投资项目可分为新建项目和更新改造项目两类。新建项目按其涉及内容还可进一步细分为单纯固定资产投资项目和完整工业投资项目。项目投资的特点：回收时间长，投资数额多，

变现能力差，

资金占用量相对稳定，

投资次数少，

投资风险大。

由于项目投资时间长，在投资中无法对未来各因素的发展变化作出完全正确的预测，投资风险大。所以企业有必要采用专门方法进行风险决策。投资决策需要考虑的两个重要因素货币的时间价值现金流量使用现金流量的原因投资决策需要计算货币的时间价值利润具有太大的主观性投资项目的现金流动状况比盈亏状况更重要为什么应以现金流量而不是以利润为基础？二、现金流量现金流量包括现金流入量、现金流出量和现金净流量现金流入量是指由投资项目所引起的现金收入的数量；现金流出量是指由投资项目所引起的现金支出的数量；现金净流量则是指现金流入量与现金流出量的差额。A、现金流量的构成与计算现金流量分为初始现金流量（期初现金流量)、营业现金流量(期中现金流量)、和终结现金流量(期末现金流量)三个组成部分。（一）现金流出1、固定资产投资2、垫支的营运资金投资3、付现的营运成本=总成本-折旧（二）现金流入1、销售收入2、固定资产的残值净流入3、营运资金投资的收回

B现金流量计算须注意问题（一）沉入成本：与投资决策无关（二）机会成本：资产的潜在收入应看作是使用该资产的成本P98例题(四)现金流量的税后考虑1.投资支出的现金流量与所得税无关2.营业现金流量与税有关税前现金流量=税前利润+折旧税后现金流量=税后利润+折旧＝（营业收入－营业成本）×（1－所得税率）＋折旧＝（营业收入－付现成本－折旧）×（1－所得税率）＋折旧＝营业收入×（1－所得税率）－付现成本×（1－所得税率）＋折旧×所得税率=(营业收入－付现成本)×（1－所得税率）＋折旧×所得税率折旧的影响

例收入100元，付现成本50元，所得税率40%，如折旧分别为20与40元，求现金流与净利1，折旧为20元净利=（100-50-20）（1-0.4）=18元现金流=18+20=38元

=(100-50)（1-0.4）+20×0.4=382，折旧为40元净利=（100-50-40）（1-0.4）=6元现金流=6+40=46元

=(100-50)（1-0.4）+40×0.4=463.项目结束时的现金流量与税的关系(1)营运资金的回收与税无关(2)残值的现金流量与税有关残值税后现金流量=设备出售收入－资本利得×税率

资本利得(损失)=设备出售收入－设备预留(帐面)残值例.某设备帐面残值200,最终出售收入600,则残值税后现金流量=600－(600－200)×30%=480若设备帐面残值200,最终出售收入100,则残值税后现金流量=100－(100－200)×30%=130

案例分析一:金田公司准备购置一部机器,有关资料如下:购置成本200万安装费30万运费20万增加存货25万增加应付帐款5万预计寿命4年预计四年后的残值10万销售收入200万付现成本120万预计四年后该机器的出售价20万税率30%怎样测算各阶段的现金流量?分析:初始投资支出=200+30+20+(25-5)=270营业现金流量=(200-120)×(1-30%)+60×30%=74终结现金流量营运资金回收20残值现金流量=20-(20-10)×30%=1737案例分析二:元华公司是一个生产球类制品的厂家,现欲生产保龄球,有关资料如下:1.化了60000元,聘请咨询机构进行市场调查2.保龄球生产可利用公司一准备出售的厂房,该厂房目前市场价500003.保龄球生产设备购置费110000,使用年限5年,税法规定残值10000,直线法折旧,预计5年后出售价为300004.预计保龄球各年的销量依次为:5000,8000,12000,10000,6000.单价第一年20元,以后每年以20%增长;单位付现成本第一年10元,以后随着原材料价格的上升,单位成本将以每年10%增长.5.生产保龄球需垫支流动资金,第一年初投10000元,以后按销售收入10%估计流动资金需要量6.税率34%.分析年份销售量单价销售收入单位成本成本总额15000个2010000010500002800020.4163200118800031200020.8124972012.114520041000021.2221220013.311331005600021.6512990014.6487840收入与成本预测表第五年末的残值现金流量残值现金流量=30000-(30000-10000)34%=23200

012345-170000398005011267133627565578023200第二节投资决策的常用评价指标（一）未考虑货币时间价值的基本指标投资回收期平均报酬率（二）考虑货币时间价值的基本指标净现值（NPV）现值指数（PI）内含报酬率（IRR）投资回收期2、分析方法：投资回收期越短的投资项目越好3、优点：①计算简单，便于理解；②考虑现金的快速回收，一定程度上考虑了风险状况；4、缺点：①没有考虑货币时间价值；②忽视投资回收之后的现金流量，（急功近利）偏爱短线项目。最本质的缺陷可以计算折现还本期例如：A、B、C三个投资项目的决策180018004200420050405040合计4600600600030003460060060003000132403240246006001200（1800）1180018001（12000）（9000）（20000）0现金流净收益现金流净收益现金流净收益C项目B项目A项目期间回收期：A、B、C三个投资项目A项目的投资回收期＝1＋（20000－11800）/13240＝1.61934（年）B项目的投资回收期＝2+(9000-1200-6000)/6000=2.3（年）C项目的投资回收期＝12000/4600＝2.6087（年）（一）未考虑货币时间价值的基本指标2、平均报酬率ARR平均报酬率＝平均现金流量初始投资额分析方法：应用平均报酬率法必须确定一个基准报酬率：平均报酬率>基准报酬率，应接受该项目；平均报酬率<基准报酬率，应拒绝该项目。平均报酬率越高的投资项目越好缺点：

没有考虑货币时间价值再看：A、B、C三个投资项目的决策180018004200420050405040合计4600600600030003460060060003000132403240246006001200（1800）1180018001（12000）（9000）（20000）0现金流净收益现金流净收益现金流净收益C项目B项目A项目期间（二）考虑货币时间价值的基本指标净现值（NPV）现值指数（PI）内含报酬率（IRR）

净现值的经济本质

某投资者似准备投资于一个投资额为20000元的A项目，项目期限4年，期望投资报酬率为10%，每年能获取现金流量7000元。则：

如果该投资者将所得的现金流量分为两个部分：一部分作为10%的基本报酬，剩余部分为超报酬。那么，该投资者不仅可达到期望达到的报酬率，还能获取折现值等于2189.30元的超报酬

净现值（NPV）与贴现率k的关系：

1）NPV与贴现率k成反比；2）净现值曲线与贴现率k轴有一交点分析思考某公司有一投资项目的A方案有关资料如下：项目原始投资650万元，其中：固定资产投资500万元，流动资金投资100万元，其余为无形资产投资。全部投资的来源均为自有资金。该项目建设期为2年，经营期为10年，除流动资金投资在项目完工时投入外，其余投资均于建设起点一次投入。固定资产的寿命期为10年，按直线法计提折旧，期满有40万元的净残值；无形资产从经营年份起分10年摊销完毕；流动资产于终结点一次收回，预计项目投产后，每年发生的相关营业收入和付现成本分别为380万元和129万元，所得税税率为33%。要求：按14%的行业基准折现率计算A方案的净现值，并评价该方案是否可行。

净现值的评价NPV的优点：充分考虑了资金的时间价值；运用了一项方案所有的现金流量；按企业的资金成本或要求达到的最低收益率贴现因此，NPV能够选出股东财富最大化的项目还可以根据需要来改变贴现率进行敏感性分析NPV的缺点：NPV属于绝对数的决策指标，容易犯“贪大求全”的毛病不能揭示投资项目实际报酬率必须首先确定项目的贴现率2、现值指数（ProfitabilityIndex，PI）是用项目未来现金净流量现值与初始投资额之比来衡量项目经济效益的一种方法，又称获利能力指数。判别准则：PI>1，应接受该项目；NPV>0PI<1，应拒绝该项目；NPV<0现值指数的计算PI（A）==1、083PI（C）==0、953选择A项目21662200001144012000获利指数的评价考虑了资金的时间价值和项目的全部现金流量；现值指数法是一个相对指标，反映投资的效率；而净现值法是一个绝对指标，反映投资的效益。对于单个项目，两者的结论一致。互斥项目的比较，结论矛盾时，应该以净现值为准。在资金总量有限的情况下，现值指数可解决独立项目的优先排序3、内部报酬率InternalReturnRat（IRR）概念：净现值为零时的折现率。定义式：

∑各年的现金流量×复利现值系数—投资额=0

判断准则：IRR≥k,项目可行；IRR＜k,拒绝项目。

选择IRR最大的项目吗？内部收益率（IRR）的计算（1）每年现金流量相等年金则年金（P/A，IRR，n）=原投资额

（P/A，IRR，n）=

查表，用内插法如上例C项目，4600（P/A，IRR，3）=12000（P/A，IRR，3）=2、6098%2、577IRR2、6097%2、624原投资额年金IRR=7、4%内部收益率（IRR）的计算（2）每年现金流量不相等先用试算法用i测试，若NPV(i)>0,提高贴现率为r用r测试，若NPV(r)<0，再用内插法，如上例A中，NPV（16%）=11800*0.862+13240*0.743-20000=8.92NPV(17%)=11800*0.855+13240*0.731-20000=-245.8IRR=16.04%IRR的评价IRR的优点IRR是相对指标，能够清晰反映投资项目的真实回报率IRR的缺点现金流量多次改变符号,IRR可能会存在着若干，影响项目评价假定了现金流量再投资产生的利润率与该项目的IRR相同，此假定具有很大的主观性互斥项目评价时，IRR与NPV结论可能矛盾——规模问题——现金流量的时间序列问题案例1：非常规的现金流量

Non-conventionalCashFlows假如某投资项目的初始成本为$90,000，并且它将产生如下现金流量:第1年:132,000第2年:100,000第3年:-150,000可接受的最低回报率为15%.我们能否接受这一项目?IRR和NPV的计算结果NPV=13200*0.87+100000*0.769-150000*0.658-90000=1538+--90000=0IRR=10.11%IRR=42.66%13200(1+IRR)100000(1+IRR)2150000(1+IRR)3如何决策？进一步的NPV和IRR分析IRR=10.11%and42.66%在必要报酬率为15%的情况下，NPV>0，IRR、NPV决策规则的总结1：非常规方案，IRR存在多个收益率的缺陷此时，应该根据NPV决策NPV是较理想的方法案例2：互斥项目的的决策60.7464.05NPV22.17%19.43%IRR20032523253251-400-5000项目B项目A时期两个项目的必要报酬率都是10%.我们应该采纳哪一个项目呢?A项目的IRR=19.43%

B项目的IRR=22.17%

在交点处11.8%，A、B项目的NPV相同注意：贴现率的改变会导致各个项目NPV的选择顺序发生变化IRR、NPV决策规则的总结2：NPV解决了任何一点贴现率下什么项目最优的问题，对于互斥项目，应该始终根据NPV决策比较适当；NPV是较理想的方法可以运用差量分析法，计算差量IRR、差量NPV，判断结果与直接运用NPV结论一致。对于互斥项目的评价是否有其他方法？互斥项目的分析举例

投资额1-8年年现金流量项目11000216项目22000403若资金成本为8%，应选择哪个项目？NPV1=216（P/A，8%，8）—1000=241NPV2=403（P/A，8%，8）—2000=316选2IRR1=14%IRR2=12%选1吗？项目2—11000187NPV（2-1）=75IRR（2-1）=10%选2，差量分析与NPV结论一致NPV、IRR和PI的比较总结共同点：都考虑了资币的时间价值；都考虑了投资项目的全部现金流量；对单个项目，它们都给出相同的评价结论。不同点：理论上，净现值是最好的评价方法，它有助于选出企业价值最大的项目；PI的优点在于资金受到限制时，能进行优先排序IRR只适用于单个项目的评价，对于互相排斥的项目，应采用增量分析的方法。投资决策指标（示例）某投资项目初始投资为350万元，第一年经营现金流量为50万元，第二年至第五年经营现金流量为100万元。项目寿命期为5年，固定资产残值为50万元。假定贴现率为10％，求NPV和IRR，并对此项目取舍作出决策。投资决策指标（示例）课堂练习为改善盈利，公电公司打算购置一台先进的电脑库存记录系统，该系统不但可以节省人力成本并降低发生人为错误的机会。该系统的寿命周期为5年，公电预期在这5年中，因添置该系统而增加的税前及未扣除折旧的盈利为每年100万。此外，由于该系统使公司拥有更准确的产品库存记录，公司的产品平均库存量可减少50万元。公电采用直线法折旧，该系统5年后没有残值，据公电估计，5年后该系统也没有市场价值。公电的税率和要求的回报率分别为15、5%及15%。你认为公电最多愿意花多少钱来购置一台这样的电脑库存记录系统？互斥项目选择的方法方法一，直接比较净现值方法二，计算差量内部回报率方法三，计算差量净现值上述方法应用的前提条件是什么？第三节特殊情况的投资决策

特点：互斥投资方案的可使用年限不同

怎样决策？直接比较净现值？差量净现值？例：不等年限投资项目的选优长河集团正在考虑以下两个项目：软件科技-1006060天然食品-10033.533.533.533.5假定贴现率为10%，长河集团应选择哪个项目？方法之一：最小公倍数法要点：将不同年限调整为相同年限。例如软件项目-10060-406060NPV软件=60×0.909-40×0.826+60×0.751+60×0.683-100=7.54NPV天然=33.5×3.17-100=6.19选择软件项目该方法的缺陷？NPV软件（2年）=60×1.736-100=4.16方法之二：年均净现值法要点：将净现值平均分摊到各年年均净现值=净现值年金现值系数（软件）年均净现值=4.16/1.736=2.396（天然）年均净现值=6.19/3.17=1.953选择软件项目投资决策分析案例公开玩具公司是专门制造不同种类儿童玩具的生产商。市场部的主管王一山在一次公司会议中指出，他们花了$150,000做了一项儿童玩具的市场调查，根据此调查的结果，在明年初，「布袋公仔」将会是玩具市场中的一个商机。所以王一山主张公司应购置更新型的生产器材来生产此类型玩具，这样更能使公司的生产成本下降，从而增加市场竞争力。接着，王一山建议了二部新型的生产器材，以供公司考虑选择其一。根据王一山的分析，该两部生产器材的寿命期限各有不同，若购入了任何一部器材，其税后之现金流量分别如下：

该公司的要求回报率为为12%。若该公司购入了以上任何一部器材，公司必须需要多些空间作为安放该器材和生产之用。王一山建议公司可利用一间已空置多年的货仓作为生产之用，因为公司从没有任何意图把这个空置货仓租出或作其它用途。

0-$10,000,000-$10,000,00011,000,0008,000,00026,000,0007,500,00038,000,000

43,500,000

年器材甲器材乙寿命期限4年2年根据副财务经理的分析，公司应选择器材甲，其见解如下：

初始现金流（器材甲）=-$10,000,000-$150,000=-$10,150,000初始现金流（器材乙）=-$10,000,000-$150,000=-$10,150,000

此外，根据现租赁市场的价格，若把空置货仓租出，每年可得$200,000的税后现金流入。这机会成本也要计算在内。

NPV（甲）= ×1,000 =$2,837,105.80NPV（乙）= ×1,000 =$2,633,801.02

∴应采纳器材甲。因为购入器材甲的NPV较为大。你认为财务经理的分析正确吗？分析沉没成本是无关成本不存在机会成本不同年限不能直接比较NPV运用什么方法进行决策？最小公倍数法！年均净现值法！or0-$10,000,000-$10,000,00011,000,0008,000,00026,000,0007,500,00038,000,000

43,500,000

年器材甲器材乙壽命期限4年2年8,000,0007,500,000-$10,000,000NPV甲=100×0.893+600×0.797+800×0.683+350×0.613-1000=359万NPV乙=800×0.893-250×0.797+800×0.683+750×0.613-1000=561万选乙方案！最小公倍数法！NPV乙（2年）=800×0.893-750×0.797-1000=312年均净现值甲=359/3.037=118.21年均净现值乙=312/1.69=184.62选乙方案！年均净现值法！若投资项目的营业现金流量只有流出而没有流入，如何决策？特殊性不等年限+只有流出量（固定资产更新决策的常见情况）案例分析：固定资产是否更新？继续使用旧设备：原值2200万元预计使用年限10年已经使用年限4年最终残值200万元变现价值600万元年运行成本700万元更新购入新设备原值2400万元预计使用年限10年已经使用年限0年最终残值300万元变现价值2400万元年运行成本400万元在生活当中：手机、汽车、家电、甚至住房都会面临是否更新问题的困扰！600700700700700700700继续使用旧设备n＝62002400400400400400400400400400400400300更换新设备n=10（1）新旧设备现金流量分析（2）NPV和IRR的困境由于没有适当的现金流入，无论那个方案都不能计算其净现值和内含报酬率。（3）固定资产的平均年成本分析固定资产的平均年成本，是指资产引起的现金流出的年平均值。年均成本=投资支出+年现金流出（P/A，i,n)—残值流入（P/A，i,n)（P/A，i,n)计算固定资产的平均成本计算现金流出的总现值，然后分摊给每一年结论：由于旧设备的年平均成本低于新设备，故此不应该更新。创造价值的源泉高工作动力的富有创造性的管理者团队强大的产品或服务市场地位拥有专有技术、专利，项目不能被进入的竞争者复制特许权案例思考：继续使用旧设备和更新使用新设备是互斥方案之间的决策旧设备的变价收入不能够看作新设备的现金流入量，反而应该将其看作旧设备的初始投资如果使用年限相同，可以可以使用两方案的现金流量的差额分析法案例思考：假设两台设备的未来可使用年限相同，可通过比较其现金流出的总现值，判断方案的优劣。如果未来的尚可使用年限不同，则需要将总现值转换成平均年成本，然后进行比较。考虑所得税情况下的新旧设备选择？45000第四年90009000第三年135009000第二年180009000第一年（年数总和法）（直线法）每年折旧额10000目前变现价值100007000最终报废残值28000两年后大修成本50008600每年操作成本44尚可使用年限03已用年限46税法规定使用年限（年）50006000税法规定残值（10％）5000060000原价新设备旧设备项目案例：某公司有一台设备，购于3年前，现在考虑是否需要更新。该公司所得税率为40％，其他有关资料见表(35973)合计纳税(273.2)0.6834（7000－6000）×0.4＝（400）残值变现净收入47810.68347000残值变现收入(13876.8)0.826228000×（1－0.4）＝（16800）两年末大修成本8953.22.4871～39000×0.4＝3600每年折旧抵税(16357.2)3.1701～48600×（1－0.4）＝（5160）每年付现操作成本(9200)10（10000－33000）×0.4＝(9200）旧设备变现损失减税(10000)10（10000）旧设备变现价值继续用旧设备：现值系数（10％）时间（年次）现金流量项目继续使用旧设备的财务分析(39107.80)合计(1366)0.6834（10000－5000）×0.4＝（2000）残值净收入纳税68300.683410000残值收入1229.40.68344500×0.4＝1800第四年2703.60.75139000×0.4＝3600第三年4460.40.826213500×0.4＝5400第二年6544.80.909118000×0.4＝7200第一年每年折旧抵税：(9510)3.1701～45000×（1－0.4）＝（3000）每年付现操作成本(50000)10（50000）设备投资更换新设备：现值系数（10％）时间（年次）现金流量项目更新使用新设备的财务分析分析结果：更新新设备的现金流出总现值为39107.80元，比继续使用旧设备的现金流出总现值35973元要多出3134.80元。因此，继续使用旧设备较好。若新设备的使用年限为5年，以上分析会有那些变化？第四节风险型投资项目的评价关键：进行风险调整方法：风险调整贴现率法风险调整现金流量法（确定等值法）（一）调整贴现率法

确定一个含有风险的贴现率作为计算NPV的贴现率。根据CAPM来确定贴现率例：当前的无风险报酬率为4％，市场平均报酬率为12％，A项目的β=1.5B项目β=0.75A项目必要报酬率

4%+1.5×(12%-4%)=16%B项目必要报酬率

4%+0.75×(12%-4%)=10%实质