金融市场学08使用

第八章

期权和权证教学目的与要求了解期权的基本特性、主要类型及盈亏分布掌握看涨－看跌期权的平价关系了解布莱克－斯科尔斯期权定价公式了解权证与股票期权的异同点了解可转换债券

他（古希腊哲学家泰利斯）通过观测星相预计来年的气候和橄榄收成，常常支付少量现金提前租下橄榄榨油机的使用权，待到来年风调雨顺橄榄丰收以后，再把榨油机高价转租出去。

----亚里士多德简史17世纪，郁金香期权—最早的期权交易18，19世纪美国和欧洲的农产品期权交易相当流行19世纪，以单一股票为标的的股票期权在美国诞生，期权交易被引入金融市场1973年4月26日，芝加哥期权交易所（CBOE）正式成立20世纪末21世纪初，期权发展迅速飞快。OTC市场上出现了千奇百怪的奇异期权概述定义

期权（Option）：赋予其购买者在规定期限内按双方约定俗成的价格（协议价格或执行价格）购买或出售某种金融资产（基础资产或标的资产）的权利的合约。期权协议要素买卖双方（期权多头和空头）、约定的权利、约定期限、执行价格、约定交易数量和期权价格（期权费）

期权的特征期权合约交易的是一种权力。期权的买方有权力买进或卖出，可以放弃权力；期权的卖方有义务履行合约，却没有权利要求执行合约；期权买方要向期权卖方支付期权费，不管最后期权是否履行，期权费都不能收回。具有风险与收益不对称的性质。交易所中交易的大部分期权合约是标准化合约，除期权费之外，其余合约条款由交易所事先确定。期权的种类按期权买者的权力划分看涨期权（CallOption）：赋予期权买者未来按约定价格购买标的资产的权力看跌期权（PutOption）：赋予期权买者未来按约定价格出售标的资产的权力按执行期权的时限划分欧式期权：只能在合约到期日才能行权美式期权：可以在合约到期前的期间随时行权百慕大期权：可以在到期日前所规定的一系列时间行权的期权按期权合约标的资产划分股票期权：一般为美式期权一份股票期权一般包含100股执行价格和期权费都以一股股票为单位股价指数期权：欧式美式均有现金结算，乘数通常为100期货期权：期货合约到期日通常紧随着相应的期货期权到期日期货期权多头执行期权时，将从期权卖方处获得标的期货合约相应头寸（多头或空头），再加上执行价格与期货价格之间的差额利率期权信用期权以特定公司的信用情形作为标的资产货币期权以各种货币作为标的资产互换期权以互换协议作为标的资产复合期权以交易型开放指数基金作为标的资产按期权交易市场划分场内交易期权：

一种“标准化”的期权，有正式规定的数量，在交易所大厅中以正规的方式进行交易。（1）标准化的：货币期权、股价指数期权、股票期权、金融期货期权（2）非标准化的（灵活期权）：在交易所交易场内，交易员可提供非标准化条款的期权。

场外交易期权（柜台式期权）：期权的出售者为了满足某一购买者特定的需求而产生的，在场外交易市场（金融机构和大公司双方直接进行期权交易的市场）进行交易。

①百慕大期权：可在其有效的某些特定天数之内执行。②亚式期权：其损益状况是根据确定时期内标的资产的平均价值来确定，而不是按其终值来确定的。金融期权与类似金融工具的比较期权交易与期货交易的区别权利和义务标准化盈亏风险保证金买卖匹配套期保值期权的交易运作交易者交易的重要环节下单方式：股票期权交易下单方式主要有：

（1）市价下单（MarketOrder）：投资者愿意以目前股票期权的市场价格来购买和出售股票期权合约的下单。（2）限价下单（LimitedOrder）：投资者设定一个特定价格来购买和出售股票期权合约的下单。期权交易的了结方式：

期权在到期日之前对冲平仓。期权到期但不执行，让其失效。到期之前出售期权。在有效期内执行期权。

不同的期权，规定的交割方式也各不相同：现货期权：实物交割指数期权：现金结算期货期权：买方从卖方处获得标的期货合约相应头寸（多头或空头），再加上执行价格与期货价格之间的差额期权的执行

（1）期权的执行

1.在期权到期时，所有的实值期权均应执行。

2.如果在到期时执行期权对其客户有利，一些经纪人公司在到期时将自动为其客户执行期权。3.许多交易所也制定了一些规则，在到期时执行那些处于实值状态的期权。

实值期权：买方立即执行权利就可获利的期权虚值期权：买方立即执行权利就会亏损的期权平值期权：买方立即执行权利不盈不亏的期权（2）期权的执行的程序：期权投资者→经纪人→负责结清交易的期权清算公司会员→期权清算公司→随机选择持有相同期权空头的会员→选择某个出售该期权的投资者（3）期权执行时空方的义务如果期权是看涨期权，则空方必须按执行价格出售股票。如果期权是看跌期权，则空方必须按执行价格购买股票。

期权交易的操作者做市商

（1）做市商是交易所的会员。（2）做市商报出某期权买入价与卖出价。（3）卖出价大于买入价，差额是买卖价差，做市商从价差中获利。（4）交易所设定了买卖价差的上限期权的价格(0,$0.50)($0.50,$10)($10,$20)(20$,+∞)价差的上限$0.25$0.50$0.75$1场内会员经纪人

场内经纪人也是交易所的会员，他们负责执行场外经纪人传递给他们的投资者买卖期权的交易指令。场内会员经纪人的交易对手是其它的场内会员经纪人与做市商。场内会员经纪人有义务保留所有的下单和任何有关记录。指令登记员

指令登记员协助场内经纪人工作以记录那些不能立即执行的限价指令，确保市场价格一旦达到限价，指令就会得到立即执行。期权清算公司期权清算公司的功能：

（1）确保期权的出售方按照合约规定的条款履行其义务（2）记录所有空头多头头寸状况期权清算公司制度：

（1）期权清算公司拥有一定数量的会员，所有的期权交易必须通过其会员来结算。（2）会员必须满足最低资本金的要求，并且提供特种基金，若有任一会员无法履行期权中的义务，则可使用该基金。期权的清算制度1.期权交易的清算期权交易所内完成的期权交易都必须通过期权清算公司（theOptionClearingCorporation，OCC）进行清算和交割。OCC是每个期权买方的卖方和每个期权卖方的买方，承担信用风险；OCC拥有期权净头寸为零，因而不存在价格风险。2.期权执行的实施投资者—经纪人—OCC会员，随机选择对手自动执行那些对客户有利的实值期权管理体制

（1）内部管理：交易所与期权清算公司制定的管理规则。（2）外部管理：分全国和地方层面。限额规定

（1）头寸限额市场的同一方（2）执行限额（3）限额规定的目的保证金帐户

期权出售方→经纪人→负责结清交易的期权清算公司会员→期权清算公司期权清算公司对其会员提出保证金要求，经纪人公司向其客户提出保证金要求。法制规章制度

投资者相关费用佣金

是经纪人为投资者提供服务后收取的费用。如果交易一个新的头寸来冲销原期权头寸，必须再支付一次佣金。如果执行期权，其支付的佣金与直接买卖标的资产的佣金相同。期权佣金的数量：为固定成本加上交易金额的某个百分比。不同经纪人收取的佣金：不同经纪人收取的佣金有很大差别。佣金的计算例：某个贴现经纪人给出的收取佣金的方法：且规定最大佣金额等于前5个合约每个合约$30加上之后每个合约$20，最小佣金额等于前一个合约$30加上之后每个合约$2。试计算（1）买卖一个合约的佣金（2）期权价格为$3，购买8份期权合约的佣金（3）一个投资者购买一个执行价格为$50,股票价格$49看涨期权合约，假设期权价格是$4.50。①如果股票价格上升到$60时执行该期权，且支付股票交易1.5%的佣金，投资净利润多少？②如果将该期权卖出，利润是多少?交易的美元量佣金量<$2500$20+交易金额的0.02($2500,$10000)$45+交易金额的0.01>$10000$120+交易金额的0.0025保证金

在购买看涨期权或看跌期权时，投资者必须支付全额期权费用。即不允许投资者用保证金方式购买期权。在出售期权时，出售者必须在保证金帐户上保持一定数额的资金。保证金的大小取决于当时的环境。出售期权的保证金（1）出售无保护期权①无保护期权（裸期权nakedoption）：出售期权时没有持有冲销该期权的标的资产头寸。②初始保证金的计算公式：初始保证金=max{出售期权的所有收入+期权标的资产价值×20%-期权虚值状态的数额，出售期权的所有收入+期权标的资产价值×10%}如果有这一项例：某一投资者出售了4个无保护的看涨期权。期权费$5,执行价格为$40，股票价格为$38。计算其保证金。如果该投资者出售的是看跌期权，其保证金又是多少？当出售看涨期权时，由于期权处于虚值状态，期权的虚值为$2，则：期权保证金=max{5+0.2×38-2,5+0.1×38}×400=$4,240当出售看跌期权时，由于期权处于实值状态，则：期权保证金=max{5+0.2×38,5+0.1×38}×400=$5,040（2）出售有保护看涨期权①有保护看涨期权(coveredcall)：出售看涨期权时已持有该标的资产，以备将来交割。②有保护的看涨期权的风险远远低于无保护看涨期权，这是由于最坏的情况是投资者以低于市场的价格出售其拥有的股票。例：某投资者决定用保证金方式购买200股某种股票，并出售2个基于该股票的看涨期权。股票价格为$63，执行价格为$60，期权费为$7。由于该期权处于虚值状态，保证金帐户允许投资者借入的金额为股票价格的50%。求该投资者进行这些投资所需最低金额。解：所需最低金额=购买股票所需资金-从保证金帐户借入资金-期权费=$63×200-$63×200×50%-$7×200=$4900税收1、按美国的税法，税收的关键因素是应税损益（taxablegainorloss）和应税损益确定的时间。损益分为资本损益（capitalgainorlosses）和普通收入，这两者通常税率相同，但资本损失的扣减有一些规定：1）对非公司税务人2）对公司付税人2、期权税收的一般规则：期权交易的损益同资本损益一样征税。3、期权持有者实现损益的情况：当期权到期了没有执行。期权已经出售。执行了期权。4、期权执行时实现损益的计算：执行看涨期权时：执行价格+期权费。执行看跌期权时：执行价格-期权费。期权合约的盈亏状况期权的头寸：多头和空头四种基本的期权头寸

1、看涨期权的多头2、看涨期权的空头3、看跌期权的多头4、看跌期权的空头买进看涨期权（Call多头）卖出看涨期权（空头）买进看跌期权（Put多头）卖出看跌期权期权合约的盈亏情况以X代表执行价格，ST代表标的资产到期日价格头寸回报盈亏Call多头Max（ST-X，0）回报-cCall空头-Max(ST-X,0)=min(X-ST,0)回报+cPut多头Max（X-ST，0）回报-pPut空头-Max(X-ST,0)=min(ST-X,0)回报+p期权的实值、虚值与两平状态以X代表执行价格，S代表市场价格S>XS=XS<X看涨期权两平期权看跌期权两平期权实值期权：买方立即执行权利就可获利的期权虚值期权：买方立即执行权利就会亏损的期权平值期权：买方立即执行权利不盈不亏的期权期权的内在价值与时间价值

期权价格（或者说价值）=期权的内在价值+期权的时间价值期权的内在价值：也称履约价值，是指多方在行使期权时可以获得的收益现值与0的最大值。期权的时间价值：在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。期权的内在价值：看涨期权的内在价值=max｛标的资产市场价格-期权执行价格（现值），0｝看跌期权的内在价值=max｛期权执行价格（现值）-标的资产市场价格（现值），0｝各种期权的内在价值期权的时间价值：时间价值的变化规律在一般情况下（即剔除标的资产支付大量收益这一特殊情况）：期权的边际时间价值为正。期权的边际时间价值递减：随着时间的延长，期权时间价值的增幅是递减的。标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大期权的时间价值还受期权内在价值的影响：期权现在立即执行时所获得价值的绝对值越大，期权的时间价值越小。时间价值SXe-r（T-t）时间价值图示的理解？期权价格