财务管理第四章长期筹资决策

（1）股利折现模型：普通股成本＝0.8/[8×（1-6％）]×100％＋2％＝12.64％

（2）资本资产定价模型：普通股成本＝无风险利率＋风险溢价＝8％＋4％＝12％普通股成本＝Rf＋β（Rm-Rf）＝8％＋1.2×（12％-8％）＝12.8％（3）无风险利率加风险溢价法：

普通股成本＝无风险利率＋风险溢价＝8％＋4％＝12％

某企业发行普通股800万元，发行价为8元/股，筹资费率为6%，第一年预期股利为0.8元/股，以后各年增长2%；该公司股票的贝他系数等于1.2，无风险利率为8％，市场上所有股票的平均收益率为12％，风险溢价为4％。要求：根据上述资料使用股利折现模型、资本资产定价模型以及无风险利率加风险溢价法分别计算普通股的资金成本。4.某公司原有资本1000万元，其中债务资本400万元（每年负担利息30万元），普通股资本600万元（发行普通股12万股，每股面值50元），企业所得税税率为30%。由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方式有三个：一是全部发行普通股：增发6万股，每股面值50元；二是全部按面值发行债券：债券利率为10%；三是发行优先股300万元，股息率为12%。要求：（1）分别计算普通股筹资与债券筹资及普通股筹资与优先股筹资每股利润无差别点的息税前利润；以（2）假设扩大业务后的息税前利润为300万元，确定公司应当采用哪种筹资方式（不考虑风险）。（2）扩大业务后各种筹资方式的每股利润分别为：增发普通股：每股利润＝（300-30）×（1-30％）/（12＋6）＝10.5（元/股）增发债券：每股利润＝（300-30-300×10％）×（1-30％）/12＝14（元/股）发行优先股：每股利润＝[（300-30）×（1-30％）-300×12％]/12＝12.75（元/股）因为增发债券的每股利润最大，所以企业应当选择债券筹资方式。3.某企业只生产和销售甲产品，其总成本习性模型为y=15000+4x。假定该企业2005年度该产品销售量为10000件，每件售价为8元，按市场预测2006年A产品的销售数量将增长15%。要求：（1）计算2005年该企业的边际贡献总额。（2）计算2005年该企业的息税前利润。（3）计算2006年的经营杠杆系数。（4）计算2006年的息税前利润增长率。（5）假定企业2005年发生负债利息及融资租赁租金共计5000元，优先股股息300元，企业所得税税率40％，计算2006年的复合杠杆系数。某企业采用融资租赁的方式于2005年1月1日融资租入一台设备，设备价款为60000元，租期为10年，到期后设备归企业所有，租赁双方商定采用的折现率为20％，计算并回答下列问题：（1）租赁双方商定采用的折现率为20％，计算每年年末等额支付的租金额；（2）租赁双方商定采用的折现率为18％，计算每年年初等额支付的租金额；（3）如果企业的资金成本为16％，说明哪一种支付方式对企业有利。

《财务管理》

财经组：李广禄第四章长期筹资决策主要内容：资金成本筹资风险

资本结构及其决策第一节资金成本学习目标：1.熟悉资金成本的概念和作用；2.掌握各种资金成本的测算方法。生产经营对外投资调整资本结构通过

筹资渠道资金市场，运用合适筹资方式，

经济有效地筹集企业所需资金的财务行为。

回顾筹资筹资是指企业根据的需要，

第一节资本成本

一、资本成本的概念及性质（一）资本成本的概念

1、概念：资本成本又称为资金成本，是指企业为筹措和使用资金而付出的代价。对投资者而言：资本成本首先是企业投资者对投入资本所要求的最低收益率；其次，资本成本是投资项目的机会成本。对筹资者而言：首先，公司要达到股东财富最大化，必须使所有投入最小化，其中包括资本成本的最小化。因此，正确计算和合理降低资本成本，是制定筹资决策的基础。其次，公司的投资决策必须建立在资本成本的基础上，任何投资项目的投资收益率必须高于资本成本。

2.资本成本的内容资本成本从绝对量的构成来看，包括用资费用和筹资费用两部分内容：

（1）使用费用D

是指公司在生产经营和对外投资活动中因使用资本而承付的费用。例如：利息、股利。

（2）筹资费用F

是指公司在筹集资本活动中为获得资本而付出的费用。例如：借款手续费、证券发行费用等。筹资费用与使用费用不同，它通常是在筹资时一次全部支付。筹资到位使用费用筹资费用3.资本成本的计量形式

个别资本成本：比较各种筹资方式

加权平均资本成本：资本结构决策

边际资本成本：追加筹资决策资本成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表示，一般情况下用相对数。

（二）资本成本的作用（二）资本成本的作用1.资本成本是进行筹资决策的依据2.资本成本是进行投资决策的经济标准3.资本成本是评价公司经营业绩的基础二、资本成本的估算（一)债务资本成本率的计算由于债务的利息均在税前支付，因此企业实际负担的利息为：利息×（1-税率）1.长期借款资本成本：计算公式：

筹资费用较小，可以忽略不计。

K=RL（1-T）【例4-1】某公司从银行取得一批借款1000万元，手续费用率为0.5‰，年利息率为5%，期限4年，每年付息一次，到期一次还本。企业所得税率为25%。测算该项借款的税后资本成本。解：

如果手续费忽略不计，则资本成本计算如下：K=RL（1-T）=5%×（1-25%）=3.75%【例4-2】某公司从银行取得借款1000万元，借款年利息率为5%，期限4年，每年计息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额20%,企业所得税率为25%。要求测算该笔借款的税后资本成本。解：

2.长期债券资本成本：

与借款相比，由于债券利息一般高于借款利率、债券发行成本高于借款筹资费用，因此债券成本要高于借款成本。例4-3【例4-3】南方公司拟发行面值为1000元，期限为5年，票面利率为6%的债券10000张，每年支付一次利息，发行费用为发行价格的4%，所得税税率为25%，试测算当债券发行价格分别为1000元、900元、1100元时的税后资本成本率为？解：当发行价格分别为1000元时，债券税后资本成本率为：练习题单项选择1.企业选择筹资渠道时，下列各项中需优先考虑的因素是（）A、资金成本B、融资期限C、偿还方式D、企业类型2.资金成本具有产品成本的某些属性，但它又不同于一般的账面成本，通常它是一种（）Ａ、预测成本Ｂ、变动成本Ｃ、固定成本Ｄ、实际成本练习题多选题１.下列各项中，属于资金成本中筹资费用内容的是（）。Ａ借款手续费Ｂ债券发行费Ｃ债券利息Ｄ股利２.影响债券资金成本的因素有（）。Ａ所得税税率Ｂ票面利率Ｃ债券发行价格Ｄ筹资费用率计算题某公司发行５年期、年利率为12%的债券2500万元，发行费率为3.25%，所得税税率为33%，则该债券的资本成本是多少？小结１.资本成本又称为资金成本，是指企业为筹措和使用资金而付出的代价。2.资本成本的内容3.资本成本的计量形式４.资本成本的计算作业练习册Ｐ４８Ｐ５０Ｐ５２（二）股权资本成本或权益成本权益成本包括：优先股成本、普通股成本、留存收益成本等，由于这类资本的使用费用均从税后支付，因此不存在节税功能。

1.优先股成本例4-8

2.普通股成本

A、股利折现法：例4-4例4-5B、风险收益调整法：

投资总收益=无风险收益+风险收益贴补率一是股票-债券收益调整法（风险溢价法）二是资本资产定价模式法例4-6例4-7

Kj=Rf

+ßj

×(Rm-Rf)

（3）留存收益成本留存收益不存在外显性成本，但存在内含性成本。投资者同意将留存利润投资于企业内部，是期望从中获得更高的收益，这一收益期望即构成留存收益的机会收益，构成公司留存收益的资本成本

3、个别资本成本的比较各筹资方式的资本成本由小到大依次为:国库券、银行借款、抵押债券、信用债券、优先股、普通股。

（三）综合资本成本

综合资本成本是指企业全部长期资本成本的总成本，通常以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定，又称为加权平均资本成本。

在计算各种资本的权数时，可采用账面价值计算确定；当债券和股票的市场价值已经脱离账面价值很大时，则应采用市场价值权数法或目标价值权数法来确定其权数。例4-9

（四）边际资本成本1、概念：

边际资本成本是边际加权资本成本的简称，是指资金每增加一个单位而增加的成本。2、计算步骤（1）确定公司最优资本结构（2）确定各种筹资方式资金成本（3）计算筹资总额分界点（4）计算资金的边际成本

三、降低资本成本的途径

1、合理安排筹资期限2、合理利率预期3、提高企业信誉，积极参与信用等级评估4、积极利用负债经营5、积极利用股票增值机制，降低股票筹资成本一、筹资风险的概念

筹资风险又称财务风险，是指由于负债筹资而引起的到期不能偿债的可能性及由此而形成的净资产收益率的波动。

第二节筹资风险二、筹资风险的分类

（产生原因）1、现金性筹资风险：

是指在特定时点上，现金流出量超出现金流入量，而产生的到期不能偿付债务本息的风险。特征：是一种个别风险

是一种支付风险，与盈余无直接关系

是由于理财不当或资本结构安排不当引起的2、收支性筹资风险：

是指企业在收不抵支情况下出现的不能偿还到期债务本息的风险。特征：是一种整体风险

不仅仅是一种支付风险，意味着企业经营失败

是一种终极风险

再筹资将面临更大困难

三、筹资风险与杠杆效益（一）经营风险和财务风险1、经营风险：（1）定义（2）影响因素产品需求

产品售价

产品成本

调整价格的能力

固定成本的比重

2、财务风险（1）财务杠杆企业在经营中借入资金，无论利润多少，债务利息是不变的。当资产收益（息税前利润）增大时，所负担的利息就会相对地减少，股权资本的收益率就会提高。这种债务对股权资本收益的影响成为财务杠杆。（2）财务风险

财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。当债务资本比率较高时，投资者将负担较多的债务成本，并经受较多的负债作用所引起的收益变动的冲击，从而加大财务风险；反之，当债务资本比率较低时，财务风险就小。

3、经营杠杆效益企业经营风险中，固定成本比重的影响最重要。固定成本不变，则提高销售量会快速提高企业效益；反之，销量下降，同时会带来利益的快速降低。经营杠杆效益：是利息和所得税之前的盈余（EBIT)变动与销售额变动之间的倍率比率，一般用经营杠杆系数表示。

例4-9经营杠杆系数的含义：（1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起利润的幅度。（2）在固定成本不变的情况下,销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也越小。反之就越大。（3）当销售额处于盈亏临界点时，经营杠杆系数趋于无穷大。

4、财务杠杆效应财务杠杆效应是指利用债务筹资而给企业带来的额外受益。它包括两种基本形态：（1）资本与负债结构比例不变,EBIR变动对所有者权益的影响。（2）EBIT不变，改变资本与负债结构比例对所有者权益的影响。（1）EBIT变动的杠杆效应

财务杠杆系数（DFL)：是指普通股每股收益（EPS),变动率相当于息税前利润变动率的倍数。

财务杠杆系数的含义：

当息税前利润率增长（或下降）1倍时，每股净收益将增长（或下降）DFL倍。

净资产收益率增长率=DFL×EBIT增长率例4-10

财务杠杆系数越大，筹资风险也越大，其负债筹资的杠杆效益也越大。

（2）EBIT不变，负债比的变动对净资产收益率的影响

总资产报酬率>负债利率：提高资本结构中负债比重，会相应提高净资产收益率；总资产报酬率<负债利率：提高负债比重，会引起净资产收益率大幅度下降。

例4-11

5、总杠杆系数

经营杠杆通过扩大销售影响EBIT,而财务杠杆扩大EBIT影响收益，如果两种杠杆共同起作用，那么销售额稍有变动就会使每股利润产生更大的变动。通常把这两种杠杆的连锁作用成为总杠杆作用。DTL=DOL·DFL

四、筹资风险的衡量

方法：财务杠杆系数法

概率分析法

指标分析法

（一）财务杠杆系数法是利用财务杠杆系数的大小来判断其筹资风险的大小。

（二）概率分析法计算过程

1、借助于可供选择的销售水平的估计，确定其概率分布

2、根据企业资本结构确定总资产报酬率和净资产收益率

3、利用数学方法确定标准差、方差等参数例4-12：某企业资产总额100万元，销售情况分布好、一般、好三种情况，概率分别为0.2、0.5、0.3

1、销售变动的概率及其对总资产报酬率的影响项目概率分布0.20.50.3销售额50100150总成本：6090120固定成本303030变动成本306090息税前利润-101030总资产报酬率-10%10%30%

2、计算总资产报酬率的期望值期望总资产报酬率（E'）=∑（可能利润率×概率度）

=∑（Pi×Ei)

E'=0.2×(-10%)+0.5×10%+0.3×30%=12%

3、风险度量：标准差越小表明利润的风险越小，反之则越大。结构概率ki（%）税后净利润（%）税后净利润率×ki期望值（%）0:100不好0.2一般0.5好0.3-6618-1.23.05.47.2%20:80不好0.2一般0.5好0.3-9621-1.83.06.37.5%50:50不好0.2一般0.5好0.3-18630-3.63.09.08.4%80:20不好0.2一般0.5好0.3-54666-10.83.019.812%

四种不同结构下的净资产收益率期望值不同，其标准差也不同：

4、结论标准差越小，表明可能利润率偏离期望利润率的程度越小，从而筹资风险也越小；反之，标准差越大，则表明可能利润率偏离期望利润率的程度越大，从而风险也越大。利润率达到最高点时代表的资本结构及最佳资本结构。

五、筹资风险的规避与管理

1、现金性筹资风险，注重资产占用与资金来源间的合理的期限搭配，搞好现金流量安排。

2、收支性筹资风险，应做好三方面工作：

（1）优化资本结构，从总体上减少收支风险

（2）加强企业经营管理，扭亏增盈，提高效益，以降低收支风险

（3）实施债务重整，降低收支性筹资风险

第三节资本结构及其决策

一、资本结构的含义

资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。广义：全部资金的来源构成狭义：长期资本（长期债务资本与股权资本）的构成及其比例关系。

二、最佳资本结构决策

（一）最佳资本结构含义

最佳资本结构是指企业在一定期间内，使加权平均资本成本最低、企业价值最大时的资本结构判断标准有三个：1、有利于最大限度的增加所有者财富，能使企业价值最大化；2、企业加权平均资本成本最低；（最主要）3、资产保持适宜的流动，并使资本结构具有弹性

（二）资本结构决策的方法1、比较资本成本法它是通过计算不同资本结构的加权平均资本成本，并以此为标准，选择其中加权平均资本成本最低的资本结构。其决策过程包括：（1）确定个方案的资本结构（2）确定各结构的加权资本成本（3