第七章资产配置.电子教案教学课件

第七章资产配置第一节资产配置概述第二节战略资产配置第三节战术资产配置第四节中国机构投资者资产配置的实践第一节资产配置概述一、资产配置的概念及发展

资产配置（assetallocation）是指将一个投资组合分为不同资产种类的过程两类资产：实物资产，如房产、艺术品等

金融资产，如股票、债券、基金等目的：分散投资减低风险

经济学、统计学和金融学理论的发展与资产配置内涵的演变可用图7-1来简要说明：

图7-1

二、资产配置分类

(一)按时间跨度和风格分类战略性资产配置（StrategicAssetAllocation,SAA），也称为政策性资产配置（Policyassetallocation）战术性资产配置（TacticalAssetAllocation,TAA）

(二)按资产范围分类全球资产配置行业风格资产配置三、资产配置的目标和步骤图7-2资产配置的步骤

四、资产配置的作用

投资领域从单一资产扩展到多资产类型、从国内市场扩展到国际市场，单一资产投资方案难以满足投资需求，资产配置的重要意义与作用逐渐凸显出来，它可以帮助投资人降低单一资产的非系统性风险，这使得资产配置成为投资过程中最重要的环节之一，也是决定投资组合相对业绩的主要因素

第二节战略资产配置战略性资产配置主要决定资产组合中大类资产的权重。可以采用前面讲过的均值-方差优化模型，在准确估算各类资产的期望收益、方差及相关性的基础上，通过求解期望效用最大化得出各类资产的最优配置权重估算各类资产的收益及方差的两个基本方法：历史推测法情景预测法一、经济周期、货币周期与资产收益的变化

图7-3：经济周期与资产收益率变化表7-2各类资产在不同周期下的收益率情况1970年第一季度到1995年第二季度阶段一负且减少的产出缺口阶段二正且扩大的产出缺口阶段三正且减少的产出缺口阶段四负且扩大的产出缺口S&P500股票指数

11.4

8.1

1.0

22.5美国政府债券

9.9

2.8

8.0

16.1美国小盘股

18.2

9.2

-7.4

29.6商品

6.3

23.6

19.9

-3.76现金

5.6

6.5

8.25

8.1

经济周期、货币周期除了影响各资产的收益率水平之外，还会影响各资产之间的相关性，从而影响最优资产配置的比例。如Brocato&Steed探讨了美国经济周期对包括普通股、政府债券、公司债券、贵金属、房地产等在内的九类资产间两两相关系数的影响。Jensen&Mercer则研究了货币周期对上述九类资产间相关系数的影响

二．长期投资下的战略资产配置

对于长期投资者而言，股票相对于债券更加安全，重要原因是：1.股票收益率从长期看具有均值回归(mean-reverting)的特点2.债券资产收益率却是均值(mean-averting),其实际收益在长期中往往受通货膨胀率的影响而变得相对不确定

图7-4股票、长期债券及国库券收益率的标准差与持有年限(1890-1995)

——长期投资者-------短期投资者横轴表示相对风险忍受程度，纵轴表示股票资产配置比率

图7-5股票资产的配置比例第三节战术资产配置一、战术资产配置的含义价值导向证券选择（stockselection）市场时机选择(markettiming)又称择时策略二、各大类资产的调整策略

两类调整策略：固定调整机制也称为动态资产配置

购买并持有策略固定组合策略投资组合保险策略主动调整机制

两者的区别“机械性”调整“相机抉择”（一）购买并持有策略

特点是购买初始资产组合，并在长时间内持有这种资产组合。不管资产的相对价值发生了怎样的变化，这种策略都不会刻意地进行主动调整

（二）固定组合策略

固定组合策略的操作方式为，在保险期间内，将投资组合中风险资产与保守资产维持固定比例。从原理看，固定组合策略为一种“低买高卖”策略

表7-3固定组合策略表现

时期123456股票指数108.83115.52118.50117.19112.17105.00固定组合策略下的资产价值105.30109.18110.87110.14107.31103.19时期789101112股票指数97.8392.8191.5094.48101.17110.00固定组合策略下的资产价值98.9695.9295.1096.96101.08106.37（三）投资组合保险策略

恒定比例投资组合保险(CPPI)

E＝M（A－F）其中，E表示投资于风险资产上的头寸（Exposure），M表示乘数（Multiplier），A表示投资组合的总资产（Asset），F表示最低保险额度（Floor），而（A－F）表示缓冲额度（Cushion），即最大止损额。表7-4CPPI策略表现时期123456股票指数108.83115.52118.50117.19112.17105.00CPPI总资产105.30109.64111.68110.76107.27102.50最低保险额度70.0070.0070.0070.0070.0070.00时期789101112股票指数97.8392.8191.5094.48101.17110.00CPPI总资产98.0795.1994.4796.0799.76104.95最低保险额度70.0070.0070.0070.0070.0070.00表7-5各类资产配置策略的比较

策略类型运作模式有利的市场环境以市场流动性的要求购买并持有策略不行动牛市小固定组合策略下降就购买上升就出售无趋势的易变市场适度固定比例投资组合保险策略下降就出售上升就购买强烈趋势的市场高三、各大类资产的具体配置（一）股票资产配置

1.股票风格配置价值型股票成长型股票

2.股票行业配置经济周期敏感型股票利率敏感型股票稳定或防御型股票增长型股票（二）债券资产配置1.类属配置

是指各市场债券及各债券种类间(如国债、金融债、公司债及可转债等)的配置

2.

期限配置主要是根据市场利率水平的变化方向和幅度大小的预测，通过分析和情景测试，确定短、中、长期三类债券的投资比例子弹组合杠铃组合梯形组合3.具体的个券选择

第四节中国机构投资者资产

配置的实践

中国证券市场作为一个相对封闭的新兴市场，起步的时间不长，市场结构具有自己的特色，作为市场主要参与者的机构投资者也只是2000年以来才得以迅速发展，资产配置在我国证券市场的应用还处于探索阶段。在这一过程中，基金、保险机构等机构投资者处于引导市场主流投资理念的地位一、开放式基金的资产配置情况

1.在资产配置决策的对象上，资产类别基本上限于股票、债券和现金等三大类别2.在资产配置比例上，各资产类别的投资比例受到国家有关法律法规的限制。表7－6

2005年末开放式基金平均资产配置统计

资产种类股票投资债券投资货币资金其他资产配置比例37.59%46.88%13.66%1.86%二、保险公司的资产配置

保险公司实行严格的资产负债比例管理，在对保险资金进行资产配置决策时，必须充分考虑将来所要支付的债务，资金运用的方式要适应未来偿债支出的特点

从表7-7可以看出，寿险与财产险在资产配置结构上存在如下显著差异：一是财产险的流动性资产比重显著高于寿险。二是寿险的股票投资比重一般低于财险。

表7-7国际三家著名保险公司的资产配置情况

资产类别项目德国安联法国AXA美国AIG股票寿险

11.865%

14%

1.3%财险

19%

23%

7.49%债券寿险

83.5%

69%

79.1%财险

60.7%

56%

72.46%贷款寿险

----

9%

6.21%财险

----

2%

2.84%现金及等价物寿险

0.95%

5%

1.99%财险

11.92%

11%

7.42%我国保险行业的资产配置按照保监会2004年出台的规定，保险公司可以将资产投资于证券投资基金上的比例上限为15%2005年2月，保险公司被允许直接进入股票市场，尽管目前的比例只限于总资产的5%表7-8我国保险公司资产配置的情况

资产类别2001年2002年2003年2004年2005