新能源车行业研究与投资策略

新能源车行业研究与投资策略1.整车：美国接棒增长，全球共振向上1.1【中国】政策：政策逐渐退坡，2020年-2022年补贴较上一年下降10%、20%、30%。2020年4月23日，财政部、工信部、科技部、发改委发布关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知，明确将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至2022年底，原则上自2020年起新能源汽车补贴分别在上一年基础上退坡10%、20%、30%，且2020年保持动力电池系统能量密度等技术指标不作调整。2021年1月开始，补贴退坡20%。新能源汽车补贴标准在2020年基础上退坡20%（公共领域车辆退10%），最高补贴约1.8万元。新能源车需求持续超预期，销量再创新高。据乘联会，2021年前三季度国内新能源乘用车销量为182.1万辆，同比高增超过200%，月度销量均超历年同期。2021年以来渗透率不断提升，9月突破20%。受芯片短缺、原材料价格上涨等不利因素影响，乘用车整体销量环比下跌，同时新能源乘用车销量环比持续创新高，推动渗透率持续提升。

2021前三季度国内新能源乘用车渗透率大幅提升至12.4%，较2020年全年增加6.7pct。宏光Mini、国产M3维持2021前三季度车型销量排行前二。2021年以来国内新能源车市场保持旺盛需求，宏光Mini、国产M3分获前二，销量环比回升，市占率分别为14%、9%。国产MY销量提升显著。今年以来MY销量快速上升，产线调整后5月开始月度销量均超1万辆，9月达3.35万辆创新高。其余车型如比亚迪秦PlusDM-i、汉EV、理想one等销量快速提升，进入前十。上通五菱、特斯拉中国、比亚迪蝉联2021年1-8月车企纯电销量前三。根据乘联会数据，三家车企市占率分别为20.5%、12.3%、11.2%，CR3达44%。1.2【美国】政策：原有补贴：依据电动汽车电池容量不同，对消费者进行梯度式补贴，最高7500美元。2010年1月1日，以电池容量4-16kWh为界，补贴金额最低$2,500，最高$7,500。最新政策：9月15日，众议院对新能源汽车提出更为明确的补贴方案，最高12500美元。4000美元（基础金额）+3500美元（2027年前40KWh以上，2027年后50KWh）+4500美元（美国工会单位生产的车企，不包括特斯拉、大众及进口）+500美元（零部件50%美国化且电池本土生产）。政策落地后对特斯拉、通用边际影响较大。在现有政策下，特斯拉、通用已经触发退坡条款，分别于2020年1月及4月起不再享受补贴。若新补贴政策落地，将对其有较大利好。2021年前三季度美国新能源车销量达43.5万辆，同比+104%，渗透率达4%

。今年以来美国新能源车市场持续复苏，月度销量屡创新高。季度方面，受益于3月季末冲量，美国新能源车在Q1淡季仍实现12.5万辆销量，环比+14%；2021Q2美国新能源车销14.8万辆，环比+19%；2021Q3销量再创新高，环比+10%达16.2万辆。纯电车型占比较去年略有下降，仍超七成。2021年前三季度，美国纯电动车销量达32.3万辆，占比达74.2%，较2020年全年降低4.2pct；插电混动车销量达11.2万辆，占比达25.8%。后续特斯拉MY、大众ID系列、福特Mach-E等重磅纯电车型持续放量，预计纯电车型将维持高占比。1.3【欧洲】政策：欧盟禁售燃油车时间有望再度提前。

G20公报草案显示将从2035年开始要求【新增】汽车实现零排放。此前已官宣禁售燃油车时间的国家有挪威（2025）；爱尔兰、瑞典、丹麦、荷兰、英国（2030）；西班牙、法国（2040）。在此之前，27个欧盟成员国中，仅爱尔兰、瑞典、丹麦、荷兰4个国家明确禁售时间且早于2035年，核心国家德国（未明确）、法国（2040年）。2021年欧洲新能源车补贴政策基本延续。英国3月纯电补贴略退500英镑；瑞典4月起补贴政策调整，降低PHEV补贴，提升EV补贴；法国7月起单车最高补贴下降1000欧元

。其他国家基本维持原有补贴政策。2021年前三季度欧洲新能源车销量达156万辆，同比+105%。去年以来欧洲新能源汽车快速增长，今年同比高增势头依然延续，前三季度分别99%、236%、48%。渗透率也稳步提升，2021年前三季度渗透率达17%，较2020年增加6pct，其中2021年Q3渗透率再创新高，达20.6%。2021前三季度欧洲插混车型放量显著，占新能源车比重提升至49%。碳排放压顶，欧洲传统车企加快转型，优先推出燃油车改款的插混车型。2019年以来欧洲市场EV占比下降，2021年前三季度下降至51%。但随着碳排放政策不断趋严，特斯拉、大众等车企的纯电车型陆续投放，预计BEV车型占比逐渐回升。2.电池：新产能加速布局，盈利拐点逐渐临近2.1【全球市场】宁德、LG、松下三分天下新能源汽车热销，动力电池装机量稳定高速增长：2021年1-9月全球动力电池装机量达195.4GWh，同比+130.7%。受益于新能源汽车销量的爆发性增长，动力电池装机需求增幅明显。全球动力电池市场加速集中化，由三足鼎立向二分天下切换：2021年1-9月全球动力电池装机量前三分别为宁德时代（60.9GWh，+211.6%）、LG化学（46.5GWh，140.7%）、松下（26GWh，41.5%），电池企业CR2达到55%。CR5达到81.6%。2.2【国内市场】国内动力电池市场龙头效应明显，一超多强格局稳固：宁德时代2019年装机占比50.6%，2020年装机占比49.9%，2021年1-9月装机占比50.8%，占据国内市场半壁江山，龙头地位稳固。2020年国内装机排行二三位分别为比亚迪（14.9%），LG化学（6.5%）。全年电池企业装机量CR3达71%，CR5达82%。2021年总体市场格局与2020年基本保持一致，LG在特斯拉销量增长带动下占比有所提升，中航锂电和蜂巢加速崛起。2.3【上游成本】中上游原材料价格延续上涨趋势：正极环节：锂、镍、钴和磷酸铁等主要原材料价格上涨推动正极价格上行，其中磷酸铁锂价格达到8.7万元/吨，10月上涨8.75%，年内上涨135.14%。负极环节：石墨化环节在限电影响下供需紧张持续，价格达到2.2-2.5万元/吨，推动负极价格持续上涨。电解液环节：主要原材料六氟磷酸锂和添加剂等保持紧缺，六氟磷酸锂散单价格上涨至53万元/吨，带动电解液价格持续上涨。隔膜环节：主要厂商保持满产满销，传统旺季来临供需紧张加剧，对部分中小客户涨价陆续落地，10月7μm隔膜价格上涨2.56%。原材料价格大幅推升电池成本。根据我们的测算，按照目前的价格水平，三元NCM523电芯成本上涨0.2762元/Wh，磷酸铁锂电芯成本上涨0.2323元/Wh，今年以来价格涨幅分别达69.7%及70.3%，推高电池成本。前期成本上涨主要由电池企业承担，盈利拐点有望在明年出现。今年以来，主要电池厂商毛利率均出现下滑，其中亿纬锂能、国轩高科、孚能科技较去年年末下降3-16pct。3.中游：技术进步为矛，成本优势为盾3.1【铜箔】铜箔行业重资产属性明显。铜箔行业1万吨产能投资在7-10亿元左右，1GWh电池对应铜箔产能投资5000万元，固定资产周转效率处于行业中下位置，仅高于隔膜环节，显著低于正负极和电解液环节。设备投资占比高，阴极辊是核心设备。根据各家的产能投资公告，设备购置和安装费用在投资中占比超过60%，其中生箔机和阴极辊是核心设备。铜箔与铜价价差有所修复。电解铜箔采取成本加成定价方式，受益年初以来供需改善，铜箔与铜价价差相较于2020年低点有所修复，但是相较于2019年仍有差距。核心设备依赖进口，供给扩张受限。2015年之前国内铜箔设备主要来自日本的新日铁、三船等企业，近年来国产设备开始渗透，但是在6微米及以下产品上仍存在差距。日本企业对产能扩张较为谨慎，设备订单的交付时间需要3年左右。

此外铜箔受制于环评等因素，产能建设周期要1.5-2年，2021-2023年主流铜箔企业新增产能只有6.95万吨、8.50万吨和6.50万吨。铜箔环节难以通过内卷获得竞争优势。铜箔上游为大宗商品，不具备议价能力，且铜占总成本的比例已经到80%左右，因此通过工艺提升成本下降空间有限，力图通过降本打价格战获取全面优势很难。技术迭代是提升盈利能力最佳方式。标箔盈利差于锂电，锂电铜箔环节自身竞争格局较为分散，相反下游客户锂电环节则格局更加集中，面对客户企业也很难具备强势的话语权。但是铜箔技术还在持续迭代，因此对于铜箔环节来说，具备研发能力优势能够在技术迭代中占得先机，从而获得阶段性盈利优势是最好的领先方式。3.2【电解液】电解液竞争核心在于原材料。虽然在电解液生产环节，配方存在一定壁垒，但是头部电池厂在电化学体系积累深厚，具备自主研发能力，且产能周期短，因此历史来看电解液价格和六氟保持同步。大宗化趋势下，纵向一体化和研发能力提升是差异化关键。纵向一体化布局是降本有效途径，天赐材料是其中优秀代表。另一方面在于完善上游材料，尤其是新锂盐和添加剂的研发布局，以此满足技术进步的需求从而获取超额利润。六氟环节紧缺至少持续到明年上半年。电解液核心溶质六氟磷酸锂年内在供需错配的影响下，截止到11月11日，年内散单价格上涨超过400%。以装机口径测算，我们预计明年全年六氟需求8.62万吨，考虑良率和备货因素，以及新增产能爬坡的影响，我们预计六氟供需紧张的局面至少到明年下半年才能有所缓解。3.3【隔膜】四大主材中格局最优。由于前期经历多年价格竞争，低端产能出清，目前隔膜行业格局为四大主材中最优。供给端隔膜行业受制于设备供给，扩张效率受限，尽管当前主流隔膜企业纷纷扩产，但是国内隔膜行业设备主要依赖于进口采购，设备采购周期长达2年左右，叠加设备调试和产能爬坡，整个扩产周期往往需要2-3年。在海外产能扩张整体有限的情况下，未来随着国内产能的释放，全球国内企业市场份额将不断增加。3.4【负极】成本端来看，负极主要材料针状焦和加工费中的核心构成石墨化费用均面临涨价压力。负极材料企业降本需求迫切，主流负极材料企业纷纷开始通过自建、收购或入股的方式加码布局上游原材料及石墨化产能，最终实现一体化负极材料产业链布局。负极环节石墨化耗能大，多数石墨化产能受到限电影响。缺电潮席卷各地，多个省市发布限电通知，已波及江苏、浙江、湖南、内蒙古等20余个省份，石墨化电耗占加工成本比例超45%，负极电耗占成本比重达20%，电价上浮成本端将承压。3.5【正极】三元和铁锂将长期共存。三元复合材料能量密度仍然存在空间，且低温性能优于铁锂，行业龙头特斯拉加码4680电池也证明行业对于技术迭代的需求仍旧保持旺盛。随着三元高镍化的推进，稀有金属钴的用量将会逐渐降低，此外随着技术工艺逐渐成熟，良率的提升，高镍正极的加工成本有望逐渐下降，因此三元和铁锂将长期共存，三元仍是中长期进步方向。三元正极中期看技术，远期看成本